房地產(chǎn)企業(yè)融資問題的分析-以碧桂園為例

一、緒論（一）研究背景在中國(guó)悠久的歷史文化當(dāng)中，中國(guó)人都一直以來(lái)十分重視“家”這個(gè)的概念，一個(gè)強(qiáng)大的國(guó)家到每個(gè)幸福的家庭，中國(guó)人都在追求這些美好生活的路上，而擁有一個(gè)“家”就意味著你要先擁有一個(gè)房子，在這種國(guó)家文化氛圍下，也帶動(dòng)了我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的迅速發(fā)展，由于我國(guó)國(guó)土幅員遼闊以及人口基數(shù)的龐大，對(duì)房地產(chǎn)的需要量也急劇上升，曾一度掀起了一股購(gòu)房熱潮，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展，政府各項(xiàng)政策的落實(shí)和扶持，房地產(chǎn)企業(yè)已經(jīng)成為推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要行業(yè)之一，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)地位一直很高，與此同時(shí)，房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展也對(duì)其他產(chǎn)業(yè)有著很大的引導(dǎo)作用；房地產(chǎn)業(yè)的穩(wěn)定健康發(fā)展也關(guān)系到了居民的居住條件，能夠提升國(guó)民幸福感，而要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，就需要解決好目前整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)所面臨的融資問題。在未來(lái)為進(jìn)一步推動(dòng)社會(huì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)發(fā)展，新型城鎮(zhèn)化的進(jìn)程和產(chǎn)業(yè)的升級(jí)改良成為重點(diǎn)，同時(shí)，社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展正處在轉(zhuǎn)型升級(jí)關(guān)鍵時(shí)期。房地產(chǎn)在此轉(zhuǎn)型變化時(shí)期也被賦予新使命，面對(duì)新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。（二）研究意義房地產(chǎn)行業(yè)在面對(duì)不斷變化的市場(chǎng)需求時(shí)，也被提出了更高的發(fā)展要求。房地產(chǎn)行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，主要表現(xiàn)為該行業(yè)需求大量集中資金，并且對(duì)資金占用時(shí)間較長(zhǎng)，同時(shí)，該行業(yè)與許多其他行業(yè)部分都息息相關(guān)。在房地產(chǎn)開發(fā)流程中，資金會(huì)不斷流動(dòng)從而形成一個(gè)資金鏈條。本文通過對(duì)相關(guān)地產(chǎn)融資資料的整理來(lái)梳理出當(dāng)前房地產(chǎn)融資的模式。本文以我國(guó)房地產(chǎn)上市企業(yè)——碧桂園企業(yè)股份有限公司作為案例，通過對(duì)當(dāng)前我國(guó)房地產(chǎn)融資實(shí)際情況問題進(jìn)行分析，來(lái)總結(jié)出在進(jìn)行融資時(shí)面臨的問題和挑戰(zhàn)，以及帶來(lái)的相關(guān)機(jī)遇，從而為房地產(chǎn)行業(yè)其他企業(yè)提出一定的建議和參考。（三）國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.國(guó)外研究現(xiàn)狀吸收資金的方式被MartinHoesli（2015）MartinHoesliMartinHoesli.RealestateinfrastructurefinancinginGhana:Sourcesandconstraints[J].HabitatInternational,2015,50.SteveBergsman（2015）Steve?Bergsman.REITs&Rates.WWW.nareit.tom,September/October,2016Steve?Bergsman.REITs&Rates.WWW.nareit.tom,September/October,20162.國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀國(guó)內(nèi)研究學(xué)者就融資問題也達(dá)到了一定的深度。經(jīng)過對(duì)我國(guó)融資方面政策研究后，伍明新（2015）伍明新.房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)及防范方法分析[J].現(xiàn)代商業(yè),2015(29):35-36.提出：當(dāng)前更多人們關(guān)注到此問題上來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)融資也會(huì)變得更加困難，其很大原因在于房地產(chǎn)融資及其發(fā)展受到了這些政策的影響，而且企業(yè)也不能對(duì)這些政策作出改變。通過對(duì)我國(guó)融資問題的現(xiàn)狀進(jìn)行分析，劉亞璇（2018）劉亞璇.中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)研究[D].首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué),2018.伍明新.房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)及防范方法分析[J].現(xiàn)代商業(yè),2015(29):35-36.劉亞璇.中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)研究[D].首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué),2018.通過對(duì)我國(guó)當(dāng)前房地產(chǎn)相關(guān)法律進(jìn)行研究后，劉春花（2019）劉春華.新形勢(shì)下房地產(chǎn)企業(yè)融資的創(chuàng)新方法[J].財(cái)會(huì)學(xué)習(xí)劉春華.新形勢(shì)下房地產(chǎn)企業(yè)融資的創(chuàng)新方法[J].財(cái)會(huì)學(xué)習(xí),2019(32):196-197.針對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)融資相關(guān)問題，王雷（2019）王雷.房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資和現(xiàn)金流管理研究[J].財(cái)會(huì)學(xué)習(xí),2019(32):198+200.則持有積極的觀點(diǎn)，他指出：針對(duì)融資問題，房地產(chǎn)企業(yè)并不需要太過擔(dān)憂，其原因是房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展前景較為良好，與其他行業(yè)相比也具備很大的優(yōu)勢(shì)。市場(chǎng)也會(huì)因?yàn)榉康禺a(chǎn)創(chuàng)新化多樣化的特點(diǎn)而變得更加繁榮。我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展也會(huì)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)全球化中我國(guó)金融體系的不斷發(fā)展完善而取得發(fā)展進(jìn)步。王雷.房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資和現(xiàn)金流管理研究[J].財(cái)會(huì)學(xué)習(xí),2019(32):198+200.通過對(duì)貨幣緊縮問題的研究讓裴霽航（2019）裴霽航.我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫引致金融風(fēng)險(xiǎn)的研究[D].集美大學(xué),2019.得出以下結(jié)論：銀行貸款不便的問題讓許多房地產(chǎn)企業(yè)都面臨挑戰(zhàn)，因?yàn)樵诜康禺a(chǎn)融資當(dāng)中銀行貸款是重要一環(huán)，所以，為保障房地產(chǎn)企業(yè)穩(wěn)定運(yùn)行，企業(yè)需采用多種融資方式來(lái)有效應(yīng)對(duì)。裴霽航.我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫引致金融風(fēng)險(xiǎn)的研究[D].集美大學(xué),2019.二、中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資分析（一）中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)融資概況目前，我國(guó)房地產(chǎn)主要融資方式占比由高到低依次是其他資金、自籌資金、國(guó)內(nèi)銀行貸款和利用外資。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截止2019年，2018年我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的融資資金達(dá)16.59萬(wàn)億元，與2017年6.4%的增長(zhǎng)率相比，增長(zhǎng)率為1.2%。相比2017年減少0.6百分點(diǎn)，2019年我國(guó)國(guó)內(nèi)貸款金額為2.4億元，相比2017年減少了4.9%；利用外資金額為108萬(wàn)億元，相比2017年減少了35.8%；企業(yè)借款資金為5.58萬(wàn)億元，相比2017年增長(zhǎng)9.7%。從以上數(shù)據(jù)可以看出房地產(chǎn)企業(yè)融資利用外資以及國(guó)內(nèi)貸款在逐漸減少，隨著自籌資金的比重逐漸增加，大量的銀行貸款將給銀行帶來(lái)更多的金融風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)越來(lái)越難以通過傳統(tǒng)的融資模式籌集資金。同時(shí)，政府和房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)有著密不可分的聯(lián)系，房地產(chǎn)行業(yè)處在政府調(diào)控下，因此房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展十分不穩(wěn)定，易受到國(guó)家政府頒布的政策法規(guī)的影響，例如出臺(tái)的一系列限購(gòu)措施、利率調(diào)整、土地政策的變化等等，都影響著房地產(chǎn)企業(yè)的資金流。政府也可以通過調(diào)控房地產(chǎn)行業(yè)的資金流通調(diào)控整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)。從目前的融資狀況來(lái)看，房地產(chǎn)公司的融資難度在增加，資金來(lái)源難度也在增加。即便是上市也不是一帆風(fēng)順，實(shí)力更強(qiáng)的上市公司才可以通過債券融資的方式獲取資金，與此同時(shí)，融資成本高、風(fēng)險(xiǎn)高、各公司融資水平的不同，再加中國(guó)房地產(chǎn)融資在嚴(yán)峻的政府限制下，房地產(chǎn)企業(yè)要在困境中不斷克服與實(shí)踐，尋找高效的融資模式。所以促進(jìn)房地產(chǎn)融資多樣化，合理規(guī)避和分散融資風(fēng)險(xiǎn)，才能為我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)營(yíng)造一個(gè)良好有秩序的市場(chǎng)環(huán)境。（二）中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資方式房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)是以高輸入、高風(fēng)險(xiǎn)和高輸出為特點(diǎn)的資本密集型產(chǎn)業(yè)。房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的每一個(gè)步驟都離不開大量的資金，所以企業(yè)針對(duì)不同融資方式的利弊、國(guó)家的干預(yù)措施和融資成本更有利于選擇適合企業(yè)發(fā)展需求的融資方法。一般來(lái)說，房地產(chǎn)融資有內(nèi)部融資和外部融資兩種方式。內(nèi)部房地產(chǎn)融資主要是指房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的自身?yè)碛械牧鲃?dòng)性資金，包括一些房地產(chǎn)抵押貼現(xiàn)的銀行票據(jù)、債券、可繼續(xù)出售的其他經(jīng)營(yíng)性和存量的物業(yè)，以及近期內(nèi)可繼續(xù)回收的各種流動(dòng)性款項(xiàng)等，但隨著我國(guó)企業(yè)房地產(chǎn)投資規(guī)模的多元化和不斷擴(kuò)大以及充分考慮房地產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展，單純的依靠企業(yè)內(nèi)源的房地產(chǎn)融資已很難從根本上滿足房地產(chǎn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展和需求。外部房地產(chǎn)融資的方式可以大致分為直接房地產(chǎn)融資和間接房地產(chǎn)融資。直接房地產(chǎn)融資主要指的是從房地產(chǎn)資本市場(chǎng)獲得的流動(dòng)性資金，包括房地產(chǎn)上市公司融資、債券融資、房地產(chǎn)投資基金、房地產(chǎn)信托及其他房地產(chǎn)融資機(jī)構(gòu)等方式。間接房地產(chǎn)金融主要的目的是為了滿足和解決房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)的短期資本市場(chǎng)需求，主要從房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)貸款等房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)貸款中獲得。（三）中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資決策時(shí)主要應(yīng)考慮的因素主要影響因素因房地產(chǎn)公司的融資方式而異。不同的融資方式都有與其相關(guān)的影響因素，但是，結(jié)合房地產(chǎn)公司多種金融模式，在中國(guó)房地產(chǎn)做金融決定時(shí)需要考慮的主要因素有以下四個(gè)方面：房地產(chǎn)企業(yè)自身發(fā)展?fàn)顩r眾所周知，一個(gè)企業(yè)要想成功并一直蓬勃發(fā)展下去離不開一顆堅(jiān)定奮斗的決心，而所擁有的資源和自身能力則是企業(yè)發(fā)展過程中的助燃劑。對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)更是如此，第一，不管是有形資源還是無(wú)形資源，比如市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、公司人員構(gòu)成、企業(yè)品牌和公司信譽(yù)等都對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資有所影響，而土地資源則在房地產(chǎn)企業(yè)中有著非常不可替的重要性，因?yàn)橥恋刭Y源的數(shù)量不是無(wú)限的，且房地產(chǎn)市場(chǎng)具有明顯的地域性特征和不可移動(dòng)特征。土地資源占有量多少?zèng)Q定了市場(chǎng)占有份額，土地資源還能用來(lái)進(jìn)行抵押貸款。因此，房地產(chǎn)企業(yè)土地資源的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的融資能力具有必要的關(guān)系。房地產(chǎn)企業(yè)融資規(guī)模與公司盈利水平是相輔相成的；企業(yè)的盈利能力越好，取得的凈收入則越高，獲得的收益也越多，因此更受投資者的青睞購(gòu)入企業(yè)股票，企業(yè)能融得的資金也進(jìn)一步增加。企業(yè)還能優(yōu)先選擇內(nèi)源融資的方式，金融機(jī)構(gòu)貸款占比減少，減輕了外源融資約束，使風(fēng)險(xiǎn)減少，資金來(lái)源更加穩(wěn)定。此外，房地產(chǎn)上市公司盈利水平高的話更容易獲得銀行存款。公司規(guī)模、公司成長(zhǎng)性、公司管理層當(dāng)局對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的處理等因素都對(duì)企業(yè)融資有影響。公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，發(fā)揮品牌效應(yīng)，因此更能受到投資者和客戶的青睞，有效的促進(jìn)企業(yè)融資量的增長(zhǎng)。處于企業(yè)成長(zhǎng)期的企業(yè)更具發(fā)展前景和發(fā)展?jié)摿?，成熟期的企業(yè)融資渠道越來(lái)越多樣化，能利用的資源更加廣泛。同樣，公司管理當(dāng)局如果是風(fēng)險(xiǎn)偏好者，在融資過程中則更具創(chuàng)新能力，融資渠道多樣化拓寬有效拉動(dòng)企業(yè)資金增長(zhǎng)。房地產(chǎn)宏觀調(diào)控政策由于房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)本身是一個(gè)流動(dòng)性資金密集型的行業(yè)，投入的資金龐大和收回流動(dòng)性資金的過程十分緩慢，且受到很多因素的影響，所以國(guó)家十分重視我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)。我國(guó)多采用政策調(diào)控達(dá)到管控房地產(chǎn)市場(chǎng)，如果國(guó)家出臺(tái)某些政策，房地產(chǎn)市場(chǎng)也可能發(fā)生波動(dòng)。我國(guó)自發(fā)展以來(lái)，房地產(chǎn)宏觀調(diào)控政策由來(lái)已久。1998-2002年，廢除了福利分房制度，住宅分配貨幣化制度的推進(jìn)，同時(shí)也推進(jìn)了房地產(chǎn)行業(yè)；2003-2005年，由于缺乏完善的制度規(guī)范，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)生了許多問題，為此國(guó)家通過宏觀調(diào)控政策開始對(duì)土地和房地產(chǎn)信貸進(jìn)行控制，2003年通過“招拍掛”制度，改變了我國(guó)土地使用權(quán)取得方式，抬高房地產(chǎn)行業(yè)的房貸門檻，實(shí)現(xiàn)了對(duì)房地產(chǎn)供給的把控。2005-2007年主要以抑制房?jī)r(jià)過熱、穩(wěn)定房地產(chǎn)價(jià)格為目標(biāo)，2005年以后，國(guó)家調(diào)控更加多樣，推行了土地、信貸、稅收等為房地產(chǎn)降溫的各項(xiàng)政策。隨后兩年，中央銀行頻繁調(diào)高存貸利率，控制公司融資和房產(chǎn)銷售并增加保障性住房的供給；抬高開發(fā)商入局門檻；以收稅政策有效的遏制投機(jī)性炒房。2008-2010年，緊縮性政策改為鼓勵(lì)性政策；2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，中央銀行宣布降低“雙利率”，貨幣政策從緊縮轉(zhuǎn)變?yōu)檫m度寬松。為了刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，國(guó)家還降低了國(guó)民貸款門檻和稅收減免。2010-2013年，國(guó)家開始擴(kuò)大供應(yīng)和控制需求。隨著房?jī)r(jià)再次走高，國(guó)務(wù)院發(fā)布了“國(guó)十條”，極大地限制了房地產(chǎn)市場(chǎng)；2011年，對(duì)于已經(jīng)擁有兩套房的消費(fèi)者，將第二套房定金比例增加至60%，并提高貸款利率，控制銀行借款人群的購(gòu)房；2013年，中央政府加強(qiáng)監(jiān)管，發(fā)布了新“國(guó)五條”，繼續(xù)貫徹限購(gòu)限貸的控制手段。2014-2016年，國(guó)家為了實(shí)現(xiàn)“保增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)存、去庫(kù)存”的目標(biāo)，繼續(xù)采取差異化策略，按照不同的城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，分別選擇限購(gòu)強(qiáng)度，并實(shí)施各項(xiàng)惠民政策，提出政府補(bǔ)貼方式，促使農(nóng)民工能夠在城市買房。2017年至今，國(guó)家限購(gòu)限貸措施依然沒有放松，2017年在全國(guó)范圍內(nèi)進(jìn)行集體租賃房試點(diǎn)，推行租購(gòu)并行。全面貫徹習(xí)近平總書記所提出的“房子是用來(lái)住的，不是用來(lái)炒的”。與此同時(shí)，房地產(chǎn)企業(yè)紛紛面臨挑戰(zhàn)，開始尋求轉(zhuǎn)型升級(jí)。融資成本融資成本是資金所有權(quán)與資金使用權(quán)分離的結(jié)果，融資成本的核心是資金使用者向資金持有人支付的報(bào)酬。由于企業(yè)融資具有市場(chǎng)交易的交易費(fèi)用，因此，資金使用者必須支付相關(guān)費(fèi)用才能獲得使用資金的權(quán)利。一家房地產(chǎn)企業(yè)首先要付出一定的融資成本才能做到有利可圖，且房地產(chǎn)企業(yè)跟其他行業(yè)相比，其融資成本是所有行業(yè)最高的。因此，房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)降低融資成本，選擇相對(duì)低成本的融資方式和融資組合，繼而有效增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益。近年來(lái)，我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資環(huán)境逐漸變好，房地產(chǎn)企業(yè)可以通過發(fā)放債券和銀行開放貸款等獲取大量資金，2019年初開始持續(xù)回溫，據(jù)統(tǒng)計(jì)已有40家典型上市房地產(chǎn)公司融資總額突破1000億元；融資成本也有所下降，國(guó)內(nèi)融資的公司負(fù)債率不足5%，主流房地產(chǎn)企業(yè)海外融資成本為6%-8%。雖然房地產(chǎn)企業(yè)融資成本有所下降，但融資門檻并未降低，反而更加謹(jǐn)慎，2018年期間，信托公司提高了風(fēng)控門檻，在下半年基本上只提供房企前50強(qiáng)的業(yè)務(wù)。因此可以看出，位居前列的上市公司的融資渠道更加多元，企業(yè)綜合實(shí)力的日益提升，使其在融資成本更占優(yōu)勢(shì)。融資風(fēng)險(xiǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)是指在融資活動(dòng)中，因融資計(jì)劃引起的收益波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。有償融資風(fēng)險(xiǎn)是指房地產(chǎn)企業(yè)在運(yùn)營(yíng)過程中因融資不當(dāng)而產(chǎn)生的負(fù)現(xiàn)金流量，從而使得資金流入與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不匹配，為企業(yè)融資帶來(lái)一定的風(fēng)險(xiǎn)。其次就是經(jīng)營(yíng)性融資風(fēng)險(xiǎn)，這種現(xiàn)象主要表現(xiàn)為企業(yè)在發(fā)展過程中無(wú)法達(dá)到最終目標(biāo)，融資截止日期后無(wú)法償還債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營(yíng)虧損，整體的利潤(rùn)呈逐漸下滑的趨勢(shì)，從而使得房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)在后期運(yùn)行過程中出現(xiàn)破產(chǎn)的現(xiàn)象。由于我國(guó)房地產(chǎn)管理體系還未完善，再加上近幾年我國(guó)加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)宏觀調(diào)控的影響，在一定程度上加劇了融資風(fēng)險(xiǎn)。然而房地產(chǎn)企業(yè)一旦出現(xiàn)什么經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)間接的波及到我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)。所以，房地產(chǎn)企業(yè)管理層和我國(guó)監(jiān)管局都要提升風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控；房地產(chǎn)企業(yè)在做決策時(shí)更要做好充分的調(diào)查研究。三、碧桂園房地產(chǎn)融資分析（一）碧桂園企業(yè)股份有限公司發(fā)展概況碧桂園集團(tuán)成立于1992年，是中國(guó)最大的新型城市化住宅開發(fā)公司，總部位于廣東省佛山市。在發(fā)展初期，集團(tuán)的重點(diǎn)主要放在廣東省，廣東省最大的房地產(chǎn)開發(fā)公司。2005年，開始擴(kuò)展到其他地區(qū)，并于2007年4月20日在香港證券交易所主板上市。上市為碧桂園集團(tuán)的長(zhǎng)期發(fā)展提供了大量的資金保障，同時(shí)，也使碧桂園成功進(jìn)入了國(guó)際資本市場(chǎng)。碧桂園集團(tuán)上市后，被資本市場(chǎng)肯定，2007年9月成為摩根士丹利資本國(guó)際環(huán)球標(biāo)準(zhǔn)指數(shù)成分股、恒生綜合指數(shù)以及恒生中國(guó)內(nèi)地綜合指數(shù)成分股，這體現(xiàn)了碧桂園集團(tuán)作為港股重要部分受到了資本市場(chǎng)的肯定，由此也加強(qiáng)了碧桂園在國(guó)際資本市場(chǎng)的地位。（二）碧桂園融資模式2014年，碧桂園在房地產(chǎn)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)約1288億元銷售收入，比去年增長(zhǎng)21.5%，在市場(chǎng)處于淡季的情況下，其核心指標(biāo)依然穩(wěn)定增長(zhǎng)。集團(tuán)在已占領(lǐng)廣東區(qū)域一個(gè)十分靠前的位置后，開始將產(chǎn)業(yè)延伸至全國(guó)，實(shí)現(xiàn)省外市場(chǎng)銷售額占比從2008年的24%上升到67%，物業(yè)和酒店業(yè)務(wù)也有了一定的發(fā)展，并且創(chuàng)建了金融部和資本市場(chǎng)信息部，積極運(yùn)用資本市場(chǎng)工具，擴(kuò)寬各部門資金鏈，為公司發(fā)展過程中提供了低成本的資金，進(jìn)而擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，這也使碧桂園進(jìn)入了企業(yè)發(fā)展的成熟階段。這個(gè)時(shí)期的碧桂園重點(diǎn)在保持企業(yè)現(xiàn)有的市場(chǎng)規(guī)模，鞏固企業(yè)的成熟階段，隨著規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)信譽(yù)度逐漸提高，得到了很多外部融資來(lái)源的選擇。同年，為了降低負(fù)債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，碧桂園整合融資32億港元，贏得了更多投資者的信任；2015年4月，碧桂園和實(shí)力雄厚的平安以戰(zhàn)略聯(lián)合的方式達(dá)成合作，平安以引進(jìn)碧桂園百分之九點(diǎn)九的股權(quán)成為了碧桂園第二大股東，使得碧桂園轉(zhuǎn)型為股份多元化企業(yè)，提高了碧桂園的國(guó)際地位，幫助企業(yè)募集更多低廉成本的資金，在市場(chǎng)、資金、物業(yè)管理等方面也被提供幫助。這兩次股權(quán)再融資對(duì)碧桂園有著深遠(yuǎn)的影響，這改變了企業(yè)原先單一的融資模式，不再僅僅依靠銀行貸款，繼而優(yōu)先拓展票據(jù)、公司債券、私募、股權(quán)等投資方式。近幾年來(lái)，碧桂園憑借強(qiáng)大的高周轉(zhuǎn)能力帶動(dòng)著企業(yè)資金運(yùn)營(yíng)，以高要求的企業(yè)管理體制經(jīng)營(yíng)，使得碧桂園的融資成本一年比一年低，2017年降到了最低值5.2%，融資利率也在不斷下降，其銷售規(guī)模從2012年的第九名躍升至現(xiàn)在的行業(yè)第一名，但是碧桂園也意識(shí)到單單提高財(cái)務(wù)杠桿水平是不能提高企業(yè)收入的，開始尋求利用內(nèi)部融資的方法增加企業(yè)凈利潤(rùn)，以留存收益來(lái)維持企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展。2018年房地產(chǎn)行業(yè)受到整體貨幣流動(dòng)性收縮影響，新發(fā)行的債務(wù)融資成本上升，使得碧桂園的融資利率也有所上升，并且碧桂園開發(fā)范圍多分布在三四線城市，三四線城市商品房需求量的減少也影響著碧桂園的評(píng)級(jí)。但總體上看，碧桂園的融資模式在房地產(chǎn)行業(yè)依舊遙遙領(lǐng)先。（三）碧桂園財(cái)務(wù)狀況的分析本文主要從三個(gè)主要指標(biāo)進(jìn)行財(cái)務(wù)分析：盈利能力，償債能力和運(yùn)營(yíng)能力，各項(xiàng)指標(biāo)數(shù)據(jù)從碧桂園年報(bào)中的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表整理計(jì)算得出。盈利能力分析盈利能力是指公司獲取利潤(rùn)的能力，也稱為公司的資金或資本增值能力。利潤(rùn)越高則盈利能力越強(qiáng)，企業(yè)的盈利能力可以判斷一家企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的好壞。表3-1碧桂園盈利能力分析年度20142015201620172018營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率17.413.513.018.419.7總資產(chǎn)報(bào)酬率3.22.5凈資產(chǎn)收益率18.712.013.026.923.5資料來(lái)源：前瞻數(shù)據(jù)庫(kù)2014-2018年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)從表3-1中可以看出，碧桂園近五年的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率整體呈先降后增的趨勢(shì)，由于2015年和2016年宏觀政策的影響，房地產(chǎn)市場(chǎng)整體形勢(shì)相對(duì)較差，碧桂園采取了包括定價(jià)方法在內(nèi)的存貨處置方法，導(dǎo)致利潤(rùn)率有所下降，2016年后房地產(chǎn)市場(chǎng)處于一個(gè)最寬松的政策環(huán)境，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率開始回升，達(dá)到19.7%，逐漸接近20%；總資產(chǎn)報(bào)酬率主要是衡量一所企業(yè)從股東權(quán)益和負(fù)債中產(chǎn)生利潤(rùn)的效率，2014年碧桂園總資產(chǎn)報(bào)酬率開始逐年下降，說明碧桂園在凈資產(chǎn)和負(fù)債中的收益率逐漸減弱，而凈資產(chǎn)收益率，也稱股東報(bào)酬率，指的是股東能獲得多少的報(bào)酬，這個(gè)指標(biāo)對(duì)于股東投資非常重要，凈資產(chǎn)收益率越高，給股東帶來(lái)的收益則越高，雖然碧桂園凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)報(bào)酬率的走勢(shì)基本相同，但是凈資產(chǎn)收益率整體呈逐漸上漲的趨勢(shì)，負(fù)債的增加會(huì)使該指標(biāo)增加，說明碧桂園的負(fù)債逐漸增多；2017年碧桂園盈利能力進(jìn)入上升通道，利潤(rùn)水平保持增長(zhǎng)狀態(tài)，說明碧桂園增收不增利的情況開始有所改善?？傮w來(lái)說，近幾年碧桂園的獲利情況還是呈穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。償債能力分析償債能力是指企業(yè)償還合法債務(wù)(包括本息)的能力，可以判斷企業(yè)是否具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，償債能力分析包括短期償債能力分析和長(zhǎng)期償債能力分析。表3-2碧桂園償債能力分析年度20142015201620172018流動(dòng)比率1.231.35速動(dòng)比率0.390.500.580.620.63現(xiàn)金流量比率-2.8-8.7資產(chǎn)負(fù)債率（%）76.7275.3086.2088.8989.35產(chǎn)權(quán)比率3.293.056.258.008.40權(quán)益乘數(shù)4.294.057.259.009.40資料來(lái)源：前瞻數(shù)據(jù)庫(kù)2014-2018年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)從短期償債能力來(lái)看，流動(dòng)比率是反映企業(yè)短期清償能力的重要指標(biāo)，該比率越高則代表企業(yè)償債能力越強(qiáng)，公司籌集資金就越容易；從表3-2中可以看出，碧桂園流動(dòng)比率在2015年逐漸減少，到2018年稍有回升，但是上升比例很小，整體還是呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，這個(gè)時(shí)期碧桂園受到緊張的宏觀政策大環(huán)境的影響，短期償債能力逐漸削弱，速動(dòng)比率是體現(xiàn)企業(yè)的最快清除債務(wù)能力，2014年較近幾年比較低不足0.5，可能因?yàn)槲飿I(yè)市場(chǎng)冷清和存貨積壓的影響，資產(chǎn)流動(dòng)性較差，存在一定的償債風(fēng)險(xiǎn)，隨后幾年呈現(xiàn)持續(xù)上升的走勢(shì)?，F(xiàn)金流量比率反映了年度現(xiàn)金償還流動(dòng)負(fù)債的能力，從表中分析可以得出碧桂園隨著負(fù)債的增加，短期償債能力并不樂觀。從長(zhǎng)期償債能力來(lái)看，資產(chǎn)負(fù)債率先是降低后持續(xù)上升，并且逐漸接近90%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率75%，房地產(chǎn)行業(yè)作為資金密集產(chǎn)業(yè)需要龐大資金做支撐，權(quán)益乘數(shù)的增加說明碧桂園通過提高財(cái)務(wù)杠桿和高昂的資金成本，用負(fù)債的方式支撐企業(yè)總資產(chǎn)，促使碧桂園對(duì)資金借貸的依賴極高，長(zhǎng)期償債能力較弱。產(chǎn)權(quán)比率急劇上升，呈現(xiàn)高風(fēng)險(xiǎn)、高報(bào)酬的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，說明所有者權(quán)益保障程度下降，企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力減弱。但由于碧桂園的綜合實(shí)力較強(qiáng)，高于行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率，各項(xiàng)償債能力指標(biāo)保持平穩(wěn)運(yùn)行，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在可控制的范圍，具有較強(qiáng)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。營(yíng)運(yùn)能力分析運(yùn)營(yíng)能力分析是通過計(jì)算公司資本周轉(zhuǎn)相關(guān)指標(biāo)分析資產(chǎn)利用的效率，也是分析公司的管理水平和資產(chǎn)使用能力。表3-3碧桂園營(yíng)運(yùn)能力分析年度20142015201620172018總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.350.350.310.280.28應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率8.57.7存貨周轉(zhuǎn)率0.60.55資料來(lái)源：前瞻數(shù)據(jù)庫(kù)2014-2018年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以用來(lái)反映企業(yè)所有資產(chǎn)的使用效率?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越高，說明企業(yè)資產(chǎn)利用效率越高，周轉(zhuǎn)速度越高，流動(dòng)性越好，企業(yè)獲得的利潤(rùn)也會(huì)越多。由表3-3可以看出碧桂園近幾年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都在0.3左右，說明碧桂園售能力比較優(yōu)秀，其次，受到宏觀調(diào)控政策的影響，整體呈小幅度下降，碧桂園加強(qiáng)了擴(kuò)寬市場(chǎng)業(yè)務(wù)的速度，企業(yè)存貨積壓，使得資金回款能力不佳，所以資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有所下降。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是反映應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)速度的一項(xiàng)指標(biāo)，近五年碧桂園應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率變動(dòng)幅度比較大，說明了變現(xiàn)能力比較不穩(wěn)定，這也反映了近幾年負(fù)債比較高的原因；但由于碧桂園房地產(chǎn)服務(wù)業(yè)務(wù)比較多，從項(xiàng)目設(shè)計(jì)到物業(yè)服務(wù)，每個(gè)環(huán)節(jié)都有利可圖，再加上相比其他房地產(chǎn)較為低廉的價(jià)格，所以導(dǎo)致碧桂園的周轉(zhuǎn)率相對(duì)比較高。存貨周轉(zhuǎn)率是反映企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率和銷售能力的一項(xiàng)指標(biāo)，也是衡量企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中庫(kù)存營(yíng)運(yùn)效率的一項(xiàng)綜合指標(biāo)。碧桂園該比值呈現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定得狀態(tài)，呈小幅度的下滑，這跟目前碧桂園業(yè)務(wù)拓寬速度高于銷售速度有關(guān)，并且從中也可以得知碧桂園在建工程的占比較大，項(xiàng)目大部分還未完工，因此影響到存貨周轉(zhuǎn)率的下滑。（四）碧桂園融資經(jīng)驗(yàn)和不足通過對(duì)碧桂園的財(cái)務(wù)分析，可以看出碧桂園強(qiáng)大的綜合實(shí)力，具有優(yōu)秀的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，從廣東區(qū)域迅速擴(kuò)展到全國(guó)三十多個(gè)省，延伸至一二三四線城市，現(xiàn)如今攀升至全行業(yè)首列，這與碧桂園敏銳的市場(chǎng)嗅覺和創(chuàng)新的融資模式離不開關(guān)系，碧桂園從進(jìn)入發(fā)展期后，開始慢慢降低銀行貸款，采取了多樣化的融資方式，另一方面，碧桂園不斷擴(kuò)展海外融資模式，海外資金成本比較低，資金來(lái)源豐富，靈活調(diào)整融資比例，當(dāng)人民幣升值時(shí)則增加海外融資比例。在中央發(fā)布的各種宏觀政策時(shí)，積極配合并調(diào)整其融資模式，隨時(shí)對(duì)市場(chǎng)變化做出相關(guān)保護(hù)策略；在面對(duì)龐大的負(fù)債，碧桂園積極優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，采取以債養(yǎng)債的的方式，迅速擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模獲得更多的融資資金，更替舊的債務(wù)，從而降低負(fù)債成本。同時(shí)提高中長(zhǎng)期債務(wù)的占重比例，降低企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)，通過發(fā)行債券優(yōu)化長(zhǎng)短期債務(wù)結(jié)構(gòu)；同時(shí)碧桂園不斷創(chuàng)新融資模式，在2015年首次與中國(guó)平安合作共同推出國(guó)內(nèi)首款開發(fā)眾籌商品，這一創(chuàng)新模式大大的節(jié)省了融資成本和營(yíng)銷成本。高速的周轉(zhuǎn)率和相當(dāng)?shù)土某杀臼潜坦饒@公認(rèn)的秘密武器，使得碧桂園輕松撬動(dòng)財(cái)務(wù)杠桿提高利潤(rùn)，也正是碧桂園這樣成功的融資模式，才推進(jìn)了碧桂園集團(tuán)的發(fā)展與壯大，對(duì)于一所企業(yè)，融資就好比一場(chǎng)博弈，資金鏈就相當(dāng)于籌碼，沒有籌碼則舉步維艱，所以一個(gè)企業(yè)的融資模式與公司的經(jīng)營(yíng)發(fā)展是密不可分的，這也直接影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)持續(xù)性，現(xiàn)如今許多房地產(chǎn)企業(yè)處于融資難融資少的困境中，不少企業(yè)慢慢從新生走向衰敗，而碧桂園集團(tuán)的融資模式是值得這些房地產(chǎn)企業(yè)學(xué)習(xí)和借鑒的。碧桂園也存在一些不足，在償債能力方面還需要加強(qiáng)，碧桂園近幾年的資產(chǎn)負(fù)債率一直高于同行業(yè)的比率，2018年已經(jīng)臨近90%，這說明了碧桂園面臨巨大的償債壓力，有較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，容易給企業(yè)發(fā)展帶來(lái)不利的影響，集團(tuán)在擴(kuò)大企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的同時(shí)需要巨額的資金，導(dǎo)致對(duì)外債務(wù)持續(xù)增加，這嚴(yán)重降低了企業(yè)的償債能力。碧桂園應(yīng)當(dāng)適當(dāng)優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，合理配置企業(yè)資金，讓企業(yè)更加持續(xù)穩(wěn)定地發(fā)展。當(dāng)然，高負(fù)債也是很多房地產(chǎn)行業(yè)的通病，房地產(chǎn)由于前期所耗費(fèi)的金額太龐大，需要籌集很多的資金，這更要依靠企業(yè)的融資能力，用最低的成本取得大量的資金，實(shí)現(xiàn)企業(yè)工作效率和收益的最大化。四、中國(guó)房地產(chǎn)融資的建議（一）加強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)自身綜合實(shí)力從古至今，不管在哪個(gè)領(lǐng)域，叢林弱肉強(qiáng)食的生物鏈都在繼續(xù)，歷史也告訴我們落后就要挨打，只有自身實(shí)力不斷變強(qiáng)，才能越飛越高，越走越遠(yuǎn)。對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)更是如此，隨著人口的不斷增長(zhǎng)，我國(guó)土地資源越來(lái)越缺乏，房地產(chǎn)市場(chǎng)如火如荼，競(jìng)爭(zhēng)十分激烈，中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)要嶄露頭角，必須加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部建設(shè)，提升自身的綜合實(shí)力，企業(yè)綜合實(shí)力上升，企業(yè)信譽(yù)度也會(huì)隨之提升，才能夠得到更多投資者的信賴，吸引更多的資金投入企業(yè)經(jīng)營(yíng)過程中。公司管理層當(dāng)局要用長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光做好企業(yè)每項(xiàng)融資決策，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)保持敏銳的洞察力，企業(yè)的各個(gè)環(huán)節(jié)和各部門也要接受嚴(yán)格的專業(yè)培訓(xùn)，做好分工合作實(shí)現(xiàn)高效率；提高企業(yè)獲取現(xiàn)金流的能力，擴(kuò)大企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，提升企業(yè)銷售市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。（二）開拓多元化的融資道路碧桂園融資模式的成功之路，提醒著我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)要獲得更多的資金，那就必須走多元化融資的道路。多元化融資有助于豐富企業(yè)融資資金，還能一定程度地分散融資風(fēng)險(xiǎn)，隨著我國(guó)宏觀政策的調(diào)整和適應(yīng)市場(chǎng)的要求，我國(guó)的融資渠道越來(lái)越多樣化，房地產(chǎn)企業(yè)可以根據(jù)自身的發(fā)展情況挑選合適的融資模式，獲取更多的資金鏈來(lái)源。作為一個(gè)典型的資金密集型行業(yè)，融資難、融資途徑單一、融資費(fèi)用高困擾著許多房地產(chǎn)公司，中國(guó)大部分房地產(chǎn)企業(yè)還大都依賴銀行貸款這單一的融資方式，因此企業(yè)應(yīng)該充分利用內(nèi)外源融資渠道，在圍繞降低融資成本的基礎(chǔ)上選擇融資渠道，其次注重不同融資渠道融資風(fēng)險(xiǎn)的管控；（三）順應(yīng)政府政策不斷創(chuàng)新融資模式國(guó)家的宏觀政策調(diào)控對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)有著很大的影響，房地產(chǎn)企業(yè)要積極與政府相關(guān)部門溝通協(xié)調(diào)，隨時(shí)關(guān)注政府相關(guān)政策的信息動(dòng)態(tài)，根據(jù)政策的變化調(diào)整融資模式，有助于提高抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。同時(shí)，隨著我國(guó)日益壯盛，房地產(chǎn)行業(yè)也得到了突飛猛進(jìn)的發(fā)展，為了順應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)+的發(fā)展，房地產(chǎn)企業(yè)已經(jīng)步入了更新?lián)Q代的時(shí)代，舊的融資方法不再適用于目前的行業(yè)局勢(shì)，固步自封則將面臨市場(chǎng)淘汰的危險(xiǎn)，所以我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)必須樹立創(chuàng)新的意識(shí)，不斷與時(shí)俱進(jìn)，才能促進(jìn)房地產(chǎn)企業(yè)更穩(wěn)定的發(fā)展。目前很多上市公司都開始積極創(chuàng)新融資方案，力求爭(zhēng)得更多的市場(chǎng)份額，因?yàn)椴粩鄤?chuàng)新融資模式能夠使企業(yè)更有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，更能抓住投資者的眼球，同時(shí)也能夠?qū)ξ覈?guó)房地產(chǎn)行業(yè)起到引領(lǐng)導(dǎo)向的作用，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看來(lái)，更能為我國(guó)國(guó)民生活帶來(lái)更多的便利。五、結(jié)論本文在查閱國(guó)內(nèi)外各項(xiàng)理論文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，了解了中國(guó)房地產(chǎn)的基本概況后闡述了房地產(chǎn)的融資方式和影響融資決策的四個(gè)因素，并通過對(duì)碧桂園集團(tuán)2014-2018年的財(cái)務(wù)分析來(lái)驗(yàn)證上述的融資理論，并得出碧桂園融資經(jīng)驗(yàn)和存在的不足，最后再根據(jù)碧桂園的案例分析得出一些實(shí)質(zhì)性的建議，提供中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)參考與借鑒。最后，本文得出以下結(jié)論：第一，多元化融資模式是房地產(chǎn)企業(yè)的必經(jīng)之路，這也是我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)融資過程中最終發(fā)展的結(jié)果。房地產(chǎn)企業(yè)要想長(zhǎng)期發(fā)展，必須采用多種融資方式，長(zhǎng)期保持單一的融資方式容易加重企業(yè)的負(fù)債壓力，承受巨大的融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)，并且還會(huì)影響到金融業(yè)的發(fā)展；第二，國(guó)家的宏觀政策調(diào)控是我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的“晴雨表”，無(wú)時(shí)無(wú)刻影響著我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，所以我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)要時(shí)刻關(guān)心國(guó)家的政策變動(dòng)，及時(shí)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)做出針對(duì)性的方案，國(guó)家出臺(tái)的政策是無(wú)法改變的，但是順著逆流往上走也可以走出自己的一條路，例如多參與政府開設(shè)的項(xiàng)目，提高企業(yè)信譽(yù)度；利用一些優(yōu)惠政策，減低企業(yè)融資成本等等，能抓住機(jī)會(huì)的企業(yè)才是最后的贏家。最后，我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)解決融資問題對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要的推動(dòng)作用，房生即民生，解決我國(guó)房地產(chǎn)融資有利于提高我國(guó)國(guó)民的生活質(zhì)量，所以國(guó)家應(yīng)該完善和規(guī)范房地產(chǎn)金融法律制度，創(chuàng)建一個(gè)優(yōu)良的融資市場(chǎng)，才能最大限度滿足房地產(chǎn)開發(fā)的需求。我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)還要有很長(zhǎng)的路要走，這需要國(guó)家政府、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)自身和全體公民的共同努力。

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致謝本文是在夏勵(lì)嘉老師的精心指導(dǎo)下完成的。論文從選題到完成的整個(gè)過程中，得到了夏老師的熱情幫助和精心指導(dǎo)。夏老師嚴(yán)謹(jǐn)?shù)闹螌W(xué)態(tài)度、淵博的專業(yè)知識(shí)、敏銳的學(xué)術(shù)眼光、精