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認(rèn)證信息

認(rèn)證類(lèi)型：個(gè)人認(rèn)證

認(rèn)證主體：石**（實(shí)名認(rèn)證）

IP屬地：浙江

IP屬地：浙江 上傳時(shí)間：2025-02-23 格式：DOCX 頁(yè)數(shù)：57 大?。?.57MB 積分：38 舉報(bào) 版權(quán)申訴

行業(yè)深度研究|金融素推動(dòng)居民資產(chǎn)對(duì)安全性資產(chǎn)的配置。2）金融機(jī)構(gòu)端：嚴(yán)監(jiān)管背景下銀行、券商、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)具有安全發(fā)展和穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的訴求。3）監(jiān)是應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的重要組成部分。產(chǎn)供給；2）券商：當(dāng)下費(fèi)率下行、債市震蕩疊加衍生品業(yè)務(wù)受限情況下，配置安全性權(quán)益資產(chǎn)是券商維持盈利穩(wěn)定的選擇之一，2024前三季度部分上市券商增配其他權(quán)益工具投資規(guī)模；3）保險(xiǎn)：長(zhǎng)端利率下場(chǎng)上行時(shí)券商盈利有望顯著改善。保險(xiǎn)股同樣具備順周期下自加強(qiáng)屬非銀板塊的進(jìn)攻屬性更為突出。的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)為矛，1）銀行：建議關(guān)注招商銀行、杭州銀行、寧波銀行；2）券商：推薦華泰證券、國(guó)泰君安、中國(guó)銀河、東方財(cái)富、中信證券研究報(bào)告超配43%34%25%16% unyinhouantonghenjinghangjiarong@劃歸匯金—金融行業(yè)周報(bào)（2025/02/16）資機(jī)會(huì)—金融行業(yè)周報(bào)（2025/02/09）一、安全當(dāng)立的三重思考——金融股的視角 41.1居民：具有安全性金融資產(chǎn)配置需求 41.2金融機(jī)構(gòu)：低利率和強(qiáng)監(jiān)管下高質(zhì)量發(fā)展優(yōu)先 51.3監(jiān)管：牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)底線 6二、銀證保之間可形成金融股自循環(huán) 82.1銀行：高息穩(wěn)盈的安全資產(chǎn)錨 82.1.1基本面視角：盈利穩(wěn)健+分紅提升，內(nèi)生安全墊深厚 82.1.2資金面視角：低波+紅利，低利率周期下機(jī)構(gòu)底倉(cāng)配置的優(yōu)選 92.2券商：配置安全性資產(chǎn)是穩(wěn)定盈利的方式 2.2.1近年來(lái)證券行業(yè)資金類(lèi)業(yè)務(wù)收入占比顯著上升 2.2.2業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化或推動(dòng)券商提升對(duì)權(quán)益資產(chǎn)配置需求 2.2.3互換便利落地有望進(jìn)一步推動(dòng)券商對(duì)權(quán)益類(lèi)OCI賬戶的重視 2.3保險(xiǎn)：利差壓力下需要配置優(yōu)質(zhì)權(quán)益資產(chǎn) 2.3.1利差損風(fēng)險(xiǎn)是高懸險(xiǎn)企頭頂?shù)倪_(dá)摩克利斯之劍 2.3.2保險(xiǎn)公司長(zhǎng)期負(fù)債端成本下降較為緩慢 2.3.3優(yōu)質(zhì)權(quán)益資產(chǎn)是保險(xiǎn)公司配置的重要選擇 三、順周期下金融股同樣具備進(jìn)攻性 213.1銀行 213.1.1順周期本質(zhì)：源于銀行與宏觀經(jīng)濟(jì)的“齒輪耦合”效應(yīng) 213.1.2周期階段演繹：探析銀行股彈性的時(shí)空分布規(guī)律 243.2券商：權(quán)益市場(chǎng)活躍度和價(jià)格上行帶來(lái)強(qiáng)業(yè)績(jī)彈性 263.3保險(xiǎn)：高杠桿經(jīng)營(yíng)下權(quán)益價(jià)格彈性突出 27四、投資建議 28五、風(fēng)險(xiǎn)提示 28圖1：住房資產(chǎn)仍在我國(guó)居民資產(chǎn)配置中占據(jù)較大比重（2019年） 5圖2：2019年以來(lái)房屋銷(xiāo)售價(jià)格指數(shù)同比下滑 5圖3：2022年以來(lái)居民新增存款規(guī)模大幅增長(zhǎng) 5圖4：利率下降引起銀行利差逐步下滑 6圖5：償二代二期后壽險(xiǎn)公司償付能力充足率有所下滑 6圖6：優(yōu)質(zhì)上市銀行資本充足率將率先改善 9圖7：大型銀行分紅優(yōu)勢(shì)顯著 9圖8：銀行板塊股息率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率利差2021年后逐步走闊 圖9：銀行板塊是險(xiǎn)資股票配置的最主要方向 圖10：自營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比呈上升趨勢(shì) 圖11：證券行業(yè)資金類(lèi)業(yè)務(wù)收入占比顯著上升 圖12：經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金率持續(xù)下行 圖13：行業(yè)兩融利差收窄 圖14：上市券商債券投資以交易盤(pán)為主 圖15：10年期國(guó)債收益率下行空間有限 圖16：2024H頭部券商衍生金融工具名義本金大幅下滑（單位：億元） 圖17：2023年來(lái)監(jiān)管兩次下調(diào)保險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率 圖18：預(yù)定利率研究值位于10年期國(guó)債250日均線和500日均線之間 圖19：我國(guó)長(zhǎng)期債券資產(chǎn)供給存在不足 圖20：中國(guó)大陸保險(xiǎn)市場(chǎng)境外投資占比較發(fā)達(dá)市場(chǎng)有很大差距 圖21：英美保險(xiǎn)行業(yè)權(quán)益投資比例較高 圖22：截至2023年末保險(xiǎn)公司股基投資規(guī)模占比為12% 圖23：利率上升周期后期利率水平與國(guó)有大行估值呈正相關(guān) 26表1：高層會(huì)議對(duì)于防范金融風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)表述 6表2：《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市工作的實(shí)施方案》及新聞發(fā)布會(huì)要點(diǎn) 7表3：2014年-2023年42家A股上市銀行未分紅原因 8表4：部分券商通過(guò)增配其他權(quán)益工具投資中股票資產(chǎn)獲得相當(dāng)可觀的股利回報(bào)（單位：億元） 表5：兩批次互換便利陸續(xù)落地 表6：壽險(xiǎn)新單保費(fèi)占總保費(fèi)比重在20-35%區(qū)間 表7：利率下行致使險(xiǎn)企凈投資收益率下滑明顯 表8：2024年以來(lái)險(xiǎn)企舉牌情況 20表9：商業(yè)保險(xiǎn)資金流入A股市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算 20表10：2022年以來(lái)一攬子經(jīng)濟(jì)刺激政策（不完全統(tǒng)計(jì)） 21表11：2020Q2-2020Q4時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)一覽 24表12：2020Q2-2020Q4時(shí)期區(qū)域優(yōu)質(zhì)城商行超額收益驗(yàn)證 24表13：2016Q1-2017Q4時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)一覽 25表14：2016Q2-2017Q4時(shí)期零售型銀行超額收益驗(yàn)證 25表15：2017Q4-2018M1時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)一覽 26表16：2017Q4-2018M1時(shí)期國(guó)有大行超額收益驗(yàn)證 26表17：證券行業(yè)2024-2025年盈利預(yù)測(cè)（單位：億元） 27表18：證券行業(yè)盈利預(yù)測(cè)關(guān)鍵假設(shè)（單位：億元） 27表19：上市險(xiǎn)企的利率和權(quán)益價(jià)格敏感性測(cè)算 28一、安全當(dāng)立的三重思考——金融股的視角59.10%5.20%6.10%59.10%5.20%6.10%20.40%79.60%金融資產(chǎn)住房商鋪廠房、設(shè)備等經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)汽車(chē)其他實(shí)物資產(chǎn)70個(gè)大中城市:房屋銷(xiāo)售價(jià)格指數(shù):新建商品住宅:當(dāng)月同比2011-012011-082012-032013-052014-072015-022015-092016-042017-062018-012018-082019-032020-052011-012011-082012-032013-052014-072015-022015-092016-042017-062018-012018-082019-032020-052021-072022-022022-092023-042024-0686420 但國(guó)有大行和優(yōu)質(zhì)股份行憑借多元化的收入結(jié)構(gòu)和穩(wěn)健的資本實(shí)力，仍然能保證業(yè)績(jī)2）券商：資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展要求券商平穩(wěn)健康運(yùn)行。2024年以來(lái)，資本市場(chǎng)“1+N”政策體系逐步形成，券商作為資本市場(chǎng)的中介機(jī)構(gòu)，應(yīng)積極發(fā)揮維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的主力軍作用，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與居民財(cái)富管理。在費(fèi)率下行、股權(quán)融資放緩、衍生品規(guī)模限制凈新增下，券商同樣具有配置安全資產(chǎn)的需求，以平衡業(yè)績(jī)波動(dòng)，保持凈利潤(rùn)屬性，利率下行背景下保險(xiǎn)公司面臨一定的利差損風(fēng)險(xiǎn)。為緩解保險(xiǎn)公司的利差損壓力，金融監(jiān)管總局于2023年和2024年兩次力承壓、海外投資審慎的前提下，安全性權(quán)益資產(chǎn)是險(xiǎn)企投資的重要選擇。2010-122011-072012-022012-092013-042010-122011-072012-022012-092013-042013-112014-062015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-112021-062022-012022-082023-032023-102024-05壽險(xiǎn)綜合償付能力充足率壽險(xiǎn)核心償付能力充足率防控風(fēng)險(xiǎn)作為金融工作的永恒主題”，金融發(fā)展的安全性是監(jiān)管機(jī)構(gòu)首要關(guān)注所在，2018-2024年關(guān)于“防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)”的表述在歷次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中均不會(huì)缺席。表1：高層會(huì)議對(duì)于防范金融風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)表述實(shí)企業(yè)自救主體責(zé)任。要強(qiáng)化能力建設(shè)，加強(qiáng)金融監(jiān)管干部隊(duì)伍建設(shè)。化解定各項(xiàng)工作，滿足行業(yè)合理融資需求，推動(dòng)行業(yè)重組健全房地產(chǎn)企業(yè)主體監(jiān)管制度和資金監(jiān)管，完善房地產(chǎn)金融宏觀審穩(wěn)，加力實(shí)施城中村和危舊房改造，充分釋放剛性和改善性住房需穩(wěn)定的投資回報(bào)對(duì)其而言十分重要，因此預(yù)計(jì)這部分資金會(huì)加大對(duì)于安全性資產(chǎn)的配置。表2：《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市工作的實(shí)施方案》及新聞發(fā)布會(huì)要點(diǎn)A股，預(yù)計(jì)每年將為A股市場(chǎng)帶來(lái)2000億以上增量資金。2）延長(zhǎng)商業(yè)保險(xiǎn)資金考核周期，對(duì)國(guó)有保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效度考核權(quán)重不高于30%，三年到五年周期指標(biāo)權(quán)重不低于601）穩(wěn)步提升全國(guó)社會(huì)保障基金股票類(lèi)資產(chǎn)投資比例，推動(dòng)有條2）細(xì)化明確全國(guó)社會(huì)保障基金五年以上、公募基金二、銀證保之間可形成金融股自循環(huán)表3：2014年-2023年42家A股上市銀行未分紅原因等原因影響；2）戰(zhàn)略上資本充足水平需要提振管總局表示，國(guó)家計(jì)劃對(duì)六大國(guó)有行增加核心一級(jí)資本，將按照“統(tǒng)籌推進(jìn)、分期分批、的能力。因而，在不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的前提下，銀行分紅邏輯能夠長(zhǎng)期維持。.核心一級(jí)資本充足率（2024Q3）.核心一級(jí)資本充足率（2021年末）.監(jiān)管紅線-7.5%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0% 國(guó)有大行股份行城商行農(nóng)商行工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設(shè)銀行中國(guó)銀行郵儲(chǔ)銀行交通銀行招商銀行興業(yè)銀行中信銀行浦發(fā)銀行民生銀行光大銀行平安銀行華夏銀行浙商銀行北京銀行江蘇銀行上海銀行寧波銀行南京銀行杭州銀行成都銀行長(zhǎng)沙銀行重慶銀行貴陽(yáng)銀行鄭州銀行青島銀行齊魯銀行蘇州銀行青農(nóng)商行蘭州銀行工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設(shè)銀行中國(guó)銀行郵儲(chǔ)銀行交通銀行招商銀行興業(yè)銀行中信銀行浦發(fā)銀行民生銀行光大銀行平安銀行華夏銀行浙商銀行北京銀行江蘇銀行上海銀行寧波銀行南京銀行杭州銀行成都銀行長(zhǎng)沙銀行重慶銀行貴陽(yáng)銀行鄭州銀行青島銀行齊魯銀行蘇州銀行青農(nóng)商行蘭州銀行西安銀行廈門(mén)銀行渝農(nóng)商行滬農(nóng)商行常熟銀行紫金銀行無(wú)錫銀行張家港行蘇農(nóng)銀行瑞豐銀行江陰銀行方多次強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)現(xiàn)金分紅，增強(qiáng)投資者回報(bào)，尤其是2350030002500200050002021-2023年分紅總額（億元，左軸）2023年現(xiàn)金分紅比例（%，右軸）工商銀行建設(shè)銀行農(nóng)業(yè)銀行中國(guó)銀行工商銀行建設(shè)銀行農(nóng)業(yè)銀行中國(guó)銀行招商銀行交通銀行郵儲(chǔ)銀行興業(yè)銀行中信銀行光大銀行浦發(fā)銀行民生銀行平安銀行江蘇銀行北京銀行上海銀行華夏銀行南京銀行滬農(nóng)商行寧波銀行渝農(nóng)商行浙商銀行成都銀行杭州銀行長(zhǎng)沙銀行重慶銀行蘇州銀行貴陽(yáng)銀行青島銀行齊魯銀行廈門(mén)銀行常熟銀行西安銀行蘭州銀行江陰銀行無(wú)錫銀行張家港行青農(nóng)商行紫金銀行蘇農(nóng)銀行瑞豐銀行鄭州銀行現(xiàn)金分紅比例大致落在20%-35%區(qū)間40%35%30%25%20%15%10%5%0%在低利率周期下面臨資產(chǎn)荒問(wèn)題，銀行板塊股息率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率利差在2021闊，板塊較強(qiáng)的低波紅利屬性與險(xiǎn)資資金屬性吻合度高，長(zhǎng)期以來(lái)受到險(xiǎn)資青睞，2011不斷走深走穩(wěn)，預(yù)計(jì)銀行板塊仍將是增量資金的優(yōu)銀行板塊股息率-剔除特別派息（%）10年期國(guó)債到期收益率（%）2024Q32024Q3業(yè)負(fù)責(zé)人會(huì)議上，國(guó)資委將央企考核體系優(yōu)化為“一利五率”，相較于此前“兩利四率”績(jī)的需求。在行業(yè)費(fèi)率下行、2025年債券收益率維持低位震蕩、衍生品業(yè)務(wù)相對(duì)停滯的等輕資本業(yè)務(wù)。2008年以來(lái)，證券行業(yè)經(jīng)歷了由輕資本業(yè)務(wù)為主向輕重資本業(yè)務(wù)并重的億元，占證券行業(yè)營(yíng)業(yè)收入的70.5%，而隨著交易傭收入占比分別為28%/13%/6%/13%/30%/10%，資金類(lèi)業(yè)務(wù)收入占資料來(lái)源：中證協(xié)，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：中證協(xié)，西部證券研發(fā)中心加劇的背景下，整體行業(yè)收入或在短期難以迎來(lái)顯著提升。資料來(lái)源：中證協(xié)，Wind，西部證券研發(fā)中心，行業(yè)傭金率=行業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入/股基成交額資料來(lái)源：Wind，西部證券研發(fā)中心，平均兩融利率=20家代表券商兩融利率均值，兩融利率=兩融利息收入/期初期末（融出資金+融出證券）均值資料來(lái)源：Wind，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：Wind，西部證券研發(fā)中心波動(dòng)，盈利穩(wěn)定、能夠提供較高分紅回報(bào)的安全權(quán)益資料來(lái)源：Wind，西部證券研發(fā)中心度末，43家上市券商交易性金融資產(chǎn)、債權(quán)投資、其他債權(quán)投資、其他權(quán)益工具投資規(guī)模較年初分別+2.3%、-7.1%、-5.8%、+63.8%；其中為東方證券、中國(guó)銀河已通過(guò)增配其他權(quán)益工具投資中股票資產(chǎn)獲得相當(dāng)可觀的股利回報(bào)，后續(xù)或有更多券商重視紅利資產(chǎn)配置。表4：部分券商通過(guò)增配其他權(quán)益工具投資中股票資產(chǎn)獲得相當(dāng)可觀的股利回報(bào)（單位：億元）-----133--資料來(lái)源：Wind，西部證券研發(fā)中心，OCI中股票上半年收益率包括本構(gòu)再將獲得的國(guó)債或央票在銀行間市場(chǎng)以回購(gòu)方式進(jìn)行融資，將所換資金投向資本市場(chǎng)，也進(jìn)一步優(yōu)化：1）質(zhì)押品范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，允許參與機(jī)構(gòu)提交持有的限售股、港股通項(xiàng)策紅利有望進(jìn)一步提升機(jī)構(gòu)參與互換便利的積極性。未來(lái)行業(yè)權(quán)益方向性敞口或?qū)⑻嵘?。?jù)央行2024年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)表5：兩批次互換便利陸續(xù)落地提資產(chǎn)為抵押，從中國(guó)人民銀行換入國(guó)債、央行票據(jù)等高等級(jí)流動(dòng)性資產(chǎn)，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)融。人人投人人負(fù)債成本下降具有一定滯后性，資產(chǎn)端仍是影響保險(xiǎn)公司利差的核心因素。資產(chǎn)端方面，子優(yōu)化、負(fù)債成本下降的催化下，優(yōu)質(zhì)權(quán)益資產(chǎn)成為險(xiǎn)資配險(xiǎn)預(yù)定利率水平，低利率下保險(xiǎn)公司仍然具有較大的利差壓力。普通型-壽險(xiǎn)普通型-長(zhǎng)期年金險(xiǎn)萬(wàn)能險(xiǎn)分紅險(xiǎn)十年期國(guó)債收益率10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%19951998200120042007201020132016201920222024.10資料來(lái)源：Wind，西部證券研發(fā)中心值，險(xiǎn)企內(nèi)部開(kāi)展預(yù)定利率研究+動(dòng)態(tài)調(diào)整預(yù)定利率最高值。行業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布當(dāng)前普通型人4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%250日均線500日均線750日均線——預(yù)定利率研究值資料來(lái)源：Wind，西部證券研發(fā)中心，截至2024年末保費(fèi)在總保費(fèi)中占比不高，因此保險(xiǎn)公司整體負(fù)債成本下降具有一定滯后性，截至202430.7%、32.0%和21.4%，資產(chǎn)端表現(xiàn)對(duì)表6：壽險(xiǎn)新單保費(fèi)占總保費(fèi)比重在20-35%區(qū)間經(jīng)濟(jì)增速放緩下長(zhǎng)端利率快速下行，險(xiǎn)企新增+存量固收資產(chǎn)再配置收益率持續(xù)下滑。截至2024上半年，中國(guó)人壽、中國(guó)平安、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn)和中國(guó)人保僅為3.03%、3.30%、1.80%表7：利率下行致使險(xiǎn)企凈投資收益率下滑明顯--資料來(lái)源：各公司公告，西部證券研發(fā)中心，1）固收類(lèi)資產(chǎn)方面，多數(shù)境外國(guó)家均在利率下行初期增配長(zhǎng)久期債券以鎖定相對(duì)更高的2）海外資產(chǎn)方面，如日本、英國(guó)或中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)等本地市場(chǎng)因資產(chǎn)供給問(wèn)題無(wú)法滿足險(xiǎn)3）權(quán)益資產(chǎn)方面，參考海外經(jīng)驗(yàn)，在負(fù)債成本較低和浮動(dòng)收益型產(chǎn)品占主導(dǎo)基礎(chǔ)下，海80%60%40%20%0%10年以上5-10年5年以下資料來(lái)源：中國(guó)臺(tái)灣金管局、ABI、LIAJ、NAIC、中國(guó)保險(xiǎn)40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0002013-04-302013-12-312014-04-302014-08-312013-04-302013-12-312014-04-302014-08-312014-12-312015-04-302015-08-312015-12-312016-04-302016-08-312016-12-312017-04-302017-12-312018-04-302018-08-312018-12-312019-04-302019-08-312019-12-312020-04-302020-08-312020-12-312021-04-302021-12-312022-04-302022-08-312022-12-312023-04-302023-08-312023-12-31保險(xiǎn)公司股基投資規(guī)模（億元）股基金投資占比（右）換新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，非上市險(xiǎn)企也將于2026年開(kāi)始實(shí)施，新準(zhǔn)則下權(quán)益投資收益變化億元以上資金。2）延長(zhǎng)商業(yè)保險(xiǎn)資金考核周期，對(duì)國(guó)有保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效全面實(shí)行三年不低于60%，短期考核比重明顯下降。2）推動(dòng)第二批保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期股票投資試點(diǎn)落地，表8：2024年以來(lái)險(xiǎn)企舉牌情況-旅游零售Ⅱ表9：商業(yè)保險(xiǎn)資金流入A股市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算三、順周期下金融股同樣具備進(jìn)攻性與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)；券商作為周期拐點(diǎn)下彈性標(biāo)的，其各項(xiàng)業(yè)務(wù)與市場(chǎng)周期緊密相關(guān)，融股不僅具備自循環(huán)的安全性，也具備向上的進(jìn)攻彈性，尤其體現(xiàn)在非銀板塊?；绊憘鲗?dǎo)至銀行端盈利，大致可以從三方面來(lái)說(shuō)：因子將導(dǎo)致銀行凈息差收窄，而經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期下信用利差的走闊則可對(duì)沖政策3）宏觀經(jīng)濟(jì)周期與銀行資產(chǎn)質(zhì)量周期的關(guān)系。一方面體現(xiàn)為順周期的強(qiáng)化效應(yīng)，即經(jīng)濟(jì)過(guò)熱下不良處置力度的加快，另一方面體現(xiàn)為逆周期下銀行撥備調(diào)節(jié)機(jī)制給不良率創(chuàng)表10：2022年以來(lái)一攬子經(jīng)濟(jì)刺激政策（不完全統(tǒng)計(jì)）財(cái)財(cái)政政策個(gè)體工商戶的減稅降費(fèi)政策，對(duì)小規(guī)模納稅人階段性免征增值稅。對(duì)小微企業(yè)年應(yīng)納稅所得額100中共中央政治局會(huì)議提出，“要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定實(shí)施一攬子化債方案?！背L(zhǎng)期特別國(guó)債政策5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)本次下調(diào)后，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為7.0%。勢(shì)和金融市場(chǎng)運(yùn)行情況，擇機(jī)降準(zhǔn)降息，保持流動(dòng)性充“新五條”融資；恢復(fù)上市房企和涉房上市公司再融資；調(diào)整完善房地產(chǎn)企業(yè)境外市場(chǎng)上市政策；進(jìn)一步發(fā)揮地產(chǎn)住房城鄉(xiāng)建設(shè)部金融監(jiān)管總局關(guān)于建立城市房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制的通知:一、建立城市房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制，二、篩選確定支持對(duì)象，三、滿足合理融資需求，四、國(guó)務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)國(guó)家發(fā)展改革委關(guān)于恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)措施的通知，從6個(gè)《推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新和換新、回收循環(huán)利用、標(biāo)準(zhǔn)提升等行動(dòng)，并強(qiáng)化政策保障旅部鼓勵(lì)各地推出文旅消費(fèi)惠民舉措，開(kāi)展旅游消費(fèi)月，發(fā)放5億元文旅消費(fèi)券等消費(fèi)補(bǔ)關(guān)于2025年加力擴(kuò)圍實(shí)施署加力推進(jìn)設(shè)備更新、擴(kuò)圍支持消費(fèi)品以舊換新、加快提升回收循環(huán)利用水平等多會(huì)議指出，2025年要進(jìn)一步全面深化改革，擴(kuò)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)貸款有關(guān)事宜的通知促進(jìn)并購(gòu)重組六條舉措是下大力氣提升重組市場(chǎng)交易效率。五是提升中介機(jī)構(gòu)服務(wù)水平。六是依法加強(qiáng)2014年，原銀監(jiān)會(huì)發(fā)布了小微企業(yè)的續(xù)貸政策，明確符合條件的小微企業(yè)，貸款到期后仍有融資需續(xù)經(jīng)營(yíng)信用良好的企業(yè)的貸款辦理續(xù)期，不因核心一級(jí)資本《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入資料來(lái)源：國(guó)務(wù)院，財(cái)政部，央行，國(guó)家發(fā)改委，國(guó)家金管總局專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行加快，推動(dòng)基建、制造業(yè)等行業(yè)投資率先啟動(dòng)，從而使得銀行對(duì)公貸款快速上量，尤其是優(yōu)質(zhì)企業(yè)信貸需求將集中釋放，因此區(qū)域經(jīng)濟(jì)活力較強(qiáng)的城商行表現(xiàn)+35%，相對(duì)滬深300超額收益分別為+表11：2020Q2-2020Q4時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)一覽表12：2020Q2-2020Q4時(shí)期區(qū)域優(yōu)質(zhì)城商行超額收益驗(yàn)證---導(dǎo)致消費(fèi)以及居民按揭需求回暖，動(dòng)能從對(duì)公貸款向零售貸款切換，一方面規(guī)模擴(kuò)張帶動(dòng)中收擴(kuò)張，另一方面零售活期存款占比提升對(duì)負(fù)債成本節(jié)約效應(yīng)中期，零售貸款占比較大的銀行彈性將領(lǐng)先行、寧波銀行相對(duì)銀行指數(shù)超額收益分別為+75%、+36%、+62%，相對(duì)滬深300超額收益分別為+67%、+28%、+54%。表13：2016Q1-2017Q4時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)一覽位數(shù)同比增速表14：2016Q2-2017Q4時(shí)期零售型銀行超額收益驗(yàn)證---大行負(fù)債端護(hù)城河導(dǎo)致負(fù)債端存款成本調(diào)整通常滯后于市場(chǎng)和同業(yè)，而資產(chǎn)端，存量本質(zhì)可以解釋為市場(chǎng)對(duì)國(guó)有大行抗通脹能力的溢超額收益分別為+10%、+22%，相對(duì)滬深300超額收益分別10——工商銀行-PB(左)建設(shè)銀行-PB(左)——中國(guó)銀行-PB(左)農(nóng)業(yè)銀行-PB(左)10年期國(guó)債收益率（%，右）4.14.02017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-03表15：2017Q4-2018M1時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)一覽但仍在榮枯線之上本上升抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱表16：2017Q4-2018M1時(shí)期國(guó)有大行超額收益驗(yàn)證--利有望顯著改善。基于中性假設(shè)，預(yù)測(cè)2024全年證券行業(yè)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)交活躍和權(quán)益市場(chǎng)上行環(huán)境下，券商業(yè)績(jī)呈表17：證券行業(yè)2024-2025年盈利預(yù)測(cè)（單位：億元）表18：證券行業(yè)盈利預(yù)測(cè)關(guān)鍵假設(shè)（單位：億元）2--------市場(chǎng)改善，我們以2023年報(bào)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，對(duì)上市險(xiǎn)企進(jìn)行敏感性測(cè)算，假設(shè)利率上升中國(guó)平安（+10.52%由于新華保險(xiǎn)稅前利潤(rùn)的權(quán)益價(jià)格敏感性更高，因此權(quán)益價(jià)格提中國(guó)平安（+20.30%VIF3敏感性預(yù)計(jì)與各家險(xiǎn)企的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和成本線有關(guān)，中國(guó)人保四、投資建議金融股的“攻守兼?zhèn)洹碧匦裕举|(zhì)是高股息資產(chǎn)的安全墊與順周期彈性期權(quán)價(jià)值的結(jié)合。當(dāng)前階段建議以銀行股息為盾，保險(xiǎn)/券商的結(jié)構(gòu)性機(jī)行、杭州銀行、寧波銀行；2）券商：推薦華泰證券、國(guó)泰君安、中國(guó)銀河、東方財(cái)富、五、風(fēng)險(xiǎn)提示1、宏觀經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期。金融行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)，若宏觀經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期，將影2、政策落地效果不及預(yù)期。財(cái)政政策、貨幣政策等落3、資本市場(chǎng)大幅波動(dòng)。若債券市場(chǎng)或權(quán)益市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，將影響金融機(jī)構(gòu)的投資行3VIF