股票價(jià)格能否充分反映應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流項(xiàng)

1、Do stock prices fully reflect information in accruals and cash flows about future earnings? 股票價(jià)格能否充分反映應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流項(xiàng) 目中所包含的未來盈余信息? Richard G. Sloan(1996),本文內(nèi)容 一、摘要 二、理論樹 三、數(shù)據(jù)來源提出假設(shè)變量設(shè)計(jì)模型設(shè)計(jì)統(tǒng)計(jì)分析穩(wěn)健性檢驗(yàn) 四、結(jié)論,Abstract 股票價(jià)格能否充分反映應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流項(xiàng)目中所包含的未來盈余信息。 當(dāng)前的盈利水平持續(xù)到未來的程度依賴于當(dāng)前盈余中應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流項(xiàng)目的相對(duì)值。但是，通過研究股票價(jià)格可以發(fā)現(xiàn)投資者傾向于只

2、關(guān)注盈余，然而，股票價(jià)格并沒有充分反映當(dāng)前盈余中的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流項(xiàng)目的信息，直到這些信息能影響未來盈余時(shí)。,Introduction 持續(xù)性指本期的收益狀況持續(xù)到未來的程度。 本文探討股票價(jià)格能否充分反映應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流項(xiàng)目中包含的未來盈余信息，但是，通過研究股票價(jià)格可以發(fā)現(xiàn)投資者傾向于只關(guān)注盈余。本文研究了盈余的現(xiàn)金流項(xiàng)目和應(yīng)計(jì)項(xiàng)目信息的本質(zhì)內(nèi)容以及它們?cè)诙啻蟪潭壬戏从吃诠善眱r(jià)格上。,理論樹 Graham et al.(1962)強(qiáng)調(diào)當(dāng)期盈余信息和組成盈余內(nèi)容對(duì)公司未來盈余估計(jì)的重要。 Qu and Penman(1989) which employs a mechanical stati

3、stical prediction model to predict one-year ahead earnings changes（使用了一個(gè)機(jī)械統(tǒng)計(jì)預(yù)測模型來預(yù)測未來一年內(nèi)盈余的變化）。 Bernard and Thomas (1990) which uses the autoregressive properties of quarterly earnings to predict future quarterly earnings（使用自動(dòng)回歸季度盈余來預(yù)測未來季度的盈余）。 FASB(1980，para.54) 認(rèn)為在公司財(cái)務(wù)報(bào)告中現(xiàn)金流信息比應(yīng)計(jì)項(xiàng)目更為重要。,關(guān)注者 外界投資者、

4、經(jīng)營者及其他評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績并相應(yīng)作出投資決策的人。,假設(shè) 在財(cái)務(wù)報(bào)表分析中，分析當(dāng)前盈余中的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流部分來預(yù)測未來盈余是很重要的。 Graham et al.(1962)強(qiáng)調(diào)利用當(dāng)前盈余和它的組成部分信息來預(yù)測未來盈余的重要性，但是當(dāng)前盈余的這兩個(gè)部分在預(yù)測未來盈余能力時(shí)具有不同的作用。當(dāng)當(dāng)前盈余中應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的比例大時(shí)，當(dāng)前盈余具有較小的持續(xù)性，基于此，本文提出： 假設(shè)1:當(dāng)前盈余的持續(xù)性會(huì)隨著盈余中應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的增加而減少，隨著盈余中現(xiàn)金流的增加而增加。,基于假設(shè)1，其沒有反映盈余中應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流二者影響盈余持續(xù)性的程度，所以提出： 假設(shè)2i:股票價(jià)格中的盈余期望沒有充分反映盈余中現(xiàn)金

5、流部分的較高的盈余持續(xù)性和應(yīng)計(jì)項(xiàng)目部分的較低的盈余持續(xù)性。,如果投資者過分關(guān)注盈余，當(dāng)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目低的時(shí)候，他們將趨向于低估股票；當(dāng)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目高的時(shí)候，他們將趨向于高估股票。這是因?yàn)橛嘀械膽?yīng)計(jì)項(xiàng)目部分導(dǎo)致低的盈余持續(xù)性并不能夠充分反映出來。只有當(dāng)將來投資者意識(shí)到股票被高估或低估時(shí)，錯(cuò)誤定價(jià)才能得到糾正（低估導(dǎo)致正的異?；貓?bào)，高估導(dǎo)致負(fù)的異?；貓?bào)）提出： 假設(shè)2ii：持有相對(duì)低水平應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的公司的股票，賣出相對(duì)高水平的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的股票，這個(gè)交易策略將會(huì)產(chǎn)生異常股票回報(bào)(買進(jìn)低應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的公司股票，賣空高應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的公司股票，可以獲得異?；貓?bào)），并且提出 假設(shè)2iii ：上一個(gè)假設(shè)中的異常股票回報(bào)將在未來盈

6、余宣告日實(shí)現(xiàn)。,數(shù)據(jù)來源和變量設(shè)計(jì),本研究使用三個(gè)數(shù)據(jù)庫中所有公司1962至1991年的30年財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)：Compustat ,CRSP(NYSE 和AMEX)。 剔除：銀行、人保和財(cái)保公司。 最終使用40679個(gè)公司作為最終樣本，使用其財(cái)務(wù)報(bào)告和股票價(jià)格數(shù)據(jù)。,Earning=Accruals+ Cash Flow Operation 這三個(gè)部分都使用公司規(guī)模來衡量，也就是使用期初總資產(chǎn)和期末總資產(chǎn)的均值來衡量。 Accruals=(CA- Cash)-( CL- STD- TP)-Dep 扣除短期借款是因?yàn)樗菍儆诨I資活動(dòng)，而不屬于經(jīng)營性現(xiàn)金流。,檢驗(yàn)假設(shè)1（包括table2和tab

7、le3) 使用Freeman et al.(1982)的模型： 盈余使用經(jīng)營性收入/ 總資產(chǎn)來衡量。 其中 這說明應(yīng)計(jì)項(xiàng)目相對(duì)于現(xiàn)金流而言，會(huì)導(dǎo)致較低的盈余持續(xù)性。,剔除了一些異常值和計(jì)算錯(cuò)誤樣本,總樣本回歸,檢驗(yàn)假設(shè)H2i(table4,table5) 在有效市場下，異常收益=0 即,結(jié)論,這篇文章研究了股票價(jià)格是否反映包含在現(xiàn)時(shí)盈余的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流項(xiàng)目的未來盈余信息。盈余的持續(xù)性是依據(jù)盈余中的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目部分和現(xiàn)金流項(xiàng)目部分的相對(duì)大小來決定的，然而，股票價(jià)格反映出投資者并不能夠正確地區(qū)分盈余的二個(gè)部分的具體的特點(diǎn)。 股票價(jià)格不能完全反映公開市場的所有信息，這個(gè)發(fā)現(xiàn)并不意味著投資者是不理性的，或者存在一些尚未發(fā)現(xiàn)的盈利機(jī)會(huì)。這篇文章的結(jié)果也許僅僅是為基于財(cái)務(wù)報(bào)表分析的有效的投資戰(zhàn)略的非正常回報(bào)提供證據(jù)。,本文認(rèn)為，在凈收益中，現(xiàn)金流部分的持續(xù)性要高于應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的持續(xù)性。較之現(xiàn)金，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目更有可能發(fā)生估計(jì)錯(cuò)誤或者受到操縱，即應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的持續(xù)性差。 持有一個(gè)公司報(bào)告相對(duì)低應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的股票，賣出一個(gè)公司報(bào)告相對(duì)高應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的股票，即賣出高估、買入低估的股票，以贈(zèng)取差價(jià)。因?yàn)楦邞?yīng)計(jì)項(xiàng)目的公司的股票報(bào)酬會(huì)慢慢向下漂移，而低應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的公司的股票報(bào)酬會(huì)慢慢向上漂移。,本文主要有三個(gè)貢獻(xiàn)： 第三，與以往研究不同，本文估計(jì)了預(yù)測股票回報(bào)與盈余期望模型的一致性程度。 本文則對(duì)先前研究