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第七章 人民幣匯率 在本章中，我們將首先介紹匯率制度選擇的理論和現(xiàn)實，繼而探討人民幣匯率制度的選擇問題和人民幣經(jīng)常項目的可兌換。最后，結(jié)合當前的熱點，我們將詳細地介紹人民幣均衡匯率測定的理論基礎。第一節(jié) 匯率制度選擇的理論和現(xiàn)實匯率制度的選擇是當前國內(nèi)外經(jīng)濟學家所關(guān)注和研究的一個熱點問題。特別是對于轉(zhuǎn)型國家和發(fā)展中國家，匯率制度的選擇對其宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定和發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。20世紀90年代以來，前蘇聯(lián)、東歐國家從計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中出現(xiàn)的宏觀經(jīng)濟震動、墨西哥金融危機、東南亞金融危機，以及之后發(fā)生的阿根廷金融危機等，均證實了匯率制度選擇對一國宏觀經(jīng)濟的影響和重要性。近年來，我國面臨西方國家要求人民幣升值和改變現(xiàn)行人民幣匯率生成機制的壓力，因此有必要對匯率制度選擇進行探討。本節(jié)將主要探討四個方面的問題：第一，匯率制度選擇的評價標準和匯率制度選擇的理論；第二，匯率制度分類問題；第三，匯率制度選擇與一國宏觀經(jīng)濟制度的特征；第四，前蘇東歐經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中匯率制度的演變。一、匯率制度選擇的評價標準和理論固定匯率制度與浮動匯率制度各有其優(yōu)缺點。對于固定匯率制度來講，其優(yōu)點主要是：（1）給貨幣政策提供了一個名義錨，即可在任何產(chǎn)出水平條件下控制其物價水平；（2）有利于促進國際貿(mào)易和投資；（3）防止國家間出現(xiàn)競爭性貶值；（4）避免出現(xiàn)投機泡沫。對于浮動匯率制度來講，其優(yōu)點主要是：（1）一國能實行獨立的貨幣政策；（2）能對來自貿(mào)易的震動作自動的調(diào)整；（3）避免投機攻擊。因此，固定匯率制度的優(yōu)點就是浮動匯率制度的缺點，反之反是。面對不同匯率制度的各自特點，一國在選擇匯率制度方面，到底是選擇固定匯率制、浮動匯率制，還是選擇介于兩者之間的匯率制度呢？從開放宏觀經(jīng)濟的角度來看，其評價標準是看這種匯率制度能否對一國宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定和發(fā)展做出貢獻；而一國改變其現(xiàn)行匯率制度，其判別標準是這一匯率制度能否使一國宏觀經(jīng)濟運行得到改善。具體地講，判別標準就是在這種匯率制度下，一國經(jīng)濟增長、通貨膨脹、貿(mào)易等宏觀經(jīng)濟變量的表現(xiàn)。Mundell(1961,1963)、Fleming (1962)和Poole(1970)最早提出現(xiàn)代匯率制度選擇的理論。該理論表述為：在存在粘性價格的經(jīng)濟社會里，一國選擇匯率制度的標準是看這一匯率制度能否減少國內(nèi)產(chǎn)出的波動。具體而言，一個國家究竟是選擇固定匯率制度還是選擇浮動匯率制度，取決于經(jīng)濟社會中震動的來源，是來自于名義震動還是實際震動，以及資本流動的程度。根據(jù)該理論，在一個資本流動的開放經(jīng)濟社會里，當出現(xiàn)名義震動，如來自貨幣供給方或需求方的變化時，就應當選擇固定匯率制度。例如，貨幣供給增加會引起通貨膨脹。在浮動匯率制度下，通貨膨脹會導致匯率的貶值，匯率的貶值又會對一國實質(zhì)經(jīng)濟和產(chǎn)出產(chǎn)生影響。按照上述理論，在這種情況下應優(yōu)先選擇固定匯率制。這是因為在固定匯率制下，貨幣需求或供給的變化對產(chǎn)出波動產(chǎn)生的影響較小。另一方面，當經(jīng)濟社會面臨實質(zhì)震動，如生產(chǎn)率或貿(mào)易條件的變化時，應優(yōu)先選擇浮動匯率制。譬如當貿(mào)易品價格相對于非貿(mào)易品價格變化時（即貿(mào)易條件變化），經(jīng)濟社會需要名義匯率的變動，以便減緩貿(mào)易品價格相對于非貿(mào)易品價格變化對國內(nèi)產(chǎn)出和就業(yè)產(chǎn)生的影響。自Mundell等以后，匯率制度選擇理論有兩個方面的重要發(fā)展：即三角悖論和最優(yōu)貨幣區(qū)理論。最優(yōu)貨幣區(qū)理論的基本思想是加寬一種特定貨幣的使用區(qū)域會獲得類似于從物物交換到貨幣交換所帶來的收益。特別需要指出的是，這種行為消除了交易的成本。最優(yōu)貨幣區(qū)理論的發(fā)展主要歸功于Mundell（1961）、McKinnon（1963）、和Kenen（1969）。他們的研究主要是針對貨幣一體化的成本效益分析中的成本方面的研究。Mundell提出了貨幣聯(lián)盟成功的環(huán)境條件。他認為（1）工資/價格的流動性，或（2）要素（勞動力和/或資本）的流動性可能是代表針對總需求這一特定震動的自動調(diào)整的充分機制。如果在經(jīng)濟社會里，上述兩個條件至少一個成立，有關(guān)當局就不必改變匯率，從而加入貨幣聯(lián)盟而放棄匯率的成本就為零或非常低。后來的經(jīng)濟學家們認為，在成本方面，還應考慮到加入貨幣聯(lián)盟各國通貨膨脹率、失業(yè)率、勞動力市場、經(jīng)濟增長率、鑄幣稅等方面的差異。此外，從收益方面考慮，消除交易成本和消除匯率不確定性帶來的風險是顯而易見的。三角悖論認為：在固定匯率制、貨幣獨立性和開放資本市場三者之間，一國只可能選擇這三個可能目標中的兩個。例如，金本位制的特點是開放資本市場和固定匯率制，而缺少獨立的貨幣政策。布雷頓森林體制實行的是盯住匯率制和獨立的貨幣政策，但對資本流動實行控制。在資本高度流動的今天，一些經(jīng)濟學家把三角悖論發(fā)展成二極學說。二極學說認為：在資本高度流動的世界里，匯率制度的選擇最終會趨向兩極，一極是完全浮動的匯率制度；另一極是剛性的盯住匯率制度，包括貨幣聯(lián)盟、美元化和貨幣局制度等。這一學說還認為，介于兩極之間的中間匯率制度會逐漸消失，所以二極學說又稱為中間匯率制度消失學說。Eichengreen(1994)是最早表述二極學說的經(jīng)濟學家。當時他不是針對新興市場國家，而是針對歐洲匯率機制（ERM）出現(xiàn)危機提出這一學說的。1992年至1993年的歐洲貨幣危機使得意大利、英國等國家貨幣被迫貶值或退出歐洲匯率機制，以致參加歐洲匯率機制的國家做出加寬匯率波幅的改變，才保證法國留在歐洲匯率機制中。在1997年至1998年東南亞金融危機爆發(fā)后，兩極學說被應用于分析新興市場國家匯率制度的選擇。經(jīng)濟學家們在國際貨幣基金組織的匯率制度分類中，運用上述匯率制度選擇理論，從成本和效益角度來探索在各種匯率制度安排下匯率制度對經(jīng)濟增長、貿(mào)易、通貨膨脹、商業(yè)循環(huán)、價格、真實匯率等的影響，以此來確定哪一種匯率制度較優(yōu)。除了對真實匯率波動（Mussa，1986）的影響得到普遍認同外，他們無法從上述的分析中得到哪一種匯率制度較優(yōu)的一致性結(jié)論。這使得經(jīng)濟學家們不得不回過頭來重新思考他們研究的基礎匯率制度的分類，也就是國際貨幣基金組織的匯率制度分類是否科學。二、匯率制度分類問題科學的匯率制度分類是研究一國匯率制度選擇的基礎。到目前為止，對匯率制度分類的標準，經(jīng)濟學家之間仍存在較大的爭議。從布雷頓森林體系建立以來，國際貨幣基金組織就對匯率制度進行了分類，并且隨著時間而不斷改變其分類體系和標準。1982年以后國際貨幣基金組織（IMF）的分類體系的變化如下：11983年1996年IMF將各國的匯率制度安排（Exchange Rates Arrangements）分為：（1）盯住匯率制：盯住美元、英鎊、法郎、其他貨幣或籃子貨幣（2）有限浮動匯率制：相對于單一貨幣或合作安排而有限浮動（3）更為浮動匯率制：根據(jù)一組指標進行匯率調(diào)整，其他管理浮動匯率制（4）獨立浮動匯率制21997年1998年IMF將各國的匯率安排分為：（1）盯住匯率制：盯住單一貨幣或籃子貨幣（2）有限浮動匯率制（3）管理浮動匯率制（4）獨立浮動匯率制31999年2008IMF將各國的匯率安排分為：（1）沒有自己法定貨幣的匯率安排（2）貨幣局安排（3）傳統(tǒng)盯住匯率制安排（4）在水平波幅帶內(nèi)的盯住匯率制（5）爬行盯住匯率制（6）爬行帶匯率制（7）沒有事先宣布匯率路線的管理浮動匯率制（8）獨立浮動匯率制一些經(jīng)濟學家認為，IMF的匯率制度分類帶有“人為”主觀的色彩，這是因為IMF的分類主要是依據(jù)官方的匯率數(shù)據(jù)來進行匯率制度分類。他們認為，建立在這些分類基礎上的研究會產(chǎn)生誤差和混亂，也可能是他們的研究得不到一致性的結(jié)論的原因。為此，Ghosh等（2000）、Levy-Yeyati和Sturzenegger(2002)、Reinhart和Rogoff(2002) 等進行了新匯率制度分類的基礎性工作,他們認為他們的分類更接近“自然”分類。Levy-Yeyati和Sturzenegger（2002）主要根據(jù)三個變量的變化情況來對匯率制度進行分類名義匯率的變化、名義匯率變化的波動度和國際儲備的波動度。他們認為，選擇這些變量來進行匯率制度分類的依據(jù)是：固定匯率制度往往與國際儲備變化相聯(lián)系，因為國際儲備的改變目的在于減少名義匯率的變化；而浮動匯率制度的特征是名義匯率不斷變化而國際儲備相對穩(wěn)定。他們用r表示國際儲備的波動度，e表示匯率的變化，e表示匯率變化的波動度。表7.1給出他們的匯率制度分類標準。 表7.1 Levy-yeyati等的匯率制度分類 e e r無法確定 低 低 低浮動匯率 高 高 低骯臟浮動 高 高 高爬行盯住 高 低 高固定匯率 低 低 高 資料來源：Levy-Yeyati and Sturzenegger, 2002。 Reihart和Rogoff（2002）的分類方法較為復雜。他們認為，國際貨幣基金組織雖然在1997年以后對匯率制度分類方法進行了大的改進，但主要還是以官方匯率數(shù)據(jù)為依據(jù)，帶有人為分類的色彩。Reinhart和Rogoff認為他們的匯率制度分類更接近于自然的分類方法。他們的自然分類方法中有幾個值得注意的特征。笫一，他們不僅考慮了官方匯率數(shù)據(jù)，而且考慮了存在多重匯率等因素。笫二，對官方事先宣告和未宣告的匯率制度進行分析，并根據(jù)實際情況加以分類。第三，與其他匯率制度分類的另一個重要的不同點是增加了一個自由下降（Freely Falling）的分類，即一個國家12個月內(nèi)通貨膨脹率高達40%以上就劃分到自由下降這一個分類中去。他們增加自由下降分類的基本思想是，一個宏觀經(jīng)濟極不穩(wěn)定的國家往往會出現(xiàn)非常高的通貨膨脹，同時伴隨著大幅度的經(jīng)常性的匯率貶值。因此，很難把這種宏觀經(jīng)濟不穩(wěn)定情況下的匯率制度歸為浮動匯率制、中間匯率制度或盯住匯率制度。Reinhart和Rogoff的自然分類法把匯率制度分為5大類和15個小類。其5大類為固定匯率制、有限浮動匯率制、管理浮動匯率制、自由浮動匯率制和自由下降匯率制。表7.2給出了他們的15個小類的匯率制度分類。Reinhart和Rogoff選用了153個國家和地區(qū)從1973年到1999年的匯率數(shù)據(jù)，把他們的自然分類與IMF的分類相比較。他們發(fā)現(xiàn)，兩種分類中僅有一半?yún)R率制度分類相同。特別是IMF歸于浮動匯率制的分類，在他們自然分類中僅包含了20%，另外60%為中間匯率制或盯住匯率制，其余20%屬于自然下降匯率制。表7.2 Reinhart和Rogoff的匯率制度自然分類1.沒有獨立的法定貨幣2.事先宣告的盯住匯率制或貨幣局安排3.事先宣告水平盯住，其波幅在2%以內(nèi)4.事實上的盯住匯率制5.事先宣告的爬行盯住匯率制6.事先宣告的爬行盯住匯率制，其波幅在2%以內(nèi)7.事實上的爬行盯住匯率制8.事實上的爬行盯住匯率制，其波幅在2%以內(nèi)9.事先宣告的爬行盯住匯率制，其波幅大于或等于2%10.事實上的爬行盯住匯率制，其波幅小于或等于5%11.能移動的匯率帶，其波幅小于或等于2%（允許匯率隨時升貶值）12.管理浮動匯率制13.自由浮動匯率制14.自由下降匯率制15.雙重外匯市場情況資料來源：Reinhart and Rogoff， 2002。Ghosh等（2000）按照名義匯率的實際行為，把匯率制度分為盯住匯率制、中間匯率制和浮動匯率制等幾大類。經(jīng)濟學家們還對不同匯率制度分類下的匯率選擇作了實證分析。Ghosh等（2000）比較了貨幣局制度、盯住匯率制和浮動匯率制下的經(jīng)濟運行狀況，得出的結(jié)論是：貨幣局制度下經(jīng)濟增長最快，浮動匯率制下次之，最后是盯住匯率制。Levy-Yeyati和Sturzenegger(2002)進行了類似的檢驗和比較。當他們用IMF的匯率制度分類方法，把匯率分為浮動匯率制、固定匯率制和中間匯率制度時，得出的結(jié)論是中間匯率制下經(jīng)濟運行最佳。而當他們用自己的自然匯率制度分類時，得出的結(jié)論是浮動匯率制下的經(jīng)濟運行最佳。面對在不同匯率制度下和不同匯率制度分類下，無法得出哪一種匯率制度最佳的一致性結(jié)論，F(xiàn)rankel（1999，2003）認為沒有一種匯率制度對所有國家都適用，也沒有一種匯率制度在任何時侯都適用于同一個國家。Calvo和Mishkin（2003）甚至認為，對于新興市場國家來說，宏觀經(jīng)濟成功的關(guān)鍵在于一個國家是否有健全的宏觀經(jīng)濟制度，而匯率制度選擇也許并不是一個主要因素。因此，經(jīng)濟學家們一致認為，在對匯率制度選擇時，應該考慮到該國的宏觀經(jīng)濟制度的特征。三、匯率制度選擇與一國宏觀經(jīng)濟制度特征20世紀90年代以來發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)型經(jīng)濟國家出現(xiàn)的金融危機，使人們清楚地認識到，沒有一種匯率制度能防止宏觀經(jīng)濟的混亂。因此，匯率制度選擇必須適應一國的宏觀經(jīng)濟制度和經(jīng)濟社會特征，同時還必須考慮到它們宏觀經(jīng)濟制度上的脆弱性。這些國家宏觀經(jīng)濟制度上的脆弱性主要表現(xiàn)為：高通貨膨脹、巨額的外債、脆弱的銀行和金融體系以及宏觀經(jīng)濟的不穩(wěn)定性和波動等。下面分別說明這些宏觀經(jīng)濟制度特征。1.轉(zhuǎn)型過程中的國家從前蘇聯(lián)、東歐國家轉(zhuǎn)型過程中匯率制度選擇來看，從計劃經(jīng)濟到市場經(jīng)濟，匯率具有兩個作用：一方面決定一國國際競爭水平；另一方面，它在確定宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定性方面起到關(guān)鍵作用。在轉(zhuǎn)型初期，通貨膨脹壓力和宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定性是政府考慮的主要因素，較固定的盯住匯率制成為不少轉(zhuǎn)型國家首選的匯率安排。在轉(zhuǎn)型后期，市場經(jīng)濟制度已經(jīng)形成，金融市場和制度已經(jīng)建立起來，通貨膨脹壓力減輕，給宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定性帶來大的震動的制度因素已經(jīng)消失或受到抑制。在權(quán)衡匯率對宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定性和國際競爭力兩方面的作用后，不少轉(zhuǎn)型國家選擇了后者，即選擇了較為浮動的匯率制度。在轉(zhuǎn)型過程中，經(jīng)濟制度因素應是匯率制度選擇所應考慮的重要因素。一個轉(zhuǎn)型國家在銀行還未實施風險測定和管理，企業(yè)和個人找不到規(guī)避匯率風險和其他金融風險的市場和工具時，是無法實行浮動匯率制度的。2.貨幣政策傾向浮動匯率制度的人們認為，這種制度會使貨幣政策在針對國內(nèi)經(jīng)濟政策時有更大的靈活性，而固定匯率制度則缺少這種優(yōu)勢。但是，這種靈活性有時在理論上是可行的，而實踐上可能行不通。比如，在浮動匯率制度下，要運用貨幣政策來促進價格的穩(wěn)定，還需要人們對這一政策的信心以及制度和法律的保證。此外，在浮動匯率制度下，貨幣政策在平衡國內(nèi)目標時，還會影響到進出口和資本流動。對于有較大比例進出口和資本流動的國家，這一政策會通過對進出口、資本流動的影響進而影響到一國實質(zhì)經(jīng)濟。因此在現(xiàn)實經(jīng)濟中，由于上述種種理由，在浮動匯率制下，貨幣政策不一定具有較大的靈活性。這是由一國宏觀經(jīng)濟制度特征所決定的。3.匯率錯位盯住匯率制容易產(chǎn)生匯率錯位的可能性，這可能成為一部分人支持浮動匯率制的理由。但是在固定名義匯率制國家，可以運用對進出口的稅收和補貼調(diào)節(jié)來改變其有效真實匯率。如通過對進口的減稅或減少出口退稅使真實匯率升值，保持名義匯率不變。但這種財政性升值和貶值是有限度的。4.減少利率風險溢價贊成固定匯率制的一個觀點是這種匯率制能夠減少國內(nèi)利率的貨幣風險部分，因此能降低政府、企業(yè)和個人的借貸成本，從而促進投資和經(jīng)濟增長。但這些是建立在一個有良好信用（如政府信用、企業(yè)信用、個人信用）基礎上的。在這方面的反例是，實行浮動匯率制的智利在主權(quán)債務上的利率比實行美元化的巴拿馬要低，原因是在國際上，智利的信用比巴拿馬要高。5.工資和價格的流動性在這方面的一般原則是，工資和價格流動性大的國家，應實行固定匯率制；工資和價格流動性小的國家，應實行浮動匯率制。因此，在匯率制度選擇時，應充分估計政府控制工資和價格波動的能力。例如，通常情況下，公共事業(yè)部門的工資具有較小的流動性。一般認為，發(fā)展中國家比發(fā)達國家在工資和價格方面具有較大的流動性。當然，在匯率制度選擇方面，還應該考慮一國財政制度、金融制度、資本流動、對外貿(mào)易、通貨膨脹、國際儲備等多方面的宏觀經(jīng)濟制度因素。四、前蘇聯(lián)、東歐國家轉(zhuǎn)型過程中匯率制度的演變（一）前蘇聯(lián)、東歐國家轉(zhuǎn)型過程中匯率制度演變的過程前蘇聯(lián)、東歐國家在20世紀90年代的轉(zhuǎn)型過程中，由于各國不同的宏觀經(jīng)濟條件，這些國家采用過幾乎當前所有的匯率制度，即從嚴格的貨幣局制度到獨立浮動的匯率制度。 俄羅斯于1991年12月至1995年7月期間實行獨立浮動匯率制度；1995年7月至1998年8月實行管理浮動匯率制度，目前實行獨立浮動匯率制。烏克蘭在1996年9月以前，實行多重匯率制度，1996年9月以后實行爬行釘住匯率制度，目前采用管理浮動匯率制度。 立陶宛于1992年10月，開始采用浮動匯率制度；1994年4月以后，改為實行貨幣局制度，并把對美元的兌換率固定。愛沙尼亞在1992年脫離盧布區(qū)后，實行貨幣局制度，并使本幣與德國馬克的兌換率固定。拉脫維亞自1992年7月脫離盧布區(qū)以來，實行管理浮動匯率制度，當前采用固定的釘住匯率制。波蘭經(jīng)濟從1990年開始轉(zhuǎn)型，最初承諾在一段時期實行盯住美元的固定匯率制；在1991年5月改為實行盯住一籃子貨幣的可調(diào)整的釘住匯率制。1991年10月，波蘭當局開始采用爬行盯住匯率制。之后，在1995年5月把匯率波幅放寬為7，目前波幅又放寬到15。匈牙利當局自1989年以來，采用傳統(tǒng)釘住一籃子貨幣進行無規(guī)則的小幅度貶值的匯率政策；有的時候?qū)嵭行〉馁H值，以糾正通貨膨脹偏差，保持實際匯率穩(wěn)定和對外競爭力不變。從1995年3月開始，匈牙利當局和波蘭一樣采用了爬行匯率制度。 從以上前蘇聯(lián)、東歐國家轉(zhuǎn)型過程中匯率制度演變的情況來看，它們的匯率制度選擇的特點可以歸納為以下幾點：1.不同的轉(zhuǎn)型國家實行的匯率制度各不相同，從貨幣局制度到獨立浮動的匯率制度都有。2.就是同一個國家，在轉(zhuǎn)型的不同時期，采用的匯率制度也有所不同。但隨著時間的推移，總的趨勢是實行更為浮動的匯率制度。3.就宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定和恢復角度看，在轉(zhuǎn)型的初期階段實行釘住匯率制的國家做得更好一些。（二）前蘇聯(lián)、東歐國家轉(zhuǎn)型過程中匯率制度選擇的原因 從計劃經(jīng)濟到市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的過程中，匯率既要有利于一國國際競爭力水平，又要有利于宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定。例如，匯率的貶值在短時期內(nèi)會提高一國國際競爭力；但是與此同時，它會增加國內(nèi)通貨膨脹壓力，帶來宏觀經(jīng)濟的不穩(wěn)定性。因此，如果考慮宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定性，固定匯率制的選擇是優(yōu)先目標；而考慮到國際競爭力，浮動匯率制是優(yōu)先目標。 在轉(zhuǎn)型的初期，從減輕通貨膨脹的壓力和穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定性的角度，應該首選固定匯率制和釘住匯率制。極端固定的貨幣局制度也是反通貨膨脹和穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的可行方案。 但在轉(zhuǎn)型初期的前蘇東國家，由于某些原因，并未采用盯住匯率制和固定匯率，而選擇了管理浮動匯率制和獨立浮動匯率制。其原因主要是由于國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟變動的影響和缺少外匯儲備，這些國家沒有能力維持固定和盯住匯率制度。 而到了轉(zhuǎn)型后期的今天，除了保加利亞、愛沙尼亞、拉脫維亞和立陶宛等四國外，其它國家的市場經(jīng)濟制度已經(jīng)形成，金融市場和制度，其中包括外匯市場都已建立起來；通貨膨脹壓力減輕，給宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定性帶來大的震動的制度因素和其它重大因素都已經(jīng)消失或受到抑制；與此同時，由于對外開放程度加大，這些國家面臨資本大量流入，實際匯率升值，國際競爭力減弱。所有這些問題可能減緩國家經(jīng)濟的恢復和增長。在權(quán)衡匯率對宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定性和國際競爭力兩方面的作用后，它們選擇了較為浮動的匯率制度。第二節(jié) 人民幣匯率制度的選擇 關(guān)于人民幣匯率制度的選擇，我們分為兩節(jié)進行。這里先討論1949年2005年7月21日以前的人民幣匯率制度的選擇，后一節(jié)再討論2005年7月21日起的人民幣匯率制度。一、人民幣匯率的產(chǎn)生1948年12月1日中國人民銀行成立時就開始發(fā)行人民幣，并通過兌換各解放區(qū)原來流通的貨幣而進入流通。1949年1月18日開始對外發(fā)布人民幣對美元的外匯牌價。由于人民幣沒有規(guī)定含金量，因此，人民幣匯價的計算不是以兩國貨幣的黃金平價為基礎，而是以“物價對比法”為基礎計算的。 “物價對比法”是解放初期，本著鼓勵出口、兼顧進口、照顧僑匯的匯價方針確定的。它是以當時的國內(nèi)物價水平為基礎，依據(jù)進出口商品的國內(nèi)人民幣價格與主要進出口商品的國外價格的對比，確定人民幣的對外匯率。這樣得出的人民幣與外匯的比價稱為進出口物資理論比價。 1.出口物資理論比價。其計算方法是以我國當時大宗出口物資中的每一種商品的國內(nèi)人民幣成本與出口價格（均以FOB價格為準）相比，即為每一種大宗商品的人民幣比價，用公式表示為： （7.1）由于這個比價是以出口商品的成本計算的，對出口商品沒有刺激作用。因此，當時曾經(jīng)對不同的出口商品規(guī)定了515%的出口利潤率。加上利潤率因素后，（7.1）式變?yōu)椋?（7.2）有了各種商品的理論比價后，可以用簡單算術(shù)平均數(shù)的方法，也可以用加權(quán)算術(shù)平均數(shù)的方法求出人民幣對美元的比價。加權(quán)算術(shù)平均數(shù)的公式為： （7.3）（7.3）式中的出口比重為參加計算的各種商品在整個出口總額中的比重；總出口比重是參加計算的出口商品額之和占整個出口總額的比重。2.進口物資理論比價。它與出口物資理論比價計算方法大致相同，不同的是進口商品是以CIF價格為計算標準，其公式是： （7.4）3.僑匯購買力比價。它是用于測定進出品商品理論比價是否有利于僑匯的比價，計算方法分為兩個步驟：首先是生活費指數(shù)的計算。以一個華僑眷屬5口之家，中等生活水平為準，定出一個月國內(nèi)日常所必需的消費品種類和數(shù)量，然后再按香港和廣州兩地的零售物價編出國內(nèi)外加權(quán)的生活指數(shù)。生活費指數(shù)計算公式： （7.5） 則國內(nèi)外僑眷生活費指數(shù)之比為： （7.6） 其次是僑匯購買力比價的計算： （7.7） 計算后所得到的比價，如果低于外匯牌價，匯價就有利于僑匯；反之就不利于僑匯。因為外匯牌價高，僑匯所能兌換的舊人民幣購買力與等值的外國貨幣在國外的購買力相比要強，這就鼓勵了僑匯事業(yè)的發(fā)展。從以上三個方面可以看出，人民幣對外匯率的確定是以貿(mào)易和非貿(mào)易的國內(nèi)外商品與勞務價格對比為基礎，經(jīng)過綜合加權(quán)平均計算出來的，它能比較真實地反映人民幣對外的價值。二、人民幣匯率的演變過程 1.1949年1952年末的動蕩時期。 解放初期，由于多年國內(nèi)外戰(zhàn)爭的破壞和帝國主義的掠奪，國內(nèi)生產(chǎn)停滯，外匯資金奇缺，通貨膨脹尤為嚴重，國民經(jīng)濟急待恢復。為了鼓勵出口，增加外匯收入，我國政府參照當時國內(nèi)物價水平，對舊人民幣的外匯牌價連續(xù)調(diào)整了幾十次。從最初的1美元兌換舊人民幣80元降低到1美元兌換舊人民幣42，000元。1950年3月始，我國經(jīng)濟狀況基本好轉(zhuǎn)，國內(nèi)物價趨于穩(wěn)定，人民幣匯率有所回升，1952年末，調(diào)回到1美元兌換舊人民幣26，170元。 2.1953年1972年人民幣匯價基本穩(wěn)定不變。從國內(nèi)條件看，這時我國已進入有計劃的社會主義建設時期。一方面，國民經(jīng)濟恢復與發(fā)展使國內(nèi)物價基本穩(wěn)定，1955年3月進行幣制改革，以發(fā)行的新人民幣收回了舊人民幣，新舊人民幣的比價為1：10000。此時，人民幣幣值基本上穩(wěn)定。另一方面，隨著對私營進出口商的社會主義改造的完成，對外貿(mào)易實現(xiàn)了國家壟斷制，由外貿(mào)公司按照國家規(guī)定的計劃統(tǒng)一經(jīng)營，整個外貿(mào)體系采取進出口統(tǒng)一核算，以進口補貼出口的方法。這樣，人民幣匯價成為編制外匯收支計劃和進行外貿(mào)核算的會計標準。人民幣匯率基本不變。從國際上看，在1944年建立的布雷頓森林貨幣體制下，資本主義國家普遍實行了固定匯率制。因此，以維持匯率穩(wěn)定為直接目的的人民幣對美元的匯率在20年內(nèi)始終未動。對英鎊的匯率只有在英鎊貶值后才加以調(diào)整。3.1973年1980年人民幣匯率穩(wěn)中有升。由于資本主義經(jīng)濟發(fā)展的不平衡，以美元為中心的固定匯率制在1973年走向崩潰。在1973年3月西方各國普遍實行浮動匯率制后，外匯匯率隨著外匯市場的供求情況自由波動。而在當時，主要國家貨幣都呈貶值態(tài)勢。國際金融市場的劇烈動蕩使人民幣匯率不可能保持不變。人民幣匯率應根據(jù)國際外匯市場匯率的變動情況，結(jié)合我國的實際國情，不斷地作相應的調(diào)整。在當時我國國內(nèi)物價不再穩(wěn)定，而呈上升趨勢的情況下，人民幣匯率也應相應下調(diào)。但在當時高度集中統(tǒng)一的經(jīng)濟體制下，我們卻堅持人民幣匯價水平穩(wěn)定的方針，既不隨上升貨幣而上升，也不隨下跌貨幣而下跌。這樣，人民幣匯率不但未能及時下調(diào)，對西方主要貨幣的匯價反而上升，從而形成人民幣匯率的長期高估。在這段時期我國還曾經(jīng)采用過新的定值方法，即采取“籃子貨幣”的定值方法。參照國際市場行情及時調(diào)整人民幣匯價，避免西方國家貨幣匯率的變動對人民幣匯率帶來的沖擊。籃子中所選用的貨幣是我國對外經(jīng)濟貿(mào)易往來中經(jīng)常使用的貨幣，按其重要程度和政策上的需要確定權(quán)重，再根據(jù)這些貨幣在外匯市場上的當日平均匯率，加權(quán)計算出人民幣匯率。在貨幣籃子中，選用的貨幣種類、數(shù)量及權(quán)重有過幾次變動。經(jīng)過這樣的計算和調(diào)整，盡管籃子里的貨幣匯率經(jīng)常變化，但其加權(quán)平均值基本穩(wěn)定。因此，人民幣匯率仍然繼續(xù)保持穩(wěn)定。這是符合當時人民幣匯價政策的直接目標，即維持人民幣的基本穩(wěn)定。但是，這種盯住制的人民幣匯價的確定卻脫離了直接的物質(zhì)基礎和貨幣購買力原則，反映的只是人民幣與籃子貨幣的相應變動情況，而不是人民幣本身的價值量的變動情況。當20年代70年代后期爆發(fā)世界性通貨膨脹時，美元匯率下跌，由于人民幣匯價的相對穩(wěn)定導致了人民幣對外匯價的節(jié)節(jié)上升。從1972年至1980年，人民幣匯率由$1=RMB2.20逐步上調(diào)為$1RMB1.52。人民幣對美元升值為32.6。人民幣幣值的上升，擴大了人民幣匯率的不合理性，提高了人民幣的對外價值，使我國出口貿(mào)易處于不利地位。1980年全國平均出口換匯成本為1：2.75，比美元與人民幣的比價高出1.23元。 出口換匯平均率成本=也就是說，每出口1美元商品虧損1.23元。出口越多，虧損越大。4.1981年1984年人民幣貿(mào)易匯價與金融匯價并存。為了鼓勵出口，限制進口，加強外貿(mào)的經(jīng)濟核算，1979年8月國務院決定改革我國匯率制度，除繼續(xù)保留人民幣的公開牌價之外，另外制定內(nèi)部貿(mào)易結(jié)算價，從1981年1月1日起實行。對外公布的人民幣牌價為$1=RMBl.5，此為金融匯率，主要用于非貿(mào)易外匯的兌換和結(jié)算。而進出口貿(mào)易則使用內(nèi)部貿(mào)易結(jié)算價：$1=RMB2.80，此為貿(mào)易匯率，它是按1978年全國出口平均換匯成本1美元=2.53元人民幣加上10的利潤計算出來的。兩種匯價的實行，雖然對促進對外貿(mào)易起到一定的積極作用，但人民幣匯價高估狀態(tài)仍未得到根本改變。1981年出口換匯成本仍高于匯價。部分出口商品虧損仍存在，而進口商品購匯成本的提高抬高了國內(nèi)售價，國家依然需對進出口雙方面施以財政補貼，且兩種匯價不利于吸引僑匯。同時，這種雙重匯率制度也不符合IMF協(xié)議。于是，1984年底停止實行雙重匯率制度。5.1985年1988年逐步下調(diào)的單一的官方的人民幣匯率。為了適應對外經(jīng)濟發(fā)展和外貿(mào)體制改革的需要，改變?nèi)嗣駧艆R率高估狀況，1985年1月1日我國對人民幣匯率進行必要的調(diào)整，對外公開的金融匯率向內(nèi)部貿(mào)易結(jié)算價靠攏，重新實行單一的匯率。這意味著人民幣對外貶值86.7。1985年10月人民幣匯率又作了一次調(diào)整，調(diào)為1美元=3.20元人民幣，人民幣對外貶值14.3。此后，國際上美元匯率大幅度下跌，人民幣對美元匯率也調(diào)整為1美元=3.70元人民幣，貶值幅度為15.8。但人民幣匯價高估沒有得到徹底解決。6.1989年1993年雙軌制。19851988年的人民幣的法定貶值使人民幣向著合理匯率靠近。但是，這一時期人民幣匯率的每一次下調(diào)都維持了一個較長時期。因此，這一時期的人民幣匯率仍是較為穩(wěn)定的。而這時，國內(nèi)物價水平因多種原因節(jié)節(jié)上升，物價上漲率大大高于貶值率。于是1989年12月人民幣對主要貨幣匯率再下調(diào)21.2，人民幣對美元比價為1：4.71。這一時期外貿(mào)體制實行了重大改革，即允許出口企業(yè)留存部分外匯額度，為了調(diào)劑出口企業(yè)外匯額度的余缺，1988年4月正式成立上海外匯調(diào)劑中心，隨后其它主要城市也陸續(xù)成立了外匯調(diào)劑市場和調(diào)劑中心，從而開始了人民幣匯率的雙軌制。一方面是官方對外公布的可調(diào)整的外匯牌價；另一方面是由外匯調(diào)劑市場以外匯供求形成的外匯調(diào)劑價。企業(yè)出口收匯中上交國家的外匯按官方匯率折算，企業(yè)所得到的外匯留成可按調(diào)劑市場匯率折算，這樣可適當?shù)靥岣叱隹谄髽I(yè)創(chuàng)匯利潤，或補償其高換匯成本的虧損，從而鼓勵出口。在進口用匯方面，關(guān)系國計民生的重要物資和必需品的進口由國家批準按官方匯率折算，一般商品的進口按市場匯率折算，以提高購匯成本達到限制進口的目的。在利用外資方面，外商來華投資注冊資本按官方匯率1：5.8折算，匯出利潤通常按市場調(diào)劑價1：8.7來計算。雙軌制的實施是為了逐步解決長期以來人民幣匯率明顯高估而無法調(diào)動企業(yè)出口創(chuàng)匯積極性，同時也為了避免人民幣大幅度下調(diào)可能會引發(fā)國內(nèi)物價全面上升的危險。但是，在國內(nèi)外匯短缺的情況下，國家官方匯率存在的同時，保持調(diào)劑市場匯率，調(diào)劑市場匯率必然高于官方匯率。而且，在國內(nèi)經(jīng)濟高速增長、投資規(guī)模不斷擴大的情況下，兩者的價差越來越大。1990年末，人民幣官方匯率下調(diào)9.57，調(diào)整的依據(jù)是全國出口平均換匯成本的變化。1991年4月9日起，我國改變了以往間隔較長時間后進行一次大幅度調(diào)低的做法，轉(zhuǎn)而實行政府直接干預與市場調(diào)節(jié)相結(jié)合的人民幣計劃彈性制。國家根據(jù)經(jīng)濟發(fā)展和國際收支平衡的需要，對人民幣匯率實行目標區(qū)管理，定期公布有彈性的官方匯率，并對它進行經(jīng)常的小幅的直接調(diào)整，使之爬行滑動到預訂的目標匯率，逐漸接近市場匯率，從而實現(xiàn)兩者的并軌。1992年3月前，官方匯率連續(xù)小幅下滑，與市場匯率的差距從2元縮小到0.50.8元。但是，由于我國經(jīng)濟金融形勢變化，使外匯供求日趨緊張。自1992年4月開始，美元的調(diào)劑市場匯率節(jié)節(jié)下跌，8月份便狂跌至1：7.0823元。1993年6月更是突破1：10大關(guān)。而官方匯率仍然維持1：5.88元的水平上，兩者之間的差幅擴大到40以上。官方匯率的高估和外匯調(diào)劑市場的不健全導致了哄炒外匯的投機行為，擾亂了外匯外貿(mào)的的正常經(jīng)營秩序，不利于國內(nèi)物價的穩(wěn)定。此外，人民幣雙重匯率制的另一個顯著弊端表現(xiàn)為進出口企業(yè)及外資企業(yè)的不平等競爭機制。由于雙軌制下用匯成本高低不同，用官方匯率獲取外匯的成本相對低廉，成為盲目引進與擴大投資規(guī)模和浪費外匯的一個潛在因素。這種苦樂不均的差別不利于企業(yè)的成本核算和平等競爭，從而造成資源配置的不合理。同時雙重匯率使外商在投資資本匯入和紅利匯出中無形地增加其投資成本，減少外匯盈利收入。既使外商失去公平競爭的機會，又損害了外商投資企業(yè)的利益，使外商對我國的利用外資政策產(chǎn)生懷疑，也影響了外商投資的積極性。最后，雙軌制是阻礙我國“復關(guān)”，取得最惠國待遇的重要因素。我國是國際貨幣基金組織的成員國。國際貨幣基金協(xié)定第八條規(guī)定：禁止成員國實行歧視性匯率安排或采取復匯率制。而關(guān)稅及貿(mào)易總協(xié)定有關(guān)貨幣匯率制度的規(guī)定又是以國際貨幣基金協(xié)定的有關(guān)條款為準的。因為復匯率制往往被視為對外貿(mào)易傾銷的一種政策，不利于實現(xiàn)貿(mào)易的自由化，更不符合關(guān)稅及貿(mào)易總協(xié)定的宗旨。因此，人民幣雙重匯率的并軌是必然的趨勢。7.1994年2005年7月20日以前的以市場供求為基礎、單一的、有管理的人民幣浮動匯率制。 1993年下半年，中國人民銀行進一步加強金融宏觀調(diào)控，全面清理整頓違章拆借和變相提高存、貸款利率，嚴肅各金融機構(gòu)的資金結(jié)構(gòu)，于是人民幣資金出現(xiàn)“短流”現(xiàn)象，迫使有匯企業(yè)忍痛拋售外匯，從而有效地抑制了外匯調(diào)劑價的上升勢頭，人民幣市場匯率回升至1：8.5的水平上，且波動幅度小。據(jù)統(tǒng)計這一水平略高于約為1：7.5的平均換匯成本。人民幣市場匯率逐漸接近其真實水平。因此，1993年12月29日，中國人民銀行發(fā)布了關(guān)于進一步改革外匯管理體制的公告，決定自1994年1月1日起實行人民幣匯率并軌，人民幣對美元的匯率調(diào)整為1：8.7，并實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度，同年4月1日起外匯體制改革進入正式運作階段：全面實行銀行結(jié)售匯制，取消外匯留成制度，取消出口企業(yè)創(chuàng)匯的有償和無償上繳、取消外匯收支指令性計劃，停止發(fā)行外匯券，禁止外幣在境內(nèi)流通，建立銀行間的外匯交易市場等。這一系列改革措施標志著我國已初步建立了以市場供求為基礎的、統(tǒng)一的、有管理的人民幣浮動匯率制。人民幣匯率主要由外匯市場的供求來決定。中國人民銀行根據(jù)上一日銀行間市場人民幣與美元交易的加權(quán)平均價，并參照國際外匯市場主要貨幣匯率的變化，套算出主要貨幣的中間價，以此作為交易基準匯價。銀行與客戶之間的外匯買賣在交易基準匯價基礎上的0.25%幅度內(nèi)浮動；而銀行間市場匯價，可在交易基準匯價基礎上0.3%的幅度內(nèi)浮動。若市場匯率超過這個幅度，中央銀行及時入市進行直接的干預活動，以保持人民幣匯率的穩(wěn)定。由于新的外匯體制增加了出口企業(yè)的利潤，提高了出口企業(yè)創(chuàng)匯與結(jié)匯的積極性，1994年我國出口有了明顯增長，達到了1025億美元，外匯儲備也迅速增加，達到516億美元，人民幣匯率繼續(xù)保持穩(wěn)定。在這一個時期，人民幣對美元的匯率基本保持穩(wěn)定。1994年1月1日，人民幣對美元匯率為1美元兌8.7元人民幣，同年年末為1：8.4。從1995年至2005年7月20日，人民幣對美元的匯率基本上保持在1：8.82左右。但是，1997年爆發(fā)的東南亞金融危機打斷了從1994年開始的有管理的浮動匯率制度，而演變?yōu)槭聦嵣系尼斪∶涝膮R率制度。東南亞金融危機爆發(fā)之后，東南亞國家、日本、韓國等國貨幣紛紛貶值，我國從一個負責任的大國角度出發(fā)，宣布人民幣不貶值，同時收窄了人民幣的浮動幅度。中國的這一舉措贏得了國際社會的高度贊揚，也給中國經(jīng)濟帶來了一定的不利影響。此后，隨著中國經(jīng)濟長期高速、穩(wěn)定的發(fā)展和外匯儲蓄的大量增加，國際上要求人民幣升值和人民幣匯率制度更加富有彈性的呼聲日高。在這種背景下，我國從2005年7月21日起又一次開始實行了有管理的浮動匯率制度。關(guān)于這一新的浮動匯率制度我們將在下一節(jié)進行討論。第三節(jié) 新的有管理浮動的人民幣匯率制度一、新的有管理的浮動匯率制度的形成及完善2005年7月21日，我國實行新的人民幣匯率機制。根據(jù)中國人民銀行的公告，其人民幣匯率機制的形成有如下幾個方面：1自2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。2中國人民銀行于每個工作日閉市后公布當日銀行間外匯市場美元等交易貨幣對人民幣匯率的收盤價，作為下一個工作日該貨幣對人民幣交易的中間價格。32005年7月21日19：00時，美元對人民幣交易價格調(diào)整為1美元兌8.11 元人民幣，作為次日銀行間外匯市場上外匯指定銀行之間交易的中間價，外匯指定銀行可自此時起調(diào)整對客戶的掛牌匯價。4現(xiàn)階段，每日銀行間外匯市場美元對人民幣的交易價仍在人民銀行公布的美元交易中間價0.3的幅度內(nèi)浮動，非美元貨幣兌人民幣的交易價在人民銀行公布的該貨幣交易中間價1.5幅度內(nèi)浮動。中國人民銀行將根據(jù)市場發(fā)育狀況和經(jīng)濟金融形勢，適時調(diào)整匯率浮動區(qū)間。同時，中國人民銀行負責根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢，以市場供求為基礎，參考籃子貨幣匯率的變動，對人民幣匯率進行管理和調(diào)節(jié)，維護人民幣匯率的正常浮動，保持人民幣匯率在合理、均衡水平的基本穩(wěn)定，促進國際收支基本平衡，維護宏觀經(jīng)濟和金融市場穩(wěn)定。隨后，為了完善這一人民幣匯率市場形成機制，中國人民銀行推出了如下多項改革配套措施。2005年8月上旬，人民銀行先是提高了境內(nèi)機構(gòu)經(jīng)常項目外匯留成比例，放寬了居民個人經(jīng)常項目購匯政策；隨后又允許符合條件的非銀行金融機構(gòu)和非金融企業(yè)參與銀行間外匯市場交易，并在外匯市場引入詢價交易方式，進一步豐富銀行間外匯市場交易品種，擴大遠期結(jié)售匯業(yè)務和開辦掉期業(yè)務，為銀行給客戶提供套期保值，管理匯率風險提供工具等等，以進一步發(fā)展外匯交易市場。9月22日，國家外匯管理局宣布取消對外匯指定銀行結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸外匯限額，實行結(jié)售匯綜合頭寸管理，給銀行提供了更多地持匯空間，使其可以靈活自主地管理外匯資金，為今后外匯衍生產(chǎn)品市場的發(fā)展以及外匯市場的功能深化拓展了管理空間。9月23日，人民銀行又公布了改進匯價管理的一系列重要措施，除了將非美元貨幣兌人民幣交易價的浮動幅度擴大到3%，還包括對銀行美元掛牌匯價實行價差幅度管理，美元現(xiàn)匯買賣價差限制在交易中間價的1%，現(xiàn)鈔買賣價差擴大到中間價的4%，銀行可在規(guī)定價差幅度內(nèi)自行調(diào)整掛牌價格等。新措施還取消了銀行掛牌的非美元貨幣的價差幅度限制。11月24日，國家外匯管理局發(fā)布公告，在銀行間市場引進美元做市商制度，并決定于2006年初推出即期詢價交易方式，進一步將外匯市場的自主定價權(quán)下放給商業(yè)銀行。至11月25日，人民銀行又與10家國內(nèi)銀行首次進行了60億美元的貨幣掉期操作。當天人民銀行以1：8.0805的價格向10家銀行買入人民幣，賣出美元，同時約定一年人民銀行再以1：7.85的價格用人民幣買回美元。通過掉期業(yè)務，一方面，緩解國際金融市場對人民幣升值的預期，保持人民幣匯率的穩(wěn)定；另一方面，人民銀行將美元調(diào)換給商業(yè)銀行，人民銀行持有的外匯相應轉(zhuǎn)到商業(yè)銀行手中，外匯儲備的增長必然減緩。人民銀行的上述舉措，都屬于增強銀行自主定價能力和外匯管理風險意識的舉措，有利于提高市場在匯率形成中發(fā)現(xiàn)價格、規(guī)避風險的基礎性作用，有利于人民銀行更有效地以市場供求為基礎，參考籃子貨幣匯率變動對人民幣匯率進行管理和調(diào)節(jié)，以進一步推進匯率機制朝著更富彈性的市場化方向發(fā)展。但中國這種漸進性改革的匯率方針并未得到美國的認可。美國、日本、歐盟和國際貨幣基金組織還是一再要求人民幣再度升值。在中美紡織品談判、七國集團（G7）會議、20國集團（G20）會議、美國財長斯諾訪華以及美國總統(tǒng)訪華等各種重要場合上，人民幣匯率都成為重大和敏感的議題。二、人民幣的貨幣籃子的構(gòu)成2005年8月10日，中國人民銀行行長周小川披露了選擇進入人民幣貨幣籃子的貨幣的依據(jù)和貨幣的種類。第一，在籃子貨幣的選取以及權(quán)重的確定時主要遵循的基本原則是：考慮我國國際收支經(jīng)常項目的主要國家、地區(qū)及其貨幣。因此，是以著重考慮商品和服務貿(mào)易的權(quán)重作為籃子貨幣選取及權(quán)重確定的基礎。同時適當考慮外債來源的幣種結(jié)構(gòu)、外商直接投資和經(jīng)常項目中一些無償轉(zhuǎn)移類項目的收支。第二，按照籃子貨幣的確定以對外貿(mào)易權(quán)重為主的原則，美國、歐元區(qū)、日本和韓國等目前是我國的主要貿(mào)易伙伴，因此，美元、歐元、日元和韓元自然成為主要的籃子貨幣。而新加坡、英國、馬來西亞、俄羅斯、澳大利亞、泰國和加拿大等國家與我國的貿(mào)易比重也較大，因此，這些國家的貨幣對人民幣匯率也很重要，也進入了貨幣籃子。根據(jù)中國統(tǒng)計年鑒2005，這11個國家在我國貿(mào)易總額中的比重分別為：美國14.69%，歐元區(qū)12.12%，日本14.54%，韓國7.80%，新加坡2.31%，英國1.71%，馬來西亞2.27%，俄羅斯1.84%，泰國1.50%，加拿大1.34%，澳大利亞1.77%。11個國家合計占我國2004年進出口貿(mào)易總額的61.89%。第三，從貿(mào)易量（進出口之和）來說，一般而言，與我國的年雙邊貿(mào)易額超過100億美元，在權(quán)重中是不可忽略的，50億美元以上也是不小的。根據(jù)中國統(tǒng)計年鑒2005，2004年與我國的雙邊貿(mào)易額超過100億美元的國家和地區(qū)有17個（不包括香港）；超過50億美元的國家和地區(qū)有23個（不包括香港和臺灣）。從上面的貨幣籃子中貨幣的構(gòu)成，我們可以看出中國的貨幣籃子有下面三個特點：1進入人民幣貨幣籃子的貨幣不僅有質(zhì)的規(guī)定，而且也有量的界限，是質(zhì)與量的統(tǒng)一。所謂質(zhì)的規(guī)定是指以雙邊貿(mào)易為主，同時考慮了外債和外商直接投資的幣種結(jié)構(gòu)；所謂量的界限就是100億美元和50億美元的雙邊貿(mào)易額。2貨幣籃子中的貨幣既有發(fā)達國家的貨幣，也有發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)型經(jīng)濟國家的貨幣。我們借用人們常用的硬幣與軟幣的區(qū)分，也可以說，在我國的貨幣籃子中是既有硬幣也有軟幣，而不是像有的國家在構(gòu)建自己的貨幣籃子時那樣只有硬幣。當然，硬幣和軟幣并沒有嚴格的界限，一切都以時間為轉(zhuǎn)移。3從雙邊貿(mào)易量（進出口總額）來說，雖然有100億美元和50億美元兩個數(shù)量界限，但進入我國貨幣籃子的都是100億美元以上的貨幣；然而又不是所有100億美元以上的國家和地區(qū)的貨幣都進入了我國的貨幣籃子。之所以在這些100億美元國家的貨幣中只選取了11種貨幣，而其中有5個是亞洲國家的貨幣，很明顯是因為這些國家和地區(qū)與中國的貿(mào)易在近年有了很大的發(fā)展，同時這些雙邊貿(mào)易的未來發(fā)展具有很大的潛力；這也表現(xiàn)了中國在亞洲地區(qū)的作用日益增加，以及人民幣在周邊國家和地區(qū)的影響日益增大。三、國內(nèi)外對人民幣貨幣籃子權(quán)重的計算由于周小川只披露了人民幣貨幣籃子的貨幣種類，而沒有披露在貨幣籃子中各種貨幣的權(quán)重，于是國際上一些研究者和研究機構(gòu)使用各種方法和數(shù)學模型測算它們的權(quán)重。這種測算有兩個方向。一個方向是根據(jù)進入我國的籃子貨幣的量的界限，即根據(jù)100億和50億美元的雙邊貿(mào)易額進行測算；另一個方向是根據(jù)我國正式公布的貨幣籃子中的11種貨幣進行測算。根據(jù)進入我國貨幣籃子的量的界限進行測算的主要是美國舊金山聯(lián)邦儲備銀行（Federal Reserve Bank of San Francisco）的副主席Mark M. Spiegel。他在2005年9月9日發(fā)表的A Look at Chinas New Exchange Rate Regime中為測算各種貨幣在籃子中的權(quán)重計算了三個指數(shù)：狹義指數(shù)、廣義指數(shù)和狹義加香港的指數(shù)。他將IMF Direction of