【中儲股份混合所有制改革的動因及效果分析實例21000字（論文）】

中儲股份混合所有制改革的動因及效果分析實例目錄TOC\o"1-2"\h\u30175中儲股份混合所有制改革的動因及效果分析實例 1108103中儲股份混合所有制改革的實踐 1249813.1倉儲物流行業(yè)的狀況 154893.2中儲股份的基本情況 298643.3戰(zhàn)略投資者的基本情況 2322383.4比較企業(yè)的選擇與基本情況 2260273.5中儲股份混合所有制改革過程 3314454中儲股份混合所有制改革的動因分析 4214144.1提升公司績效，增加企業(yè)價值 4184234.2優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善公司治理 5224374.3滿足戰(zhàn)略需求，促進業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型 5266055中儲股份混合所有制改革的效果分析 7106395.1公司治理 7153345.2戰(zhàn)略方向 11130855.3市場反應(yīng) 1226359數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理 14210865.4經(jīng)營績效 153中儲股份混合所有制改革的實踐3.1倉儲物流行業(yè)的狀況2012年以來受宏觀經(jīng)濟影響，國內(nèi)物流行業(yè)發(fā)展逐漸趨于緩慢，消費者的需求越來越多樣化，而且由于經(jīng)濟下行，投資需求也逐漸減少，使得大部分的行業(yè)存在產(chǎn)能過剩的問題，而且產(chǎn)能過剩的程度還很高。伴隨著鋼鐵、煤炭等原材料和大宗商品物流需求下降，去庫存壓力加大；進出口貿(mào)易和消費需求低迷，更加突出了實體經(jīng)濟結(jié)構(gòu)存在的問題，利潤空間也不斷在壓縮；隨著居民消費水平提高，人們也更加注重食品是否安全、身體是否健康，會增加食品、藥品等消費需求，從而導(dǎo)致食品、藥品等物流需求增加；隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，網(wǎng)上零售行業(yè)越來越火熱，消費者對物流的需求越來越大，而且隨著倉儲物流行業(yè)的公司數(shù)量的增長，要能想受到消費者的青睞，必須倒逼企業(yè)自身提高物流服務(wù)質(zhì)量。由于經(jīng)濟大環(huán)境低迷，國家為了促進倉儲物流業(yè)的發(fā)展，出臺了許多政策，2014年商務(wù)部發(fā)布了《倉儲業(yè)管理辦法》的征求意見稿，各行各業(yè)的人們?yōu)榇龠M倉儲業(yè)的發(fā)展建言獻策，國務(wù)院還發(fā)布了物流行業(yè)的中長期規(guī)劃，明確物流行業(yè)的發(fā)展目標(biāo)，推動物流倉儲行業(yè)不斷向上發(fā)展。3.2中儲股份的基本情況中儲發(fā)展股份有限公司（簡稱中儲股份）是具有中外合資性質(zhì)、國有控股的A股上市公司。公司實際控制人是國務(wù)院國資委直屬的中國誠通控股集團有限公司，全球領(lǐng)先的物流和工業(yè)地產(chǎn)商普洛斯是它的第二大股東。公司成立于1996年，在這22年間，實體網(wǎng)絡(luò)覆蓋了很地方，業(yè)務(wù)范圍廣，包括大宗商品供應(yīng)鏈、互聯(lián)網(wǎng)+物流等，中儲股份倉儲物流平臺覆蓋面廣，倉儲物流服務(wù)能力搶強，功能完善、讓客戶放心。倉儲物流服務(wù)能力，能夠為中外企業(yè)的全球化經(jīng)營提供物流支持；中儲旗下物流園區(qū)、物流中心總占地面積廣米，具備公鐵、公水聯(lián)運的運輸能力，而且公司以市場需求為導(dǎo)向，不斷優(yōu)化倉儲技術(shù)，引進先進的倉儲系統(tǒng)，提升基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，提供多樣化服務(wù)；中儲運營的宗旨是實現(xiàn)優(yōu)質(zhì)、高效、便捷、周到的服務(wù)，作業(yè)流程標(biāo)準(zhǔn)化，不斷加強基礎(chǔ)管理，優(yōu)化業(yè)務(wù)流程，提升服務(wù)能力，加大安全體系、教育和設(shè)施的投入，減少安全事故的發(fā)生。3.3戰(zhàn)略投資者的基本情況普洛斯是全球領(lǐng)先的專注于物流、不動產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、金融及相關(guān)科技領(lǐng)域的投資管理與商業(yè)創(chuàng)新公司。普洛斯是中國其他公司難以望其項背的現(xiàn)代物流及工業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施提供商和服務(wù)商，該公司長期堅持創(chuàng)新，以創(chuàng)新作為第一生產(chǎn)力，發(fā)展科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)園，發(fā)展新能源、數(shù)字“新基建”等新興業(yè)務(wù)，不斷提升物流、基礎(chǔ)設(shè)施等的服務(wù)能力，打造行業(yè)領(lǐng)先的新業(yè)態(tài)。在中國，普洛斯的資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)超過了300億美元，擁有43個戰(zhàn)略性區(qū)域市場，400處物流、基礎(chǔ)設(shè)施等中心，走在了智慧物流的前頭，在中國擁有很多的忠實客戶，還在中國運營了多處私募基金，普洛斯還在中國搭建了股權(quán)投資、金融科技及數(shù)據(jù)科技等平臺，不斷提高資產(chǎn)運營效率，提升資產(chǎn)價值。3.4比較企業(yè)的選擇與基本情況3.4.1比較企業(yè)的選擇依據(jù)為了排除其他因素對中儲股份造成影響，而導(dǎo)致文本存在邏輯漏洞，所以本文選取與中儲股份情況基本一致的企業(yè)作為對比企業(yè)。由于中儲股份是從2014年開始混改的，且屬于倉儲物流行業(yè)。所以從以下幾個方面進行企業(yè)的選取：第一，與中儲股份一樣屬于倉儲物流行業(yè)。第二，2019年截至沒有進行過混合所有制改革；第三，2015年的企業(yè)性質(zhì)與中儲股份一樣都是國有企業(yè)；第四，2015年與中儲股份的市場占有率盡可能相同，即營業(yè)收入相差盡可能小。通過以上幾個方面對倉儲物流行業(yè)進行篩選，結(jié)合各方面因素考慮，本文選取了寧波港作為對比企業(yè)。通過與寧波港進行對比，發(fā)現(xiàn)中儲股份在公司治理、發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)營績效方面是否有所提升。3.4.2比較企業(yè)的基本情況寧波舟山港股份有限公司是在浙江省運營沿海港口的公司，主要負責(zé)寧波舟山港、溫州等地港口的運營管理，主要的經(jīng)營范圍包括集裝箱、鐵礦等原材料、貨物的裝卸業(yè)務(wù)，并提供拖輪助泊、碼頭租賃、船舶代理及物流等與港口生產(chǎn)有關(guān)的全方位、綜合性服務(wù)。近年來，公司先后獲得中國企業(yè)500強、中國上市公司最具投資價值100強、中國最具創(chuàng)新力企業(yè)、中國港口行業(yè)十大影響力品牌、中國十大最讓人滿意港口并成功入圍世界集裝箱“五佳港口”。寧波港2015年營業(yè)收入為1,652,058萬元，與中儲股份2015年的營業(yè)收入最為接近，因此選擇該企業(yè)作為對比公司。3.5中儲股份混合所有制改革過程2014年8月4日，中儲發(fā)展股份有限公司（以下簡稱“中儲股份”）與CLH12(HK)Limited簽署了《附條件生效的股份認購合同》。CLH12(HK)Limited系GlobalLogisticPropertiesLimited（中文名稱“普洛斯”）為本次戰(zhàn)略投資而指定的項目公司，普洛斯是全球領(lǐng)先的現(xiàn)代物流設(shè)施提供商。2014年9月5日，國資委批復(fù)同意了發(fā)行方案。9月10日股東大會審議通過了相關(guān)議案，12月15日董事會審議通過了相關(guān)議案。2015年3月19日，商務(wù)部同意了定向增發(fā)事項，8月28日證監(jiān)會審核通過了非公開發(fā)行股票的申請，9月股東大會通過了非公開發(fā)行股票方案的決議有效期延長12個月的決議，2015年10月12日獲得中國證券監(jiān)督管理委員會核準(zhǔn)公司非公開發(fā)行不超過339,972,649股新股。中儲股份非公開發(fā)行股票價格為5.86元/股，本次非公開發(fā)行了33,997.2649萬股A股股票，都是由CLH12(HK)Limited以現(xiàn)金方式認購。募集資金總額為1,992,239,723.14元，扣除發(fā)行費用21,026,787.98元，本次發(fā)行募集資金凈額為1,971,212,935.16元。在混改之前，中國物資儲運總公司持有公司51.33%的股權(quán)，是公司的實際控制人，而在混改之后CLH12(HK)Limited持有中儲股份15.45%的股權(quán)，而中國物資儲運總公司持有的股權(quán)下降到43.73%，中儲股份的控股股東及實際控制人未發(fā)生變化。

4中儲股份混合所有制改革的動因分析4.1提升公司績效，增加企業(yè)價值近年來，隨著中儲股份業(yè)務(wù)規(guī)模的持續(xù)增長，公司資產(chǎn)得到了大幅提升，如表4-1所示，由2011的110多億到2014年的135億多，然而由于不優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，造成了公司不斷增加的資產(chǎn)負債率，資產(chǎn)負債率由2011年的1.63%漲到了2014年的1.75%，而且截至2014年3月31日，公司資產(chǎn)負債率竟然高達57.81%。中儲股份之前營業(yè)收入和營業(yè)成本的增幅都在下降，而到2014年營業(yè)收入和營業(yè)成本不增反降，都下降了20%多，主要是由于公司縮減了一些地區(qū)的業(yè)務(wù)。而且中儲股份2011-2014年的毛利率也在不斷下降，說明企業(yè)經(jīng)營狀況不容樂觀。綜上所述，中儲股份的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的確存在了一些問題，發(fā)展的情況越來越不好了，需要進行改變了。表4-1中儲股份2011-2014年經(jīng)營數(shù)據(jù)單位：萬元2011201220132014資產(chǎn)總額1,108,5371,123,1461,359,0511,354,928負債總額680,326693,039820,387773,163資產(chǎn)負債率1.63%1.62%1.66%1.75%營業(yè)收入2,341,2942,678,0972,783,9062,145,482營業(yè)收入增幅-14.39%3.95%-22.93%營業(yè)成本2,227,0792,569,27426,949,3320,629,10營業(yè)成本增幅毛利潤毛利率-114,2154.88%15.37%108,8224.06%4.89%88,9733.2%-23.45%82,5713.85%數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理中儲股份是全國最大的倉儲物流企業(yè)，而且是行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)，規(guī)模大、有其他小規(guī)模企業(yè)無法比擬的市場優(yōu)勢。通過混改不僅有利于維持公司在國內(nèi)倉儲物流行業(yè)中的領(lǐng)頭地位，還能保持住具有重點倉儲基地的區(qū)域優(yōu)勢地位，然后通過對物流網(wǎng)絡(luò)等資源的整合，優(yōu)化物流服務(wù)水平，延伸產(chǎn)業(yè)鏈，發(fā)展多元化產(chǎn)品，從而增加營業(yè)收入的來源，提升公司的競爭力，提升公司盈利能力，增加公司的風(fēng)險抵御能力。與此同時混改過后還可以降低公司的資產(chǎn)負債率，有利于提升公司的償債能力。此外，中儲股份通過引入戰(zhàn)略投資者可以獲得充足流動資金，來償還對銀行欠款，從而增強公司資金實力，降低資產(chǎn)負債率，促進公司平穩(wěn)健康發(fā)展；還可以限制公司借款等多種方式降低公司財務(wù)費用，提高公司盈利能力。4.2優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善公司治理國有企業(yè)一般來說會存在國有資本一股獨大的現(xiàn)象，而且其他非國有資本持股比例特別低的情況，這樣小股東對公司的決策完全沒有話語權(quán)，如果大股東委派的管理人員有問題，也沒有其他股東能夠制衡大股東，從而出現(xiàn)管理失效，作出的決策不符合公司發(fā)展的情況。這些問題深層次的原因是委托人沒有參與公司的決策，從而出現(xiàn)了委托代理問題。然而通過混合所有制改革，一定程度上能夠緩解委托代理問題，而且通過引入適合的戰(zhàn)略投資者，參與公司治理，從而形成有效監(jiān)督機制，可以讓管理決策更加科學(xué)和高效。如圖4-1所示，引入普洛斯之前中儲股份由中國通城股份有限公司實際控制，持有公司51.33%，其他股東持有的股份非常地分散，沒有辦法對公司的決策形成制約作用。董事會由九名董事組成，董事長和副董事長各設(shè)置一個人，但這樣的管理體系對企業(yè)的發(fā)展有害。而引入戰(zhàn)略投資者有利于改善國有企業(yè)單一的股權(quán)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，引入的戰(zhàn)略投資者，一般都屬于該行業(yè)的佼佼者，有足夠的能力派遣有經(jīng)驗、有能力的管理人才參與公司的決策，從而緩解公司擁有的決策權(quán)過于集中的問題。戰(zhàn)略投資者進入公司，可以通過改變公司董事會人員的構(gòu)成，派遣人員入駐董事會，從而加強董事會決策的科學(xué)性、獨立性和專業(yè)性。普洛斯帶來的優(yōu)秀的管理團隊、先進的管理理念，可以滲透到中儲股份的管理、決策當(dāng)中，取普洛斯之“長”補中儲股份之“短”，從而進一步完善和優(yōu)化上市公司的治理結(jié)構(gòu)。國務(wù)院國有資產(chǎn)管理委員會國務(wù)院國有資產(chǎn)管理委員會持股100%中國通城控股集團有限公司持股100%中國通城控股集團有限公司持股100%持股100%中國物資儲運公司中國物資儲運公司持股51.33%持股51.33%中儲發(fā)展股份有限公司中儲發(fā)展股份有限公司圖4-1中儲股份控制關(guān)系圖4.3滿足戰(zhàn)略需求，促進業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型近年來，受宏觀經(jīng)濟影響和一系列技術(shù)發(fā)展較大，這些年來消費者對國內(nèi)物流行業(yè)出現(xiàn)了多樣化的需求。但由于對投資需求趨緩，消費者對于鋼鐵等生產(chǎn)資料的物流需求下降；又由于居民消費水平的不斷提高，食品、藥品等生活資料的物流需求又不斷增加，而居民消費市場對物流服務(wù)質(zhì)量也水漲船高，市場環(huán)境愈發(fā)嚴峻，這時候倉儲物流行業(yè)的企業(yè)只有進行一定的變革、轉(zhuǎn)型才能在將來激烈的競爭中占有一席之地。而在中儲股份混改之前，公司的業(yè)務(wù)主要集中在物流業(yè)務(wù)和貿(mào)易業(yè)務(wù)上，沒有延長產(chǎn)業(yè)鏈，形成多樣化的產(chǎn)業(yè)，擴大服務(wù)范圍，而且企業(yè)缺少與互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)等高新技術(shù)的支撐，企業(yè)的倉儲物流業(yè)務(wù)運作效率比較低。如圖4-2所示，其他業(yè)務(wù)收入僅僅只占主營業(yè)務(wù)收入的0.6%。圖4-2中儲股份2014年主營業(yè)務(wù)分產(chǎn)品情況普洛斯在物流、不動產(chǎn)等領(lǐng)域都具有很多資源和優(yōu)勢，非常重視企業(yè)的技術(shù)和創(chuàng)新，堅持創(chuàng)新是第一生產(chǎn)力的理念。一方面，普洛斯不斷加大對創(chuàng)新的投入，是智慧物流領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊。另一方面，普洛斯還搭建了股權(quán)投資、金融科技及數(shù)據(jù)科技等平臺，不斷提高資產(chǎn)運營效率，提升資產(chǎn)價值。引入普洛斯，不但能夠發(fā)揮普洛斯在各領(lǐng)域和全球的優(yōu)勢，從而增加綜合物流服務(wù)開展力度，不斷提高物流服務(wù)能力，提升倉儲物流業(yè)務(wù)的運作效率，并借助自貿(mào)區(qū)輻射效應(yīng)發(fā)展海洋港口倉儲物流，與相關(guān)倉庫形成聯(lián)動效益。中儲股份還可以在傳統(tǒng)倉儲物流服務(wù)基礎(chǔ)上，利用物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)及信息化平臺應(yīng)用促進公司業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級，發(fā)展更加優(yōu)質(zhì)、更加多元的物流服務(wù)，滿足不同消費者的需求。而且業(yè)務(wù)范圍可以覆蓋到倉儲物流、貿(mào)易物流、金融物流等多個領(lǐng)域，服務(wù)種類延伸到倉儲、運輸、包裝、裝卸、加工、現(xiàn)貨市場等多個環(huán)節(jié)。將各倉儲物流基地、服務(wù)環(huán)節(jié)進行整合，提高倉儲物流業(yè)務(wù)運作效率，促進倉儲物流業(yè)務(wù)資源和數(shù)據(jù)協(xié)同，推動倉儲物流業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型及綜合物流業(yè)務(wù)開展。

5中儲股份混合所有制改革的效果分析5.1公司治理在中儲股份混改引入戰(zhàn)略投資者后，中儲股份的股東結(jié)構(gòu)和董事會結(jié)構(gòu)及激勵制度都發(fā)生了比較大的變化，本文選取了寧波港作為對比公司，將對中儲股份的股東結(jié)構(gòu)和董事會以及激勵制度的變化進行分析，分析中儲股份混改引入戰(zhàn)略投資者對公司治理有什么樣的影響。5.1.1對公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響在中儲股份混改之前，由表5-1和表5-2可知中儲股份混改引入戰(zhàn)略投資者普洛斯前，由中國物資儲運總公司一股獨大，持股比例為51.33%，而非國有法人的持股比例基本都小于1%，在公司治理的過程中，那些非國有股東根本無法對公司的經(jīng)營決策產(chǎn)生影響，無法左右大股東中國物資儲運公司的決定，主導(dǎo)權(quán)還是在中國物資儲運公司手上，無法選派人員到董事會中參與公司決策。而混改后引入戰(zhàn)略投資者普洛斯，使得公司的股權(quán)被分散，普洛斯成為了公司的第二大股東，持股比例為15.45%，中證券金融股份有限公司持股2.13%，有兩個持股在1%以上的股東，而第一大股東中國物資儲運總公司的持股比例下降到50%以下，雖然中儲股份的控股股東及實際控制人還是中國物資儲運。但這使得CLH12（HK）Limited能夠參與到企業(yè)的經(jīng)營管理中從而對企業(yè)產(chǎn)生重大影響，股權(quán)結(jié)構(gòu)更加多元化，從而使各方股東在進行決策時能相互影響、掣肘，使得公司決策更加科學(xué)、合理，使公司治理更有效。表5-1中儲股份混改前公司前十大股東情況股東名稱持股數(shù)量持股比例（%）股東性質(zhì)中國物資儲運總公司954,559,21851.33國有法人全國社?；鹚囊凰慕M合9,999,6690.54其他梁琦9,154,5000.49其他鄒積慶8,109,6320.44其他廣發(fā)銀行股份有限公司－中歐盛世成長分級股票型證券投資基金7,399,9790.4其他文登市森鹿制革有限公司6,180,0000.33其他兵工財務(wù)有限責(zé)任公司5,999,9880.32其他續(xù)表5-1安陽鋼鐵股份有限公司4,191,4260.23其他王紀(jì)新3,110,0000.17其他中國農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司－富國中證國有企業(yè)改革指數(shù)分級證券投資基金5,350,3870.29其他數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理表5-2中儲股份混改后公司前十大股東情況股東名稱持股數(shù)量比例（%）股東性質(zhì)中國物資儲運總公司962,189,84143.74國有法人CLH12（HK）Limited339,972,64915.45境外法人中國證券金融股份有限公司46,857,6062.13其他中央?yún)R金資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司21,087,1000.96其他中國農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司－富國中證國有企業(yè)改革指數(shù)分級證券投資基金13,786,6470.63其他太平洋證券股份有限公司12,475,1640.57其他中國工商銀行股份有限公司－嘉實新機遇靈活配置混合型發(fā)起式證券投資基金9,314,6410.42其他中國人壽保險股份有限公司－分紅－個人分紅－005L－FH002滬9,199,9520.42其他鄒積慶6,800,3300.31其他交通銀行股份有限公司－工銀瑞信國企改革主題股票型證券投資基金6,164,8880.28其他數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理寧波港2011-2019基本是由寧波港集團有限公司控股75%左右，這些年來也沒有太大的變化，而寧波集團有限公司是由浙江省海港投資運營集團有限公司100%持股，該公司為國有控股。如圖表5-3所示，寧波港2015年前十大股東中，寧波港集團有限公司持股比例為75.46%，其他股東都是持有寧波港5%以下控股的小公司，而且除了有一個持股4.56%的境外法人之外，其他股東基本都是國有股東和其他性質(zhì)的股東，之后幾年各方的持股比例也沒有太大的變化，這樣公司的決策完全是由大股東寧波港集團有限公司來決定，沒有其他有話語權(quán)的非國有股東參與公司決策，那些非國有股東根本無法對公司的經(jīng)營決策產(chǎn)生影響，無法左右大股東海港投資運營集團的決定，主導(dǎo)權(quán)還是在海港投資運營集團手上，無法選派人員到董事會中參與公司決策，不能使他們相互影響、相互制約，這不利于公司的治理。而中儲股份混改之后第一大股東的持股比例下降到了50%，雖然中儲股份的控股股東及實際控制人還是中國物資儲運。但這使得CLH12（HK）Limited能夠參與到企業(yè)的經(jīng)營管理中從而對企業(yè)產(chǎn)生重大影響，股權(quán)結(jié)構(gòu)更加多元化，從而有使各方股東在進行決策時能相互影響、掣肘，使得公司決策更加科學(xué)、合理，使公司治理更有效。表5-3寧波港2015年十大股東情況股東名稱持股數(shù)量比例（%）股東性質(zhì)寧波港集團有限公司9,658,635,82975.46國有法人招商局國際碼頭（寧波）有限公司583,200,0004.56境外法人中信港口投資有限公司190,594,5031.49國有法人寧波交通投資控股有限公司105,885,8350.83國有法人寧波寧興集團有限公司105,885,8350.83國有法人全國社?；鹚囊晃褰M合72,943,9000.57其他全國社?；鹨灰涣M合47,000,1000.37其他寧波城建投資控股有限公司31,765,7510.25國有法人寧波開發(fā)投資集團有限公司26,416,8600.21國有法人舟山港股份有限公司21,177,1670.17國有法人數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理5.1.2對董事會結(jié)構(gòu)的影響中儲股份在混改之前，董事會成員基本維持在8名，其中有4名獨立董事。而混改之后，董事會成員由十二名成員組成，其中獨立董事六名，而普洛斯可以委派4人進入中儲股份董事會，擁有2名關(guān)聯(lián)董事和1名獨立董事的席位，普洛斯還可以派遣一名董事?lián)胃倍麻L，這樣可以使董事會的結(jié)構(gòu)更加多元化。而且普洛斯派了莫志明擔(dān)任了中儲股份的副董事長，他之前是普洛斯的董事長，在全球多家公司擔(dān)任管理職位，熟悉中國市場，擁有許多倉儲物流的經(jīng)驗，具備國際視野，擁有去多先進的、國際化的物流管理和發(fā)展的專業(yè)知識，有利于對中儲股份的管理。在委員會組成方面，增加了董事會戰(zhàn)略與投資管理委員會的人員，從混改前的5人提升到8人；還增加了董事會薪酬與考核委員會的人員，由混改前的3人提升到5人，普洛斯有權(quán)向董事會提名兩名董事會薪酬與考核委員會委員候選人，其中一名為委員會主任委員；增加了董事會提名委員會的人員，由混改前的3人提升到5人，而且普洛斯有權(quán)向董事會提名2名委員會委員候選人；依法調(diào)整董事會審計委員會的組成，成員由混改前的3人調(diào)整為5人，普洛斯有權(quán)向董事會提名2名董事會審計委員會委員候選人。這樣的調(diào)整使得各個委員會的組成都有普洛斯的成員，有利于完善投資決策流程，使得董事會的人員結(jié)構(gòu)更加的科學(xué)合理，從而提升公司的治理水平。寧波港在這些年的董事會成員不是很穩(wěn)定，經(jīng)常變動，有時12人有時11人有時10人，頻繁的變動董事會的人數(shù)不利于董事會結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定，但獨立董事一直是有4個，而且大股東派人參與董事會的人數(shù)也一直沒有變，小股東在董事會中依舊沒有話語權(quán)，無法形成相互掣肘的局面，不利于公司的治理。在委員會組成方面，雖然寧波港一直以來都有在董事會下設(shè)置委員會，但變動得比較少，也很少有新的不同陣營的人參與進來，依舊是大股東掌握著主導(dǎo)權(quán)，缺乏制衡度。5.1.3對激勵機制的影響在現(xiàn)代公司治理下，企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離，企業(yè)股東和管理理層之間信息不對稱的問題就會由此產(chǎn)生，從此也會產(chǎn)生委托代理問題，公司的管理層很有可能為了自己的利益而做出損害公司和股東的事情，為解決這個問題一般的做法是監(jiān)督和激勵。在中儲股份混改之前，中儲股份并沒有實施過股權(quán)激勵計劃，但是在混改之后公司進行了股份回購。實際回購公司股份3萬股左右，占公司總股本的1.35%，這些回購的股份被用于股權(quán)激勵及員工持股計劃，股權(quán)激勵可以緩解委托代理問題，從而使得企業(yè)和員工的利益達成一致，使得企業(yè)和員工能夠互利共贏，員工能夠得到更多的報酬，企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)自身價值的最大化，這對員工起了很大的激勵作用。中儲股份還根據(jù)企業(yè)實際發(fā)展的情況，逐步建立起順應(yīng)中儲股份發(fā)展薪酬體系，該薪酬體系借鑒了市場經(jīng)驗，具有科學(xué)性和先進性。實行人工成本、工資總額與效益掛鉤，人均工資水平與勞動生產(chǎn)率掛鉤的薪酬體系，使得個人的利益與公司的利益緊緊相連，一榮俱榮，一損俱損，從而可以進一步完善經(jīng)營者激勵與約束機制。中儲股份還改革了經(jīng)營者績效考核辦法，建立經(jīng)營者績效合約機制，對不同的部門的不同的狀況制定了有針對性的考核指標(biāo)體系。這有利于促進員工的工作積極性，也使得管理者更加容易管理好員工，提升公司治理水平。而寧波港這些年來一直沒有實行股權(quán)激勵機制，根據(jù)不同的崗位，建立了一個公平的績效激勵型薪酬分配機制，高管人員薪酬由基本年薪、績效年薪、任期激勵收入三部分構(gòu)成。其中：績效年薪待年度考核后兌現(xiàn)；任期激勵收入延期支付，在任期考核結(jié)束后三年內(nèi)按4:3:3的比例逐年兌現(xiàn)，這樣的高管人員薪酬分配機制可以讓那些高管更愿意留在公司，也不舍得輕易辭職，鼓勵高管人員更好的為公司服務(wù)。同時還實施了管理目標(biāo)考核責(zé)任體系。本公司與下屬公司訂立年度的經(jīng)營目標(biāo)，到年終看下屬公司完成目標(biāo)的情況，并以此對其管理人員的業(yè)績和績效進行考評與獎懲。綜上可知，在薪酬方面中儲股份與寧波港都是與績效相掛鉤，用業(yè)績和績效來進行考評，從而提升員工的積極性，不斷為公司創(chuàng)造利潤。但是中儲股份混改后實施了股權(quán)激勵，進行了股份回購，且回購的股份用于了股權(quán)激勵及員工持股計劃，雖然中儲股份目前來講回購的股權(quán)比例還比較小，但在一定程度上可以緩解委托代理的問題，從而使得公司和員工追求的利益達成一致，減少公司和員工之間的對立性，從而形成長效的激勵機制。5.2戰(zhàn)略方向在中儲股份混改之前，中儲股份還停留在傳統(tǒng)的倉儲業(yè)發(fā)展上，原有的業(yè)務(wù)模式已經(jīng)不適合快速發(fā)展的市場，而且也沒有明晰的戰(zhàn)略方向，而在混改之后，引入了普洛斯，它在全球擁有眾多資源，擁有豐富的物流倉儲經(jīng)驗，可以跟普洛斯在多領(lǐng)域進行戰(zhàn)略合作，從而增加中儲股份在倉儲行業(yè)的競爭力。中儲股份通過戰(zhàn)略合作從而進行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，迎合市場的需求，對一些傳統(tǒng)業(yè)務(wù)進行改造，再打造有市場的新型業(yè)務(wù)；以市場需求為導(dǎo)向，不斷創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，優(yōu)化物流服務(wù)；不斷擴大地產(chǎn)物流的業(yè)務(wù)規(guī)模，優(yōu)化市場戰(zhàn)略；公司還非常重視企業(yè)的創(chuàng)新能力，不斷加大物流業(yè)務(wù)的研發(fā)與投入，開發(fā)創(chuàng)新性產(chǎn)品。與此同時大力發(fā)展國際化業(yè)務(wù)，推進業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。而寧波港推進以“三化三型”為主的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，形成了擁有市場化、多元化、國際化的物流公司，不斷創(chuàng)新，把商貿(mào)物流與資本相整合，形成了特色的產(chǎn)業(yè)價值體系。但并沒有往地產(chǎn)物流方面發(fā)展，兩者戰(zhàn)略發(fā)展既有相同之處也有不同之處，以下是中儲股份混改后戰(zhàn)略的變化。5.2.1推進地產(chǎn)物流發(fā)展中儲股份梳理了管理傳導(dǎo)鏈，優(yōu)化物流業(yè)務(wù)鏈，打造及延長企業(yè)價值鏈，以物流業(yè)務(wù)為主，發(fā)揮中儲股份的品牌優(yōu)勢和積累多年的倉儲管理經(jīng)驗，不斷延伸業(yè)務(wù)鏈條，全力建構(gòu)商貿(mào)物流一體化的供應(yīng)鏈模式；中儲股份構(gòu)建了以市場作為基石、建立線上交易平臺，加強線上線下業(yè)務(wù)相結(jié)合的發(fā)展模式；加強倉儲行業(yè)之間的合作，共享各類資源信息，打造合作化的供應(yīng)鏈生態(tài)圈。中儲股份發(fā)展了多種業(yè)務(wù)，可以根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈中不同客戶的需求，發(fā)揮資金、網(wǎng)絡(luò)和物流的優(yōu)勢，深入其產(chǎn)業(yè)鏈的各個環(huán)節(jié)，從而優(yōu)化業(yè)務(wù)流程，形成集采購、分銷、倉儲、等功能為一體的供應(yīng)鏈服務(wù)給客戶。近年來，由于城市化進程的加快，原有的倉庫已經(jīng)逐漸處于城市的中心地帶，被調(diào)整為商業(yè)或商住性質(zhì)。推進物流地產(chǎn)發(fā)展戰(zhàn)略，與普洛斯的戰(zhàn)略合作，可以大力開拓物流地產(chǎn)業(yè)務(wù)，發(fā)揮雙方綜合優(yōu)勢。公司通過實施商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)，組建了市場化的運營團隊和專業(yè)的地產(chǎn)隊伍，通過制度體系建設(shè)規(guī)范了管理流程，加強了對企業(yè)業(yè)務(wù)的管理和監(jiān)督。借助集團國有資本運營公司的資本優(yōu)勢，進行房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)，形成中高端住宅、優(yōu)質(zhì)商業(yè)經(jīng)營、物業(yè)管理三位一體的具有中儲特色的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)體系。5.2.2推進國際化戰(zhàn)略發(fā)展為了占領(lǐng)國際市場，推進國際化戰(zhàn)略的發(fā)展，借助普洛斯帶來的資金、資源、人員、理念，中儲股份收購了摩科瑞資本合作有限公司所持HenryBath&SonLimited（以下簡稱“HB集團”）51%股權(quán)。HB集團成立的時間非常早，由于這些年的積累，擁有豐富的物流倉儲管理經(jīng)驗，而且在倫敦擁有十分豐富的資源，這使得中儲股份可以借助HB集團的資源，從而涉足海外大宗商品期貨交割倉庫業(yè)務(wù)領(lǐng)域、這是中儲股份成為中國唯一一家同時涉足國內(nèi)、國際期貨交易所交割倉庫業(yè)務(wù)的大宗商品綜合物流服務(wù)商。這使得公司可以對跨國業(yè)務(wù)管控及財務(wù)管理進行的研究，根據(jù)研究，因地制宜地采取多種方式參與國際競爭。隨后，中儲股份又并購了安伯萊貿(mào)易有限公司，該公司隸屬于托克集團，而托特集團又是全球領(lǐng)先的大宗商品貿(mào)易和物流公司之一，主要從事石油、金屬等交易，此次并購可以讓中儲股份拓展業(yè)務(wù)范圍，與其強強聯(lián)合，不斷提升公司貿(mào)易和物流的發(fā)展。5.2.3推進物流+互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略性發(fā)展中儲股份混改之后，先后投資設(shè)立了中儲恒科物聯(lián)網(wǎng)系統(tǒng)有限公司和中儲南京智慧物流科技有限公司，基本形成了“物流+互聯(lián)網(wǎng)”物流+互聯(lián)網(wǎng)的戰(zhàn)略性業(yè)務(wù)板塊。打造了中儲智運平臺，該平臺是中國有史以來了最大的“無車承運人”平臺，該平臺擁有豐富的信息資源，有受過專門培訓(xùn)的線上客服，可以為消費者提供舒心、專業(yè)的線上服務(wù)，可以讓消費者充分了解平臺、業(yè)務(wù)，切實保障消費者的權(quán)益。企業(yè)不斷與物聯(lián)網(wǎng)相結(jié)合，運用物聯(lián)網(wǎng)的屬性，在多領(lǐng)域開發(fā)出了智能化的物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品，從傳統(tǒng)制造商轉(zhuǎn)型成為物聯(lián)網(wǎng)系統(tǒng)服務(wù)商。企業(yè)開發(fā)出了一系列智能化、無人化、數(shù)字化的管理系統(tǒng)，該系統(tǒng)可以廣泛運用到鐵路交通運輸?shù)阮I(lǐng)域和現(xiàn)場工業(yè)作業(yè)當(dāng)中，而且在工業(yè)現(xiàn)場可以減少人力的使用，能夠大幅提高返程車、船利用率，促進企業(yè)服務(wù)效率的提高。5.3市場反應(yīng)5.3.1市場反應(yīng)分析的步驟在市場有效的假設(shè)前提下，中儲股份作為倉儲行業(yè)的龍頭企業(yè)，引入普洛斯進行混改，市場對其的態(tài)度會通過股票價格和股票日收益率反映。所以，通過對股票價格和股票日收益率的變化情況，來看市場對其混改是持積極態(tài)度還是消極態(tài)度。因此，本節(jié)采用事件研究法，對中儲股份引入普洛斯改進行混合所有制改革的短期市場反應(yīng)進行檢驗，研究當(dāng)中儲股份發(fā)出引入戰(zhàn)略投資者公告時，中儲股份的股票價格和股票日收益率反應(yīng)程度。中儲股份于2014年8月4日與CLH12(HK)Limited簽署了《附條件生效的股份認購合同》。因此，本文將協(xié)議簽署的日期2014年8月4日作為事件公告日，計T=0，并將事件日起的10日作為事件窗。估計窗口期為事件日的前180個交易日。再利用市場模型對估計窗口內(nèi)的數(shù)據(jù)采用了回歸分析。市場模型收益率的設(shè)定如（5-1）公式所示：Rit=αi+其中Rit中儲股份股票的日收益率，Rmt是市場的日收益率，y由此可知參數(shù)值α=0.0031，β=0.0181，中儲股份的預(yù)期日收益率的公式如（3-3）所示：Rit公式中RitARit=R根據(jù)事件窗口期內(nèi)所有的異常收益率累加起來可以得到累計異常收益率，累計異常收益率公司如（3-5）所示：CARit=AR本文把中儲股份窗口期內(nèi)的異常收益率和累計異常收益率進行了運算，計算結(jié)果如表5-4所示。表5-4中儲股份窗口期［－10，10］的累計異常收益率事件日期中儲股份日收益率上證成分指日收益率預(yù)期正常收益率異常收益率累計異常收益率-100.01147-0.22-0.0008820.012349890.043113962-90.000761.020.021562-0.0208061420.02230782-80.015860.140.0056340.0102270270.032534847-7-0.011151.280.026268-0.037420416-0.00488557-6-0.011281.020.021562-0.032840195-0.037725765-50.002932.410.046721-0.046721-0.084446765-4-0.002040.240.007444-0.007444-0.091890765-30.01012-0.090.001471-0.001471-0.093361765-20.021030.930.019933-0.019933-0.113294765-10.13456-0.74-0.0102940.010294-0.10300076500.106881.740.034594-0.034594-010038-0.150.0003850.099995228-0.03759953720.04976-0.110.0011090.048649120.0110495833-0.01909-1.34-0.0211540.0020624920.01311207640.039600.310.0087110.0308863150.04399839150.006461.380.028078-0.0216222220.02237616960.02245-0.140.0005660.0218842890.044260458續(xù)表5-47-0.005650.060.004186-0.0098321730.0344282858-0.03470-0.74-0.010294-0.0244063150.01002196990.020920.920.0197520.0011630330.01118500210-0.001280.570.013417-0.01469741-0.003512408數(shù)據(jù)來源：事件研究法計算5.3.2中儲股份混改的市場反應(yīng)本文為了使中儲股份在事件窗口期內(nèi)異常收益率及累計異常收益率的變化展示得更加明顯，因此本文以折線圖的形式呈現(xiàn)出來?；旄那昂蟮漠惓Ｊ找媛始袄塾嫯惓Ｊ找媛首兓鐖D5-1所示。圖5-1中儲股份異常收益率及累計異常收益率變化趨勢圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理由圖5-1可以看出中儲股份的異常收益率在公告發(fā)布前一直在0處上下浮動，可以看出還是屬于一個比較正常的數(shù)據(jù)，說明在公告發(fā)布前中儲股份要進行混合所有制改革的信息并沒有得到泄露，而在公告發(fā)布后第一天飆升到10%，明顯高于公告發(fā)布前的10個工作日。累計異常收益率在公告發(fā)布前10個工作日一直呈下降的趨勢，最低達到了-15%，而在公告發(fā)布后6個工作日內(nèi)累計異常收益率都處于一個穩(wěn)定上升趨勢。說明市場對中儲股份混改引入戰(zhàn)略投資者呈一個正向的反應(yīng)，戰(zhàn)略投資者普洛斯在全球都有業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)涉及了物流、不動產(chǎn)等多項業(yè)務(wù)，致力于投資和創(chuàng)新，引領(lǐng)了智慧物流的前言，在中國擁有43個戰(zhàn)略性市場，對中國和國外市場十分熟悉，引入名企可以使兩個企業(yè)強強聯(lián)合，因此投資者對這一事項持有樂觀的態(tài)度。表明了為中儲股份混合所有制改革給股東帶來了短期的財富效應(yīng)。5.4經(jīng)營績效本節(jié)通過對盈利能力、償債能力、營運能力以及發(fā)展能力和企業(yè)價值（EVA）的分析，對中儲股份混改前后的財務(wù)績效進行評價。在進行績效橫向分析時，為了呈現(xiàn)一個更加科學(xué)合理的改革效果評價，排除其他原因造成中儲股份經(jīng)營績效的提升或者降低，本文選取了與中儲股份處于同一行業(yè)、市場占有率差不多的寧波港進行對比分析，與此同時本文還加入未實行混改的新寧物流、音飛儲存、嘉城國際等倉儲業(yè)行業(yè)指標(biāo)將進行對比分析。5.4.1償債能力對比分析（1）縱向比較為了了解混改對中儲股份的償債能力有什么影響，通過對中儲股份2011-2019年的流動比率、速動比率、資產(chǎn)負債率進行分析，如表5-5整理了中儲股份混改前后償債能力的相關(guān)指標(biāo)，具體分析如下。表5-5中儲股份改革前后償債能力指標(biāo)分析單位：（%）項目/年份201120122013201420152016201720182019流動比率1.221.531.51.952.6422.281.371.52速動比率0.881.281.141.572.22121.211.33資產(chǎn)負債率61.3761.7459.2351.3242.1651.4342.4349.342.94數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理對于中儲股份的短期償債能力，由圖5-2可知在混改之前流動比率和速動比率是有波動的緩慢上升，從2014年混改開始到2015年混改結(jié)束，流動比率和速動比率都在增長，在2015年達到這些年的最高點，相較于混改開始時有了很大的提升，提升了35.38%。主要是因為混改非公開發(fā)行股票導(dǎo)致貨幣資金增加，應(yīng)收政府拆遷款及支付摘地保證金增加導(dǎo)致其他應(yīng)收款的增加。而在混改完成后的幾年里流動比率和速動比率都在有波動的下降，主要原因是應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款、短期借款的增加，主要原因是為了擴大公司物流業(yè)務(wù)的規(guī)模，增加了私募債券，融資需求增加，還有由于經(jīng)濟下行，部分貿(mào)易業(yè)務(wù)客戶結(jié)算周期增長導(dǎo)致的。還因為為了發(fā)展物流地產(chǎn)，2016年對天津恒豐、恒盛、恒興等項目進行開發(fā)，從而導(dǎo)致開發(fā)成本增加，進而導(dǎo)致存貨增加較多，導(dǎo)致速動比率下降。因此雖然在短期內(nèi)一定程度上緩解了短期償債能力，長期來看短期償債能力跟之前未混改前差不多。圖5-2中儲股份短期償債能力趨勢變動圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理資產(chǎn)負債率是指企業(yè)全部資金有多少來自舉借債務(wù)，是衡量企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的主要指標(biāo)。如果資產(chǎn)負債率過高則意味著債權(quán)人的利益缺乏保障，過低則不能充分利用財務(wù)杠桿。因此對于中儲股份的長期償債能力，從圖5-3可知從2014混改開始到混改結(jié)束，資產(chǎn)負債率在顯著下降，在2015達到這些年的最低點，比混改開始前下降了14.85%，說明中儲股份在混改結(jié)束后長期償債能力有一定的改善。但在2016年資產(chǎn)負債率又上升了，主要是因為收購新公司導(dǎo)致應(yīng)交稅費增加，物流項目建設(shè)需要資金導(dǎo)致的長期借款增加，總共增加了421.49%。之后幾年的資產(chǎn)負債率也不是很穩(wěn)定，增加一年減少一年的，主要是由于收回應(yīng)收聯(lián)營企業(yè)的利息減少導(dǎo)致資產(chǎn)比上年減少，而今年又增加了許多研究開發(fā)支出，開發(fā)支出為39,345,942.65元，比上年增長了129%，而且還要支付上年的土地價款，導(dǎo)致其他非流動資產(chǎn)增加，比上年增長率53.58%，所以導(dǎo)致2018年的資產(chǎn)負債率又上升了，但總體來說還是低于混改前的水平，說明混改對于長期償債能力還是有一定作用的，債權(quán)人的利益還是能得到保障的。圖5-3中儲股份資產(chǎn)負債率趨勢變動圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理（2）橫向比較為了使得中儲股份混改前后的償債能力研究更加科學(xué)合理，因此需要對中儲股份的償債能力進行橫向分析，與所選取的對比企業(yè)和行業(yè)相比較，因此整理了對比企業(yè)寧波港的相關(guān)數(shù)據(jù)，如表5-6，具體分析如下。表5-6寧波港償債能力指標(biāo)單位：%項目/年份201120122013201420152016201720182019流動比率1.821.381.130.960.790.810.760.770.73速動比率1.781.351.100.930.760.800.740.750.70資產(chǎn)負債率22.4622.2726.9527.5828.8436.9636.5142.9338.10數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理如表5-6可知，寧波港的流動比率、速動比率在這9年間在逐漸下降，資產(chǎn)負債率在逐漸提升。如圖5-4可知，倉儲行業(yè)的流動比率在2011-2013呈下降趨勢，這是由于受宏觀經(jīng)濟影響，國內(nèi)物流行業(yè)發(fā)展逐漸趨于緩慢，消費者的需求越來越多樣化，而且由于經(jīng)濟下行，很多之前有投資需求的企業(yè)也減少了投資，使得大部分的行業(yè)存在產(chǎn)能過剩的問題，而且產(chǎn)能過剩的程度還很高，從而導(dǎo)致企業(yè)的效率降低，而且企業(yè)手中留存著很多的產(chǎn)品，從而導(dǎo)致留存的產(chǎn)品不能及時的轉(zhuǎn)化為資金，從而導(dǎo)致資金短缺，手里沒有多余的錢進行投資、創(chuàng)新等，因此使得倉儲行業(yè)普遍發(fā)展得都不是很好。而倉儲行業(yè)在2013年以后變化趨勢不大，基本在1.8左右。而中儲股份在混改之前一直是低于倉儲行業(yè)均值的，而2014年首次超過行業(yè)均值，一直到2017年都是處于比倉儲行業(yè)均值高的一個水平，雖然在2018年有所下降，但在2019年還是恢復(fù)到跟行業(yè)均差不多的水平。而寧波港在2011年的流動比率是高于中儲股份，但之后幾年都一直低于中儲股份，而且一直呈下降的趨勢，而且中儲股份混改后流動比率基本在2左右，也符合一般認為的最低流動比率的數(shù)值，說明混改后短期內(nèi)對中儲股份的流動比率還是有一定的提升的。圖5-4中儲股份與行業(yè)均值流動比率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理如圖5-5可知，中儲股份的速動比率在混改之前一直是低于行業(yè)均值的，而在混改的第一年反而超過了行業(yè)均值，而2018年低于行業(yè)均值主要是因為開發(fā)天津恒豐、恒盛、恒興項目導(dǎo)致開發(fā)成本增加導(dǎo)致存貨增加較多，從而導(dǎo)致速動比率下降，雖然混改之后速動比率上升下降波動比較大，但是總體來講混改后比混改前之兩個指標(biāo)都比行業(yè)均值高，而對于寧波港來說2011、2012的速動比率都比中儲股份高，但之后幾年中儲股份的速動比率就超過了寧波港，而且寧波港一直呈下降的趨勢，綜合行業(yè)數(shù)據(jù)和寧波港的數(shù)據(jù)，可以說明混改對中儲股份起了一個積極的效果，混改之后企業(yè)擁有足夠能力償還短期負債，有利于公司的短期償債能力。圖5-5中儲股份與行業(yè)均值速動比率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理如圖5-6可知，倉儲行業(yè)在2018年之前資產(chǎn)負債率都處于一個比較平均的水平，而中儲股份在混改前的資產(chǎn)負債率都高于行業(yè)均值，而在混改后的第一年下降到行業(yè)均值差不多的水平，而在后面的幾年雖然有波動，但在2018年行業(yè)均值顯著上升的時候，中儲股份還是可以維持在40%到60%之間的水平，說明混改對中儲股份的長期償債能力也是有一定的改善。而且與寧波港對比來說，寧波港的資產(chǎn)負債率雖然一直比中儲股份低，但是資產(chǎn)負債率卻跟行業(yè)一樣在不斷的上升，而中儲股份的資產(chǎn)負債率由于混改卻有所下降，說明了混改一定程度上改善了中儲股份的長期償債能力。圖5-6中儲股份與寧波港和行業(yè)均值資產(chǎn)負債率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理5.4.2盈利能力對比分析（1）縱向比較盈利能力通常是指企業(yè)能夠賺取利潤的能力，如果有足夠的利潤就可以償還債務(wù)、支付股利和進行投資。本文通過銷售毛利率、銷售凈利率、成本費用利潤率、凈資產(chǎn)收益率等幾個指標(biāo)對中儲股份進行縱向分析，整理了相關(guān)數(shù)據(jù)如表5-7，具體的分析如下。表5-7中儲股份改革前后盈利能力指標(biāo)分析單位：%項目/時間201120122013201420152016201720182019銷售毛利率4.884.063.23.853.554.912.483.383.16銷售凈利率1.751.541.242.63.735.085.241.20.57成本費用利潤率2.412.111.633.475.136.986.891.640.81凈資產(chǎn)收益率9.559.226.129.3210.48.3613.34.342.52數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理如表5-7和圖5-7可知銷售毛利率和銷售凈利率在改革前基本上是處于逐年下降的趨勢，而在改革后的兩年呈逐漸上升趨勢，銷售凈利率在2017年達到最高值5.24%，比改革前增長了102%，表明混改后的一段時間能夠創(chuàng)造足夠多的營業(yè)收入給企業(yè)帶來盈利的能力，2018年和2019年下降主要是因為財務(wù)費用較去年同期增長較多，主要原因是這些年的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，從而導(dǎo)致融資需求增加，籌集的帶息負債較之前幾年增加，從而導(dǎo)致財務(wù)費用增加。還有由于互聯(lián)網(wǎng)+高效物流將成為發(fā)展趨勢，中儲股份不斷創(chuàng)新，為了研發(fā)智慧物流電子商務(wù)平臺和中儲貿(mào)易電子商務(wù)平臺，導(dǎo)致研發(fā)費用的增加。成本費用率的變化趨勢與銷售凈利率的趨勢相似，主要是因為營業(yè)收入的增加導(dǎo)致了營業(yè)成本也相應(yīng)的增加。凈資產(chǎn)收益率在改革前基本屬于下降的趨勢，改革后的一段時間也整體呈上升的趨勢，到2017年達到最高點13.35%，比改革前增長了43%，說明中儲股份運營自有資本的能力得到了改善，使得企業(yè)的運營效益越好，盈利能力越強?？傮w來說中儲股份混改短期來講得到了一定的改善，對于長期來看影響有限，并不能一直使盈利能力改善。圖5-7中儲股份盈利能力趨勢變動圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理橫向比較為了使得中儲股份混改前后的盈利能力研究更加科學(xué)合理，因此需要對中儲股份的盈利能力進行橫向分析，與所選取的對比企業(yè)和行業(yè)相比較，因此整理了對比企業(yè)寧波港的相關(guān)數(shù)據(jù)，如表5-8，具體分析如下。表5-8寧波港盈利能力指標(biāo)單位：%項目/時間201120122013201420152016201720182019銷售毛利率48.3446.7035.8830.9527.0624.8725.5524.4423.69銷售凈利率36.0235.0126.2522.4817.5415.2515.7214.6114.76成本費用率64.1763.5242.7034.4524.2222.1823.4222.9622.96凈資產(chǎn)收益率9.859.889.879.167.946.657.367.528.39數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理如圖5-8可知，2014年到2015年倉儲行業(yè)的銷售毛利率在急速下降，寧波港的銷售毛利率的趨勢基本上與行業(yè)一致，2012之后都處于一個下降的趨勢，而中儲股份的銷售毛利率雖然低于寧波港和行業(yè)均值，但在混改之后處于一個緩慢上升的趨勢，雖然整體比較穩(wěn)定，但在混改前后還是有一些微小的差別。對于銷售凈利率來講，如圖5-9可知，由于國內(nèi)外復(fù)雜的經(jīng)濟環(huán)境以及我國物流運行壓力增加的原因，2011年到2018年寧波港和倉儲行業(yè)的銷售凈利率在顯著的下降，反觀中儲股份，面對嚴峻的外部環(huán)境，和自身優(yōu)勢與不足，中儲股份堅持著讓顧客放心、安心的誠信理念，不斷推陳出新，不斷優(yōu)化倉儲網(wǎng)絡(luò)服務(wù)平臺，延長大宗商品的供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，開發(fā)出具有互聯(lián)網(wǎng)屬性的物流特色業(yè)務(wù)。在混改后銷售凈利率一路猛增，在2018年雖然是處于下降的趨勢，但一度超過了行業(yè)平均水平。表明混改能在行業(yè)都不景氣的時候，讓企業(yè)通過混改有足夠多的營業(yè)收入給企業(yè)帶來盈利的能力。圖5-8中儲股份與寧波港和行業(yè)均值銷售毛利率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理圖5-9中儲股份與寧波港和行業(yè)均值銷售凈利率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理對于成本費用率來說，如圖5-10可知，寧波港和倉儲行業(yè)的成本費用率在有波動的下降，雖然2011-2019年中儲股份的成本費用率一直低于寧波港和行業(yè)，但是混改后中儲股份的成本費用率卻在一直上升，說明混改后是公司沒有控制好成本和費用，在行業(yè)集體下降的時候卻在上升，主要是由于中儲股份在進行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，涉足了房地產(chǎn)行業(yè)，開發(fā)商品房，導(dǎo)致成本費用的增加，不過在2018的時候有所緩解，控制好了成本費用率。對于凈資產(chǎn)收益率來說，如圖5-11可知，在混改之前中儲股份的凈資產(chǎn)收益率一直低于寧波港和行業(yè)平均水平，而在2014年混改之后都基本上高于寧波港和行業(yè)平均水平，在行業(yè)凈資產(chǎn)收益率下降的時候，中儲股份卻在混改后的幾年有所上升，由此可知即使行業(yè)的盈利狀況有所波動，即使成本費用率比較高，但看出企業(yè)的盈利狀況并未受到影響，充分顯示出中儲股份混合所有制改革發(fā)揮了積極作用，產(chǎn)生了良好效果，有利于公司盈利能力的改善，但2018和2019年存在急速的下降，是由于市場行情的影響，使其跟著行業(yè)急速下降，但寧波港卻未受影響，說明混改對于長期資產(chǎn)收益率影響有限。圖5-10中儲股份與寧波港和行業(yè)均值成本費用率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理圖5-11中儲股份與行業(yè)均值凈資產(chǎn)收益率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理5.4.3營運能力對比分析（1）縱向比較一個企業(yè)的營運能力，取決于企業(yè)通過對各項資產(chǎn)的運用來賺取利潤的能力。因此為了研究混改后中儲股份賺取利潤的能力是否得到提高，本文從應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率這幾個指標(biāo)進行分析，整理了數(shù)據(jù)，如表5-9，具體的分析如下。表5-9中儲股份改革前后營運能力指標(biāo)分析單位：次項目/時間201120122013201420152016201720182019應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率32.8930.1231.3120.9616.6714.3920.5528.9427.85存貨周轉(zhuǎn)率12.6615.0715.4411.3711.83.686.6830.0430.31總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率2.292.342.171.621.280.881.331.851.88數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理在公司的流動資產(chǎn)中應(yīng)收賬款起著十分重要的作用，如果公司的應(yīng)收賬款如期及時收到，這可以極大地提高公司的資金使用效率，而應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率可以很好地衡量公司資金的使用效率。從表5-9和圖5-12可知，中儲股份應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率混改前在有波動的下降，雖然在混改后的兩年也在下降，但下降的速度變緩了，在2016年之后有比較明顯的上升，說明其混改后應(yīng)收賬款收回得比較快，更快收回來的資金可以更多的用在公司的營運上，使公司能夠用更快收回來的前去干更多的事情，從而提高公司資金的使用效率。存貨周轉(zhuǎn)率是企業(yè)一定時期銷貨成本與平均存貨余額的比率。中儲股份的存貨周轉(zhuǎn)率在混改之前存在下降的趨勢，在混改之后除了2016年是由于中儲股份轉(zhuǎn)變了戰(zhàn)略方向，發(fā)展地產(chǎn)物流業(yè)務(wù)導(dǎo)致開發(fā)成本多、存貨增加，從而導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率下降以外，之后整體都處在一個上升的趨勢。說明混改給中儲股份在保證生產(chǎn)經(jīng)營連續(xù)性的同時，還提高資金的使用效率，增強企業(yè)的短期償債能力和營運能力?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以粗糙地計量企業(yè)創(chuàng)造收入的能力，可以反映企業(yè)管理層管理企業(yè)資產(chǎn)運營的能力。從圖5-12中可以看出，在混改前總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)一種下降的趨勢，在混改之后一直存在一個緩慢的上升的趨勢，這是由于中儲股份不斷探索市場的需求，滿足不同客戶的需求，不斷創(chuàng)新，延長產(chǎn)業(yè)鏈，從而使得中儲股份的存貨能夠以最快的速度賣出去，提升企業(yè)的銷售收入，增加企業(yè)的銷售能力，從而增加了企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)效率，總體來講，混改過后對企業(yè)長期的營運能力有了一個較好的改善。圖5-12中儲股份營運能力趨勢變動圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理（2）橫向比較為了使得中儲股份混改前后的營運能力研究更加科學(xué)合理，因此需要對中儲股份的營運能力進行橫向分析，與所選取的對比企業(yè)和行業(yè)相比較，因此整理了對比企業(yè)寧波港的相關(guān)數(shù)據(jù)，如表5-10，具體分析如下。表5-10寧波港營運能力指標(biāo)單位：次項目/時間201120122013201420152016201720182019應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率9.949.5510.629.809.367.968.389.5910.74存貨周轉(zhuǎn)率32.0435.1355.9550.4947.3751.1761.5647.3540.73總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.210.220.290.310.360.310.300.320.33數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理從圖5-13可以看出，中儲股份應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是一直大于寧波港和行業(yè)均值的，與行業(yè)均值的走勢基本一致，而寧波港的變化幅度不是很大，說明寧波港這段時間并沒有采取一些可以促進存貨、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的手段，而是一直維持現(xiàn)狀，而中儲股份混改后兩年是呈下降趨勢，這是由于經(jīng)濟下行，投資需求也逐漸減少，使得大部分的行業(yè)存在產(chǎn)能過剩的問題，而且產(chǎn)能過剩的程度還很高。與此同時還伴隨著鋼鐵、煤炭等原材料和大宗商品物流需求下降，去庫存壓力加大，進出口貿(mào)易和消費需求低迷。即使這樣中儲股份仍然是大于行業(yè)均值，即使這是由于混改導(dǎo)致企業(yè)的經(jīng)營狀況改善，為了吸引暫時缺乏資金的消費者，從而放寬信用政策，不斷積累新客戶所致。然而應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)變慢會導(dǎo)致公司資金流緊張，易造成財務(wù)風(fēng)險。但2016年之后中儲股份的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率逐漸上升，與寧波港和行業(yè)均值的差距拉大了，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)速度還是處于一個很不錯的水平的。圖5-13中儲股份與寧波港和行業(yè)均值應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理如圖5-14可知，在2018年之前中儲股份的存貨周轉(zhuǎn)率是一直低于寧波港和行業(yè)均值的，而且這段時間行業(yè)均值是呈下降趨勢的，寧波港的存貨周轉(zhuǎn)率比較穩(wěn)定，而中儲股份卻是穩(wěn)定中有所增長，與行業(yè)均值的差距逐漸拉小，在混改后的第一年差距縮小到45.52次，到2018年和2019年超過了行業(yè)均值，與寧波港的周轉(zhuǎn)率逐漸接近，說明公司對存貨的管理效率有所改善，沒有受行業(yè)的影響，這有利于減少資金占用、降低經(jīng)營風(fēng)險、改善公司財務(wù)狀況和提高抵御風(fēng)險的能力，從而創(chuàng)造更多的價值。圖5-14中儲股份與寧波港和行業(yè)均值存貨周轉(zhuǎn)率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理如圖5-15可知，中儲股份的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與行業(yè)均值一樣在2016年之前呈下降的趨勢，只不過中儲股份下降的幅度比較大一些，而且混改后的兩年依舊有些下降，主要是因為我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)正在調(diào)整，對大宗能源原材料的物流需求不斷減少，對醫(yī)藥、電子等新興產(chǎn)業(yè)的物流需求又在持續(xù)增加，物流發(fā)展模式也在不斷改變，從傳統(tǒng)物流轉(zhuǎn)變?yōu)橐惑w化、供應(yīng)鏈物流。在這種背景下，中儲股份正在轉(zhuǎn)型期，公司的營業(yè)收入減少，導(dǎo)致總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降，而2016年后上升的比行業(yè)均值多，是由于中儲股份積極拓展商貿(mào)物流一體化的供應(yīng)鏈模式，圍繞物流主線，充分發(fā)揮中儲品牌和專業(yè)化倉儲管理優(yōu)勢，延伸業(yè)務(wù)鏈條，實現(xiàn)供應(yīng)鏈管理。而寧波港在2015年之前呈上升趨勢，但是到2015年之后呈下降趨勢，而且一直低于中儲股份，進一步說明混改有利于中儲股份總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)。圖5-15中儲股份與寧波港和行業(yè)均值總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理5.4.4發(fā)展能力對比分析（1）縱向比較為了研究混改后中儲股份發(fā)展能力是否得到提高，本文從主營業(yè)務(wù)收入增長率、凈利潤增長率、凈資產(chǎn)增長率、總資產(chǎn)增長率這幾個指標(biāo)進行分析，整理相關(guān)了數(shù)據(jù)，如表5-11，具體的分析如下。表5-11中儲股份改革前后發(fā)展能力指標(biāo)分析單位：%項目/時間201120122013201420152016201720182019主營業(yè)務(wù)收入增長率27.6114.393.95-22.93-17.33-13.8567.5548.925.85凈利潤增長率42.080.6-15.8761.1318.4717.4772.97-65.82-49.68凈資產(chǎn)增長率3.935.7324.978.7341.679.9912.426.051.61總資產(chǎn)增長率18.436.7517.27-8.9219.2230.98-5.1520.4-9.72數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理由表5-11和圖5-16可知，中儲股份主營業(yè)務(wù)收入增長率在混改之前一直下降，最低到了22.39%，而改革之后到2017年在急速增長，主要是企業(yè)進行了戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，隨著互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，中儲股份積極地跟隨著市場的潮流，改變了傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，開發(fā)了中儲智慧物流等新的特色業(yè)務(wù)，還對供應(yīng)鏈進行了延長，而中儲智慧物流業(yè)務(wù)的快速發(fā)展以及大宗商品供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)規(guī)模擴大，物流+互聯(lián)網(wǎng)的特色業(yè)務(wù)不斷發(fā)展，導(dǎo)致主營業(yè)務(wù)收入增長。中儲股份的凈利潤增長率在改革前一直下降到了0下，改革后雖然有波動，但是在2018年之前都大于0，2018年下降的幅度比較大是因為主要是由于上年轉(zhuǎn)讓所持中儲房地產(chǎn)開發(fā)有限公司及天津中儲恒盛置業(yè)有限公司100%股權(quán)，所以影響了110,664.57萬元的凈利潤。對于凈資產(chǎn)增長率，混改前一直處于20%左右，改革的第一年上升到41.67%，總資產(chǎn)增長率在改革前一直處于下降的趨勢，在改革后基本處于上升的趨勢?？傮w來說混改帶來的效益不斷釋放，中儲股份面對復(fù)雜的外部形勢，推動轉(zhuǎn)型與升級，有效地處理好所面對的不同形式的風(fēng)險，中儲股份很好地實現(xiàn)了整體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進、穩(wěn)中有為的成長趨勢。圖5-16中儲股份發(fā)展能力趨勢變動圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理（2）橫向比較為了使得中儲股份混改前后的發(fā)展研究更加科學(xué)合理，因此需要對中儲股份的發(fā)展能力進行橫向分析，與所選取的對比企業(yè)和行業(yè)相比較，因此整理了對比企業(yè)寧波港的相關(guān)數(shù)據(jù)，如表5-12，具體分析如下。表5-12寧波港發(fā)展能力指標(biāo)單位：%行業(yè)發(fā)展能力201120122013201420152016201720182019主營業(yè)務(wù)收入增長率16.3011.7346.0617.7223.15-1.1811.3820.3311.16凈利潤增長率13.708.609.500.85-7.86-10.4314.7912.2218.51凈資產(chǎn)增長率9.778.238.426.974.687.657.766.375.76總資產(chǎn)增長率-3.097.9615.377.896.5421.546.9818.35-2.50數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理如圖5-17和5-18可知，中儲股份在混改前主營業(yè)務(wù)收入增長率一度比寧波港和行業(yè)均值要低，在混改后逐漸上升超過了行業(yè)均值，即使在17、18年下降得比較厲害的時候也還是高于寧波港和行業(yè)均值的，說明短期內(nèi)混改給中儲股份帶來的正面效應(yīng)明顯，說明公司倉儲物流等主營業(yè)務(wù)的產(chǎn)品收入是比較穩(wěn)定的，而19年逐漸接近甚至低于寧波港和行業(yè)均值，主要是由于經(jīng)濟發(fā)展持續(xù)低迷，中儲股份為了控制和減少經(jīng)營風(fēng)險，所以縮減了動產(chǎn)監(jiān)管貿(mào)易的業(yè)務(wù)規(guī)模，使得動產(chǎn)監(jiān)管業(yè)務(wù)收入和利潤下降；又由于主要大宗商品價格不斷下降，市場競爭又十分的激烈，企業(yè)為了占取市場份額，所以只能通過降低產(chǎn)品的價格來占取市場份額，這樣就會使企業(yè)的毛利率降低，進而導(dǎo)致經(jīng)營利潤減少；而且中儲股份還正在籌建多家子公司，在籌建期間，只出不入，使得籌建費用的增多，進而導(dǎo)致管理費用增加，造成企業(yè)經(jīng)營利潤的減少。而中儲股份凈利潤增長率在2012、2013年還低于寧波港和行業(yè)均值，到混改后的幾年基本上就高于寧波港和行業(yè)均值，說明混改對中儲股份的凈利潤增長率是有一定的作用的，有利于提高其盈利能力。圖5-17中儲股份與寧波港和行業(yè)均值主營業(yè)務(wù)收入增長率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理圖5-18中儲股份與寧波港和行業(yè)均值凈利潤增長率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理如圖5-19可知，中儲股份凈資產(chǎn)增長率混改前基本上是低于寧波港和行業(yè)均值，而混改后幾年雖然是低于行業(yè)均值，但超過了寧波港，而且與行業(yè)均值的差距逐漸縮小，在2018年超過了行業(yè)均值，說明企業(yè)資本規(guī)模擴張的速度和企業(yè)資產(chǎn)保值增值的情況在混改后還是不錯的，表明企業(yè)在未來發(fā)展中會更加的強勁，混改帶來正面效益逐漸顯現(xiàn)，中儲股份面對復(fù)雜的外部形勢，推動轉(zhuǎn)型與升級，有效地處理好所面對的不同形式的風(fēng)險，中儲股份很好地實現(xiàn)了整體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進、穩(wěn)中有為的成長趨勢。對于總資產(chǎn)增長率來講，如圖5-20可知，中儲股份混改前也是基本低于寧波港和行業(yè)均值的，改革后2年一直處于上升趨勢甚至超過了寧波港和行業(yè)均值，在行業(yè)均值一路下跌的情況下，中儲股份波動比較大，主要是由于公司通過認購股份的方式向誠通房地產(chǎn)投資有限公司轉(zhuǎn)讓所持中儲房地產(chǎn)開發(fā)有限公司及天津中儲恒盛置業(yè)有限公司100%股權(quán)，導(dǎo)致存貨減少。而且公司為了加大風(fēng)險管控，對于預(yù)付款項進行了嚴格的把控，導(dǎo)致預(yù)付賬款大幅度減少?？偟膩碚f混改后公司的發(fā)展能力還是得到了一定的提升，縮小了與行業(yè)之間的差距。圖5-19中儲股份與寧波港和行業(yè)均值凈資產(chǎn)增長率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理圖5-20中儲股份與寧波港和行業(yè)均值總資產(chǎn)增長率對比分析圖數(shù)據(jù)來源：中儲股份年報整理5.4.5經(jīng)濟增加值對比分析經(jīng)濟增加值又稱為EVA，是指從稅后利潤中扣除資本成本或資本費用后的余額，對于企業(yè)真實創(chuàng)造收益的能力可以通過經(jīng)濟增加值來反映，在計算的過程中考慮了資本成本，從而可以得出企業(yè)最終的收益狀況，減少了某些財務(wù)指標(biāo)所帶來的漏洞。相對于會計利潤來說，傳統(tǒng)的會計利潤很容易受到人為的影響，從而無法真實反映企業(yè)的獲利能力，因此運用經(jīng)濟增加值（EVA）進行分析可以減少數(shù)據(jù)的不真實性和不科學(xué)性。本文采用經(jīng)濟增加值來真實反映中儲股份在混合所有制改革前后引入普洛斯企業(yè)價值是否得到有效提升，作為財務(wù)績效分析方面的評價比較有代表性。所以本文對中儲股份2014年至2018年的經(jīng)濟增加值進行測算，具體分為以下四個步驟：第一，稅后凈營業(yè)利潤的調(diào)整；第二，資本占用總額的調(diào)整；第三，平均資本成本率的確定；第四，EVA的計算。EVA的計算方式如下。（1）稅后凈營業(yè)利潤的調(diào)整稅后凈營業(yè)利潤是在公司會計利潤的基礎(chǔ)上進行會計調(diào)整和稅收調(diào)整后的凈利潤。具體的計算公式為：稅后凈營業(yè)利潤=凈利潤+（利息支出+研究開發(fā)費用調(diào)整項-非經(jīng)常性收益調(diào)整項×50%）×（1-所得稅率）（5-6）表5-132011-2019中儲股份NOPAT計算過程單位：萬元項目/時間201120122013201420152016201720182019凈利潤40,89741,14234,61555,77466,07877,620134,25945,89323,091利息支出207240226研究開發(fā)支出調(diào)整項--1,0654739477381,288--非經(jīng)常性