《金融工程》 課件 第十一章-期權的交易策略

第十一章期權的交易策略1《金融工程》中國人民大學出版社馮建芬鄧軍余湄編著主要內容第一節(jié)積木分析法簡介第二節(jié)

與基礎資產組合的策略第三節(jié)

期權的趨勢交易策略第四節(jié)

期權的波動性交易策略第五節(jié)

其他期權組合策略2第一節(jié)

積木分析法簡介34引言5由于期權損益的非線性，多個期權組合在一起可以表現(xiàn)出截然不同的風險特征，因此可以根據(jù)你對市場的判斷，使用積木分析法構建期權組合的交易策略6圖11.1金融工程師的六個積木基礎資產、遠期、期貨多頭基礎資產、遠期、期貨空頭看漲多頭看跌空頭看跌多頭看跌空頭積木分析法的目的7積木分析法利用這“2+6”個到期損益的積木就可以組合出具有不同損益結構、應用于不同市場情景的期權組合交易策略，達到市場套利，組合增益或者更精準表達投資者對未來價格趨勢或者波動性的態(tài)度。第二節(jié)

與基礎資產組合的策略89一.現(xiàn)貨與期權組合策略備兌看漲期權策略：

看漲期權空頭+股票多頭看跌期權空頭+股票空頭股票空頭＋看漲期權多頭股票多頭＋看跌期權多頭1.備兌看漲期權策略10

例11.1備兌看漲期權策略應用大股東減持，初始投資為10元，現(xiàn)在價格漲到20元，其認為減持時未來價格不會超過25元，當前賣出執(zhí)行價格為25元的看漲期權，目前可以獲得期權費，當未來價格上漲超過25元時，通過行權出售股票，避免了市場減持帶來的價格沖擊。11境外機構使用期權數(shù)據(jù)統(tǒng)計1.機構情況高盛統(tǒng)計，在美國2萬個共同基金里有200多個頻繁使用期權，其中全球資產配置和收益型基金是最大的期權使用者。2.運用效果頻繁使用期權的共同基金收益高、波動率低、資產規(guī)模持續(xù)增長（前者收益率較后者高8%，波動率低5%，過去5年，前者規(guī)模增長580億美元（47%），后者下降約20%）3.主要策略共同基金以賣出期權為主，空頭約占總持倉的85%，其中65%位看漲期權空頭，20%為看跌期權空頭，15%為期權多頭。（反映出備兌開倉是運用最為頻繁的策略。多頭倉位以看跌期權多頭為主，使其起到防范風險的作用。4.Lipper統(tǒng)計數(shù)據(jù)使用期權的基金收益和風險優(yōu)于普通基金，年化回報率的標準差更小，風險調整后的收益率更高，基金總凈值規(guī)模增長率更高。看漲期權空頭+看跌期權多頭=期貨空頭13二.期貨和期權的組合策略

--轉換套利策略VSKSVKSVK+=看漲空頭看跌多頭期貨空頭期貨期權平價公式：

例11.2投資者以$5/盎司的價格買進1手執(zhí)行價格為$500/盎司的6月黃金看跌期權，又以$5.5/盎司的價格賣出1手執(zhí)行價格為$500/盎司的6月黃金看漲期權，再以市場價格$499.50/盎司買進1手6月黃金期貨合約。則如果是歐式期權，不論六月份期貨市場價格如何，套利者均可以獲得$1/盎司的恒定收益，如果為美式期權，則最低收益為$1/盎司。14解析：

1516案例11.1

高利貸RusselSage，19世紀金融專家19世紀法定最高利率為7%,

一個客戶持有45美元股票，但是需要現(xiàn)金50美元；45美元買其股票，30美元買入看跌期權，25美元出售看漲期權，期權執(zhí)行價格為70美元。結果如何？利率高達40％2.反向轉換套利(ReverseConversions)買進1手看漲期權，賣出1手看跌期權，同時賣出1手期貨合約的套利方式。進行反向轉換套利的條件：

看跌期權與看漲期權的執(zhí)行價格和到期月份都是相同的反向轉換套利的利潤=(看跌期權權利金一看漲期權權利金)＋(期貨價格一期權執(zhí)行價格)1718看漲期權多頭＋看跌期權空頭＝期貨多頭反向轉換套利(ConversinonSpread)策略案例11.2轉換與反轉換套利大有可為

--海通期貨例如當現(xiàn)貨或是期貨遇到漲跌停板時，其定價功能就會暫時失效，然而我們仍然可以利用對應標的物的期權復制出現(xiàn)貨或是期貨，從而了解市場對標的資產的實際報價是多少。S=C-P+Xe-rT轉換套利還可以處理流動性不好的持倉。例如我們擁有已獲利的期貨多頭持倉，卻由于沒有對手方報價而無法平倉，我們就可以利用期權復制出期貨的空頭，從而將盈利鎖住，這樣即便未來期貨行情下跌也不用擔心了。19第三節(jié)

期權的趨勢交易策略20期權的趨勢組合策略基于對市場趨勢的判斷，利用期權組合可以構造更精準的策略。包括：牛市價差策略熊市價差策略21為了更準確的了解一個期權組合策略，你需要了解1.由什么樣的期權頭寸構成2.策略的到期損益結構：損益公式；最大損失，最大收益，損益平衡點；3.如何繪制到期損益圖4.適應的市場環(huán)境。22一、牛式價差期權（bullspread）（一）看漲期權構建即購買一個較低執(zhí)行價格的看漲期權，同時出售一個較高執(zhí)行價格的股票看漲期權，兩期權的到期日相同，標的資產相同。C1C2K1K2STpayoff這種策略的產生是基于未來股票價格上漲的預期，所以叫做牛市價差(bullspread)。牛市價差期權的盈虧情況例11.3：某投資者以3元購買一執(zhí)行價格為30元的看漲期權，同時以1元出售一執(zhí)行價格為35元的看漲期權。求其損益狀況？解：

K1=30，K2=35，C1=3，C2=1

ΔC=-227特點：成本降低、風險有限和收益范圍明確

牛市差價也可以由看跌期權構造；即購買一個較低執(zhí)行價格的看跌期權，出售一個較高執(zhí)行價格的看跌期權，兩期權的到期日相同，標的資產相同。

（二）看跌期權構建盈利P2P1K1K2ST看漲和看跌的bullspread的區(qū)別看跌最大獲益在前：期權費收入，先甜后苦看漲最大虧損在前：期權費支出，先苦后甜29案例11.3我國首只“碳債券”2014年5月13日，中國首筆“碳債券”——中廣核風電附加碳收益中期票據(jù)在深圳宣布成功發(fā)行；該筆碳債券的發(fā)行人為中廣核風電，發(fā)行金額10億元，發(fā)行期限為5年。30債券利率首次采用“固定利率+浮動利率”的形式，其中浮動利率部分與中廣核風電下屬5家風電項目公司在債券存續(xù)期內實現(xiàn)的碳資產（中國核證自愿減排量，簡稱CCER）收益正向關聯(lián)，浮動利率的區(qū)間設定為5BP到20BP（基點）。31案例11.3

我國首支“碳債券”產品結構：普通企業(yè)債+牛市價差為何偏好牛市價差？2025/4/811:12對外經貿大學金融學院32（一）看跌期權構建即購買一個較高執(zhí)行價格的看跌期權和出售一個較低執(zhí)行價格的看跌期權，兩期權的到期日相同。二、熊式價差期權(bearspread)（二）看跌期權構建因為收益依賴于未來股票價格的下降，所以稱為熊市價差(bearspread)。——看跌期權構建損益P2K2P1K1ST盈利狀況：價格范圍購買期權盈利出售期權盈利總盈利

ST≥K1–P1P2+ΔPK2≤ST<K1K1-ST-P1P2K1-ST+ΔPST〈K2K1-ST-P1ST-K2+P2K1-K2+ΔPK1K2ST2、熊式價差期權策略熊式價差期權同樣限制了投資者當股價向有利方向變動時的潛在收益，同時也權限制了投資者當股價股價向不利方向變動時的潛在損失。

也可以由看漲期權構造？請思考如何構造？與看跌期權構造有什么差別？

2、熊式價差期權策略第四節(jié)

期權的波動性交易策略3738期權的波動率策略利用期權組合不但可以制定精準的趨勢策略，也可以根據(jù)你對市場波動性的估計構造精準的波動率策略。如：

跨式組合策略；

寬跨式組合策略；蝶式價差策略；鷹式價差策略；一份看漲期權多頭＋一份看跌期權多頭，執(zhí)行價格相等，期限相同盈利

KSTCP當股價接近執(zhí)行價格時，跨式期權組合就會有限虧損；當股價與執(zhí)行價格差距越大，盈利越大。(一)跨式期權組合(straddle)40投資者的風險偏好例如，在預料到的重大消息公布之前，明星股票經常會表現(xiàn)出“暴風雨前的平靜”，消息一經發(fā)布，股價會突然大幅下跌或上升，結果決定于這個消息對股票發(fā)行公司是利好還是利空。跨式價差還經常會被技術性交易者購買，他們察覺到某股票處于一個關鍵的支撐位或阻力位，并預期該股票可能會突破支撐或大力反彈?？缡絻r差會被那些有相反預測或者預期標的資產價格保持穩(wěn)定的人賣出。盈利

KST當股價接近執(zhí)行價格時，跨式期權組合就會有限盈利當股價與執(zhí)行價格差距越大，虧損越大。1.跨式期權空頭P

C案例11.4巴林銀行事件巴林兄弟銀行公司有著233年歷史，該銀行是英國女王的理財機構。1995年2月一個年僅28歲的交易員尼古拉斯.里森在新加坡因其進行投機交易，從事東京證券的日經225股指期貨的交易，以及跨式期權空頭交易，交易量巨大，同時私設“88888”帳戶進行操作。損失14億美元，母公司資本金8億，導致母公司倒閉。1995年3月6日，荷蘭銀行業(yè)巨頭—荷蘭國際銀行ING同意以1英鎊象征性價格購買巴林銀行，承擔了巴林銀行的“全部巨額”負債。里森對日本市場的預測：在1994年下半年，里森認為日本經濟將走出衰退，日元會堅挺，日本股市必大有可為。因此他看好日本股市，但短期內日本股市很難有大的漲幅；同時他認為在股市上漲的同時，日本債券市場價格會下跌。在此分析下，他在新加坡國際金融期貨交易所（SIMEX）進行了日經225期貨合約和期貨期權合約，以及日本政府債券期貨的交易，頭寸如表所示。43案例11.4巴林銀行事件合約頭寸時間日經225股指期貨61039手多頭1995年2月26日日經225股指期貨期權（看漲）2萬多張空頭1995年2月日經225股指期貨期權（看跌）2萬多張空頭1995年2月日本政府債券期貨26079手空頭1995年1月

案例11.4巴林銀行事件

不幸的是，里森遇到了天災，在1995年1月18日，日本發(fā)生了阪神大地震，股市暴跌，日本政府債券走強。里森所持合約均為1995年3月到期，在其面臨巨額虧損的情況下，新加坡國際金融交易所和大阪證券交易所都向其發(fā)出追加保證金的通知，但兩家交易所發(fā)出的追加保證金通知均沒有兌現(xiàn)。2月26日深夜，在英國財政部及英國國家銀行—英格蘭銀行向英國發(fā)出緊急呼吁以圖調資補救、阻止銀行倒閉的努力失敗后，英國國家銀行—英格蘭銀行宣布，巴林銀行進入財產清點階段。案例11.4巴林銀行事件一份看漲期權多頭（K2）+一份看跌期權多頭（K1)，執(zhí)行價K1≠K2

（二）寬跨式期權策略(strangle)盈利

K1K2STcp

當股價變動在兩執(zhí)行價格外時，跨式期權組合盈利越大；如果股價在兩執(zhí)行價格間，則虧損有限?！缡狡跈嗫疹^組合即同時出售具有相同期限，但執(zhí)行價格不同的看漲期權與看跌期權。此組合盈利有限,風險大。盈利

cK1K2ST

p（三）蝶式價差期權策略——看漲期權多頭構建即購買一個較低執(zhí)行價格的看漲期權K1和購買一個較高執(zhí)行價格的看漲期權K3，出售兩個執(zhí)行價格K2的看漲期權，其中K2為K1與K3的中間值。一般K2接近于股價。盈利P3K1K2K3STP2P1因為標的資產價值沒有多大的上升潛力所以這種組合相對便宜。對于期權組合來講，越便宜越好?！吹跈喽囝^構建盈利P2K2K1K3P1STP3

（四）飛鷹式價差（禿鷲式價差）策略：本策略的履約價格間距相等。1.買進1個低履約價格看漲期權(K1)；賣出1個中低履約價格看漲期權；賣出1個中高履約價格看漲期權；買入1個高履約價格看漲期權。2.買進1個低履約價格看跌期權；賣出1個中低履約價格看跌期權；賣出1個中高履約價格看跌期權；買入1個高履約價格看跌期權。k1k2k3k4買進一個執(zhí)行價X1的看漲，一個執(zhí)行價X4的看漲，賣出一個執(zhí)行價X2的看漲，一個執(zhí)行價X3的看漲其中X1<X2<X3<x4,X1+X4=X2+X3買進一個執(zhí)行價X1的看跌，一個執(zhí)行價X4的看跌，賣出一個執(zhí)行價X2的看跌，賣出一個執(zhí)行價X3的看跌其中X1<X2<X3<x4,X1+X4=X2+X3飛鷹式價差策略適用范圍：投資者認為，市場的結算價會處于某個幅度之內，但他希望投資一個比蝶式更保守的期權組合，即擴大平衡點之內的價格范圍，而損失則控制在一定水平之內。第五節(jié)

其他期權組合策略56其他波動性策略奇異蝶式價差：1份執(zhí)行價格K1的看漲期權多頭+2份執(zhí)行價格K2的看漲期權空頭57投資者預期：預期市場震蕩，可能下跌，但不會大幅上漲K1K2其他波動性策略奇異蝶式價差：1份執(zhí)行價格K1的看漲期權空頭+2份執(zhí)行價格K2的看漲期權多頭58投資者預期：預期市場會大幅上漲，同時擔心市場下跌，利用看漲期權空頭抵補部分期權費K1K2一、日歷套利(CalendarSpreads)日歷價差利用兩種執(zhí)行價相同、到期日不同的買權（或賣權）：購買有效期較長的買權同時出售有效期較短的買權由于兩個期權的到期日不同，在期限較短的期權到期時，期限較長的期權的價值是標的股票價格的非