《上海市民營企業(yè)融資約束的實證探究》14000字（論文）

第指標2015年2016年2017年2018年2019年私營企業(yè)戶數(shù)(萬戶)133.5149170.8189.1201.8私營企業(yè)就業(yè)人數(shù)(萬人)1031.211391284.91405.71488.5私營企業(yè)增長率18.98%11.61%14.63%10.71%6.72%數(shù)據(jù)來源：中國統(tǒng)計年鑒（二）上海市中小企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀雖然現(xiàn)在中小企業(yè)已經(jīng)得到了國家政策方面的一些支持，這使得中小企業(yè)可以順利度過一些危機時刻，但是還存在著資金鏈短缺，融資困難等問題，通過調(diào)查統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)我國中小企業(yè)只有3%能順利通過融資，而剩下的大部分企業(yè)只能等待著企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)轉(zhuǎn)機，否則即將面臨著破產(chǎn)倒閉的風險。內(nèi)部融資局限比較大，所以大部分中小企業(yè)很難做到，從間接融資方面看，現(xiàn)階段我國最常用的融資方式是從銀行等信貸機構(gòu)來進行融資，商業(yè)銀行、投資銀行更愿意給大型企業(yè)和更加穩(wěn)定的企業(yè)提供資金。從直接融資方法看，中小企業(yè)多在二級市場進行發(fā)行股票，渠道比較大一，且大多數(shù)中小企業(yè)并沒有專業(yè)人員來維持技術(shù)支撐，融資存在較大風險。中小企業(yè)在增加就業(yè)、促進經(jīng)濟增長、科技創(chuàng)新與社會和諧穩(wěn)定等方面具有無法替代的作用。根據(jù)中小企業(yè)劃型標準和第三次經(jīng)濟普查數(shù)據(jù)測算，以工業(yè)為例，從企業(yè)占比來看，大型企業(yè)占全部工業(yè)企業(yè)數(shù)量的0.4%，中型企業(yè)占2.4%，小型企業(yè)占比33.0%，微型企業(yè)占64.2%，中小微企業(yè)數(shù)量總共占了99.6%，這可以看出大部分企業(yè)都是中小微型企業(yè)。在上海市，中小企業(yè)和民營企業(yè)互為主體，中小企業(yè)是國民經(jīng)濟和社會發(fā)展的主力軍，它不僅推動了上海市經(jīng)濟高質(zhì)量的發(fā)展，還是擴大就業(yè)和改善民生的重要基礎(chǔ)，還是推動創(chuàng)新的主力軍，更是我國實現(xiàn)經(jīng)濟發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵。上海市中小企業(yè)發(fā)展延續(xù)了平穩(wěn)增長的狀態(tài)，但穩(wěn)中有憂，企業(yè)普遍存在生產(chǎn)成本上升，市場需求不足，融資難、融資貴、創(chuàng)新能力不足和轉(zhuǎn)型升級乏力等問題，加上一些企業(yè)專業(yè)化能力水平不高，競爭實力有限，使中小企業(yè)的發(fā)展形式不容樂觀。二、中小企業(yè)融資發(fā)展面臨的主要問題（一）中小企業(yè)融資發(fā)展的主要問題據(jù)《中小企業(yè)融資2020》的調(diào)查數(shù)據(jù)對主要經(jīng)濟體中的中小企業(yè)融資情況進行分析后了解，上海市中小企業(yè)融資情況與融資條件都位于我國較好的水平，但是融資問題依然存在，企業(yè)自身規(guī)模小、信用不完善、政府沒有較為健全的財政支持等問題?，F(xiàn)階段，上海經(jīng)濟發(fā)展步入了一個新的階段，但隨之而來的是中小企業(yè)也將面臨的更多的新問題和新的挑戰(zhàn)。從外部因素看，國際經(jīng)濟環(huán)境受保護主義、單邊主義抬頭，國際貿(mào)易增長動能減弱，全球經(jīng)濟復蘇進程中風險積聚等影響，全球經(jīng)下行風險加大，給我國經(jīng)濟和市場預期帶來諸多不利影響，資源約束環(huán)境進一步趨緊，融資成本的增加，企業(yè)擠壓利潤空間，使得企業(yè)在參與市場競爭時面臨很大的生存壓力。從企業(yè)內(nèi)部看，中小企業(yè)大多分布在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和價值鏈中底端，普遍存在產(chǎn)品品質(zhì)不高、同質(zhì)低價競爭、運營管理粗放、抵御外部風險能力弱等問題在傳統(tǒng)競爭優(yōu)勢逐漸弱化的情況下，中小企業(yè)首先受到?jīng)_擊，發(fā)展與生存壓力加大。1.企業(yè)規(guī)模小，融資方式單一，融資難度大中小企業(yè)自身資本規(guī)模小，融資額度較大型企業(yè)來說是較小的，部分中小企業(yè)目前還是依靠銀行來完成融資，但對于銀行而言，每一批融資額度的審核流程都是相同的，銀行對發(fā)放的每一筆融資額度的成本也是差不了多少，在貸款利率相同的情況下，銀行一般會優(yōu)先選擇貸款額度較大的大型企業(yè)，這使得資本規(guī)模小的企業(yè)融資處于困難的狀態(tài)。雖然說上海中小企業(yè)緊跟城市產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級，使得融資變得便利了許多，但就目前而言，絕大多數(shù)的中小企業(yè)融資方式還是比較單一的，過分依賴銀行，很多的融資方式大部分企業(yè)都用不上，如債券融資、風險融資等融資方式。所以大多數(shù)中小企業(yè)還是會優(yōu)先選擇銀行貸款以及集資為主，但是銀行貸款利率較高又使得一些中小企業(yè)融資基本無法完成，這就造成了企業(yè)融資難的局面。還有另一個方面的原因是，中小企業(yè)的資源整合能力比較差，自適應能力弱，財務管理規(guī)范性差，有著較大的財務風險，信息不透明等原因使得外界難以了解自身企業(yè)的經(jīng)營水平和財務狀況，這使得投資者對企業(yè)的經(jīng)營效益產(chǎn)生了懷疑。在融資過程中，往往因為金融機構(gòu)、企業(yè)、監(jiān)管部門之間的信息不對稱，嚴重影響企業(yè)的融資條件，增加了融資的困難力度，更嚴重的可能會導致融資失敗。2.企業(yè)融資成本高，風險大對于銀行來說，風險與收益成正比，中小企業(yè)自身實力較弱，放款給這類企業(yè)需要承擔一定的風險性，因此銀行一般會將利率提高，而這意味著中小企業(yè)融資成本將會變高，而一些企業(yè)一旦離開銀行融資渠道，就沒有其他可以選擇的融資方式，所以中小企業(yè)不得不被迫接受高利率的貸款，這就導致了高成本的融資。中小企業(yè)融資成本大概要比大型的企業(yè)平均高出2個百分點左右，融資成本高意味著中小企業(yè)的財務壓力、財務風險更大、容易給企業(yè)的發(fā)展帶來巨大隱患。除了融資成本高以外，融資風險也成為了中小企業(yè)應該考慮的一個問題，就目前而言，中小企業(yè)融資風險較大，這與企業(yè)平時對融資風險管控不到位有關(guān)。一些中小企業(yè)為了解決眼前的資金危機，不顧及潛在的融資風險，沒有制定完善的融資風險管控措施，這就成了融資風險居高不下的主要原因。除此之外，企業(yè)本身的一些原因也會導致融資風險，例如還款能力差、經(jīng)營管理不規(guī)范、融資本身需要承擔比較高的利率等，這一系列都會導致融資風險偏高，加大融資難度。3.企業(yè)信用水平等級較低中小企業(yè)資本規(guī)模小，企業(yè)經(jīng)濟實力不夠雄厚，還款意識較差，為了節(jié)約成本有些企業(yè)會采取投機取巧的融資方式，長期無法償還外債一直都是中小企業(yè)面臨的問題，所以信用問題一直制約著中小企業(yè)貸款融資。在企業(yè)經(jīng)營時，信用是中小企業(yè)發(fā)展順利的重要因素，也影響著企業(yè)能否順利進行融資和借貸，信用好的企業(yè)會更容易從金融機構(gòu)中得到必要的資金融資。雖然如此，但很多企業(yè)的管理者對信用等級的態(tài)度依舊是不管不顧，導致自身企業(yè)信用水平較低，在借貸方面仍然存在困難，有些企業(yè)的管理者甚至存在惡意騙貸的情況，企業(yè)發(fā)現(xiàn)無法償還貸款之后立即申請破產(chǎn)處理，以避免還貸，這對借款方來說造成了極大的經(jīng)濟損失，以至于借款方會認為中小企業(yè)的整體信譽水平就是如此，這對有良好信譽的企業(yè)來說不公平，這樣就破壞了中小企業(yè)的整體信用水平環(huán)境，這對我國經(jīng)濟發(fā)展也有一定阻礙作用。一旦融資環(huán)境受到破壞，銀行便不想對有信譽問題的中小企業(yè)伸出援手，這會導致中小企業(yè)長期在負債中生存，本應該有良好發(fā)展的中小企業(yè)，卻形成了惡性循環(huán)，使得國民經(jīng)濟中的比重不增反降，這使整個國民經(jīng)濟受到影響。（二）企業(yè)融資困難的原因由于上海市融資體制的影響，中小企業(yè)在融資方面遇到了困難，現(xiàn)階段上海很多融資體制都是為了一些國有企業(yè)設(shè)置的，所以使得中小企業(yè)需要資金融資時得不到融資體制的支持。企業(yè)融資難主要有以下幾個原因：1.政府的原因中小企業(yè)融資困難有一部分是政府的原因，現(xiàn)階段我國還沒有較為健全的對中小企業(yè)進行財政方面的扶持政策，中小企業(yè)想要融資的話只能通過對財務報表進行貸款、抵押貸款、信用評分貸款以及關(guān)系貸款等。中小企業(yè)向銀行貸款時，銀行指標較高，有規(guī)定的程序，且流程復雜缺少靈活性，不能適應中小企業(yè)的融資要求。況且銀行對中小企業(yè)還實施了信貸配給的政策，廣大中小企業(yè)籌措不到資金，從而出現(xiàn)嚴重的融資難問題，這些原因制約了企業(yè)的發(fā)展，再加上上海政府對中小企業(yè)融資渠道的不足，政策支持力度不夠，中小企業(yè)想要從證券市場上融資是非常困難的，上?；鸾M織以及其他融資公司還處于初期建設(shè)階段，其他融資渠道也沒有為中小企業(yè)創(chuàng)造有效的機會，企業(yè)融資難這一問題想要得到有效的解決，還需要政府的大力支持。2.缺少長期的專業(yè)戰(zhàn)略及產(chǎn)業(yè)比較傳統(tǒng)老舊我國大部分中小企業(yè)的產(chǎn)生都是源于在現(xiàn)實生活中的某一個盈利動機成立，創(chuàng)立者成立企業(yè)多少因為發(fā)現(xiàn)了已存在的某一個或者多個盈利的機會，以此獲得利潤。但是，這樣的起點對于創(chuàng)業(yè)者的戰(zhàn)略長遠性上沒有導向性，創(chuàng)業(yè)者很少會考慮到產(chǎn)業(yè)在未來是如何發(fā)展的，企業(yè)自身的發(fā)展方向是什么，產(chǎn)業(yè)范圍如何發(fā)展等，目光不夠長遠深入，沒有制定長期的發(fā)展戰(zhàn)略，在激烈的環(huán)境變化和市場競爭中被淘汰，這是由于中小企業(yè)自身特性導致的劣勢之一。雖然上海中小企業(yè)的產(chǎn)業(yè)進行了轉(zhuǎn)換和升級，這使得新一代的信息技術(shù)、商務服務、科研和技術(shù)服務領(lǐng)域的中小企業(yè)數(shù)量蓬勃發(fā)展，但是大部分中小企業(yè)仍處于產(chǎn)業(yè)鏈弱勢地位，特別是中美貿(mào)易摩擦、大宗商品價格上漲、消費乏力等因素的疊加，這進一步加大了企業(yè)的經(jīng)營壓力。除了一些自身經(jīng)營能力強的產(chǎn)業(yè)成功轉(zhuǎn)型外，經(jīng)營能力較差的企業(yè)只能墨守成規(guī)，繼續(xù)經(jīng)營傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，況且新型產(chǎn)業(yè)和新產(chǎn)品前期需要大量投入資金，中小企業(yè)沒有能力承擔虧損風險，所以一般企業(yè)對研究創(chuàng)新望而卻步，導致融資困難。3.地位等級不高，缺乏競爭優(yōu)勢所有產(chǎn)業(yè)都有龍頭產(chǎn)業(yè)，這些龍頭產(chǎn)業(yè)處于該行業(yè)的頂尖位置，擁有較大的資本、完善的制度、優(yōu)秀的管理和專業(yè)的人才，可以迅速把握行業(yè)甚至國家的經(jīng)濟動向，能夠根據(jù)經(jīng)濟動向及時采取措施應對，可以更快感應市場需求并做出相應的創(chuàng)新和改變。但對于中小企業(yè)來說，因為企業(yè)自身原因，只能一邊享受大型企業(yè)帶來的紅利一邊承受他們的制裁，無法超越。所以使得中小企業(yè)地位等級比較低，沒有競爭優(yōu)勢。中小企業(yè)與大企業(yè)相比并不可能有太大的利潤，而一旦沒有跟上步伐就會被市場淘汰，中小企業(yè)實際上已經(jīng)成為了龍頭企業(yè)的附屬品，無法行成自己的競爭優(yōu)勢，更加沒有核心競爭力。企業(yè)之間生產(chǎn)相同的商品和產(chǎn)品，會導致企業(yè)內(nèi)部之間的激烈競爭，競爭失敗者只能破產(chǎn)出局，這也就是為什么說企業(yè)缺乏競爭優(yōu)勢了，缺乏競爭優(yōu)勢的企業(yè)融資程度相對于其他企業(yè)來說較難。三、對上海市民營企業(yè)融資約束的實證分析（一）數(shù)據(jù)選取1.數(shù)據(jù)選取本文所采用的數(shù)據(jù)均來自于深圳國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫，我是以2010年至2019年這個時間段為基礎(chǔ)來對上海民營企業(yè)融資約束進行研究。為衡量企業(yè)的融資約束水平，我選取的數(shù)據(jù)是來自于滬深兩市所有A股民營上市公司，為保證數(shù)據(jù)質(zhì)量我對數(shù)據(jù)進行了篩選，一是剔除了金融類、融資租賃及ST類企業(yè)，二是剔除了上市未滿三年的公司，保證了樣本數(shù)據(jù)的可持續(xù)性觀察，最終得到200個企業(yè)數(shù)據(jù)。選取這個數(shù)據(jù)的原因是這些民營上市公司都是一些創(chuàng)新型、成長性較高的中小企業(yè)，具有高成長、高科技、新模式的特征，基本能夠反應中小企業(yè)的特點，對于上海中小企業(yè)融資難問題的研究具有一定的幫助性。（二）、模型設(shè)計及變量說明1、模型設(shè)計企業(yè)融資約束一直備受國內(nèi)外學者的關(guān)注，在早期的學者分析成果中，投資—現(xiàn)金流敏感模型是應用最為廣泛的的模型,但該模型存在兩個問題，一是托賓Q的衡量偏差問題，二是動因識別問題。為了避開這兩個問題，許多學者對此進行了大量研究，其中包括Khurana(2006)提出的現(xiàn)金—現(xiàn)金流模型。這個模型是假設(shè)當企業(yè)面臨融資約束時，會在企業(yè)內(nèi)部留存一定量的現(xiàn)金，方便后面的投融資工作，所以企業(yè)的現(xiàn)金持有與企業(yè)的現(xiàn)金流存在一定關(guān)系，即現(xiàn)金對現(xiàn)金流正想敏感，面臨的融資約束越大，現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性就越強。連玉君（2008）、丁治國等學者使用了國內(nèi)數(shù)據(jù)對現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感模型進行了研究分析，研究結(jié)果表明該模型也適合我國融資約束問題的分析。本文的模型設(shè)計借鑒了Khurana(2006)現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感模型，因為原模型中有托賓Q值，然而托賓Q值又存在偏差問題，所以使用營業(yè)收入增長率(Grow)來代替托賓Q，以此來代表投資機會。將基本的模型設(shè)定如下：△Cash=β0+β1Cashflowi,t+β2Sizei,t-1+β3Growi,t+β4Expendi,t+β5△NWCi,t+β6Stdi,t+β7DARi,t+β8year+εi,t（1）通過這個模型，我們可以看出現(xiàn)金—現(xiàn)金流的敏感性，由此得知上海市中小企業(yè)的融資約束受哪些變量影響，知道企業(yè)的融資約束后才能更好的去解決融資約束問題，提高企業(yè)融資成功率。變量前的β是待估系數(shù)，其中變量Cashflow前的β1最為重要，它表示的是企業(yè)的持有現(xiàn)金跟現(xiàn)金流之間的關(guān)系，是模型中用來識別企業(yè)是否面臨融資約束的參數(shù)。當β1是正數(shù)時，則表示企業(yè)將面臨外部的融資約束，這時企業(yè)會將自身的一部分現(xiàn)金流量凈額留存下來，以現(xiàn)金或者現(xiàn)金的等價物狀態(tài)持有，以此來應對更大的融資狀況。本文預設(shè)的情況是中小企業(yè)存在融資約束，所以先估計系數(shù)β1為正，如果企業(yè)不存在融資約束，Cashflow的回歸系數(shù)β1不顯著，此時企業(yè)的現(xiàn)金持有對現(xiàn)金流量不敏感，當企業(yè)出現(xiàn)較好的投資機會時，可以通過融資方式取得資金，這是企業(yè)自身就不必在企業(yè)內(nèi)部持有過多現(xiàn)金。因此，可以通過模型（1）中Cashflow的回歸系數(shù)情況可以很好的分析出企業(yè)的融資約束狀況。2、變量說明本文使用現(xiàn)金持有量變動（△Cash）當做被解釋變量，現(xiàn)金流量當做解釋變量（Cashflow），控制變量主要有企業(yè)規(guī)模（Size）、營業(yè)收入增長率（Grow）、資本支出變化（Expend）、非現(xiàn)金營運資本變動率（△NWC）、短期負債變動（Std）、資產(chǎn)負債率（DAR），還有年度虛擬變量（year）、εi,t是誤差項，公式中下標的i，t分別代表的是企業(yè)個體和年份。這些變量可能會在一個程度上影響到企業(yè)的現(xiàn)金持有，從而影響企業(yè)的融資約束，所以加上這些變量對我們研究的模型是非常有必要的。表3.1變量名稱及計算方法變量類型符號變量名稱計算方法被解釋變量△Cash現(xiàn)金持有量變動[t年現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物-（t-1）年現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物]/t年末總資產(chǎn)解釋變量Cashflow現(xiàn)金流量企業(yè)活動現(xiàn)金流量凈額/年末總資產(chǎn)控制變量Size企業(yè)規(guī)模前一年期末總資產(chǎn)的自然對數(shù)Grow營業(yè)收入增長率[t年營業(yè)收入-（t-1）年營業(yè)收入/（t-1）年營業(yè)收入]Expend資本支出變化無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金/期末總資產(chǎn)△NWC非現(xiàn)金凈營運資本變動率[t年的非現(xiàn)金凈營運資本-（t-1）年的非現(xiàn)金凈營運資本]/t年末總資產(chǎn)，其中非現(xiàn)金凈營運資本等于流動資產(chǎn)減去流動負債和現(xiàn)金及等價物之和Std短期負債變動[t年流動負債-（t-1）年流動負債]/總資產(chǎn)DAR資產(chǎn)負債率t年末總負債/t年總資產(chǎn)Year年度年度虛擬變量（三）實證結(jié)果1、描述性統(tǒng)計下表4.2呈現(xiàn)了上述模型中各主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，這個表呈現(xiàn)的有企業(yè)樣本數(shù)、均值、標準差、最大值和最小值。觀察表格，可以得出Grow最大值是19.77，最小值是-0.909，由此可見各企業(yè)間的營業(yè)收入增長率還存在較大差異，標準差是1.590，大概是均值的5倍，這說明中小企業(yè)營業(yè)收入增長率還存在較大波動。企業(yè)持有現(xiàn)金量變動（△Cash）最大是1.688，最小值是-0.154，相差較大，這說明各企業(yè)在持有現(xiàn)金量變動（△Cash）上還存在較大區(qū)別，Cashflow的最大值是0.408，最小值是-0.157，均值是0.045，這表明中小企業(yè)現(xiàn)金流量偏少。各個企業(yè)間的現(xiàn)金流量相差較大，由于這些差異，導致不同企業(yè)間“現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感方面的差異”，不僅僅是上面三個變量存在差異，其他變量例如企業(yè)規(guī)模（Size）、資本支出變化（Expend）、非現(xiàn)金凈營運資本變動率（△NWC）、短期負債變動（Std）、資產(chǎn)負債率（DAR）等各方面也存在差異，這些差異都會導致企業(yè)的現(xiàn)金持有量變動，從而影響企業(yè)融資。表3.2描述性統(tǒng)計(1)(2)(3)(4)(5)VARIABLESNmeansdminmax△Cash1940.4240.242-0.1541.688Size2007.7300.8416.25311.03Cashflow2000.0450.083-0.1570.408Grow1940.3071.590-0.90919.77Expend2000.0450.0431.8100.252△NWC1940.0110.210-0.5791.538Std1940.0360.098-0.2540.576DAR2000.2790.1760.0140.6962.相關(guān)性分析如表3.3，本文對各個變量做了相關(guān)系數(shù)的矩陣，根據(jù)相關(guān)性分析可以得出，企業(yè)持有現(xiàn)金變動（△Cash）與現(xiàn)金流量（Cashflow）、企業(yè)規(guī)模（Size）、營業(yè)收入增長率（Grow）、非現(xiàn)金凈營運資本變動率（△NWC）、短期負債變動率（Std）、資產(chǎn)負債率(DAR)都存在顯著關(guān)系，其中企業(yè)持有現(xiàn)金變動△Cash與現(xiàn)金流量（Cashflow）在0.01上顯著，且是正相關(guān)關(guān)系，說明中小企業(yè)存在著融資約束問題。短期負債變動率（Std）與企業(yè)持有現(xiàn)金變動（△Cash）在0.1的程度上顯著負相關(guān)，這說明短期負債變動率（Std）與企業(yè)的融資約束成負相關(guān)關(guān)系。除此之外，企業(yè)規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負債率（DAR）也都與企業(yè)持有現(xiàn)金變動（△Cash）顯著負相關(guān)，營業(yè)收入增長率（Grow）與企業(yè)持有現(xiàn)金變動（△Cash）在0.05的水平上顯著正相關(guān)，這表明企業(yè)成長得越好，越有機會獲得融資，這些變量分別在不同程度上影響著企業(yè)現(xiàn)金持有狀況。表3.3相關(guān)性分析變量△CashCashflowSizeGrowExpend△NWCStdDAR△Cash1Cashflow0.128***1Size-0.249***0.1061Grow0.750**-0.01900.02601Expend0.0640.0930-0.197***-0.08401△NWC0.559***0.152**0.150**-0.0460-0.152**1Std-0.070*-0.03400.178**0.259***-0.02200.04701DAR-0.482***-0.124*0.403***0.181**-0.336***0.05300.343***1其中，***、**、*分別表示在0.01、0.05、0.1水平上（雙側(cè)）顯著相關(guān)3、回歸模型的結(jié)果在對面板數(shù)據(jù)進行實證分析時，因為面板數(shù)據(jù)模型存在固定效應模型和隨機效應模型，所以需要使用Hausman檢驗來判斷哪個模型更適合。如下圖3.1所示，因為Hausman的結(jié)果是prob>chi2=0拒絕隨機效應原假設(shè)，所以本文面板數(shù)據(jù)適合用固定效應模型。圖3.1hausman檢驗結(jié)果本文通過模型（1）來判斷上海市中小企業(yè)是否普遍存在融資約束，表3.4是固定效應的回歸結(jié)果。回歸結(jié)果顯示，現(xiàn)金流量（Cashflow）的回歸系數(shù)為-0.017，且在0.01顯著性水平上顯著，這表明企業(yè)現(xiàn)金流較少時，企業(yè)會將自身的一部分現(xiàn)金流量凈額存下來，以現(xiàn)金或者現(xiàn)金等價物的形式持有，這顯示出了明顯的“現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感”，因此可以判斷上海市中小企業(yè)普遍存在融資約束問題。由表3.4可得，企業(yè)規(guī)模（Size）的系數(shù)為負，這表明中小企業(yè)的規(guī)模大小顯著影響現(xiàn)金持有，企業(yè)規(guī)模越大，現(xiàn)金持有越少，可能是由于中小企業(yè)規(guī)模越大，在市場上獲取資金的能力就越強，成本越低，這就會導致企業(yè)自身現(xiàn)金持有變少。營業(yè)收入增長率（Grow）為正，且在0.01顯著水平上顯著，這說明當中小企業(yè)成長性比較好時，企業(yè)會擁有更多的現(xiàn)金持有。這可能是由于企業(yè)的成長性較好，較容易活動投資機會，企業(yè)需要擁有更多的現(xiàn)金來應對未來可能出現(xiàn)的投資機會。資本支出變動（Expend）和非現(xiàn)金凈營運資本變動（△NWC）系數(shù)為正，且都是在0.01顯著性水平上顯著，短期負債率（Std）系數(shù)為正且在0.05顯著性水平上顯著，資產(chǎn)負債率（DAR）系數(shù)為負，且在0.01顯著性水平上顯著，這表面由于企業(yè)隨著負債率的增大，企業(yè)面臨的風險更高，導致企業(yè)留存的現(xiàn)金流較低。所以由此可得，企業(yè)的融資約束除了受一些外部因素影響外，也會受企業(yè)內(nèi)部因素的影響，這些因素就是企業(yè)規(guī)模（Size）、營業(yè)收入增長率（Grow）、資本支出變動（Expend）、非現(xiàn)金凈營運資本變動（△NWC）、短期負債率（Std）和資產(chǎn)負債率（DAR），不論是一個什么類型的企業(yè)，在企業(yè)營運過程中，這些因素都會影響企業(yè)的發(fā)展，進而導致企業(yè)的融資受影響。表3.4固定效應回歸結(jié)果(1)VARIABLES△CashCashflow-0.017***(-0.21)Size-0.066***(-2.76)Grow0.014***(6.13)Expend0.577***(3.39)△NWC0.625***(17.49)Std0.195**(2.31)DAR-0.737***(-4.73)Constant1.097***(6.63)Observations194NumberofStkcd20CompanyFEYESFtest0r2_a0.806.F272.44.其中，***、**、*分別表示在0.01、0.05、0.1水平上（雙側(cè)）顯著相關(guān)如圖3.2所示，使用方差因子膨脹來對模型的變量進行判斷，vif的值檢驗了企業(yè)規(guī)模（Size）、營業(yè)收入增長率（Grow）、資本支出變動（Expend）、非現(xiàn)金凈營運資本變動（△NWC）、短期負債率（Std）和資產(chǎn)負債率（DAR）變量之間是否存在共線情況，圖3.2的vif均值為1.2，當1<vif<10時即認為模型中的變量不存在共線性情況，可以同時使用企業(yè)規(guī)模（Size）、營業(yè)收入增長率（Grow）、資本支出變動（Expend）、非現(xiàn)金凈營運資本變動（△NWC）、短期負債率（Std）和資產(chǎn)負債率（DAR）作為變量來研究對企業(yè)持有現(xiàn)金變動（△Cash）的影響，并且這些變量對企業(yè)持有現(xiàn)金變動（△Cash）都具有一定程度的影響。圖3.2多重共線性檢驗結(jié)果4、實證小結(jié)在這部分的研究，本文對實證樣本進行了數(shù)據(jù)選取和對數(shù)據(jù)來源進行說明，實證部分所選樣本是2010~2019年的上市非金融企業(yè)，模型部分的設(shè)計靈感來源于以往學者對現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型的研究，所以本文使用的模型也是現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感模型，用這個模型來衡量中小企業(yè)的融資約束。首先對本文的變量進行了定義及解釋，其次對主要變量進行了描述性統(tǒng)計及相關(guān)性分析，最后得出回歸模型并對回歸結(jié)果做出了解釋。根據(jù)研究結(jié)果得出，上海市中小企業(yè)普遍面臨著融資約束，這種約束從根本上講與上海市資本市場的發(fā)育有關(guān)，金融市場的運作機制也不夠完善，而且上海市的中小企業(yè)功能性與結(jié)構(gòu)性缺失比較嚴重，同時中小企業(yè)的規(guī)模較小、自身的經(jīng)濟實力差、缺乏競爭力、信用水平低等加劇了信息不對稱的問題，由于種種風險原因使得銀行及金融機構(gòu)往往不愿意提供金融支持，這就導致了企業(yè)融資困難。為了緩解企業(yè)融資困難的問題，本文將會對中小企業(yè)融資提供幾條對策及建議，改善上海市中小企業(yè)的融資困境。四、中小企業(yè)融資的對策（一）融資發(fā)展的對策1、多元融資，進一步優(yōu)化融資環(huán)境中小企業(yè)在融資方面，對于中小企業(yè)既有的融資方式進行優(yōu)化，綜合考慮多種因素來考量選擇的融資方式。多元化的融資渠道為中小企業(yè)融資提供了更多選擇的方式，中小企業(yè)在選擇融資時，為了降低融資成本及風險，從不同的途徑進行融資，將融資的渠道盡量做到自主化，成本集約化，以此來降低融資成本，也降低了融資風險，防止出現(xiàn)信用危機，給企業(yè)造成不必要的損失。中小企業(yè)在條件允許的情況下，應該積極嘗試不同的融資方式，確保企業(yè)在有需要融資需求時，有多種融資方式可以提供選擇，確保企業(yè)順利獲得資金。除了多元化融資外，還可以強化政策支持，創(chuàng)新開展政府領(lǐng)導聯(lián)系民營經(jīng)濟工作，為新時期開展中小企業(yè)工作提供了一定的保障，積極幫助中小企業(yè)解決生產(chǎn)經(jīng)營中遇到的困難和問題。為了打造一個好的融資環(huán)境，最后實現(xiàn)融資的可持續(xù)發(fā)展化，打造出適合企業(yè)自身發(fā)展的具有可持續(xù)發(fā)展的融資戰(zhàn)略，提高企業(yè)的競爭優(yōu)勢。2、控制融資成本，降低融資風險中小企業(yè)融資決策一定要充分考慮成本的問題，如果融資成本過高，超過了企業(yè)自身承受范圍，從經(jīng)濟角度看，這種融資方式是不可取的。所以，中小企業(yè)在選擇融資方式時一定要注意對比分析融資成本，避免選擇融資成本高的融資方式，以至于造成企業(yè)企業(yè)承受過大的財務壓力，企業(yè)融資成本控制方面的關(guān)鍵點是避免短視行為，避免為了滿足企業(yè)發(fā)展而盲目追求過高的成本進行融資，這樣才能保證融資成本沒有超出企業(yè)預期資金。除了應該注意融資成本外，還應該注意融資風險，要密切關(guān)注融資風險，及時采取有效措施準確識別融資風險并加以評估，從而制定完善的融資風險管控體系，降低風險發(fā)生的概率。中小企業(yè)在融資前需要了解每一種融資方案的利弊，需要組織有經(jīng)驗的財務、法律、管理等方面的專家，對融資期間可能產(chǎn)生的風險進行全面的、細致的調(diào)查，把握好風險關(guān)鍵點，從而制定相應的風險管控措施。3、提高企業(yè)信用水平等級，提高競爭力一個企業(yè)要想有良好的發(fā)展，就必須建立科學的企業(yè)信息體系，這一體系的建立能夠使得企業(yè)受托責任的履行情況公開透明，也使投資者建立了對企業(yè)的信用。與此同時，政府也應該建立專項咨詢部，建立中小企業(yè)信息共享平臺，使中小企業(yè)在經(jīng)營過程中遇到問題可以隨時隨地咨詢。企業(yè)因為還款意識差、長期無法償還外債等問題導致的信用問題，要想從根本上解決這個問題，就必須從企業(yè)自身出發(fā)，提高企業(yè)知名度，吸引投資者目光，還要做到及時借款及時還款，使得銀行或金融機構(gòu)對企業(yè)有足夠的信任，愿意優(yōu)先放款借款。很多企業(yè)仍然處于傳統(tǒng)模式，不愿創(chuàng)新，順應市場的變化，這給企業(yè)造成了市場競爭力低的情況，要想提高競爭力，企業(yè)就必須做出改變。中小企業(yè)應該緊跟市場的步伐，國家的政策導向，及時做出改變，合理的制定自身的發(fā)展計劃及戰(zhàn)略目標，在國家的政策導向下，重視中小企業(yè)自身的技術(shù)創(chuàng)新，加快人才培養(yǎng)，讓創(chuàng)新成為引領(lǐng)企業(yè)發(fā)展的第一動力，使得企業(yè)在市場上具有一定的競爭力，為企業(yè)某得更大的發(fā)展空間，從根本上解決企業(yè)的融資難題。4、加大上海政府對中小企業(yè)的扶持力度僅僅依靠中小企業(yè)自身的作用來改善中小企業(yè)融資約束的效果有限，所以政府的政策扶持起到關(guān)鍵作用，上海市政府對中小企業(yè)的融資困難問題比較重視，為了能夠有效的解決上海市中小企業(yè)的融資困難，上海市政府特別提出了“專精特新”這個項目，對于符合這個項目的中小企業(yè)給予一定資金的幫扶。除此之外，還推出了“千家百億信用擔保融資計劃”，推動中小企業(yè)信用貸款，設(shè)立“上?？苿?chuàng)企業(yè)投資基金聯(lián)盟”，并配套相應企業(yè)服務，助力企業(yè)實現(xiàn)跨越發(fā)展。每年安排1000萬元財政資金，獎勵擔保機構(gòu)低費率小微企業(yè)擔保業(yè)務，引導擔保機構(gòu)降低擔保成本，使得擔保機構(gòu)專注服務于小微企業(yè)。加大財政扶持力度，助力中小企業(yè)開展技術(shù)升級和產(chǎn)業(yè)升級，激發(fā)企業(yè)的創(chuàng)新活力，推動經(jīng)濟的高質(zhì)量發(fā)展。同時，政府也應該積極做好服務工作，提供適當?shù)膬?yōu)惠政策，并完善風險投資的法律體系，優(yōu)化“上海市企業(yè)服務云”平臺，提高政策知曉度和影響力，持續(xù)宣傳解讀本市的促進中小企業(yè)經(jīng)濟工作案例，營造濃厚的的輿論氛圍。（二）企業(yè)融資的建議1、營造良好的企業(yè)發(fā)展氛圍針對企業(yè)出現(xiàn)的一些問題，市政府制定了政策意見，上海市委、市政府在全國率先出臺了《關(guān)于全面提升民營經(jīng)濟活力大力促進民營經(jīng)濟發(fā)展的若干意見》，從降低成本負擔、公平的市場環(huán)境、提升自身競爭力、緩解融資困難、構(gòu)建新型政商關(guān)系、保護合法權(quán)益等27條政策。對此，中小企業(yè)應當向?qū)I(yè)化、精細化、特色化、新穎化發(fā)展，因地制宜聚焦主業(yè)加快轉(zhuǎn)型升級，提升中小企業(yè)在細分市場領(lǐng)域的競爭力，使企業(yè)發(fā)展成為行業(yè)的領(lǐng)先地位，擁有核心競爭力。中小企業(yè)與大企業(yè)相比，中小企業(yè)在用人方面更具有靈活性，不以唯一的標準作為評價，所以在招攬人才時往往會出現(xiàn)流程存在不規(guī)范性的問題，這會給企業(yè)帶來嚴重的弊端影響，有時還會利用關(guān)系方式招攬能力和素質(zhì)并不符合的工作需要的人才，這會導致中小企業(yè)工作能力和人才素質(zhì)及管理模式存在不匹配的問題，造成了真正需求的人才流失，也對企業(yè)的盈利能力造成了不好的影響，對企業(yè)的發(fā)展造成了阻礙。因此，企業(yè)想要發(fā)展得更好就必須提高企業(yè)的人才管理，以贏得更好的社會形象，創(chuàng)造良好的企業(yè)發(fā)展氛圍。此外，也需要對企業(yè)員工進行專業(yè)培訓及嚴格的考核，有效提高員工素質(zhì)，為企業(yè)的發(fā)展帶來創(chuàng)造活力，提升企業(yè)信用形象，進一步得到社會認可，為以后的融資創(chuàng)造更多有力的形象。2、改善金融服務體系，推動中小企業(yè)融資要想解決中小企業(yè)融資困境，必須得全面落實金融支持小微企業(yè)發(fā)展策略，與金融機構(gòu)協(xié)調(diào)加大中小企業(yè)信貸投放規(guī)模。推動“銀企”合作，為中小企業(yè)爭取銀行的信貸，確保中小企業(yè)順利融資，組織開展中小企業(yè)應收賬款融資專項活動，加大擔保融資服務力度。設(shè)立專項資金用于中小企業(yè)流動資金貸款貼息、入規(guī)獎補、擔保費補助等，降低中小企業(yè)融資成本。我國政府應該多措并舉力解決中小企業(yè)融資出現(xiàn)的問題，加大貨幣力度支持中小企業(yè)，建立以企業(yè)為主體的金融服務體系，促進大中小企業(yè)融通發(fā)展，努力形成大企業(yè)給中小企業(yè)創(chuàng)造平臺，為中小企業(yè)的成長提供良好的環(huán)境。金融機構(gòu)應該加大對企業(yè)的信貸支持，組織開展銀企信息交流和融資對接，舉報金融支持小微企業(yè)發(fā)展銀企對接會，應收賬款培訓對接會，使中小企業(yè)走進銀行產(chǎn)融對接等融資服務活動，推動貸款周轉(zhuǎn)金及工業(yè)助保金業(yè)務運營。指導各地貸款周轉(zhuǎn)金運營平臺進一步提高周轉(zhuǎn)金使用效率，降低融資成本，運用互聯(lián)網(wǎng)思維，為企業(yè)提供一站式政策服務、一門式訴求服務、一網(wǎng)式專業(yè)服務，提高企業(yè)融資成功概率。3、制定長期的戰(zhàn)略目標及對產(chǎn)業(yè)進行升級轉(zhuǎn)型一個企業(yè)在發(fā)展過程中，制定一個長期的發(fā)展戰(zhàn)略是非常有必要的，但是中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期，創(chuàng)業(yè)者并沒有為企業(yè)的發(fā)展制定戰(zhàn)略，很少考慮到產(chǎn)業(yè)在未來應該如何發(fā)展，企業(yè)的發(fā)展方向是什么，產(chǎn)業(yè)范圍如何發(fā)展等，目光不長遠，這就會導致企業(yè)在激烈競爭的環(huán)境中被淘汰。所以，創(chuàng)業(yè)者必須對企業(yè)制定長期發(fā)展戰(zhàn)略，根據(jù)社會市場的走向?qū)Ξa(chǎn)業(yè)進行合理規(guī)劃升級，明確企業(yè)的發(fā)展方向，使得企業(yè)信息化能力不斷提高，為企業(yè)創(chuàng)業(yè)發(fā)展、轉(zhuǎn)型升級提供新的方向，拓展中小企業(yè)新的發(fā)展空間。產(chǎn)品的轉(zhuǎn)型升級是一個不可避免的過程，作為管理者與決策者要結(jié)合國家新出的政策法規(guī)，確定投資方向，積極促進產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，提高產(chǎn)品競爭力，提高企業(yè)在市場的競爭力，提高企業(yè)的融資成功率。結(jié)語本文通過對上海市中小企業(yè)融資約束的論述，討論了中小企業(yè)融資當前的發(fā)展現(xiàn)狀，分析了當前階段上海市中小企業(yè)在融資中出現(xiàn)的問題，并提出了切實有效的融資對策。首先是企業(yè)自身的問題，中小企業(yè)應該規(guī)范自身的行為準則，制定完善合理的管理制度，提高企業(yè)的經(jīng)營效率，其次融資環(huán)境比較困難，由于確實寬松的融資環(huán)境，銀行等金融機構(gòu)在為中小企業(yè)的融資放款中比較謹慎，最后銀行及金融機構(gòu)應該提高自身的知名度，降低企業(yè)的融資成本。根據(jù)上海市委、市政府