證券其它相關(guān)論文-美國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度對(duì)我國(guó)的啟示.docVIP

證券其它相關(guān)論文-美國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度對(duì)我國(guó)的啟示摘要：本文用信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法對(duì)證券市場(chǎng)的信息披露制度進(jìn)行研究，在系統(tǒng)闡述信息披露制度產(chǎn)生的理論基礎(chǔ)上，通過(guò)研究美國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度的有益經(jīng)驗(yàn)，對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度的完善提出建議。關(guān)鍵詞：證券市場(chǎng)；信息披露制度；經(jīng)濟(jì)分析一、信息披露制度產(chǎn)生的理論基礎(chǔ)(一)契約理論。根據(jù)契約理論，上市公司是一系列契約的聯(lián)結(jié)，體現(xiàn)的是經(jīng)理人員和廣大股東之間的利益關(guān)系，經(jīng)理人員的目標(biāo)與廣大股東的目標(biāo)相沖突。股東是上市公司契約關(guān)系的一方當(dāng)事人，他們一旦將資本投入到企業(yè)，就有可能受到經(jīng)理人員的剝削，因?yàn)榻?jīng)理人員可能對(duì)其資本進(jìn)行“虐待”而使自己受益。由于契約的不完備性，它不能完全明確規(guī)定經(jīng)理人員在什么情況下干什么、得到什么及負(fù)怎樣的責(zé)任，因而經(jīng)理人員需要監(jiān)督與激勵(lì)。監(jiān)督經(jīng)理人員的一個(gè)重要的途徑，就是股東要求經(jīng)營(yíng)者向其進(jìn)行信息披露，報(bào)告其經(jīng)營(yíng)管理情況。(二)交易成本理論。交易成本是解釋信息披露制度存在的一個(gè)重要的因素。這里所說(shuō)的交易成本是指投資者要搜尋關(guān)于證券品質(zhì)的信息是要付出成本的。由于交易成本的存在，在沒(méi)有強(qiáng)制披露法規(guī)的情況下，投資者要單獨(dú)搜尋信息，每個(gè)投資者都進(jìn)行這種重復(fù)的勞動(dòng)。從社會(huì)來(lái)看，這種行為不會(huì)影響股東的總財(cái)富，這就勢(shì)必會(huì)造成社會(huì)資源的浪費(fèi)。解決的辦法就是進(jìn)行強(qiáng)制信息披露，通過(guò)這一制度強(qiáng)制進(jìn)行信息的供給，解決股東單獨(dú)搜尋信息的成本問(wèn)題。(三)信息不對(duì)稱理論。信息不對(duì)稱指交易的一方對(duì)另一方具有信息優(yōu)勢(shì)。在證券市場(chǎng)上，公司經(jīng)營(yíng)者相對(duì)于投資者掌握更多的信息。信息不對(duì)稱會(huì)導(dǎo)致事前的逆向選擇和事后的道德風(fēng)險(xiǎn)。二、對(duì)信息披露進(jìn)行監(jiān)管的方式(一)證券交易所的監(jiān)管。從英、美等國(guó)信息披露監(jiān)管的歷史看，在證券市場(chǎng)發(fā)展初期，由于證券市場(chǎng)規(guī)模較小，證券交易比較簡(jiǎn)單，證券市場(chǎng)的信息不對(duì)稱問(wèn)題沒(méi)有現(xiàn)在這么嚴(yán)重。因此，信息披露監(jiān)管以證券交易所的自律監(jiān)管為主。在當(dāng)時(shí)，證券交易所(特別是紐約證券交易所)在競(jìng)爭(zhēng)的壓力下，通過(guò)自我監(jiān)管提供上市標(biāo)準(zhǔn)來(lái)保護(hù)投資者。通過(guò)證券交易所的監(jiān)管，達(dá)到以下效果：第一，減少交易成本。實(shí)際上，各種形式的交易所都是一種中介組織，它的存在減少了交易成本。作為中介組織，在沒(méi)有任何交易成本、信息成本的市場(chǎng)上，它是不會(huì)存在的。交易所的存在，減少了交易雙方的信息搜尋，降低了投資風(fēng)險(xiǎn)，增加了流動(dòng)性。交易所的成功取決于投資者與籌資者交易雙方的數(shù)量。交易所基于自身的生存壓力，必須采取有利于投資者的上市規(guī)則及信息披露規(guī)則，這些規(guī)則又進(jìn)一步減少交易成本，吸引更多的交易。第二，提供信譽(yù)機(jī)制。交易所為買賣雙方提供一個(gè)重復(fù)博弈的場(chǎng)所，這使得信譽(yù)機(jī)制發(fā)揮作用，信譽(yù)對(duì)上市公司管理者產(chǎn)生有效的激勵(lì)。如果上市公司的管理者不遵守交易所的規(guī)則，欺詐投資者，它就會(huì)遭受信譽(yù)的損失。因此，上市公司管理者更易于接受并遵守交易所的披露規(guī)則。第三，交易所之間的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)對(duì)交易所采用有益的規(guī)則產(chǎn)生激勵(lì)作用。證券交易所一旦被賦予監(jiān)督職責(zé)，又產(chǎn)生了它本身的激勵(lì)問(wèn)題和相應(yīng)的代理成本。金融中介可以通過(guò)規(guī)模經(jīng)濟(jì)降低投資者的代理成本。在考慮金融中介自身的代理成本的情況下，金融中介仍具有信息處理和監(jiān)督的比較優(yōu)勢(shì)。證券交易所通過(guò)自律的方式對(duì)信息披露的監(jiān)管，這在證券市場(chǎng)發(fā)展的初期階段或證券市場(chǎng)規(guī)模很小的情況下，促進(jìn)了證券市場(chǎng)的發(fā)展。但這種監(jiān)管方式只對(duì)內(nèi)部人形成了有限的約束，并沒(méi)有給少數(shù)股東提供更多的權(quán)力。(二)政府監(jiān)管。在證券市場(chǎng)上，一方面，由于信息不對(duì)稱，投資者和籌資者無(wú)法訂立完美的契約；另一方面，即使投資者認(rèn)識(shí)到侵權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)，在契約中訂立信息披露要求，契約也不能被完美地執(zhí)行，并且隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，證券市場(chǎng)的規(guī)模不斷擴(kuò)大，證券交易日趨復(fù)雜，僅靠交易所自律監(jiān)管已不能解決日趨嚴(yán)重的信息問(wèn)題，政府監(jiān)管便成為必然。從根本上講，政府監(jiān)管是對(duì)正常的市場(chǎng)運(yùn)轉(zhuǎn)出了問(wèn)題后的一種糾正，或者是對(duì)維護(hù)正常的市場(chǎng)運(yùn)轉(zhuǎn)的事前防范。與自律組織相比，政府在信息上具有比較優(yōu)勢(shì)，并且其激勵(lì)和約束與證券市場(chǎng)自律是不同的。一方面，政府是與公共利益更加一致的部門，不僅代表現(xiàn)有的全體利益相關(guān)者，而且代表潛在的利益相關(guān)者，具有最大的合作廣度。另一方面，上市公司信息披露制度與其他制度一樣，具有公共物品的性質(zhì)，由政府提供公共物品，有利于股東價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)。當(dāng)然，政府也面臨信息約束，政府的監(jiān)管也不是完美無(wú)缺的，因此，政府與市場(chǎng)必須密切配合、互相合作、取長(zhǎng)補(bǔ)短。政府出于成本和效率的考慮，應(yīng)處于超然的領(lǐng)導(dǎo)地位，不能親自從事所有的具體項(xiàng)目。對(duì)證券市場(chǎng)信息不對(duì)稱問(wèn)題的處理，政府旨在對(duì)公司形成有力的激勵(lì)，以披露投資者想知道的信息。因此，政府監(jiān)管是在尊重現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的基礎(chǔ)上，通過(guò)政府的強(qiáng)制作用引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)主體的正確激勵(lì)。美國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度的實(shí)踐表明，政府并沒(méi)有直接對(duì)信息披露進(jìn)行監(jiān)管，而是由證券交易所等自律組織和市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)(如注冊(cè)會(huì)計(jì)師)進(jìn)行監(jiān)督，政府則通過(guò)監(jiān)管證券交易所等自律組織和證券市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)對(duì)信息披露進(jìn)行監(jiān)管。(三)通過(guò)證券市場(chǎng)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管。以盎格魯撒克遜式的金融體制為代表的自由市場(chǎng)范式在其發(fā)展的過(guò)程中形成了相互補(bǔ)充的、獨(dú)立的證券市場(chǎng)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)，如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、證券分析機(jī)構(gòu)、證券評(píng)級(jí)公司等，它們被稱為資本市場(chǎng)的守門人。在一系列法律和法規(guī)約束下，每一家專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)在其職責(zé)領(lǐng)域內(nèi)發(fā)揮作用，它們的行為通常受以下幾方面的約束：第一，明確的規(guī)章制度和法律的約束；第二，其自律團(tuán)體的自律規(guī)范的約束；第三，自身維護(hù)信譽(yù)的需要；第四，不同的專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)之間的相互監(jiān)督及競(jìng)爭(zhēng)。證券市場(chǎng)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)具有不同的信息優(yōu)勢(shì)，政府通過(guò)對(duì)其監(jiān)管，建立私人自我管制的激勵(lì)機(jī)制，以實(shí)現(xiàn)充分的披露。綜上所述，證券市場(chǎng)嚴(yán)重的信息不完全和信息不對(duì)稱問(wèn)題的存在是證券市場(chǎng)信息披露制度的起因和著力點(diǎn)。在這里，政府處于這一制度的主導(dǎo)地位；自律組織處于市場(chǎng)的前沿，它在政府的監(jiān)管下對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行自律監(jiān)管；證券市場(chǎng)的各種專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)披露的信息進(jìn)行監(jiān)督和驗(yàn)證，他們的專業(yè)服務(wù)是資本市場(chǎng)信息披露制度的第一道屏障。由此可見(jiàn)，證券市場(chǎng)信息披露制度實(shí)際上是政府主導(dǎo)下的層層委托代理關(guān)系。三、美國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度的經(jīng)驗(yàn)美國(guó)證券市場(chǎng)的信息披露制度是美國(guó)現(xiàn)代公司產(chǎn)生后廣大小股東的必然要求，是隨著美國(guó)證券市場(chǎng)產(chǎn)生和發(fā)展起來(lái)的。在美國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的初期階段，信息披露的監(jiān)管規(guī)則已被嘗試。那時(shí)主要是以紐約證券交易所為代表的市場(chǎng)自律組織在規(guī)范證券市場(chǎng)發(fā)展方面起主導(dǎo)作用。美國(guó)現(xiàn)行的信息披露制度是建立在1933年及1934年制定的證券法律法規(guī)的基礎(chǔ)上。它是一項(xiàng)以政府監(jiān)管為主導(dǎo)，充分發(fā)揮自律監(jiān)管組織的作用，通過(guò)實(shí)施證券法律法規(guī)實(shí)現(xiàn)對(duì)證券市場(chǎng)的集中統(tǒng)一管理制度。該制度體系可概括為兩個(gè)部分、三個(gè)層次。所謂兩個(gè)部分是指證券在一級(jí)市場(chǎng)上的首次公開(kāi)披露和在二級(jí)市場(chǎng)上的持續(xù)公開(kāi)披露；所謂三個(gè)層次是指對(duì)公開(kāi)披露的信息有三個(gè)層次的監(jiān)管。第一個(gè)層次的監(jiān)管是政府監(jiān)管。聯(lián)邦有美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)，各州也有州證券交易委員會(huì)負(fù)責(zé)對(duì)信息披露的監(jiān)管。在這一領(lǐng)域中，SEC的監(jiān)管占據(jù)主導(dǎo)性地位，州的監(jiān)管起輔助性作用。SEC根據(jù)1934年證券交易法設(shè)立，負(fù)責(zé)證券業(yè)和證券市場(chǎng)的監(jiān)管。在信息披露監(jiān)管中，一方面，SEC監(jiān)督企業(yè)向投資者披露重要信息，以便使投資者在完全信息的情況下做出投資決策；另一方面，SEC監(jiān)督聯(lián)邦法律的執(zhí)行，它有權(quán)調(diào)查涉嫌違反證券法律的行為。有時(shí)，它會(huì)將有關(guān)的市場(chǎng)行為提送到聯(lián)邦法庭，以協(xié)商解決。必要時(shí)，提起法律訴訟，追究責(zé)任人的法律責(zé)任。同時(shí)，美國(guó)通過(guò)一系列證券法律規(guī)范信息披露義務(wù)。違反信息披露法律規(guī)范的行為有虛假陳述、重大遺漏或嚴(yán)重誤導(dǎo)，這些損害行為可能導(dǎo)致刑事責(zé)任、民事責(zé)任和行政責(zé)任。美國(guó)試圖通過(guò)嚴(yán)格的法律責(zé)任，達(dá)到以下兩個(gè)目的：一是為利益受損的投資者提供救濟(jì)與補(bǔ)償?shù)氖侄危窃黾訉?duì)違反證券市場(chǎng)信息披露系統(tǒng)的有效規(guī)范作用。第二個(gè)層次的監(jiān)管是證券市場(chǎng)自律組織對(duì)信息披露的監(jiān)管。根據(jù)法律規(guī)定，自律組織既是SEC監(jiān)管的被監(jiān)管者，也是其會(huì)員公司與上市公司的監(jiān)管者。自律組織的規(guī)則必須提交SEC審查。美國(guó)的注冊(cè)證券交易所和證券業(yè)協(xié)會(huì)一方面根據(jù)其相關(guān)規(guī)則來(lái)評(píng)審公司的上市資格，另一方面，自律組織密切監(jiān)察在其上市的公司，對(duì)不符合信息披露要求的公司除牌。第三個(gè)層次的監(jiān)管是美國(guó)證券市場(chǎng)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)對(duì)信息披露的監(jiān)管。這包括與企業(yè)相關(guān)的各類市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)，如審計(jì)師、律師、保薦人、投資銀行、證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等，他們就企業(yè)的表現(xiàn)提供獨(dú)立的專業(yè)意見(jiàn)。在美國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展過(guò)程中，隨著市場(chǎng)的不斷擴(kuò)展，對(duì)信息披露監(jiān)管的各種機(jī)制相繼出現(xiàn)，它們互相制約、互相聯(lián)系，共同規(guī)范日益復(fù)雜的證券市場(chǎng)。這一過(guò)程生動(dòng)地體現(xiàn)了市場(chǎng)擴(kuò)展和為規(guī)制其擴(kuò)展進(jìn)行管制的雙重運(yùn)動(dòng)。這一過(guò)程也體現(xiàn)了政府面對(duì)日益復(fù)雜的證券市場(chǎng)，不斷探索管制手段且不斷加強(qiáng)管制的過(guò)程。四、對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度的啟示我國(guó)證券市場(chǎng)是在借鑒西方成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上建立和發(fā)展起來(lái)的，從一開(kāi)始就體現(xiàn)為政府的強(qiáng)制度供給的特征。我國(guó)現(xiàn)行信息披露體系基本屬于政府單層次監(jiān)管模式，沒(méi)有形成多層次的監(jiān)管體系。證監(jiān)會(huì)作為一個(gè)政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)，集發(fā)行審核和上市審核權(quán)于一身，勢(shì)必使其疲于應(yīng)付，造成政府資源的浪費(fèi)，并容易引發(fā)投資者的道德風(fēng)險(xiǎn)。自律監(jiān)管機(jī)構(gòu)是政府組建，這必然表現(xiàn)為對(duì)政府監(jiān)管的過(guò)度依賴。自律監(jiān)管機(jī)構(gòu)由于沒(méi)有上市審核權(quán)，這不利