碩士論文范文 中國(guó)電力資產(chǎn)重組現(xiàn)狀及未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)研究

reconstructionin國(guó)民經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，而近幾年來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速增長(zhǎng)，又進(jìn)一步促進(jìn)了電力的發(fā)展；同時(shí)，電力體制改革的逐步深化，推動(dòng)了電力行業(yè)演繹深層次的購(gòu)并重組浪潮；此外，國(guó)際資本對(duì)中國(guó)電力企業(yè)的高度關(guān)注，意味著外資并購(gòu)將成為電力行業(yè)的持續(xù)性熱點(diǎn)。種種跡象表明，電力資產(chǎn)重組將在原有基礎(chǔ)上不斷深入展開(kāi)，其今年以來(lái)，我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和工業(yè)快速增長(zhǎng)導(dǎo)致電力需求旺盛，供需形勢(shì)趨緊，區(qū)域性、季節(jié)性、時(shí)段性、結(jié)構(gòu)性缺電表現(xiàn)明顯，共有19個(gè)省市先后出現(xiàn)了拉閘限電的情況。究其原因，除了裝機(jī)容量不足外，電網(wǎng)建設(shè)投入不足、發(fā)展滯后也是按照調(diào)整后的電力工業(yè)規(guī)劃，“十五”期間平均電力需求增長(zhǎng)率為8.8%。到2005年，全國(guó)社會(huì)用電量將達(dá)到20,580億千瓦時(shí)，全國(guó)發(fā)電裝機(jī)容量預(yù)計(jì)達(dá)到4.3億千瓦左右；到2010年，全國(guó)全社會(huì)用電量將達(dá)到27,600億千瓦時(shí)，年平均增長(zhǎng)6%左右。電網(wǎng)建設(shè)方面，到2005年，除新疆、西藏、臺(tái)灣外，將初步形成全國(guó)互聯(lián)電網(wǎng)，到2010年，全國(guó)將形成結(jié)構(gòu)合理、層次分明、各區(qū)域電網(wǎng)聯(lián)系較為緊密的互聯(lián)電網(wǎng)。據(jù)初步估算，“十五”期間全國(guó)電源建設(shè)投資約5,500億元，到2005年，全國(guó)330千伏及以上輸電線路達(dá)到6.8萬(wàn)公里左右。將對(duì)電力企業(yè)產(chǎn)生積極影響。同時(shí)，今年8-9月間發(fā)生的美加、倫敦、悉尼和馬來(lái)西亞等大停電事故，也在電力管制、電網(wǎng)調(diào)度、電源及電網(wǎng)建設(shè)等方面給了我們十2003年新年伊始，中國(guó)各電力公司便演繹了精彩紛呈的市場(chǎng)化重組浪潮，如：擁有20萬(wàn)千瓦機(jī)組規(guī)模的通寶能源，一舉收購(gòu)了擁有120萬(wàn)千瓦機(jī)組規(guī)模的山西陽(yáng)光發(fā)電有限責(zé)任公司90%股權(quán)，使公司電力主業(yè)實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)；華能?chē)?guó)際電力股份有限公司斥資23.9億元收購(gòu)深圳能源集團(tuán)25%股權(quán)的重大購(gòu)并，也是格外引人注目；而7月份，國(guó)內(nèi)目前最大的非公有制專(zhuān)業(yè)化能源投資公司——華睿集團(tuán)，以12億元人民幣的合同總金額收購(gòu)黃河上游尼那水電站整體資產(chǎn)，更是創(chuàng)造了國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)收購(gòu)國(guó)有發(fā)電資產(chǎn)的最高金額紀(jì)錄。隨著電力體制改革的深入進(jìn)行，原有的國(guó)家電力公司被拆分為兩家電網(wǎng)公司、五家發(fā)電集團(tuán)公司和四家輔業(yè)集團(tuán)公司，電力體制改革的推進(jìn)，使電力企業(yè)面臨著新的競(jìng)爭(zhēng)格局，電力企業(yè)只有抓住機(jī)遇，穩(wěn)中求進(jìn)、努力做大做強(qiáng)，才能在未來(lái)的中國(guó)電力市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占有優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，隨著當(dāng)初為了保證電力改革順利進(jìn)行而實(shí)行的“凍結(jié)國(guó)有電力資產(chǎn)”禁令的取消，停止了兩年多的電力行業(yè)股權(quán)重組也將隨之放開(kāi)，大規(guī)模資產(chǎn)重組的展開(kāi)是必然的、也是必要的。三、外資進(jìn)入國(guó)家計(jì)委經(jīng)濟(jì)所2003年推出的《中國(guó)行業(yè)景氣度分析報(bào)告》披露，中國(guó)電力改革的首要目標(biāo)是吸引電力投資。有關(guān)數(shù)據(jù)表明，作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)能源行業(yè)，十三年來(lái)我國(guó)電力工業(yè)的基建投資年均增長(zhǎng)達(dá)17.2%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于石油、煤炭等工業(yè)。與此同時(shí)，雖然我國(guó)電力市場(chǎng)早已實(shí)行對(duì)外開(kāi)放，但外資參股比例一直受到限制，目前全國(guó)大中型中外合資電廠有39個(gè)，總裝機(jī)容量共2,700萬(wàn)千瓦，占全國(guó)裝機(jī)容量的8.46%,其中的外商投資額僅為23億美元。有關(guān)專(zhuān)家表示，隨著中國(guó)電力體制改革的深入，以及電力行業(yè)特有的收益穩(wěn)、風(fēng)險(xiǎn)低的特點(diǎn)，加入世貿(mào)后，我國(guó)電力行業(yè)無(wú)疑將成為國(guó)際資本關(guān)注和收購(gòu)的主要目標(biāo)。事實(shí)上，這一點(diǎn)在今年已經(jīng)有所體現(xiàn)，上半年，美國(guó)美亞電力有限公司收購(gòu)了原由云南省開(kāi)發(fā)投資有限公司所持有的曲靖電廠37%國(guó)有股權(quán)，成為第二大股東，同時(shí)獲得了該項(xiàng)目二期建設(shè)的37%出資權(quán)；此外，針對(duì)今年夏天用電高峰時(shí)期上海缺電嚴(yán)重的現(xiàn)狀，香港中電亞洲有限公司也公開(kāi)表示，希望投資上海的電力工業(yè)。在電力需求高速增長(zhǎng)及電力體制改革深入進(jìn)行的特殊時(shí)期，電力企業(yè)必將獲得更大的資產(chǎn)重組空間，以便整合資源、形成規(guī)模及提高效率和競(jìng)爭(zhēng)力。與此同時(shí)，現(xiàn)有的重組實(shí)例表明，中國(guó)的電力資產(chǎn)重組仍然面臨著大量的問(wèn)題和障礙，例如：政府干預(yù)色彩較濃、市場(chǎng)機(jī)制及配套法規(guī)尚不健全、電力資產(chǎn)流動(dòng)性較差、重組方式選擇及價(jià)格制定方法較為單一等，導(dǎo)致目前中國(guó)的電力資產(chǎn)重組市場(chǎng)化程度偏低，重組行為不夠規(guī)范。在上述背景前提下，本文將結(jié)合我國(guó)電力資產(chǎn)重組的案例(主要是市場(chǎng)化重組、而不是政策性重組),從電力資產(chǎn)重組的現(xiàn)狀及自身特點(diǎn)出發(fā)，客觀評(píng)價(jià)資產(chǎn)重組行為，旨在把握未來(lái)發(fā)電資產(chǎn)重組的發(fā)展趨勢(shì)，提出可能面臨的問(wèn)題及相應(yīng)的解決辦法，給與電力企業(yè)和電力投資者一定的啟示。第二章對(duì)資產(chǎn)重組概念的探討目前學(xué)術(shù)界對(duì)資產(chǎn)重組這一概念并沒(méi)有一個(gè)一致的定義，一般來(lái)說(shuō)，狹義的資產(chǎn)重組指在不涉及資產(chǎn)隱含的產(chǎn)權(quán)權(quán)力的變動(dòng)下，企業(yè)將自身資產(chǎn)的總量及分布結(jié)構(gòu)進(jìn)行與企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)一致性的變動(dòng)，從而提高資產(chǎn)的配置效率，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的目標(biāo)。從這一概念看，資產(chǎn)重組的主體不通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制對(duì)自己擁有的資源進(jìn)行重新配置，僅僅是企業(yè)內(nèi)部資產(chǎn)存量及結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。廣義的資產(chǎn)重組是指在資產(chǎn)隱含的產(chǎn)權(quán)權(quán)力變動(dòng)的前提下，或?qū)Y產(chǎn)的總量與結(jié)構(gòu)進(jìn)行重新配置，或改變?cè)械奈写黻P(guān)系和資產(chǎn)運(yùn)作方式。本文將主要討論廣義的資產(chǎn)重組。在中國(guó)證券市場(chǎng)上，資產(chǎn)重組是一個(gè)與兼并收購(gòu)相關(guān)聯(lián)的概念，可以看成是有關(guān)兼并、收購(gòu)、托管、資產(chǎn)置換、借殼、買(mǎi)殼等行為的總稱(chēng)。實(shí)際上，上市公司資產(chǎn)重組的內(nèi)容早已超越了資產(chǎn)的范疇，還包括國(guó)有股的無(wú)償劃撥、無(wú)資產(chǎn)注入的公司控制權(quán)的變化以及債務(wù)重組等等。一般來(lái)講，公司重組的形式可以分為以下四個(gè)類(lèi)型：Offer)兩種。其中，兼并主要指任何一項(xiàng)由兩個(gè)或多個(gè)實(shí)體形成一個(gè)經(jīng)濟(jì)單位的交易。兼并又可以分為涉及到兩個(gè)從事同類(lèi)業(yè)務(wù)活動(dòng)的企業(yè)的橫向兼并、涉及到某項(xiàng)生產(chǎn)活動(dòng)的不同階段的縱向兼并和涉及到從事不同類(lèi)型經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的企業(yè)混合兼并。在混合兼并中，又有產(chǎn)品擴(kuò)張型兼并、地域市場(chǎng)擴(kuò)張型兼并和純粹混合兼并。在售出中，主要有分立(Spin-offs)和剝離 (Divestiture)兩種類(lèi)型。其中，分立是從母公司中獨(dú)立出來(lái)，成為一個(gè)獨(dú)立的新的法律實(shí)體，它的股份按比例分配給母公司的股東。剝離是將企業(yè)的一部分出售給第三方；剝離的另一種變形方式，是將企業(yè)的一部分權(quán)益通過(guò)發(fā)行股票的方式，三、公司控制(CorporateControl)。主要是溢價(jià)購(gòu)回股票，即通過(guò)以高于市場(chǎng)價(jià)的溢價(jià)購(gòu)回重要股東的所有權(quán)益。通常這種股票購(gòu)回需要簽訂一份停滯協(xié)議。在這份協(xié)議中，股份被全部購(gòu)回的股東同意將來(lái)不再企圖進(jìn)一步接管公司。四、所有者結(jié)構(gòu)變更(ChangeinOwnershipstructure)。主要形式是交換發(fā)債權(quán)或優(yōu)先股交換普通股；或相反，以普通股交換比優(yōu)先股更高的要求權(quán)。股票回購(gòu)，是指公司買(mǎi)回它發(fā)行在外的部分普通股。這種交易又可以分為“管理層收購(gòu)”和“杠桿收購(gòu)”。要是前兩種方式。據(jù)最新的資料顯示，又有一種新的行業(yè)聯(lián)盟形式正逐漸被許多西方大企業(yè)所采用，這種形式可以降低企業(yè)重組中的收購(gòu)成本，如兼并企業(yè)與被兼并2.2企業(yè)重組并購(gòu)的動(dòng)因和意義現(xiàn)金、證券或其他形式購(gòu)買(mǎi)取得其他企業(yè)的部分或全部資產(chǎn)或股權(quán)，以取得對(duì)該企業(yè)的控制權(quán)的一種經(jīng)濟(jì)行為。下面，就讓我們通過(guò)對(duì)并購(gòu)動(dòng)機(jī)的分析，了解企業(yè)進(jìn)存。企業(yè)發(fā)展壯大的途徑一般有兩條：一是靠企業(yè)內(nèi)部資本的積累，實(shí)現(xiàn)漸進(jìn)式的成長(zhǎng)；二是通過(guò)企業(yè)并購(gòu)，迅速擴(kuò)展資本規(guī)模，實(shí)現(xiàn)跳躍式發(fā)展。美國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家喬治-施蒂格勒在考察美國(guó)企業(yè)成長(zhǎng)路徑時(shí)指出：“沒(méi)有一個(gè)美國(guó)大公司不是通過(guò)某種程度、某種形式的兼并收購(gòu)而成長(zhǎng)起來(lái)的，幾乎沒(méi)有一家大公司主要是靠?jī)?nèi)部擴(kuò)張成長(zhǎng)起來(lái)?！睆钠髽I(yè)成長(zhǎng)的角度來(lái)看，與企業(yè)內(nèi)部資本積累相比較，企業(yè)并生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)充和調(diào)整，達(dá)到最佳經(jīng)集中在一個(gè)工廠中進(jìn)行單一品種生產(chǎn)，達(dá)到專(zhuān)業(yè)化水平；并購(gòu)還能解決專(zhuān)業(yè)化生產(chǎn)帶來(lái)的一系列問(wèn)題，使各生產(chǎn)過(guò)程之間有機(jī)地配合，以產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。二是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模效應(yīng)。企業(yè)通過(guò)并購(gòu)可以針對(duì)不同的顧客或市場(chǎng)進(jìn)行專(zhuān)門(mén)的生產(chǎn)和服務(wù)，滿足不同消費(fèi)者的需求；可能集中足夠的經(jīng)費(fèi)用于研究、設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)和生產(chǎn)工藝改進(jìn)等方面，迅速推出新產(chǎn)品，采用新技術(shù)；企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大使得企業(yè)的融資相對(duì)容易等。原材料和銷(xiāo)售渠道的控制，有力地控制競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的活動(dòng)，提高企業(yè)所在領(lǐng)域的進(jìn)入壁壘和企業(yè)的差異化優(yōu)勢(shì)；企業(yè)通過(guò)橫向并購(gòu)活動(dòng)，可以提高市場(chǎng)占有率，憑藉競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的減少來(lái)增加對(duì)市場(chǎng)的控制力。通常在下列三種情況下，企業(yè)會(huì)以增強(qiáng)市場(chǎng)勢(shì)力為目的實(shí)施并購(gòu)活動(dòng)：其一，在需求下降、生產(chǎn)能力過(guò)剩的情況下，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)，以取得實(shí)現(xiàn)本產(chǎn)業(yè)合理化的比較有利的地位；其二，在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)使得國(guó)內(nèi)市場(chǎng)遭受外國(guó)企業(yè)的強(qiáng)烈滲透和沖擊的情況下，企業(yè)間可能過(guò)并購(gòu)以對(duì)抗外來(lái)競(jìng)爭(zhēng)；其三，由于法律變得更加嚴(yán)格，使企業(yè)間包括合謀在內(nèi)的多種聯(lián)系成為非法，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)可以使一些非法的做法"內(nèi)部化",達(dá)到繼續(xù)控制市場(chǎng)的目的。約交易費(fèi)用：首先，企業(yè)通過(guò)研究和開(kāi)發(fā)的投入獲得知識(shí)。在信息不對(duì)稱(chēng)和外部性此時(shí)，如果通過(guò)并購(gòu)使知識(shí)在同一企業(yè)內(nèi)使用，就可以達(dá)到節(jié)約交易費(fèi)用的目的；其次，企業(yè)的商標(biāo)、商譽(yù)作為無(wú)形資產(chǎn)，其運(yùn)用也會(huì)遇到外部性的問(wèn)題。因?yàn)槟骋簧虡?biāo)使用者降低其產(chǎn)品質(zhì)量，可以獲得成本下降的大部分好處，而商譽(yù)損失則由所有商標(biāo)使用者共同承擔(dān)。解決這一問(wèn)題的途徑一是增加監(jiān)督，但會(huì)使監(jiān)督成本大大增加；二是通過(guò)并購(gòu)將商標(biāo)使用者變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部成員。作為內(nèi)部成員，降低質(zhì)量只會(huì)承受損失而不得利益，消除了機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)；再次，有些企業(yè)的生產(chǎn)需要大量的中間產(chǎn)品投入，而中間產(chǎn)品的市場(chǎng)存在供給的不確定性、質(zhì)量難以控制和機(jī)會(huì)主義行為等問(wèn)題。企業(yè)通過(guò)并購(gòu)將合作者變?yōu)閮?nèi)部機(jī)構(gòu)，就可以消除上述問(wèn)題；最后，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)形成規(guī)模龐大的組織，使組織內(nèi)部的職能相分離，形成一個(gè)以管理為基礎(chǔ)的內(nèi)部市場(chǎng)體系。一般而言，用企業(yè)內(nèi)的行政指令來(lái)協(xié)調(diào)內(nèi)部組織活動(dòng)所需的因。隨著經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的加快，更多的企業(yè)有機(jī)會(huì)進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)。為了對(duì)日益增強(qiáng)的全球市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力作出反應(yīng)，發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家的跨國(guó)經(jīng)營(yíng)企業(yè)都越來(lái)越追求通過(guò)國(guó)外直接投資和非股權(quán)投資來(lái)進(jìn)一步發(fā)展全球化經(jīng)營(yíng)，以便開(kāi)發(fā)新市場(chǎng)或者利用生產(chǎn)要素優(yōu)勢(shì)來(lái)建立國(guó)際生產(chǎn)網(wǎng)。而并購(gòu)正是一條最有效的途徑。想求得自身的生存和發(fā)展，必須具備一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)究竟如何形成?傳統(tǒng)的以梅森一貝恩范式為代表的“結(jié)構(gòu)一行為一績(jī)效”理論和波特的以這一理論為基礎(chǔ)的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略認(rèn)為，決定企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的首要和根本因素在于企業(yè)所在產(chǎn)業(yè)的基本競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)。但越來(lái)越多的事實(shí)表明，產(chǎn)業(yè)內(nèi)長(zhǎng)期利潤(rùn)率的分散程度要比產(chǎn)業(yè)間的分散程度大得多?？梢?jiàn)，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并非來(lái)自外部市場(chǎng)力量，而是企業(yè)深層面和更長(zhǎng)遠(yuǎn)的視角進(jìn)化了企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略觀，對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展具有深遠(yuǎn)的戰(zhàn)略意義。與傳統(tǒng)的企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略不同的是，它不再片面強(qiáng)調(diào)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的短期效果，不再過(guò)多地糾纏于企業(yè)的一時(shí)的得失，而是著眼于企業(yè)深層次的競(jìng)爭(zhēng)力的構(gòu)建。企才能獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從而在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中立于不敗之地。是試圖通過(guò)并購(gòu)來(lái)構(gòu)建新的、更高層次的核心競(jìng)爭(zhēng)力，以期實(shí)現(xiàn)企業(yè)的持久競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。一般而言，企業(yè)構(gòu)建核心競(jìng)爭(zhēng)力的基本模式有兩與自我發(fā)展構(gòu)建企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力相比，企業(yè)并購(gòu)具有時(shí)效快、可得性和低成本等特點(diǎn)。盡管要完成從搜尋具有某種資源和知識(shí)的并購(gòu)對(duì)象到實(shí)現(xiàn)并購(gòu)，并進(jìn)行資源重組，構(gòu)建企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力的過(guò)程也需要一定的時(shí)間，但這比通過(guò)自我發(fā)展構(gòu)建核心競(jìng)爭(zhēng)力要快得多；對(duì)于那種企業(yè)需要的某種知識(shí)和資源專(zhuān)屬于某一企業(yè)的情況，并購(gòu)就成為企業(yè)獲得這種知識(shí)和資源的唯一途徑；通過(guò)并購(gòu)構(gòu)建核心競(jìng)爭(zhēng)力的低成本性主要體現(xiàn)在從事收購(gòu)的企業(yè)有時(shí)比目標(biāo)企業(yè)更知道它擁有的某項(xiàng)資產(chǎn)的實(shí)際2.2.3一個(gè)案例華能?chē)?guó)際電力股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“華能?chē)?guó)際”)就是一個(gè)通過(guò)資產(chǎn)重組、并購(gòu)提升自己的核心競(jìng)爭(zhēng)力而獲得飛速成長(zhǎng)的典型案例。作為中外合資的獨(dú)立發(fā)電公司，華能?chē)?guó)際成立于1994年6月，在中國(guó)全國(guó)范圍內(nèi)開(kāi)發(fā)、建設(shè)和經(jīng)營(yíng)管理大型火力發(fā)電廠。1994年10月，華能?chē)?guó)際首次公開(kāi)發(fā)行了12.5億股境外上市外資股，以美國(guó)存托股份("ADS")形式在美國(guó)紐約證券交易所上市(代碼：HNP)。1998年1月，外資股在香港聯(lián)交所以介紹方式掛牌上市(代碼：902),同年3月，華能?chē)?guó)際成功地完成了2.5億股外資股的全球配售和4億股內(nèi)資股向母公司的定向配售。時(shí)隔三年，華能?chē)?guó)際又于2001年11月在國(guó)內(nèi)成功發(fā)行3.5億股A股，并在上海證券交易所掛牌上市(代碼：600011)。擴(kuò)建并重、煤電和其他可行能源并重、國(guó)內(nèi)和國(guó)外資金并重”的原則，拓展發(fā)展空間，通過(guò)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)和資產(chǎn)收購(gòu)不斷擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，保持盈利穩(wěn)步增長(zhǎng)，不斷給國(guó)內(nèi)乃至國(guó)際市場(chǎng)帶來(lái)震撼。如2000年，華能?chē)?guó)際以57.68億元的總金額收購(gòu)?fù)瑯釉诩~約上市的山東華能，創(chuàng)下了中國(guó)上市公司間重組的規(guī)模之最，也為中國(guó)境外上市公司之間的并購(gòu)開(kāi)創(chuàng)了先河。到2003年，其擁有的總發(fā)電裝機(jī)容量從1994年的2,900兆瓦增加到15,936兆瓦，是中國(guó)最大的獨(dú)立發(fā)電公司之一，全資擁有電廠14家、控股電廠5家、參股電力公司3家，且廣泛地分布于我國(guó)沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的八個(gè)省市。施并購(gòu)戰(zhàn)略時(shí)，往往將目標(biāo)瞄準(zhǔn)處于電力需求旺盛地區(qū)、資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)良、且極具增長(zhǎng)性的電廠(或其股權(quán)),并將他們有效地融入到自身的龐大體系之中，為公司的高速發(fā)展提供動(dòng)力。1994年至2002年間，華能?chē)?guó)際的經(jīng)營(yíng)經(jīng)利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)21.42%,總股本從37.5億股增加到60.28億股，每股盈利平均年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)了不可低估的作用。但同時(shí)，我們也應(yīng)注意到，并購(gòu)只是一種手段，企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的提升才是最終目的。要使企業(yè)并購(gòu)真正成為企業(yè)構(gòu)建必須特別注意以下兩點(diǎn)：一是搜尋具有某種能力或作為某種能力基礎(chǔ)的資源和知識(shí)的企業(yè)作為并購(gòu)對(duì)象，這是通過(guò)并購(gòu)構(gòu)建企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的基礎(chǔ)；二是整合核心競(jìng)爭(zhēng)力要素，即將本企業(yè)所擁有的競(jìng)爭(zhēng)力要素與目標(biāo)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力要素進(jìn)行有機(jī)整合，從而構(gòu)建企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。在這一階段，就要求企業(yè)必須具有較強(qiáng)的知識(shí)管理購(gòu)的熱潮。但很多企業(yè)的并購(gòu)?fù)^(guò)于看重規(guī)模的擴(kuò)大，對(duì)通過(guò)并購(gòu)來(lái)強(qiáng)化核心競(jìng)爭(zhēng)力這一真正目標(biāo)缺乏真正的認(rèn)識(shí)，從而使一些企業(yè)并購(gòu)?fù)接小按蟆钡耐獗?，根本沒(méi)有形成企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。這種缺乏核心能力的規(guī)模擴(kuò)張只是一種不能持久的"泡沫"。在“做大"中突出“做強(qiáng)”應(yīng)成為我國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的新理念。的代表性案例(不包括此次“廠網(wǎng)分開(kāi)”電力體制改革涉及的重組),從重組目的、重組對(duì)象的選擇、重組方式及交易價(jià)格、以及重組結(jié)果和后續(xù)管理等方面，研究歸納已發(fā)生的電力資產(chǎn)重組的特點(diǎn)及存在的問(wèn)題，并在總結(jié)現(xiàn)狀及探討發(fā)展趨勢(shì)的基第三章我國(guó)電力資產(chǎn)重組現(xiàn)狀、特點(diǎn)及問(wèn)題——案例分析下面，讓我們把目光集中在近幾年中國(guó)電力行業(yè)的資產(chǎn)重組上——正如前面提到的，這里我們所探討的重組不包括政策性重組，而僅指市場(chǎng)性的資產(chǎn)重組——從中選取典型的重要案例加以全面分析，從而了解我國(guó)電力資產(chǎn)重組的現(xiàn)狀。正如第二章中提到的，在資本運(yùn)作方面，華能?chē)?guó)際一直走在業(yè)界的前沿，自1994年成立并在美國(guó)上市起，其在加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理的同時(shí)，從來(lái)沒(méi)有停止過(guò)資產(chǎn)重組、資本運(yùn)營(yíng)的步伐，近10年間，收購(gòu)電廠、三地上市融資、合并山東華能、收購(gòu)申能源股權(quán)……每次都令國(guó)內(nèi)乃至國(guó)際資本市場(chǎng)嘆為觀止，也為其自身的飛速發(fā)展奠定了更為堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。在眾多案例中，上海石洞口第二電廠的系列重組事件可以說(shuō)是一個(gè)開(kāi)端，為其日后的各種成功運(yùn)作積攢了重要經(jīng)驗(yàn)。1997年12月，華能?chē)?guó)際電力開(kāi)發(fā)公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)"開(kāi)發(fā)公司")宣布以一次性支付35億元人民幣(如無(wú)特別說(shuō)明，以下“元”指“人民幣元”)的方式收購(gòu)申能股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“申能")在華能上海石洞口第二電廠(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“石洞口二廠")49.34%的股權(quán)。隨后，開(kāi)發(fā)公司又對(duì)石洞口二廠進(jìn)行了資產(chǎn)重組，將該廠中剝離送變電等非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)后的部分以65億元轉(zhuǎn)讓給華能?chē)?guó)際(開(kāi)發(fā)公司子公司，當(dāng)時(shí)已在美國(guó)紐約證交所上市),華能?chē)?guó)際完成對(duì)母公司的資產(chǎn)收購(gòu)后，在香港聯(lián)交所實(shí)現(xiàn)第二次上市，發(fā)行2.5億H股，籌集資金1.4億美元。在當(dāng)時(shí)，這次的系列重組行為被媒體評(píng)價(jià)為“迄今為止國(guó)內(nèi)企業(yè)間規(guī)模最大、操作最為規(guī)范的收購(gòu)行為之一"。開(kāi)發(fā)公司(包括其控股的華能?chē)?guó)際)關(guān)于資產(chǎn)重組和資本擴(kuò)張的一系列動(dòng)作，為其實(shí)現(xiàn)高瞻遠(yuǎn)矚的戰(zhàn)略目標(biāo)奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，同時(shí)也在國(guó)內(nèi)外同行業(yè)、企業(yè)界、金融界和理論界引起了巨大反響。具有重要的研究開(kāi)發(fā)公司成立于1985年5月，是由中國(guó)華能集團(tuán)公司、香港華潤(rùn)(集團(tuán))公司等五方共同投資組建的中外合資企業(yè)，注冊(cè)資本1億美元。主營(yíng)電力開(kāi)發(fā)、建設(shè)、經(jīng)營(yíng)及管理。對(duì)石洞口二廠實(shí)施重組前，于1997年底，開(kāi)發(fā)公司總資產(chǎn)約650億元，凈資產(chǎn)197億元，擁有8座大型電站，總裝機(jī)容量500萬(wàn)千瓦。二、華能?chē)?guó)際電力股份有限公司華能?chē)?guó)際成立于1994年6月，由開(kāi)發(fā)公司控股40.23%,公司注冊(cè)資本50億元，是由開(kāi)發(fā)公司所屬的大連、福州等五家電廠重組改制而建的，致力于在中國(guó)沿海及長(zhǎng)江流域的經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)拓展業(yè)務(wù)，開(kāi)發(fā)、建設(shè)及經(jīng)營(yíng)管理電廠。截至1997年底，華能?chē)?guó)際擁有7家運(yùn)營(yíng)電廠和4家在建電廠，總裝機(jī)容量410萬(wàn)千瓦。石洞口二廠是國(guó)家八五重點(diǎn)工程，一期工程為2臺(tái)60萬(wàn)千瓦超臨界燃煤發(fā)電機(jī)組，由開(kāi)發(fā)公司和申能共同投資組建，雙方出資比例分別為50.66%和49.34%。1993年，石洞口二廠被美國(guó)《國(guó)際電力》雜志評(píng)為全球五家最佳電站之一。申能是隸屬于上海市政府的電力開(kāi)發(fā)和能源建設(shè)投資公司，注冊(cè)資本26.33億元，主要負(fù)責(zé)統(tǒng)籌、滾動(dòng)使用上海市集資辦電資金，管理上海地區(qū)電力建設(shè)和能源開(kāi)發(fā)。于1997年底，申能下屬的主要發(fā)電能力包括：1988年投入運(yùn)行的上海石洞口電廠一號(hào)機(jī)組、1992年投入運(yùn)行的上海吳涇電廠六期工程2臺(tái)30萬(wàn)千瓦機(jī)組、1997年投入運(yùn)行的上海外高橋電廠一期工程4臺(tái)30萬(wàn)千瓦機(jī)組等。在一個(gè)(或一系列)成功的資產(chǎn)重組行為中，各參與方都將通過(guò)更有效地調(diào)配和利用資源，實(shí)現(xiàn)自己的戰(zhàn)略目標(biāo)，達(dá)到“雙贏”甚至“多贏”的目的。這一點(diǎn)在1、為長(zhǎng)期戰(zhàn)略奠定基礎(chǔ)，向投資型公司不斷轉(zhuǎn)變長(zhǎng)，凈資產(chǎn)從1985年的1億美元發(fā)展到1997年的197億元。這一方面得力于公司的精心運(yùn)作和艱辛創(chuàng)業(yè)，另一方面得力于中央和地方各級(jí)政府的大力支持。但是。隨著中國(guó)電力市場(chǎng)的不斷發(fā)展、市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷深入，開(kāi)發(fā)公司面臨著日趨激烈的競(jìng)爭(zhēng)和二次創(chuàng)業(yè)的緊迫。在這種情況下，公司制定了資產(chǎn)重組及資本運(yùn)作的戰(zhàn)略，決定充分利用華能?chē)?guó)際作為海外上市公司的有利條件，不斷把優(yōu)良資產(chǎn)注入華能?chē)?guó)際，通過(guò)其從資本市場(chǎng)大規(guī)?；I集資金，構(gòu)建以開(kāi)發(fā)公司控股、以華能?chē)?guó)際為主體的公司框架，使開(kāi)發(fā)公司逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榭毓尚屯顿Y公司，并從華能?chē)?guó)際的成長(zhǎng)中獲取2、為適應(yīng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額，占領(lǐng)最具潛力的電力市場(chǎng)20世紀(jì)80年代中后期到90年代中期是中國(guó)從電力短缺到電力大規(guī)模建設(shè)的時(shí)期。經(jīng)過(guò)十多年的投資建設(shè)，全國(guó)大部分地區(qū)的電力供需矛盾趨于緩和，但區(qū)域性的供需不平衡仍然存在。如何適應(yīng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，爭(zhēng)奪有效的市場(chǎng)份額，成為開(kāi)發(fā)公上海背靠長(zhǎng)江三角洲，是華東乃至全國(guó)的經(jīng)濟(jì)樞紐。地處在中國(guó)最具經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力的地區(qū)，石洞口二廠自然倍受矚目。自1992年投產(chǎn)以來(lái)，二廠連年盈利，1994年的發(fā)電量超過(guò)了上海市年供電量的三分之一。同時(shí)，重組前，在上海適宜建設(shè)大型電廠的地方只有外高橋和石洞口二廠兩處，而外高橋二期的投資權(quán)已被申能、上海市電力公司和華東電力公司搶先獲得，預(yù)計(jì)動(dòng)態(tài)總投資約151億元，建設(shè)規(guī)模為2臺(tái)100萬(wàn)千瓦等級(jí)進(jìn)口超臨界機(jī)組。綜合各種考慮，收購(gòu)申能在石洞口二廠的股權(quán)可以說(shuō)是開(kāi)發(fā)公司(或整個(gè)華能集團(tuán))的必須選擇，這樣一方面可以減少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、提早占領(lǐng)市場(chǎng)，另一方面可以實(shí)現(xiàn)對(duì)石洞口二廠的絕對(duì)控制、為下一步的重組做好準(zhǔn)備，達(dá)到一箭雙雕的目的。1、為盤(pán)活存量資產(chǎn)、籌集資金，加快上海市多項(xiàng)基本建設(shè)的步伐重組前，申能公司同時(shí)投資于多項(xiàng)大型基礎(chǔ)工程，包括上海外高橋電廠二期工程、天荒坪抽水蓄能電站、上海吳涇電廠八期工程、以及國(guó)家重點(diǎn)項(xiàng)目東海油氣開(kāi)發(fā)等。眾多的重大在建項(xiàng)目，導(dǎo)致申能面臨著嚴(yán)重的資金短缺困難。在這種情況下，為籌集建設(shè)資金、盤(pán)活存量資產(chǎn)，加快上海市能源基本建設(shè)，加上對(duì)石洞口二廠的投資本金已基本全部回收，申能同意整體轉(zhuǎn)讓其在石洞口二廠的49.34%股權(quán)。2、為理順產(chǎn)權(quán)及收益關(guān)系根據(jù)當(dāng)時(shí)的出資合作協(xié)議和管理關(guān)系，一方面，開(kāi)發(fā)公司將石洞口二廠作為分支機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，電廠的借款由開(kāi)發(fā)公司統(tǒng)借統(tǒng)還，電廠向開(kāi)發(fā)公司上繳折舊、利息、匯兌損益、利潤(rùn)等作為還貸資金。另一方面，申能投入石洞口二廠的資本金均被視同為開(kāi)發(fā)公司代電廠借入的內(nèi)資，由開(kāi)發(fā)公司在“長(zhǎng)期人民幣借款”科目下進(jìn)行會(huì)計(jì)核算，并自1993年電廠投入運(yùn)營(yíng)起，每年對(duì)申能還本付息。在帳務(wù)處理上，開(kāi)發(fā)公司作為控股方對(duì)石洞口二廠進(jìn)行匯總財(cái)務(wù)報(bào)表，而申能則將投資本金計(jì)入“長(zhǎng)期投資”,將每年收到的還本付息款項(xiàng)通過(guò)“投資收益”計(jì)截至1997年6月30日，申能實(shí)際投入石洞口二廠資金18億元，累計(jì)從開(kāi)發(fā)公司收回本息合計(jì)16.09億元。若繼續(xù)維持此體制，在2008年石洞口二廠還貸期滿后，開(kāi)發(fā)公司和申能之間如何分配利潤(rùn)，必將成為雙方難以達(dá)成共識(shí)的問(wèn)題。從這一點(diǎn)來(lái)看，重組正是圓滿解決上述歷史問(wèn)題的良藥。1、為充分發(fā)揮上市公司優(yōu)勢(shì)、實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張和資源的最優(yōu)配置正如前一章談到的，企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)重組最根本的目的是通過(guò)調(diào)整資本關(guān)系、優(yōu)化資源配置、組合生產(chǎn)要素，提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。華能?chē)?guó)際在國(guó)家經(jīng)濟(jì)體制改革的過(guò)程中，已經(jīng)深切地感受到唯有進(jìn)行有效的資本擴(kuò)張，形成規(guī)模效應(yīng)，才能使公司形成更強(qiáng)的生命力、保持高速的發(fā)展。收購(gòu)優(yōu)良的、具備較高盈利能力和發(fā)展空間的發(fā)電資產(chǎn)無(wú)疑是實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張的最為直接快捷的方式，而石洞口二廠在各方面都很好地符合了華能?chē)?guó)際對(duì)收購(gòu)標(biāo)的的要求，這一點(diǎn)也在收購(gòu)后的幾年里得到了充分的驗(yàn)證。2、為華能?chē)?guó)際在香港上市做好前期準(zhǔn)備作為中國(guó)最優(yōu)秀的電力企業(yè)之一，華能?chē)?guó)際早在1994年就已經(jīng)成功在美國(guó)紐約證券交易所上市，實(shí)現(xiàn)了第一次資本擴(kuò)張。1997年，華能?chē)?guó)際的在建發(fā)電項(xiàng)目多達(dá)280萬(wàn)千瓦裝機(jī)容量，需要大量持續(xù)的資金投入，雖然貸款、發(fā)債等債務(wù)融資也可以獲取建設(shè)資金，但相比之下，股票融資具有規(guī)模大且無(wú)需償還等多重優(yōu)勢(shì)。因此，再次上市成為了華能?chē)?guó)際集中資本實(shí)力的首選方案。為了提高整體資產(chǎn)的質(zhì)量，確保再次上市的順利實(shí)現(xiàn)，華能?chē)?guó)際急需新鮮血液的注入，石洞口二廠無(wú)疑是一個(gè)明智的選擇。另外，1994年華能?chē)?guó)際上市時(shí)，開(kāi)發(fā)公司就承諾給予華能?chē)?guó)際對(duì)其所屬優(yōu)良發(fā)電資產(chǎn)的優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)，更是為收購(gòu)及隨后的香港上市掃清了障礙、鋪平了道路。3.1.4收購(gòu)程序和方法簡(jiǎn)介此次的系列收購(gòu)重組工作，從1996年12月開(kāi)發(fā)公司提出收購(gòu)申能所持石洞口年12月14日華能?chē)?guó)際收購(gòu)開(kāi)發(fā)公司所持石洞口二廠100%股權(quán)，前后歷時(shí)一年，大致經(jīng)歷了如下四個(gè)階段：一、意向性接觸階段(1996年12月至1997年7月)這一階段從開(kāi)發(fā)公司提出意向到雙方簽訂收購(gòu)意向書(shū)，核心任務(wù)是取得上海市政府以及申能的理解和支持。經(jīng)過(guò)多方努力，申能終于同意考慮出讓股權(quán)，但在隨后的接觸及談判過(guò)程中，雙方在收購(gòu)時(shí)間、收購(gòu)標(biāo)的的范圍、收購(gòu)方式等重大問(wèn)題上存在嚴(yán)重分歧。開(kāi)發(fā)公司提出三種收購(gòu)方案：1、股權(quán)置換，即申能以放棄在石洞口二廠股權(quán)為代價(jià)，換取開(kāi)發(fā)公司在股份公司相應(yīng)價(jià)值的股權(quán)。2、以現(xiàn)金及股權(quán)置換股權(quán)，即申能以所持的石洞口二廠股權(quán)，換取開(kāi)發(fā)公司所持的股份公司部分股權(quán)，差額由開(kāi)發(fā)公司以現(xiàn)金彌補(bǔ)。3、現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)股權(quán)，即開(kāi)發(fā)公司以現(xiàn)金整體收購(gòu)申能所持的石洞口二廠股權(quán)?；谏鲜鋈N方案，雙方充分交換了意見(jiàn)，最終達(dá)成了原則意向書(shū)，申能原則同意轉(zhuǎn)讓所持石洞口二廠股權(quán)，轉(zhuǎn)讓范圍包括發(fā)電設(shè)備、送變電設(shè)備、非生產(chǎn)性資產(chǎn)、土地一級(jí)二期工程開(kāi)發(fā)投資權(quán)。二、基礎(chǔ)性談判階段(1997年7月至1997年11月)在這一階段，雙方共同對(duì)石洞口二廠進(jìn)行了資產(chǎn)清查和財(cái)務(wù)核對(duì)，并委托中介機(jī)構(gòu)分別對(duì)發(fā)電設(shè)備、非法電設(shè)備和電廠占用土地進(jìn)行了資產(chǎn)評(píng)估。在上述工作的基礎(chǔ)上，雙方經(jīng)過(guò)4個(gè)多月的艱苦談判，終于就收購(gòu)事宜的具體條款達(dá)成了協(xié)議草案，確定了開(kāi)發(fā)公司以現(xiàn)金實(shí)施整體收購(gòu)的最終方案。三、簽訂正式轉(zhuǎn)讓協(xié)議(1997年11月)在評(píng)估報(bào)告的基礎(chǔ)上，以協(xié)議草案為起點(diǎn)，雙方就轉(zhuǎn)讓價(jià)格、支付方式等問(wèn)題5月前分兩次付清。收購(gòu)工作圓滿完成。四、再次轉(zhuǎn)讓階段(1997年11月至1997年12月)再次轉(zhuǎn)讓在開(kāi)發(fā)公司和華能?chē)?guó)際之間進(jìn)行，是企業(yè)內(nèi)部資產(chǎn)重組行為，也是系列收購(gòu)的最終目的。這次轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)范圍只包括石洞口二廠與發(fā)電設(shè)備有關(guān)的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格按資產(chǎn)評(píng)估值確定，以現(xiàn)金和代價(jià)股份支付。1997年12月4日，雙方簽訂轉(zhuǎn)讓協(xié)議，約定轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的總價(jià)格為65.46億元(含債務(wù)余額18.6億元),原債務(wù)繼續(xù)由開(kāi)發(fā)公司作為債務(wù)人，但有關(guān)還款責(zé)任由華能?chē)?guó)際承擔(dān)。根據(jù)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，華能?chē)?guó)際將應(yīng)付款項(xiàng)中的10億元于協(xié)議生效之日起五年，即2002年12月一次性支付，五年內(nèi)按6.66%的年息每年分兩次向開(kāi)發(fā)公司支付利息。同時(shí)，華能?chē)?guó)際于其境外上市外資股在香港聯(lián)交所正式交易之日向開(kāi)發(fā)公司發(fā)行代價(jià)股份，每股作價(jià)為新發(fā)H股的招股價(jià)。除上述兩部分外，華能?chē)?guó)際分三次付清余款：協(xié)議生效后30天內(nèi)支付現(xiàn)金5.5億元；1998年3月31日前支付現(xiàn)金5.5億元；1998年6月30日前，結(jié)清全部余額?？梢钥闯觯A能?chē)?guó)際絕大部分是以代價(jià)股份和長(zhǎng)期債務(wù)來(lái)支付收購(gòu)價(jià)，動(dòng)用現(xiàn)金較少，而且，隨后的香港聯(lián)交所上市有為其迅速套現(xiàn)資金1.4億美元，保證了充分的現(xiàn)金流。下幾個(gè)方面：再擁有產(chǎn)權(quán)，原來(lái)投貸不清的狀況得以解決，從根本上理順了石洞口二廠的產(chǎn)權(quán)關(guān)系、管理關(guān)系和收益關(guān)系等，為為提高其經(jīng)營(yíng)效率奠定了良好的基礎(chǔ)。以1997年7月1日為基準(zhǔn)日，石洞口二廠的資產(chǎn)財(cái)務(wù)關(guān)系轉(zhuǎn)至華能?chē)?guó)際，其下半年的利潤(rùn)由華能?chē)?guó)際享有，占華能?chē)?guó)際年度利潤(rùn)總額的15%。更為重要的是，在四個(gè)在建工程尚未投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的斷檔期，石洞口二廠的加盟給華能?chē)?guó)際帶來(lái)了穩(wěn)定可高的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。1997年度，華能?chē)?guó)際實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)16.62億元，比1996年度的13.31億元增長(zhǎng)了近25%;凈資產(chǎn)比1996年底的133.4億元增長(zhǎng)了16%,達(dá)到155.1億元；凈資產(chǎn)回報(bào)率11%,同比增長(zhǎng)了約一個(gè)百分點(diǎn)。三、申能獲得5年穩(wěn)定的投資收益在出讓石洞口二廠股權(quán)過(guò)程中，申能獲得17億元的投資收益，經(jīng)財(cái)政部批準(zhǔn)，可以在不多于5年的期限內(nèi)進(jìn)行攤銷(xiāo)，據(jù)此，申能獲得的投資收益，作為非正常經(jīng)3.2案例B:通寶能源系列重組山西通寶能源股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)"通寶能源")成立于1992年，最初以煤炭生產(chǎn)為主營(yíng)業(yè)務(wù)，注冊(cè)資本6,400萬(wàn)元，經(jīng)山西經(jīng)濟(jì)體制改革委員會(huì)批準(zhǔn)，定向募集股份，總股數(shù)640萬(wàn)股。1996年12月，公司首次于國(guó)內(nèi)發(fā)行8,900萬(wàn)股A股(代碼：600780),隨后幾年中，通過(guò)多次送配股份以及2002年增發(fā)A股，到2003年上半年，通寶能源股本總數(shù)已增至5.82億股，由山西國(guó)際電力集團(tuán)有限公司(山西省政府所屬企業(yè)，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“山西國(guó)際”)控股36.76%。3.2.21999年前的資產(chǎn)重組：實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型1998年，通寶能源對(duì)86%的法人股權(quán)進(jìn)行了置換，并對(duì)原有資產(chǎn)的93%進(jìn)行了重組，通過(guò)一系列資本運(yùn)作和資產(chǎn)重組成功完成了從煤炭到電力的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，產(chǎn)重組后，通寶能源的盈利能力和資產(chǎn)質(zhì)量都獲得了極大提高，1999年上半年，其電力業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入7,630萬(wàn)元，占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入總額的81%;實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額3,621萬(wàn)元，占公司利潤(rùn)總額的119.3%。與此同時(shí)，電力企業(yè)管理水平進(jìn)一步提高，公司控股的柳林電廠供電煤耗和補(bǔ)水率達(dá)到同期山西同行業(yè)最好水平，電力銷(xiāo)售的毛利潤(rùn)率達(dá)到47.5%。另外，由于在1999年5月份，通寶能源將大部分非電力資產(chǎn)剝離給了控股股東山西省地方電力公司(即山西國(guó)際電力開(kāi)發(fā)集團(tuán)公司的前身，山西省政府下屬企業(yè)),使得通寶能源的整體資產(chǎn)質(zhì)量有了一個(gè)質(zhì)的飛躍：資產(chǎn)負(fù)債率從67.05%下降到55.56%,償債能力大大提高；應(yīng)收帳款同比下降27%,且99.97%為1年以?xún)?nèi)的應(yīng)收電費(fèi)，壞帳可能性極小；同時(shí)，由于在這個(gè)過(guò)程中，通寶能源將盈利能力較差的不良資產(chǎn)，包括100%的待攤費(fèi)用、94%的存貨和76.6%的在建工程盡數(shù)剝離給大股東，迅速提高資產(chǎn)的盈利能力，總資產(chǎn)回報(bào)率從1998年中期的1.7%提高到1999年中期的4.57%。資產(chǎn)質(zhì)量的提高，為通寶能源的下一步持續(xù)快速發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的1999年中期，通寶能源實(shí)現(xiàn)每股收益0.24元，同比增長(zhǎng)122%;實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入9,421萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)21.7%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3,034萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)124.1%。實(shí)除此之外，1997年和1998年，通寶能源連續(xù)兩年送股，盡管如此，到1999年中期，總股本僅有1.28億，是深滬兩市最小的績(jī)優(yōu)電力股之一，如此小的股本規(guī)模很難滿足大中型電力機(jī)組資產(chǎn)的注入。因此，通寶能源又于1998年上報(bào)了配工程2臺(tái)5萬(wàn)千瓦機(jī)組及相關(guān)資產(chǎn)。為通寶能源的持續(xù)高速發(fā)展開(kāi)創(chuàng)了又一個(gè)利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。一家以火電經(jīng)營(yíng)為主的電力企業(yè)，但公司僅有發(fā)電裝機(jī)容量20萬(wàn)千瓦，機(jī)組規(guī)模戰(zhàn)略性資產(chǎn)重組。先是在2001年，通過(guò)以6,437萬(wàn)元將所屬的離石煤礦資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓展方向；隨后又于2002年底進(jìn)行增資擴(kuò)股(增發(fā)后公司總股本達(dá)到5.82億股),以增發(fā)A股所籌資金收購(gòu)了擁有120萬(wàn)千瓦發(fā)電機(jī)組規(guī)模的山西陽(yáng)光發(fā)電有限責(zé)任影：2003年上半年，通寶能源實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入8.98億元，同比增長(zhǎng)612%;實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)2.73億元，同比增長(zhǎng)460%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.17億元，同比增長(zhǎng)265%。陽(yáng)光發(fā)電原由山西國(guó)際控股90%,擁有4臺(tái)30萬(wàn)千瓦燃煤火電機(jī)組，是國(guó)家陽(yáng)光發(fā)電4臺(tái)機(jī)組的平均上網(wǎng)電價(jià)為0.256元/千瓦時(shí)，而山西省發(fā)電企業(yè)平均上網(wǎng)電價(jià)為0.282元/千瓦時(shí)。因此，在實(shí)行“競(jìng)價(jià)上網(wǎng)”后，相信陽(yáng)光發(fā)電能進(jìn)一截至2002年底，陽(yáng)光發(fā)電賬面凈資產(chǎn)約10億元，2002年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.3億元。2003年上半年，陽(yáng)光發(fā)電實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入7.57億元，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)2.24億元，凈利潤(rùn)9,407萬(wàn)元(通寶能源擁有90%的股權(quán)，則為合并報(bào)表貢獻(xiàn)凈利8,466萬(wàn)元),分別占通寶能源合并報(bào)表總額的84.3%、81.7%和72.2%,對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的貢2003年1月，通寶能源與山西國(guó)際電力簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。公司以全部已到位的增發(fā)A股募集資金受讓山西國(guó)際所持的陽(yáng)光發(fā)電90%股權(quán)。以雙方同意的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)出具的《資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告書(shū)》中陽(yáng)光發(fā)電凈資產(chǎn)評(píng)估值作為轉(zhuǎn)讓的作價(jià)依根據(jù)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，通寶能源采取分期付款方式支付股權(quán)收購(gòu)款，首付款50%,其余50%于2003年12月31日前支付，節(jié)省財(cái)務(wù)費(fèi)用約3095萬(wàn)元。躍，其發(fā)電裝機(jī)容量在山西省發(fā)電市場(chǎng)的份額由1.6%大幅提升至10%,2003年上半年實(shí)現(xiàn)每股收益0.20元，同比增長(zhǎng)33%;凈資產(chǎn)收益率達(dá)到9.76%,同比增長(zhǎng)68%。披露，2003年山西省經(jīng)貿(mào)委對(duì)陽(yáng)光發(fā)電下達(dá)的計(jì)劃發(fā)電量高達(dá)73.6億千瓦時(shí)，比2001年增加約19%,設(shè)備發(fā)電利用小時(shí)也由2001年的5,100小時(shí)增加至6,130小時(shí)。與此同時(shí)，陽(yáng)光發(fā)電的上網(wǎng)電價(jià)(含稅)也有所上調(diào)，4臺(tái)機(jī)組的平均上網(wǎng)電價(jià)達(dá)到0.25925元/千瓦時(shí)，雖然與其他電力上市公司相比，這一價(jià)位仍然處于較低水平，但通寶能源的每股發(fā)電裝機(jī)容量和每股發(fā)電量與其他電力上市公司相比均陽(yáng)光發(fā)電這一增長(zhǎng)引擎，不僅迅速提升了通寶能源的核心競(jìng)爭(zhēng)力，也為其下一步實(shí)此次收購(gòu)陽(yáng)光發(fā)電90%股權(quán)，通寶能源得到了大股東山西國(guó)際的大力支持，作為山西省政府的出資代表，山西國(guó)際全資及參、控股發(fā)電裝機(jī)容量共計(jì)348萬(wàn)千瓦(含7個(gè)在建項(xiàng)目),其中全資和控股的發(fā)電企業(yè)總裝機(jī)容量為193萬(wàn)千瓦。今后，變化。首先，其2002年增發(fā)新股募集資金約為5.03億元，而收購(gòu)陽(yáng)光發(fā)電90%股權(quán)的總價(jià)款高達(dá)10億元，分期付款的收購(gòu)方式使該公司其他應(yīng)付款增長(zhǎng)了超過(guò)5升到中期的28.78億元，資產(chǎn)負(fù)債率也由年初的12.8%上升到中期的74.8%。如何通過(guò)上面兩個(gè)近幾年較為典型和突出的電力資產(chǎn)重組案例，我們不難發(fā)現(xiàn)其中的共同點(diǎn)和相通之處。事實(shí)上，發(fā)展到今天，國(guó)內(nèi)企業(yè)的資本運(yùn)作越來(lái)越趨于成熟，資產(chǎn)重組的實(shí)質(zhì)目的也與我們?cè)谇耙徽轮姓劦降摹疤岣咂髽I(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力”不謀而合。除此之外，總結(jié)下來(lái)，目前中國(guó)電力資產(chǎn)重組的特點(diǎn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：為經(jīng)營(yíng)、建設(shè)發(fā)電站，成立之初的裝機(jī)容量?jī)H為60萬(wàn)千瓦。創(chuàng)立以來(lái)，粵電力一發(fā)展都離不開(kāi)資本市場(chǎng)的支持。1993年11月和1995年6月，公司分別發(fā)行了4400萬(wàn)A股和10500萬(wàn)B股，并利用所募集資金8.8億元分別投資了湛江電廠(120萬(wàn)千瓦裝機(jī)容量)和梅縣B電廠(25萬(wàn)千瓦裝機(jī)容量),投產(chǎn)后即成為公司的主要利2000年，結(jié)合廣東省“電力市場(chǎng)供求狀況出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，‘廠網(wǎng)分開(kāi)，競(jìng)價(jià)上網(wǎng)’的電力體制改革加速進(jìn)行”的實(shí)際情況，粵電力提出了加大資本運(yùn)作力度，加快主業(yè)發(fā)展的新戰(zhàn)略：即經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)圍繞電力“一顆心”,利用債券、股權(quán)融資“兩只手”,依靠收購(gòu)老廠、建設(shè)新廠“兩條腿”,走快速擴(kuò)張發(fā)展的道路。在上述戰(zhàn)略思想的指導(dǎo)下，粵電力在2000年6月收購(gòu)了母公司粵電集團(tuán)下屬的粵江公司(經(jīng)營(yíng)韶關(guān)電廠#10機(jī)組)65%的股權(quán)，10月向中國(guó)證監(jiān)會(huì)上報(bào)了增發(fā)A股的申請(qǐng)，并于2001年4月增發(fā)了8400萬(wàn)A股，共融資10.25億元，用于收購(gòu)集團(tuán)公司下屬的沙角A電廠二期(60萬(wàn)千瓦裝機(jī)容量)。通過(guò)上述融資和資本運(yùn)作，粵電力的主營(yíng)業(yè)務(wù)得到了快速擴(kuò)容發(fā)展，僅2000年一年，其裝機(jī)容量就增加了90萬(wàn)千瓦，增長(zhǎng)近50%,融資與主業(yè)發(fā)展在粵電力得到了良好的應(yīng)用。從這個(gè)例子以及華能?chē)?guó)際電力股份有限公司和山西通寶能源股份有限公司的成長(zhǎng)道路，我們可以發(fā)現(xiàn)，幾乎每一次重大的重組，都伴隨著其在資本市場(chǎng)上的融資運(yùn)作。一方面，作為一種大規(guī)模、低成本的融資手段，股票融資可以為資產(chǎn)重組提供強(qiáng)有力的資金支持，解決收購(gòu)資金匱乏的問(wèn)題；另一方面，成功的資產(chǎn)重組可以為企業(yè)的資本運(yùn)作添加充實(shí)的內(nèi)容，并為資本的有效利用和持續(xù)發(fā)展搭建堅(jiān)實(shí)的二、根據(jù)戰(zhàn)略目標(biāo)和資產(chǎn)質(zhì)量選擇適合的重組方式根據(jù)資產(chǎn)質(zhì)量的不同，資產(chǎn)重組大致可以分為以下三種方式：(一)對(duì)于資產(chǎn)質(zhì)量好、主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)突出、持續(xù)盈利水平較高的公司，資產(chǎn)重組的思路是充分發(fā)揮其資本市場(chǎng)的融資功能，通過(guò)對(duì)外收購(gòu)、兼并或?qū)ν夤蓹?quán)投資的資產(chǎn)重組行為，促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展。具體而言，包括適時(shí)將所屬集團(tuán)的相關(guān)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行整合、重組、分階段注入這些公司，以及通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、國(guó)有股配售等方式引進(jìn)戰(zhàn)略投資者等。(二)對(duì)于資產(chǎn)質(zhì)量一般、盈利水平不高或不符和實(shí)施戰(zhàn)略調(diào)整的公司，主要通過(guò)資產(chǎn)置換的方式，提升資產(chǎn)質(zhì)量，為企業(yè)增添新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。這包括采取部分資產(chǎn)置換的方式，選擇注入同類(lèi)型的或符合調(diào)整目標(biāo)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，改善資產(chǎn)質(zhì)量；將集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和優(yōu)質(zhì)企業(yè)置換注入，實(shí)現(xiàn)借殼上市；調(diào)整股權(quán)比例，通過(guò)新的股東入主，改善企業(yè)的管理風(fēng)格和經(jīng)營(yíng)理念。(三)對(duì)于資產(chǎn)質(zhì)量較差、盈利水平較低以致虧損的公司，資產(chǎn)重組的思路是整體轉(zhuǎn)讓。長(zhǎng)期虧損、資不抵債、重組無(wú)望的，可以實(shí)施破產(chǎn)。在前面介紹的兩個(gè)案例中，各公司都根據(jù)不同發(fā)展階段的目標(biāo)和任務(wù)，采取了相適應(yīng)的資產(chǎn)重組方式。例如，為實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和戰(zhàn)略調(diào)整，通寶能源采取了以股權(quán)(資產(chǎn))置換為主，以收購(gòu)兼并為輔的方式，迅速將公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)由煤炭轉(zhuǎn)向電力生產(chǎn)；其后，為實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張、提高盈利能力，通寶能源又將重組重點(diǎn)放在收購(gòu)優(yōu)良資產(chǎn)上，并進(jìn)一步剝離、轉(zhuǎn)讓非電力經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)，集中精力突出主業(yè)。三、重組價(jià)格的確定依據(jù)以資產(chǎn)評(píng)估值為主并購(gòu)、轉(zhuǎn)讓等行為的價(jià)格制定仍以資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值作為主要依據(jù)。這一方面是由于缺乏統(tǒng)一規(guī)范的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、另一方面是由于信息不對(duì)評(píng)估值自然成為了雙方都較容易接受的衡量資產(chǎn)價(jià)值的依據(jù)。因此，以同一基準(zhǔn)日對(duì)同樣的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，評(píng)估機(jī)構(gòu)、評(píng)估方法、參數(shù)設(shè)置、甚至假設(shè)條件的不同，都可以造成評(píng)估結(jié)果的巨大差異，也會(huì)因此導(dǎo)致交易雙方的爭(zhēng)例如，在案例A中，收購(gòu)石洞口電廠股權(quán)時(shí)，華能?chē)?guó)置成本法對(duì)電廠整體資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，而申能公司則堅(jiān)持用收益凈現(xiàn)值法。最后雙方綜合考慮各方面因素，在評(píng)估時(shí)以重置成本法為主，以預(yù)期收益現(xiàn)值法作為參考，經(jīng)過(guò)多次談判，確定一攬子收購(gòu)價(jià)為35億元。分歧，真正的分歧多在于對(duì)未來(lái)運(yùn)營(yíng)能力的預(yù)期。也正是由于這種分歧的存在，才導(dǎo)致了交易的可能性和必要性。從這種意義上來(lái)講，在成熟、公開(kāi)的市場(chǎng)上，不論采取什么樣的評(píng)估及定價(jià)方法，只要是交易雙堅(jiān)實(shí)有力的基礎(chǔ)和依據(jù)。但是，由于目前國(guó)內(nèi)產(chǎn)權(quán)(資產(chǎn))交易市場(chǎng)還不甚完善，缺乏有效的監(jiān)管，且關(guān)聯(lián)交易大量普遍存在，雙方認(rèn)可的交易價(jià)格未必能夠真正反映資產(chǎn)的價(jià)值。對(duì)于市場(chǎng)、機(jī)構(gòu)及交易尚不規(guī)范這一點(diǎn)，我們?cè)诤竺孢€會(huì)加以深入變和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，政府在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中還發(fā)揮著較大作用。政府出面牽線搭橋，對(duì)有償和無(wú)償?shù)馁Y產(chǎn)重組活動(dòng)進(jìn)行適當(dāng)?shù)母深A(yù)，能夠減少不必要的浪費(fèi)，促進(jìn)資源有效、合理配置。作為基礎(chǔ)大型工業(yè)，電力行業(yè)的資產(chǎn)多為國(guó)家所有(中央及地方),因此，很多重大電力資產(chǎn)重組中，都無(wú)法避免政府部門(mén)的介入。例如，本文的兩個(gè)案例都是市場(chǎng)主導(dǎo)型的資產(chǎn)重組，上海市政府和山西省政府雖有參與，但并不是下達(dá)任何行政命令，而僅僅是協(xié)調(diào)各方面的關(guān)系、促使重組工作在較短的時(shí)間內(nèi)有效完成。兩者績(jī)效評(píng)估的方法和依據(jù)也大不相同。當(dāng)政府以不適當(dāng)?shù)姆绞浇槿虢?jīng)濟(jì)生活時(shí)，一般意義上的市場(chǎng)行為、經(jīng)濟(jì)行為就會(huì)因?yàn)閮烧咴趧?dòng)機(jī)和評(píng)估體制上的不同而發(fā)生扭曲。從現(xiàn)實(shí)情況來(lái)看，“救濟(jì)型”并購(gòu)的效果并不理想，單純以效益好的企業(yè)兼并虧損企業(yè)并不能真正使生產(chǎn)要素達(dá)到有效重組。差的企業(yè)沒(méi)有起色，好企業(yè)就已經(jīng)被拖垮，這樣的例子不勝枚舉。因此，現(xiàn)階段政府在資產(chǎn)重組中的作用主要體現(xiàn)在為企業(yè)提供良好的環(huán)境，制定經(jīng)濟(jì)規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)政策上，我們不應(yīng)該完全放棄政府干預(yù)，而是要避免政府不必要的干預(yù)。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不斷深入和完善，政府在資產(chǎn)重組中的作用會(huì)逐步淡化，但預(yù)計(jì)一定時(shí)期內(nèi)仍將存在。五、不規(guī)范性多方存在由于市場(chǎng)機(jī)制尚不完善，目前國(guó)內(nèi)電力資產(chǎn)重組中，很多方面不夠規(guī)范，主要(一)配套政策及法律法規(guī)不完善首先，制約企業(yè)重組的因素，除產(chǎn)權(quán)變革滯后外，財(cái)稅制度改革滯后、適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的融資體制尚未建立、工商登記制度落后、社會(huì)保障制度不配套等也是阻礙企業(yè)按市場(chǎng)規(guī)則實(shí)施重組的重要因素。例如，現(xiàn)行按行政隸屬關(guān)系繳納所得稅的做法，實(shí)際上限制了跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨不同財(cái)政層級(jí)的重組活動(dòng)，因?yàn)檫@一制度將導(dǎo)致被兼并收購(gòu)企業(yè)在不同地區(qū)、不同層級(jí)政府間企業(yè)繳納所得稅對(duì)象的改變，從而影響被兼并收購(gòu)企業(yè)原來(lái)隸屬的政府的財(cái)政稅收。由于被外地企業(yè)兼并的企業(yè)增加的所得稅收人，原隸屬政府無(wú)法獲得。因此，被兼并企業(yè)所隸屬的當(dāng)?shù)卣鲇诰S護(hù)自己利益的需要，對(duì)影響財(cái)稅收入的兼并收購(gòu)行為往往持反對(duì)態(tài)度，導(dǎo)致兼并收購(gòu)計(jì)劃擱淺。其次，銀行信貸對(duì)企業(yè)并購(gòu)的支持力度有限。一般而言，并購(gòu)方企業(yè)不總是能自行承擔(dān)如此大規(guī)模的現(xiàn)金支付，必須借助于銀行短期和長(zhǎng)期信貸。銀行短期信貸在企業(yè)并購(gòu)中主要是作為一種過(guò)渡性的支付安排。在我國(guó)現(xiàn)階段商業(yè)銀行制度環(huán)境下，針對(duì)并購(gòu)的銀行短期信貸是難以獲得的。銀行長(zhǎng)期信貸在企業(yè)并購(gòu)中主要用于并購(gòu)?fù)瓿珊蟮钠髽I(yè)整合安排，用于大規(guī)模的結(jié)構(gòu)調(diào)整和更新改造。企業(yè)并購(gòu)中涉及的銀行長(zhǎng)期信貸的操作難點(diǎn)主要在于：一方面，目前我國(guó)國(guó)有銀行的業(yè)務(wù)能力還沒(méi)有專(zhuān)業(yè)化到有能力參與并購(gòu)的操作和并購(gòu)?fù)瓿珊髮?duì)企業(yè)的運(yùn)作實(shí)施有效的參與、監(jiān)督和控制，從而難以控制信貸風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，目前我國(guó)抵押貸款機(jī)制還不夠充分有效，在產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)尚不發(fā)達(dá)的條件下，對(duì)抵押物的處理也會(huì)給銀行帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。從目前的電力資產(chǎn)重組來(lái)看，重大并購(gòu)的價(jià)款支付大多采用資本市場(chǎng)融資和分期付款方式，但對(duì)于規(guī)模較小或缺少資本市場(chǎng)融資渠道的企業(yè)而言，資金的匱乏無(wú)疑成為了它們實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張戰(zhàn)略的嚴(yán)重障礙。最后，我國(guó)相關(guān)的法律法規(guī)尚不健全。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)上是一種法制經(jīng)濟(jì)，企業(yè)的兼并、收購(gòu)作為市場(chǎng)上的一種經(jīng)濟(jì)行為，必須有完善的法律來(lái)保障當(dāng)事人的利益，也只有在法律健全的基礎(chǔ)上，才能保障社會(huì)資源的有效配置，杜絕資源的浪費(fèi)。我國(guó)目前尚無(wú)一部系統(tǒng)完整的并購(gòu)法律，有關(guān)企業(yè)重組的政策法律規(guī)定散見(jiàn)于《公司法》、《關(guān)于企業(yè)兼并的暫行辦法》、《關(guān)于出售國(guó)有小型企業(yè)產(chǎn)權(quán)的暫行辦法》、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估管理辦法》、了法規(guī)之間缺乏整體和層次上的協(xié)調(diào)，出現(xiàn)了并購(gòu)活動(dòng)中許多方面無(wú)法可依的局面，而有些領(lǐng)域則有多重規(guī)定，互不一致，為企業(yè)的實(shí)際操作造成一定困惑和空隙。(二)中介機(jī)構(gòu)發(fā)展滯后資產(chǎn)重組往往涉及產(chǎn)權(quán)交易，與普通商品交易不同，它涉及很多經(jīng)濟(jì)、法律、政策問(wèn)題，是一項(xiàng)極其復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)行為，不能簡(jiǎn)單地用有形市場(chǎng)來(lái)實(shí)現(xiàn)。在企業(yè)重組過(guò)程中，需要依靠投資銀行、評(píng)估機(jī)構(gòu)等的專(zhuān)業(yè)化工作去完成目標(biāo)企業(yè)的前期調(diào)查、財(cái)務(wù)評(píng)估、方案設(shè)計(jì)、條件談判、協(xié)議執(zhí)行以及配套的融資安排、重組規(guī)劃等。特別是當(dāng)重組涉及集團(tuán)外部資產(chǎn)時(shí)，由于缺少對(duì)外部企業(yè)的經(jīng)營(yíng)、管理、財(cái)務(wù)、法律和組織制度等信息的收集渠道和判斷經(jīng)驗(yàn)，投資銀行、評(píng)估機(jī)構(gòu)等的介入就顯得尤為重要。投資銀行憑借其廣泛的信息、豐富的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)、創(chuàng)造性的策劃和設(shè)計(jì)、雄厚的資金實(shí)力，可以起到降低信息成本、提供公正平臺(tái)的作用，成為企業(yè)并購(gòu)的潤(rùn)滑劑和催化劑。目前在我國(guó)從事投資銀行業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)主要是證券公司、信托投資公司及一些財(cái)務(wù)公司、金融租賃公司等，投資銀行業(yè)務(wù)尚處于初創(chuàng)階段，與真正的現(xiàn)代投資銀行有相當(dāng)大的差距，主要表現(xiàn)在：(1)資金規(guī)模較小。除幾家較大的證券公司外，大多數(shù)資本在1億元以下，一般只有幾千萬(wàn)元。而國(guó)際的大型投資銀行則擁有十幾億甚至幾十億美元的資本金，如美林集團(tuán)的資本金超過(guò)50億美元。(2)業(yè)務(wù)范圍較窄。只有部分全國(guó)性的證券公司在業(yè)務(wù)上包括國(guó)有企業(yè)的股份制改造、財(cái)務(wù)咨詢(xún)、并購(gòu)服務(wù)等，屬于較典型的投資銀行。我國(guó)的信托投資公司則定位不明，有向商業(yè)銀行轉(zhuǎn)化的趨勢(shì)。而真正的現(xiàn)代投資銀行的顯著特點(diǎn)是業(yè)務(wù)種類(lèi)多、經(jīng)營(yíng)范圍廣，提供一切與資本資產(chǎn)有關(guān)的金融商品和金融服務(wù)。(3)經(jīng)營(yíng)管理較為落后。我國(guó)除少數(shù)幾家證券公司和信托投資公司外，大部分管理水平低，人員素質(zhì)不高，經(jīng)營(yíng)方式和觀念陳舊。而真正的現(xiàn)代投資銀行屬于智力密集型產(chǎn)業(yè)，它的策略性服務(wù)以智力為支持，更接近于咨詢(xún)業(yè)而非傳統(tǒng)的金融業(yè)。另外，正如前面談到的，目前國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)重組中，資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果是確定重組價(jià)格的重要和必要依據(jù)。但實(shí)際工作中，由于資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)設(shè)立和管理不嚴(yán)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，造成資產(chǎn)評(píng)估不夠規(guī)范，一定程度上影響了交易價(jià)格的公平性和公正性。(三)關(guān)聯(lián)交易大量存在從華能集團(tuán)、國(guó)電電力等中央控股電力企業(yè)，到粵電力、通寶能源等地方控股的電力企業(yè)，在資產(chǎn)重組上都反映出一個(gè)共同點(diǎn)，那就是重組多發(fā)生在集團(tuán)內(nèi)部，重組對(duì)象多為母公司旗下優(yōu)良資產(chǎn)。除了前面介紹的案例外，國(guó)電電力和粵電力在發(fā)展壯大的道路上，分別得到了其母公司原國(guó)家電力公司和粵電資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司縱觀近幾年國(guó)內(nèi)電力行業(yè)的發(fā)展變化，我們不難看出，這種在集團(tuán)內(nèi)部選擇優(yōu)良資產(chǎn)進(jìn)行改制重組并先行上市、不斷以績(jī)優(yōu)資產(chǎn)擇時(shí)注入、以此為契機(jī)再次進(jìn)行融資的方式，已經(jīng)成為大型電力企業(yè)利用資本市場(chǎng)、實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張首選的循環(huán)三部曲。事實(shí)上，在早些年電力行業(yè)高度壟斷并大力發(fā)展的時(shí)期，這種大規(guī)模的內(nèi)部重組方式對(duì)提高我國(guó)電力企業(yè)的管理水平和經(jīng)營(yíng)效率起到了十分重要的積極作用。但是，隨著廠網(wǎng)分開(kāi)和電力體制改革的深入進(jìn)行，以及我國(guó)市場(chǎng)機(jī)制的進(jìn)一步完善，關(guān)聯(lián)交易等集團(tuán)內(nèi)部運(yùn)作的空間將越來(lái)越小，取而代之的是更廣泛、更公平、更激第四章未來(lái)電力資產(chǎn)重組的發(fā)展趨勢(shì)及對(duì)策4.1未來(lái)電力資產(chǎn)重組發(fā)展趨勢(shì)對(duì)于國(guó)內(nèi)電力企業(yè)以及一些國(guó)外電力投資公司來(lái)說(shuō)，去年底出臺(tái)的電力體制改革方案總體而言是一個(gè)利好消息。隨著“廠網(wǎng)分開(kāi)、競(jìng)價(jià)上網(wǎng)”方案的推出，制約電力企業(yè)資產(chǎn)重組的政策自行解凍，為我國(guó)的電力工業(yè)帶來(lái)了前所未有的規(guī)模擴(kuò)張按電力改革方案，原國(guó)家電力公司所擁有約1.5億千瓦裝機(jī)容量的發(fā)電資產(chǎn)將重組為五家全國(guó)性發(fā)電集團(tuán)公司，這將觸發(fā)電力行業(yè)的大整合、大重組，電力行業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)將達(dá)到高潮。尤其是原來(lái)國(guó)電系統(tǒng)的電力上市公司，將受益于同新成立的發(fā)電集團(tuán)公司之間的母子關(guān)系，優(yōu)先獲得資產(chǎn)注入的機(jī)會(huì)。另外，隨著中國(guó)市場(chǎng)制度和監(jiān)管環(huán)境的不斷完善，市場(chǎng)對(duì)資產(chǎn)重組信息披露透明度的要求明顯提高。同時(shí)，日趨嚴(yán)格的會(huì)計(jì)政策也進(jìn)一步擠干了公司資產(chǎn)中的水份，夯實(shí)了資產(chǎn)重組的基礎(chǔ)。在這種市場(chǎng)環(huán)境下，中國(guó)電力體制改革推進(jìn)過(guò)程中的資產(chǎn)重組將體現(xiàn)出以下的趨勢(shì)：4.1.1從重組目的來(lái)看，以產(chǎn)業(yè)整合、降低成本為目的的實(shí)質(zhì)性重組將成為主流趨勢(shì)由于外部競(jìng)爭(zhēng)壓力的增強(qiáng)、投資理念的改變和監(jiān)管力度的加強(qiáng)，將會(huì)引導(dǎo)資產(chǎn)重組走向理性，促使企業(yè)把獲得長(zhǎng)期發(fā)展動(dòng)力作為首要的重組目的。通過(guò)炒作和買(mǎi)賣(mài)資產(chǎn)差價(jià)獲利等投機(jī)性重組將漸漸退出歷史舞臺(tái)，致力于改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)的實(shí)質(zhì)性重組逐漸成為市場(chǎng)主流。同時(shí)，根據(jù)全球50家最大能源企業(yè)的最新排名，業(yè)內(nèi)專(zhuān)家研究認(rèn)為，包括電力行業(yè)在內(nèi)的能源產(chǎn)業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)新的時(shí)代，能源工業(yè)全球化的步伐正日益加快，能源產(chǎn)業(yè)的集約性也越來(lái)越強(qiáng)，石油、天然氣、電力和相關(guān)服務(wù)性行業(yè)將趨于一體化。在條件成熟的時(shí)，這種發(fā)展趨勢(shì)勢(shì)必引發(fā)電力、石油、天然氣、石化、煤炭、核能等各個(gè)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的整合與重組，最終形成大能源產(chǎn)業(yè)鏈。當(dāng)前，我國(guó)電力體制改革的核心內(nèi)容是“廠網(wǎng)分開(kāi)、競(jìng)價(jià)上網(wǎng)”。對(duì)于發(fā)電企業(yè)來(lái)說(shuō)，在目前電力供不應(yīng)求的情況下，誰(shuí)的發(fā)電成本低，誰(shuí)的上網(wǎng)電價(jià)低，誰(shuí)就可以競(jìng)得更多的發(fā)電量，誰(shuí)就會(huì)取得高于平均水平的效益。這將完全打破現(xiàn)有“一廠一價(jià)”的計(jì)劃管制體制下的定價(jià)模式，促使發(fā)電企業(yè)加強(qiáng)內(nèi)部管理，降低發(fā)電成本。對(duì)于電網(wǎng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，由于終端銷(xiāo)售電價(jià)仍然沒(méi)有放開(kāi)，要想提高盈利水平，就必須在保證供電安全的前提下，從輸配電成本上尋找擠壓空間。而降低成本的一個(gè)電電力(600795)在繼2002年底宣布收購(gòu)云南和貴州兩個(gè)大型火電廠后，2003年又公告將進(jìn)行總規(guī)模達(dá)612萬(wàn)千瓦的大規(guī)模收購(gòu)與投資，區(qū)域涉及上海、江蘇、山西等。通過(guò)跨區(qū)域購(gòu)并，電力企業(yè)一方面可以實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，另一方面可以調(diào)整公司電源結(jié)構(gòu)，優(yōu)化資源配置，分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，提高資產(chǎn)的盈利水平和核心競(jìng)爭(zhēng)力，蠶食、利潤(rùn)被攤薄的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。這類(lèi)企業(yè)若要維持發(fā)展，可以通過(guò)并購(gòu)上下游企業(yè)尋找出路。向上游，發(fā)電企業(yè)可以兼并發(fā)電燃料企業(yè)，比如煤礦、天燃?xì)夤具@樣一方面使原料有了穩(wěn)定的來(lái)源，另一方面也降低了原料的購(gòu)買(mǎi)成本。向下游，發(fā)電企業(yè)也可以并購(gòu)那些用電量大的企業(yè)，例如冶金、化工等，這樣一方面可以使一部分電量獲得穩(wěn)定的市場(chǎng)，另一方面可以使下游企業(yè)的利潤(rùn)內(nèi)部化。早在2002年3月，九屆人大五次會(huì)議上政府工作報(bào)告就提出，“要積極推進(jìn)國(guó)黨的十六屆三中全會(huì)又明確指出，“要適應(yīng)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化不斷發(fā)展的趨勢(shì)，進(jìn)一步增將公有制經(jīng)濟(jì)的活力，大力發(fā)展國(guó)有資本、集體資本和非公有資本等參股的混合所施、公用事業(yè)及其他行業(yè)和領(lǐng)域”。隨著國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革的突破，逐步引入民營(yíng)資本和海外資本，有助于電力企業(yè)完善法人治理結(jié)構(gòu)，提高內(nèi)部決策和管理質(zhì)量。對(duì)各類(lèi)有意爭(zhēng)奪國(guó)內(nèi)電力市場(chǎng)的公司來(lái)說(shuō)，這無(wú)疑是一針強(qiáng)心劑。有實(shí)力在全國(guó)通過(guò)兼并、收購(gòu)實(shí)施資產(chǎn)重組外，國(guó)投集團(tuán)、粵電力、深能源以及外資控股的南方電力等也面臨重組機(jī)會(huì)，希望借助資本市場(chǎng)，在國(guó)內(nèi)電力市場(chǎng)占據(jù)一席之地。比如國(guó)家開(kāi)發(fā)投資公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“國(guó)投集團(tuán)”),注冊(cè)資本58億元、總資產(chǎn)超過(guò)500億元，截至2002年3月底，直接或間接擁有的電廠達(dá)到32家。2002年10月，國(guó)投集團(tuán)通過(guò)“買(mǎi)殼上市”的方式，以持有的甘肅小三峽水電開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司、靖遠(yuǎn)第二發(fā)電有限公司以及徐州華潤(rùn)電力有限公司的權(quán)益性資產(chǎn)整體置換湖北興化(600886)57.58%股權(quán)，將其從石化企業(yè)再造為電力企業(yè)，并更名為“國(guó)投華靖電力控股股份有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)國(guó)投電力，股票代碼不變)"。實(shí)際上，被注入湖北興化的三家電廠只是國(guó)投集團(tuán)旗下電力資產(chǎn)的一小部分，這筆交易的引人之處不僅在于它采用整體資產(chǎn)置換一次性地完成對(duì)一家上市公司的控制和改造，更在于它再如廣東省粵電資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“粵電集團(tuán)”)。2002年8月，廣東實(shí)現(xiàn)“廠網(wǎng)分開(kāi)”時(shí)，粵電集團(tuán)分得了原廣東電力1,700億元資產(chǎn)中約700億元的發(fā)電資產(chǎn)，隨后其不斷將旗下優(yōu)良資產(chǎn)注入子公司粵電力A(000539)。作為一家電力上市公司，粵電力同年即收購(gòu)了其母公司屬下的7家水電站，總裝機(jī)容量為70萬(wàn)千瓦，其中包括廣東省最大的水電站——位于河源市的新豐江水電站，裝機(jī)容量為30萬(wàn)千瓦。在母公司的大力支持下，粵電力還將繼續(xù)實(shí)施重組擴(kuò)張計(jì)劃，力爭(zhēng)在2-3年內(nèi)再增加300萬(wàn)千瓦的裝機(jī)容量，使經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大一倍。二、國(guó)外資本表明，截止到2000年底，累計(jì)實(shí)際利用外資5189.2億美元，廣泛分布在制造業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)和電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)等各個(gè)行業(yè)；投資方式以合資、合作或獨(dú)資設(shè)立企業(yè)的外商直接投資為主，占總投資的66.8%,通過(guò)兼并收購(gòu)方式進(jìn)行的直接投資不到外商直接投資總額的10%。據(jù)英國(guó)《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》統(tǒng)計(jì)，1990--1998年間全球并購(gòu)總值翻了5倍，接近2.5萬(wàn)億美元，1999年全球并購(gòu)總值達(dá)3.4萬(wàn)億美元，表明外資并購(gòu)已經(jīng)成為全球跨國(guó)投資的重要方式?？梢?jiàn)，中國(guó)在利用外資的濟(jì)關(guān)系越來(lái)越多地超越地域界限，逐漸走向融合進(jìn)而形成一個(gè)相互依存密不可分的共同體，經(jīng)濟(jì)全球化逐步成為世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展銳不可當(dāng)?shù)臍v史潮流。與此同時(shí)，作為經(jīng)濟(jì)全球化核心和紐帶的金融一體化進(jìn)程也在明顯加快，國(guó)際金融資本開(kāi)始脫離原有的貿(mào)易和生產(chǎn)機(jī)體形成獨(dú)立游離的運(yùn)動(dòng)方式，運(yùn)用新的金融交易工具在世界范圍內(nèi)穿梭，將各國(guó)金融資本市場(chǎng)聯(lián)成一體。在經(jīng)濟(jì)全球化和金融一體化和自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展迫切需要的推動(dòng)下，中國(guó)已經(jīng)成為世界上第二大資本輸入國(guó)。據(jù)估計(jì)，加入WTO后，外商直接投資將從現(xiàn)在每年400億美元較快地增長(zhǎng)到每年1,000億美元左右。面對(duì)經(jīng)濟(jì)全球化，為了減少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，并購(gòu)已經(jīng)成為跨國(guó)企業(yè)和集團(tuán)在短時(shí)期內(nèi)完成資產(chǎn)資本集中積累形成大規(guī)模生產(chǎn)和銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，或快速地進(jìn)入新的經(jīng)營(yíng)行業(yè)并迅速取得一定規(guī)模效益的最好途徑。因此，近年來(lái)全球掀起了一浪高過(guò)一浪的跨國(guó)并購(gòu)浪潮。隨著中國(guó)對(duì)外開(kāi)放的不斷深入，“十五計(jì)劃”也提出了“適應(yīng)跨國(guó)投資發(fā)展趨勢(shì)，積極探索采用收購(gòu)、兼并、投資基金和證券投資等多種方式利用中長(zhǎng)期國(guó)外投資”大政方針，這為外資并購(gòu)國(guó)內(nèi)企業(yè)特別是作為經(jīng)濟(jì)排頭兵的上市公司提供了政策導(dǎo)向。同時(shí)，由于我國(guó)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度和潛在的巨大市場(chǎng)，使得跨國(guó)公司紛紛看好入世后的中國(guó)；而我國(guó)正式成為世界貿(mào)易組織的成員，意味著對(duì)外資敞開(kāi)了自己的市場(chǎng)，更加快了外資進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的步伐。目前外資進(jìn)入我國(guó)資本市場(chǎng)并從事并購(gòu)的壁壘正在逐步消除，2003年1月，經(jīng)貿(mào)委、財(cái)政部、工商總局和外匯管理局聯(lián)合公布的《利用外資改組國(guó)有企業(yè)暫行規(guī)定》,以及2003年4月，原外經(jīng)貿(mào)部、稅務(wù)總局、工商總局和外匯管理局聯(lián)合公布的《外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》,更為外資進(jìn)入我國(guó)資本市場(chǎng)提供了愈發(fā)全面的政策依據(jù)。此外，在外資的并購(gòu)對(duì)象中，電力一直排在前列，十多年的投資經(jīng)歷使外資比較熟悉和掌握了我國(guó)電力行業(yè)的運(yùn)作方式和國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，并且已經(jīng)在國(guó)內(nèi)形成了一定生產(chǎn)規(guī)模和資本積累。電力體制改革后，面對(duì)國(guó)內(nèi)電力緊缺的局面以及限制政策的取消，電力工業(yè)以其收益穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)低和成長(zhǎng)性高的特點(diǎn)，將繼續(xù)成為外資收購(gòu)的重要目標(biāo)，外資進(jìn)軍我國(guó)電力市場(chǎng)的步伐會(huì)明顯加快。例如，2002年1月10日，法國(guó)電力公司、美亞電力公司等9家知名企業(yè)與深圳能源集團(tuán)公司達(dá)成了股權(quán)轉(zhuǎn)讓意向書(shū)，深圳能源集團(tuán)公司將49%的股份轉(zhuǎn)讓給上述9家公司。通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)钲谀茉醇瘓F(tuán)公司將被改制成中外合資企業(yè)。外資的進(jìn)入將從管理、技術(shù)、治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)機(jī)制等各個(gè)層面提升企業(yè)素質(zhì)，從而推動(dòng)企業(yè)快速發(fā)展，其未來(lái)效應(yīng)將會(huì)明顯體現(xiàn)于以下幾個(gè)方面：第一，外資的進(jìn)入將會(huì)轉(zhuǎn)變國(guó)有企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)。在國(guó)企股份制改造過(guò)程中進(jìn)入外資，將對(duì)引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制、打破壟斷，改變國(guó)有企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)起重要作用，從而推動(dòng)大型國(guó)有企業(yè)的改革，實(shí)現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域大型國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)多元化，使國(guó)家能夠遵循“有所為，有所不為”的原則，集中精力從事技術(shù)創(chuàng)新和制度創(chuàng)新，把一些在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中明顯處于劣勢(shì)的行業(yè)讓給外資經(jīng)營(yíng)。第二，外資的進(jìn)入將會(huì)逐漸改變行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局。隨著投資規(guī)?；?、系統(tǒng)化程度的加強(qiáng)，外商投資方面也將從零散化逐漸轉(zhuǎn)向行業(yè)整體。從目前的情況來(lái)看，跨國(guó)公司繼在飲料、化妝品、洗滌劑和彩色膠卷等制造行業(yè)大量并購(gòu)形成寡頭競(jìng)爭(zhēng)格局之后，又開(kāi)始向通訊、網(wǎng)絡(luò)等基礎(chǔ)性行業(yè)積極擴(kuò)張。第三，外資對(duì)國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)將對(duì)金融體系的完善起到間接推動(dòng)作用。隨著跨國(guó)并購(gòu)?fù)顿Y的增加以及我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，A股市場(chǎng)必將成為發(fā)生外資并購(gòu)的重要場(chǎng)所。外資的進(jìn)入可大大改善上市公司質(zhì)量，提高金融監(jiān)管與信息披露質(zhì)量，完4.1.3重組將更加市場(chǎng)化未來(lái)中國(guó)電力資產(chǎn)重組的市場(chǎng)化將更加充分地體現(xiàn)在重組手段、重組方式、重組價(jià)格等多個(gè)方面。一、上市公司重組中，將更多應(yīng)用要約收購(gòu)等市場(chǎng)化手段以往我國(guó)企業(yè)應(yīng)用的并購(gòu)重組方式較為簡(jiǎn)單，僅限于非市場(chǎng)化的場(chǎng)外協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式、私募方式和集中競(jìng)價(jià)交易方式等少數(shù)幾種。而2002年10月出臺(tái)并實(shí)施的《上市公司收購(gòu)管理辦法》在明確協(xié)議收購(gòu)規(guī)則的同時(shí)，對(duì)要約收購(gòu)方式做出了詳盡規(guī)定。這推動(dòng)了上市公司并購(gòu)從協(xié)議轉(zhuǎn)讓向要約收購(gòu)發(fā)展?？梢灶A(yù)見(jiàn)，隨著我國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程的進(jìn)一步加快，要約收購(gòu)等方式將贏得巨大的發(fā)展空間，國(guó)際上通行的并購(gòu)策略及各種反收購(gòu)措施將逐步被我國(guó)上市公司采用。另一方面，《上市公司收購(gòu)管理辦法》明確依法可以轉(zhuǎn)讓的證券可以作為收購(gòu)上市公司的支付手段，隨著實(shí)質(zhì)性重組和戰(zhàn)略性重組向縱深展開(kāi)，并購(gòu)重組的財(cái)務(wù)工具將呈現(xiàn)多樣化的特征，定向發(fā)行、股份回購(gòu)、過(guò)橋貸款、吸收合并、換股、債轉(zhuǎn)股等將成為未來(lái)并購(gòu)重組的主要支付手段。2002年的證券市場(chǎng)上，上工股份、陜西金葉已經(jīng)在并購(gòu)手段創(chuàng)新方面作了積極探索。2002年11月16日，上工股份發(fā)布公告稱(chēng)，擬向特定的境外機(jī)構(gòu)投資者德國(guó)FAG公司定向發(fā)售不超過(guò)1億股B股，募集資金約5,000萬(wàn)美元，并擬用募集資金中的2,430萬(wàn)美元向FAG公司收購(gòu)其控股子公司一定比例的股權(quán)，實(shí)現(xiàn)對(duì)被收購(gòu)公司的控股。2002年11月30日，陜西金葉為實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張，決定向湖北玉陽(yáng)定向增發(fā)A股4,692.88萬(wàn)股、并以1.11比1的折股比例吸收合并湖北玉陽(yáng)化纖科技股份有限公司。二、公開(kāi)拍賣(mài)——一種突破以來(lái)，受電力資產(chǎn)特性及中國(guó)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)化程度等的影響，中國(guó)電力資產(chǎn)重組并購(gòu)絕大部分采取的是協(xié)議轉(zhuǎn)讓或行政劃撥的方式，且多為集團(tuán)內(nèi)部重組，轉(zhuǎn)讓價(jià)格也以評(píng)估價(jià)格為主。但2002年10月，國(guó)內(nèi)受例電力資產(chǎn)權(quán)益公開(kāi)拍賣(mài)——深圳市廣深沙角B電力有限公司35.23%出資權(quán)益公開(kāi)拍賣(mài)于廣東成功進(jìn)行，在電力資產(chǎn)重組市場(chǎng)化的道路上邁出了歷史性的一步。一運(yùn)營(yíng)一移交)項(xiàng)目，1984年由深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)電力開(kāi)發(fā)公司與香港合和電力(中國(guó))有限公司以BOT方式合作，總投資40億港元興建。1986年，兩臺(tái)35萬(wàn)千瓦東芝機(jī)1999年，合作經(jīng)營(yíng)期滿，電廠資產(chǎn)移交中方，由新成立的深圳市廣深沙角B電力有限公司負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)，深圳能源集團(tuán)公司和廣東省電力集團(tuán)公司分別持股64.77%和35.23%。2001年，廣東省實(shí)施電力體制改革，實(shí)行“廠網(wǎng)分開(kāi)”后，廣東省電力資產(chǎn)中，發(fā)電資產(chǎn)劃歸廣東省粵電資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司。廣東省政府為了進(jìn)一步搞好電力體制改革，以出讓優(yōu)質(zhì)電力資產(chǎn)的方式，籌集廣東電力的發(fā)展建設(shè)資金。為了最大地實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)值，廣東省有關(guān)部門(mén)決定，先以拍賣(mài)形式轉(zhuǎn)讓部分發(fā)電資產(chǎn)，如果成功，則可給其他的發(fā)電廠起到示范作用；而發(fā)電廠的股權(quán)轉(zhuǎn)讓并不影響電力生產(chǎn)及使用情況，這對(duì)各方都是可以接受的。已投產(chǎn)運(yùn)行15年的沙角B電廠設(shè)備先進(jìn)，機(jī)組等效可用系數(shù)在全國(guó)同類(lèi)機(jī)組仍然首屈一指，因此，粵電公司持有的其35.23%股權(quán)成為了試點(diǎn)拍賣(mài)的首選。同時(shí)，拍賣(mài)對(duì)競(jìng)買(mǎi)人做了幾個(gè)嚴(yán)格的規(guī)定：首先只有在中國(guó)大陸范圍內(nèi)設(shè)立的法人方可競(jìng)買(mǎi)，但國(guó)外以及港澳臺(tái)地區(qū)的法人并不能參加競(jìng)買(mǎi)；其次必須具有以貨幣形式一次性支付拍賣(mài)成交價(jià)款的資金能力；再次具有管理相應(yīng)規(guī)模電廠的經(jīng)驗(yàn)等；最后，競(jìng)買(mǎi)人須于拍賣(mài)會(huì)前一天繳付拍賣(mài)保證金1億元。嚴(yán)格的競(jìng)買(mǎi)條件實(shí)際上已將外資企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)排除在外。于拍賣(mài)前時(shí)點(diǎn)，沙角B凈資產(chǎn)總估價(jià)超過(guò)25億元人民幣，按35.23%股權(quán)來(lái)看，該部分的估價(jià)約在8.8億元以上。拍賣(mài)采用詢(xún)價(jià)的方式，起拍價(jià)為7.8億元，華能?chē)?guó)際、粵電力、華潤(rùn)集團(tuán)、深業(yè)、廣州控股及深圳能源等6家企業(yè)參與了競(jìng)買(mǎi)，最終，廣州發(fā)展實(shí)業(yè)控股集團(tuán)股份有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“廣州控股”)以14億元奪標(biāo)，成交價(jià)比起拍價(jià)高出近80%,創(chuàng)下我國(guó)拍賣(mài)成交價(jià)的最高紀(jì)錄。三、高價(jià)收購(gòu)——市場(chǎng)化的價(jià)值預(yù)期對(duì)于沙角B電廠股權(quán)拍賣(mài)的高價(jià)成交，各種評(píng)論眾說(shuō)紛紜，畢竟，這與以往大反映了買(mǎi)方對(duì)于資產(chǎn)未來(lái)獲利能力的評(píng)價(jià)。對(duì)這個(gè)問(wèn)題的分析，應(yīng)該從廣州控股所廣州控股是一家控股型的上市公司，其利潤(rùn)主要來(lái)源于電力生產(chǎn)和煤炭物流。公司控制的發(fā)電總裝機(jī)容量達(dá)120萬(wàn)千瓦，占廣州市屬發(fā)電裝機(jī)容量的45.6%,占地方統(tǒng)調(diào)電廠容量的71%,從市場(chǎng)占有率來(lái)看，廣州控股是廣州地區(qū)電力行業(yè)中當(dāng)之無(wú)愧的龍頭。2002年上半年，公司完成發(fā)電量31.58億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)9.89%;實(shí)現(xiàn)售電收入12.9億元，同比增長(zhǎng)7.5%。省電價(jià)調(diào)整仍給公司帶來(lái)一定的機(jī)遇和壓力。從電力行業(yè)來(lái)看，電力行業(yè)多年來(lái)形成的壟斷即將被打破，并購(gòu)和整合會(huì)在一段時(shí)間內(nèi)形成“井噴”態(tài)勢(shì)，并給電力行業(yè)和電力企業(yè)都帶來(lái)較大的變革。其中，電力上市公司由于股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)合理、公司治理相對(duì)完善，又具有融資的便利和經(jīng)營(yíng)的透明度，因此，無(wú)論是行業(yè)環(huán)境的變革推動(dòng)其發(fā)生被動(dòng)變革，還是其自身發(fā)展需要主動(dòng)變革，并購(gòu)重組都是必然的。其次，從廣東省2002年的電價(jià)調(diào)整來(lái)看，廣州控股也受到了一定的影響。此前，廣東省電力企業(yè)的整體盈利能力一直強(qiáng)于內(nèi)地電力企業(yè)，其中一個(gè)重要原因就是用電價(jià)格高于其他地區(qū)。隨著統(tǒng)一的南方電網(wǎng)的建設(shè)和市場(chǎng)化改革深入，發(fā)電環(huán)廣東省物價(jià)局對(duì)省內(nèi)部分公司的上網(wǎng)電價(jià)重新進(jìn)行了核定，調(diào)整后的上網(wǎng)電價(jià)從2002年7月1日起執(zhí)行。廣州控股屬下廣州珠江電力有限公司和廣州東方電力有限公司的不含稅上網(wǎng)電價(jià)分別下調(diào)為0.318元/千瓦時(shí)、0.3517元/千瓦時(shí)，使廣州控股平均電價(jià)降幅高達(dá)24.5%。帶來(lái)的負(fù)面影響，公司采取了擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模降低單位成本的辦法，決定通過(guò)收購(gòu)沙角B電廠股權(quán)實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益，同時(shí)保持傳統(tǒng)主業(yè)的強(qiáng)勢(shì)發(fā)展，根據(jù)測(cè)算研究，收購(gòu)可以使公司的每股收益增長(zhǎng)0.08元左右。遺憾的是，到目前為止，巨資收購(gòu)的效果并未得到體現(xiàn)。根據(jù)2003年中報(bào)披露的信息，電價(jià)的下調(diào)使廣州控股電力產(chǎn)業(yè)的毛利率比去年同期下降了8.84%,受此影響，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)谶B續(xù)幾年保持穩(wěn)定增長(zhǎng)后首次出現(xiàn)下降，上半年完成主營(yíng)業(yè)務(wù)收入15.91億元，同比下降19.21%;完成凈利潤(rùn)3.49億元，同比下降18.60%;每股收益0.278元，同比下降18.71%。但從另一方面來(lái)看，截至2003年6月30日，廣州控股的資產(chǎn)負(fù)債率為24.51%,低于行業(yè)平均負(fù)債率40.7%;主營(yíng)利潤(rùn)率及凈利潤(rùn)率分別為38.87%和21.92%,高于行業(yè)平均水平的31%和16.88%;每股經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流達(dá)0.33元，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平0.162元，現(xiàn)金流仍然相當(dāng)強(qiáng)勁。另外，一段時(shí)期內(nèi)，其電價(jià)基本沒(méi)有繼續(xù)下調(diào)的空間，在利潤(rùn)受挫的情況得到穩(wěn)定后，廣州控股仍然具有發(fā)展規(guī)模經(jīng)濟(jì)的良好基辦法”等制度的即將出臺(tái)，相信今后的資產(chǎn)重組必然會(huì)向更加公開(kāi)、透明、有效的正如本文中多次提到的，中介機(jī)構(gòu)的參與對(duì)于大規(guī)模的資產(chǎn)重組來(lái)說(shuō)至關(guān)重要，世界上每次大的并購(gòu)后面，幾乎都有它們的出謀劃策。必須承認(rèn)，國(guó)內(nèi)的投資銀行等金融服務(wù)行業(yè)還很不成熟，目前所處的階段離世界同行業(yè)水平相距甚遠(yuǎn)。國(guó)內(nèi)證券機(jī)構(gòu)在涉及業(yè)務(wù)的時(shí)候，除了結(jié)合本地的特點(diǎn)外，很多要參考國(guó)外的類(lèi)似經(jīng)國(guó)外知名機(jī)構(gòu)將越來(lái)越多地進(jìn)入，除了帶來(lái)對(duì)國(guó)內(nèi)該領(lǐng)域內(nèi)同業(yè)的沖擊外，也必然配、送環(huán)節(jié)