2010年醫(yī)藥行業(yè)年度報告

靈睿文檔 ： 分析師 政府 投入 持續(xù)增加 （ 尤其是醫(yī)保體系建設(shè) ） 是 市場擴容和行業(yè)成長的最大動力 。 （ 1） 8500 億投入尚未完成，醫(yī)保投入占比最大；（ 2） 2010年 醫(yī)保覆蓋面 超過 90%， 全民醫(yī)保 初步 實現(xiàn) ； 新農(nóng)合籌資額將增加50%， 保障水平大幅 提高 ；（ 3）報銷比例和范圍將逐步擴大 ；（ 4） 預(yù)計 2010 年 醫(yī)保因素將 增加醫(yī)療費用 1400 億元 。 醫(yī)改推進(jìn)到新階 段， 行業(yè)格局調(diào)整 和 分化趨勢將逐步顯現(xiàn)。 藥品三大銷售終端增速繼續(xù)分化。 預(yù)計 2009， 綜合醫(yī)院 、基層醫(yī)療機構(gòu) 、藥店三大終端的 藥品銷售復(fù)合 增速 15%， 基層醫(yī)療機構(gòu)份額將 明顯 上升。 醫(yī)改新政驅(qū)動行業(yè)格局變化加劇 。 醫(yī)改 推進(jìn)到新階段 ， 基本藥物、價格、流通、 轉(zhuǎn)診、 公立醫(yī)院 等方面的 改革逐步出臺 、 實施 或試點 ， 影響日益明顯， 行業(yè)格局變化將加劇 ， 預(yù)計 優(yōu)質(zhì)公司將受益 。 行業(yè) 整體 估值 合理， 個股將維持 分化 局面 。 （ 1） 2010 年預(yù)測 市盈率和 溢價水平 顯示 行業(yè) 估值水平 合理 ；（ 2） 個股估值分化將 較為明顯，醫(yī)改受益 程度和成長性不同及重組等 因素 對估值分化起重要作用 。 維持行業(yè)推薦評級 。 行業(yè)及 重點公司全年 預(yù)期收益率為正的 概率很大 ， 維持推薦評級。 建議投資者 抓住以下 3 條投資主線： 1、 繼續(xù) 以成長和估值為核心 ，重點關(guān)注高端?？?用藥 、得到醫(yī)患認(rèn)可的獨家品種生產(chǎn)商；戰(zhàn)略性看好 直接受益于醫(yī)改擴容 和整合加速 ，估值有望提升 的 醫(yī)藥商業(yè) 龍頭 ；關(guān)注 成長性被市場低估，估值較低的 品牌普藥生產(chǎn)商； 2、 關(guān)注重組并購主題，重點 關(guān)注 國 藥集團(tuán) 、上藥 、華潤、通用、 廣藥、 北京醫(yī)藥、太極 等國資主導(dǎo)的企業(yè)； 3、 努力把握交易性機會 。 重點是 感、基本藥物目錄 （擴展 版和地方增補品種 ） 以及 個別 原料藥 漲價 。 李鷹鵬 ： ： （ 8610） 6656 8483 相關(guān)研究 1 2009 年中期報告：行業(yè)持續(xù)成長，估值溢價降低，戰(zhàn)略性配置醫(yī)藥板塊時機已到 2009 年 年度 報告： 支付能力提升猶可持續(xù)，醫(yī)療機構(gòu)用藥繁榮可期 2008 年下半年 報告：尋找受益于醫(yī)改擴容和集中度提升的優(yōu)秀公司 2007 年 4 季度 報告 ：滿足需要方能成就價值 要關(guān)注的重點公司 股票代碼 股票名稱 ） X） 09利潤理估值區(qū)間（元） 2009E 2010E 2011E 2009E 2010E 2011E 600276 恒瑞醫(yī)藥 00999 三九醫(yī)藥 00511 國藥股份 02294 信立泰 料來源：中國銀河證券研究所 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 分析師簡介 李鷹鵬 醫(yī)藥行業(yè)分析師 中國醫(yī)科大學(xué)醫(yī)學(xué)學(xué)士，北京大學(xué)光華管理學(xué)院 就職于中國醫(yī)學(xué)科學(xué)院阜外心血管病醫(yī)院等醫(yī)療機構(gòu)， 歷任醫(yī)師、主治醫(yī)師、處長助理，擁有 7 年臨床工作經(jīng)驗和 3 年醫(yī)院管理經(jīng)驗。 2007 年加入銀河證券研究所 ， 目前 負(fù)責(zé)醫(yī)藥行業(yè)研究。 在上海證券報、朝陽永續(xù)等聯(lián)合舉辦的 2008 年度中國證券行業(yè) “最佳伯樂獎 ”評選活動 獲得優(yōu) 秀組合個人獎 ；在由今日投資主辦的 2009 年（暨 2008 年度）中國最佳證券分析師評選中獲得明星分析師入圍獎。 15 年醫(yī)療行業(yè) 學(xué)習(xí)和 工作經(jīng)驗，親身經(jīng)歷中國醫(yī)療衛(wèi)生體制改革， 多年苦心思索，為從事醫(yī)藥行業(yè)分析奠定了堅實的基礎(chǔ)，希望盡可能對醫(yī)改方向和路徑的解析、公司價值的判 斷 和投資機會的把握做 出真實、客觀、準(zhǔn)確的判斷，無愧于分析師職 位 的榮譽 和責(zé)任 。 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 投資概要 驅(qū)動因素、關(guān)鍵假設(shè) 與 主要預(yù)測： 我們判斷 2010年 驅(qū)動 醫(yī)藥行業(yè) 成長的 最 關(guān)鍵 因素 仍 是 政府的持續(xù)投入 ， 尤其是對醫(yī)療保障體系建設(shè)的投入， 但 行業(yè)格局調(diào)整 對優(yōu)質(zhì)公司加速成長的驅(qū)動作用愈發(fā)強烈 。 我們的 關(guān)鍵 假設(shè) 和主要預(yù)測 如下 ： （ 1） 2009政府增加投入 8500 億元， 其中加強醫(yī)保體系建設(shè)是最大 重點， 2010 年 三大醫(yī)保體系籌資總額 為 5240 億元 ， 報銷人群花費的醫(yī)療費用的增量 約 1400億 元 ； （ 2） 2010 年 醫(yī) 療機構(gòu) 門診量 和 住院人數(shù) 繼續(xù) 增加 ； （ 3） 人均醫(yī)療費用小幅上漲， 藥品費用占醫(yī)療費用比例 略有下降 ；（ 4）全民醫(yī)保初步到位后，后續(xù)政策對行業(yè)格局的影響加劇，行業(yè)分化趨勢逐漸顯現(xiàn)。 預(yù)計 2010 年醫(yī)藥制造業(yè)收入 、利潤增速分別為 22%、 25%； 綜合醫(yī)院、基層醫(yī)療機構(gòu)和藥店終端增速分別為 15%，三大終端規(guī)模 合計 約 元，增速 我們與市場不同的觀點： （ 1） 不同于某些認(rèn)為醫(yī)保拉動效應(yīng)已經(jīng)結(jié)束的觀點 ，我們 認(rèn)為全民醫(yī)保在 2010 年才能初步完成網(wǎng)絡(luò)全覆蓋，而醫(yī)療保障水平的提高仍在不斷進(jìn)行中， 2010、 2012 年 將 是重要時點，醫(yī)保體系建設(shè) 仍是 拉動行業(yè)擴容和成長的最重要動力。 （ 2）不同于市場 上 某些認(rèn)為整個行業(yè)都將均衡受益的 觀點，我們認(rèn)為 行業(yè)普惠階段已經(jīng)接近結(jié)束，行業(yè) 整合和 分化 趨勢 將會加劇 ，優(yōu)勢企業(yè) 受益將日趨明顯 。 行業(yè) 估值與投資建議： 我們維持 醫(yī)藥 行業(yè)推薦評級 。 我們判斷 行業(yè) 整體 估值水平 合理 ， 估值分化將繼續(xù)存在，加強創(chuàng)新和重組等事件對相關(guān)公司的估值有拉升作用。雖然當(dāng)前市場環(huán)境下 對選股的要求提升， 但 對于我們重點關(guān)注的多數(shù)公司， 如果以目前的股價和估值水平介入，到 2010 年 末 ，富有耐心的投資者仍然可以期待正收益 ； 安全邊際 雖有所 減小， 但 如果大盤出現(xiàn)劇烈震蕩或者大幅下行，優(yōu)質(zhì)公司的防御性仍然存在 ，且回調(diào)是更好的介入優(yōu)質(zhì)公司的機會。 建議投資者 抓住以下 3 條投資主線： 1、繼續(xù) 以成長和估值為核心， 投資于（ 1） 估值與成長性相匹配 或有足夠溢價理由 的 處方藥 廠商 ， 重點關(guān)注高端?？?用藥、得到醫(yī)患認(rèn)可的獨家品種生產(chǎn)商；（ 2） 戰(zhàn)略性看好 直接受益于醫(yī)改擴容 和整合加速，估值有望提升的 醫(yī)藥商業(yè) 龍頭；（ 3） 關(guān)注 成長性被市場低估，估值較低的 品牌普藥生產(chǎn)商； 2、關(guān)注重組并購主題，重點 關(guān)注國藥集團(tuán) 、上藥 、華潤、廣藥 等國資主導(dǎo)的企業(yè)； 3、 努力把握交易性機 會 ， 重點是 感、基本藥物目錄以及個別 原料藥 漲價 。 重點公司為 恒瑞醫(yī)藥 、 三九醫(yī)藥、 國藥股份 、信立泰 。 股價 表現(xiàn)的催化劑： （ 1）繼續(xù)提高醫(yī)療保障水平；（ 2）基本藥物制度 擴展 版 及基層 版 的 地方增補部分 正式 出臺；（ 3）價格政策出臺并優(yōu)于預(yù)期；（ 4）甲流 疫情 再次爆發(fā)。 主要風(fēng)險因素： （ 1） 最大 風(fēng)險來自費用控制措施對藥品消費結(jié)構(gòu)和價格的影響 ，其中，大幅度大范圍降價的影響最為直接 ；（ 2） 部分關(guān)鍵政策的具體細(xì)節(jié) 仍存在較大不確定性 ，影響行業(yè)格局 的變化 。 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 目 錄 一、 2010 年醫(yī)藥行業(yè)增速或有所加快 . 1 （一）政府持續(xù)投入促進(jìn)的國內(nèi)需求增長是行業(yè)增長的主要動力 . 1 （二）國外需求有所恢復(fù)，原料藥有望走出低谷 . 6 （三）預(yù)計 2010 年醫(yī)藥制造業(yè)收入、利潤增速分別為 22%、 25% . 7 二、行業(yè)格局的調(diào)整和分化趨勢逐步顯現(xiàn) . 7 （一）醫(yī)改推進(jìn)到新階段，行業(yè)普惠時期即將結(jié)束 . 7 （二）七大方面措施驅(qū)動新階段下的行業(yè)格局調(diào)整 . 8 （三）終端分化趨勢延續(xù)，基層醫(yī)療機構(gòu)仍是最大亮點 . 12 （四）優(yōu)勢公司同時受益于市場擴容和份額擴大 . 14 三、選股標(biāo)準(zhǔn)和投資策略 .一）投資邏輯 . 18 （二）估值 . 19 （三）投資建議 . 23 四、催化因素 .、主要風(fēng)險因素 .、重點公司 .一）恒瑞醫(yī)藥（ 國內(nèi)最具創(chuàng)新能力的化學(xué)制劑龍頭 . 27 （二）三九醫(yī)藥（ 穩(wěn)健成長的國內(nèi) 場領(lǐng)導(dǎo)者 . 31 （三）信立泰（ 具備市場壟斷優(yōu)勢的高端?？扑幤?. 35 （四）國藥股份（ 具備規(guī)模專業(yè)優(yōu)勢的醫(yī)藥商業(yè)龍頭 . 39 附件：銀河證券關(guān)于制藥工 業(yè) “優(yōu)秀 產(chǎn)品 的評價標(biāo)準(zhǔn) .圖目錄 .格目錄 . 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲 明部分 1 一、 2010 年 醫(yī)藥 行業(yè) 增速或有所加快 （一）政府持續(xù)投入促進(jìn) 的 國內(nèi)需求 增長是行業(yè) 增長的主要動力 在我國醫(yī)藥工業(yè)總產(chǎn)值中，內(nèi)需部分貢獻(xiàn)接近 90%，所以國內(nèi)需求增長是行業(yè)增長的主要動力，在加強社會保障，啟動新醫(yī)改的大背景下，政府投入對國內(nèi)需求的促進(jìn)作用至關(guān)重要。 國內(nèi)需求并不僅僅指醫(yī)療需求，還包括公共衛(wèi)生等方面的需求，各類 國內(nèi)需求釋放的關(guān)鍵在于政府的持續(xù)投入，我們認(rèn)為 政府對公共衛(wèi)生、醫(yī)療保障制度、基層醫(yī)療機構(gòu)建設(shè)的投入，必然導(dǎo)致需求的增加， 是 2010 年 醫(yī)藥行業(yè) 繼續(xù)保持快速 成長的 最主要動力 。 1、 至少在 2012 年前（或許可延續(xù)到 2020 年 ）政府投入將持續(xù)增加 我們對政府提出的 8500 億 投入 方 案進(jìn)行了初步分解。 認(rèn)為至少在 2012 年前政府均將按承諾增加投入，且未來仍將持續(xù)增加，或可延續(xù)到 2020 年。 分析顯示，政府在醫(yī)療保障方面 投入最大， 預(yù)計未來個人支付比例將迅速下降到 2010 年的 40%左右，醫(yī)療 衛(wèi)生 總費用占 比重將 由 2007 年的 提升至 2010 年的 5%以上 。 圖 1：政府未來 3 年 五項重點 醫(yī)改 投入 將 達(dá) 8500 億元 中央財 政 4 0 % 地方財 政 6 0 %85 0 0 億補供方 ( 1 / 3 ， 2 8 3 3 億 )補需方 ( 2 / 3 ， 5 6 6 7 億 )提 高 新農(nóng)合 、 城鎮(zhèn) 居 民補 助 標(biāo)準(zhǔn)3 8 5 2 億困 難 企業(yè) 醫(yī) 保問題醫(yī)療救助公共衛(wèi)生投入主 要 在基 層醫(yī) 療 衛(wèi) 生 機構(gòu) 和 專 業(yè) 公共 衛(wèi) 生 機 構(gòu)兩領(lǐng)域20 0 0 億1 5 0 億 7 5 0 億10 0 億其它81 5 億公 立 醫(yī)院取 消藥 品 加價補償60 0 億其它23 3 億資料來源：中國銀河證券研究 所整理（附注：圖中數(shù)據(jù)為估計和測算值） 2、醫(yī)保體系建設(shè) 的拉動力量并未消失， 將 繼續(xù)促進(jìn)國內(nèi)藥品市場擴 容 2010 年， 在人口生物學(xué) 因素 （人口數(shù)量、結(jié)構(gòu)和疾病譜情況）和技術(shù)進(jìn)步兩大因素相對穩(wěn)定的情況下， 由醫(yī)保體系建設(shè)帶動的支付能力提升仍是藥品市場擴容的最關(guān)鍵因素。 （ 1） 醫(yī)?；I資額 仍將繼續(xù)增加，構(gòu)成 支付能力提升的 最堅實 基礎(chǔ) 不同于某些認(rèn)為醫(yī)保拉動效應(yīng)已經(jīng)結(jié)束的觀點，我們認(rèn)為全民醫(yī)保在 2010 年才能初步完成網(wǎng)絡(luò)全覆蓋，而醫(yī)療保障水平的提高仍在不斷進(jìn)行中， 2010、 2012 年是重要時點，醫(yī)保體系建設(shè)仍是拉動行業(yè)擴容 和成長的最重要動力。 由于新農(nóng)合覆蓋率已達(dá) 90%以上， 2010 年醫(yī)療保障體系完善的重點是：（ 1）擴大城鎮(zhèn)居民醫(yī)保和城鎮(zhèn)職工醫(yī)保的覆蓋面，后者的難點在于農(nóng)民工和破產(chǎn)倒閉企業(yè)職工的醫(yī)療保障問題 ，但目前破產(chǎn)倒閉企業(yè)職工的醫(yī)保問題正逐步解決 ；（ 2）逐步提升保障水平， 2010 年新農(nóng)合的籌資標(biāo)準(zhǔn)提高到每年每人 150 元，并由國家和地方財政支付其中的 120 元。 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲 明部分 2 我們預(yù)測了三大醫(yī)保體系的覆蓋面、參保人數(shù)、籌資標(biāo)準(zhǔn)，并進(jìn)而推算出年籌資總額的變化和新增保費金額，我們認(rèn)為這是 2010 年前國內(nèi)醫(yī)療保健需求持續(xù)釋放的最有力保證。 表 1：我國三大醫(yī)療保障體系籌資金額預(yù)測 醫(yī)療保險種類 指標(biāo) 預(yù)測值 2007A 2008 A 2009E 2010E 城鎮(zhèn)職工基本醫(yī)療保險 籌資標(biāo)準(zhǔn) 當(dāng)年職工工資的 8% 參保人數(shù)（萬人） 18020 19996 22000 24000 目標(biāo)覆蓋率 年籌資總額（億元） 2257 2675 3152 3611 當(dāng)年新增保費（億元） 510 418 477 458 城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險 籌資標(biāo)準(zhǔn) 學(xué)生兒童 100 元 /人 /年， 非從 業(yè)城鎮(zhèn)成年居民 200 元 /人 /年 （ 2010年按學(xué)生兒童 120 元 /人 /年，非從業(yè)城鎮(zhèn)成年居民 240 元 /人 /年計） 參保人數(shù)（萬人） 4291 11826 19000 22000 目標(biāo)覆蓋率 年籌資總額（億元） 60 166 266 370 當(dāng)年新增保費（億元） 56 105 100 104 新型農(nóng)村合作醫(yī)療保險 籌資標(biāo)準(zhǔn) 每人每年 100 元 （ 2010 年提升為每人每年 150 元） 參保人數(shù)（萬人） 73000 81500 83000 84000 目標(biāo)覆蓋率 年籌資總額（億元） 428 815 830 1260 當(dāng)年新增保費（億元） 228 387 15 430 總計 參保人數(shù)（萬人） 95311 113322 124000 130000 目標(biāo)覆蓋率 年籌資總額（億元） 2745 3656 4248 5240 當(dāng)年新增保費（億元） 794 910 592 992 資料來源： 衛(wèi)生部 國家統(tǒng)計局 中國銀河 證券研究所 （附注： 1、應(yīng)參加城鎮(zhèn)職工醫(yī)保的職工基數(shù)并不等同于城鎮(zhèn)就業(yè)人員數(shù)，所以城鎮(zhèn)職工基本醫(yī)療保險的覆蓋面僅為當(dāng)年可能參加人數(shù)為基數(shù)的估算值； 2、參加新農(nóng)合的人數(shù)并不等于農(nóng)村人口數(shù)，由于部分農(nóng)民工參加城鎮(zhèn)職工醫(yī)保，新農(nóng)合人數(shù)長期看應(yīng)逐漸減少； 3、由于城鎮(zhèn)職工醫(yī)?；I資總額中存在部分農(nóng)民工醫(yī)保，繳費比例較低，所以籌資標(biāo)準(zhǔn)作了部分調(diào)整。） （ 2） 支付能力提升促進(jìn) 就診意愿增強和 醫(yī)療費用增長 我們認(rèn)為，全民醫(yī)保無疑是 新醫(yī)改中 最為基礎(chǔ)和重要的一個環(huán)節(jié)，或許在遙遠(yuǎn)的未來，商業(yè)保險會取代醫(yī)保的位置，但是在當(dāng)前， 全民醫(yī)保 毫無疑問 是全民獲得醫(yī)療保障的最可行最直接 最可靠的 方式，其對居民醫(yī)療行為的影響是決定性的，其意義不僅僅在于保障金額本身帶來的費用增長，更重要的是醫(yī)療意愿的增強和隨之而來的潛在需求的釋放。 從支出的角度考慮，醫(yī)?；I資總額最終將轉(zhuǎn)化為醫(yī)療費用。在報銷比例不變、報銷范圍不變和保障水平不增高的前提下，我們通過預(yù)期的醫(yī)保支付總額以及報銷比例， 測算 出該部分患者花費的符合報銷條件部分的醫(yī)療費用及其增量。 測算顯示 2009、 2010 年醫(yī)保報銷人群產(chǎn)生的醫(yī)療費用增量分別約 670 億元、 1400 億元。 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲 明部分 3 表 2：醫(yī)保報銷人群花費的醫(yī)療 費用增量 單位：（億元， %） 2007A 2008 A 2009E 2010E （城鎮(zhèn)）職工 醫(yī)療保險 支付總額 1562 2006 2364 2708 報銷比例 70% 70% 70% 70% 報銷人群花費的醫(yī)療費用（符合報銷條件部分） 2231 2866 3377 3868 報銷人群花費的醫(yī)療費用的增量（符合報銷條件部分） 407 635 511 491 城鎮(zhèn)居民 醫(yī)療保險 支付總額 32 213 296 報銷比例 60% 60% 60% 60% 報銷人群花費的醫(yī)療費用 （符合報銷條件部分） 21 355 493 報銷人群花費的醫(yī)療費用的增量（符合報銷條件部分） 21 134 138 新農(nóng)合 支付總額 347 652 664 1008 報銷比例 40404040報銷人群花費的醫(yī)療費用（符合報銷條件部分） 693304328016銷人群花費的醫(yī)療費用的增量（符合報銷條件部分） 38211488計 支 付總額 1909 2791 3241 4012 報銷人群花費的醫(yī)療費用（符合報銷條件部分） 2925391060377銷人群花費的醫(yī)療費用的增量（符合報銷條件部分） 78946669317料來源 ：勞動和社會保障部 國家統(tǒng)計局 中國銀河證券研究所（附注 1：我們的計算中并未包括患者就診時使用的無法報銷的器材、檢查和藥品的費用，而這部分可以看作是患者就診意愿增強而帶來的增量； 2：我們考慮的人群中并 未包括不在醫(yī)保報銷范圍內(nèi)的人群的醫(yī)療費用，但我們預(yù)測： 2010 年后，該部分人群的比例將極其微小，且由于該部分人口支付能力極差，產(chǎn)生的醫(yī)療費用可以忽略不計， 2008醫(yī)保增加醫(yī)療費用的主要方式將是覆蓋人群的增加。） 需要指出的是，由于報銷比例不斷增加 、 封頂線提高 、 起付線降低（或者用補充醫(yī)療險的方式事實上降低）、報銷范圍擴大 、 醫(yī)保關(guān)系接續(xù)、異地就醫(yī)和費用結(jié)算服務(wù)銜接政策 逐步出臺和實施，實際醫(yī)療保障水平將逐年提高；再加上 更廣泛的收入增加和其他社會保障措施完善帶來的影響， 患者就診率和支付的醫(yī)療費用總額將持 續(xù)增長， 我們在 上 表中所做的預(yù)測是偏于保守和謹(jǐn)慎的，醫(yī)保帶來的行業(yè)擴容遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束，全民醫(yī)保初步實現(xiàn)全覆蓋只是一個階段性的成果，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是醫(yī)保擴容的終點。 圖 2：醫(yī)保拉動效應(yīng) 遠(yuǎn) 未結(jié)束 醫(yī) 保擴容籌資總額支付和 結(jié) 算方式收入、其他社會保障等綜合因素報銷范 圍 、報銷比例、 封 頂線、門檻費 、 異地轉(zhuǎn)移接續(xù)資料來源：中國銀河證券研究所 （ 3） 2010 年， 醫(yī)療費用的增長最終 仍將 轉(zhuǎn)化為 藥品 市場擴容的動力 在當(dāng)今國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的運行機制下， 醫(yī)療費用的快速增長實質(zhì)上意味著藥品支出的快速增長，即意味著藥品市場的快速擴容。以綜合醫(yī)院為例， 2008 年其住院和門診患者 藥品支出比 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲 明部分 4 例 分別為 比 2007 年不降反升。 我們認(rèn)為， 這種情況 的存在不會持久， 在改變個人支付比例過高的不當(dāng)局面后， 醫(yī)改的下一步措施必將努力改變以藥養(yǎng)醫(yī)的行業(yè)運行機制 ，并逐步調(diào)整支付機構(gòu)、醫(yī)療機構(gòu)、醫(yī)藥工業(yè)和醫(yī)藥商業(yè)之間的利益關(guān)系 。 但 要完成這些調(diào)整， 需要時間和諸多 必備 條件的逐步實現(xiàn)，在公立醫(yī)院運營模式和 醫(yī)療機構(gòu)補償問題沒有解決 之前 ， 藥品 大 規(guī)模、大幅度降價 的難度很大，且效果依然欠佳， 藥品是醫(yī)療費用最大部分的情況不會 改變 。 就短期而言， 由于醫(yī)院 今后三年將選擇若干城市進(jìn)行公立醫(yī)院改革試點 逐步取消藥品加成，加上基本藥物制度最終實施后，綜合醫(yī)院將會有使用基本藥物的比例 要求，從而帶動藥品支出比例下降，我們 判斷 藥品支出所占比例將有所下滑，但 2010年的 降低 幅度可能不會很大， 預(yù)計 要到 取消加成和基本藥物制度（擴展 版及地方增補品種 ）落實 后，藥品支出占比才會較大幅度下降，而 最終 完成時間 應(yīng)該 會在 2012 年 后 。 圖 3：綜合醫(yī)院門診和住院患者藥費比例 2010 年大幅下降可能不大 4 3 . 7 0 % 4 3 . 9 0 % 4 2 . 7 0 % 4 3 . 2 0 % 4 3 . 9 0 % 4 3 . 8 0 % 4 3 . 7 0 % 4 3 . 6 0 %5 2 . 5 0 % 5 2 %5 0 . 5 0 % 5 0 % 5 0 . 5 0 % 5 0 . 4 0 % 5 0 . 3 0 % 5 0 . 2 0 %0 . 0 0 %1 0 . 0 0 %2 0. 0 0 %3 0 . 0 0 %4 0 . 0 0 %5 0 . 0 0 %6 0 . 0 0 %2 0 0 4 A 2 0 0 5 A 2 0 0 6 A 2 0 0 7 A 2 0 0 8 A 2 0 0 9 E 2 0 1 0 E 2 0 1 1 診患者藥費比例資料來源：衛(wèi)生部 ， 中國銀河證券研究所 （ 4） 三大藥品 終端的 整體 銷售 增幅在 20%左右 綜合三大藥品終端的情況，我們判斷 2010 年 三大銷售終端合計規(guī)模約 元，雖然略有下降，但依然是國內(nèi) 需求最集中的體現(xiàn)。 圖 4：三大藥品終端整體銷售增幅在 20%左右 0 . 010 . 020 . 030 . 040 . 050 . 060 . 070 . 080 . 090 . 02007 A 2008 A 2009 E 2010 E 2011 00 %5 . 00 %10 . 00 %15 . 00 %20 . 00 %25 . 00 %30 . 00 %35 . 00 %40 . 00 %45 . 00 %50 . 00 %合計 醫(yī)院市場 基層衛(wèi)生機構(gòu)零售終端 合計增速 醫(yī)院市場增速基層衛(wèi)生機構(gòu)市場增速 零售終端增速資料來源：衛(wèi)生部 ， 中國銀河證券研究所 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲 明部分 5 3、 基層醫(yī)療 體系 重建 是 拉動醫(yī)療 器械 市場增長 的最大動力 基層醫(yī)療體系重建是本輪醫(yī)改的一個重點 。 我國醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革近期重點實施方案中明確提出，未來三年內(nèi)我國將重點支持 2000 所左右縣級醫(yī)院建設(shè)以及 所鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi)生院的建設(shè)，并同時擴建 5000 所中心鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi)生院。 而在 新醫(yī)改中投入的 8500 億中有 165 億全部定點投向全國 所鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi) 生院和城市社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)機構(gòu)，全部作為其醫(yī)療器械設(shè)備的購置補助， 2009 年我國 另 將投入 370 億元用于全國 70%縣級醫(yī)院的改擴建，其中 也 包括更新和升級基層機構(gòu)醫(yī)療器械產(chǎn)品 ，我們測算大約占投入的 1/3 左右，即 100元，預(yù)期 2010 年這種趨勢仍 可能 延續(xù) 。 在基層 醫(yī)療體系 重建的拉動下，醫(yī)療器械市場，尤其是中低端醫(yī)療器械市場將迎來發(fā)展的良機，預(yù)計 2010、 2011 年 收入 增速有望 恢復(fù) 到 25%左右。 圖 5： 醫(yī)療設(shè)備市場受益于基層醫(yī)療體系重建， 收入 增速有望 恢復(fù)到 25%左右 0 . 02000000 . 04000000 . 06000000 . 08000000 . 010000000 . 012000000 . 014000000 . 016000000 . 02003022003052003082003112004022004052004082004112005022005052005082005112006022006052006082006112007022007052007082007112008022008052008082008112009022009052009082009 0 05 . 0 010 . 0 015 . 0 020 . 0 025 . 0 030 . 0 035 . 0 0醫(yī)療儀器設(shè)備及器械制造業(yè)主營業(yè)務(wù)收入 ( 累計值 )醫(yī)療儀器設(shè)備及器械制造業(yè)主營業(yè)務(wù)收入 ( 累計同比 )（%）資料來源： 中國銀河證券研究所 衛(wèi)生部 6 月 24日發(fā)布 了 縣醫(yī)院等 5 個基層醫(yī)療衛(wèi)生機構(gòu)建設(shè)指導(dǎo)意見 ， 對縣醫(yī)院、縣中醫(yī)院、中心鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi)生院、村衛(wèi)生室和社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心等醫(yī)療設(shè)備的配備做出了明確的規(guī)定。意見要求 縣醫(yī)院配備 X 光機、 、超聲診斷儀、彩超機等 18 類設(shè)備；社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心要求配備心電圖機、 B 超等設(shè)備；相對而言，鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi)生院的配置要求較低，但也要求配備X 光機等。 因此，相關(guān)設(shè)備生產(chǎn)商將會受益，但具體受益公司則與產(chǎn)品、性能、價格、營銷等多方面優(yōu)勢有關(guān)，邁瑞醫(yī)療、萬東醫(yī)療、新華醫(yī)療、魚躍醫(yī)療、科華生物值得關(guān)注，但跨國公司已經(jīng)將重點逐漸轉(zhuǎn)向基層， 對國內(nèi)企業(yè)的沖擊不容忽視， 需要予以高度重視。 4、 加大公共衛(wèi)生 投入拉動 疫苗行業(yè) 增長 2009 政府投入到公共衛(wèi)生的資金預(yù)計將 有 750 億元，并且 新醫(yī)改實施方案 進(jìn)一步明確了計劃免疫由中央政府承擔(dān)， 2009 年人均基本公共衛(wèi)生投入不低于 15 元， 2011 不低于20 元，并實現(xiàn)城鄉(xiāng)人均基本公共衛(wèi)生均等化 。 我們判斷購買疫苗將是基本公共衛(wèi)生投入中的重要內(nèi)容之一，并預(yù)期每年 常規(guī) 用于購買疫苗 （不包括甲流疫苗） 的費用達(dá)到 25 億元，且將逐步增加，增加的費用用于新增疫苗和擴大接種范圍。 由于甲流疫情的影響，國內(nèi)疫苗產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)爆發(fā)式增長，預(yù)計其影響將持續(xù) 2，受其影響， 2010 年疫苗行 業(yè)仍將保持高速增長， 但不同類別和品種的增長差異很大。另外，除非甲流 疫情持續(xù)、產(chǎn)品出口 、 列入計劃免疫 或者在國內(nèi)廠商在癌癥、艾滋病等疫苗領(lǐng)域取得突破 ， 國內(nèi)疫苗行業(yè) 在中短期爆發(fā)后 可能 呈現(xiàn)沖高回落的運行趨勢。 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲 明部分 6 圖 6： 疫苗行業(yè)的增長速度將因甲流疫苗而劇烈波動 0 . 020 . 040 . 060 . 080 . 0100 . 0120 . 0140 . 0160 . 0200 6 200 7 200 8 2009 E 2010 E 2011 0 . 00 %- 20 . 00 %0 . 00 %20 . 00 %40 . 00 %60 . 00 %80 . 00 %100 . 00 %收入 增速資料來源：中國銀河證券研究所 （數(shù)據(jù)為估算值） （ 二 ） 國外需求 有所恢復(fù) ， 原料藥有望走出低谷 原料藥分為大宗原料藥和特色原料藥。 2009 年我國主要的大宗原料藥產(chǎn)品走出了探底后回升的走勢，出口量也逐月的回升，維生素 C 和維生素 E 等產(chǎn)品受益于產(chǎn)業(yè)集中度高的優(yōu)勢，價 格維持在相對高位，企業(yè)的獲利能力依然較高。而其他維生素產(chǎn)品以及抗生素等由于總體供大于求以及行業(yè)格局分散，價格維持在歷史底部，企業(yè)的經(jīng)營效益大幅下滑；特色原料藥總體受到海外銷售下滑沖擊的沖擊更大，價格和銷量下降幅度較大，企業(yè)的盈利能力有待恢復(fù)。 由于我國的原料藥中有 2/3 出口，因此海外市場的需求 變化 對我國原料藥產(chǎn)品影響 極 大。2009 年 1，原料藥的 收入 1232 億元 ，同比增 長 僅 是醫(yī)藥行業(yè)中增速最慢的子行業(yè)，但 2009 年 1料藥收入達(dá)到 元，同比增長 恢復(fù)速度 明顯加快。 預(yù)計原料藥的恢復(fù)走勢在 2010 年 仍將持續(xù)。 隨著 全球 經(jīng)濟的逐步企穩(wěn)和 復(fù)蘇，原料藥的下游需求有所增加，這將帶動原料藥走出低谷。我們預(yù)計化學(xué)原料藥子行業(yè) 2010 、 2011 年的銷售收入增長有望 達(dá)到 20%左右 ，利潤的增長有望 達(dá)到 25%左右 。 圖 7： 2010 年 原料藥增速將有所回升 0 . 05000000 . 010000000 . 015000000 . 020000000 . 025000000 . 030000000 . 0萬元0 . 0 05 . 0 010 . 0 015 . 0 020 . 0 025 . 0 030 . 0 035 . 0 040 . 0 0（%）2003022003052003082003112004022004052004082004112005022005052005082005112006022006052006082006112007022007052007082007112008022008052008082008112009022009052009082009主營業(yè)務(wù)收入 :累計值化學(xué)藥品原藥制造業(yè) :主營業(yè)務(wù)收入 :累計同比資料來源： 中國銀河證券研究所 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲 明部分 7 （三） 預(yù)計 2010 年醫(yī) 藥制造業(yè) 收入 、利潤 增速 分別為 22%、 25% 綜合看來， 我們認(rèn)為 2010 年全行業(yè)大幅度、大范圍降價可能性不大， 原料藥 有所 回升，因此， 2010 年 醫(yī)藥行業(yè) 仍將保持較快 增長 ， 預(yù)計 全年 醫(yī)藥制造業(yè)的銷售收入 將 超過 10000億元 左右 ， 利潤超過 1100 億元， 增速 分別 達(dá)到 22%、 25%。 圖 8： 2010 年醫(yī)藥制造業(yè)收入 、利潤 增速 有望 分別 達(dá)到 22%、 25% 0 . 02000 . 04000 . 06000 . 08000 . 010000 . 012000 . 014000 . 01999 A 2000 A 2001 A 2002 A 2003 A 2004 A 2005 A 2006 A 2007 A 2008 A 2009 E 2010 E 2011 010 . 020 . 030 . 040 . 050 . 060 . 0醫(yī)藥制造業(yè)主營業(yè)務(wù)收入 ( 億元） 醫(yī)藥制造業(yè)利潤總額（億元）醫(yī)藥制造業(yè)主營業(yè)務(wù)收入增速（ % ） 醫(yī)藥制造業(yè)利潤總額增速（ % ）資料來源 ： 中國銀河證券研究所 二、行業(yè)格局的調(diào)整 和 分化趨勢逐步 顯現(xiàn) （一）醫(yī)改推進(jìn)到新階段，行業(yè)普惠 時期 即將結(jié)束 我們認(rèn)為，全民醫(yī)保即將完成全覆蓋，醫(yī)改重點轉(zhuǎn)向 行業(yè) 基本規(guī)則的轉(zhuǎn)變， 這種轉(zhuǎn)變將意味著醫(yī)改新政對行業(yè)格局的變化將日益明顯，而 2010 年將是這種轉(zhuǎn)變出現(xiàn)的一個關(guān)鍵年份。 我們回顧 新醫(yī)改 的歷程 ，并根據(jù)政策出臺的時 間、難度等繪制了醫(yī)改 的可能 路線圖。 圖 9：醫(yī)改路線圖及階段劃分 S t a 1S t a 2S t a 3S t a 4全民醫(yī)?；鶎又亟ü残l(wèi)生全民醫(yī)保全覆蓋基本藥物制度公立醫(yī)院改革試點支付方式改革試點提高醫(yī)保水平全面落實基本藥物制度公立醫(yī)院改革首診和轉(zhuǎn)診制度支付方式改革補償機制改革流通體制改革人人享有衛(wèi)生保健建立一個可持續(xù)的醫(yī)療保健體系200 6- 200 9行業(yè)普惠201 0- 201 1行業(yè)分化201 2- 2020格局加 速 調(diào)整202 0 年后新格局 初 步形成資料來源：中國銀河證券研究所 我們認(rèn)為，在新醫(yī)改的第一階段，重點在于公共衛(wèi)生 體系 重建和加強醫(yī)療保障體系，并進(jìn)行整個醫(yī)療體系調(diào)整的準(zhǔn)備工作， 即 啟動全國基層衛(wèi)生體系的重建工作。 由于公共衛(wèi)生體系重建工作與醫(yī)改整體推進(jìn)的關(guān)系相對較遠(yuǎn)，所以第一階段的真正重點在于 初步完成 全民醫(yī)保 的全覆蓋工作，并適度提高保障水平 。 這個階段 對行業(yè)而言，處于 新醫(yī)改后的普惠時期，由于 被壓抑需求的急劇爆發(fā) （從 2007 年起）， 整個行業(yè)出現(xiàn)了高度景氣和繁榮的局面 。 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲 明部分 8 當(dāng)前，醫(yī)保即將完 成全覆蓋， 以基本藥物制度、 2009 版醫(yī)保藥物目錄出臺為代表， 新醫(yī)改的第二階段已經(jīng)拉開序幕 。我們認(rèn)為在第二階段，基本 規(guī)則的重建更為重要，而醫(yī)保的主要工作也由完成覆蓋轉(zhuǎn)變?yōu)檠a漏、提升和費用控制，在這個階段， 規(guī)則的變化必然引起行業(yè)格局和企業(yè)運營方式的 重大 變化 。 （二） 七 大方面 措施 驅(qū)動 新階段下的 行業(yè)格局調(diào)整 1、完善可持續(xù)的醫(yī)療保健體系需要患者、醫(yī)藥行業(yè)和支付者三者間保持平衡 我們認(rèn)為， 一個完善、可持續(xù)的醫(yī)療保健體系應(yīng)該能做到患者、醫(yī)藥行業(yè)、支付者三者間的平衡。為達(dá)到此目的，單純強化醫(yī)保是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，因為醫(yī)療需求永 無止境，如果不能有效加以控制，再多的投入最終也難以 滿足需求 。 圖 10：可持續(xù)的醫(yī)療保健體系應(yīng)能保持患者、醫(yī)藥行業(yè)和支付者的平衡關(guān)系 支付者 （醫(yī) 保、商業(yè)保 險、財政 、 社會、 個人 ）醫(yī)藥行 業(yè)（ 醫(yī)療機 構(gòu)、醫(yī)藥 商業(yè) 、 生產(chǎn)企 業(yè)）百姓（ 療效 、質(zhì)量、安全 、 便捷 、 費用）運營 、 監(jiān) 管 、 籌 融資體 系和 支付 方式資料來源：中國銀河證券研究所 2、保持患者、醫(yī)藥行業(yè)和支付者的平衡需要采取一系列措施 我們認(rèn)為 達(dá)到以上 平衡關(guān)系 并非易事 ， 需要采取諸多措施，在醫(yī)改的新階段，這些措施出臺或?qū)嵤┑牧Χ葘訌姟?表 3： 為 保持患者、醫(yī)藥行業(yè)和支付者的平衡關(guān)系 所須采取的核心措施 目的 核心措施 籌融資體系管理 醫(yī)保和救助制度 費用控制制度（行政降價、招標(biāo)、醫(yī)保目錄和基本藥物目錄、支付方式、流通 體制改革等） 規(guī)范性管理 基本藥物和醫(yī)保用藥的使用要求 首診和轉(zhuǎn)診制度 臨床路徑管理 資源配置調(diào)整 公共衛(wèi)生體系改革 公立醫(yī)院改革 基層醫(yī)療體系重建 行業(yè)整合 鼓勵創(chuàng)新 運行機制調(diào)整 公立醫(yī)院改革 價格政策 資料來源：中國銀河證券研究所 行業(yè)深度研究報告 /醫(yī)藥 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲 明部分 9 3、七大方面 措施 的影響值得高度關(guān)注 我們判斷有 7 大方面 措施 將在 2010 年出臺、實施或破題 ， 這些 措施 的進(jìn)展程度將對行業(yè)產(chǎn)生重要和深遠(yuǎn)影響， 并促進(jìn)行業(yè)的整合和分化， 簡要分析如下。 （ 1） 基本藥物目錄 的影響開始顯現(xiàn) 基本藥物制度或是影響最大的配 套制度之一 ，但到目前為止，僅僅出臺了基層醫(yī)療機構(gòu) 版，潛在影響更大的擴展版還沒有出臺 ，基層版的地方增補部分也沒有完成。 我們對基層醫(yī)療機構(gòu)版的看法是：目前的關(guān)鍵在于推廣的力度和進(jìn)度，以及地方調(diào)整的幅度和范圍是否能對基本藥物制度的效果造成真正的影響。 由于獨家品種 有 更多機會避開地方保護(hù)，所以應(yīng)更多關(guān)注。 對于基本藥物擴展版，我們最關(guān)心的問題有 四點， 即基本藥物的品種、地方增補的種類、價格政策以及使用規(guī)定。我們預(yù)計入選品種和增補種類都會多于基層醫(yī)療機構(gòu)版，價格政策可能與基層醫(yī)療版接近，對于使用范圍的規(guī)定，市場有較多傳 聞，有的說法是會達(dá)到 80%，但我們認(rèn)為由于涉及公立醫(yī)院補償問題，在初始階段不應(yīng)達(dá)到如此之高的比例，除非品種很多并且價格因素變化不大，否則該措施和取消醫(yī)院加價等方式結(jié)合，會對醫(yī)院的現(xiàn)金流產(chǎn)生較大影響，進(jìn)而影響整個行業(yè)的發(fā)展。 圖 11：基本藥物制度的關(guān)注要點 配置和 使用 規(guī)則目