清華同方的資本結(jié)構(gòu)和籌資方式的選擇.ppt

清華同方的資本結(jié)構(gòu)和籌資方式的選擇 案例目的 通過介紹清華同方的資本結(jié)構(gòu)及對2000年12月增發(fā)新股前后的公司財務(wù)表現(xiàn)的比較 分析清華同方選擇股票籌資的必然性及企業(yè)籌資方式的選擇中存在的問題 公司簡介 清華同方股份有限公司 股票代碼 600100 是經(jīng)國家體改委 國家教委批準(zhǔn) 由清華大學(xué)企業(yè)集團作為主要的發(fā)起人 以社會募集方式設(shè)立的股份有限公司 公司于1997年6月25日在國家工商行政管理局登記注冊成立 公司股票于1997年6月27日正式在上海證券交易所掛牌交易 公司的主要經(jīng)營范圍 1 信息業(yè)計算機產(chǎn)品 應(yīng)用信息系統(tǒng) 信息傳播服務(wù)業(yè) 集成電路設(shè)計領(lǐng)域 2 能源環(huán)境產(chǎn)業(yè)能源環(huán)保領(lǐng)域 建筑環(huán)境領(lǐng)域 水資源環(huán)境領(lǐng)域 3 醫(yī)藥 生物制品業(yè)和化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè) 公司股本變動情況 公司于1997年6月12日首次向社會公眾發(fā)行了普通股 A 4200萬股 每股發(fā)行價8 28元 所發(fā)行股票于1997年6月27日在上海證券交易所掛牌交易 發(fā)行后 公司總股本為11070萬股 其中己流通股占37 94 公司于1998年1月13日公告了向全體股東以每10股轉(zhuǎn)增5股的資本公積金轉(zhuǎn)增股本的方案 所轉(zhuǎn)增股份的上市交易日為1998年1月16日 轉(zhuǎn)增后 公司總股本16605萬股 其中已流通股占37 94 公司于1999年6月24日公告了向全體股東以每10股配3股 配股價為每股20元的配股方案 配股后 公司總股本18980萬股 其中己流通股占43 15 公司于1999年9月9日公告了向全體股東以每10股送3股的1998年利潤分配方案 所送股份上市交易日為1999年9月14日 送股后 公司總股本25933 9024萬股 其中己流通股占39 95 公司于2000年5月13日公告了向全體股東以每10股轉(zhuǎn)增4股的資本公積金轉(zhuǎn)增股本方案 所轉(zhuǎn)增股份上市交易日為2000年5月19日 轉(zhuǎn)增后 公司總股本36307 4634萬股 其中已流通股占39 95 公司于2000年12月4日公告了向機構(gòu)投資者和老股東增發(fā)2000萬股 發(fā)行價格為每股46元的增發(fā)方案 所增發(fā)股份上市交易日為2000年12月27日 增發(fā)后 公司總股本38307 4634萬股 其中己流通股占42 19 清華同方股份有限公司2001年年度報告 公司業(yè)績表現(xiàn) 自發(fā)行上市以來 清華同方連續(xù)三年保持收入平均增長100 凈利潤平均增長50 左右的高增長業(yè)績 清華同方經(jīng)營業(yè)績具體表現(xiàn) 資本結(jié)構(gòu)狀況 資本結(jié)構(gòu)的安全性很強 本次增發(fā)新股 2000年12月 清華同方公告增發(fā)新股 發(fā)行2000萬A股 股票面值1 00元 股 發(fā)行的對象是清華同方股權(quán)登記日收市后登記在冊的社會公眾投資者和機構(gòu)投資者 在這2000萬股中 通過網(wǎng)下競價方式向機構(gòu)投資者發(fā)行的股數(shù)不少于1129萬股 根據(jù)網(wǎng)下競價結(jié)果確定的發(fā)行價格向老股東上網(wǎng)配售的股數(shù)將不超過871萬股 網(wǎng)上配售認(rèn)購不足的部分向網(wǎng)下回撥 預(yù)計募集資金總額 含發(fā)行費用 共90000 100000萬元 公司實際確定的發(fā)行價格是46元 股 共籌集資金89500萬元 增發(fā)股票價值分析 1 市盈率法P 每股凈利 發(fā)行市盈率 發(fā)行市盈率是根據(jù)與發(fā)行公司同類型 同行業(yè)的上市公司當(dāng)前的市盈率確定的 市盈率比較 清華同方76 37綜藝股份77 96清華紫光125 40凱迪電力80 00中關(guān)村98 54億安技210 94海王生物116 75東方電子39 66浪潮信息94 63中信安58 42數(shù)碼網(wǎng)絡(luò)114 78東大阿派62 07 2000年12月5日 中國證券報 清華同方的市盈率屬于中等水平 高于軟件企業(yè)等傳統(tǒng)IT企業(yè) 低于市場預(yù)期較高的綜合類高科技投資企業(yè) 如清華紫光 中關(guān)村等 公司市盈率水平在保持業(yè)績與股本同步擴張的前提下 基本為市場認(rèn)同 如果按市場化發(fā)行原則 按清華紫光等公司的簡單平均市盈率計算 價格應(yīng)為70元以上 2 市凈率回歸預(yù)期法 清華同方由于其富有擴張的經(jīng)營架構(gòu)與實際的高成長業(yè)績 一直被理性投資者與機構(gòu)投資人看好 市凈率維持在較高水平 由于市場相信經(jīng)營者運用所募集資金的能力 隨著增募資金投資到位 形成盈利能力 價格將會再一次向市場認(rèn)同的市凈率水平回歸 清華同方增發(fā)前市凈率統(tǒng)計及增發(fā)后的預(yù)期 通過上面的分析 可以的出結(jié)論 按照當(dāng)時清華同方表現(xiàn)出來的高成長潛力 上市后價格在70元左右是合理的 所以本次清華同方增發(fā)的價格定為46元 股是比較合理的 上市后的表現(xiàn) 這次增發(fā)股份于2000年12月27日上市流通 上市之后很快就跌破了發(fā)行價 并且 在上市流通之后到2001年7月爆發(fā)的國有股減持危機之前 也沒有回漲到發(fā)行價 增股后半年內(nèi)清華同方股價走勢 同期上證綜指走勢 評價 1 清華同方增發(fā)股票后市場表現(xiàn)不佳 2 清華同方?jīng)]有很好的利用財務(wù)杠桿 3 在規(guī)范的證券市場 股權(quán)融資對已上市企業(yè)來說是一種劣勢選擇 根據(jù)信息不對稱理論投資者擁有的企業(yè)信息遠少于經(jīng)營管理層 公開披露出來的企業(yè)籌資決策對投資者來說更大程度上是一種企業(yè)發(fā)展前景的信號 發(fā)行股票被認(rèn)為是企業(yè)分散未來風(fēng)險的表現(xiàn) 會引起股價的下跌 所以企業(yè)發(fā)展的前景較好時 一般不選擇股票籌資 而總是盡量使用內(nèi)部資金 其次是負債 只有在發(fā)行股票帶來的收益大于股價下跌所帶來的損失和其他成本時企業(yè)才會選擇股票籌資 英美等國的公司在選擇融資方式時一般都遵循所謂的 啄食順序理論 ThePeckingorderTheory 即公司融資遵循內(nèi)部融資 債務(wù)融資 股權(quán)融資的先后順序 簡而言之 公司籌資先依靠于內(nèi)部融資 再求助于外部融資 在外部融資中 公司一般優(yōu)先選擇債務(wù)融資包括銀行貸款和發(fā)行債券 資金不足時再發(fā)行股票籌資 股票市場最發(fā)達的美國 股票融資比例最低 到1984 1990年 美國大部分公司已基本停止股票融資 并通過發(fā)行債券來回購自己的股份 股票融資對新投資來源的貢獻成為負值 公司中只有約5 的公司發(fā)售新股 平均每20年才配售一次新股 問題 為什么清華同方在具有良好的發(fā)展前景 經(jīng)營業(yè)績 而且資產(chǎn)負債率也很低的前提下 沒有選擇依靠內(nèi)部積累 也沒有選擇有杠桿作用的長期借款或發(fā)行債券 而是選擇增發(fā)股票呢 1 從中國證券市場的現(xiàn)狀來看 我國資本市場發(fā)展還處于不成熟的階段 不滿足西方資本結(jié)構(gòu)理論中所要求的半強式或強式的條件 信息的披露和傳遞機制都不夠完善 那么 市場對企業(yè)的評價并不是企業(yè)披露的各項決策所含的信號的一種表現(xiàn) 所以企業(yè)在選擇籌資方式時不會考慮這方面的問題 在中國 包括股權(quán)結(jié)構(gòu) 股東結(jié)構(gòu)和激勵機制等制度化因素對公司的融資偏好進而對公司資本結(jié)構(gòu)的影響 存在著有別于成熟市場國家的獨特特征 清華同方選擇股權(quán)融資的必然性 2 從委托代理關(guān)系來看 負債的固定利息對經(jīng)理人產(chǎn)生約束 隨著負債的增加 代理人將受到更密切的監(jiān)督在我國證券市場上 中小投資者是弱勢群體 他們沒有發(fā)言權(quán) 國有股一股獨大的局面使得中小投資者對經(jīng)理人的約束無效 3 從成本收益來看 企業(yè)的負債是固定的財務(wù)費用支出 不會因為企業(yè)的經(jīng)營狀況而改變 企業(yè)的股權(quán)成本沒有固定的限制 企業(yè)也就沒有固定的費用支出 更主要的原因在于中小股東的聲音沒有約束力 發(fā)行新股籌集的資金幾乎是無償使用 嚴(yán)重損害的只是中小投資者的利益 清華同方股利政策 公司于1998年1月13日公告了向全體股東以每10股轉(zhuǎn)增5股的資本公積金轉(zhuǎn)增股本的方案 公司于1999年6月24日公告了向全體股東以每10股配3股 配股價為每股20元的配股方案 清華同方幾年來的股利分配涉及到現(xiàn)金的只有2000年年度股東大會審議通過的每10股派發(fā)1元的分配方案 僅相當(dāng)于增發(fā)新股募集資金的4 3 可謂超低成本率 公司于1999年9月9日公告了向全體股東以每10股送3股的1998年利潤分配方案 公司于2000年5月13日公告了向全體股東以每10股轉(zhuǎn)增4股的資本公積金轉(zhuǎn)增股本方案 公司于2001年5月9日公告了向全體股東以每10股轉(zhuǎn)增5股和每10股派發(fā)1元的的資本公積金轉(zhuǎn)增股本及派發(fā)紅利的分配方案 深層次原因分析 在中國的上市公司中 公司更多的是以控股股東利益最大化 而非股東權(quán)益最大化作為財務(wù)目標(biāo) 從理論上講 價值投資型資本市場上 由于資本成本對管理者融資行為的硬約束 使得公司股權(quán)融資成本大于債券融資成本 然而 在我國這樣一個新興資本市場上卻不存在股權(quán)資本成本的硬約束 情況在改變 關(guān)于發(fā)布 關(guān)于加強社會公眾股股東權(quán)益保護的若干規(guī)定 的通知 12月7號 本規(guī)定自發(fā)布之日起實施 下列事項按照法律 行政法規(guī)和公司章程規(guī)定 經(jīng)全體股東大會表決通過 并經(jīng)參加表決的社會公眾股股東所持表決權(quán)的半數(shù)以上通過 方可實施或提出申請 1 上市公司向社會公眾增發(fā)新股 含發(fā)行境外上市外資股或其他股份性質(zhì)的權(quán)證 發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券 向原有股東配售股份 但具有實際控制權(quán)的股東在會議召開前承諾全額現(xiàn)金認(rèn)購的除外 上市公司應(yīng)實施積極的利潤分配辦法 三 上市公司董事會未做出現(xiàn)金利潤分配預(yù)案的 應(yīng)當(dāng)在定期報告中披露原因 獨立董事應(yīng)當(dāng)對此發(fā)表獨立意見 上市