逆變器行業(yè)市場前景及投資研究報(bào)告：新興市場高增歐洲去庫加速逆變器行業(yè)拐點(diǎn)

01新興市場高增疊加歐洲去庫加速，逆變器行業(yè)拐點(diǎn)或至——逆變器行業(yè)證券研究報(bào)告2024年7月24日*推薦邏輯?

新興市場需求高增，歐洲去庫或接近尾聲。1）歐洲：歐洲降息有望刺激光儲(chǔ)需求，出口數(shù)據(jù)持續(xù)向好，去庫或接近尾聲。

2）美國：光儲(chǔ)需求保持增長，

或受東南亞關(guān)稅政策擾動(dòng)，國內(nèi)逆變器企業(yè)滲透率提升空間較大。

3）新興市場：政策支持疊加組件價(jià)格低位，部分新興市場光儲(chǔ)需求高增。印度：ALMM重啟的政策刺激疊加戶用光伏補(bǔ)貼計(jì)劃，光伏裝機(jī)高增式增長；巴基斯坦&東南亞：光伏需求高增長，儲(chǔ)能市場快速升溫；巴西：利率下行有望帶動(dòng)需求，逆變器出口修復(fù)明顯；南非：庫存去化&光儲(chǔ)剛需，逆變器出口開始復(fù)蘇；中東：需求高增長，潛力巨大。?

國內(nèi)企業(yè)全球出貨領(lǐng)先，出海核心競爭力顯著。中國逆變器企業(yè)出貨量全球領(lǐng)先，由于海外市場盈利水平更高，國內(nèi)企業(yè)紛紛出海擴(kuò)張份額，隨著新興市場需求高增且歐洲庫存去化或接近尾聲，逆變器出口持續(xù)修復(fù)。產(chǎn)品、成本及渠道共筑國內(nèi)企業(yè)出海核心競爭力：1）技術(shù)領(lǐng)先，產(chǎn)品性能優(yōu)異且具有品牌優(yōu)勢；2）成本優(yōu)勢顯著，運(yùn)用價(jià)格策略擴(kuò)張市場；3）渠道全球化，貼近海外市場。展望24年及之后，看好國內(nèi)企業(yè)出海趨勢，擴(kuò)張全球份額。?

逆變器板塊二季度業(yè)績邊際向上明顯，拐點(diǎn)或至。東南亞、中東等新興市場并網(wǎng)和戶儲(chǔ)需求存在高增的跡象，疊加歐洲庫存的持續(xù)去化，逆變器行業(yè)拐點(diǎn)或至，推薦龍頭【陽光電源】、新興市場占比高的【德業(yè)股份】

，建議關(guān)注Q2邊際向上明顯的【艾羅能源】

、【錦浪科技】以及【盛弘股份】、【上能電氣】、【科華數(shù)據(jù)】、【通潤裝備】、【固德威】、【禾邁股份】、【昱能科技】等。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策不達(dá)預(yù)期、行業(yè)競爭加劇致價(jià)格超預(yù)期下降、原材料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期、全球地緣不確定性上升風(fēng)險(xiǎn)等。1證券研究報(bào)告*0102030405逆變器簡介新興市場需求高增，歐洲去庫或接近尾聲目錄國內(nèi)企業(yè)全球出貨領(lǐng)先，出海核心競爭力顯著投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示2證券研究報(bào)告*01.逆變器簡介3證券研究報(bào)告*01

逆變器是光伏發(fā)電的“大腦”與“心臟”?

光伏逆變器是連接太陽能電池板和電網(wǎng)之間的電力電子變換裝置，主要功能是將太陽能電池板產(chǎn)生的直流電通過功率模塊轉(zhuǎn)換成可以并網(wǎng)的交流電。從逆變器的必要性來看，光伏陣列所發(fā)電能為直流電，但直流供電系統(tǒng)存在較大局限性，不便于變換電壓且負(fù)載應(yīng)用范圍十分有限，逆變器可以將電池板產(chǎn)生的直流電轉(zhuǎn)換為生活所需的交流電，除了將直流電轉(zhuǎn)換成交流電外，該設(shè)備還能夠控制光伏組件的最大功率點(diǎn)追蹤，提高光伏發(fā)電效率，故逆變器是光伏發(fā)電系統(tǒng)中必不可少的核心部件。圖表：逆變器在光伏發(fā)電中的位置圖表：逆變器基本結(jié)構(gòu)圖資料：華冠儲(chǔ)能公眾號，民生證券研究院資料：太陽能光伏發(fā)電公眾號，民生證券研究院4證券研究報(bào)告*01

光伏逆變器圖表：集中式、組串式和微型逆變器對比?

按照技術(shù)路線，光伏逆變器可大致分為集中式逆變器、組串式逆變器、集散式光伏逆變器和微型逆變器四類。1）集中式逆變器：一般用于日照均勻的大型廠房、荒漠電站、地面電站等大型發(fā)電系統(tǒng)中，系統(tǒng)總功率一般在MW級以上，優(yōu)點(diǎn)在于采用集中式逆變器的電站逆變器數(shù)量少，便于管理，且集成度高，功率密度大，成本低，缺點(diǎn)主要是MPPT電壓范圍窄，一般為450-820V，組件配置不靈活，在陰雨天、霧氣多的部區(qū)發(fā)電時(shí)間短；系統(tǒng)維護(hù)復(fù)雜，占地大。2）組串式逆變器：主要用于分布式和小型地面電站，每個(gè)光伏組串(1-5kw)通過一個(gè)逆變器，在直流端具有最大功率峰值跟蹤，優(yōu)點(diǎn)是不受組串間模塊差異，和陰影遮擋的影響，同時(shí)減少光伏電池組件最佳工作點(diǎn)與逆變器不匹配的情況，最大程度增加了發(fā)電量；體積小、重量輕，搬運(yùn)和安裝都非常方便。3）集散式光伏逆變器:適用于中等規(guī)模的光伏電站，可根據(jù)實(shí)際需求靈活配置，效率和可靠性高，同時(shí)具有較好的經(jīng)濟(jì)效益。

4）微型逆變器：能夠在面板級實(shí)現(xiàn)最大功率點(diǎn)跟蹤，通過對各模塊的輸出功率進(jìn)行優(yōu)化，使得整體的輸出功率最大化，當(dāng)一個(gè)甚至多個(gè)模塊出現(xiàn)故障時(shí)，系統(tǒng)仍可繼續(xù)向電網(wǎng)提供電能，可用性高，有效降低局部遮檔造成的陰影對輸出功率的影響，但是價(jià)格遠(yuǎn)高于集中式和組串式。項(xiàng)目集中式大型電站集中式逆變器

組串式逆變器微型逆變器不適用適用適用適用適用分布式大型工商業(yè)屋頂電站分布式中小型工商業(yè)屋頂電站不適用不適用適用適用分布式戶用屋頂電站常見功率范圍最大功率跟蹤對應(yīng)組件數(shù)量

數(shù)量較多的組串

1-20個(gè)組串最大功率跟蹤電壓范圍系統(tǒng)發(fā)電效率安裝占地不適用適用適用1kW以下單個(gè)組件寬最高不需要允許500kW+0-255kW窄一般寬高需要獨(dú)立機(jī)房不允許一般不需要允許易維護(hù)室外安裝維護(hù)性逆變器成本應(yīng)用各類逆變器的系統(tǒng)成本難維護(hù)微型逆變器>組串式逆變器>集中式逆變器微型逆變器>組串式逆變器/集中式逆變器資料：艾羅能源招股說明書，民生證券研究院圖表：集中式、組串式和微型逆變器應(yīng)用示意圖資料：艾羅能源招股說明書，民生證券研究院5證券研究報(bào)告*01

儲(chǔ)能變流器?

儲(chǔ)能變流器是連接儲(chǔ)能電池系統(tǒng)和電網(wǎng)/負(fù)荷的雙向電流可控轉(zhuǎn)換裝置，核心功能是控制儲(chǔ)能電池的充電和放電過程，進(jìn)行交直流的變換，在無電網(wǎng)情況下可以直接為交流負(fù)荷供電。?

PCS的工作模式主要有并網(wǎng)和離網(wǎng)和混合模式三種：1）在并網(wǎng)模式下，PCS實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)能電池與電網(wǎng)之間的雙向能量轉(zhuǎn)換。主要功能是根據(jù)微網(wǎng)監(jiān)控指令進(jìn)行恒功率或恒流控制，給電池充電或放電，同時(shí)平滑風(fēng)電光伏等波動(dòng)性較強(qiáng)的輸出。2）在離網(wǎng)模式中，PCS可以根據(jù)實(shí)際需求，給本地部分負(fù)荷提供滿足電網(wǎng)電能質(zhì)量要求的交流電能。3）混合模式中，儲(chǔ)能PCS能夠在并網(wǎng)模式和離網(wǎng)模式之間進(jìn)行切換。圖表：儲(chǔ)能雙向變流器主電路拓?fù)鋱D表：儲(chǔ)能系統(tǒng)工作模式資料：電力電子技術(shù)與新能源公眾號，民生證券研究院資料：電力電子技術(shù)與新能源公眾號，民生證券研究院6證券研究報(bào)告*新興市場需求高增，歐洲去庫或接近尾聲02.7證券研究報(bào)告*02

24年全球新增光伏裝機(jī)有望達(dá)500GW，新興市場增速或超預(yù)期?

2024年全球新增光伏裝機(jī)有望達(dá)500GW。

考慮到國家對于“以更大力度推動(dòng)我國新能源高質(zhì)量發(fā)展”的堅(jiān)定和決心，

疊加消納紅線放寬，組件價(jià)格處于低位等因素，我們預(yù)期2024年國內(nèi)新增光伏裝機(jī)有望達(dá)到250GW左右，同比增長15%。24年海外市場中，預(yù)期中東、東南亞等非歐美市場有望同比高增；降息背景下，歐洲市場裝機(jī)預(yù)期同比增長20%左右；美國市場受東南亞關(guān)稅政策變化影響，后續(xù)稅率或影響美國組件進(jìn)口進(jìn)而影響裝機(jī)。整體而言，我們預(yù)期2024年全球新增光伏裝機(jī)有望達(dá)500GW。圖表：國內(nèi)光伏月度裝機(jī)情況（GW）圖表：全球與國內(nèi)新增光伏裝機(jī)及預(yù)測（GW）國內(nèi)光伏月度新增裝機(jī)量(左軸，GW)60同比(右軸，%)中國裝機(jī)(GW)全球裝機(jī)(GW)中國YOY全球YOY250%500%400%300%200%100%0%600500400300200100050403020100200%150%100%50%-100%0%-50%資料：

國家能源局，民生證券研究院資料：

CPIA，IEA，索比光伏網(wǎng)，民生證券研究院預(yù)測8證券研究報(bào)告*02

24年儲(chǔ)能需求穩(wěn)步提升，中歐美為主要市場，部分新興市場快速升溫?2024年全球儲(chǔ)能新增裝機(jī)有望達(dá)71GW/167GWh。受新能源裝機(jī)高速增長、電力交易模式發(fā)展、原材料成本下降、頂層政策引領(lǐng)等多種因素影響，全球新型儲(chǔ)能市場規(guī)模快速發(fā)展。根據(jù)集邦咨詢預(yù)計(jì)，24年全球儲(chǔ)能新增裝機(jī)有望達(dá)71GW/167GWh，同比增長36%/43%，中美歐2024年新增裝機(jī)將占全球總量的84%。其中：1）亞洲：2024年亞洲儲(chǔ)能新增裝機(jī)將達(dá)34.3GW/78.2GWh，同比增長40%/47%；其中中國儲(chǔ)能需求仍占主導(dǎo)地位。2）歐洲：2024年歐洲儲(chǔ)能新增裝機(jī)有望達(dá)16.8GW/30.5GWh，同比增長38%/53%。以戶儲(chǔ)為主的國家占比將有所回落，以大儲(chǔ)為主導(dǎo)的英國裝機(jī)占比顯著提升。3）美洲：北美發(fā)展儲(chǔ)能的迫切性以及儲(chǔ)能項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)性均高于拉美地區(qū)，拉美地區(qū)目前仍面臨可用土地受限和缺乏監(jiān)管體系等因素限制，進(jìn)入儲(chǔ)能裝機(jī)需求放量期仍需時(shí)間。預(yù)計(jì)2024年美洲儲(chǔ)能新增裝機(jī)達(dá)15.6GW/48.9GWh，同比增長27%/30%。3）新興市場：南非和以色列兩大主流增量市場均給出明確的儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)劃，且具備一定的補(bǔ)貼政策，在兩國旺盛需求的支撐下，將帶動(dòng)中東非儲(chǔ)能需求市場實(shí)現(xiàn)高增。預(yù)計(jì)2024年中東非儲(chǔ)能新增裝機(jī)有望達(dá)3.8GW/9.6GWh，同比增長36%/62%。圖表：2024年全球新增儲(chǔ)能裝機(jī)預(yù)測資料：集邦咨詢，民生證券研究院9證券研究報(bào)告*02

歐洲：光儲(chǔ)需求向好，去庫或接近尾聲?

歐洲降息有望刺激光伏需求。根據(jù)歐洲光伏協(xié)會(huì)，2023年歐洲光伏新增裝機(jī)達(dá)到55.9GW，較2022年增長40%。24年6月6日，歐洲央行宣布將歐元區(qū)三大關(guān)鍵利率（存款機(jī)制利率、主要再融資利率和邊際借貸利率）均下調(diào)25個(gè)基點(diǎn)，是歐洲央行自去年10月停止加息以來首次降息。歐洲降息疊加貨幣政策寬松預(yù)期，有助于促進(jìn)歐洲光儲(chǔ)裝機(jī)需求，我們預(yù)期24年歐洲新增光伏裝機(jī)有望同比增長20%左右。?

歐洲戶儲(chǔ)裝機(jī)有望保持增長。23年歐洲新增儲(chǔ)能總裝機(jī)規(guī)模為13.5GWh，同增93%，其中戶儲(chǔ)裝機(jī)規(guī)模為9.5GWh，增109%，占比達(dá)到70%。歐洲戶儲(chǔ)市場主要受政策及高經(jīng)濟(jì)性驅(qū)動(dòng)，24年光伏配儲(chǔ)仍是大勢所趨。23年歐洲新能源并網(wǎng)增加，多國頻現(xiàn)負(fù)電價(jià)，暴露電力系統(tǒng)缺乏靈活性調(diào)節(jié)電源和儲(chǔ)能設(shè)施，歐洲平均電價(jià)23年以來有所降低，但考慮到組件價(jià)格和儲(chǔ)能系統(tǒng)大幅跌價(jià)，戶儲(chǔ)仍具備一定經(jīng)濟(jì)性，且負(fù)電價(jià)也將推動(dòng)居民配儲(chǔ)積極性；同時(shí)隨著光儲(chǔ)成本降低，歐洲的大儲(chǔ)市場有望快速發(fā)展。根據(jù)集邦咨詢，

2024年歐洲儲(chǔ)能新增裝機(jī)有望達(dá)16.8GW/30.5GWh，同比增長38%/53%。圖表：歐洲光伏新增裝機(jī)量及預(yù)期（GW）圖表：歐盟(EU)平均每月電力批發(fā)價(jià)格（歐元/MWh）新增裝機(jī)量（GW）yoyItalyGreeceFranc

eHungarySweden6004002000Germany14012010080604020040%20%0%202220232024E

2025E

2026E

2027E資料：

Solarpowereurope，民生證券研究院資料：

EESA，民生證券研究院10證券研究報(bào)告*02

歐洲：出口數(shù)據(jù)持續(xù)改善，去庫或接近尾聲?

出口數(shù)據(jù)持續(xù)向好，去庫或接近尾聲。22年俄烏沖突導(dǎo)致歐洲能源危機(jī)，疊加傳統(tǒng)能源價(jià)格走高，刺激歐洲光儲(chǔ)需求。逆變器出口至歐洲的金額于22H2-23H1維持高位，出口量超過當(dāng)?shù)匕惭b量，導(dǎo)致歐洲逆變器庫存高企，經(jīng)銷商提貨大幅放緩，23H2出口至歐洲的金額持續(xù)走低。今年以來，逆變器出口至歐洲的金額持續(xù)改善，3-5月出口金額持續(xù)環(huán)比增長，5月出口金額24億元，環(huán)比+14%，反映歐洲市場逆變器庫存去化或已接近尾聲，疊加歐洲光儲(chǔ)需求改善，歐洲市場有望迎來好轉(zhuǎn)。圖表：逆變器出口至歐洲（億元）2022202320242023yoy2024yoy6050403020100350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%12345678910

11

12資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院11證券研究報(bào)告*02

美國：光儲(chǔ)需求保持增長，或受關(guān)稅政策影響?

美國光儲(chǔ)需求保持增長，

或受東南亞關(guān)稅政策影響。美國IRA通脹預(yù)防法案的出臺(tái)刺激了本土光伏制造和裝機(jī)需求的增長，根據(jù)美國太陽能行業(yè)協(xié)會(huì)(SEIA)，23年美國新增光伏裝機(jī)32.4GW，同比增長51%；24Q1美國新增光伏裝機(jī)達(dá)到11.8GW，創(chuàng)下歷史新高。根據(jù)EIA，24/25年美國新增光伏裝機(jī)將分別達(dá)45GW/55GW；隨著美國進(jìn)入降息周期，有望刺激光儲(chǔ)裝機(jī)，但5月美國正式對東南亞四國光伏產(chǎn)品發(fā)起新一輪雙反調(diào)查，后續(xù)稅率或影響美國組件進(jìn)口進(jìn)而影響美國裝機(jī)。根據(jù)IEA，24年1-5月美儲(chǔ)并網(wǎng)量為2.82GW，同增261%，

其中5月并網(wǎng)1.07GW，同比+608%、環(huán)比+105%，對于24年全年的預(yù)期為14.3GW，同比+120%。圖表：美國新增光伏裝機(jī)及預(yù)期（GW）圖表：美國電池儲(chǔ)能新增并網(wǎng)數(shù)據(jù)跟蹤（MW）美國新增光伏裝機(jī)（GW）yoy2021202220232024e604020080%60%40%20%0%40003000200010000-20%20192020202120222023

2024E

2025E資料：SEIA，EIA，民生證券研究院資料：

EIA，民生證券研究院12證券研究報(bào)告*02

印度：光伏需求高增式增長?

印度新增光伏裝機(jī)高增式增長。23年印度新增光伏裝機(jī)7.5GW，同比下滑44%，主要系印度22年4月BCD關(guān)稅生效后國產(chǎn)化不及預(yù)期、組件價(jià)格高企、供應(yīng)限制、批準(zhǔn)型號和制造商清單(ALMM)的不確定性導(dǎo)致項(xiàng)目延期。根據(jù)Mercom

India

Research，24Q1印度新增光伏裝機(jī)超過10GW，同增近400%、環(huán)增414%，增量主要來自集中式地面電站，其中，此前延期的項(xiàng)目在產(chǎn)品價(jià)格回落、ALMM重啟的政策刺激下得以落地。根據(jù)Mercom，24Q1印度光伏項(xiàng)目定標(biāo)量/招標(biāo)量分別超過25GW/30GW，己招標(biāo)或待拍賣的光伏電站項(xiàng)目規(guī)模達(dá)93GW，根據(jù)政策，完成招投標(biāo)的光伏項(xiàng)目需在110天內(nèi)定標(biāo)；疊加印度新出臺(tái)的戶用光伏補(bǔ)貼計(jì)劃，將幫助1000萬戶家庭安裝屋頂太陽能發(fā)電設(shè)施，將對戶用市場形成刺激，今年印度光伏裝機(jī)有望保持強(qiáng)勁增長勢頭。?

印度逆變器出口高增長，以并網(wǎng)逆變器為主。24年1-5月逆變器出口至印度的金額達(dá)11.74億元，同增62%，其中5月單月出口達(dá)3.18億元，同增161%、環(huán)增18%，創(chuàng)單月新高。圖表：逆變器出口至印度（億元）2022202320242023yoy2024yoy200%43210150%100%50%0%-50%12345678910

11

12資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院13證券研究報(bào)告*02

巴基斯坦：光儲(chǔ)需求高增式增長?

巴基斯坦光儲(chǔ)需求高增。中國與巴基斯坦的帶路經(jīng)濟(jì)合作以及中國組件廠家與巴基斯坦當(dāng)?shù)仄髽I(yè)簽訂合作諒解備忘錄，部分終端開發(fā)商在巴基斯坦皆有建立大型集中式光伏項(xiàng)目，同時(shí)疊加政府為尋求IMF融資大幅上調(diào)基礎(chǔ)電價(jià)，刺激分布式光儲(chǔ)需求，24H1巴基斯坦光儲(chǔ)需求高增。24年6月，巴基斯坦財(cái)政部長宣布不會(huì)對進(jìn)口組件課征關(guān)稅，利好當(dāng)?shù)丶惺胶头植际叫枨?，全年光?chǔ)需求有望高增長。?

巴基斯坦逆變器出口高增長。24年1-5月，逆變器出口至巴基斯坦的金額達(dá)12.52億元，同比+252%，其中5月出口金額達(dá)4.57億元，同比+541%、環(huán)比+31%。圖表：逆變器出口至巴基斯坦（億元）2022202320242023yoy2024yoy600%500%400%300%200%100%0%543210-100%12345678910

11

12資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院14證券研究報(bào)告*02

東南亞：光伏需求穩(wěn)定增長，儲(chǔ)能市場快速升溫?

東南亞光伏需求穩(wěn)定增長，儲(chǔ)能市場快速升溫。伴隨對能源需求的持續(xù)增長，東南亞化石能源資源不足、電力供應(yīng)存在缺口、電價(jià)較高等問題凸顯，同時(shí)據(jù)《巴黎協(xié)定》目標(biāo)，到2030年，東南亞國家每年必須部署約21GW的可再生能源，為此東南亞各國積極推動(dòng)可再生能源發(fā)電。例如，泰國目標(biāo)到2037年光伏裝機(jī)容量約15GW；越南目標(biāo)到2030年光伏電站將增加至12GW、儲(chǔ)能增加至2.7GW；菲律賓23年7月進(jìn)行了第二次綠色能源競價(jià)計(jì)劃(GEAP)，授予3.4GW風(fēng)電及光伏項(xiàng)目，計(jì)劃于2024年至2026年開發(fā)，將同步帶動(dòng)菲律賓儲(chǔ)能裝機(jī)。?

東南亞部分國家逆變器出口增長顯著。24年1-5月逆變器出口至泰國的金額為4.47億元，同增40%，其中5月出口金額達(dá)0.78億元，同增15%、環(huán)增16%；1-5月出口至菲律賓的金額為2.36億元，同增26%，其中5月為0.68億元，同增77%、環(huán)增59%；1-5月出口至越南的金額為1.59億元，同增99%，其中5月為0.57億元，同增152%、環(huán)增45%。圖表：逆變器出口至泰國（億元）圖表：逆變器出口至菲律賓（億元）圖表：逆變器出口至越南（億元）202220232024200%20222023yoy20232024yoy2024400%2022202320242023yoy2024yoy2023yoy2024yoy1.51.00.50.02100.80.60.40.20.0600%400%200%0%300%200%100%0%150%100%50%0%-100%-200%-50%1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

121

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

121

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院15證券研究報(bào)告*02

巴西：利率下行有望帶動(dòng)需求，逆變器出口修復(fù)明顯?

利率下行有望帶動(dòng)光伏需求。巴西能源部數(shù)據(jù)顯示，2023年巴西光伏累計(jì)裝機(jī)量已達(dá)到37.2GW，占比16.5%，是僅次于水電的第二大電力，其中分布式光伏占比約70%、集中式占比約30%；根據(jù)BNEF，2040-2050年，光伏將超過水電成為巴西最主要的電力，總裝機(jī)量或?qū)⑦_(dá)到121GW。由于巴西因《14.300法案》到期且今年初通過「PL

4831/2023」緊急法案，或影響分布式需求，但今年3月將基本利率調(diào)低至10.75%后，5月進(jìn)一步下調(diào)至10.5%，對于集中式項(xiàng)目融資帶來利好，有望帶動(dòng)集中式項(xiàng)目需求。?

逆變器出口修復(fù)明顯。24年1-5月逆變器出口至巴西的金額為24.06億元，同增23%，其中5月為5.9億元，同增74%、環(huán)增13%，改善明顯。巴西光伏裝機(jī)中分布式占比較高，巴西市場的逆變器出口類型以集中式、組串式和微逆等光伏逆變器為主。圖表：逆變器出口至巴西（億元）2022202320242023yoy2024yoy100%7654321050%0%-50%-100%12345678910

11

12資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院16證券研究報(bào)告*02

南非：庫存去化&光儲(chǔ)剛需，逆變器出口開始復(fù)蘇?

限電背景下光儲(chǔ)系統(tǒng)是剛需，庫存去化后需求迎來好轉(zhuǎn)，逆變器出口開始復(fù)蘇。南非電力基礎(chǔ)設(shè)施薄弱，備受限電困擾，配置光儲(chǔ)系統(tǒng)是解決限電問題最為快捷、有效和經(jīng)濟(jì)的手段，南非市場的逆變器出口類型以集中式、組串式等光伏逆變器和儲(chǔ)能逆變器為主。根據(jù)南非中國經(jīng)貿(mào)協(xié)會(huì)（SACETA），2021年南非人平均每天停電時(shí)間不到30分鐘，而2022年達(dá)到了2.25小時(shí)，2023年則增加到4.8小時(shí)；23H1出口至南非的逆變器大幅增加，經(jīng)銷商大量囤貨，疊加23年南非暖冬抑制需求，導(dǎo)致23H2南非逆變器庫存高企，出口大幅下滑。24年1-5月，逆變器出口至南非的金額為4.89億元，同比-79%，但5月為1.38億元，同比-80%、環(huán)比+51%，4、5月出口金額連續(xù)環(huán)比改善，庫存基本去化，逆變器出口出現(xiàn)復(fù)蘇跡象。圖表：南非國家電網(wǎng)Eskom官網(wǎng)發(fā)布的限電公告圖表：逆變器出口至南非（億元）2022202320242023yoy2024yoy1200%8765432101000%800%600%400%200%0%-200%12345678910

11

12資料：

Eskom，民生證券研究院資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院17證券研究報(bào)告*02

中東：需求高增長，潛力巨大?

中東光伏需求高增長。沙特在《沙特愿景2030》中提出2030年光伏累計(jì)裝機(jī)量將達(dá)到40GW，2030年可再生能源占比達(dá)到50%，并釋出大型集中式項(xiàng)目招標(biāo)以刺激需求，有望于2030年達(dá)到光伏裝機(jī)量34%的目標(biāo)；阿聯(lián)酋光伏近年來發(fā)展迅速，裝機(jī)量由2012年的12MW增長至2022年的3GW，并制定了2035年可再生能源發(fā)電量占比38%的目標(biāo)。根據(jù)彭博新能源，中東和北非23年底光伏累計(jì)裝機(jī)約27GW，其中23年新增裝機(jī)接近8GW；24年中東地區(qū)需求高增長，需求增長主力為沙特、阿聯(lián)酋等國。?

中東逆變器出口高增長。24年1-5月，逆變器出口至沙特的金額為5.44億元，同增698%，其中5月出口金額達(dá)1.13億元，同增1680%、環(huán)降17%。展望未來，中東地區(qū)逆變器需求有望隨光伏需求而持續(xù)增長，潛力巨大。圖表：2023-2027中東光伏需求及預(yù)測（GW）圖表：逆變器出口至沙特（億元）圖表：逆變器出口至阿聯(lián)酋（億元）中性樂觀2022202320242023yoy2024yoy4000%2022202320242023yoy2024yoy500%1.51.00.53210403530252015105400%300%200%100%0%3000%2000%1000%0%00.0-100%-1000%20232024E2025E2026E2027E123456789

10

11

12123456789

10

11

12資料：

Infolink，民生證券研究院資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院18證券研究報(bào)告*國內(nèi)企業(yè)出貨領(lǐng)先，出海核心競爭力顯著03.19證券研究報(bào)告*03

市場集中度高，中國企業(yè)出貨量全球領(lǐng)先?

全球光伏逆變器市場集中度高，中國企業(yè)出貨量行業(yè)領(lǐng)先。根據(jù)Wood

Mackenzie，2022年，全球光伏逆變器出貨量增加至330GW以上，其中全球前五大供應(yīng)商光伏逆變器的出貨量市場份額為71%，同增8%；全球十大光伏逆變器供應(yīng)商的出貨量市場份額為86%，同增4%。2022年出貨量排名前五的公司均為中國公司，分別是、陽光電源、錦浪科技、古瑞瓦特和固德威，分別占據(jù)29%、23%、8%、6%和5%的市場份額；其中和陽光電源22年市占率相比21年分別提升6pct、2pct。圖表：2021

年全球逆變器出貨量份額(GW)圖表：2022年全球逆變器出貨量份額(GW)6%6%7%6%8%陽光電源錦浪科技古瑞瓦特固德威5%陽光電源錦浪科技古瑞瓦特固德威3%6%3%2%3%3%3%23%SMASMA3%Power

Electronics3%2%Power

Electronics21%上能電氣愛士惟首航上能電氣愛士惟首航15%12%TMEICTMEIC其他其他29%23%資料：WoodMackenzie，民生證券研究院資料：

WoodMackenzie，民生證券研究院20證券研究報(bào)告*03

龍頭廠商格局穩(wěn)定?

龍頭廠商格局穩(wěn)定，競爭能力強(qiáng)。在逆變器上市公司中，陽光電源在營收、凈利潤、研發(fā)費(fèi)用以及出貨量方面均處于領(lǐng)先地位，其次是德業(yè)股份、固德威、錦浪科技、艾羅能源等公司；毛利率方面，禾邁股份、德業(yè)股份、艾羅能源以及昱能科技較為靠前，主要系公司的戶儲(chǔ)和微逆產(chǎn)品盈利能力較高。圖表：部分逆變器上市公司2023年財(cái)務(wù)和出貨情況營收（億元）凈利（億元）研發(fā)費(fèi)用（億元）公司毛利率23年出貨陽光電源德業(yè)股份固德威722.5194.4030.36%40.41%30.76%32.38%39.90%44.03%35.81%24.47逆變器130GW組串21萬臺(tái)、儲(chǔ)能41萬臺(tái)、微逆27萬臺(tái)并網(wǎng)53萬臺(tái)、儲(chǔ)能15.4萬臺(tái)逆變器74.7萬臺(tái)74.8073.5361.0144.7320.2614.2017.918.527.7910.655.122.204.364.703.122.752.481.05錦浪科技艾羅能源禾邁股份昱能科技組串18.2萬臺(tái)、戶儲(chǔ)11.5萬臺(tái)微逆132萬臺(tái)微逆84萬臺(tái)資料：iFind，公司公告，民生證券研究院21證券研究報(bào)告*03

海外市場盈利水平更高，國內(nèi)企業(yè)出海擴(kuò)張份額?

海外市場盈利水平更高。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，國內(nèi)逆變器市場需求以集中式和組串式逆變器為主，儲(chǔ)能產(chǎn)品需求以大儲(chǔ)為主，對附加值較高的微逆和戶儲(chǔ)產(chǎn)品需求極少，歐洲市場微逆和戶儲(chǔ)產(chǎn)品需求較高，美國市場微逆需求較高；從客戶群體來看，歐美市場對產(chǎn)品品牌、質(zhì)量及售后等要求較高，對價(jià)格相對不敏感，海外市場尤其是歐美等市場的逆變器產(chǎn)品定價(jià)高于國內(nèi)；從市場競爭來看，國內(nèi)市場的競爭更為激烈，存在價(jià)格戰(zhàn)現(xiàn)象，海外市場價(jià)格戰(zhàn)情況相對國內(nèi)較好。23年陽光電源、德業(yè)股份、錦浪科技以及固德威的港澳臺(tái)及海外地區(qū)的毛利率顯著高于中國內(nèi)地的毛利率，其中陽光電源23年港澳臺(tái)及海外地區(qū)的毛利率為41.57%，高于中國內(nèi)地20.84pct。?

國內(nèi)企業(yè)出海擴(kuò)張份額。近年來，國內(nèi)逆變器企業(yè)紛紛出海擴(kuò)張市場份額，海外收入占比整體呈上升趨勢，23年由于海外市場高庫存導(dǎo)致逆變器出口有所承壓，部分公司海外收入占比回落，展望24年及未來，隨著海外逆變器庫存去化或接近尾聲，企業(yè)的出口有望逐漸修復(fù)。圖表：部分上市公司2023年中國內(nèi)地和港澳臺(tái)及海外毛利率對比圖表：部分上市公司海外收入占比中國內(nèi)地港澳臺(tái)及海外陽光電源艾羅能源德業(yè)股份禾邁股份錦浪科技昱能科技固德威60%40%20%0%100%50%0%陽光電源德業(yè)股份錦浪科技固德威20192020202120222023資料：iFind，民生證券研究院資料：iFind，民生證券研究院22證券研究報(bào)告*03

海外庫存去化或接近尾聲，逆變器出口持續(xù)修復(fù)?海外庫存去化或接近尾聲，主要省份逆變器出口持續(xù)修復(fù)。頭部逆變器企業(yè)在歐洲的庫存去化或接近尾聲，24年3月以來我國逆變器出口環(huán)比持續(xù)修復(fù)，24年1-5月我國逆變器出口219.71億元，同降38.4%，5月單月出口55.34億元，同降25.4%、環(huán)增12.2%。其中廣東和浙江的逆變器出口金額環(huán)比增長顯著，廣東主要企業(yè)包括、古瑞瓦特、首航新能源、科士達(dá)、禾望電氣，浙江主要企業(yè)包括德業(yè)股份、錦浪科技、艾羅能源、禾邁股份、昱能科技；安徽、江蘇等省份逆變器出口金額環(huán)比持穩(wěn)，安徽主要企業(yè)包括陽光電源、固德威廣德工廠，江蘇主要企業(yè)包括固德威、上能電氣等。圖表：中國逆變器出口金額（億元）圖表：主要省份逆變器出口金額（億元）上海市江蘇省浙江省安徽省廣東省中國逆變器出口(左軸,億元)同比(右軸,%)環(huán)比(右軸,%)200%403020100100806040200150%100%50%0%-50%-100%資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院資料：

海關(guān)總署，民生證券研究院23證券研究報(bào)告*03

出海核心競爭力一：技術(shù)領(lǐng)先，產(chǎn)品性能優(yōu)異且具有品牌優(yōu)勢??技術(shù)：逆變器屬于技術(shù)密集型行業(yè)，龍頭企業(yè)具有技術(shù)優(yōu)勢，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)、原材料選擇與生產(chǎn)工藝方面均擁有多年的積累，產(chǎn)品布局更齊全且迭代更快。陽光電源的產(chǎn)品包括戶用、組串式、集中式、集散式、模塊化等幾大類，產(chǎn)品功率范圍領(lǐng)先行業(yè)；、錦浪、固德威產(chǎn)品主要包括戶用和組串式；上能電氣、禾望電氣主要覆蓋大功率戶用、組串式、集中式和集散式；德業(yè)、禾邁、昱能則在微型逆變器上優(yōu)勢明顯。品牌：在逆變器的選擇上，客戶會(huì)優(yōu)先選擇頭部品牌，保證產(chǎn)品質(zhì)量以及后期運(yùn)維服務(wù)，且采用可融資性評分較高的組件與逆變器的業(yè)主更容易得到銀行融資與無追索權(quán)貸款。不同市場對于逆變器均制定有獨(dú)立的認(rèn)證體系，如中國的CQC

認(rèn)證、歐洲的CE

認(rèn)證、北美的UL

認(rèn)證等，且認(rèn)證程序復(fù)雜、認(rèn)證周期較長，具有一定的產(chǎn)品認(rèn)證壁壘。根據(jù)彭博新能源財(cái)經(jīng)數(shù)據(jù)，2023年最具融資價(jià)值的光伏逆變器品牌前十名中，有六家為中國公司，依次為正泰電源、、陽光電源、錦浪科技、固德威。圖表：光伏逆變器主要上市公司產(chǎn)品覆蓋類型圖表：2023年最具融資價(jià)值的光伏逆變器品牌前十名公司組串√集中集散模塊化戶用微型陽光電源德業(yè)股份固德威√√√√√√√√√√√錦浪科技禾望電氣上能電氣禾邁股份昱能科技√√√√√√√√√資料：

公司公告，民生證券研究院資料：BNEF，民生證券研究院24證券研究報(bào)告*03

出海核心競爭力二：成本優(yōu)勢顯著，運(yùn)用價(jià)格策略擴(kuò)張市場??成本：1）從供應(yīng)鏈渠道看，電容、電感、IGBT等電子元器件對于產(chǎn)品品質(zhì)的影響較大，國內(nèi)原材料生產(chǎn)具有明顯成本優(yōu)勢，國內(nèi)企業(yè)通過供應(yīng)鏈管理，保障原料供應(yīng)并降本。

2）逆變器對于研發(fā)的要求較高，國內(nèi)企業(yè)通過運(yùn)用國內(nèi)較為低廉的人工成本，實(shí)現(xiàn)低研發(fā)支出、高研發(fā)效率。3）通過規(guī)模效應(yīng)，提高單個(gè)產(chǎn)品功率從而攤薄單位成本。價(jià)格：國內(nèi)企業(yè)產(chǎn)品的成本優(yōu)勢明顯，可運(yùn)用相對海外品牌較為低價(jià)的策略擴(kuò)張海外市場，提供物美價(jià)廉的產(chǎn)品。以微型逆變器為例，根據(jù)潮電智庫在海外B2B太陽能光伏設(shè)備銷售網(wǎng)站的對比，

Enphase主要在售微逆單品的最大功率不超過600W，單瓦平均售價(jià)約為0.43歐元，而德業(yè)股份和昱能科技600W功率段的產(chǎn)品單瓦平均售價(jià)均為0.27歐元，顯著低于Enphase。圖表：部分微逆產(chǎn)品價(jià)格對比品牌型號最大功率（W）稅前售價(jià)（歐元）155.4單W價(jià)格（歐元/W）EnphaseEnphase德業(yè)股份昱能科技EnphaseIQ8AC3603806006000.430.430.270.27EnphaseIQ8HC164.26DeyeSUN600G3-EU-230APSystemsEZ1-M-EU159.04161.93資料：潮電智庫，民生證券研究院25證券研究報(bào)告*03

出海核心競爭力三：渠道全球化，貼近海外市場?渠道：逆變器海外銷售渠道包括直銷和分銷渠道，尤其在戶用和工商業(yè)場景，分銷渠道起到關(guān)鍵作用。分布式光伏具有to

C屬性，分銷渠道的開拓能夠幫助各廠商更好地貼近客戶，增強(qiáng)客戶粘性。由于逆變器在海外盈利能力較強(qiáng)，目前各廠商紛紛加速了海外渠道的布局，增強(qiáng)對終端客戶的使用場景和使用習(xí)慣的了解，建立廣泛的營銷網(wǎng)絡(luò)。圖表：部分逆變器公司海外市場渠道布局企業(yè)海外布局公司海外的印度生產(chǎn)基地和泰國工廠產(chǎn)能已達(dá)25GW。目前公司已在海外建設(shè)了超20家分子公司，全球六大服務(wù)區(qū)域，490+服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)和數(shù)百家重要的渠道合作伙伴，產(chǎn)品已批量銷往全球170+多個(gè)國家和地區(qū)。23年末，公司海外員工1423人，同比增長58.1%。陽光電源2023年公司采取更為積極的“走出去”的市場策略，在南非、德國、黎巴嫩等重要銷售區(qū)域設(shè)立售后服務(wù)點(diǎn)，以點(diǎn)覆面深入周邊市場開辟新藍(lán)海。公司在海外市場積極推進(jìn)本地化銷售及服務(wù)網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)，目前已在歐洲、澳洲、東南亞、美國、拉美等地區(qū)設(shè)立銷售及服務(wù)機(jī)構(gòu)，并積極與渠道伙伴合作，進(jìn)一步加大海外市場的拓展力度。德業(yè)股份錦浪科技公司境外營銷以洲為單位，在歐洲、澳洲、亞洲、美洲和非洲等主流市場建立了穩(wěn)定的業(yè)務(wù)渠道，公司在韓國、德國、英國、澳洲、荷蘭、美國、日本、西班牙、新加坡、波蘭等地成立了子公司；在意大利、巴西、墨西哥、印度等國家和市場設(shè)置了本地服務(wù)點(diǎn)。固德威公司在全球范圍內(nèi)，尤其是歐美發(fā)達(dá)國家建立了完善的市場營銷網(wǎng)絡(luò)和產(chǎn)品服務(wù)體系，公司在英國、美國、荷蘭、日本、德國等地設(shè)立了子公司，公司已在全球范圍內(nèi)構(gòu)建完善的營銷體系，核心自主品牌產(chǎn)品已銷往美洲、歐洲、亞洲等多個(gè)區(qū)域，營銷服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋全球七十多個(gè)國家及地區(qū)。艾羅能源禾邁股份資料：公司公告，民生證券研究院26證券研究報(bào)告*04.投資建議27證券研究報(bào)告*04

投資建議?

逆變器板塊二季度業(yè)績邊際向上明顯，東南亞、中東等新興市場并網(wǎng)和戶儲(chǔ)需求存在高增的跡象，疊加歐洲庫存的持續(xù)去化，我們認(rèn)為逆變器行業(yè)拐點(diǎn)或至，后續(xù)向上趨勢明顯，推薦龍頭【陽光電源】、新興市場占比高的【德業(yè)股份】

，建議關(guān)注邊際向上明顯的【艾羅能源】

、【錦浪科技】以及【盛弘股份】、【上能電氣】、【科華數(shù)據(jù)】、【通潤裝備】、【固德威】、【禾邁股份】、【昱能科技】等。圖表：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測與估值EPS（元）2025E6.32PE（倍）代碼簡稱股價(jià)（元）2024E5.244.643.563.001.781.461.670.802.665.222.102026E7.567.465.824.863.162.822.601.644.549.283.502024E142025E1216141792026E101313137300274.SZ605117.SH688717.SH300763.SZ300693.SZ300827.SZ002335.SZ002150.SZ688390.SH688032.SH688348.SH陽光電源德業(yè)股份艾羅能源*錦浪科技盛弘股份上能電氣科華數(shù)據(jù)*通潤裝備*固德威74.1296.5673.9165.0021.6530.8519.9414.1867.10134.4048.705.96215.11213.87222.36122.10211591182.14121.21181219191893.5825151414禾邁股份昱能科技7.08262.7823資料：Wind，民生證券研究院預(yù)測（注：股價(jià)為2024年7月22日收盤價(jià)，帶*為Wind一致預(yù)測）28證券研究報(bào)告*04

陽光電源?全球光儲(chǔ)龍頭，經(jīng)營穩(wěn)健，23年業(yè)績高增。益于光儲(chǔ)行業(yè)的快速發(fā)展，2018-2023年公司營收、凈利CAGR分別達(dá)47%、63%。2023年公司業(yè)績高增，實(shí)現(xiàn)收入722.51億元，同比+

79.47%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利94.40億元，同比+

162.69%，主要得益于逆變器出貨高增、電站投資開發(fā)快速增長以及儲(chǔ)能系統(tǒng)盈利能力大幅提升等。?盈利能力提升明顯，費(fèi)用管控能力優(yōu)異。2022年-2023年公司盈利能力呈明顯回升態(tài)勢，同時(shí)期間費(fèi)用率下降，2023年公司毛利率和凈利率分別上升至30.4%、13.3%，主要得益于：1）海外收入占比提升：23年公司海外收入占比為46.2%，相比21年的38.5%提升7.6pct，海外尤其是歐美等高盈利市場出貨占比提升促進(jìn)盈利能力提升；2）規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)：隨著公司出貨和收入規(guī)模提升，規(guī)模效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，費(fèi)用率下降；3）成本端碳酸鋰跌價(jià)、海運(yùn)費(fèi)下降；4）匯兌收益等影響。圖表：公司營收和歸母凈利潤情況圖表：公司毛利率和凈利率營收（億元）歸母凈利（億元）歸母凈利yoy毛利率凈利率營收yoy40%30%20%10%0%1,000200%100%0%5000-100%2019202020212022202320192020202120222023資料：iFind，民生證券研究院資料：

iFind，民生證券研究院29證券研究報(bào)告*04

陽光電源?逆變器出貨高增，高盈利的海外出貨占比提升。23年公司逆變器銷售量130GW，同比增長68.83%；毛利率37.93%，同比提升5.51pct。優(yōu)勢主要有：1）品類齊全，大功率逆變器優(yōu)勢顯著。公司光伏逆變器功率范圍涵蓋3kW-8800kW，包含戶用逆變器、組串逆變器、集中逆變器和模塊化逆變器，品類齊全，大功率組串逆變器SG320HX、1+X模塊化逆變器在全球各類場景中得到廣泛深入應(yīng)用；2）全球化戰(zhàn)略，高盈利的海外出貨占比提升。公司持續(xù)加碼布局歐洲、美洲、澳洲、中國渠道市場，全球490+服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)，渠道業(yè)務(wù)快速發(fā)展，23年公司海外收入占比為46.2%。3）成本管控優(yōu)異、規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)。公司通過規(guī)模效應(yīng)、供應(yīng)鏈管理等方式降低成本，并通過提升功率、降低產(chǎn)品體積從而攤薄單機(jī)固定成本。?儲(chǔ)能系統(tǒng)出貨高增，盈利能力大幅提升。23年公司儲(chǔ)能系統(tǒng)發(fā)貨10.5GWh，同比增長36.36%，發(fā)貨量連續(xù)八年位居中國企業(yè)第一；毛利率37.47%，同比大幅提升14.23pct，主要系公司在歐美等海外高盈利市場的出貨占比高，疊加優(yōu)秀的成本管控以及規(guī)模效應(yīng)共同提升了毛利率。公司儲(chǔ)能系統(tǒng)廣泛應(yīng)用在美、英、德等成熟電力市場，不斷強(qiáng)化風(fēng)光儲(chǔ)深度融合，并持續(xù)拓展澳洲、南非、東南亞等全球市場。圖表：公司港澳臺(tái)及海外收入占比圖表：公司儲(chǔ)能系統(tǒng)出貨15儲(chǔ)能系統(tǒng)發(fā)貨（GWh）港澳臺(tái)及海外收入占比60%40%20%0%105020202021202220232014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023資料：公司公告，民生證券研究院資料：

公司公告，民生證券研究院30證券研究報(bào)告*04

陽光電源?投資建議：我們預(yù)計(jì)公司24-26年?duì)I收分別為888.13、1080.50、1283.23億元，對應(yīng)增速分別為22.9%、21.7%、18.8%；歸母凈利潤分別為108.58、131.05、156.77億元，

對應(yīng)增速分別為15.0%、20.7%、19.6%，以7月22日收盤價(jià)為基準(zhǔn)，對應(yīng)PE為14X/12X/10X，公司是光儲(chǔ)龍頭，盈利能力穩(wěn)健，維持“推薦”評級。?風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇致價(jià)格超預(yù)期下降、原材料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期、美國貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)等。圖表：盈利預(yù)測項(xiàng)目/年度2023A2024E2025E2026E營業(yè)收入（百萬元）72,25179.59,440162.74.551688,81322.910,85815.05.2414108,05021.7128,32318.8增長率（%）歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）13,10520.715,67719.6增長率（%）每股收益（元）6.327.56PE1210PB5.54.03.02.3資料：Wind，民生證券研究院預(yù)測；（注：股價(jià)為2024年7月22日收盤價(jià)）31證券研究報(bào)告*04

德業(yè)股份??公司業(yè)績：2023年公司實(shí)現(xiàn)收入74.80億元，同比+25.59%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利17.91億元，同比+

18.03%。24Q1公司實(shí)現(xiàn)收入18.84億元，同比-9.64%，環(huán)比+63.26%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利4.33億元，同比-26.48%，環(huán)比+94.37%，24Q1業(yè)績環(huán)比高增長。逆變器業(yè)務(wù)維持高盈利，24年出貨有望恢復(fù)增長。23年公司逆變器銷售量為88.90萬臺(tái)，同比下降33.84%，其中儲(chǔ)能/組串/微型逆變器分別銷售了40.87、20.67、27.35萬臺(tái)，分別同比+36.69%/-16.28%/-65.91%，其中微逆銷量大幅下滑主要系德國繼電器事件導(dǎo)致微逆產(chǎn)品銷量大幅下滑。23年公司采取更為積極的“走出去”的市場策略，在南非、德國、黎巴嫩等重要銷售區(qū)域設(shè)立售后服務(wù)點(diǎn)，產(chǎn)品銷往南非、德國、巴西、印度等多個(gè)海外市場。展望24年，隨著歐洲和南非戶儲(chǔ)庫存改善，以及東南亞和中東等新興市場的發(fā)展，儲(chǔ)能逆變器有望維持高出貨；組串逆變器有望受益于巴西、印度等市場的旺盛需求而恢復(fù)增長；德國繼電器事件已于23年妥善解決，微逆業(yè)務(wù)開始逐步恢復(fù)。?儲(chǔ)能電池包快速發(fā)展，發(fā)力工商儲(chǔ)。23年公司儲(chǔ)能電池包銷售12.76萬臺(tái)，同比增長1092.63%。公司儲(chǔ)能電池產(chǎn)品與自有儲(chǔ)能逆變器協(xié)同發(fā)展，積極借助儲(chǔ)能逆變器渠道向下游開拓儲(chǔ)能電池包業(yè)務(wù)，儲(chǔ)能電池包業(yè)務(wù)迎來快速發(fā)展。公司的戶儲(chǔ)產(chǎn)品持續(xù)迭代，并積極布局大儲(chǔ)、工商業(yè)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)，儲(chǔ)能產(chǎn)品的功率段逐步朝幾十KW、幾百KW擴(kuò)張。圖表：德業(yè)股份-收入情況（億元）圖表：德業(yè)股份-歸母凈利潤情況（億元）營收（億元）營收yoy10050%0%歸母凈利（億元）歸母凈利yoy2015105200%0%002019202020212022202320192020202120222023資料：iFind，民生證券研究院資料：iFind，民生證券研究院32證券研究報(bào)告*04

德業(yè)股份??投資建議：我們預(yù)計(jì)公司24-26年?duì)I收為117.84、154.02、192.92億元，歸母凈利潤29.60、38.02、47.61億元，以7月22日收盤價(jià)為基準(zhǔn)，對應(yīng)PE為21X/16X/13X，公司在亞非拉等新興市場優(yōu)勢顯著，維持“推薦”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：新興市場需求不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇致價(jià)格超預(yù)期下降等。圖表：盈利預(yù)測項(xiàng)目/年度2023A2024E2025E2026E營業(yè)收入（百萬元）7,48025.61,79118.02.813411,78457.52,96065.34.642115,40230.73,80228.55.961619,29225.34,76125.27.4613增長率（%）歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）增長率（%）每股收益（元）PEPB11.89.16.85.0資料：Wind，民生證券研究院預(yù)測；（注：股價(jià)為2024年7月22日收盤價(jià)）33證券研究報(bào)告*04

錦浪科技??公司業(yè)績：2023年公司實(shí)現(xiàn)收入61.01億元，同比+3.59%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利7.79億元，同比-26.46%。24Q1公司實(shí)現(xiàn)收入13.97億元，同比-15.56%，環(huán)比-4.29%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利0.20億元，同比-93.74%，環(huán)比-27.16%。逆變器受庫存拖累承壓，24年有望恢復(fù)增長。23年公司逆變器銷售量74.67萬臺(tái)。其中并網(wǎng)逆變器實(shí)現(xiàn)收入40.64億元，同比增長1.53%，毛利率21.63%，同比下降5.80pct，主要系公司為保持競爭地位，對內(nèi)銷產(chǎn)品進(jìn)行一定幅度的降價(jià)，使得內(nèi)銷毛利率有所下降；儲(chǔ)能逆變器實(shí)現(xiàn)收入4.39億元，同比下降58.91%，毛利率37.08%，同比增長2.75pct，主要受歐洲去庫存導(dǎo)致新增需求下降，儲(chǔ)能逆變器業(yè)務(wù)承壓。展望24年，全球光儲(chǔ)裝機(jī)需求有望持續(xù)增長，新興市場需求高增，并且歐洲戶儲(chǔ)庫存進(jìn)一步去化，公司逆變器業(yè)務(wù)有望恢復(fù)增長。?戶用光伏發(fā)電系統(tǒng)和新能源電力生產(chǎn)業(yè)務(wù)快速發(fā)展。23年公司戶用光伏發(fā)電系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)收入11.94億元，同比增長106.19%；新能源電力生產(chǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入2.93億元，同比增長117.06%。受益于24年光伏裝機(jī)需求的增長，公司戶用光伏發(fā)電系統(tǒng)和新能源電力生產(chǎn)業(yè)務(wù)有望持續(xù)發(fā)展。圖表：錦浪科技-收入情況（億元）圖表：錦浪科技-歸母凈利潤情況（億元）營收（億元）營收yoy歸母凈利（億元）歸母凈利yoy100100%50%0%1510200%100%0%50050-100%2019202020212022202320192020202120222023資料：iFind，民生證券研究院資料：iFind，民生證券研究院34證券研究報(bào)告*04

錦浪科技??投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為93.98、115.12、140.65億元，歸母凈利潤分別為12.03、15.50、19.45億元，以7月22日收盤價(jià)為基準(zhǔn)，對應(yīng)PE為22X、17X、13X，公司24年逆變器出貨有望恢復(fù)增長，維持“推薦”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期、歐洲去庫不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇致價(jià)格超預(yù)期下降等。圖表：盈利預(yù)測項(xiàng)目/年度2023A2024E2025E2026E營業(yè)收入（百萬元）6,1013.69,39854.01,20354.43.002211,51222.51,55028.83.871714,06522.21,94525.54.8613增長率（%）歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）779-26.51.9533增長率（%）每股收益（元）PEPB3.43.02.52.2資料：Wind，民生證券研究院預(yù)測；（注：股價(jià)為2024年7月22日收盤價(jià)）35證券研究報(bào)告*04

固德威??公司業(yè)績：2023年公司營收73.53億元，同增56.1%；歸母凈利潤8.52億元，同增31.2%。2024Q1營收11.26億元，同環(huán)比-34.5%/-33.8%；歸母凈利潤-2882萬元，同環(huán)比-29.3%/-55.7%。逆變器：歐洲庫存去化邊際改善，新興市場高增有望帶動(dòng)出貨增長。23年公司逆變器銷量約為68.63萬臺(tái)，其中并網(wǎng)逆變器銷量約為53.22萬臺(tái)，同比增加15%，儲(chǔ)能逆變器銷量約為15.41萬

臺(tái)，同比下降30%，主要受到歐洲經(jīng)銷商庫存水平高等因素影響。展望24年，困難時(shí)期已基本渡過，庫存去化邊際改善，歐洲各國市場需求正從疲軟中恢復(fù)，并且新興市場需求高增有望帶動(dòng)出貨增長。同時(shí)，公司積極推動(dòng)產(chǎn)品橫向拓展，工商業(yè)、地面電站等中大功率段逆變器產(chǎn)品逐步得到推廣，使公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向全面化、大功率方向發(fā)展，后續(xù)看好公司逆變器業(yè)務(wù)進(jìn)一步增長。?儲(chǔ)能電池：積極推動(dòng)海內(nèi)外銷量持續(xù)增長。公司積極推動(dòng)海內(nèi)外儲(chǔ)能電池銷量持續(xù)增長，23年公司儲(chǔ)能電池銷量約為341.15MWH，儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)已成為公司發(fā)展新的增長點(diǎn)。圖表：固德威-收入情況（億元）圖表：固德威-歸母凈利潤情況（億元）營收（億元）營收yoy歸母凈利（億元）歸母凈利yoy100100%50%0%10200%100%0%500502019202020212022202320192020202120222023資料：iFind，民生證券研究院資料：iFind，民生證券研究院36證券研究報(bào)告*04

固德威??盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營收84.62/112.55/142.28億元，增速分別為15.1%/33.0%/26.4%；歸母凈利潤分別為6.43/8.66/10.99億元，增速分別為-24.6%/34.8%/26.9%，以7月22日收盤價(jià)為基準(zhǔn)，對應(yīng)PE為25X、19X、15X，公司產(chǎn)品競爭力突出，維持“推薦”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期、歐洲去庫不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇致價(jià)格超預(yù)期下降等。圖表：盈利預(yù)測項(xiàng)目/年度2023A2024E2025E2026E營業(yè)收入（百萬元）7,35356.185231.23.52198,46215.1643-24.62.662511,25533.086634.83.581914,22826.41,09926.94.5415增長率（%）歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）增長率（%）每股收益（元）PEPB5.44.73.73.0資料：Wind，民生證券研究院預(yù)測；（注：股價(jià)為2024年7月22日收盤價(jià)）37證券研究報(bào)告*04

盛弘股份?公司業(yè)績：19-23年公司收入和歸母凈利潤C(jī)AGR分別為43%和60%。其中，23年公司新能源電能變換設(shè)備實(shí)現(xiàn)收入9.1億元，同比大幅增長255%。2024年一季度，公司實(shí)現(xiàn)收入5.99億元，同比增長34%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.66億元，同比增長6%（Q1利潤增長降速主要原因是公司蘇州工廠投產(chǎn)后在建工程轉(zhuǎn)固，攤銷等費(fèi)用增多，但目前仍在爬坡階段，從而導(dǎo)致利潤增幅不及收入增幅，預(yù)計(jì)生產(chǎn)規(guī)模達(dá)到一定程度后將逐步提升。）??公司儲(chǔ)能PCS排名靠前。公司憑借前瞻性的業(yè)務(wù)布局以及長期經(jīng)驗(yàn)積累，已在儲(chǔ)能PCS環(huán)節(jié)形成一定的領(lǐng)先優(yōu)勢。據(jù)CNESA統(tǒng)計(jì)，2023年國內(nèi)儲(chǔ)能PCS出貨量排名中，盛弘股份排名第4，相比22年前進(jìn)3名；此外，在中國企業(yè)海外儲(chǔ)能PCS出貨量排名中，盛弘股份同樣排名第4，相比22年前進(jìn)1名。項(xiàng)目布局全球，客戶資源優(yōu)勢凸顯。公司深耕十余年，累計(jì)裝機(jī)突破4GW，已在全球五大洲60余個(gè)國家和地區(qū)進(jìn)行儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)布局，在緬甸、印尼、泰國和非洲等無電弱電及偏遠(yuǎn)地區(qū)通過靈活的模塊化儲(chǔ)能方案，建設(shè)了一體化的儲(chǔ)能系統(tǒng)，減少了安裝和維護(hù)成本，為無電弱電地區(qū)帶來光明，改善當(dāng)?shù)厝藗兊纳顥l件；同時(shí)，為歐美市場其需量電費(fèi)管理與新能源消納提供了高效的解決方案。圖表：盛弘股份-收入情況（億元）圖表：盛弘股份-歸母凈利潤情況（億元）歸母凈利潤（億元）5yoy營業(yè)收入（億元）30yoy100%50%0%150%100%50%0%43210201002019202020212022202320192020202120222023資料：iFind，民生證券研究院資料：iFind，民生證券研究院38證券研究報(bào)告*04

盛弘股份??盈利預(yù)測：公司戰(zhàn)略布局前瞻，四大業(yè)務(wù)線齊頭并進(jìn)。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營收36.23/48.94/65.16億元；歸母凈利潤分別為5.53/7.34/9.84億元，以7月22日收盤價(jià)為基準(zhǔn)，對應(yīng)PE為12X、9X、7X，維持“推薦”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇致價(jià)格超預(yù)期下降、原材料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期等。圖表：盈利預(yù)測項(xiàng)目/年度2023A2024E2025E2026E營業(yè)收入（百萬元）2,65176.440380.21.29173,62336.755337.31.78124,89435.173432.62.3696,51633.198434.13.167增長率（%）歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）增長率（%）每股收益（元）PEPB4.63.52.62.0資料：Wind，民生證券研究院預(yù)測；（注：股價(jià)為2024年7月22日收盤價(jià)）39證券研究報(bào)告*04

上能電氣???公司業(yè)績：19-23年公司收入和歸母凈利潤C(jī)AGR分別為52%和36%。23年公司實(shí)現(xiàn)收入49.33億元，同比增長111%，其中光伏收入28.79億元，同比增長135%，儲(chǔ)能收入19.27億元，同比增長89%。2024年一季度實(shí)現(xiàn)收入7.11億元，同比增長15%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.51億元，同比增長40%。公司是行業(yè)內(nèi)少數(shù)擁有集中式及組串式等各種技術(shù)路線的光伏逆變器廠商。公司擁有全功率段（3kW-4.40MW）單機(jī)產(chǎn)品，全面覆蓋大型地面光伏電站、山地電站、水面漂浮電站以及工商業(yè)屋頂光伏電站和戶用光伏系統(tǒng)等多場景的應(yīng)用。公司儲(chǔ)能逆變器排名行業(yè)領(lǐng)先，北美市場取得突破。公司21/22連續(xù)兩年國內(nèi)市場儲(chǔ)能PCS出貨量排名中位列第一。根據(jù)EESA儲(chǔ)能領(lǐng)跑者聯(lián)盟統(tǒng)計(jì)，2023年度，公司在中國企業(yè)國內(nèi)儲(chǔ)能第三方大功率PCS215kW以上出貨量排名第一，是目前儲(chǔ)能變流器市場上排名前列的供應(yīng)商，具有技術(shù)和品牌優(yōu)勢，儲(chǔ)能變流器及系統(tǒng)集成產(chǎn)品均已成功應(yīng)用于多個(gè)示范項(xiàng)目，在市場上建立了良好的口碑。同時(shí)，24年公司在大功率儲(chǔ)能PCS在北美市場已獲多個(gè)百兆瓦級項(xiàng)目訂單，實(shí)現(xiàn)了公司在北美市場的良好開端。圖表：上能電氣-收入情況（億元）圖表：上能電氣-歸母凈利潤情況（億元）營業(yè)收入（億元）60yoy歸母凈利潤（億元）yoy150%100%50%0%43210400%200%0%40200-200%2019202020212022202320192020202120222023資料：iFind，民生證券研究院資料：iFind，民生證券研究院40證券研究報(bào)告*04

上能電氣??盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營收70.74/92.97/115.84億元，增速分別為43.4%/31.4%/24.6%；歸母凈利潤分別為5.24/7.50/10.10億元，增速分別為83.1%/43.3%/34.6%，以7月22日收盤價(jià)為基準(zhǔn)，對應(yīng)PE為21X、15X、11X，公司產(chǎn)品競爭力突出，維持“推薦”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇致價(jià)格超預(yù)期下降、原材料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期等。