云賽智聯(lián)(600602)上海智算加速推進數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)大幕拉開

請仔細閱讀本報告末頁聲明證券研究報告|公司點評松江二期快速推進，智算運營空間廣闊。1）公司下屬子公司上?？萍季W(wǎng)為國內第三方高端數(shù)據(jù)中心運營商，目前擁有徐匯、寶山、松江等地區(qū)近萬個標準機柜資源。其中，松江中心為提供智能算力的主要平臺，二期項目合計約建設1124個機柜、22MWIT功率，2024年底交付在即；投產(chǎn)后，我們估算公司智算服務總規(guī)模或將達到3.3-6.5萬P。2）值得注意的是，智算服務相比傳統(tǒng)IDC門檻有顯著提升。資金方面，十萬張級別GPU是基礎投入，資金實力已成為硬性門檻；資質方面，GPU集群能耗相當高，而一線城市的能耗指標仍是稀缺資源；組網(wǎng)與運營方面，超萬卡集群下，芯片架構與制程、內存和I/O訪問瓶頸、節(jié)點間通信能力、并行計算框架、算力資源調度、千萬器件的維穩(wěn)與維護等均是需要考慮的重要因素，組網(wǎng)難度陡升。以網(wǎng)絡故障為例，由于收發(fā)器數(shù)量較多，即使每個網(wǎng)卡到最底層交換機鏈路的平均故障率為5年，在一個全新的、正常運行的集群上發(fā)生第一次作業(yè)故障也只需要26.28分鐘，對公司的技術Knowhow提出了更高的要求。3）我們認為，公司具備充裕的賬面現(xiàn)金、較低的融資難度、良好的能耗指標歷史、扎實的算力中心運維能力。伴隨智算需求的持續(xù)釋放，其AIDC運營收入以及智算服務利潤有望快速增長?？ㄎ簧虾：诵钠脚_，數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)化大幕已拉開。1）“做深大數(shù)據(jù)”是公司服務于智慧城市解決方案強化數(shù)據(jù)中臺的戰(zhàn)略路徑，公司卡位上海核心平臺，連續(xù)五年中標市大數(shù)據(jù)中心數(shù)據(jù)運營服務項目；同時，旗下南洋萬邦“上海市區(qū)級政務公共數(shù)據(jù)運營服務”獲頒“上海品牌”認證。2）10月9日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發(fā)《關于加快公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用的意見》，是中央層面首次對公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用進行系統(tǒng)部署，為數(shù)據(jù)基礎制度建設指引政策導向，對數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用具有里程碑意義；10月12日，國家數(shù)據(jù)局會同有關部門研究起草了《公共數(shù)據(jù)資源授權運營實施規(guī)范（試行）》（公開征求意見稿往后看，登記管理、價格政策等文件亦即將推出，國家數(shù)據(jù)局年內將總計發(fā)布8項文件，數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)化大幕正徐徐拉開。3）我們認為，上海為數(shù)字經(jīng)濟先鋒城市之一，其公共數(shù)據(jù)體量大、價值高、門類豐富、歷史延續(xù)性強，有望深度賦能實體經(jīng)濟，公司在政務數(shù)據(jù)端卡位核心，有望深度受益。維持“買入”評級。公司為上海數(shù)字經(jīng)濟核心服務商，今年來受外部環(huán)境影響，業(yè)績有所波動、保持相對穩(wěn)定；長期看，伴隨著算力基礎設施、數(shù)據(jù)要素、政企數(shù)字化轉型的加快推進，業(yè)務有望快速增長。根據(jù)近期公告調整盈利預測，我們預計公司2024-2026年實現(xiàn)營業(yè)收入59.40、74.10、91.94億元，實現(xiàn)歸母凈利潤2.12、2.88、3.89億元。維持“買入”評級。風險提示：政策推進不及預期、政府支出不及預期、AI技術發(fā)展不及預期、國際關系影響。資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價為2024年10月25日收盤價股票信息軟件開發(fā)股價走勢30%16% 2%-12%-26%-40%2023-102024-022024-062024-10作者郵箱：chenzhijing3659@相關研究數(shù)字經(jīng)濟核心平臺空間廣闊》2024-04P.2請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率應收票據(jù)及應收賬款預付賬款存貨研發(fā)費用0000公允價值變動收益00000投資凈收益100115000短期借款80521000應付票據(jù)及應付賬款7折舊攤銷59000投資損失速動比率應收賬款周轉率應付賬款周轉率07每股收益(最新攤薄)短期借款555每股經(jīng)營現(xiàn)金流(最新攤薄)每股凈資產(chǎn)(最新攤薄)普通股增加00000000資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價為2024年10月25日收盤價P.3請仔細閱讀本報告末頁聲明 4 9 12 4 4圖表3：H100GPU算力參數(shù) 5圖表4：DGXH100服務器部分參數(shù) 5 6 6 6 7 7圖表10：公司“做優(yōu)IDC”戰(zhàn)略 8 8 9 10圖表14：運營模式示意圖 10圖表15：數(shù)據(jù)流通表現(xiàn)形式 10P.4請仔細閱讀本報告末頁聲明 以下屬子公司上海科技網(wǎng)，作為中立第三方高端數(shù)據(jù)中心運營商，開展算力運營服務。圖表1：公司現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心機柜資源（以標準機柜功率計算）地區(qū)機柜數(shù)（個）徐匯350松江一期4000松江二期3050合計9000資料來源：公司官網(wǎng)，公司公告，公司官方微信公眾號，國盛證券研究所及金融行業(yè)頭部企業(yè)等多家大型客戶入駐，成為其穩(wěn)定、高可用算力和云計算主生產(chǎn)環(huán)了上海算力服務平臺在寶山大數(shù)據(jù)中心的寶山節(jié)點構建，松江和寶山兩大數(shù)據(jù)中心之間化手段驅動數(shù)據(jù)中心運營能級的提升，保障數(shù)據(jù)中心安全可靠運營，滿足智能算力的運營要求。圖表2：松江數(shù)據(jù)中心建設及運營進度松江中心建設進度2023年初松江大數(shù)據(jù)中心一期全面投入運營2023年5月松江大數(shù)據(jù)計算中心二期順利通過擬建數(shù)據(jù)中心符合性評估和專家評審，取得數(shù)據(jù)中心建設能耗指標2023年7月松江大數(shù)據(jù)中心二期建設項目作為上海市重大功能性事項導入松江新城，并入選2024年上海市重大工程清單2023年10月啟動松江大數(shù)據(jù)中心二期項目的建設，項目建設總投資約為79,500萬元2024年上半年松江大數(shù)據(jù)中心二期工程項目已實現(xiàn)主體結構全面封頂2024年上半年完成了上海算力服務平臺在寶山大數(shù)據(jù)中心的寶山節(jié)點構建，松江和寶山兩大數(shù)據(jù)中心之間建立了大容量OTN鏈路資料來源：公司公告，國盛證券研究所P.5請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表3：H100GPU算力參數(shù)資料來源：英偉達官網(wǎng)，國盛證券研究所圖表4：DGXH100服務器部分參數(shù)資料來源：英偉達官網(wǎng)，國盛證券研究所可達到十萬億級別。2）為了在大模型上取得競爭優(yōu)勢，以微軟的科技大廠，在AI智算建設上的投入仍在快正計劃建設“星際之門”項目，將配備數(shù)百萬專用的超算服務器芯片，項目成本預計超P.6請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表5：2019-2024H1公司期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額（億元）50資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表6：2019-2024H1公司剔除預收賬款后的資產(chǎn)負債率（%）資料來源：Wind，國盛證券研究所如廊坊、張家口等地轉移，廊坊地區(qū)已成為承接北京市需求外溢的主要區(qū)域；上海地區(qū)以后未有大規(guī)模審批項目，政策鼓勵建設臨港新片區(qū)、金山區(qū)、松江區(qū)等重點區(qū)域的規(guī)?；笮蜕逃盟懔?；廣州市和深圳市的政策逐漸收緊，但環(huán)廣深地區(qū)如佛山、東莞等地成為承接需求外溢的新熱點，廣東省政策引導數(shù)據(jù)中心向韶關發(fā)展，韶關已吸引了包括圖表7：蘇州吳江、安徽蕪湖等已成為長三角智算中心的主要建設區(qū)域資料來源：IDC圈，國盛證券研究所P.7請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表8：松江大數(shù)據(jù)計算中心（二期）能耗審批資料來源：公司官方微信公眾號，國盛證券研究所線性提升，這其中，芯片架構和制程、內存和I/O訪問瓶頸、卡間互聯(lián)帶一部件的故障均有可能導致訓練中斷，帶來運維方面計，網(wǎng)絡故障方面，最常見問題之一是Infiniband/RoCE鏈路故障。由于多，即使每個網(wǎng)卡到最底層交換機鏈路的平均故障圖表9：超萬卡GPU集群發(fā)生第一次作業(yè)故障的時間預估資料來源：Semianalysis，新智元，國盛證券研究所賽智聯(lián)、數(shù)據(jù)集團、信投股份及其他非關聯(lián)股東共同出資成立上海智能算力科技有限公向，搭建城市級算力調度平臺，為人工智能模型訓練及應用推演提供算力支撐；另一方面，合資公司將通過與業(yè)內領先企業(yè)運營技術團隊的協(xié)作，逐步培養(yǎng)合資公司面向場景P.8請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表10：公司“做優(yōu)IDC”戰(zhàn)略資料來源：上海市人工智能行業(yè)協(xié)會，國盛證券研究所圖表11：公司“做強云服務”戰(zhàn)略資料來源：上海市人工智能行業(yè)協(xié)會，國盛證券研究所P.9請仔細閱讀本報告末頁聲明 是云賽智聯(lián)服務于智慧城市解決方案強化數(shù)據(jù)中臺的戰(zhàn)略路徑。公司始終致力于探索政務大數(shù)據(jù)和行業(yè)大數(shù)據(jù)的實踐和積累，以項目為依托，在大數(shù)據(jù)資源平臺建設和大數(shù)據(jù)運營實踐中不斷培養(yǎng)和提升團隊的咨詢規(guī)劃能力、方案設計能力、實施交付能力、數(shù)據(jù)運營能力、生態(tài)整合能力和行業(yè)標準能力，形成了數(shù)字化轉型“全鏈服務”的商業(yè)模式和可復制的典型案例。云賽智聯(lián)是上海市大數(shù)據(jù)中心資源平臺總集成商和運維商、數(shù)據(jù)據(jù)產(chǎn)業(yè)領軍企業(yè)獎”和“2022-2023大數(shù)據(jù)產(chǎn)圖表12：公司“做深大數(shù)據(jù)”戰(zhàn)略資料來源：上海市人工智能行業(yè)協(xié)會，國盛證券研究所建設指引政策導向，對數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用具有里程聚焦深化數(shù)據(jù)要素配置，重點關注公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用，從擴大資源供給、規(guī)范授權務院聯(lián)合發(fā)布的數(shù)據(jù)要素政策，為《中共中央、國務院關于構建數(shù)據(jù)基礎制度更好發(fā)揮P.10請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表13：《關于加快公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用的意見》主要內容具體兩個主要短期目標（到2025年）公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用制度規(guī)則初步建立，資源供給規(guī)模和質量明顯提升，數(shù)據(jù)產(chǎn)品和服務不斷豐富，重點行業(yè)、地區(qū)公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用取得明顯成效，培育一批數(shù)據(jù)要素型企業(yè)，公共數(shù)據(jù)資源要素作用初步顯現(xiàn)長期目標（到2030年）公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用制度規(guī)則更加成熟，資源開發(fā)利用體系全面建成，數(shù)據(jù)流通使用合規(guī)高效，公共數(shù)據(jù)在賦能實體經(jīng)濟、擴大消費需求、拓展投資空間、提升治理能力中的要素作用充分發(fā)揮四大核心維度深化數(shù)據(jù)要素配置改革，擴大公共數(shù)據(jù)資源供給政務數(shù)據(jù)共享、公共數(shù)據(jù)開放、公共數(shù)據(jù)授權運營加強資源管理，規(guī)范公共數(shù)據(jù)授權運營資源管理制度、運營監(jiān)督、價格形成機制鼓勵應用創(chuàng)新，推動數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展數(shù)據(jù)應用場景、區(qū)域數(shù)據(jù)協(xié)作、數(shù)據(jù)服務能力建設、數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展生態(tài)統(tǒng)籌發(fā)展和安全，營造開發(fā)利用良好環(huán)境創(chuàng)新激勵、安全管理、先行先試資料來源：中央人民政府網(wǎng)，國盛證券研究所擴大資源供給：明確共享、開放和授權運營三種開發(fā)利用方式，對資源推動共享機制：結合主動共享與按需共享，完善政務數(shù)據(jù)共享責任清單，強化共享平臺的支撐作用，促進跨層級、跨地域、跨系統(tǒng)、跨部門、跨業(yè)務探索授權機制：落實數(shù)據(jù)產(chǎn)權結構性分置制度，探索建立公共數(shù)據(jù)分類分加強評價監(jiān)督：各地區(qū)各部門可結合實際需開展公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用績效考核，圖表14：運營模式示意圖資料來源：中移智庫，國盛證券研究所圖表15：數(shù)據(jù)流通表現(xiàn)形式資料來源：中國信通院，國盛證券研究所進一步細化《意見》中提出的授權運營管理規(guī)定，公共數(shù)據(jù)資源的開發(fā)利用將迎來更多配套政策支持。目前已起草完成《公共數(shù)據(jù)資源登記管理暫行辦法》和《公共數(shù)據(jù)資源P.11請仔細閱讀本報告末頁聲明 劉烈宏表示，國家數(shù)據(jù)局今年將陸續(xù)推出數(shù)據(jù)產(chǎn)權、數(shù)據(jù)流通、收益分配、安全治理、公共數(shù)據(jù)開發(fā)利用、企業(yè)數(shù)據(jù)開發(fā)利用、數(shù)字經(jīng)濟高質量發(fā)展、數(shù)據(jù)基礎設施建設指引等8項制度文件，助力中國數(shù)字經(jīng)濟高質量發(fā)展和現(xiàn)代所波動、保持相對穩(wěn)定；長期看，伴隨著算力基礎設施、數(shù)據(jù)要素、政企數(shù)字化轉型的加快推進，業(yè)務有望快速增長。根據(jù)近期公告調整盈利預測，我們預計公司202P.12請仔細閱讀本報告末頁聲明 政策推進不及預期。智算建設及數(shù)據(jù)要素產(chǎn)業(yè)的進度均受到政府支出不及預期。公司目前主要客戶仍為以上海為代表的及預期，公司業(yè)務增速可能會受較大影響。AI技術發(fā)展不及預期。AI技術的發(fā)展將會帶來算力需求對較慢，則將會影響智算等算力需求，進而影響公司云計算大數(shù)據(jù)業(yè)務。P.13請仔細閱讀本報告末頁聲明免責聲明國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發(fā)布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發(fā)出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態(tài)，對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯(lián)機構可能會持有本報告中涉及的公司所發(fā)行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產(chǎn)品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經(jīng)事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發(fā)布、復制。任何機構或個人如引用、刊發(fā)本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節(jié)或修改。分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當?shù)膶I(yè)勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發(fā)行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現(xiàn)在及