2025年A股投資策略展望：“內(nèi)循環(huán)牛”和“科技成長牛”-東吳證券

“內(nèi)循環(huán)?！焙汀翱萍汲砷L?！薄?025年A股投資策略展望郵箱：jiangjy@郵箱：kongsm@邏輯一：美聯(lián)儲降息節(jié)奏：1）利差與匯率層面，中美名義增速差框架下美元利率下行、匯率壓力減輕,國內(nèi)政策掣肘有望緩解；2）資本流動層面，美聯(lián)儲降息節(jié)奏影響貿(mào)易商結(jié)匯、北向資金、美元基金三條路徑的資本回流；3）基本面層面，降息節(jié)奏對于制造業(yè)盈利和投資回報改善起到重要作用。4）市場風(fēng)格方面，若美聯(lián)儲降息節(jié)奏加快，利好成長風(fēng)格。我們預(yù)計2025年美邏輯二：特朗普交易：特朗普在美國大選中勝選，實現(xiàn)“三權(quán)合一”，組建了鷹派特征鮮明的內(nèi)閣，其政策主張在這一任期內(nèi)的將會更快落地和施行。預(yù)計特朗普將會加征關(guān)稅、實行更大范圍的科技封鎖，邏輯三：國內(nèi)宏觀政策：我國正經(jīng)歷向高質(zhì)量發(fā)展邁進的陣痛期，有效需求不足、財政收支缺口擴大等總結(jié)而言，在特朗普勝選加速貿(mào)易保護主義抬頭、國內(nèi)經(jīng)濟弱復(fù)蘇背景下，2025年將會是財政大年，增量政策有望不斷加碼；同時美聯(lián)儲降息將從政策空間、基本面、流動性三個維度對A股形成利好。我們判斷2025n風(fēng)格輪動——把握A股結(jié)構(gòu)性機會的關(guān)鍵詞大盤優(yōu)于小盤：明年市場風(fēng)格將偏向大盤。短期小盤溢價已經(jīng)充分演繹，2025年將從估值驅(qū)動轉(zhuǎn)向業(yè)績驅(qū)動，大盤風(fēng)格有相對優(yōu)勢；從周期角度來看，本輪大盤風(fēng)格自2024年開始，或仍有2-3年的超額表現(xiàn)；從交易視角來看，大小盤換手率差已經(jīng)達到歷史高位水平，風(fēng)格將階段性回歸科技成長：定價之錨是美元利率，我們預(yù)計隨著海外流動性趨松，成長股將崛起。其估值提升的高度或紅利資產(chǎn)：定價之錨是國債利率，隨著國內(nèi)政策底出現(xiàn)，市場風(fēng)險偏好整體抬升，國債利率進一步下行n行業(yè)配置兩大抓手——內(nèi)循環(huán)和科技成長隨外部不確定性放大，“暢通國內(nèi)大循環(huán)”和“打造國內(nèi)國際雙循環(huán)”提出新的u擴大對外開放：關(guān)注跨境電商、數(shù)字貿(mào)易、免稅、入境旅游等政策支持的方向：發(fā)展“新質(zhì)生產(chǎn)力”和“促進產(chǎn)業(yè)整合”2025年大勢研判：影響A股的三大底層邏輯2025年A股結(jié)構(gòu)性機會的把握：風(fēng)格是6地產(chǎn)政策加全球資金再配置，流動性回補A&H估美就業(yè)市場超預(yù)期強勢美就業(yè)市場超預(yù)期強勢，國內(nèi)“再通脹未至”市場急跌使得雪球產(chǎn)品等尾部風(fēng)春季躁動暫歇，臨近業(yè)績披露期，市場規(guī)避主題、回歸基證監(jiān)會換帥后，市證監(jiān)會換帥后，市色星期一”8月末核心紅利資產(chǎn)7月18日三中全會勝利召72024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/077公用事業(yè)建筑裝飾萬得全A 滬深30080909美國:GDP:現(xiàn)價:季調(diào):折年數(shù):同比-中32321500543254326012010-012011-012012-012013-012014-012015-015015%10% 小盤成長紅利指數(shù)大盤成長小盤價值深證成指上證指數(shù)創(chuàng)業(yè)板指大盤價值中特估指數(shù)中特估指數(shù)2025年A股結(jié)構(gòu)性機會的把握：風(fēng)格是基于利差波動主要貢獻的視角：過去三年，中美利差上行主要是美債上行貢獻。6543210 3210從北向資金來看，過去聯(lián)儲加息、中美名義經(jīng)濟增速差于A股市場的顧慮。降息節(jié)奏或影響過去兩年撤離A股2018201920202021202220230--USDCNH:即期匯率:年平均值（右軸逆序）20132014201520162017201867從貿(mào)易商結(jié)匯來看，過去兩年套利思維主導(dǎo)下企業(yè)323210800.00600.00400.00200.00 776）（從宏觀層面來看，高息、強美元周期下，緊縮的金融條656543200全球:制造業(yè)PMI從微觀層面來看，美元利率高企使得出口導(dǎo)向型制造業(yè)投資回報與美債投資收益的差值縮具備全球競爭力的制造業(yè)企業(yè)在高息環(huán)境中864202024-06,近10年最低水平：3%制造業(yè)ROETTM-美國十債收益率（pct右軸）美國:國債收益率:10年（%）制造業(yè)RO98765432圖：陸股通開放疊加811匯改后，美債利率與A股風(fēng)格走勢高度趨同（單位：點；%）5435433221100價值/成長（標準化后）十年美債利率（標準化后右軸）圖：利息支出/名義GDP比重達2000年以來最高（%）圖：預(yù)算赤字/GDP顯著高于疫情前（十億美元；%）500特朗普再度勝選歸來，實現(xiàn)“三權(quán)合一特朗普再度勝選歸來，實現(xiàn)“三權(quán)合一”43.40%49.20%47.90% 43.40%49.20%47.90%BarackObama（2008）BarackObama（2016）DonaldTrump（2016）JoeBiden（2020）主要方向2.0國內(nèi)降低稅率1）延長個稅條款到期期限，推動《減稅和就業(yè)法案》永久化2）進一步降低企業(yè)所得稅，從21%到20%；其中制造業(yè)從21%到15%1）降低個人所得稅稅率，部分條款2025年到期2）將企業(yè)所得稅稅率從35%降到21%國際貿(mào)易加關(guān)稅1）對全球國家加征10%關(guān)稅2）對中國征收60%、甚至更高定向關(guān)稅2）通過301條款使得中美貿(mào)易摩擦產(chǎn)生，期間三次加征關(guān)稅嚴格的移民政策1）大規(guī)模驅(qū)逐非法移民2）繼續(xù)修建邊境墻3）加重對非法入境人員的懲罰2）限制庇護申請回歸傳統(tǒng)能源加大油氣資源開采1）取消石油、天然氣開采禁令2）放寬溫室氣體排放標準3）退出《巴黎協(xié)定》外交上實行美國優(yōu)先減少對地緣政治的參與推動北約成員國分擔(dān)防務(wù)費用經(jīng)歷/簡介蘇珊·懷爾斯白宮辦公廳主任是2016年和2020年特朗普總統(tǒng)競選佛羅里達州競選活動負責(zé)人。她被視為特朗普團隊中最有影響力的女性之一。此外她還曾在多次州級和地方選舉中擔(dān)任顧問，幫助共和黨候選人獲勝保證republican和trump產(chǎn)生更深的關(guān)聯(lián)性，要求嚴格控制內(nèi)閣成員和核心權(quán)力部門馬爾科·盧比奧盧比奧曾參與2016年美國總統(tǒng)競選，在共和黨初選中與特朗普針鋒相對在特朗普2016年當(dāng)選美國總統(tǒng)后，兩人的關(guān)系逐漸修復(fù)并發(fā)展良好。盧比奧后來擔(dān)任特朗普的非正式外交顧問強硬鷹派，被稱為“反華急先鋒”俄烏戰(zhàn)爭：不支持俄羅斯，但需求通過談判方式結(jié)束戰(zhàn)爭中東局勢：強烈支持以色列在加沙的戰(zhàn)爭；加大對伊朗石油的制裁力度對華：反華是核心主張，對多個涉華議題發(fā)表荒唐言論斯科特·貝森特財政部長億萬富翁、宏觀對沖基金KeySquareGroup創(chuàng)始人貝森特對美聯(lián)儲持強烈批評態(tài)度貝森特提出了被稱為“333方案”的經(jīng)濟政策主張。該計劃包含三個核心目標：到2028年將預(yù)算赤字降至GDP的3%、通過放松管制實現(xiàn)3%的GDP增長、每日增產(chǎn)300萬桶石油或等量能源。麥克·華爾茨國家安全顧問2019年1月至今，華爾茨是佛羅里達州的國會議員，曾在美國陸軍特種部隊服役，擁有豐富的軍事和國家安全經(jīng)驗。在國會任職期間，他致力于加強軍事和國家安全立法，支持強化美國在全球的軍事存在鷹派，極度反華，要求國會提高國防預(yù)算稱‘weareinacoldwarwithChina'斯蒂芬·米勒（StephenMiller）白宮辦公廳副主任2017年1月—2021年1月，米勒任職特朗普白宮高級政策顧問，以其對移民、國家安全和文化政策的強硬立場而著稱。他推動了移民限制令（“穆斯林禁令”），限制七個主要穆斯林國家的公民入境，且他是2018年“零容忍”移民政策的核心設(shè)計者之一鷹派驅(qū)逐非法移民，收緊移民政策托馬斯·霍曼邊境安全領(lǐng)導(dǎo)小組組長“邊境沙皇”。2017年1月—2018年6月任職美國移民和海關(guān)執(zhí)法局（ICE）代理局長。他主張嚴格的移民執(zhí)法政策。在擔(dān)任ICE局長期間，霍曼推行了大規(guī)模的執(zhí)法行動，加強了非法移民的拘鷹派大規(guī)模驅(qū)逐非法移民出境艾莉絲·斯特凡尼克駐聯(lián)合國大使2015年1月至今，斯特凡尼克任職紐約州的國會議員。近年來在共和黨嶄露頭角，積極支持特朗普的政策。她是特朗普的忠實盟友，多次公開反對針對特朗普的彈劾調(diào)查，獲得了共和黨保守支持以色列，要求加強打擊哈馬斯力度，要求美國盟友跟美國理念相同李·澤爾丁環(huán)保局局長2015年1月—2023年1月，澤爾丁任職紐約州國會議員。曾在2022年競選紐約州州長（未成功）主張減少環(huán)境監(jiān)管以促進經(jīng)濟發(fā)展，支持增加石油、天然氣的生產(chǎn)，主張平衡環(huán)境保護和經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)系。羅伯特·萊特希澤（RobertLighthizer）貿(mào)易代表中美貿(mào)易戰(zhàn)架構(gòu)人歷史主張使用關(guān)稅解決貿(mào)易逆差及恢復(fù)美國制造業(yè)主張對中國加征60%關(guān)稅,跨境貿(mào)易加征10%皮特·海格塞斯（PeteHegseth）美國國防部長曾在美國陸軍國民警衛(wèi)隊服役，目前為福克斯新聞電視主持人主張將美國軍力集中在本土安全上，而非投入過多資源到海外史蒂夫·威特科夫中東問題特使史蒂夫·威特科夫主要以房地產(chǎn)投資商身份聞名，管理著多個高端房地產(chǎn)項目。他的名字和特朗普有一定的交集，特別是在特朗普競選期間，他向特朗普競選活動提供了大量資金支持這一任命說明特朗普政府對中東事務(wù)仍然有著強烈的關(guān)注，或傾向于在該地區(qū)繼續(xù)維持其戰(zhàn)略影響力埃隆·馬斯克政府效率部部長特斯拉、SpaceX創(chuàng)始人，為特朗普競選提供了重要幫助與華交流密切，相對親華維韋克·拉馬斯瓦米企業(yè)家和商人對華鷹派---——美國對中國出口商品征收關(guān)稅---美國對其他國家出口產(chǎn)品征收關(guān)稅5010011020182019202020212.0加征關(guān)稅，涵蓋了高科技產(chǎn)品對原有制裁措施有進一步升級的可能“實體清單”制裁，切斷技術(shù)供應(yīng)鏈對前沿技術(shù)，如人工智能、量子科技等的封鎖進一步加深通過外資審查和投資限制阻斷我國企業(yè)擴張金融博弈升級，影響資本市場以及美元資本投資行為出口管制升級，限制關(guān)鍵技術(shù)輸出供應(yīng)鏈“去中國化”與全球供應(yīng)鏈重構(gòu)重建半導(dǎo)體供應(yīng)鏈：特朗普政府可能通過稅收優(yōu)惠、直接補貼等政策，吸引更多芯片巨頭（如臺積電、三星）在美國設(shè)廠，從而減少對中國的依賴全球合作遏制“清潔網(wǎng)絡(luò)”倡議復(fù)活：遏制中國科技企業(yè)在5G、云計算等關(guān)鍵領(lǐng)域的擴張 70個大中城市新房銷售價格指數(shù)當(dāng)月同比864200 5080%60%40%20% -20%-40%全A兩非歸母凈利潤累計同比增速全A兩非營收累計同比增速（右軸）50%40%30%20%10% 全A兩非營業(yè)收入累計同比增速全A兩非資本開支增速507765432100財政收入缺口（實際收入-預(yù)算收入目標）12萬億化債資源具體內(nèi)容新增專項債限額新增6萬億地方政府專項債務(wù)限額，2024-2026年期間每年安排2萬億。地方政府可以通過發(fā)行專項債對高息債務(wù)進行置換放寬專項債限制2024-2028連續(xù)五年安排8000億，共計4萬億專項債用于置換隱性債務(wù)。此處并未有增量債，是對專項債使用范圍的放寬棚改隱性債務(wù)針對2029年及以后到期的、由于棚改產(chǎn)生的隱性債務(wù)正0行動方案》的通知，隨后專項資金陸續(xù)下方，對消費形成提振5006 6554321 020%10% 0926政治局會議明確提出“要促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)”。這是2021年以來首次明確要“止跌”924地產(chǎn)新政增量引導(dǎo)商業(yè)銀行將存量房貸利率降至新發(fā)放貸款利率附近，預(yù)計平均降幅約0.5%統(tǒng)一首套房和二套房的房貸最低首付比例至15%存量將3000億保障性住房再貸款的央行資金支持比例由60%提高到100%將年底前到期的經(jīng)營性物業(yè)貸款和金融16條兩項政策文件到期日延遲至2026年底研究允許政策性銀行、商業(yè)銀行貸款支持有條件的企業(yè)市場化收購房企土地，必要時央行可提供再貸款支持0北京:二手房成交(簽約)套數(shù)a上海二手房網(wǎng)簽政治局會議表述房地產(chǎn)2024年9月要促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)，對商品房建設(shè)要嚴控增量、優(yōu)化存量、提高質(zhì)量，加大“白名單”項目貸款投放力度，支持盤活存量閑置土地。要回應(yīng)群眾關(guān)切，調(diào)整住房限購政策，降低存量房貸利率，抓緊完善土地、財稅、金融等政策，推動構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式2024年7月要落實好促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的新政策，堅持消化存量和優(yōu)化增量相結(jié)合，積極支持收購存量商品房用作保障性住房，進一步做好保交房工作，加快構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式2024年4月繼續(xù)堅持因城施策，壓實地方政府、房地產(chǎn)企業(yè)、金融機構(gòu)各方責(zé)任，切實做好保交房工作，保障購房人合法權(quán)益。要結(jié)合房地產(chǎn)市場供求關(guān)系的新變化、人民群眾對優(yōu)質(zhì)住房的新期待，統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房的政策措施，抓緊構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式，促進房地產(chǎn)高質(zhì)量發(fā)展8%6%4%2%0%日本房地產(chǎn)投資/日本GDP日本房地產(chǎn)投資/日本GDP2003,5.5%8%6%4%2%0%2021,7.8%2021,7.8%2023,5.3%2023,5.3%202020162012200820042000202020162012200820042000圖：國九條“1+N”政策體系梳理風(fēng)險高企、制度監(jiān)管問題、投融資失衡、新融資需求催生新“國九條”圖：歷年新增上市與退市家數(shù)（家）圖：新興產(chǎn)業(yè)與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)融資規(guī)模對比（億元）0新興產(chǎn)業(yè)（電子、通信、計算機等）傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)（鋼鐵、地產(chǎn)等）多種方式直接投資資本市場，逐步提高社會保障基金、企業(yè)補充養(yǎng)老基金、商業(yè)保險資金等投入資本市革則金--完善退市制度的指導(dǎo)思想和任務(wù)，以擴大直接融資、完善現(xiàn)代市場體系、更大程度地發(fā)揮市場在資源配置中的基礎(chǔ)性作用為目標，建設(shè)透明高效、結(jié)構(gòu)合理、機制健全、功能完善、運行安全的資本市場39,大幅提升權(quán)益類基金占比。?“明”線角度看，“國九條”核心要義為推動資本市場的高質(zhì)量發(fā)展：推動A股由注重“增量”的“融資型”市場向兼顧投資者回饋與實體企業(yè)資金融通的投融資平衡市場轉(zhuǎn)變，通過加大分紅吸引中長期價值型資金，減少投機行為、平抑股市波動?“暗”線角度看，“國九條”通過分紅約束、加速虧損公司退出資本市場，或能夠反作用于實體產(chǎn)業(yè)、推動供給側(cè)改革：“新三樣”等產(chǎn)業(yè)鏈的“內(nèi)卷”源于產(chǎn)業(yè)高斜率成長階段產(chǎn)能的過度擴張，其中許多新入局廠商的擴產(chǎn)資金源于高強度資本未上市企業(yè)入場已上市虧損公司加速“內(nèi)卷”未上市企業(yè)入場已上市虧損公司加速“內(nèi)卷”上市龍頭提升分紅，資本開支回規(guī)嚴密關(guān)注擬上市企業(yè)是否存在上市前突擊“清倉式” 圖：2023年我國光伏裝機高景氣（單位：GW，%）圖：光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格探底（單位，%）000一方面，相對寬松的上市門檻使得新玩家入局更容易；頻繁再融資使得尾部公司能另一方面，對IPO退出路徑的樂觀預(yù)期使公司可以分配更低比例的利潤用于分紅，提高留存收益率用以加大資本開支。2020-2023年，光伏/鋰電板塊IPO分別為21/26家IPO總規(guī)模比例為1.8%/2.4%；再融資較首發(fā)上市強度更大，光伏/鋰電再融資規(guī)模為板塊總市值占比；然而兩大板塊2022年現(xiàn)圖：2020-2023年光伏、鋰電二級市場融資力度較大（單位：億元，%）金分紅比例均值及中位數(shù)均不足30%42 傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)需求萎縮導(dǎo)致產(chǎn)能過剩2025年大勢研判：影響A股的三大底層邏輯80%60%80%60%40%20% l值重估 MY'l.），大小盤換手率差（滾動60個交易日）5432102014201520162017對于成長股而言，A股市場的成長型資產(chǎn)主要偏向高端制造業(yè)等基于全球需求的企業(yè)，分母端應(yīng)為美元利率，且由于外需波動性顯著大于內(nèi)需，成長股的盈利波動貢獻更多來自于海外，受美元利率變40%30%20%10% 從基本面來看，隨著美元利率下行，全球信貸成本下降，制造型企業(yè)擴產(chǎn)和資本性支出意愿提升。且一級市場主要由美元基金主導(dǎo)的，存在“美元利率高企—一級市場活躍程度降低—二級市場雙創(chuàng)板塊偏弱”的傳導(dǎo)鏈，預(yù)計美元利率下行后產(chǎn)業(yè)資本對于產(chǎn)業(yè)的推動性作用將得以加強。543210單位：%單位：%十年期美債收益率科創(chuàng)50單位：十億美元單位：十億美元PE投資金額重要交易成交數(shù)量（右軸）數(shù)量：個02020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3202隨著國際技術(shù)制裁和供應(yīng)鏈風(fēng)險加劇，國內(nèi)政策的積極支持，尤其針對新質(zhì)生產(chǎn)力和自主可控領(lǐng)域），000金融中開放教育安全創(chuàng)新市場經(jīng)濟科技/科學(xué)改革資本市場國防民主風(fēng)險技術(shù)統(tǒng)序號股東名稱持股比例1中華人民共和國財政部17.44%2國開金融有限責(zé)任公司10.47%3上海國盛（集團）有限公司8.72%4中國農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司6.25%5中國建設(shè)銀行股份有限公司6.25%6中國工商銀行股份有限公司6.25%7中國銀行股份有限公司6.25%8北京亦莊國際投資發(fā)展有限公司5.81%9交通銀行股份有限公司5.81%深圳市鯤鵬股權(quán)投資有限公司4.94%北京國誼醫(yī)院有限公司4.36%中國誠通控股有限公司2.91%國家開發(fā)投資集團有限公司2.91%中國煙草總公司2.91%廣州產(chǎn)業(yè)投資母基金公司2.62%中國郵政儲蓄銀行股份有限公司2.33%華潤投資創(chuàng)業(yè)（天津）有限公司1.45%中移資本控股有限責(zé)任公司1.16%廣東粵財投資控股有限公司1.16%4321098765432120172018超額ROE：周期-全A超額ROE：消費-全A廣義赤字率（右軸）6615432102010-012011-012012-012013-012014-0122025年大勢研判：影響A股的三大底層邏輯2025年A股結(jié)構(gòu)性機會的把握：風(fēng)格是80%60%40%20% -20%-40%全部A股全部A股(非金融石油石化)5050 盈利預(yù)測：全A/全A兩非2025年歸母凈利潤同比增速分別為2.0%/4.7%2024全年E2025.Q1E2025.Q2E2025.Q3E2025.Q4E2025全年E實際GDP當(dāng)季同比4.9%4.9%通脹CPI當(dāng)季同比PPI當(dāng)季同比0.3%-2.1%0.9%-1.1%盈利全A歸母凈利當(dāng)季同比全A兩非歸母凈利當(dāng)季同比0.2%-5.6%2.0%4.7%\\圖：國內(nèi)產(chǎn)能周期有望見底，當(dāng)前庫存周期仍在低位徘徊；2025年有望均有望底部回升（單位：%）50政策連續(xù)：2024年《政府工作報告》提出，從今年開始擬連續(xù)幾年發(fā)行超長期 政策/事件圖：應(yīng)收款占總資產(chǎn)比例最高的30個SW二級行業(yè)SW二級行業(yè)應(yīng)收款占比SW二級行業(yè)應(yīng)收款占比SW二級行業(yè)應(yīng)收款占比裝修裝飾Ⅱ59.4%油服工程電網(wǎng)設(shè)備27.5%專業(yè)工程51.3%其他電子Ⅱ機械設(shè)備27.4%建筑裝飾47.6%軍工電子Ⅱ30.5%計算機26.8%基礎(chǔ)建設(shè)47.5%風(fēng)電設(shè)備30.4%環(huán)保設(shè)備Ⅱ26.5%房屋建設(shè)Ⅱ46.4%環(huán)境治理30.2%計算機設(shè)備26.4%工程咨詢服務(wù)Ⅱ44.5%航空裝備Ⅱ30.1%消費電子26.1%軌交設(shè)備Ⅱ40.3%環(huán)保29.7%其他電源設(shè)備Ⅱ26.1%醫(yī)藥商業(yè)37.3%裝修建材29.6%軟件開發(fā)25.5%廣告營銷32.5%IT服務(wù)Ⅱ28.2%自動化設(shè)備24.7%農(nóng)業(yè)綜合Ⅱ工程機械27.5%通信設(shè)備23.4%?手機端智譜Autoglm和PC端的ClaudeAI的外延—自動駕駛：汽車“電動化”的“下半場”?根據(jù)FortuneBusinessInsights測算，人形機器人市場將從2024年的32.8億美元增長到2032年的660億美元今年中國人形機器人產(chǎn)業(yè)大會上發(fā)布的《人形機器人產(chǎn)業(yè)研究報告》預(yù)測，到2029年中國人形機器人市場規(guī)模將達到750億元?寶馬生產(chǎn)線引入Figure02人形機器人（OpenAI賦能），速度提升四倍、成功率飆升七倍?英偉達今年初發(fā)布人形機器人通用基礎(chǔ)模型ProjectGR00T和新型計算機JetsonThor，后者將于明年上市?“卡脖子”環(huán)節(jié)還包括計算機的中間件、操作系統(tǒng)，工業(yè)領(lǐng)域的PLC系統(tǒng)、高端數(shù)控機床，軍工領(lǐng)域的高水平重型燃氣輪機，醫(yī)療器械領(lǐng)域的呼吸類設(shè)備、內(nèi)窺鏡、DSA、心臟起搏器，以及高端電子測試測量儀器以及高端分析儀器，核心種源等。?根據(jù)“中國報告大廳”測算，預(yù)計2027年中國信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)規(guī)模有望達到37011.3億元表：光刻機出口管制政策梳理（東吳機械組）光刻機相關(guān)管制政策先進芯片、設(shè)備、人員全面管控，設(shè)備管控范圍為16/14nm以下的邏輯芯片、128層以上NAND存儲芯片以及半間距為18nm或以下的DRAM芯片的制造設(shè)備。（該法案限制工藝節(jié)點較為模糊和籠統(tǒng)）美國（1）對華出口套刻精度≤1.5nm的光刻機（如ASMLDUV2000i系列及所有EUV光刻機）需事先獲得許可證；（注意：ASMLEUV光刻機的銷售早在2019年便受到限制）（2）對華出口1.5nm＜套刻精度≤2.4nm之間的光刻機（如ASML1980i系列），需限定用途在先進工藝（16/14nm及以下邏輯芯片，128層及以上NAND，18nm及以下DRAM）以外。該法案在1007基礎(chǔ)上進行修訂和擴展，于2023年11月16日生效。（將ASML的1980iDUV光刻機納入管制范圍，對少數(shù)中國大陸先進制程晶圓廠禁止出口）2023.05.23宣布修訂《外匯與對外貿(mào)易法》，將包括先進芯片制造設(shè)備在內(nèi)的23類商品列入管制出口清單，其中光刻機方面限制光源波長小于193nm或分辨率小于45nm（光刻工藝因子k1按0.25計算）的光刻機出口，該政策于2023年7月23日起正式生效。（等同于將Nikon的所有浸沒式光刻機納入管制）荷蘭2023.06.30ASML需要向荷蘭政府申請出口許可證，才能裝運其最先進的DUV浸沒式光刻機（TWINSCANNXT：2000i和后續(xù)浸沒式光刻機），該法規(guī)計劃于2023年9月1日生效，最終實際于2024年1月1日起正式生效。2024.09.06ASML需要向荷蘭政府而非美國政府申請出口許可證，才能裝運其TWINSCANNXT：1970i和1980iDUV浸沒式光刻機。該政策將于2024年9月7日生效。圖：預(yù)計2027年中國信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)規(guī)模有望達到37011億元?阿里研究院測算，2024年至2030年，全球GPU算力集群年度總耗電量將增長約11倍，年復(fù)合增長率為52.2%。?《華爾街日報》報道稱，全美約1/3核電站所有者都在與科技公司就新建數(shù)據(jù)中心的電力供應(yīng)進行談判以滿足人工智能需求文件/會議/政策工信部修訂《鋰離子電池行業(yè)規(guī)范條件》和《鋰離子電池行業(yè)規(guī)范公告管理辦法》引導(dǎo)企業(yè)減少單純擴大產(chǎn)能的制造項目，加強技術(shù)創(chuàng)新、提高產(chǎn)品質(zhì)量、降低生產(chǎn)成本中國光伏行業(yè)協(xié)會邀請16家光伏企業(yè)在上海舉行防止行業(yè)“內(nèi)卷式”惡性競爭專題座談會商討關(guān)于“反內(nèi)卷式競爭、反低于成本傾銷”等內(nèi)容的行業(yè)自律公約；有序化解供需失衡、出清過剩產(chǎn)能等相關(guān)措施；對引導(dǎo)行業(yè)健康有序發(fā)展的其他建議中國光伏行業(yè)協(xié)會通過官微發(fā)布通告——《當(dāng)前成本分析：低于成本投標中標涉嫌違法》認為0.68元/W的成本，已經(jīng)是當(dāng)前行業(yè)優(yōu)秀企業(yè)在保證產(chǎn)品質(zhì)量前提下第七屆虹橋國際經(jīng)濟論壇“全球新能源汽車的未來”,工信部副部長發(fā)言工信部將進一步優(yōu)化發(fā)展環(huán)境，鼓勵優(yōu)質(zhì)新能源車企業(yè)兼并重組、做大做強，提高產(chǎn)業(yè)集中度財政部、稅務(wù)總局發(fā)布《關(guān)于調(diào)整出口退稅政策的公將部分光伏、電池等產(chǎn)品的出口退稅率由13%下調(diào)至9%，這一政策將自工信部修訂《光伏制造行業(yè)規(guī)范條件（2024年本）》和《光伏制造行業(yè)規(guī)范公告管理辦法（2024年本）》引導(dǎo)光伏企業(yè)減少單純擴大產(chǎn)能的光伏制造項目，加強技術(shù)創(chuàng)新、提高產(chǎn)品質(zhì)量、降低生產(chǎn)成本，提高了光伏制造項目的電耗和水耗指標。新建和改擴建光伏制造項目，最低資本金比例為30%11月17-20日2024第七屆中國國際光伏與儲能產(chǎn)業(yè)大會，廣大光儲企業(yè)聯(lián)合發(fā)出《共建良性行業(yè)生態(tài)推動光儲融合發(fā)展——促進光儲行業(yè)健康發(fā)展倡議》倡議提出五大建議，即堅持技術(shù)創(chuàng)新，反對“內(nèi)卷式”競爭；堅持共創(chuàng)共贏，構(gòu)建良性行業(yè)生態(tài)；堅持攜手合作，積極應(yīng)對全球挑戰(zhàn)；加快光儲融合發(fā)展，構(gòu)建新型能源體系?根據(jù)東吳環(huán)保公用團隊報告，截至2024年8月，全球可運行機組容量約395GW，在建/計劃機組容量約71GW/85GW，分別可貢獻增量彈性18%/21%，其中中國占比接近一半，是未來10-15年全球核電投運的主要驅(qū)動力。?2023年末中核集團成立可控核聚變創(chuàng)新聯(lián)合體；今年11月以來，地方政府亦開始布局聚變能源）；?其中美國在軌通信衛(wèi)星數(shù)量領(lǐng)先全球，而我國加速追趕：今年8月6日，千帆星座首發(fā)升空；10月15日，第二批組網(wǎng)衛(wèi)星的成功發(fā)射，千帆星座正式進入常態(tài)化發(fā)射階段?10月13日SpaceX星艦第五次試飛成功實現(xiàn)“筷子夾火箭”，一旦該創(chuàng)新技術(shù)成熟使用，將大幅降低發(fā)射成本?11月20日，垣信衛(wèi)星與巴西國有通信企業(yè)“TELEBRAS”正式簽署合作備忘錄，垣信衛(wèi)星將為巴西地區(qū)提供衛(wèi)星通信服務(wù)政策層：頂層設(shè)計逐漸完善，中央專屬職能部門“呼之欲出”?11月18日消息，低空經(jīng)濟專管司局的設(shè)立已經(jīng)獲得批復(fù)?中央空管委即將在六個城市開展eVTOL試點，初步定為合肥、杭州、深圳、蘇州、成都、重慶?規(guī)模報酬遞增、非競爭性、低成本復(fù)用，具有放大、疊加、倍增作用?是盤活存量要素的手段：提高各類要素協(xié)同效率，優(yōu)化資源配置，突破產(chǎn)出邊界?11月27日，國家醫(yī)保局發(fā)文稱，正在探索推進醫(yī)保數(shù)據(jù)賦能商業(yè)保險公司，并實現(xiàn)醫(yī)保基金與商業(yè)保險的同步結(jié)算?數(shù)據(jù)跨境流通：衛(wèi)星出?；蛏婕皵?shù)據(jù)出海，相應(yīng)的數(shù)據(jù)安全需要重視部門政策/事件2022年12月《關(guān)于構(gòu)建數(shù)據(jù)基礎(chǔ)制度更好發(fā)揮數(shù)據(jù)要素作用的意見》2023年8月財政部關(guān)于印發(fā)《企業(yè)數(shù)據(jù)資源相關(guān)會計處理暫行規(guī)定》的通知2023年10月國家數(shù)據(jù)局國家數(shù)據(jù)局正式成立2023年12月國家數(shù)據(jù)局等17部門《“數(shù)據(jù)要素×”三年行動計劃(2024-2026年）》2024年9月國家數(shù)據(jù)局《關(guān)于促進企業(yè)數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用的意見》、《關(guān)于促進數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》2024年10月中辦、國辦《關(guān)于加快公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用的意見》2024年10月國家數(shù)據(jù)局《公共數(shù)據(jù)資源授權(quán)運營實施規(guī)范（試行）》征求意見稿2024年11月國家數(shù)據(jù)局《可信數(shù)據(jù)空間發(fā)展行動計劃（2024—2028年）》?“一帶一路”多邊合作領(lǐng)域不斷拓展?建設(shè)自由貿(mào)易試驗區(qū)和海南自由貿(mào)易港?加力支持跨境電商和數(shù)字貿(mào)易?打造“投資中國”品牌，加大力度吸引和利用外資?入境免簽范圍擴大文件/政策2024年11月我國宣布擴大免簽最新政策，新增9國入境免簽。至此，入境免簽增加至38國。同時，免簽停留期限自現(xiàn)行15日延長至30日2024年11月中共中央辦公廳，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于數(shù)字貿(mào)易改革創(chuàng)新發(fā)展的意見》：推進跨境電商綜合試驗區(qū)建設(shè)，支持“跨境電商+產(chǎn)業(yè)帶”發(fā)展；推進數(shù)字領(lǐng)域內(nèi)外貿(mào)一體化2024年11月中辦、國辦印發(fā)《有效降低全社會物流成本行動方案》：推動國際供應(yīng)鏈提質(zhì)增效，支持有條件的地區(qū)建設(shè)國際物流樞紐中心；鼓勵大型工商企業(yè)與骨干物流企業(yè)深化國際物流合作，共建共用海外倉儲等基礎(chǔ)設(shè)施，提高儲運、流通加工等綜合服務(wù)能2024年11月六部門印發(fā)《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》：明確允許外國自然人以戰(zhàn)略投資的方式收購A股上市公司，放寬外2024年6月商務(wù)部等9部門關(guān)于拓展跨境電商出口推進海外倉建設(shè)的意見：優(yōu)化跨境資金結(jié)算服務(wù)，優(yōu)化跨境資金結(jié)算服務(wù)，推動跨境電商供應(yīng)鏈降本增效，推動跨境電商海外倉高質(zhì)量發(fā)展，助力跨境電商相關(guān)企業(yè)“走出去”2024年5月國辦印發(fā)《扎實推進高水平對外開放更大力度吸引和利用外資行動方案》：合理縮減外商投資準入負面清單，擴大鼓勵外商投資產(chǎn)業(yè)目錄和外資項目清單2025年大勢研判：影響A股的三大底層邏輯2025年A股結(jié)構(gòu)性機會的把握：風(fēng)格是?2023年醞釀：《重組辦法》全面修訂，弱化重組標的盈利要求，降低上市公司交易成本等?2024年寬松政策提速：“國九條”、“科技十六條”、“科創(chuàng)板八條”、“并購六條”圖：并購六條披露后，并購重組市場活躍0表：2023-2024年中央層面重要并購重組政策政策/事件修訂《重組辦法》及配套規(guī)則《關(guān)于修改〈公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第26號——上市公司重大資產(chǎn)重組〉的決定》《國務(wù)院關(guān)于加強監(jiān)管防范風(fēng)險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（新國九條）平發(fā)展的十六項措施》《關(guān)于深化科創(chuàng)板改革服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的八條措施》（科創(chuàng)板八條）發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（并購六條）;同步就修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（后文簡稱《重組辦法》）征求意見?前者側(cè)重于通過科技創(chuàng)新提高要素生產(chǎn)效率?后者側(cè)重于對當(dāng)前現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)資源的配置優(yōu)化、提高產(chǎn)業(yè)集中度，進而強化全球競爭力。?對跨行業(yè)并購/未盈利資產(chǎn)收購/可能形成同業(yè)競爭及關(guān)聯(lián)交易的并購重組進一步松綁；明確支持非同一控制人下的吸收合并?從支付方式、審核流程、估值限制等角度提供便利，提高并購重組效率：如允許分期發(fā)行?到2027年底，推動深圳境內(nèi)外上市公司總市值突破15萬億元；推動并購重組市場持續(xù)活躍，完成并購重組項目總數(shù)量突破100單、交易總價值突破300億元，形成一批優(yōu)秀并購案例，助力深圳打造有重要影響力的創(chuàng)新資本形成中心。地區(qū)政策/事件2024.10.24深圳市深圳市委金融辦研究起草了《深圳市促進創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展行動方案（2024-2026）（公開征求意見稿）》公開向社會征求意見2024.10.28江西省人民政府印發(fā)《關(guān)于全面落實國家一攬子增量政策推動全省經(jīng)濟持續(xù)回升向好的若干措施》2024.10.28四川省人民政府辦公廳印發(fā)《關(guān)于推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的實施方案》2024.10.30湖南省中證湖南50指數(shù)發(fā)布暨上市公司高質(zhì)量發(fā)展培訓(xùn)會在湖南長沙舉行2024.11.11無錫市無錫舉辦上市公司并購重組項目對接會2024.11.12上海市上海市政府常務(wù)會議原則同意《上海市支持上市公司并購重組行動方案（2025—2027年）》2024.11.18江西省舉行“用好用足一攬子金融增量政策全力推動全省經(jīng)濟向上向好”新聞發(fā)布會2024.11.27深圳市深圳市委金融辦關(guān)于公開征求《深圳市推動并購重組高質(zhì)量發(fā)展的行動方案（2025—2027）（公開征求意見稿）》意見2024.11.27北京市北京證監(jiān)局與北京市委金融辦聯(lián)合召開北京轄區(qū)并購重組座談會?強強聯(lián)合的優(yōu)勢資源互補：南北車、南北船、“兩化”合并?強并弱，實現(xiàn)資源向優(yōu)勢企業(yè)集中：東方航空合并5家航空公司；美的吸并小天鵝?業(yè)務(wù)專業(yè)化拆分，合并同類項：中國稀土組建?多平臺共建共享，“競合模式”：三大運營商成立鐵塔公司?“兩核”重組；神華集團與中國國電重組國家能源集團；京東方入主華燦光電（MLED芯片）?美的收購庫卡?地方政府通過并購重組加速融資平臺產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型、提升其自身“造血能力”，化解債務(wù)風(fēng)險?地方國資通過并購重組盤活地方資源，從而增加有效投資，提高資本使用效率，進一步增厚利潤、擴大地方財政收入?地方國資通過控股上市公司實現(xiàn)當(dāng)?shù)仄髽I(yè)整合和招商引資，構(gòu)建產(chǎn)業(yè)集群、形成高質(zhì)量的區(qū)域經(jīng)濟布局?暢通“募投管退”，地方政府引導(dǎo)基金創(chuàng)投項目回籠資金，循環(huán)投入新一批優(yōu)質(zhì)項目、引導(dǎo)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)發(fā)展圖：政府產(chǎn)業(yè)基金規(guī)模在2016年大幅增長圖：土地出讓金增速自2021年觸頂后回落，2022年以來延續(xù)負增長（單位：%圖：政府產(chǎn)業(yè)基金規(guī)模在2016年大幅增長0?先發(fā)市場經(jīng)驗：科網(wǎng)泡沫后美國并購?fù)顺鲋饾u超過IPO，成為主流；從《薩班斯法案》頒布至今，VC項目通過并購?fù)顺稣急绕骄_到91%，而IPO退出僅占9%。?中小市值并購/置換發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力；傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)并購新質(zhì)生產(chǎn)力構(gòu)造第二成長曲線?地方國資并購中小市值，成為“城投”向“產(chǎn)投”轉(zhuǎn)型的抓手，注入新資產(chǎn)和業(yè)務(wù)合并前后ROE（整體法）對比?解決同業(yè)競爭問題（如中國船舶和中國重工）?集團內(nèi)非上市資源注入上市平臺，實現(xiàn)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化，打造專業(yè)化上市平臺（如電投產(chǎn)融、遠達環(huán)保）?集中度提升：券商、民爆、鋼鐵、電影等決策層和監(jiān)管層重點提及的行業(yè)（如上海電影）?股權(quán)變更：有望做資源整合（1.央企集團子公司股權(quán)劃轉(zhuǎn)，如保變電氣；2.央企入主地方國企，如鹽湖股份；3.國資入主民企）最新披露日交易競買方競買方股票代碼競買方公司屬性競買方實際控制人交易標的首次披露日最新事件進度20241129華潤三九000999.SZ中央國有企業(yè)中國華潤有限公司天士力28%股權(quán)(600535.SH)20240801簽署轉(zhuǎn)讓協(xié)議20241120中鎢高新000657.SZ中央國有企業(yè)中國五礦集團有限公司柿竹園100%股權(quán)20231226發(fā)審委通過20241120本鋼板材000761.SZ中央國有企業(yè)鞍鋼集團有限公司本鋼礦業(yè)100%股權(quán)20230321董事會預(yù)案20241116中國船舶600150.SH中央國有企業(yè)國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會中國重工100%股權(quán)(601989.SH)20240903董事會預(yù)案20241116電投產(chǎn)融000958.SZ中央國有企業(yè)國家電力投資集團有限公司，國家電投集團河北電力有限公司電投核能控股100%股權(quán)20240930董事會預(yù)案20241116遠達環(huán)保600292.SH中央國有企業(yè)國家電力投資集團有限公司五凌電力100%股權(quán);長洲水電64.93%股權(quán)20241001董事會預(yù)案20241029中航電測300114.SZ中央國有企業(yè)中國航空工業(yè)集團有限公司成飛集團100%股權(quán)20230112證監(jiān)會核準20241022沈陽機床000410.SZ中央國有企業(yè)國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會中捷廠100%股權(quán),航空航天100%股權(quán)及天津天鍛78.45%股權(quán)20230928股東大會通過20241019上海電力600021.SH中央國有企業(yè)國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會KE66.40%股權(quán)20161031進行中20241129烽火電子000561.SZ地方國有企業(yè)陜西省人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會長嶺科技98.3950%股權(quán)20230714進行中20241129湖北宜化000422.SZ地方國有企業(yè)宜昌市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會宜昌新發(fā)投100%股權(quán)20240831進行中20241128廣東宏大002683.SZ地方國有企業(yè)廣東省環(huán)保集團有限公司雪峰科技21.00%股權(quán)20240703進行中20241128甘肅能源000791.SZ地方國有企業(yè)甘肅省人民政府國