海外零部件巨頭系列三：佛瑞亞：跨界融合強者 整合、創(chuàng)新、本土化

證券研究報告2024年8月31日我們堅定看好智能電動變革造就中國汽車產(chǎn)業(yè)做大做強的歷史性機遇，傳統(tǒng)燃油車時代歐美日整車廠占據(jù)主導地位，誕生博世、大陸、采埃孚、麥格納、李爾、電裝、愛信精機等歐美日零部件巨頭，而在智能電動車時代，中國車企有望實現(xiàn)彎道超車，帶動產(chǎn)業(yè)鏈共同成長，疊加中國速度和性價比優(yōu)勢，相信必將也會誕生領先全球的自主車企及零部件巨頭。他山之石可以攻玉，我們重磅打造海外零部件系列深度，探究全球頭部Tier1的成長歷史和轉(zhuǎn)型方向，為中國汽車零部件的發(fā)展提供借鑒。本篇報告為——《海外零部件巨頭系列三：佛瑞亞：跨界融合強者整合、創(chuàng)新、本土化》，通過復盤全球零部件巨頭佛瑞亞的發(fā)展歷史，深度分析其成功原因，并梳理其在智能電動領域的布局，發(fā)現(xiàn)和研究國產(chǎn)供應商能夠?qū)W習的先進經(jīng)驗。德系零部件巨頭以技術型為主：德國汽車工業(yè)美國汽車零部件競爭較為充分：美國零部件供應商弱于整車廠，前十名中僅李爾（位列第9）來自美國，前30名中僅4家供應商來自美國；而位于加拿大的麥格納為北輪胎巨頭品牌化優(yōu)勢顯著：輪胎在汽車零部件中獨樹一幟，先于汽車誕生、面向配套及替換雙市場、車載端直11證券研究報告?海外汽車零部件巨頭如何誕生：海外零部件巨頭從0到1成長：優(yōu)質(zhì)賽道決定長期空間，優(yōu)質(zhì)客戶帶動成長。從產(chǎn)品端看，動力總成、汽車電子、底盤系統(tǒng)、內(nèi)外飾（座椅、車燈等）為燃油車時代巨頭成長優(yōu)選賽道，具備單車價值高+競爭格局好的特性；從客戶端看，整車格局變化+供應體系特點雙重作用下，德國零?中國汽車零部件供應商正在經(jīng)歷什么樣的變化：智能電動汽車時代：2020年以來，特斯拉、蔚小理等新造車破局，重塑整零關系的自主零部件供應商借機崛起，典型代表為拓普集團、三花智控、旭升集團、新泉股份等。202222證券研究報告成功原因分析成功原因分析標簽：并購整合 標簽：并購整合?研發(fā)費用率維持在8%左右進軍新市場球，創(chuàng)造全球互聯(lián)價值土生態(tài)合作佛瑞亞是燃油車時代全球領先的零部件企業(yè)，除了通過并購發(fā)展來拓張新業(yè)務、進軍目標市場，其全球布局也讓研發(fā)、生產(chǎn)流程高度本土化，高研發(fā)投入讓產(chǎn)品具有可持續(xù)、安全、交互等突出優(yōu)勢，為佛瑞亞從巴黎的汽車座椅生產(chǎn)商向全球前十零部件供應商的轉(zhuǎn)型打下根基電動智能變革，產(chǎn)業(yè)鏈價值轉(zhuǎn)移，國產(chǎn)智能化迎歷史性發(fā)傳動系統(tǒng)傳動系統(tǒng)傳統(tǒng)燃油車核心零部件傳統(tǒng)燃油車核心零部件智能電動車核心零部件智能電動車核心零部件離合器、變速箱、液力變矩器、驅(qū)動橋排氣系統(tǒng)、油箱感知攝像頭、雷達、定位導航、V2X通信芯片ADAS主控芯片、功能芯片、存儲芯片電子驅(qū)動、制動、轉(zhuǎn)向、其他零部件控制其他系統(tǒng)其他系統(tǒng)決策發(fā)動機系統(tǒng)發(fā)動機系統(tǒng)配氣機構、燃油供給系統(tǒng)、發(fā)動機冷卻、增壓系統(tǒng)執(zhí)行執(zhí)行資料來源：公司官網(wǎng)，民生證券研究院證券研究報告3?座椅起家、并購擴張、全球化戰(zhàn)略成就佛瑞亞：佛瑞亞集團（2022年佛吉亞收購海拉后改名為佛瑞亞，收購前本文簡稱“佛吉亞”，收購后簡稱“佛瑞亞”）的前身是于1914年成立的歐洲汽車座椅制造商，此后的一百年憑借著汽車座椅領域的技術積淀及歐洲汽車工業(yè)的崛起，汽車座椅業(yè)務取得迅猛發(fā)展，并開始通過收并購將經(jīng)營業(yè)務從汽車座椅延伸至內(nèi)飾、汽車電子、排氣等業(yè)務，形成了全面的產(chǎn)品矩陣，躋身全球零部件供應商第一梯隊。進入21世紀后，佛瑞亞通過收購全球領先的汽車電子和照明企業(yè)，躋身全球第七大零部件供應?百年變革秩序重塑，巨頭積極轉(zhuǎn)身。現(xiàn)在的佛瑞亞集團將自己定位為汽車零部件科技公司。業(yè)務方面，佛瑞亞推出模塊化座椅，座椅技術研發(fā)順應雙碳和輕量化發(fā)展趨勢，并結合自身業(yè)務整合優(yōu)勢，推出智能內(nèi)飾，打造更加智能化的汽車內(nèi)部環(huán)境；通過收購海拉，達成互利共贏，進一步擴大競爭優(yōu)勢。佛瑞亞與地平線、奇瑞汽車、零跑汽車等公司合作，加強?本篇報告詳細梳理佛瑞亞的發(fā)展歷史及業(yè)務布局，將會回答關探究業(yè)務布局，佛瑞亞如何通過創(chuàng)新研發(fā)、市場擴展，實現(xiàn)各項業(yè)務的從研發(fā)、收并購及全球化戰(zhàn)略等方面分析佛瑞亞的成功基因，有哪些經(jīng)驗值得借鑒學習？?風險提示：全球乘用車行業(yè)銷量不及預期、客戶拓展不及預期、全球化進展不及預期、匯率波動風險等。44證券研究報告目錄目錄55證券研究報告他山之石：全球TOP零部件成功路徑總結66證券研究報告 汽車配套營收汽車配套營收4汽車配套營收汽車配套營收49.3%15美國汽車新聞，資料來源：蓋世汽車，iFind，國際汽車制造協(xié)會，乘聯(lián)會，民生證券研究院美國汽車新聞，資料來源：蓋世汽車，7注：與原始公布榜單有差異，福耀玻璃、繼峰股份、國軒高科是調(diào)整加入7注：與原始公布榜單有差異，福耀玻璃、繼峰股份、國軒高科是調(diào)整加入，在其之后的排名會有相應變化證券研究報告?zhèn)鹘y(tǒng)燃油車智能電動汽車2021年及以后配軍配軍置備加競碼賽秩序重塑秩序重塑----------------------------------------------------------------------->----------------------------------------------------------------------->資料來源：民生證券研究院繪制88證券研究報告 車車載電子系統(tǒng)奠定基礎資料來源：各公司官網(wǎng)，民生證券研究院l2018收購英國芬納公司(l2018收購英國芬納公司(9證券研究報告 動力總成、汽車電子、底盤系統(tǒng)為巨頭成長優(yōu)選賽道從細分賽道來看，動力總成、汽車電子、輔助駕駛系統(tǒng)、底盤系統(tǒng)、座椅為前十大零部件供應商涉足的主要賽道；其中輔助駕駛系統(tǒng)壁壘較高，在前50名零電子電子資料來源：美國汽車新聞，Marklines，民生證券研究院資料來源：美國汽車新聞，Marklines，民生證券研究院證券研究報告 表：全球前10零部件供應商地域分布3211111表：全球前30零部件供應商地域分布87432111111表：全球前50零部件供應商地域分布6653愛爾蘭1111加拿大11資料來源：各公司年報，資料來源：各公司年報，Marklines，民生證券研究院注：與原始公布榜單有差異，安波福、均勝電子、福耀玻璃是我們調(diào)整加入，在其之后的排名會有相應變化證券研究報告 表：全球零部件基本情況（1-5名）/）；）；/東歐8.6%/寶馬12.5%福特12.4%）；/資料來源：各公司年報，Marklines，民生證券研究院（注：營收、業(yè)務占比、客戶情況、地區(qū)占比、研發(fā)費用率、毛利率、凈利率等均為2023年數(shù)據(jù)）證券研究報告 表：全球零部件基本情況（6-10名）中國4.2%并購、技術/原來PSA持股39%，21年PSA與FCA合并購，客戶型/資料來源：各公司年報，Marklines，民生證券研究院（注：營收、業(yè)務占比、客戶情況、地區(qū)占比、研發(fā)費用率、毛利率、凈利率等均為2023年數(shù)據(jù)）證券研究報告研發(fā)費用率較高在高壁壘賽道市占率高業(yè)務線廣泛型細分領域技術領先型全球布局型客戶相對集中產(chǎn)品多元化Tier0.5，具備供應集成化能力資料來源：民生證券研究院繪制 研發(fā)費用率較高在高壁壘賽道市占率高業(yè)務線廣泛型細分領域技術領先型全球布局型客戶相對集中產(chǎn)品多元化Tier0.5，具備供應集成化能力資料來源：民生證券研究院繪制愛信精機（豐田系持股接近30%）證券研究報告證券研究報告目錄2.1發(fā)展歷程：資源逐步整合造就六大事目錄2.2主營業(yè)務：整合性強加速向智能化電動化發(fā)展2.3治理架構：股權結構逐漸分散管理層行業(yè)經(jīng)驗豐富2.4財務表現(xiàn)：營業(yè)收入穩(wěn)步提升歸母凈利潤波動較大2.5座椅業(yè)務：研發(fā)創(chuàng)新智能引領2.6內(nèi)飾業(yè)務：智能持續(xù)活化表面2.7照明業(yè)務：產(chǎn)品豐富個性創(chuàng)新證券研究報告 1914-1995年1914年：BertrandFaure在巴黎開間務1987年：收購Delsey及Luchaire，拓展手提箱1996-2016年1999年：收購排氣系統(tǒng)生產(chǎn)商APAutomotive2007年：收購羅馬尼亞內(nèi)飾配件廠商EuroAuto-2017年至今2019年：收購歌樂，成立第四大事業(yè)部“歌樂汽車電子”，正式進軍智能座艙和自動駕駛ADAS領域2020年：完成對SAS的收購，系統(tǒng)集成能力將覆2022年：收購海拉，組成佛瑞亞集團，成為全球2024年：與奇瑞汽車簽訂合資協(xié)議，將圍繞智能證券研究報告 汽車座椅起家嘗試多元化產(chǎn)品線重要事件BertrandFaure在巴黎開設第重要事件BertrandFaure在巴黎開設第獲得彈簧系統(tǒng)專利許可，用于制造汽車和有軌電車行業(yè)的彈簧床墊和座椅，進軍汽車座椅行業(yè)BertrandFaure收購了Delsey及LBertrandFaure在米其林等公司支持的LBO資料來源：資料來源：Marklines，佛吉亞中國官網(wǎng)，民生證券研究院證券研究報告 表：佛瑞亞1996-2016年發(fā)展歷程重要事件汽車零部件占當年Faure銷售額的91%以上，當年銷售額超24億歐元剝離標致摩托車和Delsey等非核心業(yè)務，在巴西和波蘭開設工廠收購排氣系統(tǒng)生產(chǎn)商APAutomotiveSystems（APAS），開始擴大在北美的影響力與PSA集團共同開發(fā)的柴油顆粒過濾器全球首發(fā)設立上海代表處，開始在亞洲尋求增長收購法國CadenceInnovation部分資產(chǎn)及羅馬尼亞內(nèi)飾配件廠商EuroAuto-Plastic大眾集團成為佛吉亞第一大客戶將汽車外飾業(yè)務出售給CompagniePlasticOmniu資料來源：資料來源：Marklines，佛吉亞中國官網(wǎng)，民生證券研究院證券研究報告 022017年至今|聚焦前沿技術打造六大事業(yè)部持續(xù)創(chuàng)新由追隨者轉(zhuǎn)變?yōu)閯?chuàng)造者兩大方向與三大支柱引領創(chuàng)新。2017年至今，佛瑞亞堅持“創(chuàng)贏綠動未來”和“智享車上生活”兩大方向，圍繞“電氣化和能源管理”、“安全自動駕駛”、表：佛瑞亞2017-2023年發(fā)展歷程重要事件重要事件與芬蘭公司Tactotek合作，加強對未來駕駛艙所需智能表面的開發(fā)和生產(chǎn)與汽車網(wǎng)聯(lián)和信息娛樂專家ParrotAutomotive達成戰(zhàn)略合作協(xié)議，加速開發(fā)聯(lián)網(wǎng)汽車的電子解決方案與法國替代能源和原子能委員會（CEA）簽署一項為期五年的協(xié)議，合作開展燃料電池堆技術的研發(fā)計劃收購瑞士公司HugEngineering，增強對廢氣凈化系敲定收購ParrotAutomotive的提案，加速基于Android操作系統(tǒng)的信息娛樂解決方案的開發(fā)，以及集成汽車內(nèi)飾不同連接系統(tǒng)和功能的開放平臺的開發(fā)與JapanDisplay與JapanDisplayInc.簽署合作協(xié)議，并在CES2019期間，佛吉亞和JDI首次展示了集成在儀表板中的全球首款32.1英寸6K顯與米其林合作，開發(fā)氫燃料電池系統(tǒng)在法國巴文斯的研發(fā)中心成立全球儲氫系統(tǒng)專業(yè)中心2020年與北京地平線機器人簽署了合作框架協(xié)議，共同開發(fā)多模態(tài)感知人工智能解決方案，并加速智能駕駛艙系統(tǒng)和高級駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS）在中國市場的商業(yè)化在上海車展上展示了用于乘用車和商用車的在上海車展上展示了用于乘用車和商用車的超低排放技術和零排放氫氣解決方案獲得上汽集團的授權，為大型商用車車隊提供氫氣罐憑借IRYStec感知顯示平臺視覺（PDPVision）獲得2021年《汽車新聞》PACE獎旗下海拉和豪華汽車制造商保時捷推出了全球首款基于矩陣LED技術的高分辨率前照燈2022年因基于數(shù)字芯片的“固態(tài)照明|高清”（SSLIHD）前大燈系統(tǒng)旗下海拉和豪華汽車制造商保時捷推出了全球首款基于矩陣LED技術的高分辨率前照燈 2023年與瑞典鋼鐵公司合作開發(fā)的由無化石鋼制成的座椅結構全球首發(fā)，該座椅的二氧化碳足跡非常低，與傳統(tǒng)的鋼制座椅結構相比減少了近90%。20資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院20資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院證券研究報告 重視中國市場研發(fā)本土化滿足客戶需求中國是佛瑞亞重要的研發(fā)、生產(chǎn)基地。當前，佛吉亞中國擁有23,000+名員工、2,100名工程師，60+工廠，18個技術/研發(fā)中心；海拉在中國的業(yè)務開展已經(jīng)超佛瑞亞深耕中國市場，與比亞迪、奇瑞汽車、長安汽車等成立至今，研發(fā)中心擁有超過40個實驗室；2016年，成立汽車座椅系統(tǒng)無錫研發(fā)中心，2019年，隨著歌樂汽車電子中國事業(yè)部的成立，佛瑞亞持續(xù)推進汽車電子領表：佛瑞亞在華發(fā)展歷程海拉首個代表團訪華正式進入中國市場并在中國開始生產(chǎn)成立兩家合資公司：長春海拉車燈有限公司和上海海拉車燈有限公司成立海拉貿(mào)易（上海）有限公司成立海拉精密模具（長春）有限公司成立兩家研發(fā)機構：海拉汽車燈具研發(fā)中心長春有限公司和海拉汽車電子研發(fā)海拉首個代表團訪華正式進入中國市場并在中國開始生產(chǎn)成立兩家合資公司：長春海拉車燈有限公司和上海海拉車燈有限公司成立海拉貿(mào)易（上海）有限公司成立海拉精密模具（長春）有限公司成立兩家研發(fā)機構：海拉汽車燈具研發(fā)中心長春有限公司和海拉汽車電子研發(fā)成立嘉興海拉燈具有限公司并與一汽富維成立富維海拉車燈合資公司與海納川成立車燈合資公司海拉上海電子工廠實現(xiàn)產(chǎn)能翻倍海拉77GHz雷達在中國投產(chǎn)海拉中國區(qū)總部升級為亞洲區(qū)總部設立上海代表處佛吉亞（中國）投資有限公司作為中國區(qū)總部在上海成立汽車內(nèi)飾造型中國團隊正式成立綠動智行業(yè)務板塊在閔北建立排氣系統(tǒng)研發(fā)中心汽車座椅系統(tǒng)無錫研發(fā)中心正式落成歌樂汽車電子中國事業(yè)部成立旗下的汽車模塊化生產(chǎn)領軍者SAS公司在臨港新片區(qū)落戶完成對中國最大的高壓氫瓶制造商之一：沈陽斯林達安科新技術有限公司多數(shù)股權佛吉亞中國汽車電子全產(chǎn)業(yè)鏈項目在豐城竣工投產(chǎn)與奇瑞汽車簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，重點圍繞智能座艙領域開展合作21資料來源：佛吉亞中國官網(wǎng)，海拉中國官網(wǎng)，民生證券研究院21資料來源：佛吉亞中國官網(wǎng)，海拉中國官網(wǎng)，民生證券研究院證券研究報告目錄2.1發(fā)展歷程：資源逐步整合造就六大事目錄2.2主營業(yè)務：整合性強加速向智能化電動化發(fā)展2.3治理架構：股權結構逐漸分散管理層行業(yè)經(jīng)驗豐富2.4財務表現(xiàn)：營業(yè)收入穩(wěn)步提升歸母凈利潤波動較大2.5座椅業(yè)務：研發(fā)創(chuàng)新智能引領2.6內(nèi)飾業(yè)務：智能持續(xù)活化表面2.7照明業(yè)務：產(chǎn)品豐富個性創(chuàng)新2222證券研究報告 業(yè)務組合變化：2022年收購海拉前，佛吉亞主要涉及四大業(yè)務板塊，分別是座椅、內(nèi)飾、綠動智行與歌樂汽車電子。其中收購海拉，整合業(yè)務。收購海拉后，佛吉亞與海拉合并為佛瑞亞，新集團將海拉的汽車電子與原有的歌樂電子組合在一起形成汽車電子業(yè)務部門，海拉的照明業(yè)業(yè)務組合協(xié)同：佛瑞亞目前的業(yè)務結構有助于產(chǎn)生協(xié)同效應。例如，在智能化方面，佛吉亞的戰(zhàn)略布局主要圍繞智能座艙和ADAS等展開，這與海拉的雷達傳感器、照明業(yè)務、人機交互內(nèi)飾技術等完美銜接；而在電氣化方面，海拉的純電動解決方案與佛吉亞的燃料電池、儲氫系統(tǒng)集成技術互補，從而提供更全面的電氣化方案。得益于整合海拉后產(chǎn)生的業(yè)務協(xié)同，2023年年底實現(xiàn)累計凈成本協(xié)同效應1.9億歐表：截至2023年底佛瑞亞各業(yè)務情況表部門座椅內(nèi)飾綠動智行汽車電子照明生命周期解決方案部門座椅內(nèi)飾綠動智行汽車電子照明生命周期解決方案座椅、座椅框架和座椅調(diào)節(jié)器等儀表板、門板、中控臺、可持續(xù)廢氣處理零部件、燃料電池車(FCV)材料、SAS駕駛艙模塊等零部件和商用車后處理零部件顯示屏、ADAS產(chǎn)品和座艙電子產(chǎn)品等前大燈、內(nèi)飾燈、尾燈等與延長車輛生命周期相關的解決方案等員工數(shù)量（人）47,000+員工數(shù)量（人）47,000+23資料來源：23資料來源：Marklines，佛瑞亞官網(wǎng)，海拉官網(wǎng)，民生證券研究院證券研究報告目錄2.1發(fā)展歷程：資源逐步整合造就六大事目錄2.2主營業(yè)務：整合性強加速向智能化電動化發(fā)展2.3治理架構：股權結構逐漸分散管理層行業(yè)經(jīng)驗豐富2.4財務表現(xiàn)：營業(yè)收入穩(wěn)步提升歸母凈利潤波動較大2.5座椅業(yè)務：研發(fā)創(chuàng)新智能引領2.6內(nèi)飾業(yè)務：智能持續(xù)活化表面2.7照明業(yè)務：產(chǎn)品豐富個性創(chuàng)新2424證券研究報告 02管理層&公司治理|管理層經(jīng)驗豐富獨立運營維持品牌效應現(xiàn)任管理團隊經(jīng)驗豐富治理架構具有相對獨立性公司治理層面相對獨立以維持品牌效應。佛瑞亞的治理結構由佛吉亞和海拉構成的獨立但互補的機構組成，同時保留兩個品牌來運營，這種模式可以使各公司間表：佛瑞亞部分高管介紹姓名履歷曾任Pharmuka首席執(zhí)行官、ViroPharma的董事長兼首席執(zhí)行官、S自2016年5月27日起成為佛瑞亞獨立董事成員，擔任審計委員曾在雷諾、沃爾沃就職，擁有產(chǎn)品開發(fā)、采購方YvesAndres自2022年4月15日起成為海拉管理委員會成員，最近負責清潔交通財務、制造、銷售、項目管理和綜合管理方面的管理職位曾任NordexSE首席財務官以及審計和稅務咨詢公司W(wǎng)arth&Klein的審計員和稅務顧問25資料來源：佛瑞亞整合報告，海拉官網(wǎng)，民生證券研究院25資料來源：佛瑞亞整合報告，海拉官網(wǎng)，民生證券研究院證券研究報告 大股東占比下降股權結構走向分散2021年收購海拉前，佛吉亞股權結構較為集中。2021年之前，大股東長期為標致雪鐵龍集團，2021年收購海拉造就新的股權結構。佛瑞亞收購了海拉控股家族Hueck所持有的60%的股份，海拉的股東池通過反向持股保留上市母公司高達9%的股份，目前佛瑞亞股權結構較為分散。佛瑞亞股權大部分為流通股份，占比77%，員工持股占比2%，Hueck/Roepke家族持股9%，其他戰(zhàn)略投資者占比12%。截至圖：2023年底佛瑞亞股權結構流通股份77%Hueck/流通股份77%Hueck/Roepke家族池9%26其他戰(zhàn)略投資者12%26表：近五年佛瑞亞第一大股東持股比例時間第一大股東時間第一大股東股權標致雪鐵龍集團2019.12.31標致雪鐵龍集團2019.12.31標致雪鐵龍集團標致雪鐵龍集團2022.2.7海拉控股家2022.2.7海拉控股家2022.12.31海拉控股家族2023.12.31海拉控股家族2023.12.31海拉控股家族資料來源：佛瑞亞年報，資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院證券研究報告目錄2.1發(fā)展歷程：資源逐步整合造就六大事目錄2.2主營業(yè)務：整合性強加速向智能化電動化發(fā)展2.3治理架構：股權結構逐漸分散管理層行業(yè)經(jīng)驗豐富2.4財務表現(xiàn)：營業(yè)收入穩(wěn)步提升歸母凈利潤波動較大2.5座椅業(yè)務：研發(fā)創(chuàng)新智能引領2.6內(nèi)飾業(yè)務：智能持續(xù)活化表面2.7照明業(yè)務：產(chǎn)品豐富個性創(chuàng)新2727證券研究報告 營業(yè)收入平穩(wěn)增長歸母凈利潤寬幅波動營業(yè)收入增長可分為三個階段。第一階段，2001-2007年營業(yè)收入呈現(xiàn)出較為北美、南美、亞洲的布局逐漸增加公司營收；第二階段，金融危機后，需求逐漸恢復，佛吉亞通過全球化并購繼續(xù)擴大體量，2010-2019年營收平均增速達到歸母凈利潤波動較大。2005-2009年，由于原材料價格上漲以及全球并購導致的人員調(diào)整等重組費用，佛吉亞歸母凈利潤為負，金融危機后全球需求回暖，銷售額大增帶動歸母凈利潤轉(zhuǎn)正，其中2016年后歸母凈利潤增長較快，體現(xiàn)出佛吉亞全球化布局帶來的業(yè)務放量及成本端的協(xié)同。公共衛(wèi)生事件影響下，國際汽車產(chǎn)圖：營業(yè)收入及同比增速（億歐元；%）圖：歸母凈利潤及同比增速（億歐元；%）營業(yè)收入（億歐元；LHS）yoy（%；RHS）300240180120600100%75%50%25%0%-25%2828歸母凈利潤（億歐元；LHS）同比增長（%；RHS）500%300%100%-100%-300%-500%資料來源：佛瑞亞年報，資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院證券研究報告 02分業(yè)務營收|營收結構較為穩(wěn)定收購營收結構穩(wěn)中有變形成六大業(yè)務部門2001-2014年，佛吉亞營業(yè)收入源自座椅、內(nèi)飾、外飾、排放控制技術系統(tǒng)四大業(yè)務板塊。其中，座椅、內(nèi)飾、排放控制技業(yè)收入90%左右。此期間座椅業(yè)務收入由35.2億歐元增長至53.1億歐元，CAGR為3.2%；內(nèi)飾收入增長相對較慢，由33.0億歐元增長至47.1億歐元，CAGR為2015年后逐步進行業(yè)務整合。2015年佛吉亞出大業(yè)務部門。由于業(yè)務板塊擴張，座椅、內(nèi)飾、綠動智行占比有所下降，2023年營業(yè)收入占比為：座椅31.4%、內(nèi)飾18圖：分業(yè)務營收（億歐元）30024018012060座椅內(nèi)飾綠動智行（原排放控制技術系統(tǒng)）汽車電子照明生命周期解決方案外飾-20012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023資料來源：佛瑞亞年報，資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院證券研究報告29*請務必閱讀最后一頁免責聲明 02分地區(qū)營收|扎根歐洲逐步開拓歐洲市場仍是佛瑞亞營收主要來源。佛瑞亞在歐洲的營業(yè)收入于21世紀初即突破80億歐元，占總營收的比例逐步開拓北美和亞洲市場。北美、亞洲市場相對完善的供應鏈體系、本土化戰(zhàn)略降低成本的要求使得佛瑞亞注重開拓北美和亞洲市場。1999年，佛吉亞收購美國圖：分地區(qū)營收占比（%）圖：在北美和亞洲營收增速（%）歐洲美洲北美南美亞洲其他100%100%80%60%40%20%0%20012002200320042001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202330北美亞洲150%110%70%30%2002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023-10%2002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023-50%資料來源：佛瑞亞年報，資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院注：2022年、2023年南美和北美合并為美洲披露資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院證券研究報告 歐美系車企仍為營收基本盤。佛瑞亞是全球排名前十的汽車技術供應商，其客戶結構中全球主流車企占比高，歐系和美系車企仍是佛瑞亞客戶基本盤。2023年佛瑞亞來自歐系+美系車企的營收占比仍超60前五大客戶收入占比約為53%。客戶結構中歐美車企占比也有所下降，中國OEM的營收占比逐步提升，2021-2023年三年間，來自中國OEM的收入占比能夠穩(wěn)定在7%-8%。作為營收占比最高的客戶，大眾集團的占比在多圖：主要客戶收入占比（%）大眾福特斯特蘭蒂斯雷諾通用寶馬戴姆勒日產(chǎn)雷諾日產(chǎn)三菱聯(lián)盟中國OEMFCAPSA其他2008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023資料來源：佛瑞亞年報，資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院注：2021年1月，PSA與FCA正式合并為斯特蘭蒂斯證券研究報告31*請務必閱讀最后一頁免責 02利潤率和費用率|利潤率穩(wěn)中有升費用率有所上升盈利水平企穩(wěn)回升開始進行費用控制利潤率水平企穩(wěn)回升。佛吉亞毛利率和營業(yè)利潤率在2004-2009年期間有所下滑，主要原因為原材料價格上升導致營業(yè)成本增長超過營業(yè)收入增長。具體來看，2004-2007年營業(yè)收入CAGR為5.8%，營業(yè)成本CAGR則為6.5%，2008年、2009年金融危機導致銷售收入下滑幅度大于營業(yè)成本下滑幅度；隨后受益于需求復費用率水平有所上升。2016年后佛瑞亞的財務費用率和銷售&管理費用率呈現(xiàn)出一定的上升趨勢，為此，2022年，佛瑞亞推出首個10億歐元的剝離計劃并于2023年啟動了第二個10億歐元的剝離計劃以加速去杠桿，2023年財務費用率及銷售&管理費用率有所下降，進入2024年，佛瑞亞宣布將在未來五年內(nèi)在歐洲裁圖：毛利率及凈利率（%）圖：財務費用率和銷售&管理費用率（%）20%15%10%5%0%-5%毛利率營業(yè)利潤率銷售&管理費用率20%15%10%5%0%-5%20012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220235%4%3%2%1%200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220230%-i2001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202332資料來源：佛瑞亞年報，32資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院證券研究報告 研發(fā)投入呈增長趨勢數(shù)字化運營為生產(chǎn)賦能佛瑞亞重視研發(fā)投入。2019-2023年，佛瑞亞研發(fā)費用率保持在8%左右，2022年研發(fā)費用為20.7億歐元，同比+57.3%，2023年研發(fā)費用為22.0億歐元，同比+10.9%。截至2023年底，佛瑞亞在全球擁有超75個研發(fā)中心及超1.5萬名工程師。佛瑞亞目前研發(fā)重心在氫燃料電池、低碳材料、先進電子技術等領域，圍繞“電氣化和能源管理”、“安全自動駕駛”、“數(shù)字化和可持佛瑞亞重視在運營方面進行數(shù)字化轉(zhuǎn)型。推出佛瑞亞卓越體系（FES在考慮不同事業(yè)部、不同國家的差異的同時達到日常管理的標準化和高效化；在工廠中部署自動導引車、3D模擬等應用技術，并探索GenAI在工廠的應用，為生產(chǎn)運營賦能。2023年，有90多家工廠正在使用最新的數(shù)字化工具和流程，并計劃在圖：研發(fā)費用及研發(fā)費用率（億歐元；%）研發(fā)費用（億歐元；LHS）研發(fā)費用率（%；RHS）2510%208%6%4%52%00%20012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023資料來源：佛瑞亞官網(wǎng)，佛瑞亞年報，民生證券研究院資料來源：佛瑞亞官網(wǎng)，佛瑞亞年報，民生證券研究院證券研究報告33*請務必閱讀最后一頁免責目錄2.1發(fā)展歷程：資源逐步整合造就六大事目錄2.2主營業(yè)務：整合性強加速向智能化電動化發(fā)展2.3治理架構：股權結構逐漸分散管理層行業(yè)經(jīng)驗豐富2.4財務表現(xiàn)：營業(yè)收入穩(wěn)步提升歸母凈利潤波動較大2.5座椅業(yè)務：研發(fā)創(chuàng)新智能引領2.6內(nèi)飾業(yè)務：智能持續(xù)活化表面2.7照明業(yè)務：產(chǎn)品豐富個性創(chuàng)新3434證券研究報告 表：佛瑞亞座椅業(yè)務地區(qū)擴張時間事件時間事件1929年BertrandFaure獲得了Epeda工藝的專利這項鞏固汽車座椅業(yè)務，擴大在歐洲的市場份額成為歐洲汽車座椅和零部件行業(yè)的領導者，提升了市場份額，鞏固行業(yè)影響力Ecia汽車座椅部門與西班牙汽車供應商Ira拓展了客戶群，如大眾、雷諾、戴姆勒克萊斯勒、歐寶、本田和三菱與中國臺灣汽車供應商GSK成立合資企業(yè)，在中國武漢生產(chǎn)汽車座椅開始在中國市場尋求突破共同為新款寶沃車型開發(fā)和生產(chǎn)完整的汽車座椅為佛吉亞提供了進入高端市場的機會和平臺與采埃孚建立技術和工業(yè)合作伙伴關系開發(fā)先進的座椅集成安全解決方案與瑞典鋼鐵制造商SSAB合作，為汽車座椅事業(yè)部提供高強度無化石鋼標志著佛吉亞碳中和計劃的一個重要里程碑35資料來源：35資料來源：Marklines，佛瑞亞官網(wǎng)，民生證券研究院證券研究報告 銷售穩(wěn)健增長市場競爭領先地位穩(wěn)固椅業(yè)務實現(xiàn)銷售額74.4億歐元。2020年，公共衛(wèi)生事件影響下，國際汽車產(chǎn)業(yè)供應鏈出現(xiàn)供需錯配，座椅業(yè)務銷售下滑明顯，2020年銷售額55.6億歐元，僅為圖：2023年全球汽車座椅市場競爭格局（%）安道拓李爾佛瑞亞豐田紡織麥格納其他銷售額（億歐元；LHS）同比增長（%；RHS）安道拓李爾佛瑞亞豐田紡織麥格納其他10080604020025%22%8%36%24%10080604020025%22%8%9%25%11%-12%-24%9%25%11%36資料來源：佛瑞亞年報，36資料來源：佛瑞亞年報，民生證券研究院資料來源：蓋世汽車，民生證券研究院證券研究報告 02乘用車座椅技術壁壘|核心部件技術壁壘高認證標準嚴格核心部件制造工藝要求高座椅供應認證標準嚴格座椅骨架、滑軌、彈簧等金屬件對精密制造和材料性能要求高；升降器、調(diào)角器包含電機，需要具備材料應用、模具開發(fā)、工裝設計、精密制造等方面的技術核心部件技術壁壘表：座椅核心部件技術壁壘核心部件