融資溫和回暖、趨勢行情難現(xiàn)關(guān)注長債供給增加帶來的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)-2024年一季度信用債市場運(yùn)行回顧與展望

地地隱方政府與城行業(yè)監(jiān) 022年第方政府與城行業(yè)監(jiān) 022年第9期測周報(bào)2專題研究2024年1月1日—3月31日作者：中誠信國際研究院翟作者：中誠信國際研究院翟帥 shzhai@譚暢 chtan@——2024年一季度信用債市場運(yùn)行回顧與展望主要內(nèi)容展望及策略：發(fā)行改善、成本中樞有望下行，信用利差或延續(xù)低位波動(dòng)：隨著宏觀經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)，微觀主體主動(dòng)【融資回暖利率中樞適度下移，把握有色、顧與2024年展望】中誠信國際研究院執(zhí)行院長袁霞 融資意愿有望繼續(xù)回升，加之資產(chǎn)荒背景下信用債需求仍高、再融資壓力上升，信用債發(fā)行有望繼202415.8-16.23.9-4.03%8.5-8.719%，年內(nèi)信用債發(fā)行高峰或在三季度；一、二級(jí)市場利率在流動(dòng)性、市場供需等支撐下有望繼續(xù)下行，但空間2024利差中樞仍有收窄支撐，但目前主要等級(jí)信用利差已處于歷史較低水平且在一季度達(dá)到歷史最低值，AAA、AA+【融資回暖利率中樞適度下移，把握有色、顧與2024年展望】中誠信國際研究院執(zhí)行院長袁霞 投資策略：一方面，考慮到信用利差普遍收窄、市場趨勢性機(jī)會(huì)難覓，可適當(dāng)關(guān)注長期限信用債投【發(fā)行回暖利差中樞或繼續(xù)收窄，關(guān)注有色、鋼鐵及旅游企業(yè)投資機(jī)會(huì)-信用債運(yùn)行三季報(bào)】資機(jī)會(huì)。長期限信用債發(fā)行利率相對(duì)更高，可在合適的機(jī)會(huì)考慮參與配置，鎖定相對(duì)較高的票息收益；對(duì)交易型投資者而言，目前超長債投資火熱，二級(jí)市場價(jià)格仍有一定溢價(jià)，需關(guān)注后續(xù)機(jī)構(gòu)止盈或信用債市場回調(diào)造成的價(jià)格波動(dòng)。另一方面，信用利差普遍收窄的環(huán)境下市場趨勢性機(jī)會(huì)難現(xiàn)，【發(fā)行回暖利差中樞或繼續(xù)收窄，關(guān)注有色、鋼鐵及旅游企業(yè)投資機(jī)會(huì)-信用債運(yùn)行三季報(bào)】【到期量增加發(fā)行高峰將來臨，資產(chǎn)荒緩解信用利差或難下，銷售恢復(fù)下挖掘汽車、電子投資機(jī)會(huì)--信用債運(yùn)行半年報(bào)】【到期量增加發(fā)行高峰將來臨，資產(chǎn)荒緩解信用利差或難下，銷售恢復(fù)下挖掘汽車、電子投資機(jī)會(huì)--信用債運(yùn)行半年報(bào)】產(chǎn)業(yè)債凈融資轉(zhuǎn)正支撐信用債凈融資修復(fù)，城投債凈融資同比收縮：3.844,339.2222降帶來空間，疊加信用債認(rèn)購熱度上升，各期限品種發(fā)行利率較去年底下行32-93bp。長期限信用債發(fā)行增多，發(fā)行人以優(yōu)質(zhì)國企為主：24227007期化趨勢有所緩解。多數(shù)行業(yè)、區(qū)域凈融資改善，房地產(chǎn)行業(yè)凈融資回正：近九成行業(yè)和七成區(qū)域融資凈流入，較去年明顯改觀，其中房地產(chǎn)融資呈回暖跡象，凈融資規(guī)模在連續(xù)四季度流出后首次回正。如需訂閱研究報(bào)告，敬請(qǐng)聯(lián)系中誠信國際品牌與投資人服務(wù)部趙gzhao@不同所有制主體融資分化加劇，民企融資規(guī)模仍處低位：如需訂閱研究報(bào)告，敬請(qǐng)聯(lián)系中誠信國際品牌與投資人服務(wù)部趙gzhao@科創(chuàng)類債券、綠色債券發(fā)行熱度較高：25001.4424受轉(zhuǎn)債熱度下降、持債意愿上升的影響，信用債交投明顯降溫：13.8715.75%202135%。信用債收益率、利差全面下行，中低等級(jí)利差收窄幅度更大：收益率在信用債收益率在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)預(yù)21-55bp；11-61bp。勢，一季度融資凈流入達(dá)到5697.38億元；而伴隨化債文件陸續(xù)出臺(tái)、控增化存監(jiān)管趨嚴(yán)，城投發(fā)債審核保持收緊態(tài)勢，募集資金用途受限疊加到期規(guī)模較高影響，凈融資規(guī)模同比降低80%87821億元。圖1：一季度發(fā)行和凈融資均明顯恢復(fù)（單位：億元）總發(fā)行量(億) 總償還量(億) 凈融資額(億)數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理圖2：產(chǎn)業(yè)債融資恢復(fù)支撐信用債融資改善（單位：億元）40000.00 12000.0035000.00 10000.0030000.00 8000.0025000.00 6000.0020000.00 4000.0015000.00 0.0010000.00 (2000.00)5000.00 (4000.00)0.00 (6000.00)產(chǎn)業(yè)債總發(fā)行量元) 城投債總發(fā)行量元產(chǎn)業(yè)債凈融資額元) 城投債凈融資額元數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理（二）降成本訴求仍存、信用債需求較高，供需兩旺推動(dòng)融資成本延續(xù)下行宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇回升仍需應(yīng)對(duì)諸多壓力，需要適宜的資金環(huán)境提供支撐，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資降成本訴求仍存。一季度央行操作更加精準(zhǔn)，通過公開市場操作、降準(zhǔn)、定向下調(diào)再貸款利率等操作維持了資金面的合理充裕，多個(gè)會(huì)議繼續(xù)強(qiáng)調(diào)推動(dòng)綜合融資成本穩(wěn)中有降，5年及以上期限LPR225bp。低利率環(huán)境為信用債融資成本下降帶來空間，在一定程度提升發(fā)行人融資意愿，促進(jìn)信用債市場供給恢復(fù)。同時(shí)，資產(chǎn)荒行情下，投資者對(duì)信用債需求旺盛，認(rèn)購倍數(shù)上升。以中期票據(jù)為例，一季度發(fā)行的中期票據(jù)平均認(rèn)購倍數(shù)1.76倍，較去年四季度增加0.17倍，延續(xù)上升趨勢。供需兩端推動(dòng)下，信用債發(fā)行利率進(jìn)一步下行，各主要品種發(fā)行利率、利差呈逐月下行態(tài)勢，截至一季度末，各期限品種發(fā)行利率較去年底下行32-93bp，發(fā)行利差下行3-51bp。圖3：1年期短期融資券發(fā)行利率、利差下行圖4：3年期公司債發(fā)行利率、利差下行8.0 600.0500.06.0400.04.0 300.0200.02.0100.00.0 0.0發(fā)行利差（BP）AAA 發(fā)行利差（BP）AA+發(fā)行利差（BP）AA 發(fā)行利率（%）AAA發(fā)行利率（%）AA+ 發(fā)行利率（%）AA6.00 350.005.00 300.004.00 250.00200.003.00150.002.00 100.001.00 50.000.00 0.00發(fā)行利差（BP）AAA 發(fā)行利差（BP）AA+發(fā)行利差（BP）AA 發(fā)行利率（%）AAA發(fā)行利率（%）AA+ 發(fā)行利率（%）AA數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理圖5：3年期中票發(fā)行利率、利差下行圖6：中期票據(jù)平均認(rèn)購倍數(shù)逐季提升6.00 350.005.00 300.004.00 250.00200.003.00150.002.00 100.001.00 50.000.00 0.00發(fā)行利差（BP）AAA 發(fā)行利差（BP）發(fā)行利差（BP）AA 發(fā)行利率（%）AAA發(fā)行利率（%）AA+ 發(fā)行利率（%）AA2.00 1.761.801.591.601.40 1.27 1.27 1.321.201.000.800.600.400.200.002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理（三）長期限信用債發(fā)行增多，發(fā)行人以高等級(jí)國有企業(yè)為主融資成本下行背景下，長期限信用債發(fā)行增多。一季度長期限信用債2共發(fā)行242支，合計(jì)發(fā)行規(guī)模接近2700億元，同比均有近7成增長。從發(fā)行人特征看，長期限信用債發(fā)行人均為高等級(jí)國有企業(yè)3，其中AAA級(jí)、AA+發(fā)行人發(fā)行債券規(guī)模占比達(dá)到了98%；從區(qū)域分布來看，長期限信用債發(fā)行人多集中于區(qū)域經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)地區(qū)，其中北京和廣東地區(qū)發(fā)行規(guī)模占比超過半數(shù)；行業(yè)分布則集中于基礎(chǔ)設(shè)施投融資和綜合行業(yè)，圖圖7：長期限發(fā)行人集中經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)域（左） 長期限發(fā)行人集于基投和綜行業(yè)(右)

37% 25%7%6%25%7%6%6%5%15%5%13%37%8%37%北京 廣東省四川省江蘇省山東省浙江省其他

綜合 基礎(chǔ)設(shè)施投融資建筑電力生產(chǎn)與供應(yīng)其他 數(shù)來：wind，中信際理 數(shù)來：wind，中信際理圖圖8：7-10年期限信債發(fā)行占比加（左） 中期票據(jù)發(fā)行占明顯上升(右)2信用債發(fā)行期限多數(shù)在5年及以下，本報(bào)告將7年以上信用債定義為長期限信用債。32024年一季度高等級(jí)信用債發(fā)行人中，央企發(fā)行債券規(guī)模占比為33%，地方國有企業(yè)發(fā)行規(guī)模占比為67%。100%企業(yè)債私募公司債轉(zhuǎn)股類債券7.88%9.29%14.77%29.39%29.21%2024年Q1短期融資券公司債其他12.57%9.78%16.18%19.96%29.05%超短期融資券 中期票PPN 資產(chǎn)支80% 15%60%27%30%40%20% 40%0%2024年Q12023年1年及以下 1-3年(含3年)3-5年(含5年)5-7年(含7年) 7-10年(含10年)10年以上永續(xù)數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理（四）多數(shù)行業(yè)、區(qū)域凈融資改善，房地產(chǎn)行業(yè)凈融資回正信用債融資恢復(fù)環(huán)境下，一季度更多行業(yè)、區(qū)域凈融資有所改善，融資凈流入的行業(yè)和區(qū)域占比分別達(dá)到了近90和70%的水平，較去年近半數(shù)行業(yè)、區(qū)域凈流出的情況明顯改觀。凈流入行業(yè)中，綜合、建筑凈融資規(guī)模較高，均超過1000億元；交通運(yùn)輸、化工和建筑材料融資則呈凈流出，但流出量有限，未超過50億元。值得關(guān)注的是，一季度以來，多個(gè)會(huì)議繼續(xù)強(qiáng)調(diào)滿足房企合理融資需求，同時(shí)房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制在多地落地，白名單不斷擴(kuò)容，推動(dòng)市場需求邊際修復(fù)，房企融資環(huán)境亦呈回暖跡象。一季度房企債券發(fā)行量同比基本持平，但環(huán)比明顯恢復(fù)，加之到期量降低，凈融資在連續(xù)4個(gè)季度凈流出后首次回正。不過，考慮到房地產(chǎn)行業(yè)仍處調(diào)整過程中，市場需求修復(fù)程度有限，后續(xù)房企融資恢復(fù)的可持續(xù)性依然有待觀察。區(qū)域發(fā)行情況方面，一季度依然體現(xiàn)出區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)力與發(fā)行規(guī)模正相關(guān)的特點(diǎn)，各省市融資規(guī)模排名變化不大。圖9：近9成行業(yè)融資呈現(xiàn)凈流入狀態(tài)（單位：億元）圖9：近9成行業(yè)融資呈現(xiàn)凈流入狀態(tài)（單位：億元）

1600.00 1400.00 1200.001000.00800.00基礎(chǔ)設(shè)施投融資基礎(chǔ)設(shè)施投融資房地產(chǎn)輕批發(fā)和零售業(yè)汽車信息技術(shù)400.00200.000.00-200.00發(fā)行 到期 凈融資數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理圖10：超7成區(qū)域融資呈現(xiàn)凈流入狀態(tài)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)力較強(qiáng)區(qū)域信用債發(fā)行量較高（單位：億元）圖10：超7成區(qū)域融資呈現(xiàn)凈流入狀態(tài)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)力較強(qiáng)區(qū)域信用債發(fā)行量較高（單位：億元）江蘇省江蘇省

2500.002000.001500.001000.00上海天津重慶新疆維吾爾自治區(qū)吉林省遼寧省甘肅省青海省西藏自治區(qū)0.00-6000.00 -500.00發(fā)行 到期 凈融資數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理（五）不同所有制主體融資分化加劇，民企融資規(guī)模仍處低位一季度信用債融資主要流向央企、國企趨勢未改，民企發(fā)行占比僅在2%左右，較近年來3%左右水平進(jìn)一步下降。從民企融資情況看，一季度民企信用債發(fā)行規(guī)模圖11：民企信用債凈融仍處于低位左圖） 民企發(fā)行人主體級(jí)以中高等為主(右圖)726.03億元，同比下降14圖11：民企信用債凈融仍處于低位左圖） 民企發(fā)行人主體級(jí)以中高等為主(右圖)600.00億2023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/03

1%4%10%10%28%56%AAA AA+ AA AA- A+總發(fā)行量(億) 凈融資額(億) 數(shù)來：wind，中信際理 數(shù)來：wind，中信際理（六）科創(chuàng)類、綠色轉(zhuǎn)型等債券發(fā)行熱度依然較高2024年一季度，科技創(chuàng)新、綠色轉(zhuǎn)型等領(lǐng)域融資支持力度依然較大，推動(dòng)信用債創(chuàng)新品種發(fā)行熱度繼續(xù)上升，一季度發(fā)行總量超過3000億元，同比增長近1倍。2024年政府工作報(bào)告中，著重提及要重點(diǎn)支持科技創(chuàng)新和制造業(yè)發(fā)展，并強(qiáng)調(diào)做好科技金融、綠色金融等“五篇大文章”，債券市場也通過創(chuàng)新融資工具不斷強(qiáng)化對(duì)科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等重點(diǎn)領(lǐng)域的支持。具體來看，科創(chuàng)類品種（包括科創(chuàng)公司債、科創(chuàng)票據(jù)、混合型科創(chuàng)票據(jù)）總計(jì)發(fā)行接近2500億元，同比增長超過1.4倍，占創(chuàng)新品種發(fā)行圖12：科創(chuàng)類品種發(fā)行規(guī)模同比增長超1.4倍（單位：億元）圖12：科創(chuàng)類品種發(fā)行規(guī)模同比增長超1.4倍（單位：億元）01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月10月11月12月1月 2月 3月2023 2024數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理低碳轉(zhuǎn)型 混合型科創(chuàng)票據(jù) 科創(chuàng)票據(jù) 科技創(chuàng)新債券 碳中和 鄉(xiāng)村振興（七）受轉(zhuǎn)債熱度下降、持債意愿上升的影響，信用債交投明顯降溫一季度盡管債券成交總量同比增長，但信用債總成交量同比回落14個(gè)百分點(diǎn)至13.87萬億元，占債券成交的比例在15.75%，規(guī)模、占比均創(chuàng)2022年以來單季度新低。從原因看，一方面由于A股行情不佳，近年來支撐信用債交易量增長的可轉(zhuǎn)債交易熱度同步走弱，一季度成交量僅2.33萬億元，創(chuàng)2020年二季度以來單季度新低；另一方面，在結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒持續(xù)的背景下，投資者持有債券的意愿相對(duì)更強(qiáng)、交易意愿相對(duì)弱化。從信用債成交結(jié)構(gòu)來看，一季度發(fā)行明顯增加的中期票據(jù)交易占比較上年度上升4%，可轉(zhuǎn)債交易占比則下降4%，其余券種成交占比變化不大。圖13：信用債成交規(guī)模下降（單位：億元）億元180,000160,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000169,562160,886 161,006143,628138,6682022年Q4 2023年Q2 2023年Q4信用債成交量 信用債成交量占比30%25%20%15%10%5%0%180,億元160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000短期融資券中期票據(jù)企業(yè)債公司債定向工具可轉(zhuǎn)債資產(chǎn)支持證券其它數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理（八）信用債收益率、利差全面下行，中低等級(jí)利差收窄幅度更大一季度，信用債收益率在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)預(yù)期階段性偏弱、資金面合理充裕、降息降準(zhǔn)預(yù)期博弈因素的推動(dòng)下波動(dòng)下行。具體走勢方面，以5年期中期票據(jù)為例，年初至春節(jié)（28日）資金面整體保持寬松，北京、廣州、上海放開限購政策力度較小，未對(duì)市場產(chǎn)生較大擾動(dòng)，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也整體符合市場預(yù)期，市場主要博弈點(diǎn)在于降息降準(zhǔn)預(yù)期，強(qiáng)預(yù)期下年初收益率快速下行，1月中旬MLF操作時(shí)點(diǎn)降準(zhǔn)落空收益率短暫回升，但124日降準(zhǔn)官宣后收益率再次進(jìn)入下行通道，該階段收益率由2.94%持續(xù)下行至2.73%左右；春節(jié)后，除2月中旬受權(quán)益市場走勢較好、3月中上旬央行投放降低及出口數(shù)據(jù)超預(yù)期影響收益率短暫上行外，在LPR超預(yù)期下調(diào)、央行副行長表示“法定存款準(zhǔn)備金仍有下降空間”等資金面因素及經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)總體仍偏弱、信用風(fēng)險(xiǎn)釋放平穩(wěn)支撐下，收益率總體呈現(xiàn)下行態(tài)勢，由2.73%下行至2.61%。從季度變化情況看，各等級(jí)各期限中期票據(jù)收益率下行幅度在21-55bp。信用利差與收益率走勢較為相似，債市風(fēng)險(xiǎn)總體釋放平穩(wěn)，疊加結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒持續(xù)背景下債券配置需求旺盛，信用利差呈現(xiàn)持續(xù)收窄趨勢，截至一季度末收窄幅度在11-61bp之間。分等級(jí)看，搶券行情下在高等級(jí)債券供給不足，投資者對(duì)中高等級(jí)債券的需求擴(kuò)大至中低等級(jí)，AA、AA-等級(jí)債券利差收窄幅度明顯高于AAAAA導(dǎo)致AA+與AA、AAAA-等級(jí)利差收窄幅度明顯大于高等級(jí)債券20243末，AA+AA、AAAA-等級(jí)利差較2023年末分別收窄20bp27bpAAAAA+等級(jí)利差變化不大，較上年末小幅收窄3bp。圖14：信用債收益率較上年末全面下行（單位：%）圖14：信用債收益率較上年末全面下行（單位：%）% AAA等級(jí)中短期票據(jù)到期收益率4.504.003.503.002.502.001.502022-03-24 2023-03-24 2024-03-24

8.007.507.006.506.005.505.004.504.003.503.002.50

% 5年期中短期票據(jù)到期收益率1年期 3年期 5年期7年期 10年期 15年

2022-12-302023-01-302023-02-282023-03-312023-04-302023-05-312023-06-302023-07-312023-08-312022-12-302023-01-302023-02-282023-03-312023-04-302023-05-312023-06-302023-07-312023-08-312023-09-302023-10-312023-11-302023-12-312024-01-312024-02-29圖15：信用利差較上年末呈現(xiàn)全面收窄趨勢（單位：BP）數(shù)來：wind，中信際理 數(shù)來：wind，中信際理圖15：信用利差較上年末呈現(xiàn)全面收窄趨勢（單位：BP）1009080706050403020

AAA級(jí)中短期票據(jù)信用利差

450400350300250200150100502022/12/302023/1/302022/12/302023/1/302023/2/282023/3/312023/4/302023/5/312023/6/302023/7/312023/8/312023/9/302023/10/312023/11/302023/12/312024/1/312024/2/29

5年期中短期票據(jù)信用利差 2022/12/302023/1/302023/2/282023/3/312023/4/302023/5/312023/6/302023/7/312023/8/312023/9/302022/12/302023/1/302023/2/282023/3/312023/4/302023/5/312023/6/302023/7/312023/8/312023/9/302023/10/312023/11/302023/12/312024/1/312024/2/297年期 10年期 15年

AAA級(jí) AA+級(jí) AA級(jí) AA-級(jí)數(shù)來：wind，中信際理 數(shù)來：wind，中信際理16AAAAA+AA+AA（BP）bp300250200150100500AAA與AA+ AA+與AA AA與AA-數(shù)據(jù)來源：wind，中誠信國際整理后市展望與策略建議（一）后市展望：發(fā)行改善、成本中樞有望下行，信用利差或延續(xù)低位波動(dòng)隨宏觀經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)向好，微觀主體主動(dòng)融資意愿或繼續(xù)回升，加之資產(chǎn)荒背景下信用債需求仍高、信用債再融資壓力上升4，信用債發(fā)行有望繼續(xù)恢復(fù)?；谏缛谠鏊偌僭O(shè)以及信用債到期壓力的測算，預(yù)計(jì)2024年全年發(fā)行規(guī)模約15.8-16.2萬億元，其中二季度發(fā)行規(guī)?；蛟?.9-4.0萬億元，較去年增幅約3%；下半年發(fā)行規(guī)?；蛟?.58.7萬億元水平，較去年同期增長約19其中發(fā)行高峰或在三季度。4根據(jù)中誠信國際研究院測算，二至四季度信用債到期量將達(dá)到12.1萬億元，較2023年同期增長4%。圖17：2024年信用債行高峰將在半年（單位億元）

4.2-4.3萬億3.9-4萬億3.854.2-4.3萬億3.9-4萬億3.85萬億Q1 Q2（E） Q3（E） Q4（E）數(shù)據(jù)來源：中誠信國際整理從利率走勢來看5，一、二級(jí)市場利率在流動(dòng)性、市場供需等支撐下有望繼續(xù)下行，但空間或有限。從無風(fēng)險(xiǎn)利率走勢看，目前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍面臨有效需求不足、預(yù)期偏弱等別國債落地或?qū)α鲃?dòng)性形成一定擾動(dòng)，但在政策要求協(xié)同配合的背景下，央行或加大操作力度保持流動(dòng)性合理充裕。整體而言，經(jīng)濟(jì)及貨幣政策對(duì)或仍對(duì)債市形成一定利好作用，后續(xù)10年期國債收益率中樞6或低于一季度，但由于政府債券加快發(fā)行或?qū)α鲃?dòng)性形成一定擾動(dòng)、以及收益率低于MLF利率的幅度處于歷史高位，二季度或難以出現(xiàn)一季度快速下行走勢。在此環(huán)境下，信用債發(fā)行利率作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)直接融資成本的體現(xiàn)，在無風(fēng)險(xiǎn)利率下行引導(dǎo)下有望同步下行，但空間預(yù)計(jì)有限。信用債到期收益率走勢方面，除前述無風(fēng)險(xiǎn)利率下行帶來的利好之外，信用利差亦有適度收窄的空間，為收益率走勢帶來一定支撐，但趨勢性行情難現(xiàn)。二季度信用債到期壓力仍存但相對(duì)可控，目前防風(fēng)險(xiǎn)基調(diào)未改，同時(shí)企業(yè)融資情況相對(duì)良好，風(fēng)險(xiǎn)釋放維持平穩(wěn)，疊加資產(chǎn)荒格局下對(duì)信用債需求依然較高，預(yù)計(jì)2024年二季度信用利差中樞仍有收窄支撐，但目前主要等級(jí)信用利差已處于歷史較低水平且都在一季度突破歷史最低值7，預(yù)計(jì)后續(xù)利差收窄空間或有限。具體到各等級(jí)，信用利差走勢或分化。目前市場謹(jǐn)慎情緒下配置需求仍集中于對(duì)信用資質(zhì)優(yōu)良的債券，預(yù)計(jì)AAA、AA+5收益率走勢詳情可參考中誠信國際研究院發(fā)布的《利率走勢一季度回顧與下階段展望》。610MLF2.2%-2.5720243AAAAA+AA3等級(jí)利差將進(jìn)一步下行，AA、AA-等級(jí)利差在前期明顯收窄情況下或有所調(diào)整，信用債供給改善環(huán)境下，AA等級(jí)利差水平或與一季度基本持平，AA-或有擴(kuò)張壓力。從信用債收益率走勢來看，在收益率中樞下行、利差中樞維持低位、等級(jí)利差走勢分化的背景下，以5年期中期票據(jù)為例，預(yù)計(jì)AAA級(jí)收益率中樞或在26%-2.65%，AA益率中樞在2.75%-285%，AA級(jí)收益率中樞在3-3.1%，均較一季度中樞小幅下行，AA級(jí)別下行幅度小于AAAAA；AA5.35-545%，與一季度中樞基本持平。（二）投資策略：關(guān)注長期信用債供給增加和利差波動(dòng)下的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)一方面，可考慮對(duì)目前