單元六公司價(jià)值評(píng)估.ppt

1、,帳面價(jià)值法 折現(xiàn)現(xiàn)金流量法 相對(duì)價(jià)值評(píng)估法,了解公司價(jià)值評(píng)估的主要方法,一、帳面價(jià)值法,帳面價(jià)值法的特點(diǎn),優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡(jiǎn)單、資料易取得 缺陷： 無法正確反映無形資產(chǎn)的價(jià)值 財(cái)務(wù)報(bào)表上的數(shù)據(jù)是歷史成本 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)受多種因素影響：會(huì)計(jì)方法的選用、收益性支出資本化或資本性支出費(fèi)用化。,二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法,原理：將未來的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值。 要點(diǎn)：現(xiàn)金流量 折現(xiàn)率,二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法,分類：股權(quán)評(píng)價(jià)模式 評(píng)估權(quán)益價(jià)值 以屬于股東的現(xiàn)金流量為基礎(chǔ) 以權(quán)益資金成本為折現(xiàn)率 公司評(píng)價(jià)模式 評(píng)估公司價(jià)值 以屬于公司的現(xiàn)金流量為基礎(chǔ) 以加權(quán)平均資金成本為折現(xiàn)率,（一）股權(quán)評(píng)價(jià)模式,股息折現(xiàn)模式 權(quán)益自由現(xiàn)金流量評(píng)價(jià)

2、模式,1、股息貼現(xiàn)模式一般模型,觀點(diǎn)：股票價(jià)值是預(yù)期股息的現(xiàn)值。 其中：Dt是第t年的預(yù)期股息 re是權(quán)益資本成本,1、股息貼現(xiàn)模式 模型的具體形式,（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型 （2）兩階段股息貼現(xiàn)模型 （3）三階段股息貼現(xiàn)模型,（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型,（2）兩階段紅利貼現(xiàn)模型,公司的增長(zhǎng)經(jīng)歷了兩個(gè)階段： 增長(zhǎng)率較高的初始階段 穩(wěn)定階段（增長(zhǎng)率固定） 在初始階段，紅利支付率較低，在穩(wěn)定階段，紅利的支付率較高。,兩階段模型股票的價(jià)值,股票價(jià)值=高增長(zhǎng)階段股票紅利的現(xiàn)值+ 穩(wěn)定增長(zhǎng)期股票紅利的現(xiàn)值,高增長(zhǎng)期可逐年將股息折成現(xiàn)值,（3）三階段紅利貼現(xiàn)模型,公司的增長(zhǎng)分為三個(gè)階段： 起初的高增長(zhǎng)階段 增長(zhǎng)率下降的

3、過渡階段 永續(xù)低增長(zhǎng)率的穩(wěn)定增長(zhǎng)階段,三階段模型股票的價(jià)值,高增長(zhǎng)期與過渡期都逐年將股息折成現(xiàn)值,思考,假定公大開始時(shí)的股息為40，股東要求的回報(bào)率為9%，增長(zhǎng)率情況如下： 第13年：9% 第46年：8% 第7年后：7% 公大公司的股權(quán)價(jià)值應(yīng)為多少？,1、先計(jì)算各年的現(xiàn)金流量,D0 = 40 D1 = 40 x(1.09) = 43.60 D2 = 40 x(1.09)2 = 47.52 D3 = 40 x(1.09)3 = 51.80 D4 = 51.80 x(1.08)= 55.94 D5 = 51.80 x(1.08)2= 60.42 D6 = 51.80 x(1.08)3 = 65.2

4、5 D7 = 65.25x(1.07) = 69.82,2、將各年的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值,各階段現(xiàn)金流量折現(xiàn)應(yīng)注意的問題,現(xiàn)值,無限期壽命的處理,2、權(quán)益自由現(xiàn)金流量評(píng)價(jià)模式,權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）：公司在履行了各種財(cái)務(wù)義務(wù)（如償還債務(wù)、投資支出、增加營(yíng)運(yùn)資本）后所剩下的那部分現(xiàn)金流，即可以作為股利發(fā)放給股東的現(xiàn)金流。 權(quán)益自由現(xiàn)金流與實(shí)際的紅利不同。,權(quán)益自由現(xiàn)金流=公司現(xiàn)金流量-債權(quán)人現(xiàn)金流量,1.實(shí)體現(xiàn)金流量： 實(shí)體自由現(xiàn)流量=經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量-資本支出 =（稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)+折舊與攤銷-經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加）-資本支出 =稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)+折舊與攤銷-總投資 =稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-凈投資 2.股權(quán)現(xiàn)金流量

5、： 股權(quán)現(xiàn)金流量=實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息支出-償債+借新債 =實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息支出+有息債務(wù)凈增加 =凈利潤(rùn)-凈投資+債務(wù)凈增加 =凈利潤(rùn)-凈投資（1-負(fù)債率）,權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）,FCFF=凈利潤(rùn)-(凈投資-債務(wù)凈增加額),權(quán)益自由現(xiàn)金流估價(jià)模型,FCFE穩(wěn)定增長(zhǎng)模型 FCFE非固定增長(zhǎng)模型,（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)的FCFE模型,（2）兩階段FCFE模型,B公司是一家化工企業(yè)，其2002年和2003年的財(cái)務(wù)資料如下表：（單位：萬元） 公司2003年的銷售增長(zhǎng)率5.8%，預(yù)計(jì)今后的銷售增長(zhǎng)率可穩(wěn)定在6%左右，且資本支出、折舊與攤銷、營(yíng)運(yùn)資本以及利潤(rùn)等均將與銷售同步增長(zhǎng)，當(dāng)前的國(guó)庫(kù)券利率8

6、%，平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)2%，公司的股票值為1.1。 要求： 計(jì)算公司2003年的股權(quán)自由現(xiàn)金流量 計(jì)算公司2004年的股票價(jià)值,（1）因?yàn)樵撈髽I(yè)沒有負(fù)債，所以凈利潤(rùn)即為息前稅后利潤(rùn)。 2003年息前稅后利潤(rùn)476萬元 2003年折舊和攤銷11020130萬元 2003年?duì)I運(yùn)資本增加1210114466萬元 2003年資本支出長(zhǎng)期資產(chǎn)凈值變動(dòng)折舊和攤銷30762839130367萬元 2003年股權(quán)現(xiàn)金流量實(shí)體現(xiàn)金流量息前稅后利潤(rùn)折舊和攤銷營(yíng)運(yùn)資本增加資本支出47613066367173萬元 （2）2004年息前稅后利潤(rùn)476（16）504.56萬元 2004年折舊和攤銷130（16）137.8萬元

7、2004年?duì)I運(yùn)資本增加04年?duì)I運(yùn)資本03年?duì)I運(yùn)資本1210（16）121072.6萬元 2004年資本支出367（16）389.02萬元 2004年股權(quán)現(xiàn)金流量實(shí)體現(xiàn)金流量息前稅后利潤(rùn)折舊和攤銷營(yíng)運(yùn)資本增加資本支出504.56137.872.6389.02180.74萬元 折現(xiàn)率81.1210.2 股權(quán)價(jià)值180.74/（10.26）4303.33萬元 每股價(jià)值4303.33/38771.11元/股,（二）公司評(píng)價(jià)模式,公司自由現(xiàn)金流量是企業(yè)所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量總和。,（）公司自由現(xiàn)金流量的計(jì)算,FCFF稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-凈投資,（2）公司估價(jià)模型,FCFF

8、穩(wěn)定增長(zhǎng)模型 FCFF非固定增長(zhǎng)模型,FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型,FCFF非固定增長(zhǎng)模型,某公司2013年底發(fā)行在外的普通股為5000萬股,當(dāng)年?duì)I業(yè)收入15000萬元，營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)5000萬元，息稅前利潤(rùn)4000萬元,資本支出2000萬元，折舊與攤銷1000萬元。目前資本結(jié)構(gòu)中有息負(fù)債占20%,可以保持此目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不變,有息負(fù)債平均稅后成本為6%，可以長(zhǎng)期保持下去,平均所得稅稅率為40%。 預(yù)計(jì)2014年2018年的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率保持在20%的水平上。該公司的資本支出、折舊與攤銷、經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本、息前稅后利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入同比例增長(zhǎng)。到2019年及以后營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)、資本支出、息前稅后利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入同比例

9、增長(zhǎng)，折舊與攤銷正好彌補(bǔ)資本支出，營(yíng)業(yè)收入將會(huì)保持10%的固定增長(zhǎng)速度。 2014年2019年該公司的值為2.69，2019年以后年度的值為4，長(zhǎng)期國(guó)庫(kù)券的利率為2%，市場(chǎng)組合的收益率為10%。 要求：根據(jù)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計(jì)算該公司的實(shí)體價(jià)值。,思考,分析,2014年2019年該公司的股權(quán)資本成本 =2%+2.69(10%-2%)=23.52% 加權(quán)平均資本成本=20%6%+80%23.52%=20% 2019年以后年度該公司的股權(quán)資本成本 =2%+4(10%-2%)=34% 加權(quán)平均資本成本=20%6%+80%34%=28% 企業(yè)實(shí)體價(jià)值= =680(P/F,20%,1)+816(P/F,20

10、%,2)+979.2(P/F,20%,3)+1175.04(P/F,20%,4)+1410.05(P/F,20%,5)+5325.01(P/F,20%,6)+ =6800.8333+8160.6944+979.20.5787+1175.040.4823+1410.050.4019+5325.010.3349+32541.730.3349 =566.64+566.63+566.66+566.72+566.7+1783.35+ 10898.23=15514.93 (萬元) 每股實(shí)體價(jià)值=15514.93/5000=3.1(元),三、相對(duì)價(jià)值評(píng)估法,1、市盈率（市價(jià)/收益）估價(jià)法 （PEprice-

11、earning ratio） 用可比企業(yè)平均市盈率計(jì)算公司的價(jià)值 2、市價(jià)/帳面價(jià)值比率 （PBVprice to book value ratio） 3、市價(jià)/收入比率(收入乘數(shù)模型),1、市盈率的計(jì)算和決定因素（穩(wěn)定增長(zhǎng)公司）,結(jié)論：市盈率是增長(zhǎng)率和紅利支付率的增函數(shù)，也是公司風(fēng)險(xiǎn)程度的減函數(shù)。,運(yùn)用市盈率應(yīng)注意的問題,如果收益是負(fù)值，市盈率就失去了意義； 市盈率除了受企業(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個(gè)經(jīng)濟(jì)景氣程度的影響。在整個(gè)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)市盈率上升，整個(gè)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)市盈率下降。,2、市價(jià)對(duì)帳面價(jià)值比率（PBV）穩(wěn)定增長(zhǎng)企業(yè),PBV的決定因素,與權(quán)益回報(bào)率、紅利支付率和增長(zhǎng)率正相關(guān) 與企業(yè)的

12、風(fēng)險(xiǎn)程度負(fù)相關(guān),PBV比率的應(yīng)用,可以尋找價(jià)值被低估的證券,PBV比率和投資策略 低PBV比率的股票大多可以產(chǎn)生超額利潤(rùn)，但低PBV比率的公司也可能處于困境。,當(dāng)一家公司的市價(jià)對(duì)帳面價(jià)值比率很低而其預(yù)期權(quán)益回報(bào)率 很高時(shí)，代表公司的價(jià)值被低估。,運(yùn)用市凈率應(yīng)注意的問題,賬面價(jià)值受會(huì)計(jì)政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)或會(huì)計(jì)政策，市凈率會(huì)失去可比性； 固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒有什么實(shí)際意義； 少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒有意義 ，無法用于比較。,3、市價(jià)/收入比率模型穩(wěn)定增長(zhǎng)企業(yè),運(yùn)用市價(jià)/收入比率模型應(yīng)注意的問題,不能反映成

13、本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價(jià)值的重要因素之一。,適合銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè),修正的市價(jià)比率,D企業(yè)長(zhǎng)期以來計(jì)劃收購(gòu)一家營(yíng)業(yè)成本較低的服務(wù)類上市公司（以下簡(jiǎn)稱“目標(biāo)公司”），其當(dāng)前的股價(jià)為18元/股。D企業(yè)管理層一部分人認(rèn)為目標(biāo)公司當(dāng)前的股價(jià)較低，是收購(gòu)的好時(shí)機(jī)，但也有人提出，這一股價(jià)高過了目標(biāo)公司的真正價(jià)值，現(xiàn)在收購(gòu)并不合適。D企業(yè)征求你對(duì)這次收購(gòu)的意見。與目標(biāo)公司類似的企業(yè)有甲、乙、丙、丁四家，但它們與目標(biāo)公司之間尚存在某些不容忽視的重大差異。四家類比公司及目標(biāo)公司的有關(guān)資料如下：,要求： 說明應(yīng)當(dāng)運(yùn)用相對(duì)價(jià)值法中的哪種模型計(jì)算目標(biāo)公司的股票價(jià)值 分析指出當(dāng)前是否應(yīng)當(dāng)收購(gòu)目標(biāo)公司,（1）由