BT業(yè)務(wù)的投融資要點(diǎn)及解決方案

1、BT業(yè)務(wù)的投融資要點(diǎn)及解決方案探析韓莉 童小兵摘要：BT投融資模式作為一種新穎的項(xiàng)目運(yùn)作模式，在為國家加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及為投資方拓展新的業(yè)務(wù)及利潤空間諸方面發(fā)揮了積極作用。本文對(duì)投資方運(yùn)作BT 業(yè)務(wù)的投融資要點(diǎn)及風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行了闡述和剖析，對(duì)社會(huì)投資人具有一定的借鑒意義。關(guān)鍵詞：BT模式 回購 收益 風(fēng)險(xiǎn)一、引言上世紀(jì)九十年代以來，國內(nèi)各地政府大力開展基礎(chǔ)設(shè)施投融資創(chuàng)新實(shí)踐，積極引進(jìn)社會(huì)資本參與基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)。2003年，建設(shè)部發(fā)布30號(hào)文關(guān)于培育發(fā)展工程總承包和工程項(xiàng)目管理企業(yè)的指導(dǎo)意見，明確“鼓勵(lì)有投融資能力的工程總承包企業(yè)，對(duì)具備條件的工程項(xiàng)目，根據(jù)業(yè)主的要求，按照建設(shè)轉(zhuǎn)讓（BT）、建

2、設(shè)經(jīng)營轉(zhuǎn)讓（BOT）、建設(shè)擁有經(jīng)營（BOO）、建設(shè)擁有經(jīng)營轉(zhuǎn)讓（BOOT）等方式組織實(shí)施?！痹谏鲜稣弑尘跋?，社會(huì)投資人以BT模式參與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的案例大量涌現(xiàn)，這導(dǎo)致一方面BT業(yè)務(wù)的利潤空間逐漸被眾多建筑業(yè)投資商所認(rèn)識(shí)，從事該業(yè)務(wù)的建筑類企業(yè)及社會(huì)投資商日益增多，由此導(dǎo)致BT業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。另一方面BT業(yè)務(wù)模式漸趨完善，地方政府對(duì)BT模式的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)日益成熟，從而對(duì)BT業(yè)務(wù)的投資條件也日漸苛刻。上述兩方面導(dǎo)致目前BT業(yè)務(wù)的利潤漸趨薄弱，投資人在BT業(yè)務(wù)領(lǐng)域的拓展也面臨著新的挑戰(zhàn)。與此同時(shí)，由于目前整個(gè)行業(yè)對(duì)BT模式的認(rèn)識(shí)不夠，尤其是有關(guān)立法工作尚處于探索階段，致使諸多問題無據(jù)可依，BT模式

3、頻頻被濫用。有的以BT之名行墊資之實(shí)；有的僅有招標(biāo)單位自身出具的還款承諾而無任何實(shí)質(zhì)性擔(dān)保；有的在用地、立項(xiàng)、規(guī)劃等方面明顯違反基本建設(shè)程序等，諸如此類的不規(guī)范行為給介入BT項(xiàng)目的投資人帶來了較大的風(fēng)險(xiǎn)。面臨著BT業(yè)務(wù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈、利潤空間日益縮小的新形勢(shì)下，如何繼續(xù)保持BT業(yè)務(wù)對(duì)企業(yè)投資收益的推動(dòng)力，如何提高BT業(yè)務(wù)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力，就成為投資人面臨的日益迫切的重要課題。有鑒于此，本文在對(duì)以往眾多BT項(xiàng)目運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)總結(jié)的基礎(chǔ)上，將針對(duì)BT業(yè)務(wù)開拓過程中的投融資要點(diǎn)提出解決方案，以期起到拋磚引玉之作用。二、BT模式介紹（一）BT模式含義“” 是英文“BUILD”和“TRANSFER”的縮寫，中文的廣

4、義解釋系指一個(gè)項(xiàng)目完整的融資、建設(shè)、移交、回購全過程。采用BT模式投資、建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，可提高回購方原有資金的使用效率、降低短期資金壓力，是政府挖掘自身資源、拓展融資方式、高效引入社會(huì)資本帶動(dòng)非經(jīng)營性基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的一種有效途徑。BT項(xiàng)目完整的業(yè)務(wù)流程是：回購方（政府或政府下屬的公司）完成項(xiàng)目立項(xiàng)、籌劃報(bào)批等前期工作后，通過招標(biāo)或議標(biāo)方式選擇投資方，與其簽訂BT投資合同。投資方組建的BT項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)項(xiàng)目的投融資及建設(shè)管理，并承擔(dān)建設(shè)期間的風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目竣工驗(yàn)收合格后，投資方將項(xiàng)目移交給回購方后，回購方按約定總價(jià)分期償還建設(shè)成本及資金占用成本。（二）BT業(yè)務(wù)投資要素一個(gè)BT項(xiàng)目涉及到多個(gè)投資要素，也

5、是關(guān)系到BT項(xiàng)目投資效益和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵，主要包括以下四項(xiàng)。 1、回購基數(shù)：回購基數(shù)的確定方式一般有兩種，第一種為包干確定回購基數(shù)，即由雙方共同認(rèn)可的工可估算、初步設(shè)計(jì)概算批復(fù)值包干確定；第二種為按實(shí)發(fā)生確定回購基數(shù)，即項(xiàng)目竣工驗(yàn)收合格后，以投資方與回購方雙方認(rèn)可的有資質(zhì)的中介機(jī)構(gòu)審計(jì)的最終投資額為準(zhǔn)。2、投資收益率：投資年收益率即資金占用成本，相當(dāng)于投資方投資于項(xiàng)目建設(shè)的資金在建設(shè)期及回購期的利息。3、回購方式：包括回購年限及回購款開始支付日，由回購方和投資方根據(jù)項(xiàng)目的實(shí)際情況來設(shè)定。4、擔(dān)保方式：系指回購方為保證回購期內(nèi)按合同的約定向投資方支付本金和利息而提供的保證。（三）BT項(xiàng)目收益來源一般

6、地，BT項(xiàng)目中，項(xiàng)目公司的收益主要來自以下三個(gè)方面：1、建設(shè)成本結(jié)余收益：在保證工程進(jìn)度和質(zhì)量的前提下，通過施工單位施工讓利的建設(shè)費(fèi)用是項(xiàng)目公司的直接投資收益，屬于項(xiàng)目公司的主營業(yè)務(wù)收入。2、投資收益：項(xiàng)目公司投入的資本金可從每期支付的回購款中獲得投資回報(bào)，BT項(xiàng)目的資本金內(nèi)部收益率一般高于同期銀行貸款利率。3、財(cái)務(wù)收益：回購款中也包含了項(xiàng)目公司貸款投資部分的投資回報(bào)，一般BT項(xiàng)目全部投資的資本金內(nèi)部收益率高于同期貸款利率，因而貸款部分也生成了財(cái)務(wù)收益。三、BT業(yè)務(wù)投資要點(diǎn)及解決方案BT項(xiàng)目公司作為自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，追求的是投資利益最大化。因此，項(xiàng)目公司成立前后，就應(yīng)結(jié)合項(xiàng)目各階段

7、的具體情況，根據(jù)投資、融資、建設(shè)管理的要求，在向回購方爭(zhēng)取優(yōu)惠投資條件的同時(shí)，通過科學(xué)管理，取得最大化的投資回報(bào)。BT項(xiàng)目投資收益的影響因素主要包括回購基數(shù)、回購方式、投資收益率及稅收政策，也是BT業(yè)務(wù)的投資要點(diǎn)。（一）BT項(xiàng)目各階段工作重點(diǎn) 一個(gè)完整的BT項(xiàng)目可分為投資決策期、合同談判期、項(xiàng)目建設(shè)期、回購期四個(gè)階段，投資商在不同的階段有不同的工作重點(diǎn)。BT業(yè)務(wù)各階段的投資及風(fēng)險(xiǎn)管理重點(diǎn)見表1。1、投資決策期間，投資方應(yīng)對(duì)項(xiàng)目的合規(guī)性、回購方信譽(yù)、當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展水平以及財(cái)政實(shí)力進(jìn)行調(diào)研，此外還需就回購基數(shù)、回購方式和期限等BT項(xiàng)目要素與回購方進(jìn)行溝通。在此基礎(chǔ)上對(duì)項(xiàng)目的投資收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行初步評(píng)估

8、。2、合同談判期間，投資方與回購方就項(xiàng)目的投資細(xì)節(jié)進(jìn)行充分的溝通和協(xié)商，包括BT投資要素以及擔(dān)保措施等，并最終形成BT合同文本。3、項(xiàng)目建設(shè)期，在保持工程質(zhì)量、進(jìn)度和安全的前提下，應(yīng)著重抓投資控制，減少造價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。4、回購期，主要做好回購款的催收工作。表1 BT業(yè)務(wù)投資收益及風(fēng)險(xiǎn)控制重點(diǎn)階段收益層面風(fēng)險(xiǎn)因素BT要素造價(jià)控制稅收政策合規(guī)性回購風(fēng)險(xiǎn)造價(jià)風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)決策期談判期建設(shè)期回購期（二）投資要點(diǎn)及解決方案1、回購基數(shù)對(duì)于以包干方式確定回購基數(shù)的BT業(yè)務(wù)，因?yàn)榛刭徎鶖?shù)事先確定，因此實(shí)際工程造價(jià)的大小直接關(guān)系到投資方的投資收益。投資方可從以下三方面加強(qiáng)投資控制。 加強(qiáng)對(duì)項(xiàng)目建設(shè)過程中對(duì)于可能會(huì)增加

9、工程量的設(shè)計(jì)變更及變更設(shè)計(jì)要嚴(yán)加審核。 對(duì)項(xiàng)目管理代理單位實(shí)施投資控制獎(jiǎng)罰制度，在保證工程質(zhì)量安全及進(jìn)度的前提下，代建方如能節(jié)約投資，則按節(jié)約部分投資的一定比例給與獎(jiǎng)勵(lì)；反之則給與懲罰。 在確保工程質(zhì)量的前提下，通過最低價(jià)中標(biāo)的公開招標(biāo)的方式選擇施工承包商，以盡量提高工程建設(shè)成本結(jié)余的收益。同時(shí)盡可能采用總價(jià)合同的方式進(jìn)行招標(biāo)，以降低由于設(shè)計(jì)變更而增加合同造價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。2、回購方式因?yàn)锽T業(yè)務(wù)的利潤主要來源于建設(shè)期，而且政府官員的換屆可能會(huì)對(duì)回購款產(chǎn)生不良影響，另外較短的回購期有利于投資方的現(xiàn)金流及資金安排，因此 回購期限越短越好。在具體的BT項(xiàng)目談判過程中，應(yīng)盡量爭(zhēng)取較短的回購期限。另外，資金

10、占用成本也是影響投資收益的重要因素，應(yīng)爭(zhēng)取從資金到位之日起開始計(jì)息。3、投資收益率如投資方僅承擔(dān)項(xiàng)目的工程費(fèi)，則可考慮參考同期銀行貸款利率。如果投資方還承擔(dān)與工程費(fèi)相配比的前期費(fèi)，則收益率應(yīng)在同期銀行貸款利率基礎(chǔ)上上浮若干個(gè)點(diǎn)。另外，回購期內(nèi)若中國人民銀行同期銀行貸款利率發(fā)生變化，則投資收益率應(yīng)在變化之日起按相同調(diào)整幅度作調(diào)整，以規(guī)避利率浮動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。4、稅收政策稅收政策也是關(guān)系到BT業(yè)務(wù)投資收益的重要因素，如果在當(dāng)?shù)刈?cè)項(xiàng)目公司，在項(xiàng)目談判前期，投資方就應(yīng)該與項(xiàng)目所在地稅務(wù)部門進(jìn)行溝通，明確項(xiàng)目公司營業(yè)稅的繳納方式，并積極獲得當(dāng)?shù)卣块T的支持，力爭(zhēng)取得所得稅優(yōu)惠政策。例如在上海地區(qū)，對(duì)于投資政

11、府項(xiàng)目而成立的項(xiàng)目公司，已基本明確按照投資額與施工單位總承包額之間的差額繳納5.55%的營業(yè)稅。如果當(dāng)?shù)貨]有優(yōu)惠政策而投資方所在地有優(yōu)惠政策，可以利用投資方現(xiàn)有的項(xiàng)目投資公司對(duì)BT項(xiàng)目進(jìn)行建設(shè)管理。四、BT項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)管理由前所述，由于目前整個(gè)行業(yè)對(duì)BT模式的認(rèn)識(shí)不夠，有關(guān)立法工作尚處于空白期，致使諸多問題無據(jù)可依，其間蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)投資商不得不考慮。投資商可從以下幾方面加強(qiáng)BT項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)管理。（一）項(xiàng)目合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)管理項(xiàng)目合規(guī)性是BT項(xiàng)目的基本前提。為了保證BT項(xiàng)目合規(guī)性，投資方應(yīng)積極開展對(duì)BT項(xiàng)目的調(diào)查，深入分析相關(guān)招標(biāo)文件以確定BT項(xiàng)目真?zhèn)?，防范假BT模式可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)。1、加強(qiáng)對(duì)項(xiàng)目合法性的審

12、查對(duì)項(xiàng)目的立項(xiàng)、項(xiàng)目投資規(guī)模與建設(shè)內(nèi)容、項(xiàng)目資金籌措、項(xiàng)目資金來源與保證等進(jìn)行審查，要有人大或政府有關(guān)議案的決議、文件，使得從立法與行政程序上將項(xiàng)目納入重大財(cái)政性投資與政府采購的正常秩序之中，從而保證從形式到內(nèi)容具有合法性。此外，還應(yīng)有回購方上級(jí)政府對(duì)項(xiàng)目采用BT方式建設(shè)的認(rèn)可文件。2、及時(shí)糾正有關(guān)部門的錯(cuò)誤做法對(duì)于實(shí)踐中有關(guān)部門由于對(duì)BT模式不了解，仍按一般工程承包辦理相應(yīng)手續(xù)的做法應(yīng)主動(dòng)要求糾正，以避免該類登記方式不當(dāng)，降低對(duì)投資人的保護(hù)力度，加大投資風(fēng)險(xiǎn)。（二）回購風(fēng)險(xiǎn)管理1、加強(qiáng)對(duì)回購主體的考察和評(píng)估投資方在項(xiàng)目決策階段，就應(yīng)對(duì)回購主體的信譽(yù)和償債能力引起足夠重視，不僅要考慮回購主體的

13、信譽(yù)，同時(shí)還要考慮該地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、政府財(cái)政實(shí)力、政府對(duì)市政建設(shè)的重視程度等因素。2、加強(qiáng)對(duì)回購的擔(dān)保措施政府的承諾雖然是BT運(yùn)作的根本保證，但承諾函畢竟不具備法律效力，故還應(yīng)要求回購方提供第三方保證。BT合同中有關(guān)回購擔(dān)保的條款必要時(shí)應(yīng)經(jīng)所在地公證處公證，投資商應(yīng)就擔(dān)保條款咨詢有關(guān)法律機(jī)構(gòu)及政府部門，以確保擔(dān)保方案的有效性和可行性。3、重視BT項(xiàng)目的合同管理投資方可聘請(qǐng)專業(yè)律師或有豐富BT項(xiàng)目運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人士進(jìn)行全過程把關(guān)，在回購協(xié)議的簽署以及履約過程中進(jìn)行跟蹤管理，積極防范建設(shè)期及回購期內(nèi)可能出現(xiàn)的法律風(fēng)險(xiǎn)。（三）造價(jià)風(fēng)險(xiǎn)管理1、工程造價(jià)風(fēng)險(xiǎn)管理包干確定回購基數(shù)方式導(dǎo)致的造價(jià)風(fēng)險(xiǎn)主要

14、表現(xiàn)在：一是由于設(shè)計(jì)的不確定性，在施工過程中有可能增加或減少工程量，從而增加或減少實(shí)際工程的建設(shè)成本；二是鋼筋、水泥、瀝青等主要建筑材料價(jià)格上漲而導(dǎo)致造價(jià)上升。對(duì)于設(shè)計(jì)不確定導(dǎo)致造價(jià)提高的風(fēng)險(xiǎn)，可從以下三方面來予以規(guī)避：首先，在項(xiàng)目決策及合同談判期，投資方應(yīng)組織精干技術(shù)力量加大對(duì)項(xiàng)目所處地址環(huán)境及設(shè)計(jì)的審查。其次，在施工招標(biāo)階段，將建設(shè)期間額外的成本轉(zhuǎn)嫁給施工承包商。此外，BT合同中應(yīng)約定，因回購方原因引起建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)及規(guī)模的提高而導(dǎo)致增加的工程費(fèi)用另行計(jì)入回購基數(shù)。對(duì)于材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，可從以下幾方面措施予以控制：一是項(xiàng)目中標(biāo)后即下達(dá)采購單，鎖定施工期間的材料價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)；二是通過簽署“半開口”合同

15、，主要原材料價(jià)格波動(dòng)超過合同約定幅度后，與施工和回購方另行協(xié)商調(diào)整價(jià)格；三是與主要材料供應(yīng)商簽署長期合同，鎖定價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。2、前期征地拆遷費(fèi)超支風(fēng)險(xiǎn)管理在現(xiàn)有的BT投資項(xiàng)目中，普遍存在著投資額涵蓋項(xiàng)目征地拆遷安置費(fèi)用的情況。由于受各種因素的制約和影響，征地拆遷費(fèi)用往往高于概算批復(fù)值，如果投資商承擔(dān)項(xiàng)目的全部征地拆遷費(fèi)，風(fēng)險(xiǎn)勢(shì)必很大。為此可采取的對(duì)策是通過工程建設(shè)資金與征地拆遷費(fèi)配比的方式鎖定拆遷資金額度。另外，前期資金應(yīng)自到帳之日起開始計(jì)息，單獨(dú)回購，同時(shí)鎖定資金投入到回購的時(shí)間，避免由于前期征地拆遷滯后影響項(xiàng)目回購時(shí)間。（四）利率風(fēng)險(xiǎn)管理隨著2006年國家財(cái)政、金融政策調(diào)整，央行貸款基準(zhǔn)

16、利率逐步提高，投資方融資成本勢(shì)必加大。因此應(yīng)在BT合同中約定，如回購期限內(nèi)中國人民銀行同期銀行貸款基準(zhǔn)利率發(fā)生變化，則投資方的收益率應(yīng)在變化之日起按其調(diào)整幅度進(jìn)行相應(yīng)地調(diào)整。四、BT項(xiàng)目的財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)BT項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)系指分析、計(jì)算項(xiàng)目直接發(fā)生的各項(xiàng)支出和收益，編制財(cái)務(wù)報(bào)表，計(jì)算評(píng)價(jià)指標(biāo)，考察項(xiàng)目的盈利能力、清償能力等財(cái)務(wù)狀況，據(jù)以判斷項(xiàng)目的財(cái)務(wù)可行性。財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)是BT項(xiàng)目投資決策的重要依據(jù)，也是決策者在談判過程中更好地掌控項(xiàng)目談判要點(diǎn)的主要手段。（一）財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)一般地，將資本金內(nèi)部收益率作為BT項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的最重要指標(biāo)，它系指項(xiàng)目周期（含建設(shè)期和回購期）內(nèi)，凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值累計(jì)等于0時(shí)的折現(xiàn)率，即IRR

17、使下式成立：(CI-CO)t(1+IRR)-t=0 (t=1.n)上式中：CI：現(xiàn)金流入量，建設(shè)期為0，回購期為回購本金和投資收益； CO：現(xiàn)金流出量，為BT項(xiàng)目的投資、各項(xiàng)費(fèi)用及稅收； (CI-CO)t：第t期的凈現(xiàn)金流量； n：項(xiàng)目周期，包括建設(shè)期和回購期;當(dāng)資本金內(nèi)部收益率不低于所設(shè)定的判別基準(zhǔn) ic (通常稱為基準(zhǔn)收益率)時(shí)，項(xiàng)目方案在財(cái)務(wù)上可以接受。ic既可以是行業(yè)平均水平，也可以是投資方以往投資的項(xiàng)目平均盈利水平，視投資方具體情況而定。表2 BT項(xiàng)目現(xiàn)金流量表示例序號(hào)項(xiàng)目名稱建設(shè)期回購期01231現(xiàn)金流入1.1回購本金1.2回購收益2現(xiàn)金流出2.1投資22還貸本金2.3財(cái)務(wù)費(fèi)用2.

18、4管理費(fèi)用2.5營業(yè)稅金及附加2.6所得稅3稅后凈現(xiàn)金流量（二）敏感性分析通過敏感性分析，可以總結(jié)出BT項(xiàng)目各投資要素對(duì)于資本金內(nèi)部收益率的對(duì)應(yīng)關(guān)系，使投資人能夠掌握各種因素變化相對(duì)于資本金內(nèi)部收益率變化的規(guī)律，從而更好地掌握項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)以及談判要點(diǎn)。通過測(cè)算分析，影響B(tài)T項(xiàng)目資本金內(nèi)部收益率的因素，按影響重要程度可劃分為：1、主要因素：項(xiàng)目工程施工總承包份額占項(xiàng)目總投資（包括工程費(fèi)與前期費(fèi)）的比例；項(xiàng)目資金投資結(jié)構(gòu)（資本金與其他融資方式的比例）；建設(shè)期是否計(jì)入投資回報(bào)；回購期限；2、次要因素：融資費(fèi)用（央行基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上上浮或下調(diào)）；項(xiàng)目本金還款方式（等額本息或等額本金）；投資收益率是否與央行利率同時(shí)調(diào)整。在明確了各因素對(duì)項(xiàng)目資本金內(nèi)部收益率的影響的重要程度后，決策者可以明確項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)和重點(diǎn)，就可以在談判中適時(shí)“抓大放小”，爭(zhēng)取談判的主動(dòng)權(quán)，為企業(yè)獲得更大的收益。五、結(jié)論及建議 BT模式作為一種較新穎的項(xiàng)目投融資模式，可以作為投資人尤其是建筑類企業(yè)拓展業(yè)務(wù)規(guī)模、提升盈利能力的重要手段之一，但其間蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)因素也不容忽