新經(jīng)濟(jì)學(xué)（解讀現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)）

新經(jīng)濟(jì)學(xué)解讀現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)目錄TOC\h\h第一篇貨幣、銀行與危機(jī)\h從萬惡之源到復(fù)蘇萌芽\h1．貨幣\h奇怪的貨幣：先令、牛和手機(jī)\h美元：永恒的貨幣\h比特幣和電子貨幣：新貨幣\h人民幣的未來：人民幣交易\h2．金融危機(jī)簡(jiǎn)史\h1792年：現(xiàn)代金融的根基\h1825年：首次新興市場(chǎng)危機(jī)\h1857年：首次全球危機(jī)\h1907年：銀行家的恐慌\h1929～1933年：大危機(jī)\h3．金融危機(jī)的教訓(xùn)\h負(fù)債之危：放貸的影響\h危機(jī)后的貨幣政策：控制利率\h刺激與緊縮：主權(quán)債務(wù)疑慮\h讓銀行更安全：追究責(zé)任\h4．增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力\h勞動(dòng)力市場(chǎng)：內(nèi)部援助\h高效的基礎(chǔ)設(shè)施：暴風(fēng)雨中的港口\h就業(yè)市場(chǎng)摩擦：遷移之悲\h第二篇企業(yè)、就業(yè)與薪酬\h當(dāng)今世界如何運(yùn)轉(zhuǎn)\h5．企業(yè)變革\h兼并浪潮將至\h大型企業(yè)：企業(yè)巨頭之地\h巨人“哥利亞”：大企業(yè)與波動(dòng)性\h大企業(yè)與競(jìng)爭(zhēng)：企業(yè)界的沙丁魚現(xiàn)象\h6．失業(yè)問題\h促進(jìn)就業(yè)增長(zhǎng)：推動(dòng)工作流動(dòng)\h通貨膨脹與就業(yè)：重回崗位的代價(jià)\h7．報(bào)酬問題\h報(bào)酬與休閑時(shí)光：要想灑脫真不容易\h最低工資：一個(gè)正式在議的辯題\h工資與業(yè)績(jī)：讓報(bào)酬發(fā)揮作用\h將股份作為報(bào)酬：把勞動(dòng)者變成資本家\h8．不平等現(xiàn)象\h再分配：不平等與增長(zhǎng)\h姓氏與社會(huì)流動(dòng)性：氏族統(tǒng)治\h不平等與危機(jī)：大量證據(jù)\h企業(yè)規(guī)模與薪酬：越大越不公平\h反經(jīng)濟(jì)學(xué)之道而行：將收入從富人轉(zhuǎn)移到窮人\h9．長(zhǎng)期停滯\h人口與停滯：沒有年輕人的國(guó)家\h逃離停滯：平靜而非停滯\h第三篇經(jīng)濟(jì)學(xué)的未來\h老年人VS機(jī)器人\h10．重塑經(jīng)濟(jì)學(xué)\h后危機(jī)經(jīng)濟(jì)學(xué)：凱恩斯的新繼承人\h如何衡量GDP：界限問題\h普世歡騰：以GDP增長(zhǎng)為目標(biāo)是否正確\h11．新企業(yè)、新經(jīng)濟(jì)學(xué)\h面向最前沿：走近市場(chǎng)塑造者\(yùn)h“優(yōu)步”經(jīng)濟(jì)學(xué)：“動(dòng)態(tài)定價(jià)”策略\h隱藏在“長(zhǎng)尾”中：電商的繁榮\h12．行為經(jīng)濟(jì)學(xué)\h噪音污染：“噓！”\h塑造行為：推一推，想一想\h彩票：從眾心理\h會(huì)議經(jīng)濟(jì)學(xué)：召開會(huì)議\h13．未來的經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)\h研發(fā)減少：發(fā)展受阻\h大型制藥公司：“僵尸”專利\h創(chuàng)新：思維機(jī)器失靈了嗎\h人口統(tǒng)計(jì)：年齡入侵者\(yùn)h14．機(jī)器人經(jīng)濟(jì)學(xué)\h職業(yè)的未來：來勢(shì)兇猛的波浪第一篇貨幣、銀行與危機(jī)從萬惡之源到復(fù)蘇萌芽2008年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)是經(jīng)濟(jì)學(xué)中的重大事件，盡管已過去多年，大家為復(fù)蘇全球經(jīng)濟(jì)也付出了很多努力，但銀行運(yùn)營(yíng)不佳、國(guó)家高額負(fù)債等問題仍給人們帶來了頗多困擾。本書第一篇探討今天的局面是如何形成的及其背后的原因。為什么債務(wù)對(duì)購(gòu)物者和政府的誘惑力如此之大？為什么銀行承擔(dān)如此巨大的風(fēng)險(xiǎn)？歐元區(qū)如何走出災(zāi)難性蕭條？有些答案源自看似最簡(jiǎn)單的事物：貨幣。貨幣由人類發(fā)明，有時(shí)也被稱為“萬惡之源”，但普林斯頓大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家清瀧信宏（NobuhiroKiyotaki）認(rèn)為此話應(yīng)該反過來說，甚至可以說，“邪惡才是金錢的根源”。清瀧信宏所理解的邪惡實(shí)則是信任缺失。如果你拿捏不準(zhǔn)自己的交易伙伴，那么金錢可以緩解這一問題。第一章講述貨幣的起源，從中可見從監(jiān)獄里的現(xiàn)鈔替代物到非洲使用的移動(dòng)貨幣都是千奇百怪的貨幣形式。這一章最后評(píng)估了未來我們會(huì)使用的兩種貨幣：比特幣等電子貨幣和中國(guó)的人民幣，這兩種貨幣的崛起都會(huì)帶來挑戰(zhàn)和機(jī)遇。金融危機(jī)和貨幣一樣，也可以追溯到幾個(gè)世紀(jì)以前。第二章探討了1792～1933年的五次金融危機(jī)，有助于讀者理解為何會(huì)產(chǎn)生今天的金融系統(tǒng)。這一章追溯了銀行家、監(jiān)管者和幕后罪犯的活動(dòng)，并提醒金融家?guī)讉€(gè)世紀(jì)以來其一直都在犯的錯(cuò)誤——高杠桿、低流動(dòng)。只可惜人們并沒有吸取歷史的教訓(xùn)，從而導(dǎo)致了另一場(chǎng)房貸危機(jī)。盡管美國(guó)和英國(guó)都是危機(jī)的“晴雨表”，但歐元區(qū)受創(chuàng)最嚴(yán)重。第三章開篇即述歐元區(qū)債臺(tái)高筑，追溯歐元區(qū)的衰退，說明危機(jī)的深度如何徹底改變貨幣政策，還針對(duì)緊縮政策的正反兩派提出了平衡觀點(diǎn)，同時(shí)客觀地提出政府如何能夠在不損害經(jīng)濟(jì)的情況下迅速減少開支。歐元區(qū)最大的希望在于：其薄弱的競(jìng)爭(zhēng)力也意味著廣闊的提升空間。這個(gè)統(tǒng)一市場(chǎng)應(yīng)該為其成員國(guó)提供良機(jī)，但抓住這些機(jī)會(huì)需要做出艱難的抉擇，經(jīng)常會(huì)引起企業(yè)和政府的對(duì)立——從葡萄牙的港口工會(huì)到歐洲勞動(dòng)市場(chǎng)的破壞分子都說明了這一點(diǎn)。盡管歐元區(qū)遭受重創(chuàng)，但我們?nèi)杂欣碛杀３謽酚^。正如第四章有關(guān)出租車市場(chǎng)和港口經(jīng)濟(jì)的文章所述：一旦私有經(jīng)濟(jì)被放開，價(jià)格就會(huì)暴跌，產(chǎn)值也會(huì)飆升。1．貨幣貨幣的起源：鑄幣“貨幣起源理論涉及美元和歐元未來的走向”貨幣可能是經(jīng)濟(jì)學(xué)中最基本的單元。有了貨幣，國(guó)家可以通過征稅為公共產(chǎn)品集資，生產(chǎn)者可以進(jìn)行專業(yè)分工并從貿(mào)易中獲利。貨幣的用途顯而易見，但它的起源還是一個(gè)謎。有人認(rèn)為貨幣植根于國(guó)家權(quán)力，還有人認(rèn)為貨幣的起源純屬私事，即便沒有政府，貨幣仍然會(huì)產(chǎn)生。有關(guān)貨幣起源的討論持續(xù)了很久，也揭示了一些如今最為緊迫的貨幣問題。貨幣主要有三大功能：第一，貨幣是一種交換媒介，便于商品和服務(wù)的交換；第二，貨幣發(fā)揮著價(jià)值存儲(chǔ)的功能，可用于收藏，也可用于未來消費(fèi)；第三，貨幣是一種計(jì)量單位，能用來衡量?jī)r(jià)值。很多其他物品也能實(shí)現(xiàn)上述功能，茶、鹽和家畜都曾被作為貨幣使用過。在英國(guó)監(jiān)獄，犯人偏愛將沐浴露、膠囊和天主教玫瑰念珠作為貨幣。貨幣的使用可以追溯至幾千年前。公元前650年左右，呂底亞（現(xiàn)土耳其西部）將金銀兩種金屬的合金——琥珀金做成硬幣。公元1000年左右，中國(guó)出現(xiàn)了最早流通的紙幣。直到12世紀(jì)，阿茲特克人仍將可可豆作為貨幣使用。那人們是如何就使用一種貨幣達(dá)成統(tǒng)一的呢？奧地利經(jīng)濟(jì)學(xué)家卡爾·門格爾（CarlMenger）早在1892年就自成一派。在他看來，當(dāng)農(nóng)業(yè)聚落從自給自足轉(zhuǎn)為專業(yè)化生產(chǎn)時(shí)，經(jīng)濟(jì)的貨幣化便開始了。這一轉(zhuǎn)變提高了效率，但同時(shí)也意味著必須進(jìn)行交易。問題在于建立在易貨基礎(chǔ)之上的市場(chǎng)運(yùn)作也讓人頭疼，大家必須尋找這些人：你有的他想要，他有的你想要，但通常這類人很少。貨幣不斷演變，降低了易貨成本，不同貨幣形式的優(yōu)劣也逐漸呈現(xiàn)出來。作為貨幣的物品在進(jìn)行買賣時(shí)不應(yīng)該貶值，因此衣服不是好的貨幣，因?yàn)槎忠路膬r(jià)值肯定不如新衣服。人們需要的是便于攜帶、不易損壞（蔬果當(dāng)然不屬于此列）并且能分割成小塊的物品，門格爾稱之為“可售性”。鑄幣和貝殼具有很高的可售性，適合用來作為貨幣。政府在此方面毫無權(quán)力，因?yàn)樨泿诺某霈F(xiàn)是對(duì)易貨成本的市場(chǎng)反應(yīng)，最好的貨幣則能將貿(mào)易損失降到最低。門格爾的理論準(zhǔn)確描述了“非正式”貨幣（如犯人使用的貨幣）的起源。但根據(jù)倫敦經(jīng)濟(jì)學(xué)院的查爾斯·古德哈特（CharlesGoodhart）發(fā)表于1998年的論文可知，事實(shí)并非如此。如果將貴金屬作為貨幣廣泛使用，門格爾派會(huì)說這是因?yàn)榻饘倌陀?、可分割、易攜帶，所以金屬成為理想的交換媒介。但古德哈特指出，原始金屬的價(jià)值很難估定，因此在貿(mào)易中使用金屬的成本會(huì)非常高。相比之下，評(píng)估一袋鹽或一頭牛比評(píng)估一塊金屬更容易。顯然，原始金屬證明門格爾的“可售性”理論是行不通的。這一問題解釋了為什么貴金屬貨幣不以塊而以固定規(guī)格硬幣的形式流通。但歷史表明，鑄幣業(yè)不是私有領(lǐng)域試圖降低貿(mào)易成本發(fā)展起來的，而是由于政府的運(yùn)作。金屬之所以能成為貨幣是因?yàn)檎母深A(yù)，而不是因?yàn)樗接惺袌?chǎng)。這說明我們需要一種新的理論來證明國(guó)家在貨幣起源中發(fā)揮的重要作用，古德哈特先生稱之為“卡特利斯特”（Cartalist）理論。國(guó)家財(cái)政部門很想推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)擺脫易貨貿(mào)易階段。一旦有了貨幣，收支便可以衡量，也意味著可以征稅。硬幣價(jià)值和其制作成本的差額，即鑄幣利差再一次為國(guó)庫(kù)帶來收入。因此，國(guó)家征稅時(shí)只接受貨幣，這創(chuàng)造了對(duì)貨幣的需求，也意味著貨幣在購(gòu)買商品時(shí)能被廣泛接受。為實(shí)現(xiàn)自身財(cái)政目的，國(guó)家以這樣的方式促使經(jīng)濟(jì)擺脫易貨貿(mào)易。古德哈特運(yùn)用貨幣歷史來檢驗(yàn)這些相互競(jìng)爭(zhēng)的理論，還考察了羅馬滅亡和公元10世紀(jì)日本政府停止鑄幣的歷史。如果貨幣起源純屬私人因素，那么這些震蕩本不應(yīng)產(chǎn)生任何貨幣效應(yīng)。但自羅馬滅亡后，商人又重回易貨貿(mào)易，而在日本，大米開始取代硬幣，財(cái)政權(quán)力和貨幣就此有了明顯的聯(lián)系。為生活而奮斗有證據(jù)表明，只有“非正式”貨幣才能完全由私人發(fā)展而來，但“非正式”貨幣也能大范圍存在，例如美元能在世界立足并不是由任何政府規(guī)定的。美元在美國(guó)以外的地方依然堅(jiān)挺，就在于它是國(guó)際交易的最佳貨幣選擇。一旦出現(xiàn)了更好的競(jìng)爭(zhēng)貨幣，公司和其他國(guó)家馬上就會(huì)隨波逐流。目前中國(guó)人民幣還未被廣泛接受，且正遭受通貨膨脹，效用有所降低。但實(shí)際上世界儲(chǔ)備貨幣更換的速度比很多人想的要快。美元的另一強(qiáng)勁對(duì)手歐元?jiǎng)t有更深層次的問題。歐元并非起源于私人，歸為“卡特利斯特”貨幣也不合適，這就意味著歐元缺乏市場(chǎng)和國(guó)家力量的根基。在歐元誕生前一年，古德哈特在其發(fā)表的論文中就展現(xiàn)了自己的前瞻性，表示“主要的貨幣當(dāng)局和財(cái)政當(dāng)局之間史無前例地分離”，并指出，“卡特利斯特”主義者們“擔(dān)心這種分離可能會(huì)帶來不可預(yù)見的副作用”。（2012年8月）奇怪的貨幣：先令、牛和手機(jī)強(qiáng)大的索馬里先令：打不死的“小強(qiáng)”“以不復(fù)存在的央行名義發(fā)行的一種貨幣”人們使用某種紙幣通常說明對(duì)發(fā)行該紙幣的政府抱有信心。一旦發(fā)行人的償付能力受到質(zhì)疑，揣著紙幣的人就會(huì)迅速想盡辦法把手上的錢兌換成美元或珠寶，實(shí)在不行，就兌換成能持久保持價(jià)值的商品（1998年盧布崩潰時(shí)，俄羅斯工廠有些工人拿腌菜抵工資）。但索馬里先令是個(gè)例外，到現(xiàn)在已經(jīng)有十多年沒有真正的政府或貨幣當(dāng)局為其撐腰，但這種貨幣依然存在。索馬里長(zhǎng)時(shí)間的內(nèi)戰(zhàn)已摧毀了國(guó)家政權(quán)。2011年在過渡聯(lián)邦政府時(shí)期有了名義上的中央銀行，但政府權(quán)力難以輻射到首都摩加迪沙以外的地方。中南部信奉激進(jìn)市場(chǎng)自由主義的極端組織青年黨隨時(shí)都有分裂國(guó)家的可能。與此同時(shí)，230萬人缺乏食物。索馬里政府早已名存實(shí)亡，那么發(fā)行的索馬里先令為什么能在無任何準(zhǔn)備金支持的情況下沿用至今呢？原因可能在于索馬里先令的供應(yīng)量一直是相對(duì)固定的。競(jìng)爭(zhēng)軍閥在一段時(shí)間內(nèi)可能會(huì)發(fā)行自己的先令，在流通過程中會(huì)出現(xiàn)很多偽幣。但由于缺乏官方印刷機(jī)，貨幣供應(yīng)量無法擴(kuò)大，1992年前發(fā)行的先令便物以稀為貴了。就連偽幣也以自己在央行倒閉前問世為榮（聲稱是1990年在首都印刷的）：異常挺括的紅色1000先令鈔票，正面圖案是編制竹簍的婦女，背面是有條不紊的碼頭。索馬里最大的銀行網(wǎng)絡(luò)公司達(dá)哈布什爾（Dahabshiil）的老板阿卜迪拉希德·杜阿萊（AbdirashidDuale）表示其員工正在接受訓(xùn)練，學(xué)習(xí)如何在兌換美元時(shí)區(qū)分高仿幣和真幣。有些人愿意承擔(dān)假幣風(fēng)險(xiǎn)，權(quán)當(dāng)是做生意的損失（先令經(jīng)常是100張成捆成捆地移交）。這樣一來，仿制已經(jīng)具有名義價(jià)值的物品似乎也是值得的。支付先令先令沿襲至今還有另外一個(gè)原因，即先令非常有用，難以舍棄。大型交易，例如房屋、小車甚至牲畜買賣都已美元化。但是索馬里人需要零錢來買茶、糖和咖特（一種草藥興奮劑）等，很多主食不在本國(guó)生產(chǎn)，物物交換并不現(xiàn)實(shí)。先令和貝殼、珠子一樣成為交換媒介，同樣也具有貨幣的第二大功能——價(jià)值存儲(chǔ)功能。每年把山羊作為食物出售給沙特阿拉伯的朝圣者信徒時(shí)，大量的美元就會(huì)涌入。牧羊人需要想辦法省下這些錢供來年使用，先令就是其中的一個(gè)辦法。先令有著更深的力量之源。由于交易雙方都認(rèn)為對(duì)方也屬于索馬里血緣制度，因此先令有強(qiáng)大的社會(huì)黏合劑性能作為支撐。紙幣常常需要用戶默認(rèn)票據(jù)能夠兌換實(shí)物，但在索馬里大家更相信這一點(diǎn)：如有人嘲笑這一系統(tǒng)，就可能損害他人對(duì)自身和家族的信任。先令在經(jīng)歷過重重困難后存活下來，現(xiàn)在卻面臨著移動(dòng)支付的挑戰(zhàn)。移動(dòng)支付服務(wù)商扎德（Zaad）允許用戶在購(gòu)買商品時(shí)直接將小數(shù)額的錢打至商家賬戶，這一做法在摩加迪沙受到歡迎。但是先令的堅(jiān)挺也說明我們不可忽視它。在沒有政府的情況下，先令都能存活下來，相信它也能對(duì)抗現(xiàn)代科技。（2012年3月）牛所有權(quán)經(jīng)濟(jì)學(xué)：牧牛人的貨幣“牲畜可能是一項(xiàng)糟糕的投資，但可能是一個(gè)相當(dāng)好的儲(chǔ)蓄工具”印度大概有2.8億頭牛，它們生產(chǎn)出一系列高價(jià)值的物品——牛奶、牛糞和小牛。但養(yǎng)牛成本很高，最大的開銷就是飼料——平均一頭牛一年要吃掉價(jià)值10000盧比（約160美元）的飼料，其中并不包括獸醫(yī)藥成本。成本太高，因此投資牛并不劃算。NBER（美國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)研究局）一篇題為“牛持續(xù)存在，是否駁斥了資本主義的核心原則”的論文影響頗大。該論文探究印度北部農(nóng)村地區(qū)奶牛和水牛的所有權(quán)，一旦算上人工成本，則每頭牛會(huì)平均虧損64%。既然牛的回報(bào)率這么低，那么為什么還有家庭買牛呢？當(dāng)然人們可能沒有考慮經(jīng)濟(jì)問題。印度人可能從牛身上獲得了精神滿足，即便成本高，家庭也愿意在家自產(chǎn)高品質(zhì)牛奶。但作者認(rèn)為在牛的所有權(quán)背后還有第二個(gè)經(jīng)濟(jì)原因。印度智囊團(tuán)ICRIER（印度國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系委員會(huì)）的調(diào)查顯示，只有7%的印度村莊擁有銀行分行或支行，這就意味著人們?nèi)鄙倏梢员９荛e錢的正式儲(chǔ)蓄機(jī)制。盡管有一些非正式的儲(chǔ)蓄手段——例如加入地方儲(chǔ)蓄俱樂部或者干脆把錢藏在床墊下——但相比之下，都不如養(yǎng)牛來得實(shí)在。這是因?yàn)榇蠖鄶?shù)人覺得花錢比存錢簡(jiǎn)單，大家都想著與其等著以后的快樂，還不如現(xiàn)在先痛快了再說，所以就會(huì)做出之后讓自己后悔的支出決策，經(jīng)濟(jì)學(xué)家稱這種行為為“目光短淺”。自養(yǎng)牛之后，人們不得不將眼光放遠(yuǎn)。相比存款，牛是非流動(dòng)性資產(chǎn)，從牛身上獲取現(xiàn)金比從銀行賬戶里要難得多，因此誘惑人們消費(fèi)的難度更大。這篇論文對(duì)發(fā)展中國(guó)家制定脫貧策略和發(fā)展金融服務(wù)頗有啟示。如果喂養(yǎng)牲畜的回報(bào)率太低，以分發(fā)牲畜為主的脫貧幫扶項(xiàng)目不太可能提高人們的收入。如果用牛作為儲(chǔ)蓄手段，那么在印度這樣的地方即便有誘惑性消費(fèi)，發(fā)展移動(dòng)銀行也可能會(huì)更好。論文作者之一迪安·卡蘭（DeanKarlan）對(duì)“承諾儲(chǔ)蓄賬戶”這一觀點(diǎn)非常感興趣，“承諾儲(chǔ)蓄賬戶”是指人們?cè)谶_(dá)到某一具體級(jí)別前不得取款。（2013年10月）手機(jī)通話時(shí)長(zhǎng)也是貨幣“利用預(yù)付的手機(jī)通話時(shí)長(zhǎng)作為貨幣”非洲的移動(dòng)貨幣種類多種多樣，高端一點(diǎn)的，例如肯尼亞推出的M-Pesa移動(dòng)支付服務(wù)，用戶通過手機(jī)指令就能實(shí)現(xiàn)電子轉(zhuǎn)賬。這些新型服務(wù)雖然正在普及，但老式的移動(dòng)貨幣仍在蓬勃發(fā)展，即將預(yù)付手機(jī)通話分鐘作為事實(shí)貨幣，可用于手機(jī)轉(zhuǎn)賬、從手機(jī)出租處換來現(xiàn)金，或者交換其他商品和服務(wù)。坦戈洛（Tranglo）是馬來西亞一家主營(yíng)手機(jī)轉(zhuǎn)賬的公司，公司員工克里斯·占（ChrisChan）指出，預(yù)付費(fèi)通話時(shí)長(zhǎng)能兌換現(xiàn)金或在店里消費(fèi)，在科特迪瓦、埃及、加納和烏干達(dá)最為方便，在尼日利亞也很普遍。撒哈拉以南非洲地區(qū)維薩（Visa）的老板漢內(nèi)斯·凡·倫斯堡（HannesVanRensburg）表示，部分原因是監(jiān)管部門比較嚴(yán)格，銀行難以開展新的移動(dòng)貨幣形式。但即便是在肯尼亞這樣的地區(qū)，手機(jī)通話時(shí)長(zhǎng)也能換成現(xiàn)金。和移動(dòng)貨幣不同，通話時(shí)長(zhǎng)的價(jià)值不依賴于政府的穩(wěn)定度或政府控制通貨膨脹的能力（例如減少貨幣印刷量）。通常情況下，開通移動(dòng)貨幣賬戶需要申請(qǐng)人在提供身份證后再等幾天，但通話時(shí)長(zhǎng)可以匿名即買即發(fā)。在非洲和其他地區(qū)，很多電信公司在全國(guó)范圍內(nèi)都提供免費(fèi)通話時(shí)長(zhǎng)兌換服務(wù)，大大方便了小額結(jié)算。例如，在津巴布韋，本國(guó)貨幣因惡性通貨膨脹已大量被美元取代。據(jù)津巴布韋國(guó)家商會(huì)主席奧斯韋爾·賓哈（OswellBinha）介紹，美元數(shù)量有限，所以基本所有人都有用得上要兌換通話時(shí)長(zhǎng)的時(shí)候。他還說，在津巴布韋，買家已經(jīng)厭倦了賣家結(jié)賬時(shí)拿糖果當(dāng)零錢，所以相比只會(huì)說“給您0.63美元巧克力”的店主，顧客更青睞能拿通話時(shí)長(zhǎng)找零的店主，后者因而更有優(yōu)勢(shì)。截至2012年底，在首都哈拉雷致力于簡(jiǎn)化零售商和店家手機(jī)結(jié)算的初創(chuàng)公司雅時(shí)（Yo！Time）每天要處理9000多次客戶結(jié)算，而在半年前，這一數(shù)據(jù)僅為2000次。跨國(guó)轉(zhuǎn)賣通話時(shí)間的便利性也促進(jìn)了通話時(shí)長(zhǎng)轉(zhuǎn)成貨幣的發(fā)展。例如，都柏林的易則通公司（Ezetop，現(xiàn)在叫作ding*）通過網(wǎng)絡(luò)、短信和分布在20個(gè)國(guó)家的45萬家門店為238家電信公司出售通話時(shí)長(zhǎng)。據(jù)瑞典咨詢公司伯格觀察（BergInsight）估測(cè)，2011年的國(guó)際通話時(shí)長(zhǎng)交易量為3.5億美元，到2012年翻倍至7億美元。有些政府非常關(guān)注通話時(shí)長(zhǎng)貨幣化的問題。一位業(yè)內(nèi)高管表示，網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商實(shí)際上是在“發(fā)行自己的貨幣”，自行設(shè)定兌換率，央行對(duì)此表示不滿。有些人則擔(dān)心犯罪分子或極端分子會(huì)借此偷偷轉(zhuǎn)賬。據(jù)巴黎國(guó)際組織反洗錢金融行動(dòng)特別工作組（FATF）的一名高級(jí)官員表示，有些集團(tuán)在一國(guó)購(gòu)買充值刮卡，然后在另一國(guó)出售通話時(shí)長(zhǎng)。之后肯定會(huì)有相應(yīng)的規(guī)定出臺(tái)，但是這些規(guī)定肯定會(huì)有損通話時(shí)長(zhǎng)交易目前的好處。（2013年1月）美元：永恒的貨幣“世界與美元的愛恨情仇”據(jù)2014年2月召開的美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議記錄，時(shí)任紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備主席的蒂姆·蓋特納（TimGeithner）用“起伏不定、不可預(yù)測(cè)、潛力巨大”來形容2008年10月黑暗時(shí)期發(fā)展中國(guó)家對(duì)美元的需求。為平復(fù)市場(chǎng)起伏，美聯(lián)儲(chǔ)提出要與備受青睞的四大央行“交換”貨幣，觸角遠(yuǎn)至韓國(guó)和新加坡，央行能以普通匯率用自己的貨幣來兌換美元（只要它們之后以相同的匯率兌換回去）。為什么美聯(lián)儲(chǔ)如此大費(fèi)周章？因?yàn)樗鼡?dān)心那些與其金融利益密切相關(guān)的新興經(jīng)濟(jì)體的困境最終會(huì)波及美國(guó)。但蓋特納還暗含另一個(gè)意蘊(yùn)，“美元有著世界儲(chǔ)備貨幣的特殊身份，也有壓力”?？的螤柎髮W(xué)教授埃斯瓦爾·普拉薩德（EswarPrasad）在《美元陷阱》（TheDollarTrap）一書中專門講述了美元的尷尬處境，他與很多人一樣對(duì)美元喜憂參半。人們以為2008年的金融危機(jī)可能會(huì)動(dòng)搖美元在全球的統(tǒng)治地位，但他認(rèn)為美元在金融危機(jī)中得到了鞏固，美國(guó)的脆弱恰恰是其貨幣堅(jiān)挺的源頭之一。在2008年最后四個(gè)月，美國(guó)吸引了50000億美元的資本流入。在經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的情況下，即便震蕩源起美國(guó)，美元依舊是避風(fēng)港。這場(chǎng)危機(jī)還顛覆了對(duì)外匯儲(chǔ)備應(yīng)保持適當(dāng)水平的“傳統(tǒng)觀念”，促使那些原本握有大量美元的新興經(jīng)濟(jì)體囤積更多美元。最終，美國(guó)的衰退使美聯(lián)儲(chǔ)不得不放松貨幣政策，于是新興經(jīng)濟(jì)體的央行也紛紛購(gòu)買美元以阻止本國(guó)貨幣升值過快。美聯(lián)儲(chǔ)的互換協(xié)議能為瘋狂的外匯儲(chǔ)備現(xiàn)象提供代價(jià)更小的方法嗎？如果央行一有需求就能從美聯(lián)儲(chǔ)那里買入美元，他們也就不必為自己的供應(yīng)量精打細(xì)算了。需求擺在那里：印度、印度尼西亞、多米尼加共和國(guó)和秘魯都提出了咨詢?；Q協(xié)議是一樁好買賣：美聯(lián)儲(chǔ)可以賺取外國(guó)央行對(duì)銀行的利息，信用風(fēng)險(xiǎn)也由外國(guó)央行承擔(dān)。例如，美聯(lián)儲(chǔ)從與韓國(guó)的首次互換協(xié)議中賺取了6.84%的利息。但美聯(lián)儲(chǔ)并不想做這筆生意，正如一位官員所稱，“我們不是在打廣告。”互換協(xié)議能幫助新興經(jīng)濟(jì)體在美元統(tǒng)治的世界里站穩(wěn)腳跟，但美元會(huì)永遠(yuǎn)統(tǒng)治世界嗎？埃斯瓦爾·普拉薩德的答案是肯定的，他在書中寫道，美元“雖不是最好的，但好在穩(wěn)定并能自我加強(qiáng)”。盡管他發(fā)現(xiàn)美元這種特權(quán)在很多時(shí)候都不受歡迎，但他仍然認(rèn)為美國(guó)有能力擔(dān)此重任。美國(guó)不僅是世界第一大經(jīng)濟(jì)體，也是最復(fù)雜巧妙的經(jīng)濟(jì)體之一，但并不是越大就越先進(jìn)。在20世紀(jì)初期，英鎊還是全球儲(chǔ)備貨幣，英國(guó)有著最廣的金融系統(tǒng)，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際上已經(jīng)超過了英國(guó)。20世紀(jì)20年代中國(guó)有可能成為世界第一大經(jīng)濟(jì)體，但并不是最先進(jìn)的。美國(guó)的先進(jìn)反映在其金融市場(chǎng)的深度上。美國(guó)非常擅長(zhǎng)利用經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生的利潤(rùn)和收入來創(chuàng)造可交易債權(quán)。在低級(jí)一點(diǎn)的體系里，這些勝利品大多歸于國(guó)家或大亨，但在美國(guó)被用來廣泛資助金融資產(chǎn)。普拉薩德還將人民幣與美元進(jìn)行了對(duì)比。中國(guó)目前的GDP總額已經(jīng)超過了美國(guó)的一半，但其債務(wù)市場(chǎng)僅為美國(guó)的1/8，且外債只占其中的很小一部分。中國(guó)政府的低額外債能保持其貨幣力量，但同時(shí)也限制了可售金融工具的數(shù)量。美國(guó)的外部資產(chǎn)負(fù)債并不強(qiáng)勁，但規(guī)模宏大，甚至超過了海外資產(chǎn)。這一事實(shí)雖然令人擔(dān)心，卻也有可取之處：美國(guó)對(duì)外投資十分大膽，利潤(rùn)豐厚。另外，美國(guó)的負(fù)債大多流動(dòng)性強(qiáng)、安全性強(qiáng)、利潤(rùn)低，因此美國(guó)在對(duì)外資產(chǎn)中的利潤(rùn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其對(duì)外負(fù)債。除了經(jīng)濟(jì)成熟外，美國(guó)還面臨著人口老齡化問題，這也是造成經(jīng)濟(jì)衰退的根源之一。但普拉薩德認(rèn)為這可能會(huì)成為美元吸引全球關(guān)注的另一個(gè)原因。美國(guó)退休人員持有大量國(guó)債。這一群選民有強(qiáng)大的政治力量，他們絕不會(huì)允許政府利用通脹來消滅債權(quán)價(jià)值。美國(guó)的先進(jìn)還帶來另外一個(gè)啟示：美元沒有繼續(xù)增強(qiáng)的趨勢(shì)，這與其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中國(guó)形成鮮明對(duì)比。中國(guó)仍在努力追趕，隨著中國(guó)與美國(guó)的生產(chǎn)力差距逐漸縮小，人民幣基于通脹調(diào)整后的匯率會(huì)趨于上升。從2005年中期到2014年中期，人民幣對(duì)美元已升值約35%。自我貶值的貨幣美元在此期間的貶值對(duì)任何持有美元的人來說都不是一件好事，但美元不僅能保值，也是大受歡迎的融資貨幣。雖然銀行和跨國(guó)公司在積累其他貨幣資產(chǎn)，但他們?nèi)栽诮枞朊涝?。由于不是人人都想借入只?huì)升值的貨幣，所以人民幣不能輕易取代美元。此外，美元由于其融資貨幣的身份在危機(jī)時(shí)期往往還能走強(qiáng)。這也是新興經(jīng)濟(jì)體對(duì)美元的需求起伏不定、難以預(yù)料的原因。美元可能不會(huì)保持對(duì)其他貨幣的價(jià)值，但在困難時(shí)期，美元的吸引力在于其資產(chǎn)能始終保持對(duì)其負(fù)債的價(jià)值。美元之所以能稱霸全球，部分原因就在于美元在全球的防備力度。（2014年3月）比特幣和電子貨幣：新貨幣“監(jiān)管者不應(yīng)干涉比特幣等新型電子貨幣”小型部落經(jīng)常會(huì)使用特殊貨幣。迄今為止，非洲西部阿善堤地區(qū)的人使用的貨幣可能是最奇怪的。他們置金屬盤、石頭和貝殼的便利性于不顧，使用一種由金屬鑄成的小椅子狀貨幣，象征著部落酋長(zhǎng)的地位。但備受追捧的貨幣比特幣就更奇怪了。比特幣初現(xiàn)于2009年，是一種電子化貨幣，是由數(shù)字代碼組成的字符串。比特幣也僅限于“小部落”使用，用戶主要是電腦極客、販毒者和自由主義者。但比特幣價(jià)格浮動(dòng)過大，2013年初期單價(jià)不足20美元，在4月便飛升到了200美元，引起了廣泛關(guān)注。比特幣價(jià)格也有可能降到一文不值。但不管比特幣發(fā)生什么，都說明了一種被廣泛接受的電子貨幣能發(fā)揮多么大的作用。比特幣具有儲(chǔ)值功能，其購(gòu)買力不受中央銀行保護(hù)，但是對(duì)其存在數(shù)量有嚴(yán)格控制（2100萬）。由于每個(gè)比特幣能分成更小的部分，所以即使單個(gè)硬幣的價(jià)值飛漲，也能用在小的交易中。比特幣上特殊的電子簽名基本能杜絕偽造。這可是一大進(jìn)步——幾乎3%的英鎊都是偽造的。因此，越來越多的人和企業(yè)已經(jīng)準(zhǔn)備好用比特幣來收付賬款，這就是電子貨幣真正的價(jià)值所在了。想想易貝、阿里巴巴和空中食宿這樣的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)市場(chǎng)就能知道其中的原因，這些市場(chǎng)讓買賣雙方能直接見面并交換商品和服務(wù)。比特幣意味著交易的另一面（即現(xiàn)金轉(zhuǎn)賬付款）也能直接進(jìn)行。有些人對(duì)此持懷疑態(tài)度，認(rèn)為美元已經(jīng)扮演了這樣的角色。但在小額交易中使用美元其實(shí)比較麻煩，因?yàn)樗忻涝灰锥柬毥?jīng)美國(guó)銀行系統(tǒng)結(jié)算。例如，一位英國(guó)買家向中國(guó)賣家以美元付款時(shí)會(huì)涉及英中兩家銀行和兩家美國(guó)銀行，加上換匯手續(xù)費(fèi)用等成本因素，受到國(guó)際認(rèn)可的電子貨幣似乎更便宜，也更簡(jiǎn)單。在網(wǎng)上用比特幣購(gòu)物就像在家使用現(xiàn)金一樣，迅速、直接且“無跡可尋”。比特幣的這些特征對(duì)監(jiān)管者來說是危險(xiǎn)信號(hào)。比特幣因?yàn)槟涿艿蕉矩溩拥那嗖A。即便那些不使用比特幣購(gòu)買非法商品的人可能也在用它逃稅。但政府不該在此做官方文章。毒品交易不管是以美元、比特幣還是易貨進(jìn)行，都是違法的。逃稅和使用現(xiàn)金一樣簡(jiǎn)單。政府要針對(duì)的應(yīng)是犯罪活動(dòng)，而非新科技。隨著比特幣的基礎(chǔ)設(shè)施（或其接替者）越來越成熟，對(duì)其的監(jiān)管也會(huì)越來越嚴(yán)格，例如比特幣銀行已經(jīng)出現(xiàn)。如果數(shù)字銀行開始效仿傳統(tǒng)貸方，借出的錢超過手中的存款，系統(tǒng)也會(huì)出現(xiàn)擠兌的風(fēng)險(xiǎn)，銀行監(jiān)管人員（在請(qǐng)來一些電腦專家后）需要介入其中了。網(wǎng)絡(luò)是你的還是我的對(duì)于比特幣來說，最大的挑戰(zhàn)不是監(jiān)管而是競(jìng)爭(zhēng)。和其他貨幣一樣，比特幣的價(jià)值取決于用戶數(shù)量。率先建立網(wǎng)絡(luò)可能是個(gè)優(yōu)勢(shì)，但是一旦用戶轉(zhuǎn)向其他優(yōu)秀的競(jìng)爭(zhēng)者時(shí)，原來的網(wǎng)絡(luò)就會(huì)受到排擠。例如，隨著易貝和空中食宿市場(chǎng)的擴(kuò)大，兩者的使用費(fèi)成為必要款項(xiàng)，這類似于征稅。如果能用新的電子貨幣形式支付這些費(fèi)用，那么對(duì)該貨幣的需求會(huì)更加穩(wěn)定。比特幣最終可能是另一個(gè)聚友網(wǎng)（MySpace），后者在臉書（Facebook）之前問世，卻成為臉書的手下敗將。比特幣這樣的電子貨幣還是面臨著一定的發(fā)展限制。美國(guó)公民必須以美元繳稅，這一點(diǎn)保證了對(duì)美元的長(zhǎng)期需求，可是政府永遠(yuǎn)不會(huì)授予私人貨幣法定貨幣的地位。但比特幣等電子貨幣并非曇花一現(xiàn)，使用電子貨幣的部落雖小，卻仍在增長(zhǎng)。（2013年4月）人民幣的未來：人民幣交易“人民幣升值的呼聲已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)走在沉靜的現(xiàn)實(shí)之前”如果說到“交易量”，那人民幣無疑正走在統(tǒng)領(lǐng)全球貨幣市場(chǎng)的路上。當(dāng)人民幣的地位在世界最大的外匯市場(chǎng)倫敦得到提升后，又于2014年6月占領(lǐng)了各家新聞媒體的頭條。人民幣的公關(guān)活動(dòng)已經(jīng)開展了五年，成果頗豐。自2009年中國(guó)首次宣稱要推動(dòng)人民幣國(guó)際化以來，一系列的政策公告和重大事件都讓人民幣成為美元的假想敵。人民幣之所以被炒得沸沸揚(yáng)揚(yáng)，離不開幾個(gè)看似驚人的數(shù)據(jù)。人民幣境外儲(chǔ)量在2009～2014年增長(zhǎng)了十倍。境外以人民幣發(fā)行的“點(diǎn)心”（dimsum）債券發(fā)行量從無到每月數(shù)十次。人民幣還成為全球第二大常用的貿(mào)易金融貨幣。更令人震撼的是，全球城市都在爭(zhēng)先建設(shè)人民幣交易中心。2014年6月，倫敦先下手為強(qiáng)：中國(guó)政府授權(quán)中國(guó)建設(shè)銀行為其在倫敦的官方人民幣業(yè)務(wù)清算行，并同意開展英鎊和人民幣的直接交易。上述聲明都是在中國(guó)總理李克強(qiáng)出訪英國(guó)時(shí)發(fā)出的。官方清算行的授權(quán)使英國(guó)擁有人民幣回流中國(guó)市場(chǎng)的渠道，增強(qiáng)了倫敦作為貨幣交易中心的吸引力。法蘭克福和新加坡等城市也被授予了清算銀行的資格，但是倫敦已經(jīng)控制了亞歐大陸間60%的人民幣結(jié)算，這次會(huì)進(jìn)一步穩(wěn)固其地位。但倫敦的外匯交易員也不會(huì)為此而興奮不已。中國(guó)境外人民幣在交易結(jié)算或投資方面的基礎(chǔ)很薄弱。據(jù)環(huán)球同業(yè)銀行金融電訊協(xié)會(huì)（SWIFT）稱，人民幣已成為第七大常用國(guó)際結(jié)算貨幣，2012年初期人民幣還排在第20位。但要認(rèn)識(shí)到，人民幣僅占國(guó)際支付的1.4%，而美元卻占到42.5%?？紤]到上述很多交易都是中國(guó)公司與其香港子公司的資金流動(dòng)，人民幣作為結(jié)算貨幣的情況比目測(cè)的還要少。更能說明情況的是人民幣作為投資貨幣的地位。美元作為世界儲(chǔ)備貨幣最大的賣點(diǎn)在于其實(shí)力雄厚、流動(dòng)性強(qiáng)，對(duì)全球投資者開放。盡管近年來有關(guān)點(diǎn)心債券市場(chǎng)的報(bào)告鋪天蓋地，實(shí)際上中國(guó)予以開放的數(shù)量非常少。據(jù)新興顧問集團(tuán)（EmergingAdvisorsGroup）的喬納森·安德森（JonathanAnderson）估算，全球投資者可以購(gòu)買的包括債券和股票在內(nèi)的美國(guó)資產(chǎn)為56萬億美元，歐元資產(chǎn)為29萬億美元，日元資產(chǎn)為17萬億美元。但中國(guó)資產(chǎn)僅有0.3萬億美元對(duì)外國(guó)投資者開放。安德森指出，這一比例使人民幣的開放程度和菲律賓比索相當(dāng)，僅僅比秘魯索爾略高。那到底是誰握著人民幣不放呢？答案是中國(guó)自身，其中有環(huán)境因素，但更重要的是制度設(shè)計(jì)。貨幣要想國(guó)際化，需要離開本土國(guó)家，最簡(jiǎn)單的方法就是實(shí)現(xiàn)貿(mào)易逆差。例如，由于美國(guó)進(jìn)口總值大于其出口，因而每天都有美元流入國(guó)際市場(chǎng)。但這招在中國(guó)行不通，因?yàn)橹袊?guó)處于長(zhǎng)期貿(mào)易順差。中國(guó)正嘗試通過用人民幣來支付進(jìn)口商品、用美元來結(jié)算其出口的方法來解決該問題。但這種方法并不是長(zhǎng)久之計(jì)，因?yàn)榇蟛糠謫栴}出在制度設(shè)計(jì)上。外國(guó)人即使選擇用人民幣來支付，作用也不大，并會(huì)對(duì)此產(chǎn)生懷疑。中國(guó)可以放開資本市場(chǎng)，但有人預(yù)測(cè)這樣會(huì)引起爭(zhēng)議。央行前貨幣政策委員會(huì)委員余永定預(yù)測(cè)，中國(guó)政府仍會(huì)以謹(jǐn)慎為主，政府會(huì)緩慢降低資本管制而不是突然開放，這更有利于中國(guó)的金融穩(wěn)定。但同時(shí)這也意味著有關(guān)人民幣的鼓吹與現(xiàn)實(shí)會(huì)越來越遠(yuǎn)。（2014年6月）2．金融危機(jī)簡(jiǎn)史危機(jī)造就現(xiàn)代金融“金融業(yè)不僅容易受到危機(jī)影響，而且是在危機(jī)影響下形成的。歷史上五大危機(jī)揭示了如今金融系統(tǒng)的起源，并為當(dāng)今的監(jiān)管者提供了教訓(xùn)”人類最偉大的發(fā)明是什么？回答一般都是印刷術(shù)或電等人們熟悉的技術(shù)，但大家都容易忽略一項(xiàng)重要的發(fā)明：金融合約。盡管很多人鄙視并嫌棄它“骯臟”，但金融合約在人類7000余年的發(fā)展史上發(fā)揮著重要的作用。金融的核心只有兩點(diǎn)。第一，金融可以充當(dāng)經(jīng)濟(jì)的時(shí)間機(jī)器，讓儲(chǔ)蓄人將今天的收入傳到未來，或者讓借貸者在當(dāng)下預(yù)支未來的收益。第二，金融還能充當(dāng)安全保障網(wǎng)，應(yīng)對(duì)洪水、火災(zāi)或疾病的風(fēng)險(xiǎn)。通過提供這兩種服務(wù)，一個(gè)運(yùn)轉(zhuǎn)良好的金融系統(tǒng)能撫平生活中大大小小的跌宕起伏，讓不確定的世界變得更可預(yù)見。除此之外，當(dāng)投資者找到有好想法的人才和公司時(shí)，金融也充當(dāng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的引擎。但金融也會(huì)引起人們的恐慌。當(dāng)泡沫破滅、市場(chǎng)崩潰時(shí)，構(gòu)筑多年的計(jì)劃可能會(huì)全盤皆毀。2008年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)正逐漸平息，留給人們的是失業(yè)和債務(wù)，我們需要問問：我們真的對(duì)金融進(jìn)行“取其精華，去其糟粕”了嗎？歷史會(huì)告訴我們正確的答案。從1792年美國(guó)的首次崩潰到1929年全球最嚴(yán)重的危機(jī)，五次毀滅性的經(jīng)濟(jì)衰退突出了金融改革的兩大趨勢(shì)：第一，中央銀行、存款保險(xiǎn)和證券交易所等提高人們經(jīng)濟(jì)生活水平的機(jī)構(gòu)，并不是平和時(shí)期精心設(shè)計(jì)的產(chǎn)物，而是在財(cái)政懸崖底部臨時(shí)拼湊出來的。危機(jī)過后使用的“膏藥貼”到最后往往成為整個(gè)體系的永久特征。如果以史為鑒，那么當(dāng)下做出的決定會(huì)影響未來幾十年。第二，如何應(yīng)對(duì)危機(jī)遵循常見模式：首先是批判，金融系統(tǒng)中的新生事物會(huì)遭到貶損，新型銀行、新投資者或新資產(chǎn)都會(huì)被視為罪魁禍?zhǔn)?；其次，被禁止或?yán)格管制至不復(fù)存在；最后，以鞏固公眾對(duì)私人市場(chǎng)的支持而告終——其他被認(rèn)為有必要的方面則會(huì)得到更多的國(guó)家支持。這種方法看似合情合理還能撫慰人心。但這種方法后患無窮。沃爾特·白芝浩（WaltonBagehot）于1860～1877年擔(dān)任《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》（TheEconomist）主編，他認(rèn)為當(dāng)公眾的“盲目資本”涌入不明智的投機(jī)性投資時(shí)，金融恐慌就會(huì)發(fā)生。雖然改革意圖是好的，但是只會(huì)讓事情更糟糕。英國(guó)人將錢存進(jìn)冰島的銀行，他們知道存款達(dá)到3.5萬英鎊就會(huì)得到政府的保證，白芝浩要是看到這一情況，估計(jì)會(huì)心神不寧。若要再知道職業(yè)投資者可以依靠政府，他便會(huì)大為惱火。這五次危機(jī)揭示了現(xiàn)代金融巨頭——紐約股票交易所、美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)、英國(guó)大銀行——的起源，同時(shí)還突出說明了接二連三的金融改革想讓投資者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的趨勢(shì)，因此也為后危機(jī)時(shí)代的監(jiān)管者提供了經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。（2014年4月）1792年：現(xiàn)代金融的根基如果把現(xiàn)代金融的智慧和恐懼歸結(jié)在一人身上，那么此人非美國(guó)首任財(cái)長(zhǎng)亞歷山大·漢密爾頓（AlexanderHamilton）莫屬。那時(shí)美國(guó)還是個(gè)相當(dāng)年輕的國(guó)家，在金融方面一片空白。在《獨(dú)立宣言》發(fā)表14年后的1790年，美國(guó)擁有5家銀行和若干家保險(xiǎn)公司。漢密爾頓希望像英國(guó)和荷蘭那樣建立一個(gè)高水平的金融體系，這就意味著聯(lián)邦債務(wù)可以聚集全美各州的債務(wù)。美國(guó)的新債券可以在公開市場(chǎng)上進(jìn)行交易，政府能低價(jià)借入。同時(shí)美國(guó)還需要一個(gè)為公所有的中央銀行——美國(guó)第一銀行（BUS，F(xiàn)irstBankoftheUnitedStates）。這一新銀行是一個(gè)令人興奮的投資機(jī)會(huì)。美國(guó)第一銀行擁有1000萬美元的股金，其中800萬美元面向公眾開放。在1791年的首次拍賣中，債券在一小時(shí)內(nèi)被認(rèn)購(gòu)一空。這對(duì)漢密爾頓來說是個(gè)好消息，因?yàn)槠浣鹑隗w系的兩大支柱——銀行和債務(wù)——就是互相扶持的。如果要獲取美國(guó)第一銀行400美元的股份，投資者需要購(gòu)買25美元的股份證書或“臨時(shí)憑證”，剩下的3/4須用聯(lián)邦證券而非現(xiàn)金購(gòu)入。該計(jì)劃刺激了大眾對(duì)政府債券的需求，同時(shí)為銀行提供了一個(gè)安全資產(chǎn)構(gòu)成的“健康楔子”?？雌饋磉@是樁好買賣：臨時(shí)憑證最初的價(jià)格僅為25美元，在1791年8月已飆升至300多美元。銀行于同年12月開業(yè)。圖2.1聯(lián)邦泡沫資料來源：America'sFirstSecuritiesMarkets，1787～1836：Emergence，Development，IntegrationbyR.E.Sylla，J.WilsonandR.E.Wright有兩件事為漢密爾頓的計(jì)劃帶來了風(fēng)險(xiǎn)。首先是他的老朋友威廉·杜爾（WilliamDuer）使了壞心眼，這一詭計(jì)多端的伊頓公學(xué)人成為因美國(guó)金融危機(jī)而受指責(zé)的第一個(gè)英國(guó)人，但絕不是最后一個(gè)。杜爾及其同伙了解到投資者需用聯(lián)邦債券來購(gòu)買美國(guó)第一銀行的股票，他打算借此來壟斷市場(chǎng)。為給計(jì)劃籌資，杜爾開始向朋友借錢，還向公眾發(fā)行了私人債券，并挪用了自己公司的公款。其次就在于銀行本身。開業(yè)那天美國(guó)第一銀行就賽過了其他銀行。該銀行規(guī)模很大，之后開始膨脹，開業(yè)兩個(gè)月便通過發(fā)放新貸款賺到270萬美元。貸款泛濫，費(fèi)城和紐約的居民都被投機(jī)沖昏了頭腦。賣空和期貨合同如雨后春筍般涌現(xiàn)。當(dāng)時(shí)每周往返兩個(gè)城市間的馬車高達(dá)20輛，載滿了想要套利的人們。市場(chǎng)恐慌始于1792年3月。美國(guó)第一銀行紙幣依賴的硬通貨開始走低，于是銀行以當(dāng)初擴(kuò)張的速度削減信貸，從1月底到3月該行貸款下降了25%。隨著新貸吃緊，經(jīng)常以新債填舊債的杜爾及其同伙也開始感到了經(jīng)濟(jì)拮據(jù)。杜爾陷入麻煩的謠言以及美國(guó)第一銀行的吃緊，都讓美國(guó)市場(chǎng)急速下滑。政府債券、美國(guó)第一銀行股票以及其他若干上市公司的股票價(jià)格在兩周內(nèi)下調(diào)了25%。1792年3月25日杜爾入獄，但是恐慌仍在蔓延，公司也面臨破產(chǎn)的危機(jī)。伴隨危機(jī)蔓延的還有公眾的憤怒，一群憤怒的投資者朝關(guān)押杜爾的監(jiān)獄投擲石頭。漢密爾頓知道風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)在哪里。作為一名金融史專業(yè)的學(xué)生，他清楚地知道法國(guó)1720年的危機(jī)在之后多年一直制約著國(guó)家金融系統(tǒng)，他也知道時(shí)任總統(tǒng)托馬斯·杰斐遜（ThomasJefferson）正準(zhǔn)備摧毀他親手打造的這一切。根據(jù)紐約大學(xué)理查德·西拉（RichardSylla）2007年論文所述，漢密爾頓實(shí)施了美國(guó)歷史上第一次救市行動(dòng)——多方出擊。他使用公共資金購(gòu)買聯(lián)邦證券以抬高價(jià)格，保護(hù)以高價(jià)買入債券的銀行和投機(jī)者，向陷入危機(jī)的貸款方提供資金，保證擔(dān)保銀行能以7%的懲罰利率（當(dāng)時(shí)的高利貸上限）無限額借入資金。梧桐樹協(xié)議盡管救市初見成效，但人們已經(jīng)開始討論如何預(yù)防以后的危機(jī)。所有人一致認(rèn)為金融業(yè)充滿泡沫。為保護(hù)天真的大眾免受高風(fēng)險(xiǎn)投資的傷害，法律制定者意圖直接禁止風(fēng)投，1792年4月在紐約通過的法律將公共期貨視為違法。為表示抗議，24名經(jīng)紀(jì)人聚集在華爾街的一棵梧桐樹下，成立了私人交易俱樂部，這一組織正是紐約證券交易所的前身。圖2.2亞歷山大的遺贈(zèng)資料來源：EmergingFinancialMarketsandEarlyUSGrowthbyP.L.RousseauandR.Sylla，2005漢密爾頓的救市計(jì)劃效果顯著。人們重拾信心，金融市場(chǎng)再次繁榮。在50年內(nèi)紐約成為金融巨頭，銀行和市場(chǎng)數(shù)量隨著GDP一路高升。但救市也帶來了其他影響，漢密爾頓拯救銀行的行為開創(chuàng)了先例，接下來的危機(jī)讓金融系統(tǒng)更依賴于國(guó)家支持。（2014年4月）1825年：首次新興市場(chǎng)危機(jī)危機(jī)往往從希望開始。19世紀(jì)20年代，擺脫西班牙殖民統(tǒng)治的拉美國(guó)家處處洋溢著興奮。英國(guó)投資者熱情十足，當(dāng)時(shí)英國(guó)蓬勃發(fā)展，出口尤其強(qiáng)勁。威爾士作為原材料基地，每年煤炭開采量高達(dá)300萬噸，并將生鐵運(yùn)往世界各地。曼徹斯特正成為世界上將原材料加工為化工品和機(jī)械品等高附加值商品的第一個(gè)工業(yè)城市。1820～1825年英國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者增加了34%。英國(guó)人現(xiàn)金充足，于是開始找地方進(jìn)行投資。政府債券因不久前的拿破侖戰(zhàn)爭(zhēng)而供應(yīng)充足，但隨著敵對(duì)情形消除（風(fēng)險(xiǎn)降低），債券收益也降低了。1822年政府債券的收益率為5%，1824年就降到了3.3%。1820～1825年通脹率約為1%，說明這一債券的實(shí)際收益一般，雖安全但無趣。幸運(yùn)的是，投資者有很多五花八門的新奇選擇。19世紀(jì)20年代，倫敦已取代阿姆斯特丹成為歐洲主要的金融中心，各國(guó)政府紛紛來此尋求資金，全球債券市場(chǎng)迅速崛起。1820年倫敦僅有1個(gè)外國(guó)債券，到1826年則達(dá)到23個(gè)。俄國(guó)、普魯士和丹麥發(fā)行的債券由于收益率高而受到人們的搶購(gòu)。但真正讓人激動(dòng)的是對(duì)新世界國(guó)家的投資。殖民地?cái)[脫了搖搖欲墜的西班牙統(tǒng)治，成為獨(dú)立國(guó)家。1822～1825年，哥倫比亞、智利、秘魯、墨西哥和危地馬拉在倫敦成功銷售了價(jià)值2100萬英鎊（約相當(dāng)于今天的28億美元）的債券。還有其他的投資渠道：英國(guó)采礦公司在新世界國(guó)家的開采項(xiàng)目股權(quán)投資大受歡迎，例如盎格魯墨西哥項(xiàng)目的股價(jià)在一個(gè)月內(nèi)從33英鎊上漲到158英鎊。這些投資面臨的問題都很簡(jiǎn)單：距離。半年往返一次南美算快的，所以投資人最多也只能有點(diǎn)皮毛消息。最典型的例子就是格雷格·麥格雷戈（GregorMacGregor）發(fā)行的“博伊斯債券”（Poyais），債券發(fā)行國(guó)根本就不存在。這一駭人聽聞的詐騙反映了深層次的腐敗問題。投資者沒有對(duì)投資進(jìn)行深入核查。大多關(guān)于新國(guó)家的消息都來自花錢讓其炒作的記者。如果儲(chǔ)戶眼睛放亮點(diǎn)，就會(huì)提出一些更嚴(yán)厲的質(zhì)詢：墨西哥和哥倫比亞是真正存在的國(guó)家，但是只有基本的稅收系統(tǒng)，所以他們靠這個(gè)籌集資金還本付息是不太可能的。投資者還會(huì)有一些稀奇古怪的猜想。眾所周知，英國(guó)和西班牙的敵對(duì)說明英國(guó)支持拉美國(guó)家獨(dú)立，但是投資者就會(huì)另辟蹊徑。因?yàn)槲靼嘌赖臄橙司褪怯?guó)的朋友，所以這些人認(rèn)為新興國(guó)家當(dāng)然可以依靠英國(guó)獲得財(cái)政支持。有了這一靠山，墨西哥和哥倫比亞的債券收益率達(dá)到6%，但風(fēng)險(xiǎn)似乎也沒比英國(guó)金邊債券的3%利率高出多少，那么選擇哪種投資就一目了然。其實(shí)英國(guó)并沒有對(duì)這些新興國(guó)家提供援助。在1823年夏天，西班牙即將發(fā)生債務(wù)違約的趨勢(shì)已清晰可見。隨著恐慌的蔓延，債券價(jià)格猛跌。日內(nèi)瓦高等研究院馬克·弗朗德羅（MarcFlandreau）和日內(nèi)瓦大學(xué)胡安·弗洛里斯（JuanFlores）的研究表明，截至1825年底，秘魯?shù)膫训疗涿嬷档?0%，其他債券也在下跌。圖2.3拉美的衰退資料來源：BondsandBrandsbyMarcFlandreauandJuanH.Flores英國(guó)銀行受到債務(wù)和礦商沖擊，遭受了沉重一擊。儲(chǔ)戶開始蜂擁而至地提現(xiàn)，到1825年12月發(fā)生了銀行擠兌。英格蘭銀行向面臨破產(chǎn)的債主和企業(yè)提供資金，這一救市行為被白芝浩視為中央銀行體系下危機(jī)模式的模型。盡管如此，很多銀行還是無法滿足儲(chǔ)戶的提現(xiàn)要求。1826年英格蘭和威爾士超過10%的銀行倒閉。英國(guó)對(duì)危機(jī)的應(yīng)對(duì)改變了銀行業(yè)的面貌。1825年危機(jī)中最引人注目的是人們?cè)谖C(jī)處理上的巨大分歧。有些人指責(zé)投資者太輕率，投資了那些根本不被人所知的國(guó)家，或者是根本沒有礦石的開礦項(xiàng)目。人們對(duì)新興市場(chǎng)危機(jī)的自然反應(yīng)可能是要求投資者在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資前仔細(xì)考察一番。針線街（ThreadneedleStreet）在此處指英格蘭銀行，因英格蘭銀行位于此街上?！g者注但包括英格蘭銀行在內(nèi)的英國(guó)金融領(lǐng)袖都說這是銀行的錯(cuò)誤，這些小型私人合伙企業(yè)與現(xiàn)代私募股權(quán)類似，他們被指責(zé)以放松貸款的方式煽動(dòng)了投機(jī)泡沫。當(dāng)時(shí)的銀行法規(guī)定股東不得超過6人，這就導(dǎo)致了銀行數(shù)量較多但規(guī)模較小。有人表示如果銀行規(guī)模再大一點(diǎn)，就能有足夠的實(shí)力在這場(chǎng)不可避免的危機(jī)中存活下來。威斯敏斯特委員會(huì)和針線街在斟酌一番后，把目光投向了北方的蘇格蘭。那里的銀行實(shí)行“合股制”，合伙人數(shù)不受限制，股份可向任何有意愿購(gòu)買的人發(fā)行，因而蘇格蘭銀行在危機(jī)中的情況要好很多。1826年國(guó)會(huì)按照英格蘭的規(guī)則通過了新的銀行法案。英格蘭已經(jīng)是全球債券交易中心。在解除所有權(quán)限制后，像國(guó)家地方銀行（NationalProvincial，現(xiàn)為蘇格蘭皇家銀行RBS的一部分）這樣的銀行開始吞并競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，并一直延續(xù)下去。圖2.4大型銀行的崛起資料來源：MoneyandbankingintheUKbyM.Collins，1998；CountrybankingintheindustrialrevolutionbyL.S.Pressnell，1956；BankofEngland合資銀行的改革對(duì)英國(guó)金融史來說是喜憂參半。這一改革有著極大的優(yōu)勢(shì)：銀行巨頭的前身就此誕生，英國(guó)成為銀行業(yè)和債券的世界領(lǐng)頭羊。但由此引發(fā)的一系列兼并也讓RBS最終成為世界上最大的銀行，也成為在2009年倒下的最大銀行。今天英國(guó)四大銀行持有本國(guó)75%左右的存款，任何一家銀行的失敗都將對(duì)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。（2014年4月）1857年：首次全球危機(jī)到19世紀(jì)中期，世界已經(jīng)習(xí)慣了經(jīng)濟(jì)危機(jī)。英國(guó)似乎遵循著十年一場(chǎng)危機(jī)的規(guī)律：繼1825～1826年的危機(jī)之后，1837年和1847年也發(fā)生了危機(jī)。對(duì)于那些熟悉這一模式的人來說，1857年的危機(jī)似乎沒什么不同。但這次情況大不一樣。美國(guó)中西部危機(jī)波及全國(guó)，從紐約傳到利物浦又到格拉斯哥，再到倫敦，接著引發(fā)了巴黎、漢堡、哥本哈根和維也納的危機(jī)。金融危機(jī)不僅具有周期性，并且開始全球化。從表面上看，英國(guó)在19世紀(jì)50年代做得不錯(cuò)，出口繁榮，成功地在澳大利亞開礦，增加了本國(guó)的資源供給。但透過表面看，就會(huì)發(fā)現(xiàn)有兩大變化，這兩大變化一起創(chuàng)造了1857年《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》的標(biāo)題：“一場(chǎng)史無前例、更嚴(yán)重、更廣泛的危機(jī)?！钡谝淮笞兓切碌慕?jīng)濟(jì)聯(lián)系網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)形成，在某種程度上，經(jīng)濟(jì)網(wǎng)由貿(mào)易而生。到1857年美國(guó)經(jīng)常賬戶赤字達(dá)2600萬美元，英國(guó)及其殖民地為美國(guó)最大的貿(mào)易伙伴。美國(guó)人購(gòu)買的商品比他們賣出的要多，英國(guó)則購(gòu)買美國(guó)資產(chǎn)來提供資金。到19世紀(jì)50年代中期，英國(guó)持有價(jià)值約8000萬美元的股票和債券。圖2.5鐵路公司投資熱資料來源：J.Wahl，2009；R.Syllaetal.，2002鐵路公司在當(dāng)時(shí)是熱門投資。伊利諾伊中央鐵路、費(fèi)城雷丁鐵路等鐵路公司的股票都被英國(guó)投資者廣泛持有，英國(guó)人在董事會(huì)也占有一席之地。這些股票的收益與價(jià)值是否相符不重要，人們賭的是未來的增長(zhǎng)。第二大變化是金融改革不斷涌現(xiàn)。隨著英國(guó)的合股制銀行不斷吞并對(duì)手，存款在1847～1857年增加了近400%。一種新的債權(quán)人——貼現(xiàn)公司在倫敦迅速發(fā)展。這些公司初起步時(shí)是投資人和融資企業(yè)的中間人，隨著金融業(yè)的發(fā)展，貼現(xiàn)行也發(fā)生了變化，他們吸收投資者的現(xiàn)金并許諾現(xiàn)金可以隨時(shí)取出，之后尋找融資公司。簡(jiǎn)而言之，就是換了名字的銀行。競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，因?yàn)楹瞎芍沏y行給儲(chǔ)戶的利率比英格蘭銀行低一個(gè)百分點(diǎn)，所以任何低于這個(gè)利率的貼現(xiàn)公司都很難籌集到資金。但由于中央銀行同時(shí)也在積極放貸，有最好的貸款項(xiàng)目，給出的利率也為貼現(xiàn)公司的貸款利率設(shè)了上限，貼現(xiàn)公司因此只有一個(gè)百分點(diǎn)的浮動(dòng)空間，所以只能去找其他靠山。由于現(xiàn)金是零利息，貼現(xiàn)公司都沒有任何儲(chǔ)備金，一旦有儲(chǔ)戶需要提取大量現(xiàn)金時(shí)，他們總是可以找英格蘭銀行先借。倫敦這些新的金融從業(yè)者不僅要長(zhǎng)期面對(duì)資金緊缺的困境，還不停地在減少資本緩沖。與此同時(shí)，在美國(guó)，俄亥俄州人壽公司的經(jīng)理愛德華·勒德洛（EdwardLudlow）陷入了鐵路投資熱。連接?xùn)|部城市和新邊境城鎮(zhèn)的新鐵路正在建設(shè)中。很多人投入大筆資金，勒德洛甚至投入了全部身家，將公司480萬美元中的300萬美元投到了鐵路上。連接克利夫蘭和匹茲堡的這一條鐵路就占了保險(xiǎn)商資產(chǎn)的1/4。1857年春末，鐵路股票開始下跌。高舉債經(jīng)營(yíng)、風(fēng)險(xiǎn)暴露過高的俄亥俄州人壽保險(xiǎn)公司倒得更快，于8月24日倒閉。哥倫比亞大學(xué)的查爾斯·卡羅米里斯（CharlesCalomiris）和戴頓大學(xué)的拉里·施韋卡特（LarrySchweikart）的研究顯示，危機(jī)在向東部蔓延，漸漸拖垮鐵路投資人。銀行開始拋售股票，股價(jià)進(jìn)一步下跌，損失進(jìn)一步擴(kuò)大。到10月13日，華爾街?jǐn)D滿了討錢的儲(chǔ)戶，銀行拒絕將存款兌現(xiàn)，最終美國(guó)的金融系統(tǒng)坍塌了。隨著金融多米諾骨牌相繼倒下，首當(dāng)其沖的英國(guó)城市是格拉斯哥和利物浦。與美國(guó)公司有交易來往的商人在10月時(shí)開始破產(chǎn)。有些機(jī)構(gòu)也與美國(guó)有直接的金融聯(lián)系。丹尼斯通克（Dennistoun，CrossandCo.）是一家在利物浦、格拉斯哥、紐約和新奧爾良設(shè)有分行的美國(guó)銀行，于11月7日倒閉，同時(shí)將蘇格蘭西部銀行拖下了水。這就使英國(guó)的危機(jī)波及整個(gè)體系：該銀行有98家分支機(jī)構(gòu)和600萬英鎊存款。英國(guó)出現(xiàn)大面積恐慌，政府甚至出動(dòng)軍隊(duì)來安撫民心。貼現(xiàn)公司又放大了這些問題，他們是公司信用的重要來源，但投資者對(duì)其資產(chǎn)負(fù)債表心存疑慮。他們的確應(yīng)該懷疑：據(jù)說這些公司曾用1萬英鎊的資本來支持90萬英鎊的風(fēng)險(xiǎn)投資，比今天的操作還要過分。貼現(xiàn)公司倒閉了，普通公司也跟著倒下了。1857年最后三個(gè)月里有135家公司破產(chǎn)，4200萬英鎊的投資化為烏有。英國(guó)的經(jīng)濟(jì)和金融本就影響深遠(yuǎn)，這也意味著這場(chǎng)危機(jī)造成了整個(gè)歐洲大陸的恐慌。除了全球化以外，1857年的危機(jī)還有一項(xiàng)首創(chuàng)：關(guān)于金融安全網(wǎng)會(huì)帶來過多冒險(xiǎn)的認(rèn)知。貼現(xiàn)公司冒著高風(fēng)險(xiǎn)在操作，僅握有少量流動(dòng)資產(chǎn)和現(xiàn)金緩沖，就是因?yàn)樗麄冋J(rèn)為自己總是能從英格蘭銀行借錢。英格蘭銀行對(duì)此表示不滿，在1858年更改了政策。貼現(xiàn)公司再也不能隨意借款了，他們需要實(shí)施自我保險(xiǎn)，保留自己的現(xiàn)金儲(chǔ)備，而不是以中央銀行作為靠山。這一舉措讓1857年的危機(jī)成為國(guó)家嘗試撤回支持的罕見例子，也說明削減資助是多么不受歡迎。英格蘭銀行看起來“無法擺脫”貼現(xiàn)公司對(duì)其的依賴，匆匆忙忙進(jìn)行改革?！督?jīng)濟(jì)學(xué)人》認(rèn)為新出臺(tái)的借貸政策看似嚴(yán)格，實(shí)則毫無原則，借貸項(xiàng)目應(yīng)該分情況考慮，而不是全面禁止。還有些人認(rèn)為中央銀行因不允許大型貼現(xiàn)公司倒閉而缺乏公信力，這種看法是不對(duì)的。1866年歐沃倫格尼銀行（Overend&Gurney）緊急需要資金，但英格蘭銀行拒絕提供援助，還將其股東掃地出門。接下來的50年英國(guó)金融一直相對(duì)穩(wěn)定，一些歷史學(xué)家認(rèn)為這多虧了銀行業(yè)在擺脫道德危機(jī)后的審慎。（2014年4月）1907年：銀行家的恐慌20世紀(jì)初，美國(guó)和英國(guó)對(duì)銀行業(yè)的處理方法完全不同。英格蘭銀行掌控大權(quán)，對(duì)其建立的銀行體系實(shí)施嚴(yán)格監(jiān)控。美國(guó)則是另一個(gè)極端，漢密爾頓的BUS在1811年關(guān)閉，在臨近城市費(fèi)城的替代品也于1836年倒閉。一個(gè)裂變分權(quán)的體系發(fā)展了起來。美國(guó)人認(rèn)為銀行能管好自己——直到1907年的危機(jī)爆發(fā)。最后貸款人的缺席當(dāng)然不會(huì)影響銀行業(yè)的擴(kuò)張。內(nèi)戰(zhàn)后一段時(shí)間內(nèi)，美國(guó)銀行數(shù)量呈現(xiàn)井噴式增長(zhǎng)。到1907年，美國(guó)已有22000家銀行，相當(dāng)于每4000人就有一家銀行。在大多數(shù)城鎮(zhèn)，居民可以選擇當(dāng)?shù)劂y行或國(guó)有銀行。盡管選項(xiàng)眾多，精明的都市投資人還是會(huì)去其他地方——信托公司。這類公司在19世紀(jì)90年代以受托人身份出現(xiàn)，以債券和股票形式掌握著顧客的投資。到1907年，這種安全機(jī)構(gòu)開始進(jìn)行一些風(fēng)險(xiǎn)更大的操作：承銷并分發(fā)股票，持有并經(jīng)營(yíng)不動(dòng)產(chǎn)和鐵路，還開始涉足存款。簡(jiǎn)而言之，這些信托公司變成了銀行。信托公司繁榮發(fā)展。與傳統(tǒng)銀行相比，他們的投資更冒險(xiǎn)，受到的管控更少。銀行的現(xiàn)金需占總資產(chǎn)的25%（以防出現(xiàn)緊急兌現(xiàn)），但信托公司最低可到5%。由于能向儲(chǔ)戶提供更高的利息，信托公司很快便成為大筆資金的流向地。到1907年，他們幾乎和國(guó)有銀行一樣龐大，在十年間增長(zhǎng)了近250%。圖2.6信托公司的崩潰：紐約信托公司存款注：*代表其他七家信托分司。資料來源：紐約銀行監(jiān)督署年度報(bào)告美國(guó)的景象也是一派欣欣向榮。1896～1906年，美國(guó)平均年增長(zhǎng)率接近5%。這簡(jiǎn)直非同尋常，尤其是考慮到美國(guó)經(jīng)受了類似1904年巴爾的摩大火和1906年圣弗朗西斯科地震這樣的大災(zāi)難，兩場(chǎng)災(zāi)難就削減了美國(guó)GDP的12%。一般人可能會(huì)想，事情既然還走在正軌上，美國(guó)人就應(yīng)該心存感激。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)兩位經(jīng)濟(jì)學(xué)家埃利斯·塔爾曼（EllisTallman）和喬恩·莫恩（JonMoen）在1990年發(fā)表的論文，有兩個(gè)貪婪的騙子——奧古斯塔斯·海因策（AugustusHeinze）和查爾斯·莫爾斯（CharlesMorse）——還不滿足，他們不僅借錢，還挪用大量的資金，想要壟斷聯(lián)合銅業(yè)公司的股票。但1907年經(jīng)濟(jì)開始放緩，抑制了包括金屬在內(nèi)的原材料價(jià)格。聯(lián)合銅業(yè)的股票也隨之下跌，海因策和莫爾斯的損失被巨大的杠桿作用放大。為支撐市場(chǎng)，兩人開始從自己經(jīng)營(yíng)的銀行挪用資金，這就給眾多小銀行帶來了麻煩，造成了一連串損失，最終一家名為尼克伯克信托（KnickerbockerTrust）的公司也被卷入其中。這家備受歡迎的公司位于曼哈頓34號(hào)大街拐角和第五大街上，在1897～1907年，其存款從1000萬美元飆升至6000萬美元以上，一躍成為美國(guó)第三大信托公司。公司門口的科林斯圓柱比隔壁的華爾道夫酒店還要顯眼，圓柱內(nèi)外的大理石分別來自佛蒙特州和挪威，象征著財(cái)富和穩(wěn)固。但在1907年10月22日上午，尼克伯克信托公司業(yè)已搖搖欲墜。當(dāng)聽聞尼克伯克也卷入海因策和莫爾斯的金融危機(jī)時(shí)，儲(chǔ)戶都跑到街上排隊(duì)要求兌現(xiàn)。不到一天尼克伯克就支付了800萬美元，但還是不得不拒絕一些客戶的提款要求，這給其他信托公司蒙上了陰影。美國(guó)信托公司成為下一個(gè)遭擠兌的對(duì)象，接著是林肯信托。隨著信托公司一家家倒下，有些紐約居民不停地在信托公司間把現(xiàn)金轉(zhuǎn)來轉(zhuǎn)去。當(dāng)美國(guó)金融系統(tǒng)明顯不安全時(shí)，美國(guó)人開始把錢囤在自己家里。有那么一段時(shí)間，這場(chǎng)危機(jī)看起來能被扼殺在萌芽狀態(tài)。畢竟經(jīng)濟(jì)放緩速度較慢，1907年時(shí)GDP仍然增長(zhǎng)了1.9%。盡管有海因策和莫爾斯這樣的騙子在作亂，但還有J.P.摩根（JohnPierpontMorgan）這樣的大佬在坐鎮(zhèn)。隨著恐慌的蔓延，利率飆升至125%，摩根介入了，調(diào)度大量資金幫助緩和局勢(shì)。摩根甚至一度把整個(gè)紐約銀行系統(tǒng)的人都鎖在了自己的圖書館里，直到一份2500萬美元的救市計(jì)劃問世。但這些還不夠，全國(guó)儲(chǔ)戶都開始擠兌。各州感覺破產(chǎn)在即，紛紛宣布了緊急放假計(jì)劃。仍在營(yíng)業(yè)的銀行限制提現(xiàn)。盡管經(jīng)濟(jì)發(fā)展強(qiáng)勁，紐約的危機(jī)引發(fā)了全國(guó)資金緊張。商業(yè)因此受到重創(chuàng)，1907～1908年，國(guó)家產(chǎn)出下降了11%。錢荒導(dǎo)致了替代品的興起。美國(guó)將近半數(shù)的大型城鎮(zhèn)和城市里開始流通現(xiàn)金替代物，包括支票和銀行承兌的小額借款憑證。這些民間流通的非法現(xiàn)金價(jià)值達(dá)到5億美元左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于J.P.摩根的救助。這招起作用了，到1909年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)又恢復(fù)了增長(zhǎng)。錢荒之后就自然而然出現(xiàn)了改革的呼聲。官方的5億美元緊急救助計(jì)劃很快出臺(tái)，但這些緊急資金有著更深遠(yuǎn)的影響。新的貨幣法律規(guī)定，要建立國(guó)家貨幣委員會(huì)，商討美國(guó)貨幣的運(yùn)作方式。這一委員會(huì)存在了四年，在世界范圍內(nèi)考察如何能最好地重構(gòu)金融系統(tǒng)，最終總結(jié)認(rèn)為，需要一個(gè)合適的最后貸款人。1913年，《聯(lián)邦儲(chǔ)備法》出臺(tái)，同年12月，美國(guó)歷史上第三家中央銀行成立。終于，漢密爾頓如愿以償。（2014年4月）1929～1933年：大危機(jī)直到1929年美國(guó)歷史上最嚴(yán)重的危機(jī)發(fā)生前夕，一切都很美好。汽車和建筑業(yè)在20世紀(jì)20年代欣欣向榮，給人們提供了穩(wěn)定的工作，推動(dòng)工資增長(zhǎng)和消費(fèi)。福特一天可生產(chǎn)9000輛T型車，1925年新屋支出達(dá)50億美元。其間也有波動(dòng)（1923年和1926年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩），但整體勢(shì)頭強(qiáng)勁。銀行業(yè)發(fā)展得也不錯(cuò)。到1929年，美國(guó)25000家銀行的資產(chǎn)總額高達(dá)600億美元，且這些資產(chǎn)比較穩(wěn)?。?0%為貸款，15%為現(xiàn)金，就連20%的證券投資部分也是合理的：大部分是債券，超低風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)家債券占到一半以上。資產(chǎn)的高質(zhì)量讓銀行減少了用于降低損失的資金緩沖量。但在20世紀(jì)20年代，年輕的美聯(lián)儲(chǔ)遇到了一個(gè)難題：股價(jià)和商品價(jià)格開始背道而馳。市場(chǎng)蓬勃發(fā)展，新興技術(shù)——無線電、鋁和飛機(jī)——公司的股票備受歡迎，但這些公司很少進(jìn)行股息分紅，投資者抱著股票能不斷升值的希望競(jìng)相購(gòu)買。與此同時(shí)，知名公司的實(shí)力隨著消費(fèi)者價(jià)格的下跌也不斷減弱。到底是該提高利率防止市場(chǎng)過熱還是降低利率刺激經(jīng)濟(jì)？這道難題一度困擾著美聯(lián)儲(chǔ)。最后市場(chǎng)監(jiān)察方獲勝，央行在1928年提高了利率。圖2.7長(zhǎng)期滑坡資料來源：圣路易斯聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行；證券價(jià)格研究中心這是個(gè)災(zāi)難性的錯(cuò)誤。利率由3.5%上升到5%，幅度實(shí)在太小，無法阻擋市場(chǎng)的熱度——股票在1929年9月前一路飆升，道瓊斯指數(shù)創(chuàng)下了381的高點(diǎn)。但加息措施挫傷了美國(guó)本就步履蹣跚的工業(yè)。夏末時(shí)工業(yè)產(chǎn)出以45%的年化水平下跌。更為雪上加霜的是，國(guó)外也傳來壞消息。9月時(shí)倫敦證券交易所隨著金融騙子克拉倫斯·漢重（ClarenceHatry）的逮捕一并崩潰，引發(fā)了大規(guī)模的股市拋售：僅在10月28日和10月29日兩天道瓊斯股票就下跌了近25%，到11月13日時(shí)跌至198，兩個(gè)月之內(nèi)下降了45%。更糟糕的還在后面，一家又一家銀行倒閉。1930年，像阿肯色、伊利諾伊和密蘇里等農(nóng)業(yè)大州的銀行遭遇擠兌，當(dāng)年有1350家銀行倒閉。第二波在1931年4月席卷了芝加哥、克利夫蘭和費(fèi)城。外部壓力加重了國(guó)內(nèi)的焦慮。英國(guó)放棄金本位制后匯率出現(xiàn)下跌，對(duì)美國(guó)出口商造成了壓力。奧地利和德國(guó)也出現(xiàn)了銀行業(yè)恐慌。隨著公眾信心逐漸喪失，美國(guó)人又開始囤積現(xiàn)金。美聯(lián)儲(chǔ)開展的債券購(gòu)買行動(dòng)僅是權(quán)宜之計(jì)，因?yàn)樯形吹归]的那些銀行情況也非常糟糕。1933年2月，一切都明朗了。全國(guó)性的恐慌導(dǎo)致更多銀行緊急停業(yè)，內(nèi)華達(dá)、洛瓦、路易斯安那和密歇根的銀行最早歇業(yè)。內(nèi)陸銀行收回在紐約的銀行往來存款，僅1933年2月就收回了7.6億美元。于是城市銀行開始求助新的靠山——美聯(lián)儲(chǔ)。但此時(shí)發(fā)生了一件讓人難以想象的事情。3月4日，中央銀行做出了有違其建立之初意圖的事：拒絕放款并關(guān)門。美聯(lián)儲(chǔ)沒能發(fā)揮在各種緊急情況下成為融資渠道的作用，為期一周的銀行假期就此拉開序幕。這是美國(guó)金融史上最黑暗時(shí)期內(nèi)最黑暗的一周。監(jiān)管者檢查了銀行賬戶，2000多家在這周歇業(yè)的銀行再也沒能開業(yè)。在低谷之后，形勢(shì)逐漸好轉(zhuǎn)。1929～1933年，大約有11000家銀行倒閉，貨幣供應(yīng)量減少了30%以上。失業(yè)率從危機(jī)前夕的3.25%上升至25%，直到20世紀(jì)40年代初期才回落到之前的低水平。道瓊斯指數(shù)在逾25年之后才回到1929年的高點(diǎn)。改革顯然是必需的。第一步就是消除系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)。短期內(nèi)的措施是注入大量公眾資本。10億美元的扶持資金——相當(dāng)于整個(gè)系統(tǒng)中現(xiàn)有資金的1/3——投入現(xiàn)有的14000家銀行中的6000多家。政府制定了法律來降低未來風(fēng)險(xiǎn)，格拉斯-斯蒂格爾法案（TheGlass-SteagallAct）規(guī)定將股票市場(chǎng)操作和普通貸款分離開來，凡銀行有客戶使用信貸進(jìn)行投資的，都要受到美聯(lián)儲(chǔ)的管控。同時(shí)一個(gè)永久應(yīng)對(duì)銀行擠兌問題的新政府機(jī)構(gòu)：聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FDIC）于1934年1月1日建立。這一機(jī)構(gòu)可為每位顧客提供2500美元的存款保護(hù)，旨在降低銀行倒閉的風(fēng)險(xiǎn)。限制儲(chǔ)戶損失可保護(hù)居民收入、貨幣供應(yīng)量及購(gòu)買力。儲(chǔ)戶由于信賴FDIC，就不會(huì)在市場(chǎng)出現(xiàn)一點(diǎn)震蕩跡象時(shí)就在銀行門口排長(zhǎng)隊(duì)了。在某種程度上，F(xiàn)DIC做得非常漂亮。銀行很快便開始宣傳自己受到FDIC的保護(hù)，顧客因此認(rèn)為存款是無風(fēng)險(xiǎn)的。在接下來的70年，銀行擠兌成為歷史。銀行能夠逐年削減成本較高的流動(dòng)性和資產(chǎn)緩沖。低效率的自保系統(tǒng)成為歷史，取而代之的是一個(gè)由央行和存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)做后盾的低成本風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)機(jī)制。但這和漢密爾頓最初的設(shè)想完全不同：漢密爾頓想要的是一個(gè)能讓政府更穩(wěn)定的金融系統(tǒng)，銀行和金融市場(chǎng)能支持公債，讓基礎(chǔ)設(shè)施和軍隊(duì)支出享受低利率；但在1934年，一個(gè)完全相反的系統(tǒng)被建立起來：政府需要保證金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，而不是市場(chǎng)穩(wěn)定政府。金融業(yè)在其發(fā)展中把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到納稅人身上，這就在資本主義核心中創(chuàng)造了扭曲的補(bǔ)貼。英美兩國(guó)大型銀行的表現(xiàn)都反映了為這些補(bǔ)貼付出的高額代價(jià)。2008年花旗銀行和蘇格蘭皇家銀行規(guī)模龐大，資產(chǎn)總額接近6萬億美元，比世界上最小的150個(gè)國(guó)家的GDP總和還高。但這兩家銀行的資本緩沖非常少。當(dāng)資金短缺時(shí)，援助資金高達(dá)1000億美元。銀行危機(jī)的總代價(jià)還要高，對(duì)有些國(guó)家來說就是持續(xù)幾十年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、債務(wù)持續(xù)上漲和就業(yè)形勢(shì)嚴(yán)峻。但救市計(jì)劃沒有錯(cuò)：任由這么大規(guī)模的銀行倒閉，代價(jià)會(huì)更高。問題不在于政府做了什么，而在于政府被迫這樣做。認(rèn)識(shí)到政府必須幫助銀行擺脫困境，就意味著金融的一部分已經(jīng)變成了單向賭博。銀行債務(wù)就是最好的例子。IMF（國(guó)際貨幣基金組織）估測(cè)，2011～2012年全球最大的幾家銀行從間接政府補(bǔ)貼獲益高達(dá)6300億美元。這讓貸款成本變低，刺激著杠桿投資。與此同時(shí)，美國(guó)有人提議政府應(yīng)當(dāng)成為抵押貸款市場(chǎng)的后盾，承擔(dān)90%的危機(jī)損失。這再次為公共資金蒙上了陰影，故伎重施。圖2.8是否安全操作：美國(guó)商業(yè)銀行注：*股權(quán)資產(chǎn)的百分比。資料來源：美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司；《美國(guó)歷史統(tǒng)計(jì)》；彭博社解決這一問題意味著將風(fēng)險(xiǎn)還給私有部門，這又是一個(gè)難題。取消銀行補(bǔ)貼會(huì)增加其放貸成本，持股人失去紅利，信貸成本也會(huì)上升。取消過多的存款保險(xiǎn)則意味著如果天真的投資者把錢都放在不靠譜的銀行里，就會(huì)損失慘重。近期危機(jī)后監(jiān)管者進(jìn)行了新一輪改革，政府在金融領(lǐng)域的干預(yù)趨勢(shì)有望逆轉(zhuǎn)。但要取消政府對(duì)金融行業(yè)的扶持并沒有那么簡(jiǎn)單。歷史上的這些危機(jī)表明，幾百年來的金融史一直都在背道而馳。（2014年4月）3．金融危機(jī)的教訓(xùn)危機(jī)起源：崩潰軌跡“2008年的金融危機(jī)余波未散，危機(jī)的起因是什么”2008年9月，全球銀行巨頭雷曼兄弟的倒閉幾乎拖垮了全球金融系統(tǒng)，納稅人為此承擔(dān)了巨額救市成本。即便如此，本已低迷的經(jīng)濟(jì)又因緊隨其后的信貸緊縮演變成80年來最嚴(yán)重的衰退。大量的貨幣和財(cái)政刺激政策避免了“兄弟能給我一毛錢嗎”式的衰退，但是對(duì)比之前的戰(zhàn)后恢復(fù)，這次復(fù)蘇還是稍顯疲軟。很多發(fā)達(dá)國(guó)家的GDP仍比危機(jī)前的峰值還要低，尤其是在歐洲國(guó)家，金融危機(jī)已演變成歐元危機(jī)。金融危機(jī)的影響仍波及全球經(jīng)濟(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)稍微收斂刺激經(jīng)濟(jì)的購(gòu)債行為，金融市場(chǎng)就會(huì)出現(xiàn)動(dòng)蕩。長(zhǎng)達(dá)五年后，人們清楚地發(fā)現(xiàn)造成危機(jī)的原因是多方面的。最突出的就是金融家自身——尤其是那些自我陶醉的英美人，他們聲稱已經(jīng)找到了一種排除風(fēng)險(xiǎn)的方法，但實(shí)際上不過是他們沒有風(fēng)險(xiǎn)概念。央行工作人員和監(jiān)管者也有一定的責(zé)任，因?yàn)檎撬麄兛v容了這種蠢事。宏觀經(jīng)濟(jì)背景也很重要?！按蠓€(wěn)健”——指多年的低通脹和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)——助長(zhǎng)了自滿和冒險(xiǎn)。亞洲的“儲(chǔ)蓄過?！眽旱土巳蚶?。有些研究表明，歐洲銀行在危機(jī)前貪婪地從美國(guó)貨幣市場(chǎng)借債，然后利用這些錢來購(gòu)買不靠譜的證券。所有這些因素加在一起后，看似風(fēng)險(xiǎn)沒有那么高的世界卻裹挾著巨額債務(wù)。先來說說這些荒唐的金融家。危機(jī)前幾年，金融家不負(fù)責(zé)任地在美國(guó)放出了大量住房抵押貸款。有著不良貸款歷史且難以還貸的“次級(jí)”貸款人同樣能拿到貸款。這些高風(fēng)險(xiǎn)的住房抵押貸款傳到了大銀行的金融工程師手上，經(jīng)過打包后搖身一變，成為人們眼中的低風(fēng)險(xiǎn)證券。當(dāng)每項(xiàng)貸款的風(fēng)險(xiǎn)互不相關(guān)時(shí)，打包就起作用了。那些大銀行認(rèn)為美國(guó)各個(gè)城市房地產(chǎn)市場(chǎng)的起起伏伏都相互無關(guān)，但事實(shí)證明，這種想法是錯(cuò)誤的。從2006年起，全美房?jī)r(jià)都開始下跌。打包的住房抵押貸款用來扶持一種被稱為“債務(wù)抵押債券”（CDO）的證券，這類證券按其違約程度被分為更小的產(chǎn)品。投資者購(gòu)買A級(jí)是因?yàn)樗麄冃湃文碌虾蜆?biāo)普等評(píng)級(jí)公司對(duì)這類產(chǎn)品評(píng)出的AAA級(jí)。這又是一個(gè)錯(cuò)誤。這些銀行都受惠于創(chuàng)造債務(wù)抵押債券產(chǎn)品的銀行，因此也受制于這些銀行，當(dāng)然樂意給出優(yōu)秀評(píng)級(jí)了。投資者競(jìng)相追逐這些證券化產(chǎn)品，因?yàn)檫@些產(chǎn)品不僅看上去比較安全，而且能在滿世界都是低利率時(shí)給予投資人高回報(bào)。世界范圍內(nèi)的低利率究竟是央行的錯(cuò)誤釀成還是全球經(jīng)濟(jì)的廣泛變化所致，經(jīng)濟(jì)學(xué)家仍未達(dá)成定論。有些人指責(zé)美聯(lián)儲(chǔ)將短期利率定得太低后把長(zhǎng)期住房抵押貸款利率也拉低了。美聯(lián)儲(chǔ)的捍衛(wèi)者則認(rèn)為錯(cuò)在儲(chǔ)蓄過?！@發(fā)生在新興經(jīng)濟(jì)體，例如中國(guó)的儲(chǔ)蓄超過投資。這些資金流入安全的美國(guó)政府債券后拉低了利率。低利率刺激著銀行，對(duì)沖基金和其他投資者追求回報(bào)更高的高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。這些機(jī)構(gòu)想著回報(bào)總能大過借貸成本，于是對(duì)他們來講，借錢投資變得有利可圖?！按蠓€(wěn)健”時(shí)期的低波動(dòng)率就這樣加大了這種“杠桿”的誘惑。如果短期內(nèi)的利率處于低位但并不穩(wěn)定，那么投資者在進(jìn)行杠桿押注前會(huì)三思。但如果利率看起來穩(wěn)定，那么投資者可能會(huì)冒險(xiǎn)用貨幣市場(chǎng)借來的資金來購(gòu)買長(zhǎng)期、高收益證券。這就是當(dāng)時(shí)的情況。從房地產(chǎn)市場(chǎng)到貨幣市場(chǎng)美國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)轉(zhuǎn)變后，發(fā)生的一系列連鎖反應(yīng)暴露了金融市場(chǎng)的脆弱。打包產(chǎn)品和其他精心設(shè)計(jì)的金融產(chǎn)品未能給投資者提供他們?cè)手Z的保護(hù)，按揭證券的價(jià)值不斷下跌（如果它們能被估值的話）。盡管蓋有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)印章，本來安全的債務(wù)抵押債券也變得一文不值。以任何價(jià)格出售可疑資產(chǎn)，或者將這些資產(chǎn)用于抵押銀行依賴的短期融資都比較困難。反過來，賤賣資產(chǎn)迅速削減了銀行資產(chǎn)，這是因?yàn)榘凑帐袌?chǎng)計(jì)價(jià)法會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，銀行需以當(dāng)前價(jià)格重新對(duì)其資金進(jìn)行估價(jià)，承認(rèn)可能從未發(fā)生過的賬面損失。在2007年，也就是雷曼兄弟破產(chǎn)的前一年，整個(gè)金融系統(tǒng)的最終黏合劑也開始消失了，銀行都開始質(zhì)疑對(duì)方的生存能力。銀行和其他融資機(jī)構(gòu)開始撤銷短期貸款，導(dǎo)致那些最依賴短期貸款的機(jī)構(gòu)一個(gè)接一個(gè)倒下。英國(guó)的北巖銀行（NorthernRock）在2007年秋季成為早期的受害者之一。當(dāng)時(shí)銀行間債務(wù)鏈復(fù)雜，若有一個(gè)環(huán)節(jié)斷掉，整個(gè)系統(tǒng)就都會(huì)受到影響。信貸違約掉期（CDS，若第三方拖欠貸款，出售方同意賠償購(gòu)買方）等金融工具原意是分散風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果卻將風(fēng)險(xiǎn)聚集起來。雷曼兄弟破產(chǎn)的那幾天，美國(guó)保險(xiǎn)巨頭AIG（美國(guó)國(guó)際集團(tuán)）也因?yàn)橹笆鄢龅拇罅啃刨J風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)而快撐不住了。所發(fā)生的這一切都暴露出整個(gè)金融系統(tǒng)建立的基礎(chǔ)不夠牢靠：銀行能任其資產(chǎn)負(fù)債表膨脹，但又沒有儲(chǔ)存能吸收損失的足量資金。實(shí)際上，他們就是在借錢為自己下注，這場(chǎng)賭博在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)好的時(shí)候曾帶來過豐厚的利潤(rùn)，但事實(shí)證明，在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)差的時(shí)候卻能帶來災(zāi)難性的損失。圖3.1風(fēng)險(xiǎn)降臨資料來源：Jorda，SchularickandTaylor，2011心不在焉的監(jiān)管者危機(jī)的核心就是金融業(yè)的失敗，但責(zé)任不應(yīng)全由銀行家承擔(dān)。央行人員和其他監(jiān)管者對(duì)危機(jī)處理不當(dāng)，未能阻止經(jīng)濟(jì)失衡，也未能對(duì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行恰當(dāng)?shù)谋O(jiān)管，因此也需要對(duì)此次危機(jī)負(fù)責(zé)。監(jiān)管者最嚴(yán)重的錯(cuò)誤就是沒能阻止雷曼兄弟的破產(chǎn)，這一事件加重了市場(chǎng)上的恐慌。突然間大家誰也不相信誰，誰也不愿意借錢了。非金融公司無法靠借錢來支付供應(yīng)商或工人，只好凍結(jié)開銷以囤積現(xiàn)金，影響了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。諷刺的是，聽任雷曼兄弟破產(chǎn)的決定不僅沒能使政府干預(yù)減少，反而使其加重。為了消除之后的恐慌，監(jiān)管者不得不出售、拯救大批公司。但監(jiān)管者早在雷曼兄弟倒閉前就犯下了嚴(yán)重的錯(cuò)誤，最顯著的就是放任全球經(jīng)常性賬戶失衡以及由他們自己推高的房市泡沫。央行官員曾關(guān)注過美國(guó)巨額赤字以及因亞洲儲(chǔ)蓄過剩的大筆資金流入這兩種情況。本·伯南克（BenBernanke）在取代艾倫·格林斯潘（AlanGreenspan）成為美聯(lián)儲(chǔ)主席的前一年，即2005年初期，曾強(qiáng)調(diào)過儲(chǔ)蓄過剩的問題。但人們對(duì)來自亞洲大筆資金的關(guān)注讓歐洲銀行更大規(guī)模的資金流入成為一個(gè)盲點(diǎn)。這些歐洲銀行將大部分從美國(guó)貨幣市場(chǎng)基金借來的錢都購(gòu)買了大批風(fēng)險(xiǎn)證券。換言之，盡管歐洲人聲稱是英美借貸過度中無辜的受害者，但其實(shí)歐洲銀行根本脫不了干系。歐元的誕生讓歐元區(qū)及倫敦、瑞士等周邊銀行業(yè)中心都出現(xiàn)了擴(kuò)張。普林斯頓大學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家申鉉松（HyunSongShin）在2012年公布的研究中主要考察了歐洲在危機(jī)形成過程中扮演的角色，他指出，危機(jī)前導(dǎo)致美國(guó)信貸寬松的應(yīng)是全球銀行業(yè)的資金過剩，而非全球儲(chǔ)蓄過剩。此外，事實(shí)證明，歐洲內(nèi)部的失衡和中美之間的失衡一樣嚴(yán)重。在歐元問世后的第一個(gè)十年里，歐洲南部的經(jīng)濟(jì)體累積了大量經(jīng)常性賬戶赤字，而北歐國(guó)家卻出現(xiàn)盈余。之所以失衡，是因?yàn)橘Y金一直從歐元核心區(qū)流向西班牙、愛爾蘭等房市過熱的國(guó)家。從這個(gè)角度來說，歐元危機(jī)是金融危機(jī)另一種方式的延續(xù)，因?yàn)檎恢睘闅W洲銀行在房市泡沫后背上的壞賬而苦惱。央行本可以采取更多措施來解決上述問題。但美聯(lián)儲(chǔ)沒有去消除房市泡沫，歐洲央行也未采取任何措施來抑制周邊國(guó)家的信貸激增，（錯(cuò)誤地）認(rèn)為經(jīng)常性賬戶失衡對(duì)貨幣聯(lián)盟不會(huì)造成任何影響。英格蘭銀行在1997年獨(dú)立后失去了對(duì)銀行業(yè)的監(jiān)管權(quán)，目光短淺到以為自身的職責(zé)只是維護(hù)金融穩(wěn)定。央行官員堅(jiān)持認(rèn)為通過提高利率來緩和房地產(chǎn)和信貸過熱是非常困難的。可能實(shí)際情況的確是這樣，但他們手上也有其他監(jiān)管工具，例如降低按揭貸款的最大貸款價(jià)值比率，或是要求銀行留出更多的資金等。事實(shí)證明，寬松的資本比率存在嚴(yán)重不足。自1988年以來，央行官員和監(jiān)管者委員會(huì)一直在巴塞爾會(huì)面，商討銀行必須持有的且相對(duì)于其資產(chǎn)來說的最低資本金的相關(guān)國(guó)際規(guī)則。但這些規(guī)則并沒有對(duì)資本做出嚴(yán)格定義，于是銀行以債務(wù)的形式進(jìn)行操作，這些債務(wù)都不像股權(quán)那樣可以吸收損失。在股東要求漲息的壓力下，銀行只能在最小股權(quán)下運(yùn)作，一旦情況不妙就容易受到影響。從20世紀(jì)90年代起，越來越多的銀行被允許使用其內(nèi)部模型進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估——實(shí)際上是自行設(shè)定資本要求。不出所料，這些銀行都判斷自己的資金更安全，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表不斷膨脹，但資產(chǎn)沒有相應(yīng)地增加（見圖3.2）。圖3.2沒有根據(jù)的樂觀注：*包括：德意志銀行（DeutscheBank），法國(guó)巴黎銀行（BNPParibas），花旗銀行（Citigroup），瑞士聯(lián)合銀行（UBS）及美銀美林（BAML）。**總資產(chǎn)與一級(jí)資本比率。資料來源：TheBanker，BankofEngland巴塞爾委員會(huì)也沒有針對(duì)本應(yīng)是高流動(dòng)性的銀行資產(chǎn)做出任何規(guī)定，同時(shí)也沒有設(shè)立合適的機(jī)制，未能在國(guó)際銀行巨頭倒閉時(shí)維護(hù)整個(gè)金融系統(tǒng)的正常運(yùn)行。集體淪陷在央行官員眼里，巴塞爾會(huì)議上促成的改革等于是在承認(rèn)自己在危機(jī)前就把事情搞得一團(tuán)糟，但做出誤判的不僅僅是監(jiān)管者和銀行家。經(jīng)濟(jì)形勢(shì)好時(shí)，會(huì)有強(qiáng)大的政治壓力“保證”不會(huì)觸礁。當(dāng)通脹來臨時(shí)，央行官員們?yōu)榱瞬黄茐摹芭蓪?duì)”的歡樂氣氛，難以運(yùn)用常規(guī)理性做出正確決策