2024年第一季度全球宏觀經(jīng)濟季度報告-全球宏觀經(jīng)濟研究室

2024年第1季度 2024年4月20日全球宏觀經(jīng)濟季度報告專題：美國歐洲日本東盟與韓國金磚國家金融市場大宗商品撰稿人張 斌肖立晟楊子榮陸 婷周學智徐奇淵楊盼盼倪淑慧吳立元常殊昱欒 稀陳 博周伊敏熊婉婷《全球宏觀經(jīng)濟季度報告》由中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所、中國社會科學院國家全球戰(zhàn)略智庫全球宏觀經(jīng)濟研究室為您提供。中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所中國社會科學院國家全球戰(zhàn)略智庫全球宏觀經(jīng)濟研究組顧問張宇燕首席專家張斌姚枝仲團隊成員肖立晟國際金融曹永福美國經(jīng)濟楊子榮美國經(jīng)濟陸婷歐洲經(jīng)濟馮維江日本經(jīng)濟周學智日本經(jīng)濟熊愛宗金磚國家吳立元金磚國家徐奇淵中國經(jīng)濟楊盼盼東盟與韓國倪淑慧東盟與韓國常殊昱國際金融欒稀國際金融李遠芳國際金融陳博大宗商品顧弦大宗商品云璐大宗商品周伊敏大宗商品吳海英對外貿(mào)易崔曉敏對外貿(mào)易熊婉婷宏觀經(jīng)濟夏廣濤外匯儲備王思琪科研助理聯(lián)系：思琪 郵箱：iwepceem@163.com 電話：(86)10-8519577551543100732）免責聲明：版權(quán)為中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所、中國社會科學院國家全球戰(zhàn)略智庫全球宏觀經(jīng)濟研究組所有，未經(jīng)本研究組許可，任何機構(gòu)或個人不得以任何形式翻版、復制、上網(wǎng)和刊登，如有違反，本研究組保留法律追責權(quán)。目錄20241季度中國外部經(jīng)濟環(huán)境總覽1季度，中國外部經(jīng)濟綜合CEEM-PMI濟繼續(xù)擴張，歐洲經(jīng)濟雙速復蘇，日本經(jīng)濟運行大勢穩(wěn)定。印度經(jīng)濟繼續(xù)強勁增長，巴西經(jīng)濟繼續(xù)緩慢復蘇，南非復蘇態(tài)勢疲弱，俄羅斯經(jīng)濟延續(xù)短期韌性。東盟六國和韓國金融市場呈現(xiàn)匯率相對較弱、股票市場整體表現(xiàn)較強的格局。20241季度中國外部經(jīng)濟環(huán)境專題美國經(jīng)濟：繼續(xù)擴張 1202412023水平。從增長動能來看，消費和政府支出依然是美國經(jīng)濟增長的重要動能，國內(nèi)私人投資對3但降息預(yù)期不斷減弱，首次降息時點和降息次數(shù)具有很大的不確定性。歐洲：雙速復蘇 820241季度，歐元區(qū)綜合PMI3月實現(xiàn)了20235月以來的首次擴張，但區(qū)內(nèi)制造業(yè)活動依舊低迷，制造業(yè)PMI19個月位于榮1現(xiàn)顯著優(yōu)于德國、法國等核心國，使歐元區(qū)內(nèi)開始形成雙速復蘇的格局。與此同時，歐元區(qū)通脹水平持續(xù)回落，帶動消費者和投資者信心邊際改善，但高利率環(huán)境仍在對居民消費和企6下半年經(jīng)濟活動復蘇提供支持。但就短期而言，貿(mào)易疲軟、私人部門支出放緩的情況難以出2GDP0.1%-0.3%日本：貨幣政策顯著調(diào)整不改經(jīng)濟運行大勢 162024年第一季度，日本經(jīng)濟整體不溫不火。制造業(yè)PMIPMI2023從同比增速角度看依舊較為疲軟，這也成為日本央行轉(zhuǎn)變貨幣政策的掣肘。伴隨著CPI2%以及“春斗”3政策進行了調(diào)整。不過此次貨幣政策調(diào)整可謂是“信號意義大于實質(zhì)意義”不暖，以及居民收入和消費狀況的制約，所謂的“加息”幣政策調(diào)整后，金融市場運行軌跡并未發(fā)生根本改變，預(yù)計未來日本股市、匯市和債市的運行狀況依然主要顯著受到國際金融市場尤其是美國金融市場的影響。東盟韓國：區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)下的弱匯率、強股市 222024格局，特別是越南和韓國股市表現(xiàn)亮眼，上述特征應(yīng)置于區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)的視角下理解。在區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整的背景下，各國有傾向壓低自身匯率、提升出口競爭力，而投資者偏好調(diào)整使得東盟韓國整體和部分產(chǎn)業(yè)的股票投資吸引力上升。2024年第1體處于景氣區(qū)間，從月度PMI數(shù)據(jù)來看，東盟整體經(jīng)濟景氣程度不斷上升，不過這一上升主要由內(nèi)需為主的國家印尼拉動，區(qū)內(nèi)三個前沿經(jīng)濟體——新加坡、越南、韓國則有觸頂回落態(tài)勢，預(yù)示外需可能疲軟，帶來周期性下行可能性上升?？傮w來看，2024年，產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整帶來金融市場的表現(xiàn)其內(nèi)在邏輯可能貫穿全年，但在此過程中外需風險和資本市場過熱風險有可能上升，由此帶來的經(jīng)濟下行和金融穩(wěn)定性下降值得關(guān)注。金磚國家：經(jīng)濟增長分化，貿(mào)易普遍改善 29四季度，金磚四國經(jīng)濟增長分化依然較大，印度經(jīng)濟繼續(xù)強勁增長，巴西經(jīng)濟繼續(xù)緩慢復蘇，南非復蘇態(tài)勢非常疲弱，俄羅斯經(jīng)濟延續(xù)短期韌性。對外貿(mào)易方面，金磚國家貿(mào)易增速總體改善。中國與金磚國家貿(mào)易增速也顯著上升，占中國對外貿(mào)易總額比重進一步上升，再創(chuàng)歷史新高。通脹方面，金磚國家通脹有所分化，俄羅斯通脹繼續(xù)上升，通脹壓力較大，印度與南非通脹總體穩(wěn)定，巴西通脹小幅下降。貨幣政策方面，俄羅斯、印度與南非央行均按兵不動，巴西央行繼續(xù)小幅降息。金融市場方面，金磚四國匯率與資本市場總體穩(wěn)定。全球金融市場：美元升值，股市、金價齊漲 3520241元升值，其他主要經(jīng)濟體貨幣較美元貶值。新興市場中，人民幣匯率貶值幅度最小，提示中國經(jīng)濟預(yù)期在邊際回暖。通脹和高利率沒有對股市造成過多擾動，發(fā)達經(jīng)濟體股市繼續(xù)普遍上漲。MSCI發(fā)達經(jīng)濟體股票市場指數(shù)連續(xù)兩個季度上漲逾9%。中國央行堅定釋放貨幣寬松信號，上漲綜指迎來“小陽春”、長期國債收益率大幅下行。其他主要經(jīng)濟體多受到通脹上升、美聯(lián)儲暫緩降息外溢影響，長期利率有所回升。日本結(jié)束負利率政策。阿根廷放開匯率制度。受地緣政治沖突頻發(fā)和美聯(lián)儲“遲早降息”預(yù)期影響，黃金價格繼續(xù)大漲?？傮w來看，2024年一季度，全球風險資產(chǎn)價格表現(xiàn)較佳，主要經(jīng)濟體貨幣政策和主要金融資產(chǎn)走勢也回歸正常。關(guān)注全球商業(yè)房地產(chǎn)風險和長期經(jīng)濟增速放緩的潛在影響。大宗商品市場：品種分化，能源、銅連續(xù)上行 4820241格拖累；由于上季度石油價格從高位回落，1走勢。1下跌；鋁受供需存在的不確定性而寬幅波動。國際農(nóng)產(chǎn)品價格較上一季度上漲，飼用需求增長帶動價格上行。整體而言，1季度在中美復蘇共振和降息預(yù)期的推動下，大宗商品結(jié)構(gòu)分化，受益于制造業(yè)的金屬和能源呈反彈態(tài)勢，且有進一步上漲預(yù)期。圖表目錄圖表1中國外部經(jīng)濟綜合CEEM–PMI 2圖表2CEEM大宗商品價格指數(shù) 6圖表3全球金融市場主要指標變動 8圖表4美國制造業(yè)和非制造業(yè)PMI（ISM） 1圖表5美國個人收入與消費支出 2圖表6美國新屋開工和企業(yè)庫存周期 3圖表7美國對外貿(mào)易 4圖表8美國勞動力市場 5圖表9美國通貨膨脹 5圖表10美國經(jīng)濟運行狀況：高頻數(shù)據(jù) 7圖表PMI溫和回升 9圖表12通脹水平持續(xù)下降 10圖表13失業(yè)率保持穩(wěn)定 圖表14消費者信心改善 12圖表15企業(yè)投資繼續(xù)低迷 12圖表16進口持續(xù)收縮，貿(mào)易順差大幅增長 13圖表17制造業(yè)PMI、服務(wù)業(yè)PMI整體穩(wěn)定但依然不強 17圖表182024年1月份消費和投資依然較為疲弱 17圖表192024年1月商品貿(mào)易逆差擴大 18圖表20區(qū)內(nèi)貨幣本季對美元總體貶值 23圖表21區(qū)內(nèi)股票市場出現(xiàn)一定程度的波動 24圖表22東盟六國與韓國第1季度制造業(yè)PMI 26圖表23區(qū)內(nèi)通脹持續(xù)回落 27圖表24中國與金磚國家貿(mào)易情況 34圖表25金磚國家數(shù)據(jù)概覽 35圖表26全球金融市場主要指標變動 37圖表27全球金融市場風險狀況圖 38圖表28主要發(fā)達和新興經(jīng)濟體季度匯率波動幅度（2024年1季度） 39圖表29主要發(fā)達和新興經(jīng)濟體季度平均匯率走勢一覽 40圖表30全球主要發(fā)達與新興經(jīng)濟體股市季度漲跌幅（2024年1季度） 41圖表31全球主要發(fā)達與新興經(jīng)濟體股市季內(nèi)波動（2024年1季度） 41圖表32全球主要發(fā)達與新興經(jīng)濟體貨幣市場走勢一覽 43圖表33全球主要發(fā)達與新興經(jīng)濟體長期國債市場走勢一覽 43圖表34銀行代客收付款分項結(jié)構(gòu) 45圖表351季度CEEM大宗商品指數(shù)企穩(wěn)，品種間分化，原油、銅等走出上行趨勢 49361季度品種間分化，黑色系回落，石油全季上行，但季均價格仍未回到上季度水平49圖表374季度全球油價震蕩回落 49圖表38OPEC產(chǎn)量反彈，部分小國增產(chǎn)換收入 49圖表39中國原油總進口增速先揚后抑 52圖表40美國原油凈進口仍在低位 52圖表41美國煉油廠開工率反彈，歐洲下降 52圖表42美國商業(yè)原油庫存近期多數(shù)增加 52圖表43LME銅鋁價格出現(xiàn)分化 52圖表44全球銅庫存水平回升 52圖表45國際鐵礦石價格震蕩下行 53圖表46國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品現(xiàn)貨先跌后漲 56圖表47CBOT農(nóng)產(chǎn)品價格先跌后漲 5620241季度中國外部經(jīng)濟環(huán)境總覽——2024年春季全球宏觀經(jīng)濟運行與分析1CEEM-PMI美國經(jīng)濟繼續(xù)擴張，歐洲經(jīng)濟雙速復蘇，日本經(jīng)濟運行大勢穩(wěn)定。印度經(jīng)濟繼續(xù)強勁增長，巴西經(jīng)濟繼續(xù)緩慢復蘇，南非復蘇態(tài)勢疲弱，俄羅斯經(jīng)濟延續(xù)短期韌性。東盟六國和韓國金融市場呈現(xiàn)匯率相對較弱、股票市場整體表現(xiàn)較強的格局。12023平。從增長動能來看，消費和政府支出依然是美國經(jīng)濟增長的重要動能，國內(nèi)私人投資3流預(yù)期，但降息預(yù)期不斷減弱，首次降息時點和降息次數(shù)具有很大的不確定性。1季度，歐洲經(jīng)濟雙速復蘇。歐元區(qū)綜合PMI在服務(wù)業(yè)活動復蘇的推動下溫和回320235PMI191歐元區(qū)經(jīng)濟仍將保持低迷。1季度，大宗商品價格品種分化，受益于制造業(yè)的金屬和能源呈反彈態(tài)勢，且有進一步上漲預(yù)期。大宗商品價格季均價格仍低于上季度，主要受鐵礦石、煤炭和大豆的季均價格拖累；由于上季度石油價格從高位回落，1季度石油季均價格環(huán)比下降，但季度整體呈上行走勢。1季度金屬價格分化：制造業(yè)回暖帶動銅價上漲；鐵礦石受中國房地產(chǎn)行業(yè)需求減弱而下跌；鋁受供需存在的不確定性而寬幅波動。國際農(nóng)產(chǎn)品價格較上一季度上漲，飼用需求增長帶動價格上行。1季度，全球金融市場整體表現(xiàn)平穩(wěn)，美元升值，其他主要經(jīng)濟體貨幣匯率貶值，風險資產(chǎn)、大宗商品和黃金齊漲。美國通脹超預(yù)期，美聯(lián)儲表示暫時不會降息。中國央風險資產(chǎn)價格表現(xiàn)較佳，主要經(jīng)濟體貨幣政策和主要金融資產(chǎn)走勢也回歸正常。關(guān)注全球商業(yè)房地產(chǎn)風險和長期經(jīng)濟增速放緩的潛在影響。一、全球經(jīng)濟增長持續(xù)放緩20241季度，中國外部經(jīng)濟綜合CEEM-PMI指數(shù)1繼續(xù)低于榮枯線。美國經(jīng)濟繼續(xù)擴張，歐洲經(jīng)濟雙速復蘇，日本經(jīng)濟運行大勢穩(wěn)定。印度經(jīng)濟繼續(xù)強勁增長，巴西經(jīng)濟繼續(xù)緩慢復蘇，南非復蘇態(tài)勢疲弱，俄羅斯經(jīng)濟延續(xù)短期韌性。東盟六國和韓國金融市場呈現(xiàn)匯率相對較弱、股票市場整體表現(xiàn)較強的格局。圖表1中國外部經(jīng)濟綜合CEEM–PMI%61%56514641361月2017

7月1月2018

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7月1月2024數(shù)據(jù)來源：CEIC，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。PMIPMI繼續(xù)擴張。1-3ISM編撰的PMI49.1、47.850.316個月重返榮枯線之上；非制造業(yè)PMI分別為53.4、52.651.415451.7前美國制造業(yè)PMI，創(chuàng)下互聯(lián)網(wǎng)泡沫危機以來、最近二十年最長萎縮周期，目前整體需求積極，產(chǎn)出增強。美國失業(yè)率維持在低位，勞動力市場基本面依然強勁。2024133.7%、3.9%3.8%264%206025.6萬、2730.362.5%、62.5%62.7%4.4%、4.3%4.1%0.5%、0.2%0.4%農(nóng)就業(yè)增長的重要來源。勞動力供給增加的同時，失業(yè)率下降，似乎暗示美國勞動力120221月起，CEEM-PMIPMI2021PMI數(shù)據(jù)均來自CEIC數(shù)據(jù)庫。市場需求旺盛、就業(yè)市場十分緊張。3月就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，市場推遲美聯(lián)儲首次降息時點和減少年內(nèi)降息次數(shù)的預(yù)期。美元指數(shù)震蕩回升。20234106.2101.44.5%。20241推遲和歐央行降息預(yù)期前置的推動下，美元指數(shù)明顯反彈，回升了3.1%面健康、美聯(lián)儲降息預(yù)期以及人工智能熱潮的帶動下，美股創(chuàng)下歷史新高。PMI溫和回升。PMI49.12023447.2的季度均值小幅上行。其中，歐元區(qū)的商業(yè)活動在3月實現(xiàn)了自2023年5PMI249.250.3PMI146.6346.1示出強勁的復蘇勢頭，PMI50.048.4。歐元區(qū)通脹水平持續(xù)下降。20243（HICP）比增長2.4%，較2月的2.6%下行了0.23HICP2.9%23.1%20223低水平。歐元區(qū)消費者信心改善，企業(yè)投資繼續(xù)低迷。在經(jīng)歷1月的小幅下探之后，歐元231月的-16.13月的-14.9對家庭財務(wù)狀況看法的改善以及對整體經(jīng)濟狀況負面估計的減輕是支持消費者的信心回升的主要動力。企業(yè)投資的收縮主要是由于積壓訂單的消耗以及新訂單的減少，反映出整體經(jīng)濟活動的疲弱和貨幣政策在經(jīng)濟中較為強烈的傳導效果。同時，2024年1月歐洲央行調(diào)查顯示，企業(yè)對用于固定資本投資的長期貸款需求有望在1季度轉(zhuǎn)入正值區(qū)間，表明盡管短期內(nèi)歐元區(qū)企業(yè)投資依舊難逃低迷的命運，但在中長期得到修復的可能性有所增加。歐洲央行降息預(yù)期降溫。2024年3月7日，歐洲中央銀行召開貨幣政策會議，繼續(xù)按兵不動，維持三大關(guān)鍵政策利率不變，與此前市場預(yù)期一致。在此次貨幣政策會議上，歐洲央行下調(diào)了其對歐元區(qū)通脹水平的預(yù)期。歐洲央行行長拉加德會后表示，歐洲央行內(nèi)部已開始討論緩和限制性立場的問題，并且指出不會等到通脹率達到2%才采取行動。日本經(jīng)濟整體表現(xiàn)不溫不火狀態(tài)。13PMI48.0、47.248.247.8202348.5有所下降。13月，日本服務(wù)業(yè)PMI53.1、52.951.752.6202351.52023年前三季度的平均水平。并且，前三個月數(shù)值呈現(xiàn)出下降態(tài)勢。日本消費繼續(xù)較弱。20241收入問題的嚴峻性。第一季度（1月，日本二人以上家庭消費金額的實際同比增速為6.3%，實際環(huán)比增速為-2.1%。與此同時，日本居民收入的實際增速也同樣在減少。202412.1%16個月實際萎縮。1日本機械訂單情況表現(xiàn)也不理想?？傆唵谓痤~同比增速為-2.9%。其中私人部門機械訂11.0%24.4%日本銀行顯著調(diào)整貨幣政策不改經(jīng)濟運行大勢。2024年第一季度，日本貨幣政策政策調(diào)整主要表現(xiàn)在以下幾方面。第一是，在有關(guān)利率調(diào)節(jié)方面做出明顯改變。另外兩項關(guān)鍵指標，無擔保隔夜拆借利率（短期市場）10年期國債（長期市場）3會議之前也基本穩(wěn)定。3月1910消了對部分資產(chǎn)的購買計劃。日本金融市場趨勢主要受外部因素影響。日元對美元匯率受到日美利差影響較大。這期間兩國的10年期國債收益率走勢都比較穩(wěn)定，利差也就比較穩(wěn)定，隨著美聯(lián)儲降息的時間和力度的預(yù)期不斷被推后和減弱，日元就很難強勢。再者，無論是政策層面還是市場層面，日本相關(guān)利率的變動幅度都很小，與美國市場的波動相比，幅度幾乎可以忽略不計。東盟六國和韓國整體處于景氣區(qū)間。從PMI數(shù)據(jù)來看，東盟整體仍處于榮枯線以上，季度平均讀數(shù)為50.7；從月度PMI數(shù)據(jù)來看，東盟整體經(jīng)濟景氣程度不斷上升，1-350.3，50.451.5區(qū)內(nèi)三個前沿經(jīng)濟體——新加坡、越南、韓國則有觸頂回落態(tài)勢，預(yù)示外需帶來周期性下行可能性上升。東盟區(qū)內(nèi)貨幣本季對美元總體貶值。13.1%區(qū)內(nèi)貨幣本季對美元總體貶值，值得關(guān)注的是，有些貨幣對美元出現(xiàn)超貶。本季度貶值幅度較大的貨幣是泰銖和韓元，兩國貨幣貶值幅度分別為5.9%3.6%，均超過美元指數(shù)的貶值幅度。馬來西亞、印度尼西亞和菲律賓的貨幣分別貶值了2.7%、2.4%和1.8%1.8%0.6%。韓國股市波動性較強，政府和外資買入發(fā)揮較大作用。202311市呈現(xiàn)大漲-下跌后-N型態(tài)勢。2023112301.562655.2815.37%；20241172699.812435.908.79%32746.6312.76%。政府政策帶動兩波股市上漲行情。俄羅斯經(jīng)濟短期韌性明顯，中長期不確定性較大。2023年，俄羅斯經(jīng)濟同比增速為3.6%2023102.2%。2022-2023年兩年平均增速為1.2%，仍顯著低于烏克蘭危機爆發(fā)之前。20241、2、3PMI分別為55.1、52.252.7PMI52.4、54.755.7PMI分別為55.8、51.151.4，顯示俄羅斯經(jīng)濟景氣度仍高。20241-22.9%2.8%的極低水平，這部分反映了烏克蘭危機以來的人才外流與征兵造成的勞動力短缺?？傮w來看，俄羅斯經(jīng)濟呈現(xiàn)出典型的軍事與公共部門推動的經(jīng)濟增長模式。巴西經(jīng)濟延續(xù)緩慢復蘇，貿(mào)易順差增速下降。20234GDP同比增2.1%，環(huán)比增長-0.04%20191.7%，經(jīng)濟繼4GDP2.4%、-4.4%，消費同比增速較上季度下滑，投資繼續(xù)顯著拖累增長，凈出口仍保持大幅順差，同比顯著擴大。國際貨幣基金組織1月最新報告20241.7%100.220241.7%。印度經(jīng)濟繼續(xù)強勁增長，投資強勁為主要帶動因素。20234季度，印度實際GDP8.4%3.4%7.1%，增長較為強勁。其中私人消費同比增速為3.5%，固定資產(chǎn)投資同比增速為10.6%，投資保持強勁，為當前印度經(jīng)濟增長的主要拉動項。根據(jù)印度經(jīng)濟監(jiān)測中心數(shù)據(jù)，2024年1、2、3月印度失業(yè)率分別為6.8%、7.6%和8%，較上季度有所下降，表明印度勞動力市場繼續(xù)恢復。2024年1、2、3月，印度制造業(yè)PMI分別為56.5、56.9、59.1，服務(wù)業(yè)PMI分別為61.8、60.6、61.2PMI61.2、60.6、61.81度經(jīng)濟景氣度較高。南非經(jīng)濟復蘇動能依然不足，投資繼續(xù)下滑。20234GDP同比1.2%20210.3%資同比增速分別為-3.0%，投資繼續(xù)負增長，但幅度較前一季度收窄，202342019年同期水平。46%2.5%，貿(mào)易逆差同比顯著縮小。20241、2、3PMI41.8、51.950.3有所下降。圖表2CEEM大宗商品價格指數(shù)CEEM大宗商品價格指數(shù)CEEM大宗商品價格指數(shù)130110907050302019-01

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2024-01數(shù)據(jù)來源：CEIC，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室大宗商品價格環(huán)比下降，不同品種分化。美國軟著陸、中國制造業(yè)回暖和新興市場復蘇推動受益品種（能源、銅等金屬）上行。美聯(lián)儲降息預(yù)期也推動樂觀情緒。原油方面，由于OPEC持續(xù)減產(chǎn)，供給處于低位，需求邊際企穩(wěn)，加上地緣政治事件頻發(fā)，但本季度油價持續(xù)上行，動能較強。金屬方面，銅受全球宏觀改善、制造業(yè)需求改善、供給收緊的影響而出現(xiàn)上漲。鐵礦石受中國房地產(chǎn)行業(yè)需求減弱而下跌。國內(nèi)、國際農(nóng)產(chǎn)品價格整體先跌后漲，市場供給充裕是價格下跌的主要原因。二、全球金融市場：美元升值，股市、金價齊漲美元流動性穩(wěn)定，VIX指數(shù)保持在歷史較低水平。一季度，美聯(lián)儲將金融市場美元流動性維持在穩(wěn)定水平，TED0.1%美股市場盡管有所波動，但波動率相對平穩(wěn)，VIX指數(shù)保持在10%左右的歷史較低水20233來，全球金融市場總體表現(xiàn)平穩(wěn)。美元升值，日元面臨做空壓力，其他主要貨幣貶值。1緩，美元季末較上季度升值3.1%，是本報告樣本貨幣中唯一升值的貨幣。其他主要經(jīng)濟體貨幣均較上季末貶值。發(fā)達經(jīng)濟體中，英鎊和歐元的季末環(huán)比分別貶值0.9%、2.2%。日元、澳元貶值幅度較大，分別達6.8%、4.2%。新興經(jīng)濟體中，除了阿根廷、6%僅貶值0.2%，是貶值幅度最小的主要經(jīng)濟體，人民幣匯率的堅挺也體現(xiàn)了一季度市場信心出現(xiàn)了邊際改善。主要經(jīng)濟體股市上漲，巴西股市小幅回落。通脹回升和高利率環(huán)境并沒有阻止主50010.16%12.06%。歐洲股市也悉數(shù)上漲。法國CAC40DAX8.8%、10.4%；季內(nèi)波幅達11.8%、14.35%。日本大漲22%，韓國股市上漲3.4%；季內(nèi)波幅分別達22%、13%2.2%14%。美聯(lián)儲暫緩降息，日本結(jié)束負利率政策。一季度，美聯(lián)儲、歐央行均未調(diào)整政策利率，貨幣市場利率波動較小?；貧w流動性相對緊縮的操作框架后，美聯(lián)儲對貨幣市場利率的把控再次回到了常規(guī)貨幣政策框架下的高精準水平，美國聯(lián)邦基金利率的季0202%，明顯達到貨幣政策目標。2024財5.28%3.8%19912024年321日生效。日本Tibor刻上升至央行合意水平（0.1%左右。5LPR，不斷釋放貨幣寬松預(yù)期。220日，5LPR下調(diào)25個基點至3.95%。盡管美國通脹超預(yù)期回升、美聯(lián)儲停止降息，但央行主要官員堅定地1.8%-2%之間窄幅波動，沒有出現(xiàn)提前于央行短端政策利率變化的跡象。涉外收款規(guī)模上升、對外支出下降。2024年1季度前兩個月，銀行代客涉外收入、對外付款分別為10525.8億美元和10350.3億美元，跨境收支順差為175.5億美元。收14.9%20234季度同期，涉外收入上升2.2%。支出項上，相比去年同期，銀行代客對外付款上升17.0%。相比202341.4%197.5億175.52.0815.9%0.4%。3美元指數(shù)歐元美國國債10中國國債10年期意大利國債10標普500歐元區(qū)STOXX50指數(shù)倫敦富時

5.29%4.30%2.85%4.48%1.65%

CRB現(xiàn)貨指數(shù):綜合RJ/CRB商品價格指數(shù)銅原油黃金新興市場MSCI發(fā)達市場15.47%22.44%29.37%16.02%11.24%13.01%MSCIMSCIMSCI銅RJ/CRBCRB現(xiàn)貨指數(shù):

-19.30%

-7.28%-6.97%

9.04%9.50%5.17%10.26%2.98%-30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40%注1：原始數(shù)據(jù)來源于湯森路透數(shù)據(jù)庫，經(jīng)筆者計算。債券價格的波動體現(xiàn)為價格的波動，而非收益率的變動，即價格下跌、利率上升。22024331據(jù)與后文的圖表數(shù)據(jù)可能存在相近不相同的情況。三、展望與對策2023表現(xiàn)出一定的韌性，但經(jīng)濟增長動能不足，經(jīng)濟前景黯淡。世界銀行稱，如果不進行重大調(diào)整，2020年代很可能成為錯失機會的十年。2024不確定性，下行風險較大，需要重點關(guān)注以下四個方面的風險：全球經(jīng)濟前景黯淡，部分發(fā)達經(jīng)濟體陷入“技術(shù)性”衰退。2024120232.6%2024這將是連續(xù)第三年增長放緩。如果2024年全球經(jīng)濟增速繼續(xù)放緩，那么2020年至202455長分化正變得越來越嚴重，部分發(fā)達經(jīng)濟體陷入“技術(shù)性”衰退。在主要發(fā)達經(jīng)濟體2023GDP20233GDP環(huán)比負增長、420232341季度再次環(huán)比負增長，屆時也將陷入“技術(shù)性”衰退。全球通脹頑固性超預(yù)期風險上升。2024年以來，全球通脹總體仍緩慢下行，但速度明顯放緩。1CPICPICPI與核心CPI均有所上升。通脹超預(yù)期粘性的風險仍不可忽視。首先，地緣政治沖突、極端氣候等供給沖擊爆發(fā)概率仍大，可能擾亂全球供應(yīng)鏈，推高通脹。烏克蘭危機、巴以沖突、紅海危機等地緣沖突頻發(fā)，并存在升級風險，可能嚴重干擾全球產(chǎn)品生產(chǎn)與運輸，推動通脹上升。近期，油價已經(jīng)出現(xiàn)明顯反彈。其次，勞動力市場緊張仍支撐通脹，美國經(jīng)濟韌性超預(yù)期持續(xù)。本輪全球通脹下行過程中，失業(yè)率并未明顯上升，勞動力市場普遍緊張，對通脹形成支撐。美國、歐元區(qū)、日本等發(fā)達經(jīng)濟體失業(yè)率仍處于歷史低位。1季度，美國新增非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期，失業(yè)率仍未出現(xiàn)明顯上升，經(jīng)濟韌性的持續(xù)性超出預(yù)期。再次，貨幣政策校準失誤概率增大。美聯(lián)儲已就降息與市場進行了較長時間的溝通，若再次加息對市場震動太大，美聯(lián)儲只好維持當前利率，但如果證實當前利率仍未達到足夠緊縮程度，則通脹甚至可能出現(xiàn)抬升風險。歐元區(qū)因經(jīng)濟較差，已考慮降息，也會對全球通脹產(chǎn)生壓力。2024年美國大選異常激烈已成定局，對經(jīng)濟下行的容忍度可能顯著下降。如果央行過快寬松甚至出現(xiàn)失誤，同時出現(xiàn)意外供給沖擊，通脹下降進程將出現(xiàn)顯著波折。全球房地產(chǎn)部門風險積壓，長期增速放緩加重金融壓力。主要央行加息以來，主IMF2022直在下跌。在浮動利率按揭貸款占比較高且房價高于疫情前平均水平的國家，其房價跌幅已達到兩位數(shù)。在高利率環(huán)境下，全球商業(yè)地產(chǎn)融資可能面臨缺口。2024年美國9000估計高出40%。美國銀行于一季度發(fā)布的全球基金經(jīng)理人調(diào)查報告，約40%的基金經(jīng)理將美國商業(yè)房地產(chǎn)視為最可能造成信貸違約事件的源頭，另有22%的基金經(jīng)理將中國房地產(chǎn)視為最大威脅。此輪高利率環(huán)境下全球金融市場的平穩(wěn)主要基于經(jīng)濟“軟著陸”預(yù)期。當前地緣政治沖突事件頻發(fā)，如果地緣政治風險帶動通脹上升，主要經(jīng)濟體央行將再次不得已收緊貨幣條件，全球經(jīng)濟“軟著陸”預(yù)期可能落空。金融市場將面臨突如其來的預(yù)期切換和資產(chǎn)價格調(diào)整，高債務(wù)部門將承受巨大壓力，并可能會觸發(fā)負反饋循環(huán)、再次考驗全球金融體系的抗風險能力。長期增長放緩、實際利率高企會進一步增加高債務(wù)部門的債務(wù)負擔，同時拖累債權(quán)人的資產(chǎn)負債表狀況，破壞債務(wù)可持續(xù)性、加劇金融風險累積。世界銀行于20241305年；如果不進行重大調(diào)整，2020濟失去的十年。。主要央行貨幣政策不確定性上升，部分央行可能推遲加息。主要央行貨幣政策主要面臨兩個方面的不確定性：一是經(jīng)濟形勢存在不確定性。主要經(jīng)濟體可能會出現(xiàn)“硬著陸”、“軟著陸”或“不著陸”等多種情形，而基于不同情形實施降息策略，其影響存在質(zhì)的差異。歐央行更可能在經(jīng)濟“硬著陸”或“軟著陸”情形下實施降息，美聯(lián)儲則可能在經(jīng)濟“軟著陸”或“不著陸”情形下實施降息。二是首次降息時點存在不確定性。伴隨著經(jīng)濟“硬著陸”壓力加大，歐央行可能在今年6月開始降息。而由于今年1季度，經(jīng)濟持續(xù)在高于潛在增速水平運行，整體通脹出現(xiàn)反彈，核心通脹具有粘性，美聯(lián)儲可能遲至今年9月開始降息。全球經(jīng)濟不確定性增加和下行風險偏大，可能對我復蘇基礎(chǔ)不牢的經(jīng)濟產(chǎn)生超預(yù)期的沖擊，我應(yīng)加快動用政策工具，積極應(yīng)對外部環(huán)境變化。具體可考慮以下三方面舉措：一是，強化宏觀政策逆周期和跨周期調(diào)節(jié)。當前我經(jīng)濟運行面臨的突出矛盾依然是有效需求不足，我需要繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，加強政策工具創(chuàng)新和協(xié)調(diào)配合。首先，貨幣政策穩(wěn)中偏松。由于2022年以來，主要經(jīng)濟體持續(xù)加息，導致我資本外流和匯率貶值壓力較大，在一定程度上限制了我貨幣政策寬松的空間。2024年，盡管主要央行貨幣政策轉(zhuǎn)向的時點具有不確定性，但轉(zhuǎn)向?qū)捤傻姆较蛞鸦敬_立，這有助于緩解我資本外流和匯率貶值壓力，我貨幣政策寬松空間將進一步打開。因此，我應(yīng)立足于國內(nèi)經(jīng)濟運行的內(nèi)在需求，貨幣政策穩(wěn)中偏松，進一步降低企業(yè)和居民部門的融資成本。其次，我應(yīng)實施更加積極的財政政策，適當提高中央財政赤字率。同時，加強貨幣政策與財政政策的協(xié)調(diào)配合，尤其是注意貨幣政策應(yīng)著力于進一步降低財政融資成本，以及為財政發(fā)債提供足夠的流動性支持。二是，提高人民幣匯率彈性，在高水平開放中強化金融安全網(wǎng)。發(fā)揮匯率對國際收支的自動平衡器作用，提高人民幣匯率彈性，發(fā)展人民幣匯率衍生品市場。推動金融市場高水平制度型開放，吸引境外主權(quán)資金和長期資金流入，以增強紐帶和聯(lián)系保障我金融安全。推動國內(nèi)市場規(guī)則、制度不斷與國際接軌，提升信用評級、信息披露等關(guān)鍵微觀制度質(zhì)量。確保國內(nèi)金融管理水平與高水平對外開放相匹配。強化金融安全網(wǎng)，以市場化、法治化的手段處置金融風險，完善央行最后貸款人的職能。加強跨境資本流動的宏觀審慎管理，預(yù)防資本外逃、加強反洗錢工作。完善覆蓋全市場的宏觀審慎管理，以積極的行動和溝通增強市場信心，維護我資本市場穩(wěn)定。加強與主要經(jīng)濟體金融管理部門協(xié)調(diào)配合，降低大型金融機構(gòu)和企業(yè)破產(chǎn)對我金融市場的溢出和沖擊。三是，加強經(jīng)濟政策的國際協(xié)調(diào)，提升政策有效性。一方面，加強宏觀審慎政策協(xié)調(diào)，化解全球金融風險。應(yīng)提高在多邊框架下開展債務(wù)處置的效率和國家覆蓋范圍，SDRSDR再分配機制為有關(guān)債務(wù)國提供信用增級。完善貨幣互換、區(qū)域金融安全網(wǎng)等機制，提升應(yīng)對金融風險的能力。另一方面，應(yīng)加強不同經(jīng)濟體財政、貨幣、貿(mào)易、產(chǎn)業(yè)政策協(xié)調(diào)，提升反通脹政策有效性。美國貨幣政策對全球金融周期有顯著影響，僅靠美國貨幣緊縮抑制通脹對全球代價高昂。當前，全球化出現(xiàn)明顯波折，貿(mào)易摩擦、產(chǎn)業(yè)鏈回流、各種安全審查等顯著增加了全球供應(yīng)鏈成本，削弱了經(jīng)濟效率。通過國際協(xié)調(diào)降低貿(mào)易壁壘、促進跨國投資，提升全球供應(yīng)鏈效率，從源頭上降低通脹，大幅減少全球反通脹成本，促進經(jīng)濟增長。美國經(jīng)濟：繼續(xù)擴張202412023水平。從增長動能來看，消費和政府支出依然是美國經(jīng)濟增長的重要動能，國內(nèi)私人投資對經(jīng)濟的拉動作用也開始顯現(xiàn)。美聯(lián)儲在3月議息會議繼續(xù)暫停加息，年內(nèi)降息仍是主流預(yù)期，但降息預(yù)期不斷減弱，首次降息時點和降息次數(shù)具有很大的不確定性。1季度美國經(jīng)濟增速繼續(xù)高于潛在增速。

一、經(jīng)濟運行形勢制造業(yè)PMI重返擴張，非制造業(yè)PMI繼續(xù)擴張。1-3月美國制造ISMPMI49.1、47.850.316個月重返榮枯PMI53.4、52.651.415451.7。此前美國制造業(yè)PMI，創(chuàng)下互聯(lián)網(wǎng)泡沫危機以來、最近二十年最長萎縮周期。盡管目前無法確認美國制造業(yè)擴張趨勢是否已確立，但結(jié)合Markit編制的PMI已連續(xù)3個月位于榮枯線之上，這表明美國制造業(yè)整體需求積極，產(chǎn)出增強。圖表4美國制造業(yè)和非制造業(yè)PMI（ISM）非制造業(yè)制造業(yè)非制造業(yè)制造業(yè)60555045401月2022

1月2023

1月2024數(shù)據(jù)來源：Wind、世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。個人收入與支出增速穩(wěn)中趨降。202412同比增速分別為4.9%和4.6%，美國個人消費支出同比增速分別為4.5%和4.9%，個人收入與消費支出的增速穩(wěn)中趨降。收入增速已接近疫情前水平，支出增速仍高于疫情前水平。11月至2月，美國輕型機動車總銷量的折年數(shù)分別為1500萬、1581萬輛，環(huán)比增長率分別為-5.2%5.4%。20232024229.4202211.7萬輛，低于2019年的月度均值69.6萬輛。12月，美國零售銷售額分別環(huán)比增長-1.1%0.6%；核心零售銷售額分別環(huán)比增長-0.8%和0.2%。從趨勢上看，24圖表5美國個人收入與消費支出15 % % 1510 個人消費支出同比增速（左軸） 105 50 0-5 -5個人收入同比增速（右軸）-10 -10-15 -151月 1月 1月2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：Wind、世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。房地產(chǎn)市場有望筑底回升，企業(yè)去庫存周期拐點或現(xiàn)。疫情以來，低利率、財政紓困政策對于居民收入的補貼、以及疫情引發(fā)的居家辦公需求是推動美國房地產(chǎn)投資和開工持續(xù)增長的主要原因。伴隨著利率回升和房價上漲，2022年美國房地產(chǎn)市場遭遇向下調(diào)整，但在2023年有所企穩(wěn)。尤其是在二手房庫存極其有限的情況下，新屋開工數(shù)明顯企穩(wěn)。202412137.4萬和152.1萬套，環(huán)比變化分別為-12.3%10.7%66.466.21.7%和-0.3%4004383.1%9.5%1011074109萬套。值。美國住房銷售增加，主要源于住房抵押貸款利率明顯回調(diào)，從去年47.3%美國住房銷售增加，主要源于住房抵押貸款利率明顯回調(diào)，從去年47.3%16.8%美聯(lián)儲開始降息，美國住房抵押貸款利率的下降，家庭購買能力和意愿將趨于上升。較低的成屋庫存水平，意味著新屋開工數(shù)量可能繼續(xù)增加，美國房地產(chǎn)市場有望筑底回升。2022718.5%，此后開始下202410.4%PMI的新訂單指數(shù)來看，1352.5、49.251.4圖表6美國新屋開工和企業(yè)庫存周期2,000 千 25.00套1,800 20.00新屋開工數(shù)（左軸）1,60015.001,40010.001,2001,000 庫存總額同比增速 5.00（右軸）800 0.001月 1月 1月2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：Wind、世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。貿(mào)易逆差低位擴大。202412為-0.4%和4.1%，進口同比增速分別為-1.1%和2.8%676689億美元。整體來看，124640億美元。從趨勢看，美國出口與進口增速正在筑底向上。圖表7美國對外貿(mào)易30 % 進口 出口2520151050-5-10-151月 1月 1月2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：Wind、世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。失業(yè)率維持在低位，勞動力市場基本面依然強勁。20241月至33.7%、3.9%3.8%26個月4%206025.6萬、2730.362.5%、62.7%4.4%、4.3%4.1%，環(huán)比增速0.5%、0.2%和0.4%。分行業(yè)看，醫(yī)療保健、休閑和酒店以及政府部門是非農(nóng)就業(yè)增長的重要來源。勞動力供給增加的同時，失業(yè)率下降，似乎暗示美國勞動力市場需求旺盛、就業(yè)市場十分緊張。3月就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，市場推遲美聯(lián)儲首次降息時點和減少年內(nèi)降息次數(shù)的預(yù)期。不過，關(guān)于美國就業(yè)數(shù)據(jù)“高估”的質(zhì)疑增多。首先，費城聯(lián)儲在最新的季度報告中指出，美國勞工統(tǒng)計局（BLS）公布的就業(yè)數(shù)據(jù)存在嚴重失真，實際新增崗位被大幅高估，2023年被高估了80萬個，2024年可能會進一步高估。其次，新增的就業(yè)人數(shù)主要由兼職拉動，全職崗位的增長陷入停滯。2024年3月，全職工作總量減少了6000個，而兼職工作總量卻大幅增加了69.1萬個。整體來看，美國勞動力市場趨于平衡，2月職位空缺數(shù)與失業(yè)人數(shù)比值下降至1.36。圖表8美國勞動力市場4.2 千 2,000%人 1,50041,0003.8 新增非農(nóng)就業(yè)（右軸）5003.6 0-5003.4失業(yè)率 -1,0003.2-1,5003 -2,0001月 1月 1月2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：Wind、世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。整體通脹上升，核心通脹表現(xiàn)出超預(yù)期粘性。202413CPI3.1%、3.2%3.5%0.3%、0.4%和0.4%；核心CPI同比增速皆分別為3.9%、3.8%和3.8%0.4%。12月，PCE2.4%和2.5%0.4%0.3%；核心PCE2.8%0.5%0.3%蘇導致國際能源價格回升，這為美國整體通脹走勢增加了不確定性因素。美國勞動力市場持續(xù)緊張，對核心通脹形成較強支撐，導致核心通脹回落速度十分緩慢。圖表9美國通貨膨脹10.0 9.0CPI8.07.06.0 核心CPI5.04.03.02.01月 1月 1月2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：Wind、世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。美債收益率曲線倒掛幅度小幅收窄。20227月以來，10年期和2年期美債收益率開始持續(xù)倒掛；10月以來，103個月期美債金融市場情緒樂觀。收益率開始持續(xù)倒掛。2023102100bp，創(chuàng)下近四十年來最大值。20234美聯(lián)儲降息預(yù)期的推動下，10益率曲線倒掛幅度擴大。20241力市場超預(yù)期強勁，市場對美聯(lián)儲降息預(yù)期的減弱，10率反彈，美債收益率曲線倒掛幅度小幅收窄。美元指數(shù)震蕩回升。20234106.2101.44.5%202413.1%。美股創(chuàng)下歷史新高。工智能熱潮的帶動下，美股創(chuàng)下歷史新高。202415005.6%、10.2%9.1%。美聯(lián)儲認為通脹與就業(yè)風險已取得平衡。二、宏觀政策分析美聯(lián)儲在3月議息會議繼續(xù)暫停加息，維持年內(nèi)3次降息預(yù)期不變。35.25%-5.5%600350MBS。點陣圖顯示，20244.6%3次；20253.9%22.5%2.6%。2024年經(jīng)濟增長預(yù)期。2024年GDP2.1%2025GDP2%20244.0%20254.1%2024年P(guān)CE2.4%，上修核心PCE2.6%年P(guān)CE通脹率和核心通脹率在2.2%左右。3月議息會議釋放三個重要信號：一是美聯(lián)儲將經(jīng)濟調(diào)整為更樂觀情景；二是降息節(jié)奏總體不變，顯示政策更傾向于就業(yè)；三是中長期利率水平或提升。不過，近期新公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，3月美國就業(yè)和通脹數(shù)據(jù)均超預(yù)期強勁，這可能導致美聯(lián)儲推遲年內(nèi)降息時點和減少降息次數(shù)。美國經(jīng)濟繼續(xù)擴張。%WEI指數(shù)7%WEI指數(shù)6

三、美國經(jīng)濟形勢小結(jié)與展望GDPNowmodel410日的估計，預(yù)計1GDP2.4%GDP間，投資可能成為推動美國經(jīng)濟繼續(xù)擴張的重要動能。另一方面，盡管勞動力市場維持強勁，但伴隨著美國家庭超額儲蓄的耗盡和高利率對消費的抑制作用，消費對經(jīng)濟的強勢拉動作用可能趨于減弱。綜合來看，短期內(nèi)，美國經(jīng)濟仍將維持擴張；中長期內(nèi)，美國經(jīng)濟增速將向長期趨勢回歸。7展示了高頻數(shù)據(jù)反映的美國經(jīng)濟運行狀況。2023趨勢平穩(wěn)向上；20241季度，WEIGDP2023年，但仍較為強勁。圖表10美國經(jīng)濟運行狀況：高頻數(shù)據(jù)54321001/01/2022 07/30/2022 02/25/2023 09/23/2023數(shù)據(jù)來源：Wind、世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。歐洲：雙速復蘇20241季度，歐元區(qū)綜合PMI3月實20235PMI19個月位于榮枯線以下。受服務(wù)業(yè)和制造業(yè)表現(xiàn)不平衡的影響，意大利、西班牙等南歐國家在1季度經(jīng)濟表現(xiàn)顯著優(yōu)于德國、法國等核心國，使歐元區(qū)內(nèi)開始形成雙速復蘇的格局。與此同時，歐元區(qū)通脹水平持續(xù)回落，帶動消費者和投資者信心邊際改善，但高利率環(huán)境仍62GDP增長率約在0.1%-0.3%左右。PMI溫和回升一、經(jīng)濟運行態(tài)勢。 PMI溫和回升。2024年1-3月，歐元區(qū)20國綜合采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）呈溫和回升態(tài)勢，季度均值為49.1，較2023年第4季47.23月實現(xiàn)20235PMI249.2上升至50.3，超出市場預(yù)期。少、紅海沖突擾亂航運等因素的影響，歐元區(qū)制造業(yè)仍在持續(xù)收PMI146.6346.1。歐元區(qū)服務(wù)業(yè)則顯示出強勁的復蘇勢頭，PMI50.048.4。其中，3PMI951.5，成為推動歐元區(qū)綜合PMI間的主要驅(qū)動力。在國家層面上，德國和法國的制造業(yè)依然表現(xiàn)不佳。3PMI41.9242.55PMI247.146.2迷。不過，意大利制造業(yè)PMI3月創(chuàng)下一年以來的最高紀錄，50.4PMI251.4。服務(wù)業(yè)方面，3PMI5248.350.13PMI54.6PMI56.12月（52.254.7）進一步大幅改善。然而，法國服務(wù)業(yè)3248.40.148.3處于榮枯線下方的第10個月。法國方面，12PMI44.8PMI45.445.7PMI42.942.120205月以來的最低值。從工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)來看，13.2%1.8%6.7%2.9%。具體來看，114.5%產(chǎn)品和能源產(chǎn)品則小幅上漲。圖表11PMI溫和回升工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)（右軸） PMI綜706050403020

同比，%403020100-10-20101月2018

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-30數(shù)據(jù)來源：歐央行、Markit；CEIC，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。通脹水平持續(xù)下降。

通脹水平持續(xù)下降。20243月份歐元區(qū)消費者調(diào)和價格指數(shù)（HarmonisedIndicesofConsumerPrices，HICP）2.4%，22.6%0.2格后，3HICP2.9%220223月以來的最低水平。3.91.1（21.61.8%23.7%24%。從國別來看，3月德國通脹率為2.3%，較2月的2.7%下降了0.42.4%23.2%班牙通脹率在政府取消了一些控制能源成本的支持措施后有所回22.9%33.2%，320.8%1.3%。圖表12通脹水平持續(xù)下降核心HICPHICP：能源（右軸）同比增速，核心HICPHICP：能源（右軸）12.010.08.06.04.02.00.0-2.0

同比增速，%50403020100-10-201月2018

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7月1月2024數(shù)據(jù)來源：CEIC，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。失業(yè)率保持穩(wěn)定。 失業(yè)率保持穩(wěn)定。2024年2月歐元區(qū)20國經(jīng)季節(jié)性調(diào)整后的失業(yè)率為6.5%，連續(xù)第四個月保持在該水平，較2023年同期下0.1個百分點。同時，根據(jù)歐盟統(tǒng)計局估計，211.7202323萬人。202422014.6%，也是連續(xù)第四202314.1%0.5個百分點。2231.94千人，較2023年同期增加9.1萬人。青年失業(yè)率總失業(yè)率（右軸）%%圖表13失業(yè)率保持穩(wěn)定青年失業(yè)率總失業(yè)率（右軸）%%21 92091918 81781615 71471312 61月2018

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7月1月2024數(shù)據(jù)來源：CEIC，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。消費者信心改善。

二、支出法GDP分解消費者信心改善。在經(jīng)歷1月的小幅下探之后，歐元區(qū)消費231-16.13月的14.9。其中，對家庭財務(wù)狀況看法的改善以及對整體經(jīng)濟狀況負面估計的減輕是支持消費者信心回升的主要動力。20244GFK小幅從前一個月的-28.8回升至-24.7，超過此前市場預(yù)估的-27.8。這是德國消費者信心在年內(nèi)的最高水平，反映出德國消費者對收入預(yù)期的改觀（3月的-4.8上升至-1.5）（從3月的6.4上升至3.1。不過，德國居民的消費傾向小幅惡3月的-15.0下滑至-15.3，保持在近兩年的低位上。法國方面，20243Insee29019112月的-40上行至-3422622。就歐元區(qū)的零售狀況而言，2024年2月，歐元區(qū)經(jīng)季節(jié)與工作日調(diào)整后的零售規(guī)模環(huán)比下跌了0.5%，同比下跌了0.7%。其中，環(huán)比下降幅度最大的是汽車燃料類產(chǎn)品的銷售，下降了1.4%。德國零售銷售規(guī)模的環(huán)比下降幅度是成員國中最大的，降幅達1.9%。圖表14消費者信心改善消費者信心指數(shù)消費者信心指數(shù)-5-10-15-20-25-30-35

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7月1月2024數(shù)據(jù)來源：CEIC，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。15%固定資本形成同比增速（右軸）%固定資本形成同比增速（右軸）產(chǎn)能利用率%83817977757371696765

2520151050-5-10-15-20-25q12018

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q3 q12024數(shù)據(jù)來源：CEIC，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。企業(yè)投資繼續(xù)低迷。歐元貿(mào)易差額進口同比增速出口同比增速歐元貿(mào)易差額進口同比增速出口同比增速403020100

企業(yè)投資繼續(xù)低迷。2023年4季度，歐元區(qū)固定資本投資環(huán)比增長0.9%，非建筑類企業(yè)投資（剔除愛爾蘭的無形資本投資）環(huán)比下降1.6%，收縮顯著。根據(jù)歐央行經(jīng)濟公告的分析（EonomicBulltin,Ie2/2024，企業(yè)投資的收縮主要是由于積壓訂單的消耗以及新訂單的減少，反映出整體經(jīng)濟活動的疲弱和貨幣政策在經(jīng)濟中較為強烈的傳導效果。不過，32月的-12.9上升至-10.5第五個月回升，同時，2024年11盡管短期內(nèi)歐元區(qū)企業(yè)投資依舊難逃低迷的命運，但在中長期得到修復的可能性有所增加。圖表16進口持續(xù)收縮，貿(mào)易順差大幅增長%6050403020100-10-20-30-401月2018

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7月1月2024數(shù)據(jù)來源：CEIC，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。進口持續(xù)收縮，貿(mào)易順差大幅增長。

進口持續(xù)收縮，貿(mào)易順差大幅增長。2024120個國家與全球其他地區(qū)經(jīng)季節(jié)調(diào)整后的貨物貿(mào)易順差為281億歐202312143億歐元順差大幅增長。從進出口規(guī)模來12390億歐元，環(huán)比增長2.1%，同比增長1.3%；進口規(guī)模為2109億歐元，環(huán)比下滑4.0%，同比下滑16.1%。1月歐元區(qū)內(nèi)部的貨物貿(mào)易經(jīng)季調(diào)后的規(guī)模為213121210.5%。降息預(yù)期降溫。三、政策走勢降息預(yù)期降溫。202437策會議，繼續(xù)按兵不動，維持三大關(guān)鍵政策利率不變，與此前市場預(yù)期一致。在此次貨幣政策會議上，歐洲央行下調(diào)了其對歐元區(qū)通脹水平的預(yù)期。根據(jù)目前的預(yù)期，歐元區(qū)20242.3%，20252.0%2023122.7%的預(yù)測均有所下降。歐洲央行行長拉加德會后表示，歐洲央行內(nèi)部已開始討論緩和限制性立場的問題，并且指出不會等到通脹率2%才采取行動。拉加德表示，隨著過去供應(yīng)沖擊的影響繼續(xù)消退以及緊縮的貨幣政策打壓需求，今年1月多數(shù)潛在通脹指標進一步下降。然而，價格壓力仍在上升，部分原因是工資強勁增長和勞動生產(chǎn)率下降。不過有跡象表明，工資增長已開始放緩。目前歐元區(qū)通脹放緩速度快于預(yù)期，市場普遍預(yù)計歐洲央行625點，隨后以類似的幅度每個季度進行一次下調(diào)，并至少持續(xù)到20254%2.25%。歐盟出臺首份國防工業(yè)戰(zhàn)略。歐盟出臺首份國防工業(yè)戰(zhàn)略。202435日，歐盟委員會公備投資，推動新版《歐洲防務(wù)工業(yè)計劃》盡快落地。事裝備，并減少對美國等第三國的依賴，最終實現(xiàn)到203050%由歐洲自產(chǎn)的目標。金，此前，歐洲理事會主席米歇爾提出了創(chuàng)建歐洲國防債券的想法，旨在為歐盟共同軍事支出提供單一資金來源，但在3月21日舉行的歐盟峰會上，各成員國對此提議存在分歧。雙速復蘇格局初步顯現(xiàn)。四、經(jīng)濟形勢展望雙速復蘇格局初步顯現(xiàn)。20241旅游和服務(wù)業(yè)活動的支持下表現(xiàn)出較強韌性。同時，作為歐盟8000億復蘇基金的最大受益者，意大利和西班牙等南歐國家對經(jīng)濟活動的財政支持也相較德國、法國等更為積極?？梢哉f，南歐國1經(jīng)濟能夠保持弱增長的主要動力。然而，從總體上來看，短期內(nèi)歐元區(qū)的經(jīng)濟前景依然不容樂觀。高利率環(huán)境下，居民消費支出繼續(xù)受到抑制，企業(yè)投資低迷，同時由于外部需求放緩和競爭力下降，企業(yè)出口和新訂單都在減少，制造業(yè)活動萎縮的局面可能還將持續(xù)一段時間。而隨著各成員國向財政規(guī)則的逐步回歸，南歐國家將面臨削減政府債務(wù)的壓力，優(yōu)異的經(jīng)濟表現(xiàn)可能也難以為繼，無法擔負起拉動歐元區(qū)經(jīng)濟復蘇的角色。因此，預(yù)計歐元區(qū)經(jīng)濟活動在第2季度表現(xiàn)依舊疲弱，環(huán)比增長率約在0.1%~0.3%左右。通脹壓力有望進一步緩解。通脹壓力有望進一步緩解。隨著能源供給沖擊的逐步消退，1季度都呈現(xiàn)出下降趨勢，通脹壓力緩解程度超出預(yù)期。目前，勞動力成本上升開始成為通脹的主要驅(qū)動力，但隨著通脹補償效應(yīng)的消退，未來名義工資的增長有望逐漸放緩，促使區(qū)內(nèi)通脹水平保持在下行軌道上。預(yù)2季度歐元區(qū)通脹將繼續(xù)溫和下行，但下行速度進一步放緩，季度平均HICP將繼續(xù)保持在2%~3%的區(qū)間內(nèi)。日本：貨幣政策顯著調(diào)整不改經(jīng)濟運行大勢2024PMIPMI2023CPI2%3溫而不暖，以及居民收入和消費狀況的制約，所謂的“加息”力度比較有限且符合市場預(yù)期。日本貨幣和債市的運行狀2024年第一日本經(jīng)濟表現(xiàn)不不火。政策調(diào)整后，金融市場運行軌跡并未發(fā)生根本改變，預(yù)計未來日本股市、匯市況依然主要顯著受到國際金融市場尤其是美國金融市場的影響。一、日本國內(nèi)宏觀經(jīng)濟整體表現(xiàn)不溫不火，為日本銀行調(diào)整季度 貨幣政策創(chuàng)造了一定條件溫2024年第一季度，日本經(jīng)濟整體保持不溫不火的狀態(tài)。13月，日本制造業(yè)PMI分別為48.0、47.2和48.2，三個月的均值為47.8202348.5有所下降。13月，日本服PMI53.1、52.951.752.6202351.52023年前三季度的平均水平。并且，前三個月數(shù)值呈現(xiàn)出下降態(tài)勢。雖然日本制造業(yè)PMI和服務(wù)業(yè)PMI表現(xiàn)不強勁，但整體依然保持較為穩(wěn)定的態(tài)勢。第一季度，日本失業(yè)率也整體穩(wěn)定，前兩個月分別為2.4%和2.6%。第一季度PMI和就業(yè)情況整體穩(wěn)定，為日本央行調(diào)整貨幣政策創(chuàng)造了非負面條件。但同時，數(shù)據(jù)也顯示出日本經(jīng)濟并不強勁，不具備顯著收緊貨幣政策的條件。17PMIPMI%%%%失業(yè)率（右軸）制造業(yè)PMI服務(wù)業(yè)PMI55

3.53.02.5502.0451.5401.035 0.530Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1

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2024數(shù)據(jù)來源：Wind，日本厚生勞動省，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。消費繼續(xù)較弱，機械訂單總體疲軟。

在私人部門的機械訂單中，制造業(yè)機械訂單表現(xiàn)較差，1增速為-13.2%6.5%與前述部分制造業(yè)PMI枯、服務(wù)業(yè)PMI榮相對應(yīng)。日本機械訂單的外需也表現(xiàn)不佳。1月份同比增速為-4.4%12月的增長水平。圖表182024年1月份消費和投資依然較為疲弱

機械訂單機械訂單二人以上家庭消費總額實際同比Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12019

2020

2021

2022

2023

2024數(shù)據(jù)來源：日本內(nèi)閣府，日本統(tǒng)計局，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室。注：2024年Q1二人以上家庭商品銷售額同比實際增速為2024年1月數(shù)據(jù)，機械訂單總額同比出口減少，逆差擴大。

20241月商品貿(mào)易逆差擴大。20241月再度出現(xiàn)明顯逆差。202417.348.78萬1.4420231個月的最大值。出口表現(xiàn)較好的是汽車，數(shù)量同比增加16.1%，總金額同比增加31.6%8.1%27.5%年1幅度分別為6.6%和28.7%，總金額同比減少幅度分別為43.2%和28.7%。進口出口凈出口圖表192024年1月商品貿(mào)易逆差擴大進口出口凈出口0

2021年1

4月 7月10月2022年1月

4月 7月10月2023年1月

4月 7月10月2024年1月數(shù)據(jù)來源：日本財務(wù)省，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室貨幣政策調(diào)整的實際意義有限。

二、對日本銀行顯著調(diào)整貨幣政策的研判2024年第一季度，日本貨幣政策出現(xiàn)顯著調(diào)整。但整體而言可以定為“信號意義大于實際意義”。此次日本央行的貨幣政策調(diào)整主要表現(xiàn)在以下幾方面。第一是，在有關(guān)利率調(diào)節(jié)方面做出明顯改變。在3月份之前的會議中（例如1份會議段。其中，短期利率方面明確：日本銀行賬戶中的政策利率為-0.1%長期利率方面明確：100%指引，并且無上限買入。關(guān)于所謂“負利率”需要明確的是，此前的-0.1%少部分資金。日本銀行的賬戶體系中，存在“三層構(gòu)造”（三層構(gòu)造20150.1%部分資金，日本銀行給予0除了以上兩層資金之外的資金，對于這部分資金，日本銀行給與-0.1%20228日，日本金融機構(gòu)大約有5519.7458.3萬20236月7日公布的《2022年度金融市場調(diào)節(jié)（概要》中也指出，日本金融機構(gòu)承擔負利率的金額約為5萬億日元。另外兩項關(guān)鍵指標，無擔保隔夜拆借利率（短期市場）和10年期國債（長期市場）323初依然在-0.1%0%0.7%附近波動。3月19日，日本央行會議對貨幣政策做出了如下主要更改。一作為短期利率的調(diào)控對象，區(qū)間定為0%到0.1%。日本無擔保隔夜拆318日的0.00320日的0.074%，此后維持在0.077%。二是取消101010期國債收益率表現(xiàn)穩(wěn)定，沒有出現(xiàn)顯著上漲。三是取消了對部分資產(chǎn)的購買計劃。例如對股票指數(shù)EFT基金、不動產(chǎn)投資基金、商業(yè)票據(jù)、公司債等資產(chǎn)的購買行為停止或逐步縮減，這也會起到一定的緊縮作用。但要注意的是，日本央行資產(chǎn)負債表的數(shù)據(jù)顯示，截止到2024246.6萬億日元，日本央行資產(chǎn)總760.4萬億日元。所以對上述資產(chǎn)的購買力度的減弱對日本央行600.8596.7度更為重要。在此次會議中，日本央行對長期國債的操作沒有明顯變化。整體而言，日本央行此次貨幣政策調(diào)整的力度實際上比較有限，金融市場運行軌跡也并未因此而發(fā)生趨勢性改變。新冠疫情爆發(fā)后，包括日本央行在內(nèi)的多國央行都采取擴張措施，隨著經(jīng)濟經(jīng)濟回升企穩(wěn)，物價上漲，全球主要央行又開始采取收緊措施。在緊縮周期中，與此同時，日本央行長期實施非常規(guī)貨幣政策，在當前全球經(jīng)濟和金融市場相對平靜的窗口期，退出非常規(guī)貨幣政策也是適時之舉，并且能夠為將來騰出更多政策空間。2016率”政策，并且時隔17年首次加息，極具標志性特征。但“實際意義”較小，也即收緊力度較小，之所以如此其背后也有宏觀基本面原因。首先是日本經(jīng)濟整體力度較弱，日本央行不可能大幅收緊貨幣政策。雖然“安倍經(jīng)濟學”給日本經(jīng)濟帶來了積極因素，但是新冠肺炎疫情期間，日本經(jīng)濟較慢的回復速度依然顯示出實施“安倍經(jīng)濟學”之后的日本經(jīng)濟依然比較乏力。疫情影響逐漸消退的2022年和2023年，日本經(jīng)濟的表現(xiàn)也十分一般——尤其相較于美國。其次是通貨膨2022年開始，日本CPI4%，明顯高于日本央行2%通脹目標，但是，日本通脹更多的是輸入性通脹，國內(nèi)的經(jīng)濟政策很難對通脹的高低產(chǎn)生明顯影響，而且日本通脹回落較為明顯，勞動者收入名義增速不及物價增速，消費名義增速不及物價增速，所以為了制造“工資-價格”螺旋，也為了自己執(zhí)政的穩(wěn)固，岸田文雄政府在2023年第四季度推出一系列旨在提高民眾收入的措施。2024年“春斗”效果較好，為日本央行加息創(chuàng)造了條件。但畢竟加薪的效果能否傳遞到居民消費，進而傳到到通脹層面，仍需要時間進行觀察。這也是日本央行此次收緊貨幣政策力度較小的原因之一。金融市場運行趨勢難以改變，日本金三、金融市場趨勢未因貨幣政策調(diào)整而有所變化近兩年日本股債匯的變動，主要動因并非在日本國內(nèi)，更多地是受外部因素影響。融市場走勢還需觀察全球金融市場尤其是美國金融市場。2013年，其中既有“安倍經(jīng)濟學”推出后擴張貨幣政策所致，也有以美國股市為主的全球股市整體上漲的帶動。在貨幣政策調(diào)整幅度較小，并且事前日本央行已對市場有所暗示的情況下，日本股市幾乎沒有因貨幣政策調(diào)整而出現(xiàn)大幅震蕩。1010年期國債收益率幾度大漲，并在收益率區(qū)間上限左右徘徊，曾一度給日本央行帶來壓力，主要是受到美國1010100.75%1%1%的上限，對市場的影響也就有限。此外，日本央行在國債購買方面的10年期國債收益率再度大幅上行，日本10年期國債收益率上行的力度也可能有限，日本央行將用購買行為為國債價格“兜底”。10年期國債收益率走勢都比較穩(wěn)定，利差也就比較穩(wěn)定，隨著美聯(lián)儲降息的時間和力度的預(yù)期不斷被推后和減弱，日元就很難強勢。再者，無論是政策層面還是市場層面，日本相關(guān)利率的變動幅度都很小，與美國市場的波動相比，幅度幾乎可以忽略不計。四、綜合評述與展望日本經(jīng)濟第一季度整體依然不溫不火。后續(xù)日本經(jīng)濟能夠有亮眼表現(xiàn)，工資提升后，需求狀況能否有所好轉(zhuǎn)將會是十分關(guān)鍵的因素。甚至將會決定日本央行下一步的貨幣政策走向。不過，以目前情況，日本經(jīng)濟顯著走強的可能性不大，日本央行在短期進一步收緊貨幣政策的可能性也不大。金融市場趨勢不會因日本央行的貨幣政策調(diào)整而出現(xiàn)根本性變化。判斷日本的股、債、匯市場的走向，仍需要關(guān)注美國以及全球金融市場走向。東盟韓國：區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)下的弱匯率、強股市2024年開年以來，東盟六國和韓國金融市場呈現(xiàn)匯率相對較弱、股票市場整體表現(xiàn)較強的格局，特別是越南和韓國股市表現(xiàn)亮眼，上述特征應(yīng)置于區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)的視角下理解。在區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整的背景下，各國有傾向壓低自身匯率、提升出口競爭力，而投資者偏好調(diào)整使得東盟韓國整體和部分產(chǎn)業(yè)的股票投資吸引力上升。20241季度，東盟六國和韓國整體處于景氣區(qū)間，從月度PMI數(shù)據(jù)來看，東盟整體經(jīng)濟景氣程度不斷上升，不過這一上升主要由內(nèi)示外需可能疲軟，帶來周期性下行可能性上升?？傮w來看，2024年，產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整帶來金融市場的表現(xiàn)其內(nèi)在邏輯可能貫穿全年，但在此過程中外需風險和資本市場過熱風險有可能上升，由此帶來的經(jīng)濟下行和2024年開年，東盟六國和韓國金融市場呈現(xiàn)匯率相對較弱、股票市場整體表現(xiàn)較強的格局。金融穩(wěn)定性下降值得關(guān)注。一、區(qū)內(nèi)貨幣貶值，股票市場整體上揚2024年開年，東盟六國和韓國金融市場呈現(xiàn)匯率相對較弱、股票市場整體表現(xiàn)較強的格局。從匯率走勢來看，所有貨幣在第1季度對美元均出現(xiàn)了貶值，一些國家出現(xiàn)超貶，對美元貶值幅度超過美元指數(shù)升值幅度。股票市場表現(xiàn)總體較強，越南和韓國股市強力上行，其他國家的股票指數(shù)也多有上行，總體相對于2023征應(yīng)置于區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)的邏輯框架下進行理解。在區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整的背景下，一方面，投資者偏好調(diào)整使得東盟韓國整體和部分產(chǎn)業(yè)的股票投資吸引力上升，帶來國際資金調(diào)整及流入；另一方面，這種資本流入并未轉(zhuǎn)變?yōu)樨泿派祫恿?，在產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整背景下，各國有傾向區(qū)內(nèi)貨幣本季對美元總體貶值。于錨定對美元相對競爭力的穩(wěn)定，甚至各國有傾向進一步壓低自身匯率、提升出口競爭力的動力。以下具體介紹東盟六國和韓國的金融市場情況。區(qū)內(nèi)貨幣本季對美元總體貶值。1在此背景下，區(qū)內(nèi)貨幣本季對美元總體貶值，值得關(guān)注的是，有些貨幣對美元出現(xiàn)超貶。本季度貶值幅度較大的貨幣是泰銖和韓元，兩國5.9%3.6%，均超過美元指數(shù)的貶值幅度。馬來

2.7%、2.4%1.8%加坡和越南貨幣有較多管理，但也整體貶值，分別貶值了1.8%和0.6%?？傮w來看，202320141季度，東盟和韓國的貨幣整體呈現(xiàn)出較為弱勢的狀態(tài)。圖表20區(qū)內(nèi)貨幣本季對美元總體貶值20232023年2023年Q32023年Q42024年Q1印尼泰國馬來西亞新加坡菲律賓越南韓國數(shù)據(jù)來源：Wind，世界經(jīng)濟預(yù)測與政策模擬實驗室區(qū)內(nèi)股票市場整體走強。

區(qū)內(nèi)股票市場整體走強。因人工智能(AI)的高增長預(yù)期的推動，第1季度全球股市漲幅顯著，東盟主要股市市場綜合指數(shù)同樣呈上升態(tài)勢。除此之外，東盟韓國地區(qū)股票市場的上行還受到投資者在價值鏈調(diào)整背景下的投資偏好調(diào)整。區(qū)內(nèi)上漲幅度最大的是越南胡志明指數(shù)，第1季度上漲幅度是13.4%，超過MSCI全球股指上漲幅度的7.7%。其次是菲律賓馬尼拉綜合指數(shù)、馬來西亞吉隆坡指數(shù)和韓國綜合指數(shù)，分別上漲5.3%，5.3%和3.2%；新加坡海峽指數(shù)和印尼雅加達綜合指數(shù)波動幅度較小，泰國SET指數(shù)下跌，但與去年全年相比下跌幅度較小。50

圖表21區(qū)內(nèi)股票市場出現(xiàn)一定程度的波動年2023Q42023Q32024Q1印 菲 尼 律 雅 賓 加 馬 達 尼 綜 拉 合 綜 指 合

新 泰 越 韓SET加 國 南 國SET坡 胡 綜指海 志 合指峽 明 指指 數(shù) 指 數(shù)數(shù) 數(shù)數(shù) 指 數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，世經(jīng)濟測與政模擬驗室數(shù)國際資本、貿(mào)易順差和國內(nèi)房地產(chǎn)復蘇推動越南股市穩(wěn)步上漲。韓國股市波動性較強，政府和外資買入發(fā)揮較大作用。

國際資本、貿(mào)易順差和國內(nèi)房地產(chǎn)復蘇推動越南股市穩(wěn)步上漲。20241的主要是銀行、制藥、電信技術(shù)以及工業(yè)區(qū)地產(chǎn)等板塊，這些板塊在越南經(jīng)濟中占據(jù)重要地位。越南股市的穩(wěn)步上漲受國際資本流入、貿(mào)易順差和房地產(chǎn)復蘇三大因素的推動。一是第1季度越南新注冊外商直接投資資金（FDI）61.713.4%池、光電管、硅棒、零部件生產(chǎn)、電子產(chǎn)品、高附加值產(chǎn)品等。二是同期越南貨物進出口總額1780.4億美元，同比增長15.5%增加17%；進口增長13.9%；貿(mào)易順差達到80.8億美元。進一步，2024118康發(fā)展掃清制度障礙；疊加國內(nèi)信貸支持，越南房地產(chǎn)行業(yè)年內(nèi)有望呈現(xiàn)供需兩旺局面，這對越南整個經(jīng)濟和資本市場都將產(chǎn)生積極影響。韓國股市波動性較強。2023年月以來，韓國股市呈現(xiàn)大漲-后-大漲的N型態(tài)勢。20232301.562655.2815.37%；20241172699.812435.908.79%32746.6312.76%。漲行情。韓國股市持續(xù)疲軟，韓國政府開始出臺措施改變這種狀況。20236日起，韓國金融服務(wù)委員會（FSC）20246月；2024117日，金融服務(wù)委員會（FSC）賬面價值百分比等財務(wù)指標，上市公司還必須披露提升股東價值的策略；以解決股票公司估值不足的問題，幫助提升市場估值。兩項措施都在短期有效帶動韓國股市大幅上漲。但是該禁令或?qū)⒂绊戫n國的市MSCI將韓國股市從新興市場升級為發(fā)達市場，整體效果還去取決于未來國內(nèi)監(jiān)管制度改革情況。外資買入同樣推動韓國股市持續(xù)走強。2024年一季度，海外投資者凈買入了價值15.8萬億韓元億美元）青睞的是在全球人工智能（AI）供應(yīng)鏈中的韓國芯片制造商，其中，41SK13億美元凈流入。SKAI1000成為僅次于三星（3600億美元）能的發(fā)展勢頭和內(nèi)存行業(yè)復蘇，預(yù)計外國投資者將繼續(xù)流向韓國股票市場。2024年第1季度，東盟六國和韓國整體處于景氣區(qū)間。二、東盟六國和韓國整體處于景氣區(qū)間20241PMI主要由內(nèi)需國家拉動。2024PMI50.7PMI體經(jīng)濟景氣程度不斷上升，1-350.3，50.451.5過這一上升主要由內(nèi)需為主的國家印尼拉動，區(qū)內(nèi)三個前沿經(jīng)濟體—東盟整體景氣程度主要由內(nèi)需為主的國家拉動。可能性上升。東盟整體景氣程度主要由內(nèi)需為主的國家拉動。其中以內(nèi)為主的大宗商品出口國印尼的PMI53.3202252.9，52.754.22021月份以來的新高。20241-2125.0123.1—新加坡、越南、韓國則有觸頂回落態(tài)勢，預(yù)示外需帶來周期性下行區(qū)內(nèi)三個前沿經(jīng)濟體經(jīng)濟景氣指上，月度數(shù)據(jù)略有波動。旅游業(yè)的回升推動泰國和馬來西亞PMI穩(wěn)步上升。

50.92023景氣指數(shù)下滑明顯，202351.8。區(qū)內(nèi)三個前沿經(jīng)濟體經(jīng)濟景氣指數(shù)在榮枯線以上，但月度數(shù)據(jù)呈現(xiàn)下降態(tài)勢。從季度PMI數(shù)據(jù)來看，新加坡、韓國和越南經(jīng)濟均處于50.7，50.650.220224從月度PMI數(shù)據(jù)來看，新加坡經(jīng)濟景氣程度相對穩(wěn)定，韓國和越南則有觸頂回落態(tài)勢。其中，1-3PMI51.2，50.749.8PMI50.3，50.449.93月均再次跌回榮枯線以下。PMIPMI47.049.0PMI46.7，45.349.1，上升態(tài)PMI49.0，49.548.4行緊縮貨幣政策拖累經(jīng)濟增長、國內(nèi)政治環(huán)境不確定性提升，大大限PMI仍處于不景氣區(qū)間。圖表22東盟六國與韓國第1季度制造業(yè)PMI東盟韓國 印尼 泰國 東盟韓國馬來西亞 新加坡65 菲律賓 越南 5460 5255 50504540354月2021

8月12月4月2022

8月12月4月2023

8月12月

484644424月2021

8月12月4月2022

8月12月4月2023

8月12月數(shù)據(jù)來源：CEIC,Markit,世界經(jīng)濟預(yù)測政策擬實室。 數(shù)據(jù)來源：CEIC,Markit,世界經(jīng)濟預(yù)測政策擬實三、區(qū)內(nèi)通貨膨脹水平持續(xù)回落區(qū)內(nèi)通脹水平延續(xù)去年下半年來的回落態(tài)勢。2024年1-3月，東盟六國和韓國整體延續(xù)2023年第2季度以來的下行趨勢，但仍高于此區(qū)內(nèi)通脹水平延續(xù)去年下半年來的回落態(tài)勢。

輪通脹前水平。各國通脹壓力明顯緩解，為未來貨幣政策調(diào)整提供了空間。其中，由于生鮮食品價格持續(xù)下降、政府調(diào)降能源價格的綜合影響，泰國核心CPI已經(jīng)連續(xù)下降，1-30.52%、0.37%，326品價格漲勢有所放緩，韓國核心CPI也穩(wěn)步下降，1-3月份讀數(shù)均在以下。食品價格推動部分國家通貨膨脹率再次攀升。9876543210

食品價格，特別是大米價格的上漲，推動部分國家通貨膨脹率再次攀升。其中，印度尼西亞中央統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，202422.92%CPI2.75%，33%CPI持續(xù)上漲，2-3CPI4.0%202231-3CPI3.8%3.4%2%4%324.6%5.6%223.7%24.4%，創(chuàng)2009年2月以來的最大漲幅。菲律賓中央銀行發(fā)布聲明中警告稱，不利的天氣狀況可能對農(nóng)業(yè)生產(chǎn)帶來影響，加上基數(shù)效應(yīng)的作用，未來兩個季度通脹率可能會持續(xù)加快并超出政府目