社會(huì)服務(wù)行業(yè)投資策略分析報(bào)告：政策傳遞積極信號(hào)把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

證券研究報(bào)告

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2024年8月6日社會(huì)服務(wù)行業(yè)8月投資策略政策傳遞積極信號(hào)，繼續(xù)把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)行業(yè)研究

·投資策略社會(huì)服務(wù)投資評(píng)級(jí)：優(yōu)于大市（維持評(píng)級(jí)）摘要?

8月觀點(diǎn)：維持板塊“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。伴隨國(guó)家不斷出臺(tái)擴(kuò)大內(nèi)需的利好政策，并將服務(wù)消費(fèi)作為重要抓手，社服板塊整體情緒階段從前期悲觀預(yù)期中相對(duì)提振?？紤]整體基本面β趨勢(shì)仍待跟蹤，建議當(dāng)前時(shí)點(diǎn)繼續(xù)把握供需景氣度良好的細(xì)分行業(yè)及具備α屬性的個(gè)股等結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，同時(shí)關(guān)注財(cái)報(bào)趨勢(shì)良好的機(jī)會(huì)。目前經(jīng)濟(jì)環(huán)境和市場(chǎng)風(fēng)格下建議配置學(xué)大教育、攜程集團(tuán)-S、峨眉山A、美團(tuán)-W、錦江酒店、天立國(guó)際控股等。中線優(yōu)選中國(guó)中免、美團(tuán)-W、華住集團(tuán)-S、學(xué)大教育、攜程集團(tuán)-S、海底撈、天立國(guó)際控股、同程旅行、北京人力、BOSS直聘、科銳國(guó)際、錦江酒店、同慶樓、行動(dòng)教育、宋城演藝、百勝中國(guó)、九毛九、粉筆、海南機(jī)場(chǎng)、米奧會(huì)展、傳智教育、君亭酒店、王府井、峨眉山

A、中教控股、天目湖、三特索道、黃山旅游、廣州酒家、首旅酒店、中青旅、奈雪的茶、東方甄選等。?

7月行情復(fù)盤：A股社服板塊跑贏基準(zhǔn)，月底政策預(yù)期升溫提振情緒。2024年7月（7.1-7.31）社服板塊整體漲3.97%，跑贏滬深300基準(zhǔn)4.53pct，促內(nèi)需政策預(yù)期強(qiáng)化、板塊估值處于低位、部分個(gè)股激勵(lì)改善背景下，權(quán)重股有所反彈，7月31日當(dāng)天社服指數(shù)漲5.26%。?

行業(yè)要聞：國(guó)家層面定調(diào)，服務(wù)消費(fèi)成為促內(nèi)需的重要抓手。2024年上半年服務(wù)零售額同比增長(zhǎng)7.5%，比同期商品零售額增速高4.3個(gè)百分點(diǎn)；全國(guó)居民人均服務(wù)性消費(fèi)支出同比增長(zhǎng)9.2%，占居民人均消費(fèi)支出比重為45.6%，比上年同期提高1.1個(gè)百分點(diǎn)。促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展是擴(kuò)大內(nèi)需的有力舉措，繼中共中央政治局7月30日會(huì)議強(qiáng)調(diào)把服務(wù)消費(fèi)作為消費(fèi)擴(kuò)容升級(jí)的重要抓手、支持文旅、養(yǎng)老、育幼、家政等消費(fèi)，國(guó)務(wù)院進(jìn)一步發(fā)文《關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見》，對(duì)基礎(chǔ)型消費(fèi)、改善型消費(fèi)、新型消費(fèi)分別闡述，一方面有望提振社服板塊整體情緒，同時(shí)正面肯定社會(huì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)高質(zhì)量發(fā)展的表態(tài)也緩解前期市場(chǎng)對(duì)于相關(guān)細(xì)分賽道的政策隱憂。?

子行業(yè)分析：1、免稅：上半年海南免稅TOP5細(xì)分品類中，化妝品、手表銷售額承壓最為顯著，1-6月銷售額分別同比下降36%、35%，而首飾與服裝表現(xiàn)出韌性，體現(xiàn)出珠寶首飾投資屬性對(duì)消費(fèi)力變化有一定緩沖作用。當(dāng)前整體行業(yè)仍需跟蹤中產(chǎn)消費(fèi)力趨勢(shì)。2、酒店：根據(jù)酒店之家，7.1-8.4酒店行業(yè)RevPAR平均同比下滑15%，短期暑期仍面臨供給擴(kuò)容+需求分流下的量?jī)r(jià)基數(shù)壓力，關(guān)注龍頭改革潛力的逐步釋放以及海外降息預(yù)期強(qiáng)化下減虧節(jié)奏。3、餐飲：部分港股餐飲公司中報(bào)盈警，百勝中國(guó)24Q2業(yè)績(jī)?cè)鏊侪h(huán)比回升，奈雪利潤(rùn)轉(zhuǎn)虧承壓（需求受限+閉店減值損失）。4、OTA與景區(qū)：1）暑期國(guó)內(nèi)出行空隙呈現(xiàn)量增價(jià)減趨勢(shì)，高效能龍頭仍有望通過出境修復(fù)對(duì)沖與良好成本效率管控表現(xiàn)出好于行業(yè)的表現(xiàn)。2）同程騰訊流量協(xié)議重簽落定，新協(xié)議約定公司支付給騰訊流量支持與廣告營(yíng)銷費(fèi)用上限2024/2025/2026年同比各增長(zhǎng)20%/13%/5%，有助于未來(lái)幾年最核心流量成本穩(wěn)中向好，后續(xù)核心跟蹤行業(yè)趨勢(shì)與費(fèi)用投放節(jié)奏。3）演藝：根據(jù)公司官網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2024年7月宋城演藝千古情演出場(chǎng)次1316場(chǎng)，其中重資產(chǎn)項(xiàng)目共1141場(chǎng)，同比增長(zhǎng)11.3%，較6月放緩；暑期旺季核心項(xiàng)目同比回落，西安項(xiàng)目2號(hào)劇院?jiǎn)⒂煤蟊憩F(xiàn)突出。4）長(zhǎng)白山受臺(tái)風(fēng)天氣封山擾動(dòng)，7月主景區(qū)接待人次同比下降8.8%，產(chǎn)能擴(kuò)充效果待8月驗(yàn)證。5、旅游：1）國(guó)內(nèi)游：根據(jù)文旅部對(duì)國(guó)內(nèi)旅游的抽樣調(diào)查結(jié)果，2024Q2國(guó)內(nèi)游人次同比增長(zhǎng)11.82%，環(huán)比Q1的16.69%有所放緩，但已完全恢復(fù)至2019年同期水平；國(guó)內(nèi)游總收入同比增長(zhǎng)21%，恢復(fù)至2019Q2約8-9成。2）出入境游：根據(jù)航班管家，2024年7月國(guó)際航班量（包括外航）恢復(fù)至2019年的77.8%，環(huán)比6月提升4.6pct。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀、疫情等系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；政策風(fēng)險(xiǎn)；收購(gòu)低于預(yù)期、股東減持風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)資金風(fēng)格變化等。目錄01028

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勢(shì)8月投資策略?

維持板塊“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。目前經(jīng)濟(jì)環(huán)境和市場(chǎng)風(fēng)格下建議配置學(xué)大教育、攜程集團(tuán)-S、峨眉山A、美團(tuán)-W、錦江酒店、天立國(guó)際控股等。中線優(yōu)選中國(guó)中免、美團(tuán)-W、華住集團(tuán)-S、學(xué)大教育、攜程集團(tuán)-S、海底撈、天立國(guó)際控股、同程旅行、北京人力、BOSS直聘、科銳國(guó)際、錦江酒店、同慶樓、行動(dòng)教育、宋城演藝、百勝中國(guó)、九毛九、粉筆、海南機(jī)場(chǎng)、米奧會(huì)展、傳智教育、君亭酒店、王府井、峨眉山

A、中教控股、天目湖、三特索道、黃山旅游、廣州酒家、首旅酒店、中青旅、奈雪的茶、東方甄選等。?

風(fēng)險(xiǎn)提示一、宏觀疫情等系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，政策不及預(yù)期等。二、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。三、國(guó)企改革進(jìn)度節(jié)奏等低于預(yù)期，激勵(lì)優(yōu)化低于預(yù)期。四、并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)、商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)等。五、擴(kuò)張速度不及預(yù)期等。目錄01028

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勢(shì)國(guó)務(wù)院發(fā)布關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見?

服務(wù)業(yè)成為促內(nèi)需的重要抓手。2024年上半年服務(wù)零售額同比增長(zhǎng)7.5%，比同期商品零售額增速高4.3個(gè)百分點(diǎn)；全國(guó)居民人均服務(wù)性消費(fèi)支出同比增長(zhǎng)9.2%，占居民人均消費(fèi)支出比重為45.6%，比上年同期提高1.1個(gè)百分點(diǎn)。促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展是擴(kuò)大內(nèi)需的有力舉措，繼政治局會(huì)議提及“把服務(wù)消費(fèi)作為消費(fèi)擴(kuò)容升級(jí)的重要抓手，支持文旅、養(yǎng)老、育幼、家政等消費(fèi)”，國(guó)務(wù)院進(jìn)一步發(fā)文對(duì)基礎(chǔ)型消費(fèi)、改善型消費(fèi)、新型消費(fèi)分別闡述，并在增強(qiáng)服務(wù)消費(fèi)動(dòng)能、優(yōu)化服務(wù)消費(fèi)環(huán)境、強(qiáng)化政策保障等方面進(jìn)行了協(xié)同，如下表所示。表：國(guó)務(wù)院關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見基礎(chǔ)型消費(fèi)提升餐飲服務(wù)品質(zhì)，培育名菜、名小吃、名廚、名店。鼓勵(lì)地方傳承發(fā)揚(yáng)傳統(tǒng)烹飪技藝和餐飲文化，培育特色小吃產(chǎn)業(yè)集群，打造“美食名鎮(zhèn)”、“美食名村”。辦好“中華美食薈”餐飲住宿消費(fèi)

系列活動(dòng)，支持地方開展特色餐飲促消費(fèi)活動(dòng)。鼓勵(lì)國(guó)際知名餐飲品牌在國(guó)內(nèi)開設(shè)首店、旗艦店。提升住宿服務(wù)品質(zhì)和涉外服務(wù)水平，培育一批中高端酒店品牌和民宿品牌，支持住宿業(yè)與旅游、康養(yǎng)、研學(xué)等業(yè)態(tài)融合發(fā)展。依法依規(guī)盤活農(nóng)村閑置房屋、集體建設(shè)用地，發(fā)展鄉(xiāng)村酒店、客棧民宿服務(wù)。支持員工制家政企業(yè)發(fā)展，暢通家政從業(yè)人員職業(yè)發(fā)展通道。深化家政服務(wù)勞務(wù)對(duì)接行動(dòng)，推動(dòng)家政進(jìn)社區(qū)，增加家政服務(wù)供給。實(shí)施家政服務(wù)員技能升級(jí)行動(dòng)，推進(jìn)家政服務(wù)品牌建設(shè)，打造巾幗家政服務(wù)品牌。指導(dǎo)制定家政服務(wù)公約，優(yōu)化家政服務(wù)信用信息平臺(tái)和“家政信用查”功能，推行電子版“居家上門服務(wù)證”。家政服務(wù)消費(fèi)養(yǎng)老托育消費(fèi)

大力發(fā)展銀發(fā)經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)智慧健康養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)展。改善型消費(fèi)深入開展全國(guó)文化和旅游消費(fèi)促進(jìn)活動(dòng)，持續(xù)實(shí)施“百城百區(qū)”文化和旅游消費(fèi)行動(dòng)計(jì)劃。擴(kuò)大文化演出市場(chǎng)供給，提高審批效率，增加演出場(chǎng)次。豐富影片供給，支持以分線發(fā)行文化娛樂消費(fèi)

等差異化模式發(fā)行影片，促進(jìn)電影關(guān)聯(lián)消費(fèi)。提升網(wǎng)絡(luò)文學(xué)、網(wǎng)絡(luò)表演、網(wǎng)絡(luò)游戲、廣播電視和網(wǎng)絡(luò)視聽質(zhì)量，深化電視層層收費(fèi)和操作復(fù)雜治理，加快超高清電視發(fā)展，鼓勵(lì)沉浸體驗(yàn)、劇本娛樂、數(shù)字藝術(shù)、線上演播等新業(yè)態(tài)發(fā)展。加強(qiáng)國(guó)家文化和旅游消費(fèi)示范城市建設(shè)，推動(dòng)國(guó)家級(jí)夜間文化和旅游消費(fèi)集聚區(qū)創(chuàng)新規(guī)范發(fā)展，實(shí)施美好生活度假休閑工程和鄉(xiāng)村旅游提質(zhì)增效行動(dòng)。推進(jìn)商旅文體健融合發(fā)展，提升項(xiàng)目體驗(yàn)性、互動(dòng)性，推出多種類型特色旅游產(chǎn)品，鼓勵(lì)郵輪游艇、房車露營(yíng)、低空飛行等新業(yè)態(tài)發(fā)展，支持“音樂+旅游”、“演出+旅游”、“賽事+旅游”等融合業(yè)態(tài)發(fā)展。旅游消費(fèi)增開銀發(fā)旅游專列，對(duì)車廂進(jìn)行適老化、舒適化改造，豐富旅游線路和服務(wù)供給。鼓勵(lì)各地制定實(shí)施景區(qū)門票優(yōu)惠、淡季免費(fèi)開放等政策。提升交通運(yùn)輸服務(wù)品質(zhì)，完善立體換乘、汽車租賃等服務(wù)，便利旅客出行。優(yōu)化入境政策和消費(fèi)環(huán)境，加快恢復(fù)航班班次，提供多樣化支付服務(wù)，研究擴(kuò)大免簽國(guó)家范圍，深化文化旅游年活動(dòng)。盤活空置場(chǎng)館場(chǎng)地資源，引導(dǎo)社會(huì)力量依法依規(guī)改造舊廠房、倉(cāng)庫(kù)、老舊商業(yè)設(shè)施等，增加體育消費(fèi)場(chǎng)所。鼓勵(lì)舉辦各類體育賽事活動(dòng)，創(chuàng)建具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的賽事品牌，申辦或引進(jìn)有影響力的國(guó)際頂級(jí)賽事，培育專業(yè)化運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)。引導(dǎo)各地推出特色鮮明的群眾性體育賽事活動(dòng)。積極發(fā)展冰雪運(yùn)動(dòng)，持續(xù)推動(dòng)冰雪運(yùn)動(dòng)在全國(guó)普及發(fā)展。深化促進(jìn)體育消費(fèi)試點(diǎn)工作，培育一批國(guó)家體育產(chǎn)業(yè)和體育旅游發(fā)展載體。體育消費(fèi)推動(dòng)高等院校、科研機(jī)構(gòu)、社會(huì)組織開放優(yōu)質(zhì)教育資源，滿足社會(huì)大眾多元化、個(gè)性化學(xué)習(xí)需求。推動(dòng)職業(yè)教育提質(zhì)增效，建設(shè)高水平職業(yè)學(xué)校和專業(yè)。推動(dòng)社會(huì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)面向公眾需求提高服務(wù)質(zhì)量。指導(dǎo)學(xué)校按照有關(guān)規(guī)定通過購(gòu)買服務(wù)等方式引進(jìn)具有相應(yīng)資質(zhì)的第三方機(jī)構(gòu)提供非學(xué)科類優(yōu)質(zhì)公益課后服務(wù)。鼓勵(lì)與國(guó)際知名高等院校在華開展高水平合作辦學(xué)。鼓勵(lì)有條件的物業(yè)服務(wù)企業(yè)與養(yǎng)老、托育、餐飲、家政等企業(yè)開展合作，發(fā)展“物業(yè)服務(wù)+生活服務(wù)”模式。推廣智能安防、智慧停車、智能門禁等新模式，提升社區(qū)服務(wù)水平和居住體驗(yàn)。培育提供改造設(shè)計(jì)、定制化整裝、智能化家居等一站式、標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品和服務(wù)的龍頭企業(yè)。鼓勵(lì)有條件的地區(qū)支持居民開展房屋裝修和局部改造。教育和培訓(xùn)消費(fèi)居住服務(wù)消費(fèi)新型消費(fèi)發(fā)展“互聯(lián)網(wǎng)+”醫(yī)療服務(wù)、數(shù)字教育等新模式，加快無(wú)人零售店、自提柜、云柜等新業(yè)態(tài)布局，支持電子競(jìng)技、社交電商、直播電商等發(fā)展。加快建設(shè)和升級(jí)信息消費(fèi)體驗(yàn)中心，推出一批新型信息消費(fèi)項(xiàng)目。數(shù)字消費(fèi)綠色消費(fèi)健康消費(fèi)推廣應(yīng)用先進(jìn)綠色低碳技術(shù)，完善能效水效標(biāo)識(shí)管理，提高家裝、出行、旅游、快遞等領(lǐng)域綠色化水平。培育壯大健康體檢、咨詢、管理等新型服務(wù)業(yè)態(tài)。資料：中國(guó)政府工作網(wǎng)目錄01028

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勢(shì)板塊復(fù)盤：7月板塊跑贏大盤基準(zhǔn)，政策預(yù)期強(qiáng)化帶動(dòng)板塊情緒?

2024年7月（7.1-7.31）社服板塊整體漲3.97%，跑贏大盤基準(zhǔn)4.53pct?；仡櫧衲暌詠?lái)社服板塊行情（以中信行業(yè)分類為例），板塊在消費(fèi)邊際增速回落的弱現(xiàn)實(shí)下，整體呈現(xiàn)震蕩下行，但近期邊際企穩(wěn)并在政策預(yù)期強(qiáng)化帶動(dòng)下有所反彈。具體來(lái)看，春節(jié)前市場(chǎng)擔(dān)憂回補(bǔ)需求過后出行增長(zhǎng)的可持續(xù)性，板塊回調(diào)；春節(jié)出行數(shù)據(jù)靚麗提振市場(chǎng)信心，A股迎來(lái)全面反彈，節(jié)后板塊一度跑贏基準(zhǔn)；3月中下旬以來(lái)后進(jìn)入出行淡季，漸進(jìn)復(fù)蘇的商旅需求并未能承接節(jié)假日旅游需求的良好增長(zhǎng)，整體出行相對(duì)回落，同時(shí)疊加一季報(bào)出行板塊在去年高基數(shù)下相對(duì)平穩(wěn)，板塊回調(diào)。5月中旬宏觀政策暖風(fēng)頻吹，疊加外資資金回流核心資產(chǎn)，板塊階段企穩(wěn)反彈；此后因數(shù)據(jù)相對(duì)平穩(wěn)重回調(diào)整態(tài)勢(shì)。7月以來(lái)板塊重回增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，促內(nèi)需預(yù)期強(qiáng)化及部分個(gè)股激勵(lì)改善背景下權(quán)重股有所反彈。圖：2024年7月（7.1-7.31）各板塊漲跌幅及消費(fèi)者服務(wù)指數(shù)走勢(shì)8%滬深300消費(fèi)者服務(wù)(中信)7月各板塊漲跌幅6%4%9%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%-1%-6%-11%-16%-21%-26%-31%資料：Wind、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理個(gè)股復(fù)盤：A股免稅與出境游相關(guān)標(biāo)的領(lǐng)漲，港股出行鏈相對(duì)回調(diào)?

個(gè)股總結(jié)：7月領(lǐng)漲個(gè)股中，A股免稅與出境游相關(guān)標(biāo)的相對(duì)領(lǐng)漲，港股出行鏈相對(duì)領(lǐng)跌。?

領(lǐng)漲個(gè)股：王府井、眾信旅游、科德教育、嶺南控股、中國(guó)中免（A+港）、海南機(jī)場(chǎng)、中公教育、云南旅游、峨眉山A、錦江酒店?

領(lǐng)跌個(gè)股：粉筆、九毛九、BOSS直聘、行動(dòng)教育、華圖山鼎、西藏旅游、東方甄選、大連圣亞、同程旅行、傳智教育?

權(quán)重股方面：免稅:擴(kuò)大內(nèi)需政策預(yù)期強(qiáng)化背景下，包括離境市內(nèi)免稅店等政策等，免稅相關(guān)板塊階段反彈；出入境游標(biāo)的受益于中報(bào)超預(yù)期預(yù)喜公告以及提速恢復(fù)的出境游旅客，也表現(xiàn)相對(duì)領(lǐng)先；但受制于暑期國(guó)內(nèi)機(jī)酒價(jià)格同比承壓擔(dān)憂，攜程集團(tuán)相對(duì)回調(diào)：盡管暑期酒店走勢(shì)仍然相對(duì)平淡，但在政策提振服務(wù)消費(fèi)預(yù)期強(qiáng)化下，有組織改革推進(jìn)與激勵(lì)改善預(yù)期強(qiáng)化的錦江酒店相對(duì)領(lǐng)漲。圖：7.1-7.31個(gè)股漲跌幅個(gè)股漲跌幅30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%王

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聘?港?資料：Wind、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理目錄01028

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勢(shì)國(guó)內(nèi)旅游：上半年國(guó)內(nèi)游表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)，Q2國(guó)內(nèi)游人次實(shí)現(xiàn)完全復(fù)蘇?

二季度國(guó)內(nèi)游人次完全恢復(fù)至2019年水平，人均消費(fèi)尚有缺口。根據(jù)文旅部對(duì)國(guó)內(nèi)旅游的抽樣調(diào)查結(jié)果，2024Q2國(guó)內(nèi)游人次同比增長(zhǎng)11.82%，環(huán)比Q1的16.69%有所放緩，但仍然呈現(xiàn)韌性，已完全恢復(fù)至2019年同期水平；2024Q2國(guó)內(nèi)游總收入同比增長(zhǎng)21%，恢復(fù)至2019Q2約8-9成。?

上半年增速不及年初預(yù)期全年情況。從整個(gè)上半年看，國(guó)內(nèi)游總?cè)舜螢?7.25億人次，同比增長(zhǎng)14.3%；國(guó)內(nèi)游收入2.73億元，同比增長(zhǎng)18.7%；年初文旅局曾預(yù)計(jì)2024年國(guó)內(nèi)游總?cè)舜芜_(dá)到60億人次，估算同比增長(zhǎng)22.7%，在部分區(qū)域惡劣天氣擾動(dòng)下上半年實(shí)際完成情況相對(duì)平穩(wěn)，此外出境游加速恢復(fù)也帶來(lái)一定分流影響圖：國(guó)內(nèi)游收入、國(guó)內(nèi)游人次、人均消費(fèi)情況國(guó)內(nèi)游人次（億人次）16.69%同比國(guó)內(nèi)游收入（萬(wàn)億元）同比人均消費(fèi)（元）同比16141210818%16%14%12%10%8%1.61.41.2125%

120010009%8%7%6%5%4%3%2%1%0%8.21%11.82%21.00%20%15%10%5%800600400200016.92%0.80.60.40.2066%44%20.20%2%00%0%2023Q12023Q22024Q12024Q22023Q12023Q22024Q12024Q22023Q12023Q22024Q12024Q2資料：文旅部，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理免稅：海南免稅銷售仍然平淡，關(guān)注促銷費(fèi)方向下市內(nèi)免稅政策進(jìn)展?

二季度以來(lái)，隨著整體消費(fèi)環(huán)境相對(duì)平穩(wěn)，海南免稅進(jìn)一步承壓。Q2海南免稅銷售額為56.9億元，同比下滑40%，環(huán)比Q1進(jìn)一步承壓（-24%）；其中購(gòu)物人次為同比下降18%，進(jìn)出島客流同比下降9.5%/轉(zhuǎn)化率下降1.8pct；客單價(jià)為4636元/-26%，量?jī)r(jià)均承壓。?

分品來(lái)看，首飾與服裝裝飾表現(xiàn)最為突出。分品類看，前五大細(xì)分品類中（化妝品、首飾、手邊、箱包、服裝裝飾），化妝品、手表銷售額承壓最為顯著，1-6月銷售額分別同比下降36%、35%，而首飾與服裝表現(xiàn)出韌性。我們分析珠寶首飾消費(fèi)者的購(gòu)買決策往往帶有投資性目的，即保值增值屬性疊加下該品類表現(xiàn)突出；此外，服裝品類通過升級(jí)戰(zhàn)略，搶占頭部客戶心智，對(duì)品類的整體回升也有助力。?

政策預(yù)期確實(shí)是免稅行業(yè)非常重要的催化劑，此前受到過消費(fèi)稅改革預(yù)期提振，又階段受到京滬離境市內(nèi)店政策預(yù)期增強(qiáng)影響，目前短期基本面趨勢(shì)仍然需要跟蹤。圖：海南離島免稅各品類銷售額變化銷售額（億元）同比增速銷售件數(shù)（萬(wàn)件）同比807060504030201000%-5%1800160014001200100080060040020000%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-45%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-45%化妝品首飾手表箱包服裝裝飾手機(jī)等香水酒類化妝品首飾手表箱包服裝裝飾手機(jī)等香水酒類資料：海口海關(guān)，商務(wù)部，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理酒店：暑期仍面臨量?jī)r(jià)壓力，關(guān)注改革阿爾法龍頭標(biāo)的?

2024年以來(lái)酒店行業(yè)延續(xù)波動(dòng)恢復(fù)態(tài)勢(shì)，尚未出現(xiàn)趨勢(shì)性改變，暑期仍有高基數(shù)壓力。根據(jù)酒店之家數(shù)據(jù)，春節(jié)以來(lái)酒店行業(yè)RevPAR同比呈現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，僅節(jié)假日期間落差收窄或略有反超，其他時(shí)間尚未出現(xiàn)顯著的趨勢(shì)性改變，供需均有影響。7.1-8.5酒店行業(yè)RevPAR同比-15%，暑期旺季本身基數(shù)壓力較大,其中OCC-6%/ADR-9%，價(jià)格壓力更顯著。?

錦江酒店國(guó)內(nèi)改革與海外減虧推進(jìn)。2024年上半年歸母業(yè)績(jī)8-8.5億/同比增長(zhǎng)53-62%，扣非業(yè)績(jī)3.7-4.0億/同比-1～+7%，歸母業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)主要得益于出售時(shí)尚之旅帶來(lái)的4.2億元稅前收益。24Q2扣非業(yè)績(jī)同比增9-20%，較Q1表現(xiàn)環(huán)比改善，考慮外圍環(huán)境變化下屬于難得。隨著內(nèi)部中后臺(tái)改革深入，24Q2公司已呈現(xiàn)出RevPAR走低但凈利潤(rùn)增速改善的苗頭，且外幣利率預(yù)期走低也將改善海外業(yè)務(wù)的虧損程度。圖：今年以來(lái)，各不同定位酒店ADR同比增長(zhǎng)圖：今年以來(lái)，各不同定位酒店OCC同比變化全部酒店

OCC圖：今年以來(lái)，各不同定位酒店RevPAR同比增長(zhǎng)全部酒店

ADR經(jīng)濟(jì)型酒店

ADR全部酒店

RevPAR經(jīng)濟(jì)型酒店

RevPAR中檔型酒店

RevPAR27%中檔型酒店

ADR34%經(jīng)濟(jì)型酒店

OCC40%30%40%22%27%16%-1%50%40%中檔型酒店

OCC30%38%20%10%

1%0%20%12%-5%-6%-8%30%-8%-9%-10%-13%-9%-12%-11%-14%-14%-14%

-12%-16%-18%-13%10%

2%-16%-15%

-15%1%-4%-19%-18%-2%-5%-8%-7%-12%20%-10%-20%-30%-40%-50%9%-4%-16%-26%-4%-23%-27%-26%0%-10%-20%-30%-40%-6%-8%

-7%-8%-9%-6%-8%-8%-9%

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-9%

-9%-9%10%2%-1%-11%-1%-6%

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-7%

-6%

-5%-6%-8%-12%-3%-2%-4%

-3%-3%-4%-6%-4%-5%-5%-5%-11%-6%-8%-40%0%-10%-13%

-12%-10%-20%-30%-40%-19%-31%-31%資料：酒店之家，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：酒店之家，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：酒店之家，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理景區(qū)：九華旅游中報(bào)業(yè)績(jī)表現(xiàn)良好，繼續(xù)跟蹤景區(qū)板塊客流改善?

長(zhǎng)白山：暑期旺季前半程受天氣擾動(dòng)。2024年7月，長(zhǎng)白山主景區(qū)共接待游客57.8萬(wàn)人次，同比下降8.8%。公司在暑期前積極擴(kuò)充產(chǎn)能，7月上中旬仍然表現(xiàn)良好，但由于臺(tái)風(fēng)和暴雨影響長(zhǎng)白山主景區(qū)7月27日-7月31日期間關(guān)閉，擾動(dòng)客流表現(xiàn)。?

九華山：二季度歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)26%，全年繼續(xù)受益于客運(yùn)滲透率提升。公司2024H1收入3.95億元，同比增長(zhǎng)3.92%；歸母凈利潤(rùn)1.14億元，同比增長(zhǎng)2.65%；扣非凈利潤(rùn)1.09億元，同比增長(zhǎng)2.03%。單Q2收入2.15億元，同比增長(zhǎng)14.17%；歸母凈利潤(rùn)0.62億元，同比增長(zhǎng)25.70%；扣非凈利潤(rùn)0.60億元，同比增長(zhǎng)27.33%。分業(yè)務(wù)看，受益于今年春節(jié)游客運(yùn)轉(zhuǎn)中心投運(yùn)后山下停車位擴(kuò)容，政府對(duì)于私家車交通更為動(dòng)態(tài)靈活，由此帶來(lái)旅游客運(yùn)滲透率的顯著提升，提振客運(yùn)板塊營(yíng)收（2024H1+28%）；但Q1旺季天氣擾動(dòng)+乘索率下降作用下，索道營(yíng)收表現(xiàn)平淡（2024H1-6%）。圖：九華山風(fēng)景區(qū)2024年1月至今客流跟蹤圖：長(zhǎng)白山2024年1月至今客流跟蹤九華山風(fēng)景區(qū)接待人次（萬(wàn)人次）同比增長(zhǎng)長(zhǎng)白山景區(qū)接待客流（萬(wàn)人次）同比增長(zhǎng)3002502001501005016%14%12%10%8%70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00100%80%60%40%20%0%6%4%2%-20%00%資料：九華山風(fēng)景區(qū)官網(wǎng)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：長(zhǎng)白山管委會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所宋城演藝：中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告符合預(yù)期，7月自營(yíng)千古情項(xiàng)目同增近11%?

2024年7月宋城演藝千古情演出場(chǎng)次1316場(chǎng)，其中重資產(chǎn)項(xiàng)目共1141場(chǎng)，同比增長(zhǎng)11.3%，增速較6月放緩。2024年7月宋城共演出千古情場(chǎng)次1316場(chǎng)，重資產(chǎn)項(xiàng)目共演出1141場(chǎng)，同比增長(zhǎng)11.3%（6月同比增長(zhǎng)30%）。從可比存量項(xiàng)目看，其中西安項(xiàng)目同比增長(zhǎng)65%；杭州、麗江、張家界項(xiàng)目同比有所下降；三亞、九寨、桂林同比平穩(wěn)。此外，新項(xiàng)目上海項(xiàng)目表現(xiàn)平穩(wěn)、佛山項(xiàng)目相對(duì)突出。總體來(lái)看，公司成熟項(xiàng)目也受消費(fèi)大環(huán)境制約，新項(xiàng)目爬坡期、盈利略有分化。?

宋城演藝發(fā)布中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，整體符合預(yù)期。2024H1公司預(yù)計(jì)收入11-12.5億元，同比增長(zhǎng)48.54-68.80%，中值11.75億/同增約59%；歸母凈利潤(rùn)4.8-6.2億元，同比增長(zhǎng)58.52%-104.75%，中值5.5億元/+82%。二季度自營(yíng)演藝項(xiàng)目略有分化，整體業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)同比基本持平。1）杭州、九寨、桂林場(chǎng)次穩(wěn)健增長(zhǎng)；2）三亞、麗江場(chǎng)次下滑存在區(qū)域性因素；3）新項(xiàng)目佛山場(chǎng)次良好，預(yù)計(jì)有望貢獻(xiàn)收入和業(yè)績(jī)?cè)隽?；西安?chǎng)次良好，西安與上海項(xiàng)目預(yù)計(jì)上半年有望減虧。此外預(yù)計(jì)輕資產(chǎn)三峽項(xiàng)目二季度對(duì)收益有積極貢獻(xiàn)。圖

：宋城演藝核心項(xiàng)目演出場(chǎng)次同比表現(xiàn)圖

：宋城演藝千古情場(chǎng)次同比表現(xiàn)場(chǎng)次合計(jì)場(chǎng)次合計(jì)不含輕資產(chǎn)杭州+三亞+麗江+九寨+桂林+張家界30%20%杭州三亞麗江九寨桂林張家界60%50%40%30%20%10%0%10%0%-10%-20%-30%-40%-10%-20%資料：公司公告，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：公司官網(wǎng)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理OTA：同程旅行與騰訊流量協(xié)議落定，未來(lái)三年流量費(fèi)率穩(wěn)中向好?

同程旅行騰訊戰(zhàn)略合作與營(yíng)銷推廣框架協(xié)議（2021.8.1-2024.7.31）今年7月底到期后續(xù)簽。協(xié)議主要約定范圍：1）同程向騰訊支付的流量支援及相關(guān)服務(wù)的服務(wù)費(fèi)，即流量入口+IP軟件授權(quán)等；2）同程向騰訊支付的廣告及營(yíng)銷推廣及相關(guān)服務(wù)的服務(wù)費(fèi)；3）騰訊向同程支付的廣告營(yíng)銷推廣費(fèi)用。?

效果分析：未來(lái)三年總體費(fèi)用增長(zhǎng)相對(duì)可控。根據(jù)協(xié)議，同程支付給騰訊流量支持與廣告營(yíng)銷費(fèi)用上限2024/2025/2026年同比各增長(zhǎng)20%/13%/5%。但按新協(xié)議，今年后5月流量成本月均上限較今年1-7月環(huán)比提升22%，預(yù)計(jì)隨著騰訊流量挖潛和收入增長(zhǎng)，今年下半年相關(guān)費(fèi)用影響仍可在一定程度上對(duì)沖。2025年后，同程來(lái)自騰訊端流量成本上限增速較低，未來(lái)收入增長(zhǎng)下營(yíng)銷費(fèi)率可有效攤薄，從而有利于公司利潤(rùn)率的企穩(wěn)回升。整體而言，公司與騰訊核心協(xié)議重簽有助于未來(lái)幾年最核心流量成本穩(wěn)中向好，且公司后續(xù)仍可與騰訊加強(qiáng)合作持續(xù)受益下沉挖潛。圖：同程旅行騰訊流量框架協(xié)議內(nèi)容（單位：億元）同程流量支援及相關(guān)服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費(fèi)-協(xié)議上限月均YOY增速同程流量支援及相關(guān)服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費(fèi)-協(xié)議上限同程廣告及營(yíng)銷推廣服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費(fèi)-協(xié)議上限同程流量支援及相關(guān)服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費(fèi)-實(shí)際產(chǎn)生金額占比同程流量支援及相關(guān)服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費(fèi)-實(shí)際產(chǎn)生金額占比同程廣告及營(yíng)銷推廣服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費(fèi)-協(xié)議上限月均YOY增速二者合計(jì)-協(xié)議上限月均YOY增速1412108120%100%80%60%40%20%0%50%40%30%20%10%0%20%13%5%618%423%-資料：公司公告，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理餐飲行業(yè)：部分港股餐飲公司中報(bào)盈警1、百勝中國(guó)24Q2業(yè)績(jī)?cè)鏊侪h(huán)比回升。百勝中國(guó)2024第二季度總收入達(dá)到26.8億美元，同比增長(zhǎng)1%，創(chuàng)第二季度新高。若不計(jì)及外幣影響，總收入增長(zhǎng)4%。本季度核心經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)增長(zhǎng)12%；凈利潤(rùn)為2.12億美元，同比增長(zhǎng)8%。包括非控股權(quán)益凈利潤(rùn)為2.28億美元，同比增長(zhǎng)7%。每股基本盈利0.55美元，同比增長(zhǎng)17%。2、奈雪的茶預(yù)計(jì)2024年中報(bào)營(yíng)收24-27億元（去年同期26億元），經(jīng)調(diào)凈虧損4.2-4.9億元（去年同期贏利7015萬(wàn)元），源于門店層面收入承壓但成本費(fèi)用剛性（OPM壓力加大）以及關(guān)停表現(xiàn)欠佳門店帶來(lái)的減值損失（預(yù)計(jì)約1.5億）。3、海倫司預(yù)計(jì)2024年中報(bào)營(yíng)收4.3-4.5億元，同比減少37-39%；預(yù)期凈利潤(rùn)6700-7400萬(wàn)元，而去年同期1.575億元；經(jīng)調(diào)凈利潤(rùn)8720-9520萬(wàn)元，去年同期1.877億元。新加坡第二上市產(chǎn)生費(fèi)用1220萬(wàn)元，以及酒館優(yōu)化調(diào)整的損失800-900萬(wàn)元，是經(jīng)調(diào)凈利潤(rùn)的增加項(xiàng)；去年酒館優(yōu)化調(diào)整損失3020萬(wàn)元是經(jīng)調(diào)凈利潤(rùn)的增加項(xiàng)。表：餐飲行業(yè)高頻數(shù)據(jù)跟蹤太二九毛九慫海倫司海底撈呷哺呷哺湊湊特海國(guó)際奈雪的茶2023/082023/09107%97%93%70%130%略有提升85%整體恢復(fù)情況明顯好于去年同期水平104%100%84%90%128%85%105%76%2023國(guó)慶2023/102023/112023/12103%109%116%142%92%98%78%77%85%90%125%140%160%200%100%135%170%120%78%略有提升略有提升同比提升80%133%122%80%90%108%104%81%106%160%（整體）2024年元旦109%146%93%100%2024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/07124%140%130%120%120%110%繼續(xù)提升71%66%70%73%78%71%69%注：N年的比較基準(zhǔn)為N-1年，除非特別申明特定年份；其中海倫司口徑為同店日銷，九毛九/太二/奈雪/呷哺呷哺/湊湊為同店收入，特海國(guó)際、海底撈為同店翻臺(tái)率。出入境游：7月民航國(guó)際客運(yùn)航班量恢復(fù)至77.8%，環(huán)比提升良好圖：出境游需求影響因素拆解?

2023年出境旅游人數(shù)恢復(fù)至2019年的56%，文旅部預(yù)計(jì)2024年有望恢復(fù)至84%，人次提升至1.35億。?

最新跟蹤：7月我國(guó)民航國(guó)際客運(yùn)航班量恢復(fù)至2019年同期的77.8%。根據(jù)航班管家數(shù)據(jù)，2024年7月國(guó)際航班量（包括外航）恢復(fù)至2019年的77.8%，環(huán)比6月上升4.6pct，旺季周期市場(chǎng)有望進(jìn)一步恢復(fù)。資料：國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：國(guó)際與地區(qū)旅客運(yùn)輸量及航班運(yùn)力恢復(fù)情況圖：2024年7月國(guó)際出港航班量恢復(fù)情況境內(nèi)航司國(guó)際與地區(qū)航線旅客運(yùn)輸量全民航國(guó)際航線班次100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料：中國(guó)民航局，航班管家，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：航班管家，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及估值附表：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及估值收盤價(jià)EPSPE公司代碼公司名稱24-8-5662023A3.250.620.080.940.712024E3.740.740.101.550.802025E4.530.850.121.630.902023A202337262024E18192025E1517601888.SH600859.SH600515.SH600754.SH600258.