金融體系與小微企業(yè)融資的相關(guān)理論

金融體系與小微企業(yè)融資的相關(guān)理論

有關(guān)小微企業(yè)融資的理論比較多，本書主要介紹新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)理論、金融發(fā)展理論和融資結(jié)構(gòu)理論。這三種理論對(duì)本書的研究有一定的借鑒意義：按照新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，金融體系可以理解為一種制度規(guī)則；金融發(fā)展理論則闡述了在一定的經(jīng)濟(jì)制度下，金融體系對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用，這對(duì)理解金融體系對(duì)小微企業(yè)融資的作用有著很好的指導(dǎo)意義；融資結(jié)構(gòu)理論說明了小微企業(yè)對(duì)不同融資模式選擇的動(dòng)因，有助于理解小微企業(yè)對(duì)不同融資模式需求選擇的影響因素。借鑒這三種理論，本書建立了一個(gè)理論分析框架。第一節(jié)新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的相關(guān)理論什么是制度？不同的學(xué)者對(duì)制度的理解和解釋各有側(cè)重，主要有以下幾個(gè)方面。第一，單個(gè)人世界不需要制度，制度存在于群體社會(huì)中。例如，康芒斯認(rèn)為制度是“集體行動(dòng)控制個(gè)體行動(dòng)”。[1]第二，制度體現(xiàn)為一種特殊的知識(shí)和信念。例如，霍奇遜認(rèn)為制度是“大多數(shù)人的思想中普遍具有的確定的人的習(xí)慣”。[2]第三，制度體現(xiàn)為對(duì)權(quán)利歸屬進(jìn)行界定。例如，阿蘭·斯密德認(rèn)為制度是“人們確定權(quán)利，對(duì)他人所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)、義務(wù)和責(zé)任的具有約束力的關(guān)系束”。[3]第四，制度是一種博弈規(guī)則。例如，青木昌彥認(rèn)為制度是“關(guān)于博弈重復(fù)進(jìn)行的主要方式的共有信念的自我維系系統(tǒng)”。[4]我們看到，制度至少應(yīng)該包括三個(gè)基本的內(nèi)容。第一，制度是約束人們行為的一系列規(guī)則，它抑制著人際交往中可能出現(xiàn)的任意行為和機(jī)會(huì)主義行為。第二，制度與人的動(dòng)機(jī)、行為有著內(nèi)在的聯(lián)系。第三，制度是一種“公共物品”，它不是針對(duì)某一個(gè)人，而是針對(duì)每一個(gè)人，是一個(gè)共同體所共有的。1993年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者之一、著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家道格拉斯·諾思（DouglassC.North）是新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的主要代表人物，其他的學(xué)者還有戴維斯（L.Davis）、拉坦（V.Ruttan）等。本書采用道格拉斯·諾思給出的制度定義：“制度是一系列被制定出來的規(guī)則、守法程序和行為道德倫理規(guī)范，它旨在約束追求主體福利或效用最大化利益的個(gè)人行為?！盵5]新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)家一般把制度分為正式制度和非正式制度（諾思的分類包括實(shí)施機(jī)制）。正式制度是指人們有意識(shí)創(chuàng)造出來并正式確立的成文規(guī)則，包括制度、法律、合約等；非正式制度則是指人們?cè)陂L期的社會(huì)交往中逐步形成，并得到社會(huì)認(rèn)可的一系列約束性規(guī)則，包括價(jià)值信念、倫理道德、文化傳統(tǒng)、風(fēng)俗習(xí)慣、意識(shí)形態(tài)等。正式制度具有強(qiáng)制性、間斷性的特點(diǎn)，而非正式制度具有自發(fā)性、非強(qiáng)制性、廣泛性和持續(xù)性的特點(diǎn)。制度的功能主要有：一是減少人們?cè)谙嗷ソ煌^程中的不確定性；二是協(xié)調(diào)個(gè)體之間的利益沖突，構(gòu)建穩(wěn)定的社會(huì)秩序；三是形成一種激勵(lì)和約束機(jī)制。制度的基本功能是管理風(fēng)險(xiǎn)、控制風(fēng)險(xiǎn)、減少不確定性。制度變遷主要是研究當(dāng)一定的技術(shù)和社會(huì)條件發(fā)生變化時(shí)，制度演化的原因、動(dòng)力及形式等。制度變遷就是制度從非均衡狀態(tài)到均衡狀態(tài)再到非均衡狀態(tài)再到均衡狀態(tài)的一個(gè)反復(fù)不斷的循環(huán)過程。新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)中的制度變遷理論認(rèn)為，在影響人的行為決定、資源配置與經(jīng)濟(jì)績效的諸因素中，市場機(jī)制的功能固然是重要的，但是，市場機(jī)制運(yùn)行并非盡善盡美，因?yàn)槭袌鰴C(jī)制本身難以克服“外在性”等問題?！巴庠谛浴痹谥贫茸冞w的過程中是不可否認(rèn)的事實(shí)，而產(chǎn)生“外在性”的根源則在于制度結(jié)構(gòu)的不合理，因此，在考察市場行為者的利潤最大化行為時(shí)，必須把制度因素列入考察范圍。他強(qiáng)調(diào)，制度是內(nèi)生變量，它對(duì)經(jīng)濟(jì)增長有著重要影響。諾思認(rèn)為，從“成本—收益”分析來看，一項(xiàng)新的制度安排只有在創(chuàng)新的預(yù)期凈收益大于預(yù)期的成本時(shí)，才會(huì)發(fā)生。諾思認(rèn)為，制度變遷的基本動(dòng)力，就是行為主體追求利益最大化。如果一種制度安排還存在潛在利潤的話，就意味著這種制度安排沒有達(dá)到帕累托最優(yōu)，因而處于一種非均衡狀態(tài)。制度非均衡的出現(xiàn)，意味著出現(xiàn)了制度變遷的客觀必然性和基本動(dòng)力。但變遷的發(fā)生還取決于制度變遷的“成本—收益”分析。只有當(dāng)預(yù)期收益大于預(yù)期成本時(shí)，作為制度變遷主體的人、企業(yè)或政府才會(huì)去推動(dòng)直到最終實(shí)現(xiàn)制度變遷。制度變遷過程的一個(gè)重要特征就是“路徑依賴”，因?yàn)橹贫雀母锸窃谔囟ǖ臍v史和文化背景下進(jìn)行的，同時(shí)也是在一定的政治、經(jīng)濟(jì)、法律和制度基礎(chǔ)上進(jìn)行的，舊體制會(huì)對(duì)新體制產(chǎn)生影響，制度變遷的方向往往依存于原有的制度，這就使得制度變遷可能進(jìn)入良性循環(huán)軌道從而迅速優(yōu)化，也可能順著原有的錯(cuò)誤路徑繼續(xù)下滑，甚至還會(huì)被鎖定在某種無效率的狀態(tài)中而難以自拔。制度變遷的“路徑依賴”告訴我們歷史是至關(guān)重要的，人們過去做出的選擇決定了他們現(xiàn)在可能的選擇。制度變遷方式是指制度創(chuàng)新主體為實(shí)現(xiàn)一定的制度安排，所采取的制度變遷形式、實(shí)踐路徑等的總和。新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)把制度變遷主要分為兩種類型，即誘致性制度變遷和強(qiáng)制性制度變遷。誘致性制度變遷指的是一群（個(gè)）人在響應(yīng)由制度不均衡引致的獲利機(jī)會(huì)時(shí)所進(jìn)行的自發(fā)性變遷，強(qiáng)制性制度變遷指的是由政府法令引起的變遷。[6]一般而言，誘致性制度變遷以需求誘導(dǎo)供給模式為主，更注重效益；強(qiáng)制性制度變遷以政府主導(dǎo)制度供給為主，更注重效率。第二節(jié)金融發(fā)展理論[7]金融發(fā)展理論主要研究的是金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系，即研究金融體系（包括金融中介和金融市場）在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中所發(fā)揮的作用，研究如何建立有效的金融體系和金融政策組合以最大限度地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，以及如何合理利用金融資源以實(shí)現(xiàn)金融的可持續(xù)發(fā)展并最終實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。小微企業(yè)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用眾所周知，該理論有助于理解金融體系和小微企業(yè)發(fā)展的關(guān)系。20世紀(jì)60年代末至70年代初，一些西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始從事金融與經(jīng)濟(jì)發(fā)展關(guān)系方面的研究工作，以格利和E.S.肖、雷蒙德·W.戈德史密斯、羅納德·麥金農(nóng)等為代表的一批經(jīng)濟(jì)學(xué)家創(chuàng)立并深化了金融發(fā)展理論。格利和E.S.肖分別發(fā)表《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的金融方面》和《金融中介機(jī)構(gòu)與儲(chǔ)蓄—投資過程》兩篇論文。他們通過建立一種由初始向高級(jí)、從簡單向復(fù)雜逐步演進(jìn)的金融發(fā)展模型，以此得出了經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段越高，金融的作用越強(qiáng)的結(jié)論。Patrick在《欠發(fā)達(dá)國家的金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長》一文中提出了需求帶動(dòng)和供給引導(dǎo)問題。他認(rèn)為，金融體系可以改進(jìn)現(xiàn)有資本的構(gòu)成，有效地配置資源，刺激儲(chǔ)蓄和投資，在欠發(fā)達(dá)國家，需要采用金融優(yōu)先發(fā)展的貨幣供給帶動(dòng)政策。他認(rèn)為金融發(fā)展可以是被動(dòng)的和相對(duì)滯后的，也可以是主動(dòng)的和相對(duì)先行的。雷蒙德·W.戈德史密斯在《金融結(jié)構(gòu)與金融發(fā)展》一書中指出，金融理論的職責(zé)在于找出決定一國金融結(jié)構(gòu)、金融工具存量和金融交易流量的主要經(jīng)濟(jì)因素。他創(chuàng)造性地提出金融發(fā)展就是金融結(jié)構(gòu)的變化，通過其創(chuàng)立的指標(biāo)體系得出了金融相關(guān)率與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平正相關(guān)的基本結(jié)論。1973年，羅納德·麥金農(nóng)的《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的貨幣與資本》和E.S.肖的《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的金融深化》都是以發(fā)展中國家或地區(qū)為研究對(duì)象的。他們提出了“金融抑制”理論和“金融深化”理論。金融抑制理論認(rèn)為，發(fā)展中國家對(duì)金融活動(dòng)有著種種限制，對(duì)利率和匯率進(jìn)行嚴(yán)格管制，這樣就使利率和匯率發(fā)生扭曲，不能真實(shí)準(zhǔn)確地反映資金供求關(guān)系和外匯供求。在利率被壓低或出現(xiàn)通貨膨脹，抑或兩者都有的情況下，一方面，利率管制導(dǎo)致了信貸配額，降低了信貸資金的配置效率；另一方面，貨幣持有者的實(shí)際收益往往很低甚至為負(fù)數(shù)，致使大量的微觀經(jīng)濟(jì)主體不愿意持有貨幣資產(chǎn)，進(jìn)而轉(zhuǎn)向持有實(shí)物資產(chǎn)，其結(jié)果是媒介功能降低、投資減少、經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢。金融深化理論認(rèn)為，金融體制與經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間存在相互推動(dòng)和相互制約的關(guān)系。一方面，健全的金融體制能夠?qū)?chǔ)蓄資金有效地動(dòng)員起來并引導(dǎo)到生產(chǎn)性投資上，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展；另一方面，發(fā)展良好的經(jīng)濟(jì)同樣也可通過國民收入的提高和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)主體對(duì)金融服務(wù)需求的增長來刺激金融業(yè)的發(fā)展，由此形成金融與經(jīng)濟(jì)發(fā)展相互促進(jìn)的良性循環(huán)。金融深化一般表現(xiàn)為三個(gè)層次的動(dòng)態(tài)發(fā)展：一是金融增長，即金融規(guī)模不斷擴(kuò)大，該層次可以用指標(biāo)M2/GNP來衡量；二是金融工具、金融機(jī)構(gòu)的不斷優(yōu)化；三是金融市場機(jī)制或市場秩序的逐步健全，金融資源在市場機(jī)制的作用下得到優(yōu)化配置。這三個(gè)層次的金融深化相互影響、互為因果關(guān)系。根據(jù)羅納德·麥金農(nóng)和E.S.肖的研究分析，適當(dāng)?shù)慕鹑诟母锬苡行У卮龠M(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長和發(fā)展，使金融深化與經(jīng)濟(jì)發(fā)展形成良性循環(huán)。他們認(rèn)為實(shí)行金融改革、解除金融壓制，是實(shí)現(xiàn)金融深化與經(jīng)濟(jì)發(fā)展良性循環(huán)的關(guān)鍵。20世紀(jì)80年代末至90年代中期，本斯維格、史密斯等學(xué)者對(duì)金融發(fā)展理論對(duì)金融機(jī)構(gòu)與金融市場形成機(jī)制的解釋是從效用函數(shù)入手的，他們引入了諸如不確定性（流動(dòng)性沖擊、偏好沖擊）、不對(duì)稱信息（逆向選擇、道德風(fēng)險(xiǎn)）和監(jiān)督成本之類的與完全競爭相悖的因素，在比較研究的基礎(chǔ)上對(duì)金融機(jī)構(gòu)和金融市場的形成做了規(guī)范性的解釋。發(fā)展中國家金融自由化的結(jié)果曾一度令人失望，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始對(duì)以往經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論的結(jié)論和缺失進(jìn)行反思和檢討。金融約束理論在這種背景下產(chǎn)生了，斯蒂格利茨在新凱恩斯主義學(xué)派分析的基礎(chǔ)上概括了金融市場中市場失敗的原因，他認(rèn)為政府對(duì)金融市場監(jiān)管應(yīng)采取間接控制機(jī)制，并依據(jù)一定的原則確立監(jiān)管的范圍和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。Hellman等認(rèn)為金融約束是指政府通過一系列金融政策在民間部門創(chuàng)造租金機(jī)會(huì)，以達(dá)到既防止金融抑制的危害又能促使銀行主動(dòng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的。金融政策包括對(duì)存貸款利率的控制、對(duì)市場準(zhǔn)入的限制，甚至對(duì)直接競爭加以管制，以影響租金在生產(chǎn)部門和金融部門之間的分配，并通過租金機(jī)會(huì)的創(chuàng)造，調(diào)動(dòng)金融企業(yè)、生產(chǎn)企業(yè)和居民等各個(gè)部門生產(chǎn)、投資和儲(chǔ)蓄的積極性。政府在此可以發(fā)揮積極作用，采取一定的政策為銀行體系創(chuàng)造條件鼓勵(lì)其積極開拓新的市場，并進(jìn)行儲(chǔ)蓄動(dòng)員，從而促進(jìn)金融深化。金融約束狀態(tài)與金融抑制狀態(tài)是不同的。Hellman等指出，因?yàn)榻鹑诩s束創(chuàng)造的是租金機(jī)會(huì)，而在金融抑制狀態(tài)下只產(chǎn)生租金轉(zhuǎn)移，租金機(jī)會(huì)的創(chuàng)造與租金轉(zhuǎn)移是完全不同的。在金融抑制狀態(tài)下，政府造成的高通脹使其財(cái)富由家庭部門轉(zhuǎn)移至政府手中，政府又成為各種利益集團(tuán)競相施加影響進(jìn)行尋租活動(dòng)的目標(biāo)，其本質(zhì)是政府從民間部門奪取資源。而金融約束政策則是為民間部門創(chuàng)造租金機(jī)會(huì)，尤其是為金融中介創(chuàng)造租金機(jī)會(huì)，這會(huì)使競爭性的活動(dòng)的收益和福利遞增。這些租金機(jī)會(huì)是因存款利率控制造成的存貸利差而形成的，銀行通過擴(kuò)張其存款基數(shù)和對(duì)貸款資產(chǎn)組合實(shí)施的監(jiān)控獲得了這些租金，由此促進(jìn)了金融深化。事實(shí)上，金融約束是發(fā)展中國家從金融抑制狀態(tài)走向金融自由化過程中的一個(gè)過渡性政策，它針對(duì)發(fā)展中國家在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中存在的信息不暢、金融監(jiān)管不力等問題，發(fā)揮政府在市場失靈下的作用。第三節(jié)有關(guān)融資結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論1958年Modigliani和Miller提出著名的MM定理為現(xiàn)代企業(yè)融資理論開了先河，但MM定理的假設(shè)條件很理想化，后來的理論研究不斷地?cái)U(kuò)展MM定理的假設(shè)條件?，F(xiàn)代企業(yè)融資理論中具代表性的有權(quán)衡理論（StaticTradeoffModel）、融資優(yōu)序理論（PeckingOrderTheory）、代理成本理論（AgeneyTheoreticFramework）和企業(yè)生命周期理論（LifeCycleTheory）。[8]一權(quán)衡理論魯賓斯坦（Rubinmstein）、梅耶斯（Mayers）等提出了既考慮了負(fù)債給企業(yè)帶來的利益，又考慮了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和各種費(fèi)用的權(quán)衡理論。權(quán)衡理論認(rèn)為，在企業(yè)資產(chǎn)和投資計(jì)劃不變的情況下，企業(yè)的最佳債務(wù)比率是由舉債的收益和成本之間的權(quán)衡決定的。因此，企業(yè)存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)用債務(wù)替代股本，或者用股本替代債務(wù)是有助于企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的。債務(wù)的收益主要來自避稅，這個(gè)收益是當(dāng)支付的債務(wù)利息從收益賬戶中剔除時(shí)發(fā)生的。債務(wù)的成本與企業(yè)的財(cái)務(wù)困境和破產(chǎn)成本有直接或間接的關(guān)系。隨著企業(yè)負(fù)債水平的增加，企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)與破產(chǎn)的可能性增大，這會(huì)增加企業(yè)的額外成本，從而降低其市場價(jià)值。隨著時(shí)間的推移，權(quán)衡理論也在不斷地完善，從靜態(tài)理論到動(dòng)態(tài)均衡，將負(fù)債成本從破產(chǎn)成本進(jìn)一步擴(kuò)展到代理成本和非負(fù)債稅收收益損失等方面。權(quán)衡理論既考慮了負(fù)債給企業(yè)帶來的利益，又考慮了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和各種費(fèi)用對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響，要求最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)要權(quán)衡負(fù)債的利益和風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系后再確定。融資優(yōu)序理論就是在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來的新資本結(jié)構(gòu)理論。二融資優(yōu)序理論融資優(yōu)序理論認(rèn)為，企業(yè)最佳的融資順序應(yīng)該是：內(nèi)部融資、短期債務(wù)融資、長期債務(wù)融資、外部的股權(quán)融資。因?yàn)槠髽I(yè)現(xiàn)有的投資者總是比新的投資者掌握更多的企業(yè)信息，當(dāng)企業(yè)對(duì)外發(fā)行股票籌資時(shí)，如果現(xiàn)有股東認(rèn)為項(xiàng)目成功的可能性較大，那么未來企業(yè)的價(jià)值將上升，現(xiàn)有的股東是不會(huì)愿意與新股東共同分享這份利益的。所以新的投資者一般把企業(yè)發(fā)行新股看作項(xiàng)目盈利前景不佳的信號(hào)，基于信息不對(duì)稱的原理，必然會(huì)要求一個(gè)相對(duì)較大的折扣，即新的投資者往往會(huì)提出一個(gè)比老的投資者更高的投資報(bào)酬率，這樣必然會(huì)導(dǎo)致新的權(quán)益融資成本較高。因此，企業(yè)最為穩(wěn)妥的融資選擇就是保留盈余進(jìn)行內(nèi)部融資。這個(gè)道理同樣適用于企業(yè)內(nèi)部負(fù)債融資和外部負(fù)債融資，因?yàn)檫x擇債務(wù)融資，一旦項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)盈利，債權(quán)人只能得到固定利息作為回報(bào)，而原有股東則能得到大部分的利益。因此，企業(yè)的融資偏好順序應(yīng)該是：內(nèi)部融資、短期債務(wù)融資、長期債務(wù)融資、外部的股權(quán)融資。對(duì)融資優(yōu)序傳統(tǒng)的解釋是考慮交易成本和債務(wù)發(fā)行成本。未分配利潤沒有交易成本和債務(wù)發(fā)行成本，因此他們的成本比股權(quán)發(fā)行更低。如果企業(yè)有稅收利潤，債務(wù)融資也就包括稅收減少。Myers和Majluf引入信息不對(duì)稱對(duì)融資優(yōu)序現(xiàn)象給出了一個(gè)理論解釋。新老投資者、管理者和投資者之間的信息不對(duì)稱激起了債務(wù)額的信號(hào)博弈，新發(fā)行的時(shí)期被看作企業(yè)性能的信號(hào)。這與Akerlof提出的逆向選擇論點(diǎn)相似。Akerlof用“檸檬市場”的例子解釋了為什么二手車比新車的價(jià)格明顯要低。二手車的賣主通常比要買車的人更清楚這部車的性能信息，而買方往往采用市場的平均統(tǒng)計(jì)值作為對(duì)商品的基本認(rèn)識(shí)；買方出價(jià)一輛車，期望汽車的性能低于平均水平，否則汽車也不會(huì)推出市場；結(jié)果，二手車的價(jià)值下降。三代理成本理論代理成本理論是詹森和麥克林在20世紀(jì)70年代后期提出來的，該理論考慮了財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本后，負(fù)債企業(yè)的價(jià)值計(jì)算需在已有的MM理論基礎(chǔ)上做一些修改。此時(shí)，負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于無負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上稅收節(jié)約價(jià)值，再扣除財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本，即VL=VU+TB-PVF-PVA。其中，VL代表運(yùn)用負(fù)債經(jīng)營企業(yè)的價(jià)值，VU代表無負(fù)債企業(yè)的價(jià)值，TB代表負(fù)債減稅收益或稅收優(yōu)惠，PVF代表預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)成本的現(xiàn)值，PVA代表代理成本的現(xiàn)值。通過均衡模型的代數(shù)式可見：①當(dāng)TB＞PVF+PVA時(shí)，即負(fù)債減稅收益（融資減稅收益）大于財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本之和，可以增加負(fù)債以趨近最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)；②當(dāng)TB＜PVF+PVA時(shí)，即負(fù)債減稅收益（融資減稅收益）小于財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本之和，表明債務(wù)規(guī)模過大，再進(jìn)行融資會(huì)進(jìn)一步加重企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；③當(dāng)TB=PVF+PVA時(shí)，即負(fù)債減稅收益（融資減稅收益）等于財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本之和，意味著確定了最佳的資本結(jié)構(gòu)。（晉自力，2003）四企業(yè)生命周期理論馬森·海爾瑞等（MasonHaireetal.）提出可以用生物學(xué)中的“生命周期”觀點(diǎn)來看待企業(yè)，認(rèn)為企業(yè)的發(fā)展也符合生物學(xué)中的成長曲線。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯杰和尤德爾（Berger和udell）將信息因素納入解釋小微企業(yè)資金來源變化的基本變量之中，修正了生命周期理論：伴隨著企業(yè)成長周期而發(fā)生的信息約束條件、企業(yè)規(guī)模和資金需求變化是影響企業(yè)融資結(jié)構(gòu)變化的基本因素。在企業(yè)創(chuàng)立初期，企業(yè)由于資產(chǎn)規(guī)模小、缺乏業(yè)務(wù)記錄和財(cái)務(wù)制度不健全，企業(yè)信息基本是封閉的，很難獲得外源融資，企業(yè)主要依賴內(nèi)源融資。當(dāng)企業(yè)進(jìn)入成長階段后，企業(yè)由于市場行情好，規(guī)模開始迅速擴(kuò)大，對(duì)資金的需求也逐漸增大，并且企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，使用于可抵押的資產(chǎn)也在增加；同時(shí)，企業(yè)有了初步的信用記錄，信息透明度有所提高，所以企業(yè)開始較多地依賴金融機(jī)構(gòu)的債務(wù)融資。當(dāng)企業(yè)進(jìn)入成熟階段時(shí)，企業(yè)業(yè)務(wù)記錄和財(cái)務(wù)管理趨于健全，開始公開發(fā)行股票，來自金融機(jī)構(gòu)的債務(wù)融資比重開始逐漸下降，股權(quán)融資比重開始迅速提高，一部分小微企業(yè)成長為大企業(yè)。第四節(jié)金融體系變遷與小微企業(yè)融資的一個(gè)理論分析框架借鑒新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融發(fā)展理論和融資結(jié)構(gòu)理論，可以構(gòu)建一個(gè)“制度—交易—信用”分析框架對(duì)本書進(jìn)行分析。制度的本質(zhì)：制度是一系列被制定出來的規(guī)則、守法程序和行為道德倫理規(guī)范，它的功能是減少人們?cè)谙嗷ソ煌^程中的不確定性、協(xié)調(diào)個(gè)體之間的利益沖突、構(gòu)建穩(wěn)定的社會(huì)秩序、形成一種激勵(lì)和約束機(jī)制。交易的本質(zhì)：交易就是買賣雙方對(duì)某一樣產(chǎn)品或商業(yè)信息進(jìn)行的交換，以成本最小化和利益最大化為原則。信用的本質(zhì)：經(jīng)濟(jì)學(xué)上的信用是指一種建立在授信人對(duì)受信人償付承諾信任的基礎(chǔ)上的借貸關(guān)系或債權(quán)債務(wù)關(guān)系。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們認(rèn)為，在市場經(jīng)濟(jì)條件下，信用無處不在，信用促成了資源的再分配和利潤率的平均化，加速了資本的積累和集中，信用關(guān)系、信用秩序?qū)κ袌鼋?jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行起著基礎(chǔ)性的作用，市場經(jīng)濟(jì)就是建立在發(fā)達(dá)的信用制度基礎(chǔ)上的經(jīng)濟(jì)。這三者的關(guān)系是，制度規(guī)定了交易的規(guī)則，交易是在一定的制度框架下進(jìn)行的，交易過程中包含信用，信用關(guān)系要通過交易來實(shí)現(xiàn)，而在這種交易過程中存在著風(fēng)險(xiǎn)。這三者的結(jié)合可以較完整地描述小微企業(yè)的金融生態(tài)。交易是各相關(guān)利益主體在既定制度框架下追求各自的經(jīng)濟(jì)利益的利己的博弈過程。信用是交易的均衡狀態(tài)，是交易持續(xù)性的保證，以正規(guī)和非正規(guī)制度為基礎(chǔ)，三者之間的關(guān)系，從靜態(tài)和動(dòng)態(tài)上說明了信貸融資及其持續(xù)過程，描述了金融生態(tài)環(huán)境及特定金融生態(tài)環(huán)境下的行為及效果，本書運(yùn)用制度經(jīng)濟(jì)學(xué)、博弈論等工具對(duì)金融體系的變遷與小微企業(yè)的融資模式進(jìn)行系統(tǒng)的分析。在這種分析框架下，金融體系可以理解為在一定的經(jīng)濟(jì)制度下，關(guān)于金融交易和信用的一系列制度安排，具體而言，是規(guī)定如何把社會(huì)閑散資金通過某種特定的途徑（金融機(jī)構(gòu)或金融市場）和方式（間接融資或直接融資）轉(zhuǎn)化為經(jīng)營資金和投資的制度。組成金融體系的金融制度既可以是正式的，也可以是非正式的。金融制度提供了金融交易的秩序，不同的金融制度提供了不同的降低交易成本、處理信息不對(duì)稱、確定信用等級(jí)以及風(fēng)險(xiǎn)管理的功能，從而決定了小微企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和方式的可選擇性。從動(dòng)態(tài)上看，根據(jù)制度變遷理論，金融制度變遷有兩種模式：誘致性制度變遷和強(qiáng)制性制度變遷。在誘致性制度變遷中，企業(yè)（包括金融部門）和個(gè)人所起的作用是首要的，只有當(dāng)制度變遷的預(yù)期收益大于預(yù)期成本時(shí)，相關(guān)利益群體才會(huì)自發(fā)地推進(jìn)制度變遷，誘致性制度變遷一般包含較為完備的金融激勵(lì)、創(chuàng)新和約束機(jī)制，從而對(duì)金融制度起持久的內(nèi)在的推動(dòng)作用。一般而言，發(fā)達(dá)國家的金融制度多為誘致性制度變遷，有著豐富多樣的金融產(chǎn)品、金融工具和金融機(jī)構(gòu)，有多層次的金融市場，可以較為有效地緩解逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)融資成本相對(duì)低，在金融創(chuàng)新的推動(dòng)下，小微企業(yè)可以根據(jù)自身能力和需要選擇不同的融資方式。與此相反，強(qiáng)制性制度變遷一般由政府采取自上而下的方式建立，強(qiáng)制性制度變遷的主體是國家，國家可以用比競爭性組織低得多的費(fèi)用提供一定的制度性服務(wù)，這種變遷缺少內(nèi)在的持久的推動(dòng)力。發(fā)展中國家的金融制度多數(shù)是建立在強(qiáng)制性變遷基礎(chǔ)上的，由于發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略的中心一般放在扶持國有企業(yè)和大企業(yè)集團(tuán)上，小微企業(yè)的活動(dòng)往往是被動(dòng)的，因而小微企業(yè)的融資會(huì)面臨較大困難?？傊谌谫Y制度變遷過程中，不論是發(fā)達(dá)國家還是發(fā)展中國家，衡量金融制度的完善和有效，取決于制度本身在多大程度上能夠降低交易成本、提高信用等級(jí)，即能夠在多大程度上解決信息不對(duì)稱問題。小微企業(yè)的融資過程本質(zhì)上講是一種金融交易，是按照交易相關(guān)主體利益最大化的原則進(jìn)行的，這種交易要靠信用來維持。小微企業(yè)由于其自身的特征，如規(guī)模小、經(jīng)營不規(guī)范等，信用等級(jí)較低，往往在交易過程中需要通過提供擔(dān)保和抵押等增加其信用度。我們可以運(yùn)用博弈論原理建模分析小微企業(yè)融資問題?，F(xiàn)代博弈理論由匈牙利大數(shù)學(xué)家馮·諾伊曼于20世紀(jì)20年代開始創(chuàng)立，一般來講定義一個(gè)博弈需要設(shè)定下列四個(gè)方面。①博弈的參加者。即在所定義的博弈中究竟有哪幾個(gè)獨(dú)立決策、獨(dú)立承擔(dān)結(jié)果的個(gè)人或組織，也就是通常所說的“博弈方”。②博弈方各自可選擇的全部策略或行為的集合。即規(guī)定每個(gè)博弈方在進(jìn)行決策時(shí)，可以選擇的方法、做法或經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的水平、量值等。③進(jìn)行博弈的次序。在一個(gè)博弈過程中，必須規(guī)定其中的次序，次序不同往往導(dǎo)致不同的博弈結(jié)果，通常次序不同就是不同的博弈，即使博弈的其他方面都相同。④博弈方的得益。對(duì)應(yīng)于各博弈方的每一組可能的決策選擇，都應(yīng)有一個(gè)結(jié)果表示該策略組合下各博弈方的所得或所失。這些量化數(shù)值被稱為各博弈方的“得益”。本書以小微企業(yè)的信貸融資為例來對(duì)小微企業(yè)融資交易中主體的利益關(guān)系進(jìn)行說明（見圖1-1）。根據(jù)博弈論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，我們可以把小微企業(yè)與銀行的信貸行為理解為在不對(duì)稱信息條件下的一種銀企博弈行為。小微企業(yè)在融資過程中，由于信息的不對(duì)稱，商業(yè)銀行等提供信貸的中介機(jī)構(gòu)對(duì)于申請(qǐng)者的情況沒有辦法完全掌握，小微企業(yè)辦理貸款后可以選擇還款、不還款和部分還款等，商業(yè)銀行等提供貸款的放款機(jī)構(gòu)可以選擇發(fā)放貸款、不發(fā)放貸款等，并且對(duì)于違約的客戶可以選擇打官司和不打官司等方式，因此，借款人和銀行等中介機(jī)構(gòu)會(huì)存在動(dòng)態(tài)的博弈行為，可以建立一個(gè)博弈模型進(jìn)行分析。圖1-1小微企業(yè)融資的主體關(guān)系1.基本假設(shè)和說明（1）假設(shè)信貸的需求方和供給方只有兩個(gè)：小微企業(yè)A，商業(yè)銀行B。（2）假設(shè)貸款總額為C，貸款利率r，貸款的本息為R［R=（1+r）×C］。如果按約償還貸款，償還后仍可獲得收益I；若不履約還款，則其收益取決于銀行的策略選擇。（3）假設(shè)銀行的貸款方式為抵押貸款，抵押物的價(jià)值是D。在違約的情況下，銀行有兩種策略，即打官司和不打官司。如果不打官司，銀行獲得的收益為E（0≤E＜R），即銀行獲得部分收益，小微企業(yè)的得益為I+（R-E）；銀行如果打官司，銀行付出的成本為SB（銀行方面打官司需要的訴訟費(fèi)、律師費(fèi)、人力、物力等費(fèi)用），打官司后，法院將銀行的抵押品處理，銀行獲得的收益為E+δD-SB（δ為抵押品的變現(xiàn)率0≤δ≤1），小微企業(yè)在打官司的過程中付出的成本為SP，小微企業(yè)的得益為I+（R-E）-δD-SP。2.供求雙方利益博弈分析根據(jù)上述假設(shè)，我們建立一個(gè)博弈樹進(jìn)行相關(guān)的分析，結(jié)果中的數(shù)據(jù)為（銀行收益，小微企業(yè)收益）（見圖1-2）。圖1-2商業(yè)銀行與小微企業(yè)的博弈在申請(qǐng)貸款階段，小微企業(yè)能否獲得貸款取決于銀行憑借所了解的信息判斷企業(yè)經(jīng)營的好壞的概率P，P值越高當(dāng)然銀行發(fā)放貸款的概率也越高。而P的取值主要由企業(yè)經(jīng)營狀況、信用度、管理的情況等因素決定。因此，企業(yè)要想獲得貸款，就必須提高自身的經(jīng)營管理能力和信用可信度，并讓銀行得到企業(yè)有良好的經(jīng)營狀況的對(duì)稱信息。但是，小微企業(yè)往往信息不對(duì)稱的程度高，經(jīng)營管理能力差，信用度不高，銀行為了避免在信息不對(duì)稱等不利條件下產(chǎn)生放貸風(fēng)險(xiǎn)，往往會(huì)對(duì)小微企業(yè)的貸款申請(qǐng)產(chǎn)生“逆向選擇”行為。因此，申貸階段的初步博弈結(jié)果是銀行不愿為小微企業(yè)提供貸款。如果銀行拒絕貸款，雙方的收益是（0，0）。在貸款階段，由于銀行預(yù)估小微企業(yè)貸款后出現(xiàn)逃避、賴賬、不履約歸還的概率較高，因此，銀行在發(fā)放貸款時(shí)往往會(huì)要求小微企業(yè)提供抵押、質(zhì)押或連帶責(zé)任擔(dān)保。而小微企業(yè)可以用于抵押、質(zhì)押和擔(dān)保的物品有限，這給小微企業(yè)貸款帶來困難。如果銀行拒絕貸款，雙方的收益是（0，0）。在貸款的歸還階段，小微企業(yè)獲得貸款后，通常有兩種選擇：履約還款或者違約賴賬。相應(yīng)的，銀行也有兩種選擇：容忍企業(yè)違約或者進(jìn)行追索，即變現(xiàn)抵押物和采取法律訴訟。如果是履約還款，則雙方的收益是（R，I）；如果小微企業(yè)違約賴賬，商業(yè)銀行是否打官司取決于打官司的得益E+δD-SB和不打官司的得益E的對(duì)比，如果E+δD-SB＜E，商業(yè)銀行的理性選擇是不打官司，如果相