證券其它相關(guān)論文-中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展簡(jiǎn)史（二）——民國(guó)時(shí)期 .doc

證券其它相關(guān)論文-中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展簡(jiǎn)史（二）民國(guó)時(shí)期【摘要】由于近代中國(guó)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和政府公債的大量發(fā)行，證券數(shù)量和品種迅速增加，證券交易市場(chǎng)突破松散的市場(chǎng)形式，步入有組織的證券交易所時(shí)代。民國(guó)時(shí)期，中國(guó)近代證券市場(chǎng)走完其形成、發(fā)展和衰亡的全過(guò)程，是中國(guó)近代證券市場(chǎng)發(fā)展史中內(nèi)容最豐富、變化量復(fù)雜的重要時(shí)期。民國(guó)時(shí)期，是中國(guó)近代證券市場(chǎng)發(fā)展史中內(nèi)容最豐富、變化最復(fù)雜的重要時(shí)期。這一時(shí)期，中國(guó)近代證券市場(chǎng)走完其形成、發(fā)展和衰亡的全過(guò)程。第一次世界大戰(zhàn)前后，由于中國(guó)近代產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和政府公債的大量發(fā)行，證券數(shù)量和品種迅速增加。而證券發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大，又進(jìn)一步推動(dòng)了證券交易市場(chǎng)的形成和發(fā)展。證券交易市場(chǎng)承接晚清的發(fā)展，迅速突破茶會(huì)和公會(huì)的松散市場(chǎng)形式，步入有組織的證券交易所時(shí)代，證券交易形式也由現(xiàn)期交易的單一形式，發(fā)展為現(xiàn)期、定期和便期等多種交易形式。但1921年信交風(fēng)潮的爆發(fā)，使產(chǎn)業(yè)證券市場(chǎng)再次跌入低谷，公債市場(chǎng)取而代之，后來(lái)居上。這種公債唱獨(dú)角戲的財(cái)政市場(chǎng)一直持續(xù)到1939年2月。當(dāng)公債市場(chǎng)開(kāi)始衰落的時(shí)候，股票市場(chǎng)卻在40年代初的上海租界悄然復(fù)蘇并迅速繁榮。然而，此時(shí)出現(xiàn)和發(fā)展的股票市場(chǎng)，不是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)物，而是社會(huì)游資投機(jī)需要的結(jié)果，與產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)聯(lián)系很少。從此中國(guó)股票市場(chǎng)開(kāi)始走上脫離產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的畸形發(fā)展軌道?？箲?zhàn)中期出現(xiàn)的通貨膨脹到南京國(guó)民黨政府后期發(fā)展為惡性通貨膨脹，一方面使政府前期舉借的內(nèi)債輕而易舉地全部還清，然而政府卻因此徹底失去民心和債信；另一方面，通貨膨脹速度愈快。投機(jī)利潤(rùn)也就愈大，股票市場(chǎng)也就發(fā)展愈快。在此背景下，中國(guó)股票市場(chǎng)出現(xiàn)了短暫的繁榮。但是惡性通貨膨脹最終導(dǎo)致社會(huì)經(jīng)濟(jì)的全面崩潰。隨著南京政府的倒臺(tái)，畸形發(fā)展的股票市場(chǎng)也走到了盡頭。北京政府時(shí)期的證券市場(chǎng)一、產(chǎn)業(yè)證券市場(chǎng)的形成和發(fā)展民國(guó)成立以后，北京政府先后頒布了一系列保護(hù)、獎(jiǎng)勵(lì)近代工商業(yè)發(fā)展的政策法令，并采取了一些相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)措施，倡導(dǎo)、支持民間資本投資設(shè)廠、辦礦、開(kāi)銀行。適逢此時(shí)第一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)，西方各國(guó)忙于戰(zhàn)爭(zhēng)，無(wú)暇東顧，不僅減少了對(duì)中國(guó)的商品輸出，反而對(duì)中國(guó)工商業(yè)提出了商品需求。而此時(shí)由政府主導(dǎo)的國(guó)家資本主義還正處在雛形階段，暫無(wú)力控制整個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)領(lǐng)域，使得民族工商業(yè)的發(fā)展具有更多的自由性。民族資本向紡織、面粉、卷煙、火柴、采礦、機(jī)器制造、交通運(yùn)輸業(yè)、金融業(yè)以及其他產(chǎn)業(yè)全面進(jìn)軍，興辦了一大批近代新式企業(yè)。19121927年，創(chuàng)辦資本在萬(wàn)元以上的工礦企業(yè)約1984家，投入資本總額約為4589萬(wàn)元；創(chuàng)辦近代新式銀行311家，投入資本總計(jì)約11943萬(wàn)元。（注：許紀(jì)霖、陳達(dá)凱：中國(guó)現(xiàn)代化史第一卷，第330、336頁(yè)。）中國(guó)近代工商業(yè)的發(fā)展進(jìn)入了黃金時(shí)期。中國(guó)近代工商業(yè)前所未有的大發(fā)展，第一次為中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展提供了一定的產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，而近代新式銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的興起與發(fā)展，又給中國(guó)證券市場(chǎng)擴(kuò)大規(guī)模和功能輻射提供了極為便利的條件。首先，產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，造就了越來(lái)越多的產(chǎn)業(yè)證券。在當(dāng)時(shí)發(fā)展最快的紡織、面粉、卷煙、火柴四大傳統(tǒng)輕工業(yè)中，不僅出現(xiàn)了數(shù)百家股份制企業(yè)，而且其中有的企業(yè)資本迅速擴(kuò)大，發(fā)展為擁有數(shù)家企業(yè)的集團(tuán)公司。由于這些公司經(jīng)營(yíng)狀況良好，利潤(rùn)豐厚，特別是給股東發(fā)放優(yōu)厚的股息和紅利，使得其發(fā)行的股票為人樂(lè)于接受，反過(guò)來(lái)又促進(jìn)了這些公司在更大的范圍內(nèi)提高股票的發(fā)行數(shù)量。1921年春，通泰鹽墾五公司委托上海24家銀行和錢業(yè)組成的銀行團(tuán)，發(fā)行年息八厘的公司債券500萬(wàn)元，（注：銀行周報(bào)第211號(hào)。），首開(kāi)中國(guó)企業(yè)發(fā)行公司債券的先河。隨后，上海紗廠聯(lián)合會(huì)及各紗廠組織棉業(yè)銀公司，擬在國(guó)內(nèi)及歐美資本市場(chǎng)發(fā)行公司債券3000萬(wàn)兩。盡管這次發(fā)債未付諸實(shí)施，但社會(huì)反響很大。后來(lái)，又有幾家企業(yè)公司委托銀團(tuán)發(fā)行公司債券獲得成功。至此，中國(guó)產(chǎn)業(yè)證券中又增加了公司債券。其次，銀行等金融機(jī)構(gòu)的廣泛建立，對(duì)于證券市場(chǎng)有著雙重意義。一方面，銀行等金融股票大量涌現(xiàn)。如北京政府設(shè)立的中國(guó)實(shí)業(yè)銀行等7家專業(yè)銀行，招股集資達(dá)7000萬(wàn)元。私營(yíng)銀行發(fā)展更快，19121927年，新設(shè)的私營(yíng)銀行達(dá)186家，1925年私營(yíng)銀行資本總額為15800多萬(wàn)元。（注：陳仰淵、方慶秋：民國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)史，第102頁(yè)。）尤其像北四行和南三行這樣實(shí)力強(qiáng)大的私營(yíng)銀行的股票，從一開(kāi)始就備受市場(chǎng)青睞。此外還出現(xiàn)了很多保險(xiǎn)公司、交易所和信托公司等新興金融機(jī)構(gòu)，其發(fā)行的股票也十分搶手。另一方面，銀行信用制度隨著金融機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)的延伸得到普遍運(yùn)用，有效地克服了股份公司在股票、債票融資過(guò)程中的信用局限，擴(kuò)大了股票、債券發(fā)行的范圍，縮短了股份公司籌資時(shí)間。產(chǎn)業(yè)證券和公債的大量發(fā)行，推動(dòng)了證券交易市場(chǎng)的發(fā)展。民國(guó)初年，證券掮客迅速增加，原先只把股票買賣當(dāng)副業(yè)的各色商人逐漸轉(zhuǎn)向以此為主，發(fā)展成為專營(yíng)股票買賣的股票公司。一時(shí)間，在上海福州路、漢口路和九江路一帶，股票公司林立，形成了十分熱鬧的證券交易市場(chǎng)。附圖圖1914年秋，經(jīng)當(dāng)時(shí)的農(nóng)商部批準(zhǔn)，上海股票商業(yè)公會(huì)成立，中國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)入了公會(huì)時(shí)期。公會(huì)在會(huì)址內(nèi)附設(shè)有證券交易市場(chǎng)，對(duì)交易時(shí)間和不同證券的交易傭金都作了具體規(guī)定。1917年，在公會(huì)上場(chǎng)買賣的股票有招商局、漢冶萍、既濟(jì)水電、商務(wù)印書(shū)館、中國(guó)銀行等20多種。二、證券交易所時(shí)代的開(kāi)創(chuàng)和信交風(fēng)潮的爆發(fā)證券交易的興盛，使得清末創(chuàng)設(shè)證券交易所的呼聲在此時(shí)終于有了實(shí)質(zhì)性的內(nèi)容。1913年，劉揆一出任工商部長(zhǎng)，召集全國(guó)工商巨子在北京開(kāi)會(huì)，討論設(shè)立交易所問(wèn)題，會(huì)議最后擬定在通商大埠酌量分設(shè)證券交易所。此后，財(cái)政總長(zhǎng)梁士詒為了方便舉借內(nèi)債，曾向內(nèi)閣提出集資100萬(wàn)元，由官商合辦交易所的動(dòng)議，雖未獲成功，卻反映了北京政府在此事上的意向。1914年實(shí)業(yè)家張謇擔(dān)任農(nóng)商部長(zhǎng)，對(duì)設(shè)立證券交易所更是積極推動(dòng)，并于當(dāng)年年底頒布了中國(guó)第一部證券交易所法，中國(guó)證券交易所開(kāi)始進(jìn)入籌建時(shí)期。根據(jù)證券交易所法，1916年冬，孫中山、虞洽卿等聯(lián)名向政府農(nóng)商部呈請(qǐng)?jiān)O(shè)立上海交易所股份有限公司，但因與農(nóng)商部在交易所業(yè)務(wù)范圍上意見(jiàn)相左，雖經(jīng)1918年初虞治卿等人再次呈請(qǐng)，一直未獲農(nóng)商部核準(zhǔn)。在上海交易所申辦膠著之際，北京證券交易所卻順利獲得農(nóng)商部批準(zhǔn)，于1918年6月5日率先開(kāi)業(yè)，成為中國(guó)自己開(kāi)辦的第一家證券交易所。日商也乘機(jī)利用治外法權(quán)，于1918年底搶先在上海設(shè)立取引所（即交易所），此舉對(duì)華商刺激很大。1919年3月，虞洽卿等通電政府，要求政府核準(zhǔn)所請(qǐng)。6月，農(nóng)商部終于準(zhǔn)其所請(qǐng)。1919年9月，該所修訂章程，正式定名為上海證券物品交易所，并于1920年7月1日正式開(kāi)業(yè)。接著，上海股票商業(yè)公會(huì)經(jīng)農(nóng)商部批準(zhǔn)改組為上海華商證券交易所，于1920年11月成立，翌年5月20日正式開(kāi)業(yè)。北京、上海兩地三個(gè)證券交易所的成立，標(biāo)志著中國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)入了有組織的證券交易所時(shí)代。上海證券物品交易所開(kāi)業(yè)不到半年，以其實(shí)收資本125萬(wàn)元，獲利50萬(wàn)元，年收益率近100%。從事證券買賣的股東、掮客、經(jīng)紀(jì)人也都獲得厚利。這些不能不使人們對(duì)交易所事業(yè)刮目相看，誤認(rèn)為開(kāi)設(shè)交易所賺錢容易，是發(fā)財(cái)致富的捷徑。于是各業(yè)紛紛仿效，投資興辦交易所和與交易所事業(yè)密切相關(guān)的信托公司，形成了爭(zhēng)設(shè)交易所和信托公司的熱潮。到1921年底，僅上海一地開(kāi)設(shè)的交易所竟達(dá)140家之多，信托公司也有12家。設(shè)立交易所之風(fēng)很快又由上海吹到全國(guó)各地，在漢口、天津、廣州、南京、蘇州等地設(shè)立的交易所有52家。起初，各交易所還只是充當(dāng)有價(jià)證券和物品買賣的中介，收取傭金，但是，市面上可流通的證券和物品相對(duì)過(guò)多的交易所顯得十分有限。于是，有的交易所就將本所的股票作為交易籌碼進(jìn)行買賣。交易所、信托公司相互利用，哄抬股價(jià)，從中牟利。股價(jià)在投機(jī)分子的操縱下，迅速飛漲，有的竟上漲了五六倍。此時(shí)正趕上第一次世界大戰(zhàn)結(jié)束，外資卷土重來(lái)，國(guó)內(nèi)戰(zhàn)爭(zhēng)頻仍，市場(chǎng)蕭條，工商不振，社會(huì)游資充斥市場(chǎng)，在暴利的引誘推動(dòng)下，一齊涌向股票市場(chǎng)，不問(wèn)緣由，盲目跟風(fēng)。更有不少的人套用銀行、錢莊信用，以小博大，以虛帶虛?？駸岬墓善蓖稒C(jī)，使市面資金遂感缺乏。1921年，銀錢業(yè)為資金安全計(jì)，開(kāi)始收縮資金，抽緊銀根。投機(jī)者措手不及，資金周轉(zhuǎn)不靈，告貸無(wú)門，破產(chǎn)者十之八九。累及效應(yīng)，先是股票價(jià)格大跌，后是交易所、信托公司大量倒閉，信交風(fēng)潮由此爆發(fā)。風(fēng)潮過(guò)后，全國(guó)交易所僅存十多家，信托公司也只有一、兩家勉強(qiáng)過(guò)關(guān)。盛極一時(shí)的股票市場(chǎng)遭受重挫，從此再次跌入低谷，轉(zhuǎn)入低潮。三、公債市場(chǎng)的形成和后來(lái)居上與中國(guó)近代工商業(yè)、金融業(yè)蓬勃發(fā)展相反，北京政府的財(cái)政狀況卻每況愈下，只得仰賴舉債度日，先是舉借外債，19121926年先后舉借外債387項(xiàng)，借款總額12億多元。其中許多外債由外國(guó)銀行在市場(chǎng)上發(fā)行金幣公債予以募集，于是在倫敦、巴黎、紐約等金融市場(chǎng)和上海眾業(yè)公所出現(xiàn)了一個(gè)中國(guó)金幣公債市場(chǎng)。1914年第一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)后，國(guó)際資本市場(chǎng)低迷，加之北京政府對(duì)前期所借款項(xiàng)屢屢不能按期償還，更無(wú)舉借新的外債的希望，便改換方法，轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)發(fā)行公債。19121926年，政府先后發(fā)行公債27種，共計(jì)6.12多億元。此外，還有各類短期庫(kù)券1.08億元以及名目繁多的地方公債。如此巨量的公債發(fā)行，在當(dāng)時(shí)并非易事，政府只得采用高息、大折扣的發(fā)行吸引銀行承銷。銀行承辦公債發(fā)行，不僅使證券市場(chǎng)的有價(jià)證券數(shù)量迅速增加，而且還使得公債借助銀行金融機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)和銀行信用在全國(guó)范圍內(nèi)廣泛發(fā)行。中國(guó)公債發(fā)行市場(chǎng)正式形成。公債買賣交易也因此日見(jiàn)興隆，在上海和北京的證券交易所開(kāi)拍成交的證券98%以上是公債。1921年信交風(fēng)潮過(guò)后，華商股票信譽(yù)掃地，無(wú)人問(wèn)津，大量社會(huì)游資轉(zhuǎn)向公債買賣，公債市場(chǎng)如魚(yú)得水。加上銀行等機(jī)構(gòu)投資者的大量資金介入，公債市場(chǎng)更趨活躍。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1927年底，僅國(guó)內(nèi)30家較大的銀行購(gòu)進(jìn)保存的有價(jià)證券（主要是公債）就達(dá)10881萬(wàn)多元，平均占其總資產(chǎn)的8%以上，而當(dāng)年主要公債的流通市值大約為22500萬(wàn)元。（注：楊蔭溥：中國(guó)之證券市場(chǎng)，載于東方雜志第27卷，第20號(hào)。）公債交易市場(chǎng)形成并后來(lái)居上。當(dāng)然，公債市場(chǎng)也并非風(fēng)平浪靜，公債風(fēng)波仍是接二連三。當(dāng)時(shí)的公債市場(chǎng)，除受國(guó)內(nèi)外政治形勢(shì)和金融季節(jié)性變化以及資金供求變動(dòng)影響外，還受公債本身的利率、期限、擔(dān)保和交易方式等多種因素的影響。一些有政治背景的集團(tuán)和個(gè)人，故意制造謠言，操縱市場(chǎng)，從中牟利；一些大銀行家、大企業(yè)主經(jīng)常利用手中巨大的資金在市場(chǎng)上興風(fēng)作浪、推波助瀾，使本來(lái)信譽(yù)最佳的公債也變成了投機(jī)買賣的對(duì)象，公債市場(chǎng)風(fēng)波迭起，較大的有1924年8月發(fā)生在京、滬兩地證券交易所的二四公債風(fēng)波和1926年12月的二六公債風(fēng)波。四、外國(guó)經(jīng)濟(jì)勢(shì)力的擴(kuò)張和外商證券交易所的存在北京政府時(shí)期，西方各國(guó)對(duì)華的資本輸出始終未有放松。帝國(guó)主義一方面通過(guò)對(duì)北京政府借款進(jìn)行間接投資；另一方面，繼續(xù)在華設(shè)廠、辦礦、修鐵路，進(jìn)行直接投資。外國(guó)經(jīng)濟(jì)勢(shì)力的擴(kuò)張和外資公司股票、債券品種及數(shù)量的成倍增加，促進(jìn)了外商在華組織的證券交易市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。西商上海眾業(yè)公所在1910年的橡皮風(fēng)潮中也被累及，其會(huì)員破產(chǎn)者不少。營(yíng)業(yè)有所恢復(fù)后不久，又遇第一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)，交易因此停止了4個(gè)月，加之北京政府對(duì)其意欲取締，該所業(yè)務(wù)幾乎頻于停頓。戰(zhàn)后，外國(guó)資本卷土重來(lái)，在華企業(yè)公司獲利倍蓰，眾業(yè)公所的股票交易才又興旺起來(lái)，上市股票種類增多，成交量也創(chuàng)歷史最高記錄。當(dāng)時(shí)在眾業(yè)公所開(kāi)拍的股票有怡和、椰松、會(huì)德豐、匯豐銀行、藍(lán)格志、德律風(fēng)、業(yè)廣地產(chǎn)等30多種。1922年以后，北京政府開(kāi)始對(duì)外債進(jìn)行整理，中國(guó)金幣公債債信有所提高，眾業(yè)公所金幣公債交易也漸趨活躍。當(dāng)時(shí)上市交易的金幣公債的品種有十幾種，如英德借款、英德續(xù)借款、善后借款和京奉鐵路借款、滬寧鐵路借款等。除上海眾業(yè)公所外，這一時(shí)期還出現(xiàn)了幾家日商在華開(kāi)辦的取引所。日商為呼應(yīng)其本國(guó)在華的資本擴(kuò)張，企圖操縱中國(guó)證券市場(chǎng)，于1918年6月在上海成立上海日商取引所，并于同年12月正式營(yíng)業(yè)。1919年五四運(yùn)動(dòng)爆發(fā)，中國(guó)上下抵制日貨，加之1920年以后上海多家華商交易所相繼設(shè)立，致使取引所營(yíng)業(yè)并不理想，交易極為清淡，拖到1927年1月，自動(dòng)停業(yè)清理。日商還在青島和天津組織過(guò)類似的取引所，但結(jié)果比上海取引所還差，開(kāi)業(yè)不久即告歇業(yè)。南京政府時(shí)期的證券市場(chǎng)一、南京政府前期證券市場(chǎng)的繼續(xù)發(fā)展南京政府成立后，先后實(shí)行了一系列的經(jīng)濟(jì)金融變革，其中整頓財(cái)政、發(fā)行公債、改革幣制和著手建立國(guó)家壟斷金融體系以及開(kāi)展國(guó)民經(jīng)濟(jì)建設(shè)運(yùn)動(dòng)等舉措，對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的影響最為深遠(yuǎn)。附圖圖這一時(shí)期，公債市場(chǎng)迅速擴(kuò)大是證券市場(chǎng)繼續(xù)發(fā)展最顯著的標(biāo)志，并出現(xiàn)了繁榮的局面。南京政府前期，國(guó)內(nèi)戰(zhàn)爭(zhēng)連綿不斷，軍費(fèi)開(kāi)支巨額增長(zhǎng)，尤其是1931年日本侵占東北后，政府財(cái)政更加困難。為了彌補(bǔ)巨額財(cái)政赤字，南京政府只好步北京政府后塵，大