電力設(shè)備和新能源行業(yè)2024年市場前景及投資研究報(bào)告：把握內(nèi)需確定性外需景氣度

證

券研究報(bào)告

行業(yè)深度把握內(nèi)需確定性與外需景氣度——電力設(shè)備和新能源行業(yè)2024年中報(bào)總結(jié)摘要

核心要點(diǎn)：從Q2各板塊財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，電新各子板塊中電力設(shè)備表現(xiàn)較好。一方面收入穩(wěn)步增長，盈利能力保持穩(wěn)定；另一方面在手訂單增速明顯高于其他板塊，且供給端增速較低。我們根據(jù)新增在建工程對未來一年各板塊固定資產(chǎn)增速進(jìn)行擬合，發(fā)現(xiàn)電力設(shè)備行業(yè)尤其是特高壓方向供給增速較低，在行業(yè)需求確定性高增的情況下預(yù)計(jì)電力設(shè)備板塊將持續(xù)處于高景氣周期，且今年下半年會(huì)進(jìn)入業(yè)績、訂單共振的階段。其他板塊中全球戶儲(chǔ)、大儲(chǔ)行業(yè)預(yù)計(jì)將持續(xù)處于高景氣狀態(tài)，海風(fēng)供需格局較好但需要關(guān)注需求端釋放情況如何。光伏、鋰電、陸風(fēng)目前需求增速仍然低于供給增速，重點(diǎn)關(guān)注行業(yè)供需邊際好轉(zhuǎn)時(shí)點(diǎn)以及下游需求增速情況。

電新板塊現(xiàn)狀盤點(diǎn)綜述：電力設(shè)備行業(yè)Q2財(cái)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)好于其他電新板塊，供需角度來看電力設(shè)備板塊尤其是特高壓及出海方向未來1年景氣度相對較高，光伏鋰電等板塊資本開支增速明顯回落，等待行業(yè)供需重回平衡。

從財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，電力設(shè)備、儲(chǔ)能Q2收入同比增長，其中電力設(shè)備增幅較為明顯，光伏、鋰電等行業(yè)由于產(chǎn)品價(jià)格下跌，收入同比有所下滑。盈利能力方面，電力設(shè)備板塊毛利率、凈利率同比略升，鋰電龍頭依靠行業(yè)地位，盈利能力同比有所提升，其他大部分板塊盈利能力同比均有所回落。從合同負(fù)債所反映的訂單增速來看，電力設(shè)備同比增速也明顯高于其他環(huán)節(jié)。

另外，對于資本開支、在建工程、固定資產(chǎn)這三個(gè)能夠反映行業(yè)供給增速的指標(biāo)，電力設(shè)備固定資產(chǎn)增速較低，尤其是特高壓方向固定資產(chǎn)幾乎沒有增長。光伏、鋰電、歐洲戶儲(chǔ)等行業(yè)由于盈利能力明顯回落，因此資本開支增速已明顯下降，表明行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)意愿已大幅減弱。

我們假設(shè)各板塊的新增在建工程在未來1年之內(nèi)轉(zhuǎn)固，對各板塊未來1年的固定資產(chǎn)增速進(jìn)行測算，并與各行業(yè)需求增速進(jìn)行對比，得出結(jié)論：電力設(shè)備、海風(fēng)、大儲(chǔ)、全球戶儲(chǔ)需求增速快于供給增速，預(yù)計(jì)將繼續(xù)保持高景氣；

鋰電、光伏、歐洲戶儲(chǔ)當(dāng)前基本面已經(jīng)處于L型底部位置，鋰電可能于2025Q2行業(yè)供需形勢出現(xiàn)明顯改善，光伏由于行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)慣性，未來1年行業(yè)固定資產(chǎn)同比增速預(yù)計(jì)將保持在25%-30%，25年Q1-Q2有所回落但幅度不大，預(yù)計(jì)行業(yè)有望在2025H2-2026年實(shí)現(xiàn)供給出清。歐洲戶儲(chǔ)重點(diǎn)關(guān)注庫存邊際變化情況以及當(dāng)?shù)貞魞?chǔ)需求。摘要

電力設(shè)備：電網(wǎng)投資上行，海外業(yè)務(wù)高景氣延續(xù)；業(yè)績較快增長，盈利能力上行；板塊有望進(jìn)入訂單與業(yè)績共振區(qū)間，繼續(xù)強(qiáng)烈看好

需求端：1）網(wǎng)內(nèi)：電網(wǎng)投資上行，強(qiáng)化特高壓建設(shè)確定性，預(yù)計(jì)2024年電網(wǎng)投資超6000億元，同比增加711億元，同比增長10%以上，實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)以上快速增長，行業(yè)保持高景氣。2）海外：電網(wǎng)升級(jí)改造/建設(shè)已成全球重要議題，全球電力設(shè)備需求高企。全球新能源裝機(jī)增長+電網(wǎng)升級(jí)改造/建設(shè)+制造業(yè)回流/數(shù)據(jù)中心等用戶側(cè)增量，海外需求將持續(xù)向好；總體供需偏緊。

2024中報(bào)：業(yè)績保持較快增長，盈利能力上行，海外業(yè)務(wù)起量增利。1）網(wǎng)內(nèi)/海外需求向好，核心公司營收穩(wěn)健上行，業(yè)績保持較快增長（一次設(shè)備需求旺盛，電表Q2交付大額訂單等）。2）一次設(shè)備、電表類公司盈利能力保持上行，主要由于降本增效+產(chǎn)品升級(jí)/數(shù)字化提效+高毛利產(chǎn)品增加（高電壓/海外/純設(shè)備類等）綜合所致，部分月份受到金屬原材料價(jià)格波動(dòng)影響。3）海外業(yè)務(wù)保持高景氣，起量增利。

投資建議：我們認(rèn)為，電力設(shè)備板塊依然是電新行業(yè)中基本面最為確定的方向，強(qiáng)確定性下預(yù)計(jì)H2將出現(xiàn)訂單業(yè)績雙增，有望率先估值切換。

1）網(wǎng)內(nèi)：電力設(shè)備為當(dāng)下基本面最確定的方向，看好特高壓&柔直，推薦平高電氣、時(shí)代電氣、許繼電氣、

2）海外：變壓器+電表：思源電氣、三星醫(yī)療、海興電力、金盤科技、伊戈?duì)柕?。等?/p>

儲(chǔ)能：大儲(chǔ)、戶儲(chǔ)全球爆發(fā)，亞非拉市場引領(lǐng)儲(chǔ)能發(fā)展

光儲(chǔ)評價(jià)促進(jìn)儲(chǔ)能需求全球爆發(fā)，市場逐步認(rèn)識(shí)到亞非拉市場的潛力，Q2大儲(chǔ)、戶儲(chǔ)出貨環(huán)比提升明顯。同時(shí)，量的超預(yù)期釋放有望彌補(bǔ)利的下降，推薦儲(chǔ)能集成龍頭、戶儲(chǔ)逆變器龍頭，出海彈性標(biāo)的等：

儲(chǔ)能電池：碳酸鋰已降至8萬元/t以下，儲(chǔ)能電池出現(xiàn)低于0.3元/Wh成交價(jià)。儲(chǔ)能電池出貨Q2普遍環(huán)增，但盈利能力受減值等影響恢復(fù)慢于出貨。

逆變器（戶儲(chǔ)）：Q2戶儲(chǔ)逆變器環(huán)比顯著增長，亞非拉地區(qū)儲(chǔ)能需求超預(yù)期增長，盈利能力保持較高水平。摘要

PCS（大儲(chǔ)）：Q2收入、出貨高增兌現(xiàn)，毛利率維持穩(wěn)定，下半年預(yù)計(jì)出貨進(jìn)一步增長，出海有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

集成：中東大單落地，市場逐步認(rèn)識(shí)到海外大儲(chǔ)需求的普遍性，盈利能力雖較美國低，但仍顯著高出國內(nèi)。

投資建議：（1）大儲(chǔ)是增長最為確定的環(huán)節(jié)：建議關(guān)注電池龍頭、集成龍頭寧德時(shí)代、陽光電源、阿特斯等，并建議關(guān)注出海彈性標(biāo)的上能電氣、盛弘股份等；（2）看好戶儲(chǔ)亞非拉需求持續(xù)性：建議關(guān)注德業(yè)股份、錦浪科技、禾邁股份、昱能科技、固德威等。

風(fēng)電：Q2風(fēng)機(jī)盈利拐點(diǎn)來臨，海纜維持高位穩(wěn)定，塔筒零部件盈利持續(xù)低迷

2024年上半年行情、基本面表現(xiàn)：回顧2024年上半年風(fēng)電行情，板塊呈現(xiàn)下跌，其中風(fēng)電指數(shù)下跌23%，海風(fēng)指數(shù)下跌15%，其中海纜環(huán)節(jié)頭部企業(yè)上漲，其他環(huán)節(jié)基本均呈現(xiàn)下跌。下跌原因分析：（1）開工不足導(dǎo)致企業(yè)出貨低迷（海風(fēng)情況差于陸風(fēng)），Q1、Q2業(yè)績同比大幅下降；（2）歷史上招標(biāo)量決定股價(jià)走勢，但24年招標(biāo)量雖然大幅提升，但企業(yè)單位盈利偏低、仍然承壓，當(dāng)前市場除了關(guān)注“量”、更關(guān)注“利”。

2024年上半年產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)業(yè)績表現(xiàn)：主機(jī)：各家主機(jī)企業(yè)出貨同比漲跌不一，三一出貨量同比提升明顯，上半年多家主機(jī)企業(yè)毛利率同比已經(jīng)好轉(zhuǎn)；塔筒：國內(nèi)市場出貨低迷，上市公司除泰勝外收入、利潤同比未下滑，其他企業(yè)均下降，大金泰勝業(yè)績符合預(yù)期程度較高（主要依靠出海業(yè)務(wù)支撐）；海纜：上半年為海纜交付/確收淡季，但海纜板塊毛利率維持高位穩(wěn)定；鑄鍛件：收入、毛利率、凈利率整體呈現(xiàn)大幅下行，原因在于價(jià)格下行、出貨偏淡（該環(huán)節(jié)對產(chǎn)能利用率最敏感）；葉片：上半年中材科技葉片收入下降，時(shí)代新材收入同比維持，預(yù)計(jì)份額有所提升；中材科技葉片業(yè)務(wù)毛利率同比下降1.7pct，毛利率下降幅度好于預(yù)期。

后續(xù)關(guān)注重點(diǎn)：2024年招標(biāo)、裝機(jī)增長，陸風(fēng)“量”已經(jīng)具備確定性，關(guān)注盈利變化：（1）主機(jī)：毛利率、價(jià)格變化；（2）零部件：談價(jià)情況；海上風(fēng)電“量”是核心矛盾，需關(guān)注具體開工執(zhí)行和遠(yuǎn)期提升估值的事件：（1）青洲帆石項(xiàng)目開工、海風(fēng)其他項(xiàng)目招標(biāo)；（2）深遠(yuǎn)海政策、海外訂單獲取。摘要

鋰電：2024Q2鋰電整體產(chǎn)能利用率環(huán)比提升，但中游材料降價(jià)和減值壓力下盈利仍在底部。

量方面，受益于電車終端銷量環(huán)比增長30%，鋰電各環(huán)節(jié)出貨量基本實(shí)現(xiàn)同幅度增長（三元相關(guān)環(huán)節(jié)略低于平均水平），產(chǎn)能利用率從Q1的40%-60%提升至Q2的60%-80%，部分環(huán)節(jié)和公司在5-6月實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)；利方面，稼動(dòng)率提升帶動(dòng)折舊壓力減小、單位成本環(huán)比下降，電池、正極、負(fù)極單位盈利環(huán)比改善（正極受減值影響改善不明顯），電解液、隔膜Q2仍有降價(jià)壓力、單位盈利環(huán)比下降。

光伏：營收、利潤全面承壓，開工率、資本開支力度顯著降低，行業(yè)開始探底

Q2以來產(chǎn)業(yè)鏈過剩情況進(jìn)一步加劇，大部分環(huán)節(jié)營業(yè)收入、凈利潤承壓。主材Q2由于產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下降，硅料、硅片、電池均開始虧損毛利，且由于庫存跌價(jià)損失影響，4個(gè)主材環(huán)節(jié)均虧損凈利。輔材端應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)逐步增加，Q2信用減值損失對凈利率的影響較大。

由于面臨較大經(jīng)營壓力，大部分環(huán)節(jié)已經(jīng)下調(diào)了開工率，并減緩了資本開支計(jì)劃，重運(yùn)營資金的輔材環(huán)節(jié)開始加強(qiáng)貨款催收。組件、硅片、電池、硅料、玻璃幾個(gè)資本開支相對較重的環(huán)節(jié)6月以來行業(yè)開工率持續(xù)往下，Q2資本開始規(guī)模繼續(xù)維持低位，在建工程也逐步下行；輔材端如玻璃、膠膜環(huán)節(jié)Q2現(xiàn)金流也在年內(nèi)提前轉(zhuǎn)正，主要系企業(yè)加強(qiáng)了貨款催收和應(yīng)收賬款管理。

展望后續(xù)，我們預(yù)計(jì)行業(yè)出清時(shí)間可能在2025年末-2026年，主要考慮當(dāng)前硅料有效產(chǎn)能（按照7月開工率水平）約為800GW，按照行業(yè)需求增速20%左右，預(yù)計(jì)2026年全球需求能夠覆蓋有效產(chǎn)能，若需求超預(yù)期或硅料產(chǎn)能加速退出，可能提前至2025年底。供給測算：光儲(chǔ)25Q2供給增速仍偏高，寧德、特高壓等較低圖、光儲(chǔ)25Q2供給增速仍偏高，寧德、特高壓等較低數(shù)據(jù)：Wind，中信建投6從供需層面看如何對行業(yè)進(jìn)行排序？

從供需增速對比來看，大儲(chǔ)、全球戶儲(chǔ)、電力設(shè)備（國內(nèi)特高壓、國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)（除特高壓）、出海）需求增速大于供給增速，且需求確定性較強(qiáng)；鋰電、光伏、歐洲戶儲(chǔ)、陸風(fēng)需求增速慢于供給增速，同時(shí)需求也具有一定確定性；海風(fēng)、氫能需求有一定不確定性（政策變化或者單個(gè)項(xiàng)目進(jìn)度對行業(yè)需求影響較大），但需求增速整體大于供給增速。圖：供需層面及需求確定性來看，電力設(shè)備（國內(nèi)特高壓、出海、國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)除特高壓）、大儲(chǔ)、全球戶儲(chǔ)排名居前數(shù)據(jù)：中信建投證券7電新板塊代表性公司估值表：電新板塊代表性公司估值表（億元）行業(yè)市值

公司名稱

2023A

2024E

2025E

PE-24

PE-25行業(yè)市值

公司名稱

2023A

2024E

2025E

PE-24

PE-25行業(yè)電池市值）

公司名稱

2023A

2024E

2025E

PE-24

PE-25組件1024

隆基綠能

107.5-5.3-1.114.4-7.4-16.716.423.30.633.9

-193.2

30.223.9

-303.6

14.04172585261631412036307143230東方電氣平高電氣思源電氣華明裝備金盤科技35.58.215.65.45.171.810.16.39.894.47.88.517.95.12.25.22.9440.712.320.36.648.315.225.68.010.221.025.924.621.425.825.219.519.014.022.416.119.722.624.630.423.313.38.88.68166

寧德時(shí)代

441.2

521.3

598.415.715.211.174.616.916.739.917.124.511.819.519.021.710.9-25.419.414.814.124.08.913.612.69.2組件組件334198晶澳科技70.418.217.020.520.314.222.818.416.815.812.316.411.115.717.818.317.016.610.26.6結(jié)構(gòu)件

216前驅(qū)體

387科達(dá)利華友鈷業(yè)振華新材*當(dāng)升科技星源材質(zhì)容百科技1233.5114.234.90.617.242.12.6橫店東磁18.45013.710.8硅料855

通威股份*

135.7-115.6

17.1正極正極隔膜正極隔膜4517.214.111.219.511.011.811.016.517.715.88.6硅料38440041922大全能源福斯特57.618.527.6-2.34.43.91.53.54.334.28.27.61.64.84.3-0.913.3108.3-23.024.418.037.011.57.446.317.013.813.69.9電源設(shè)備6.610.089.416.78.515710210019.25.85.89.311.19.1膠膜23.530.51.679.012.27.36.1玻璃福萊特許繼電氣四方股份海興電力2.55.1膠膜海優(yōu)新材*聚和材料帝科股份宇邦新材中信博260

恩捷股份*

25.315.211.214.58.323.623.215.59.8光伏

銀漿銀漿706.17.112.114.6電解液

275天賜材料貝特瑞18.916.57.7506.76.77.4逆變器

1576

陽光電源逆變器

228

錦浪科技*112.4

127.9負(fù)極負(fù)極負(fù)極17116255焊帶301.92.816.019.614.9-6.510.915.312.425.110.26.728.47.12.93.35.54.76.17.39.74.113.99.735.69杉杉股份中科電氣新宙邦*璞泰來*支架132876.78.6逆變器

108逆變器

559固德威*0.42.93.1電動(dòng)車設(shè)備英杰電氣TCL中環(huán)鈞達(dá)股份5.87德業(yè)股份電解液

24510.119.111.322.5-2.711.118.148.4315.528.64.3硅片32989-50.4-0.51.313.17.5逆變器

161

禾邁股份*負(fù)極正極正極24668電池片-178.6

11.9逆變器儲(chǔ)能

戶儲(chǔ)大儲(chǔ)7110012862昱能科技*派能科技上能電氣盛弘股份禾望電氣科華數(shù)據(jù)科士達(dá)3.95.97.76.18.19德方納米*

-16.415.911.311.511.620.06.5電池片

148

愛旭股份*18.43.2115.213.214.917.27.38.09.5216

湖南裕能*

15.819.123.258.63.6接線盒鑄件塔筒塔筒風(fēng)機(jī)海纜主軸海纜主機(jī)塔筒塔筒3011012987通靈股份*日月股份大金重工海力風(fēng)電金風(fēng)科技東方電纜金雷股份起帆電纜*三一重能泰勝風(fēng)能天順風(fēng)能2.3前驅(qū)體

268中偉股份億緯鋰能天奈科技祥鑫科技珠海冠宇尚太科技通合科技永貴電器*華光環(huán)能航天工程*19.540.537.48.912.412.15.3大儲(chǔ)電池導(dǎo)電劑結(jié)構(gòu)件電池682727.510.616.532.118大儲(chǔ)54511.826.812.54.7大儲(chǔ)925.18.50.412.59.810.28.2534.13.47.215.98226.911.011.612.413.910.211.018.77.8戶儲(chǔ)9511.65.516310724611.48.227.214.615.940.810.129.314.313.011.930.18.9大儲(chǔ)141鵬輝能源34.525.7負(fù)極7.3風(fēng)電4.14.220.12.986.6充電樁充電樁電解槽電解槽1.52635.47.18.95711.41.92896323.34.527.36.510.69.6807.41.97.99氫能702.43.122.712712.5177.5數(shù)據(jù)：Wind，中信建投注：*表示wind一致預(yù)期8電新板塊綜述：電力設(shè)備板塊景氣持續(xù)提升，25年供需最優(yōu)行情復(fù)盤：24Q2電力設(shè)備及全球戶儲(chǔ)表現(xiàn)較好

從板塊行情來看，電力設(shè)備及全球戶儲(chǔ)表現(xiàn)亮眼，而歐洲戶儲(chǔ)、光伏、鋰電（扣除寧德）、陸風(fēng)板塊表現(xiàn)不佳，跌幅分別為-32%、-25%、-24%、-23%。

單季度來看，24Q2電力設(shè)備-出海、電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外、電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)、電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓板塊表現(xiàn)亮眼，分別實(shí)現(xiàn)22%、23%、13%、13%的漲幅，而歐洲戶儲(chǔ)、光伏、陸風(fēng)、大儲(chǔ)、鋰電（扣除寧德）板塊表現(xiàn)不佳，跌幅分別為-27%、-21%、-14%、-12%、-11%。表、24H1電力設(shè)備-出海、電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外、全球戶儲(chǔ)（除歐洲）、電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)（除特高壓）、電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓板塊表現(xiàn)亮眼24Q124%12%13%9%17%16%10%-5%-11%-14%-5%-8%24Q222%23%13%13%-5%-5%-12%1%-14%-11%-21%-27%24H151%37%28%24%12%10%-3%電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外（國內(nèi)工業(yè)企業(yè)及新能源電站需求)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓全球戶儲(chǔ)（除歐洲）寧德時(shí)代大儲(chǔ)海風(fēng)陸風(fēng)-5%-23%-24%-25%-32%鋰電(扣除寧德)光伏歐洲戶儲(chǔ)數(shù)據(jù)：Wind，中信建投10營收：24Q2電力設(shè)備、儲(chǔ)能收入同比正增長，其他板塊回落

從24Q2來看，新能源板塊中電力設(shè)備、儲(chǔ)能收入同比正增長，其他板塊同比回落。從Q2單季度收入增速來看，電力設(shè)備受益于海外需求放量以及國內(nèi)電網(wǎng)投資保持高增速的影響，收入同比實(shí)現(xiàn)正增長，增速整體在10%-20%。儲(chǔ)能受益于量的高速增長，收入同比略增。光伏、鋰電由于產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下跌，收入同比下降。陸風(fēng)、海風(fēng)同比也有所回落。表、24Q2新能源板塊電力設(shè)備、大儲(chǔ)、戶儲(chǔ)板塊實(shí)現(xiàn)營收同比增長，光伏、鋰電、海風(fēng)、陸風(fēng)板塊應(yīng)收同比下滑（億元）22Q1227713014872933842222Q2301915606433523962822Q3334517849743674095322Q43757193611833886836423Q1311614778903033036423Q23650148610024125075823Q33573164410544134854523Q43490150110623926794724Q1252111977982903314024Q22911144387040347459同比-20%-3%-13%-2%-7%2%環(huán)比15%21%9%趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代海風(fēng)39%43%49%44%52%33%46%37%35%陸風(fēng)歐洲戶儲(chǔ)全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)19294755575834314057-2%12%16%9%86130741637627287186692549626795371107417431888328511126340電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外56144202212919630365401672424136217371792912%13%33444559415761694764數(shù)據(jù)：Wind，中信建投11凈利潤：24Q2電力設(shè)備凈利潤同比正增長

從24Q2來看，新能源板塊中電力設(shè)備凈利潤同比正增長，光伏、歐洲戶儲(chǔ)、鋰電（扣除寧德）同比大幅回落。其中電力設(shè)備-出海、電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外、電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓、電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)（除特高壓）板塊增速分別為+20.3%、+17.1%、

+12.1%、

+12.6%。光伏、歐洲戶儲(chǔ)、鋰電（扣除寧德）、海風(fēng)、陸風(fēng)板塊分別同比下滑-111.0%、-58.0%、-35.1%、-31.6%、-16.0%。表、24Q2新能源板塊24Q2電力設(shè)備凈利潤同比正增長，光伏、歐洲戶儲(chǔ)板塊凈利同比下滑（億元）22Q1259130151947322Q2347141672138522Q34191379415301111191019322Q43381211311623Q142061981925151421923Q23978110926281414361627523Q3317781041817423Q41330130724Q158391051613124Q2-445212418236同比-111%-35%13%環(huán)比-175%35%趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代18%海風(fēng)-32%-16%-58%-17%2%14%陸風(fēng)21684%歐洲戶儲(chǔ)162333%147%48%全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)36155351237193165920361622528143842512134電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外681120%67%72433110212%143%57%2413%244637765817%49%數(shù)據(jù)：Wind，中信建投12毛利率：電力設(shè)備、鋰電及海風(fēng)板塊毛利率同比持平略升

毛利率方面，電力設(shè)備及海風(fēng)、鋰電毛利率整體平穩(wěn)略增，光伏及儲(chǔ)能板塊毛利率同比出現(xiàn)回落。2024Q2電力設(shè)備及海風(fēng)、鋰電毛利率整體較為平穩(wěn)，寧德時(shí)代毛利率同比增長4.7個(gè)pct，光儲(chǔ)毛利率同比有所下降，主要系產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降所致。表、24Q2新能源板塊光儲(chǔ)、陸風(fēng)板塊毛利率壓力較大，寧德時(shí)代、電力設(shè)備-出海板塊毛利率同比顯著增長22Q122.1%20.8%14.5%14.8%22.1%32.6%27.3%27.1%25.7%18.9%24.8%21.1%22Q221.8%19.2%21.8%12.8%22.0%33.6%30.9%23.3%28.4%25.1%27.4%23.9%22Q323.1%16.6%19.3%12.7%18.7%37.1%39.1%24.4%30.6%23.9%26.9%24.5%22Q421.5%16.7%22.6%12.4%14.9%37.3%41.0%24.0%29.7%22.0%27.4%24.6%23Q124.5%14.6%21.3%14.0%20.7%39.6%40.2%27.4%29.9%20.5%26.3%23.7%23Q221.2%14.9%22.0%13.1%18.1%36.8%39.9%28.2%31.7%24.7%31.6%26.6%23Q320.7%16.1%22.4%12.8%16.8%35.6%36.5%32.5%34.5%24.5%32.5%27.9%23Q415.5%15.5%25.7%11.4%13.8%24.7%29.5%27.7%32.5%21.5%28.7%26.6%24Q114.6%14.8%26.4%12.6%19.6%31.2%32.7%34.2%32.7%21.9%31.1%28.2%24Q211.8%15.1%26.6%12.3%15.5%32.3%37.6%27.7%34.8%26.1%33.1%28.3%同比環(huán)比趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代-9.4pct

-2.8pct0.2pct

0.3pct4.7pct

0.2pct-0.8pct

-0.3pct-2.6pct

-4.1pct-4.5pct

1.1pct-2.3pct

4.9pct-0.4pct

-6.4pct3.1pct

2.1pct1.4pct

4.2pct1.5pct

2.0pct1.7pct

0.1pct海風(fēng)陸風(fēng)歐洲戶儲(chǔ)全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外數(shù)據(jù)：Wind，中信建投13凈利率：趨勢與毛利率一致，鋰電龍頭及全球戶儲(chǔ)表現(xiàn)突出

凈利率方面，Q2電新各子版塊趨勢與毛利率趨勢基本一致，鋰電龍頭及全球戶儲(chǔ)表現(xiàn)亮眼，電力設(shè)備凈利率同比整體平穩(wěn)，環(huán)比有所回升。2024Q2，鋰電龍頭凈利率同比提升3.3pct，表現(xiàn)出其對產(chǎn)業(yè)鏈上下游的掌控能力，全球戶儲(chǔ)凈利率同比提升4pct，主要系新興市場今年上半年放量明顯。其他板塊中電力設(shè)備凈利率同比持平，環(huán)比提升，光儲(chǔ)及其他鋰電環(huán)節(jié)凈利率同比整體下降。表、24Q2新能源板塊Q2光伏、歐洲戶儲(chǔ)板塊凈利率壓力較大，全球戶儲(chǔ)（除歐洲）、寧德時(shí)代凈利率實(shí)現(xiàn)同比顯著增長22Q111.4%10.0%3.1%22Q211.5%9.1%22Q312.5%7.7%22Q49.0%23Q113.5%4.1%23Q210.9%5.4%23Q38.9%23Q40.4%2.0%12.2%1.8%0.9%3.6%9.6%7.6%13.0%9.0%9.7%9.1%24Q12.3%24Q2-1.5%3.6%同比環(huán)比趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代-12.4pct

-3.8pct6.3%4.8%3.2%-1.8pct3.3pct0.4pct1.0pct-1.0pct1.1pct6.3pct8.8pct-0.3pct3.5pct4.6pct2.0pct1.1pct10.4%6.0%9.7%11.1%4.1%11.0%6.2%10.9%6.4%9.9%13.2%5.4%14.2%4.5%海風(fēng)6.4%4.1%4.3%-1.9pct-0.6pct-13.8pct-3.8pct-1.3pct0.7pct陸風(fēng)12.3%13.5%15.3%5.7%9.7%7.3%3.1%8.3%5.5%3.4%3.8%4.9%歐洲戶儲(chǔ)17.9%19.2%6.6%20.5%22.6%11.5%13.2%9.6%25.0%28.0%7.3%22.9%24.8%11.2%12.6%6.1%23.5%24.9%14.3%16.8%11.4%15.4%11.6%9.6%3.3%9.7%全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)13.8%13.6%17.0%10.0%14.3%10.9%12.3%13.3%13.9%7.1%21.0%13.0%17.5%11.7%15.5%12.0%電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外10.0%4.6%11.3%10.9%12.0%9.6%12.2%8.5%0.3pct9.2%11.7%9.8%10.3%10.2%10.0%7.9%13.5%10.9%0.1pct7.0%0.4pct數(shù)據(jù)：Wind，中信建投14資本開支增速：光儲(chǔ)、鋰電同比下滑，電力設(shè)備供給增速整體平穩(wěn)

資本開支增速方面，受產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降及企業(yè)盈利能力下滑的影響，光儲(chǔ)、鋰電板塊2024Q2資本開支同比均大幅下降，電力設(shè)備資本開支整體較為平穩(wěn)。表、24Q2光儲(chǔ)、鋰電、陸風(fēng)板塊資本開支同比顯著下滑22Q136.3%179.0%30.4%-19.1%53.1%219.1%239.4%35.8%38.3%-57.8%-40.5%34.0%22Q264.0%22Q348.0%109.8%4.2%22Q466.9%28.9%-4.6%42.5%-1.5%89.6%88.6%12.9%-3.3%269.2%2.1%23Q181.2%11.4%-9.8%92.7%16.2%195.5%196.9%73.3%14.5%14.2%-22.2%9.9%23Q246.7%-26.1%-39.0%-1.4%23Q339.1%-28.6%-23.2%11.4%12.2%31.9%56.6%82.2%76.6%25.2%84.5%89.9%23Q445.8%1.1%24Q1-5.8%-25.2%-32.3%-35.7%-2.0%36.4%26.8%-15.6%56.9%24.2%89.4%95.7%24Q2-19.0%-15.0%-15.5%4.8%同比環(huán)比趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代-65.7pct

-13.3pct115.8%17.0%11.1pct23.5pct6.2pct10.2pct16.8pct40.4pct-46.3%-45.2%-11.8%15.4%4.8%海風(fēng)41.7%68.0%37.6%387.0%190.9%-10.3%41.9%-50.3%-25.9%62.5%陸風(fēng)58.0%12.4%105.0%92.5%109.4%76.0%-52.5%37.6%93.0%-32.3%-44.8pct

-30.4pct歐洲戶儲(chǔ)120.8%114.4%-21.3%60.5%-18.9%

-123.9pct

-50.3pct-29.8%

-122.3pct

-56.6pct全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)51.6%53.9%-30.3%107.1%123.5%23.9%-15.5%-9.9%-85.5pct-91.5pct

-72.4pct42.7pct

-34.1pct39.5pct電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外-1516.4%14.2%-26.3%34.1%-63.9pct

-115.7pct-58.9pct

-61.6pct62.8%-8.6%數(shù)據(jù)：Wind，中信建投15在建工程增速：儲(chǔ)能、電力設(shè)備在建工程同比下降

在建工程方面，光伏在建工程同比仍保持正增長，但隨著資本開支同比下滑，在建工程同比增速出現(xiàn)回落。鋰電、儲(chǔ)能、海風(fēng)等板塊在建工程同比下降，電力設(shè)備板塊中特高壓、出海及其他網(wǎng)內(nèi)方向在建工程同比有所下降，國內(nèi)網(wǎng)外方向在建工程同比有所增長。表、24Q2光伏及鋰電行業(yè)（除寧德）在建工程增速較高，但增速顯著放緩22Q131.7%91.0%415.8%38.0%-4.4%22Q225.1%113.5%142.5%27.3%11.5%107.1%139.3%-7.5%22Q323.7%135.5%80.8%46.3%9.8%22Q433.5%140.4%14.2%64.7%27.8%187.7%88.9%73.4%67.8%-4.0%-30.0%53.0%23Q157.4%121.8%12.0%64.3%34.3%106.2%46.8%39.7%15.2%-9.5%-36.1%11.7%23Q269.7%94.6%-12.8%42.5%35.9%59.2%24.7%47.5%9.4%23Q3103.7%65.0%-21.1%23.2%35.0%21.8%18.2%35.8%-31.9%-28.6%-57.2%-39.2%23Q448.9%25.0%-29.3%-30.3%18.4%-10.0%-24.0%34.9%-52.7%-34.7%-63.3%-45.2%24Q147.4%18.0%-19.0%-31.0%19.9%-28.5%-43.9%78.3%-35.2%-27.7%-34.7%-10.6%24Q224.4%2.9%同比環(huán)比趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代-45.3pct

-22.9pct-91.8pct

-15.2pct-16.6%-16.4%1.7%-3.8pct2.4pct海風(fēng)-58.9pct

14.5pct-34.2pct

-18.3pct-85.1pct

2.6pct-74.2pct

-5.6pct-13.5pct

-44.4pct-28.5pct

16.3pct10.5pct

10.0pct31.4pct

31.4pct35.1pct

37.2pct陸風(fēng)歐洲戶儲(chǔ)454.3%562.6%-25.1%106.1%-4.6%129.1%67.3%52.3%133.5%23.6%38.2%158.2%-25.9%-49.6%33.9%-18.9%-17.7%-3.3%26.6%全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外98.3%5.9%-28.2%-34.7%-8.5%-49.7%91.8%34.5%94.7%數(shù)據(jù)：Wind，中信建投16固定資產(chǎn)增速：電力設(shè)備增速仍保持低位，特高壓板塊同比有所回落

固定資產(chǎn)增速方面，光儲(chǔ)、鋰電（除寧德外）由于投資慣性的影響，固定資產(chǎn)增速仍然保持同比30%以上的增長，戶儲(chǔ)在此前需求高景氣的帶動(dòng)下，固定資產(chǎn)保持40%-50%增長，大儲(chǔ)及風(fēng)電整體在20%左右。電力設(shè)備板塊中特高壓及出海方向固定資產(chǎn)增速較低。表、24Q2戶儲(chǔ)板塊、寧德時(shí)代固定資產(chǎn)增速顯著放緩22Q133.7%39.1%171.0%3.1%22Q229.6%40.9%147.5%13.9%12.9%193.0%203.2%23.6%15.3%-3.5%22Q332.4%44.9%133.3%15.5%19.2%221.0%245.0%10.7%11.1%-5.0%22Q437.4%40.7%115.8%15.9%15.9%162.8%178.9%6.0%23Q135.4%49.3%71.7%16.0%13.5%149.8%161.8%13.9%22.9%-4.1%51.4%53.9%23Q235.2%37.5%65.1%18.8%14.4%125.8%136.8%23.1%34.0%-1.1%50.4%70.6%23Q335.0%38.4%40.3%18.4%18.5%104.9%107.9%23.9%33.9%0.2%23Q437.5%42.0%29.5%23.7%20.8%88.2%91.8%32.8%37.7%-1.7%32.0%57.8%24Q133.0%34.9%18.5%25.1%21.5%76.0%79.4%20.2%27.8%-3.4%27.7%45.5%24Q232.7%34.4%同比環(huán)比趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代-2.5pct-3.1pct-0.3pct-0.6pct10.2%

-54.9pct

-8.3pct海風(fēng)14.1%20.8%-4.7pct

-11.0pct6.4pct

-0.6pct陸風(fēng)27.5%190.1%179.3%33.1%13.0%1.2%歐洲戶儲(chǔ)45.2%

-80.5pct

-30.8pct48.8%

-88.0pct

-30.6pct全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)22.7%-0.4pct2.5pct電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外15.6%-5.8%50.9%45.1%14.3%

-19.7pct

-13.5pct-0.5%0.7pct3.0pct1.1pct8.2%30.5%30.3%24.0%23.5%45.0%74.3%28.8%

-21.6pct26.5%30.5%

-40.1pct

-15.0pct數(shù)據(jù)：Wind，中信建投17合同負(fù)債增速：電力設(shè)備、海風(fēng)、全球戶儲(chǔ)訂單相對飽滿

從各板塊合同負(fù)債同比增速情況來看，電力設(shè)備、海風(fēng)、全球戶儲(chǔ)合同負(fù)債同比實(shí)現(xiàn)了較高增長，顯現(xiàn)出在行業(yè)高景氣趨勢下訂單飽和度較高。光伏、鋰電（除寧德外）、歐洲戶儲(chǔ)合同負(fù)債同比下滑，主要原因在于產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降，導(dǎo)致單位產(chǎn)品價(jià)值量收縮。表、24Q2電力設(shè)備、海風(fēng)板塊合同負(fù)債同比顯著增長，光伏、鋰電（扣除寧德）板塊合同負(fù)債板塊同比下滑22Q177.8%240.7%85.2%-36.7%-21.9%140.0%69.6%17.8%38.8%20.2%30.3%32.6%22Q278.2%162.7%81.4%-34.4%-18.5%208.4%150.4%47.2%23.4%-12.2%24.7%26.7%22Q390.7%123.8%58.5%-21.2%-15.3%88.9%60.3%68.5%36.2%-17.0%41.5%41.0%22Q461.2%13.4%94.5%-22.5%-10.0%122.5%72.0%96.8%12.7%-12.3%9.7%23Q145.5%12.0%71.9%-11.9%15.9%158.2%235.8%82.2%15.4%-7.4%8.0%23Q29.4%23Q3-6.5%-17.5%26.9%-17.7%40.7%33.6%-16.5%48.3%31.8%16.6%23.1%2.0%23Q4-10.8%-27.0%6.9%24Q1-12.4%-26.3%-20.4%53.5%18.7%-25.7%-35.0%73.4%81.6%65.6%81.9%39.5%24Q2-18.0%-27.9%1.5%同比環(huán)比趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代-27.4pct

-5.6pct-13.2pct

-1.6pct-11.9pct

21.9pct97.4pct

19.1pct-2.8pct

-3.2pct-31.4pct

18.0pct38.0pct

66.3pct-19.6pct

-22.9pct53.4pct

3.7pct60.7pct

-2.9pct72.0pct

11.8pct55.1pct

27.4pct-14.7%13.4%-24.8%18.3%23.6%-6.6%70.0%32.0%1.9%海風(fēng)31.8%27.4%-34.3%-10.1%53.0%92.3%52.2%87.2%41.5%72.6%15.5%-7.7%31.4%50.4%85.4%62.7%93.7%66.9%陸風(fēng)歐洲戶儲(chǔ)全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外21.7%11.8%4.9%8.6%數(shù)據(jù)：Wind，中信建投18經(jīng)營性現(xiàn)金流：電新板塊Q2經(jīng)營性現(xiàn)金流環(huán)比有所改善

電新板塊大部分板塊Q2現(xiàn)金流環(huán)比均出現(xiàn)一定改善，但同比來看除電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外、戶儲(chǔ)板塊外，24Q2板塊經(jīng)營性現(xiàn)金流均出現(xiàn)不同程度的同比下滑。其中陸風(fēng)、光伏、大儲(chǔ)、鋰電（扣除寧德）板塊經(jīng)營性現(xiàn)金流分別同比下滑610%、82%、128%、43%。歐洲戶儲(chǔ)、電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外板塊Q2經(jīng)營性現(xiàn)金流同比顯著提升。表、24Q2歐洲戶儲(chǔ)、電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外板塊Q2經(jīng)營性現(xiàn)金流同比顯著提升（億元）22Q1-22-477122Q2553711162616522Q3413-1373222Q46642623Q15323Q263718416118-623Q3383184156823Q4793297402125147524Q1-236-95284-43-156-324Q211610416410同比-82%-43%2%環(huán)比回正回正-42%回正73%回正471%33%736%回正回正回正趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代-53210-47-153335294海風(fēng)-78-1400-44%-610%247%125%-128%-2%陸風(fēng)-5192549602-428歐洲戶儲(chǔ)2全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)0815-1191315944320-24-10-15-411767-16-35910264-264-251-1710電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外27134584111111311313-41-415517-616-41%-45%85%-12-70414-63821-46數(shù)據(jù)：Wind，中信建投19償債能力：寧德、電力設(shè)備償債能力較強(qiáng)

我們以“（貨幣資金+可交易性金融資產(chǎn)）/有息負(fù)債”這一指標(biāo)衡量各板塊的償債能力情況，可以看到24Q2寧德、電力設(shè)備板塊償債能力較強(qiáng)，光伏、鋰電（寧德除外）、陸風(fēng)、戶儲(chǔ)償債能力較弱。表、寧德、電力設(shè)備償債能力較強(qiáng)，光伏、鋰電（寧德除外）、陸風(fēng)、歐洲戶儲(chǔ)償債能力較弱22Q12.02.02.22.31.03.61.62.76.47.774.95.922Q22.222Q32.122Q42.123Q11.823Q21.723Q31.623Q41.524Q11.224Q21.1同比環(huán)比-12.7%-4.0%-6.4%0.9%趨勢圖光伏鋰電(扣除寧德)寧德時(shí)代-37.8%-17.1%8.3%2.01.71.81.51.41.41.41.21.23.02.62.42.42.32.22.62.72.5海風(fēng)2.41.93.02.21.91.72.21.71.7-13.3%-24.4%-43.4%-8.5%陸風(fēng)1.00.91.20.90.80.80.90.70.6-14.1%-0.4%27.2%-5.9%62.0%-14.8%-3.0%88.8%歐洲戶儲(chǔ)4.43.62.82.52.31.81.71.31.3全球戶儲(chǔ)（除歐洲）大儲(chǔ)1.61.61.21.31.41.11.11.01.32.42.02.62.42.42.13.12.92.712.7%35.0%-70.1%71.6%200.7%電力設(shè)備-出海電力設(shè)備-國內(nèi)特高壓電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)(除特高壓)電力設(shè)備-國內(nèi)網(wǎng)外8.35.75.65.03.84.23.43.25.212.512.79.013.422.34.527.629.94.983.319.83.596.519.02.4173.930.23.337.334.94.333.933.53.928.932.57.3數(shù)據(jù)：Wind，中信建投20供給測算：光儲(chǔ)25Q2供給增速仍偏高，寧德、特高壓等較低圖、光儲(chǔ)25Q2供給增速仍偏高，寧德、特高壓等較低數(shù)據(jù)：Wind，中信建投21供需對比：海風(fēng)、電力設(shè)備、儲(chǔ)能供需格局相對更優(yōu)

我們采用“在建工程+固定資產(chǎn)”的單季度新增值表征不同企業(yè)每個(gè)季度實(shí)際的新增在建工程規(guī)模，并假設(shè)行業(yè)整體轉(zhuǎn)固周期在1年左右，以測算未來1年內(nèi)各板塊新增固定資產(chǎn)以及對應(yīng)的同比增速分別是多少，同時(shí)結(jié)合各板塊未來1年內(nèi)需求增速，對比各自需求、供給增速剪刀差。圖：海風(fēng)、電力設(shè)備、大儲(chǔ)、全球戶儲(chǔ)需求增速大于供給增速供給增速需求增速需求增速-供給增速70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%海電電大（電工鋰歐光陸全電風(fēng)力力儲(chǔ)除力業(yè)電洲伏風(fēng)球力設(shè)設(shè)歐設(shè)企戶戶設(shè)備國備出洲備國業(yè)儲(chǔ)儲(chǔ)備）及新

國能

內(nèi)源

網(wǎng)電

外壓內(nèi)海內(nèi)特網(wǎng)高內(nèi)除壓站（特國需高內(nèi)求數(shù)據(jù)：Wind，中信建投證券22從供需層面看如何對行業(yè)進(jìn)行排序？

從供需增速對比來看，大儲(chǔ)、全球戶儲(chǔ)、電力設(shè)備（國內(nèi)特高壓、國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)（除特高壓）、出海）需求增速大于供給增速，且需求確定性較強(qiáng)；鋰電、光伏、歐洲戶儲(chǔ)、陸風(fēng)需求增速慢于供給增速，同時(shí)需求也具有一定確定性；海風(fēng)、氫能需求有一定不確定性（政策變化或者單個(gè)項(xiàng)目進(jìn)度對行業(yè)需求影響較大），但需求增速整體大于供給增速。圖：供需層面及需求確定性來看，電力設(shè)備（國內(nèi)特高壓、出海、國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)除特高壓）、大儲(chǔ)、全球戶儲(chǔ)排名居前數(shù)據(jù)：中信建投證券23光伏出清節(jié)奏判斷：2025H2-2026行業(yè)有望迎來供需好轉(zhuǎn)

我們按照2024年7月硅料、硅片、電池、組件產(chǎn)能的開工率水平進(jìn)行排序，按照開工率的前、中、后1/3將產(chǎn)能分為3類。

考慮當(dāng)前開工率較低一定程度上說明競爭力不足，后續(xù)退出概率較大，因此我們參考終端需求覆蓋開工率位于前2/3的產(chǎn)能的時(shí)間點(diǎn)來分析各環(huán)節(jié)出清時(shí)間，結(jié)論來看，大部分環(huán)節(jié)的出清時(shí)間可能出現(xiàn)在2025H2-2026年。圖、預(yù)計(jì)光伏主材出清時(shí)間可能出現(xiàn)在2025H2-2026年硅料產(chǎn)能-開工率前1/3(GW)需求（GW）硅料產(chǎn)能-開工率中1/3(GW)硅料產(chǎn)能-合計(jì)(GW)硅料產(chǎn)能-開工率尾1/3(GW)電池產(chǎn)能-開工率前1/3(GW)需求（GW）電池產(chǎn)能-開工率中1/3(GW)電池產(chǎn)能-合計(jì)(GW)電池產(chǎn)能-開工率尾1/3(GW)1500129712101500100050001500129711571500100050001210121012101210109911571157115792411571099924100050001000500076976963563520242025E2026E2027E2028E20242025E2026E2027E2028E硅片產(chǎn)能-開工率前1/3(GW)需求（GW）硅片產(chǎn)能-開工率中1/3(GW)硅片產(chǎn)能-合計(jì)(GW)硅片產(chǎn)能-開工率尾1/3(GW)組件產(chǎn)能-開工率前1/3(GW)需求（GW）組件產(chǎn)能-開工率中1/3(GW)組件產(chǎn)能-合計(jì)(GW)組件產(chǎn)能-開工率尾1/3(GW)1297140014009001500129712201500100050001220122012201220109910931093109392410931099109392476910005000900400769635635400-100-10020242025E2026E2027E2028E20242025E2026E2027E2028E資料：PVinfolink，中信建投24鋰電出清節(jié)奏判斷：預(yù)計(jì)2025Q2行業(yè)有望迎來拐點(diǎn)

2023年下半年開始，各環(huán)節(jié)企業(yè)建設(shè)新項(xiàng)目新產(chǎn)能的動(dòng)作明顯放緩。2024Q1供給最過剩階段，Q2起開工率提升,預(yù)計(jì)2025Q2行業(yè)有望迎來拐點(diǎn)。圖、預(yù)計(jì)光伏主材出清時(shí)間可能出現(xiàn)在2025H2-2026年正極供給(GWh)鋁箔（GWh）負(fù)極供給(GWh)鋰資源(GWh)6F供給(GWh)電池（GWh）隔膜供給(GWh)銅箔供給(GWh)全球電池需求(GWh)900800700600500400300200100053947643441038735333933030227427327623922819118222Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2E24Q3E24Q4E25Q1E25Q2E25Q3E25Q4E資料：PVinfolink，中信建投25持倉分析：機(jī)構(gòu)持倉以績優(yōu)龍頭為主，電力設(shè)備持倉提升但依然低配2024Q2電新行業(yè)機(jī)構(gòu)持倉占比小幅下降

Q2機(jī)構(gòu)新能源機(jī)構(gòu)持倉占比小幅下降，從2024Q1的9.5%下降至Q2的8.8%，其中降幅較大的板塊包括：光伏-組件0.61%(-0.29pct)、鋰電-寧德時(shí)代3.85%(-0.22pct)、光伏-輔材0.17%(-0.18pct)

；增幅較大的包括：電力設(shè)備1.11%(+0.21pct)、鋰電-其他電池0.67%(+0.13pct)、風(fēng)電-海風(fēng)0.19%(+0.06pct)

；圖、Q2光伏組件、寧德時(shí)代、光伏輔材持倉占比下降幅度較大儲(chǔ)能電力設(shè)備光伏-硅片鋰電-隔膜風(fēng)電-海風(fēng)風(fēng)電-零部件光伏-設(shè)備鋰電-正極風(fēng)電-主機(jī)光伏-陽光電源氫能光伏-電池光伏-輔材光伏-硅料鋰電-負(fù)極光伏-其他逆變器鋰電-其他電池光伏-組件鋰電-電解液鋰電-寧德時(shí)代電新重倉總市值占比20%18%16%14%12%10%8%-電新重倉總市值占比

剔除陽光、寧德20.0%15.0%10.0%17.9%17.0%16.8%15.6%14.7%13.8%12.7%13.9%16.0%11.7%11.2%10.6%15.3%15.3%8.7%15.0%8.0%7.6%

8.2%

7.7%7.5%6.6%5.9%3.6%

3.7%

3.5%

3.8%

3.8%5.0%0.0%13.1%12.9%11.8%9.8%9.5%8.8%8.8%8.8%7.8%7.3%6.3%6%4.0%3.9%3.8%3.7%3.7%4%2%0%2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2數(shù)據(jù)：Wind，中信建投27機(jī)構(gòu)持倉依然以績優(yōu)龍頭為主，電力設(shè)備占比持續(xù)提升圖、Q2機(jī)構(gòu)持倉依然集中在寧德時(shí)代、陽光電源等績優(yōu)龍頭，但重倉股結(jié)構(gòu)有從寧德時(shí)代、光伏向電力設(shè)備轉(zhuǎn)移的趨勢儲(chǔ)能

電力設(shè)備

風(fēng)電-海風(fēng)

風(fēng)電-零部件100%

鋰電-寧德時(shí)代風(fēng)電-主機(jī)

光伏-電池

光伏-輔材

光伏-硅料

光伏-硅片

光伏-其他逆變器光伏-設(shè)備

光伏-陽光電源光伏-組件

鋰電-電解液鋰電-負(fù)極

鋰電-隔膜

鋰電-其他電池鋰電-正極

氫能

鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代

鋰電-寧德時(shí)代2.9%7.2%6.9%鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代90%80%70%60%鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代

鋰電-寧德時(shí)代18.2%19.6%鋰電-寧德時(shí)代22.6%鋰電-寧德時(shí)代23.5%20.9%21.9%鋰電-寧德時(shí)代

鋰電-寧德時(shí)代24.8%24.8%26.7%27.4%27.0%28.3%27.2%機(jī)構(gòu)持倉占比29.6%鋰電-寧德時(shí)代33.4%35.4%33.7%鋰電-寧德時(shí)代43.0%44.0%光伏-組件27.9%光伏-組件光伏-組件33.4%光伏-組件光伏-組件32.8%50%

光伏-陽光電源19.5%18.4%光伏-組件光伏-組件光伏-組件1.7%光伏-組件光伏-組件光伏-組件光伏-陽光電源光伏-組件光伏-組件光伏-陽光電源18.9%光伏-組件光伏-陽光電源光伏-陽光電源15.2%光伏-組件40%30%20%10%0%30.7%光伏-組件光伏-組件18.5%12.8%12.3%光伏-陽光電源光伏-組件22.4%1.6%21.3%光伏-陽光電源19.1%光伏-陽光電源光伏-組件光伏-組件光伏-組件6.0%光伏-陽光電源9.5%光伏-陽光電源2.2%6.9%光伏-陽光電源

光伏-陽光電源6.9%18.9%光伏-陽光電源9.9%21.6%光伏-陽光電源21.5%21.7%14.7%光伏-陽光電源7.3%光伏-輔材光伏-陽光電源光伏-組件18.7%光伏-陽光電源4.8%8.6%7.3%9.0%0.9%光伏-陽光電源

光伏-陽光電源3.0%10.6%1.2%光伏-輔材3.0%2.0%光伏-陽光電源

光伏-陽光電源2.6%光伏-輔材光伏-輔材0.9%6.4%6.2%光伏-輔材2.0%光伏-輔材3.6%光伏-輔材3.0%光伏-輔材3.5%光伏-陽光電源4.2%光伏-輔材光伏-輔材光伏-輔材3.5%光伏-輔材1.4%光伏-輔材光伏-輔材光伏-輔材2.6%光伏-輔材光伏-輔材4.4%光伏-輔材光伏-輔材6.6%3.7%電力設(shè)備3.7%電力設(shè)備光伏-輔材5.1%電力設(shè)備光伏-輔材電2力.8設(shè)%備2.6%5.3%5.8%電力設(shè)備5.1%3.7%電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備4.9%電力設(shè)備電力設(shè)備1.8%光伏-輔材4.2%電力設(shè)備電力設(shè)備電3力.

4設(shè)%備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備3.1%3.4%12.7%9.2%7.9%9.4%3.7%6.4%8.5%9.5%8.3%2.9%1.8%4.6%6.0%4.2%4.6%4.7%4.8%3.8%2.7%3.7%2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2儲(chǔ)能

電力設(shè)備風(fēng)電-海風(fēng)風(fēng)電-零部件風(fēng)電-主機(jī)光伏-電池光伏-輔材光伏-硅料光伏-硅片光伏-其他逆變器光伏-設(shè)備光伏-陽光電源光伏-組件鋰電-電解液鋰電-負(fù)極鋰電-隔膜鋰電-其他電池鋰電-正極氫能

鋰電-寧德時(shí)代100%鋰電-寧德時(shí)代

鋰電-寧德時(shí)代

鋰電-寧德時(shí)代

鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代

鋰電-寧德時(shí)代

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鋰電-寧德時(shí)代

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鋰電-寧德時(shí)代

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鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代鋰電-寧德時(shí)代

鋰電-寧德時(shí)代90%80%70%12.7%11.4%11.1%鋰電-寧德時(shí)代15.2%15.6%14.5%16.3%17.4%16.6%17.9%18.5%19.3%16.7%16.4%17.3%18.4%16.5%19.7%19.5%19.8%21.0%22.9%A股總市值占比光伏-組件光伏-組件光伏-組件60%

光伏-陽光電源

光伏-陽光電源

光伏-陽光電源

光伏-組件光伏-組件光伏-組件光伏-組件8.7%1.0%9.1%1.2%光伏-組件光伏-組件光伏-組件光伏-組件光伏-組件光伏-組件光伏-8陽.6%光電源3.4%7.1%1.1%光伏-組件光伏-組件光伏1-

1陽.3光%電源0.9%光伏-組件光伏-組件光伏-8陽.5光%電源

光伏-8陽.7光%

電源光伏-組件光伏-組件13.7%13.0%12.7%

12.5%

11.7%

光伏1-

1陽.2光%電源10.2%光伏-組件光伏-組件光伏-陽光電源13.8%光伏-陽光電源

光伏-陽光電源

光伏-陽光電源

光伏-陽光電源

光伏-陽光電源50%40%30%20%10%0%光伏-組件12.2%14.1%光伏-陽光電源光伏-陽光電源0.9%0.9%12.5%光伏1-0陽.4光%電源

光伏1-

1陽.4光%電源光伏-陽光電源光伏-輔材光伏-輔材光伏-陽光電源13.1%2.6%2.7%2.6%3.0%2.7%3.0%3.7%光伏-輔材1.4%12.2%光伏-陽光電源光伏-陽光電源2.7%2.0%5.2%5.1%光伏-輔材光伏-輔材2.5%3.2%2.9%6.2%2.6%3.1%光伏-輔材6.0%5.4%光伏-輔材光伏-輔材光伏-輔材光伏-輔材光伏-輔材6.2%光伏-輔材光伏-輔材光伏-輔材6.8%光伏-輔材光伏-輔材光伏-輔材7.8%7.7%光伏-輔材7.9%光伏-輔材光伏-輔材光伏-輔材7.6%光伏-輔材7.7%8.1%7.8%7.9%7.6%7.1%7.4%7.4%7.1%6.5%電力設(shè)備電力設(shè)備7.8%電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備22.8%22.2%電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備20.9%19.5%19.7%電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備電力設(shè)備19.0%15.0%11.1%12.5%13.8%15.5%12.4%10.2%12.0%9.8%8.7%9.3%10.2%8.4%10.0%9.0%8.2%2019Q1

2019Q2

2019Q3

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2020Q1

2020Q2

2020Q3

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2021Q1

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2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2數(shù)據(jù)

：Wind，中信建投28電力設(shè)備2024Q2機(jī)構(gòu)持倉占比提升，但依然顯著低配

新能源企業(yè)市值占比基本維持穩(wěn)定，重倉股圖、2024Q2寧德時(shí)代、陽光電源顯著超配，電力設(shè)備、光伏、鋰電（除寧德時(shí)代）顯著低配依然集中在寧德時(shí)代、陽光電源等績優(yōu)龍頭，20%2023Q3

機(jī)構(gòu)重倉

減

A股總市值占比20%15%10%5%2023Q4

機(jī)構(gòu)重倉

減

A股總市值占比但重倉股持倉結(jié)構(gòu)有從寧德時(shí)代、光伏向電力設(shè)備轉(zhuǎn)移的趨勢。17.2%17.0%15%

電力設(shè)備板塊23年以來重倉股占比持續(xù)提升，10%6.0%4.6%1.1%1）一方面，24電網(wǎng)投資超預(yù)期，特高壓板5%2.0%0.6%1.5%0.3%1.6%1.0%0.7%塊確定性強(qiáng)，沙戈荒外送需求剛性+西南水電外送需求強(qiáng)，預(yù)計(jì)十五五規(guī)劃數(shù)量可觀；并帶動(dòng)主干網(wǎng)投資建設(shè)起量；配