《股權(quán)質(zhì)押經(jīng)濟風(fēng)險探究的文獻綜述和理論基礎(chǔ)》6100字

股權(quán)質(zhì)押經(jīng)濟風(fēng)險研究的國內(nèi)外文獻綜述和理論基礎(chǔ)目錄TOC\o"1-2"\h\u15680股權(quán)質(zhì)押經(jīng)濟風(fēng)險研究的國內(nèi)外文獻綜述和理論基礎(chǔ) 112551.1文獻綜述 1165201.1.1關(guān)于實際控制人股權(quán)質(zhì)押動因的研究 1264541.1.2關(guān)于股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險的相關(guān)研究 2290701.1.3關(guān)于股權(quán)質(zhì)押的經(jīng)濟后果研究 2296771.1.4文獻評述 3294161.2理論基礎(chǔ) 4266601.2.1控制權(quán)理論 4257531.2信息不對稱理論 56871.1.3委托代理權(quán)理論 513888參考文獻 61.1文獻綜述1.1.1關(guān)于實際控制人股權(quán)質(zhì)押動因的研究在當今融資難的經(jīng)濟背景下，股權(quán)質(zhì)押成為眾多公司快速便捷獲取融資的首選方式，維持自身控制權(quán)的同時又可以降低個人風(fēng)險，在一定程度上保護個人利益（劉信兵，2012）。股權(quán)質(zhì)押方便快捷，可以較為迅速的為企業(yè)和股東帶來現(xiàn)金流。當公司及控股股東個人存在資金需求時，出于穩(wěn)定股價和維持個人利益的動機，控股股東會選擇股權(quán)質(zhì)押方式，同時控股股東會進行市值管理行為，比如進行財務(wù)報表修飾等行為（Stephanie，2017）。就控股股東個人角度而言，所獲融資除滿足個人資金缺口外，還存在侵占公司和中小股東利益，謀取私利的可能。國內(nèi)的上市公司大多控制權(quán)比較集中，監(jiān)事會不具有獨立性，無法對控股股東的權(quán)利進行有效的制約，因此，通過股權(quán)質(zhì)押方式，控股股東掏空公司，謀取個人利益帶來了可乘之機（唐建新，2013）；就公司層面而言，當控股股東將股權(quán)質(zhì)押融資投入上市公司運營時，體現(xiàn)的是股東的支持動機，這也能體現(xiàn)股權(quán)質(zhì)押對公司發(fā)展的激勵效應(yīng)。當公司有更多可供使用的現(xiàn)金流時，也就意味著公司可以有更多可供選擇的發(fā)展方向，通過利益權(quán)衡，在決策方面更容易排除外因，優(yōu)先選擇更適合公司利益輸入的戰(zhàn)略決策將質(zhì)押所獲融資用于企業(yè)的經(jīng)營擴張，經(jīng)濟效益得以提升，控股股東也可以獲得更多收益（吳靜，2016）。同時所獲資金也可以用于投機活動和購買新股，提升控股股東對公司的控制權(quán)（任和，2014）。1.1.2關(guān)于股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險的相關(guān)研究股權(quán)質(zhì)押在給企業(yè)帶來融資的同時，也伴隨著一些風(fēng)險。對質(zhì)押人來說，會增大財務(wù)杠桿，帶來經(jīng)營風(fēng)險，甚至導(dǎo)致控制權(quán)轉(zhuǎn)移；對質(zhì)權(quán)人來說，要承擔因股價下跌帶來的市場風(fēng)險。當資本市場中股權(quán)質(zhì)押金額過高時，因跌破平倉價而導(dǎo)致的股權(quán)轉(zhuǎn)移會給市場帶來慌亂，被跌停的質(zhì)押股權(quán)也極容易因為無法出售成為壞賬（譚保羅，2015）。股權(quán)質(zhì)押行為一經(jīng)發(fā)生，會使得信息不對稱程度愈發(fā)嚴重。同時，研究發(fā)現(xiàn)，有股權(quán)質(zhì)押行為的公司，質(zhì)押金額與企業(yè)研發(fā)投入之間呈現(xiàn)顯著的負相關(guān)。質(zhì)押金額和比例越高，控股股東在公司決策時，越不傾向于將資金投入到研發(fā)支出中，這與研發(fā)的周期長、見效慢的特性有關(guān)。股權(quán)質(zhì)押是立竿見影的獲取現(xiàn)金流的方式，而研發(fā)投入是從公司發(fā)展的長遠角度考量，為企業(yè)發(fā)展帶來持續(xù)不斷的動能，因此股權(quán)質(zhì)押會給公司經(jīng)營發(fā)展帶來一定的負面影響，不利于公司的發(fā)展和長遠利益（張瑞君等，2017；翟晨廷，2018）。通過對股權(quán)質(zhì)押經(jīng)濟后果與風(fēng)險的分析，股權(quán)質(zhì)押容易影響上市公司價值和股票價格（林善榕，2018；王斌等，2015；任和，2014）。股權(quán)質(zhì)押雖然會給控股股東融資帶來便利，但也極容易觸發(fā)公司的經(jīng)營風(fēng)險（陳運森和黃健嶠，2019；張慶君和程飛，2018）。由現(xiàn)有的法規(guī)可知，我國目前關(guān)于股權(quán)質(zhì)押的相關(guān)規(guī)定并不完善，僅在《擔保法》中有簡單的確認，缺乏明確具體的登記制度，在信息披露方面更是缺乏強制披露的具體措施，對于中小股東等投資方的利益缺乏保護（孔春燕2015）。當股價下跌嚴重時，控股股東則傾向于保護個人利益，在無力償還或者無法追加質(zhì)押物時更愿意選擇強制平倉，導(dǎo)致公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險加大（李丹，2019）。股東質(zhì)押數(shù)量與公司面臨風(fēng)險情況成正比，當公司質(zhì)押股數(shù)越多，承擔風(fēng)險的能力就越差（周蕾等，2019）?？毓晒蓶|進行股權(quán)質(zhì)押時，信息不對稱程度與股價崩盤風(fēng)險呈負相關(guān)，信息透明度也與股價崩盤風(fēng)險呈負相關(guān)（肖土盛、宋順林和李路，2017）。1.1.3關(guān)于股權(quán)質(zhì)押的經(jīng)濟后果研究股權(quán)質(zhì)押帶來的經(jīng)濟后果可分為以下三類：第一類：控制權(quán)轉(zhuǎn)移。上市公司股權(quán)質(zhì)押后，發(fā)現(xiàn)存在股權(quán)質(zhì)押的公司，公司管理層的結(jié)構(gòu)會更加不穩(wěn)定，同時控制權(quán)轉(zhuǎn)移可能性會加大，這些不穩(wěn)定性會加大投資者風(fēng)險（歐陽才越等，2017）。股價變動會給股權(quán)質(zhì)押帶來風(fēng)險，當股價下跌但出質(zhì)人無法提供補充質(zhì)押或其他擔保時，可能會發(fā)生強制平倉，控制權(quán)存在被轉(zhuǎn)移的可能。股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險越來越被重視，公司應(yīng)有合適的對策來預(yù)防上市公司因被平倉后出現(xiàn)公司經(jīng)營風(fēng)險（王化成，2007）。第二類：中小股東財富受損。股價下跌會對中小股東的財富帶來直接損害，股權(quán)質(zhì)押可能會引發(fā)大量股民對公司經(jīng)營情況產(chǎn)生質(zhì)疑和恐慌，甚至部分中小股東會看衰股價，大量拋售或者賣空股票。國內(nèi)上市公司多為金字塔結(jié)構(gòu)，股權(quán)集中在實際控制人手中，股權(quán)和公司的管理權(quán)高度集中。結(jié)合財務(wù)困境角度進行分析，股權(quán)質(zhì)押多是由于控股股東財務(wù)緊張、現(xiàn)金流不足引起的，而財務(wù)困境的股東會有動機侵占上市公司資金（鄭國堅等，2013），因此大股東股權(quán)質(zhì)押時更容易出現(xiàn)占款和高負債情況，而且控股股東股權(quán)質(zhì)押會侵占公司利益，進而影響公司價值。而且經(jīng)過實證研究，股權(quán)質(zhì)押帶來的利益侵占行為在民企中的表現(xiàn)更加明顯（呂曉亮，2017）。第三類：股權(quán)質(zhì)押會影響企業(yè)業(yè)績和價值，控股股東為了維持股價和自身利益，傾向于通過市值管理和違規(guī)的信息披露來維持股價，試圖傳播公司經(jīng)營狀況良好的信號（程飛、張慶君，2018）。高比例股權(quán)質(zhì)押的公司有更大的動機使用違規(guī)手段掩飾業(yè)績不佳的真相，然而股權(quán)質(zhì)押行為使得公司運轉(zhuǎn)雪上加霜（黃登仕、杜勇等2018）。但是質(zhì)押一經(jīng)解除，企業(yè)真實的營業(yè)利潤和現(xiàn)金流情況被曝光，實控人試圖通過盈余管理等違規(guī)手段穩(wěn)定的股價，企業(yè)面臨崩盤的可能性會大幅增加（李瑞濤、酒莉莉，2018）。緊缺的現(xiàn)金流使得公司周轉(zhuǎn)困難，投資者對公司經(jīng)營失去信心?？毓晒蓶|的高比例股權(quán)質(zhì)押會使得企業(yè)破產(chǎn)或者控制權(quán)轉(zhuǎn)移，多方投資者利益受損，資本市場更加不穩(wěn)定（黃登仕、杜勇等，2018）。不恰當?shù)墓蓹?quán)質(zhì)押行為通過影響股價波動，極容易導(dǎo)致股價崩盤的發(fā)生（謝德仁等，2016）。由之前學(xué)者的研究得出結(jié)論：高比例的股權(quán)質(zhì)押會提高公司的融資成本，影響公司業(yè)績，但是公司內(nèi)部高質(zhì)量的監(jiān)管會削弱質(zhì)押對于績效的消極影響（王新紅等，2018、汪軍，2019）。因此，高質(zhì)量的內(nèi)部監(jiān)管是上市公司進行股權(quán)質(zhì)押的前提條件，有利于預(yù)防質(zhì)押風(fēng)險，穩(wěn)定業(yè)績，也有助于對投資者的利益進行保護（富鈺媛、苑澤明、李田，2019）。1.1.4文獻評述控股股東作為理性經(jīng)紀人，股權(quán)質(zhì)押會給公司和控股股東帶來正負兩方面的影響。研究表明，控股股東和管理層會通過盈余管理等手段維持股價，存在大股東股權(quán)質(zhì)押的上市公司，極有可能會通過市值管理穩(wěn)定股價（謝德仁等，2016)。通過實證研究發(fā)現(xiàn)，控股股東消息的披露時間點不同，其背后也有不同的動機（李常青和幸偉2017）。在交易時間會著重披露公司的利好消息，而不利的消息則會避開交易時間，以此來影響股民對不同信息的關(guān)注度。大股東股權(quán)質(zhì)押期間，壞消息披露的時點可能會被延遲或者被隱藏，因此使得股民對壞消息的預(yù)測偏差更大（錢愛民，張晨宇，2018）。證監(jiān)會對股權(quán)質(zhì)押獲得的現(xiàn)金流向并無明確要求，股東可按照自己意愿將現(xiàn)金投入公司業(yè)務(wù)或者滿足個人資金需求，也可以通過融資進一步收購股票，穩(wěn)固股東的控制地位。股權(quán)質(zhì)押雖不是公司行為，但是會對公司和其他股民產(chǎn)生影響。學(xué)界對于股權(quán)質(zhì)押的影響有正反兩種觀點，有學(xué)者認為融資帶來的資金有利于擴充公司的現(xiàn)金流，進而有助于公司的經(jīng)營活動的擴大。也有學(xué)者認為，質(zhì)押會導(dǎo)致控股股東侵占公司利益，增大企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險?？毓晒蓶|為了謀取私利，采取如短線交易等不正當手段，對公司業(yè)績造成更嚴重的影響。股權(quán)質(zhì)押由于其特有的優(yōu)勢，備受歡迎，國內(nèi)外諸多企業(yè)紛紛使用此方式融資，也引來了眾多學(xué)者多角度、多維度的研究。如果股權(quán)質(zhì)押引發(fā)控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離，進而加劇代理問題，使得大股東用較小的成本就可以侵占公司利益，股權(quán)質(zhì)押會對公司的經(jīng)營帶來風(fēng)險。為了預(yù)防公司和股民利益被侵占，學(xué)者從市場治理環(huán)境、外部監(jiān)管、公司內(nèi)部監(jiān)管等方面展開研究。國內(nèi)對于股權(quán)質(zhì)押導(dǎo)致控制權(quán)轉(zhuǎn)移的案例研究并不多，通過本案例的分析，為A股上市公司控股股東股權(quán)質(zhì)押的融資行為提出建議。1.2理論基礎(chǔ)1.2.1控制權(quán)理論控制權(quán)理論源于股東所有權(quán)理論，是股東達到控股地位后擁有的企業(yè)權(quán)利。關(guān)于控制權(quán)的定義在學(xué)界有幾種不同的流派，有學(xué)者認為控制權(quán)主要是指對董事會等成員的選擇權(quán)，也有學(xué)者認為控制權(quán)是股東和實際經(jīng)營者之間的利益制衡與協(xié)調(diào)。但目前較為統(tǒng)一的版本是指持有公司較高股份且能對重大事項進行最終決策的權(quán)利，認為控股股東可以參與公司管理決策，除了能夠享有公共收益，還可以通過控制權(quán)謀取私利，這是其他中小股東無法獲得的。擁有控制權(quán)的股東可以操控公司資源，控制公司的資本結(jié)構(gòu)，甚至通過關(guān)聯(lián)交易、短線交易等違規(guī)手段，進行利益侵占，保證自身利益最大化。在不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，控制權(quán)也有不同的體現(xiàn)。簡單結(jié)構(gòu)中，控制權(quán)和大股東的持股比例相一致。但是在多重股權(quán)結(jié)構(gòu)中，終極控制權(quán)等于控制鏈條中每條控制鏈上最小股權(quán)比例的加總。復(fù)雜的結(jié)構(gòu)也極易導(dǎo)致控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的分離，這也是把“雙刃劍”?？刂茩?quán)和現(xiàn)金流權(quán)的分離會影響控制人的投資決策，選擇通過控制權(quán)對公司經(jīng)營進行合理監(jiān)管，尋求企業(yè)的長遠發(fā)展，或是更多的謀取私利，置公司和中小股東利益于不顧。當控制權(quán)高于現(xiàn)金流權(quán)時，實控人可能更多的存在利己動機。控制權(quán)所具有的私利屬性一般發(fā)生在控股股東身上（DBck&Zingales，2004)，控股股東通過交叉持股等導(dǎo)致控制權(quán)和與其對應(yīng)的現(xiàn)金流權(quán)不對等，控制權(quán)大于剩余收益權(quán)，助長了控股股東謀取私利的動機?？毓晒蓶|一般通過關(guān)聯(lián)交易、非法的內(nèi)幕交易、盈余操縱以及股價操縱等攪亂市場秩序的不良行為攫取私利。控股股東會通過股權(quán)質(zhì)押等增加股權(quán)杠桿來獲取隱性福利。1.2信息不對稱理論信息不對稱理論是由三位美國經(jīng)濟學(xué)家約瑟夫、喬治和邁克爾最早提出的，此理論源于公司的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離。信息不對稱理論是指在市場經(jīng)濟活動中，市場參與者之間對信息了解不對等的情況。由于所處環(huán)境、角色和知識儲備等原因，各方所獲取的信息不同，信息差異也會帶來不同的影響。相較而言，信息了解充分的一方比較容易取得主動權(quán)，信息來源也更加真實可信，對事務(wù)的判斷也會更加精準，更容易做出對自身有利的判斷。獲取消息更多的一方也可以通過向另一方傳播信息而獲利，干擾信息較少一方的判斷。當公司進行股權(quán)質(zhì)押時，控股股東可以成為信息優(yōu)勢方，由于所處的公司內(nèi)部環(huán)境和較高的專業(yè)技能，較其他利益相關(guān)方可以獲取更加具體全面的信息。而且控股股東對公司行為也有很強的參與度，因而信息不對稱情況會比較明顯。這種不對稱性使得控股股東更容易為保障自身利益而進行一些市值管理、信息舞弊或者關(guān)聯(lián)交易等投機行為，這也會對公司和中小股東利益造成影響，當公司業(yè)績不佳時，這種情況的表現(xiàn)會更為明顯。1.1.3委托代理權(quán)理論最初的公司代理問題是管理者與所有者之間的代理問題，管理者雖然不擁有上市公司的股權(quán)，但負責公司大小事務(wù)的運營管理，而公司的控制權(quán)屬于所有者，因此管理者和管理者之間會存在利益不一致的問題，管理者的行為決策可能會對所有者不利，而且雙方信息不對稱也會帶來沖突。由此委托代理問題產(chǎn)生，即第一類代理問題。后續(xù)哈特等學(xué)者進一步研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)也會對第一類委托-代理問題有影響，整體看來，股權(quán)集中度與代理問題呈負相關(guān)關(guān)系。當股東持有股權(quán)越多時，與公司的利益更一致，因此股東更多的參與公司經(jīng)營管理來降低第一類委托代理問題。與此同時，隨著大股東對公司的參與度的提升，管理層的能動性被壓制，大股東更容易謀求私利，甚至對公司和中小股民的利益帶來不利影響。在控股股東進行了高比例的股權(quán)質(zhì)押之后，為了維持股價，控股股東可能會采取影響公司業(yè)績的決策，增加利益沖突，加大財務(wù)風(fēng)險。美國學(xué)者伯利和米恩斯在公司所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)發(fā)生分離后可能存在的公司治理問題和沖突的基礎(chǔ)上，于1932年基于信息不對稱理論提出委托代理理論。第二代委托代理理論的根源在于，不同經(jīng)濟主體的目標追求不同，由此會形成利益沖突。參考文獻Baek.J.,Kang.J.K.,andLee.I.,BusinessGroupsandTunneling:EvidencefromPrivateSecuritiesOfferingsbyKoreanChaebols[J].TheJournalofFinance,2006,61(5):2415-2449.Berkman.H.,Cole.R.A.,andFu.L.J.,ExpropriationthroughLoanGuaranteestoRelatedParties:EvidencefromChina[J].JournalofBanking&Finance,2009,33(1):141-156.Brumm.J.,Grill.M.,andKubler.F.,CollateralRequirementsandAssetPrices[J].InternationalEconomicReview,2015,56(1):1–25.Cheng.M.,Dan.D.,andZhang.Y.,Doesinvestmentefficiencyimproveafterthedisclosureofmaterialweaknessesininternalcontroloverfinancialreporting[J].SocialScienceElectronicPublishing.2015,56(1):1-18.Cheung.Y.L.,Rau.P.R.,andAris.S.,Tunneling,proppingandexpropriation:evidencefromconnectedpartytransactionsinHongKong[J].JournalofFinancialEconomics,2006,82(2):343-386.Craig.B.,Smith.A.,Theartofearn-outs[J].StrategicFinance,2003,17(84):44-47.Cronqvist.H.,Makhija.A.,andBonker.S.,Behavioralconsistenceincorporatefinance:CEOpersonalandcorporateleverage[J].JournalofFinancialEconomics,2012(103):20-40.Friedman.E.,Johnson.S.,andT.Mitton.,ProppingandTunneling[J].JournalofComparativeEconomics,2003,31(4):732-750.Hong.H.A.,Kim.J.,andWelker.M.,DivergenceofCashFlowandVotingRights,Opacity,andStockPriceCrashRisk:InternationalEvidence[J].JournalofAccountingResearch,2017,55(5):1167-1211.Hu.Y.,Li.S.,andLin.T.W.,Largecreditorsandcorporategovernance:thecaseofChinesebanks[J].ReviewofAccountingandFinance,2011,10(4):332-367.Huang.Z.,Xue.Q.,Re-ExaminationoftheEffectofOwnershipStructureOnFinancialReporting:EvidenceFromSharePledgesinChina[J].JournalofAccountingResearch,2016,9(2):1-20.Kao.L.,Chiou.J.,Astudyontherelationshipbetweenfinancialdistressandcollateralizedshares[J].TaiwanAccountingReview,2002,(01):79-111.Kohers.N.,Ang.J.,Barnoutsinmergers:Agreeingtodisagreeandagreeingtostay[J].JournalofBusiness,2000,26(73):445-476.Lins.K.,EquityOwnershipandFirmValueinEmergingMarkets[J].JournalofFinancialandQuantitative,2003,38(1):159-184.Michael.D.,Bordo.J.V.,andDuca.C.K.,EconomicPolicyUncertaintyandTheCreditChannel:AggregateandBankLevelUSEvidenceOverSeveralDecades[J].AdvancedMaterialsResearch,2016,26(4):27-31.Nakano.M.,Nguyen.P.,BoardSizeandCorporateriskTaking:FurtherEvidencefromJapan[J].CorporateGovernance:AnInternationalreview,2012,20(4):369-387.Nin.Cai.,Lihua.Sun.,Valuationofstockloanswithjumprisk[J].JournalofEconomicDynamicsandControl,2014,40(1):213-241.Khurana.I.K.,Pereira.R.，andZhang.E.,IsRealEarningsSmoothingHarmful?EvidencefromFirm-SpecificStockPriceCrashRisk[J].ContemporaryAccountingResearch,2018,35(1):558-587.艾大力，王斌.論大股東股權(quán)質(zhì)押與上市公司財務(wù):影響機理與市場反應(yīng)[J].北京工商大學(xué)學(xué)報(社會科學(xué)版)，2012(04)：2-76.程飛，張慶君.控股股東股權(quán)質(zhì)押、股票增持與股價波動[J].南方金融，2018(11)：49-58.代志興.淺論上市公司大股東股權(quán)質(zhì)押存在的風(fēng)險及對策[J].經(jīng)濟師，2018(01)：86-87.丁宏嬌.外部治理環(huán)境、控股股東股權(quán)質(zhì)押與現(xiàn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