投資決策方法(ppt 155頁).ppt

第三章確定性投資決策 第一節(jié)投資決策的非貼現(xiàn)法第二節(jié)投資決策的貼現(xiàn)法第三節(jié)投資決策方法的比較第四節(jié)投資決策方法的應(yīng)用本章小結(jié)思考題練習(xí)題 投資決策就是評價投資方案是否可行 并從諸多可行的投資方案中選擇要執(zhí)行的投資方案的過程 而判斷某個投資方案是否可行的標(biāo)準(zhǔn)是某個方案所帶來的收益是否不低于投資者所要求的收益 本章所闡述的投資決策指標(biāo)就是通過對投資項目經(jīng)濟(jì)效益的分析與評價 來確定投資項目是否可取的標(biāo)準(zhǔn) 根據(jù)這些指標(biāo)來進(jìn)行投資決策的方法被稱為投資決策方法 按其是否考慮時間價值 可分為非貼現(xiàn)法和貼現(xiàn)法 非貼現(xiàn)法又稱靜態(tài)分析方法 是按傳統(tǒng)會計觀念 不考慮時間價值因素 對投資項目方案進(jìn)行評價和分析的方法 主要有 回收期法 平均會計收益法和平均報酬率法 貼現(xiàn)法又稱動態(tài)分析方法 是根據(jù)時間價值的原理對投資方案進(jìn)行評價和分析的方法 主要有 凈現(xiàn)值法 現(xiàn)值指數(shù)法 內(nèi)含報酬率法 折現(xiàn)回收期法以及年等值法等 這些方法適用于所有的投資項目的決策 但為了研究的方便 本章在討論這些方法時 假定風(fēng)險是固定不變的或者說假定無投資風(fēng)險 因而 本章所講述的投資決策的方法可認(rèn)為是針對確定性投資決策而言的 第一節(jié)投資決策的非貼現(xiàn)法 一 靜態(tài)回收期法二 平均會計收益率法三 平均報酬率法 ARR 一 靜態(tài)投資回收期的含義 靜態(tài)投資回收期是指在不考慮時間價值的情況下 收回全部原始投資額所需要的時間 即投資項目在經(jīng)營期間內(nèi)預(yù)計凈現(xiàn)金流量的累加數(shù)恰巧抵償其在建設(shè)期內(nèi)預(yù)計現(xiàn)金流出量所需要的時間 也就是使投資項目累計凈現(xiàn)金流量恰巧等于零所對應(yīng)的期間 它通常以年為單位 包括兩種形式 包括建設(shè)期 記作S 的投資回收期 記作PP 和不包括建設(shè)期的投資回收期 記作PP 且有PP S PP 它是衡量收回初始投資額速度快慢的指標(biāo) 該指標(biāo)越小 回收年限越短 則方案越有利 靜態(tài)投資回收期法就是以投資回收期的長短作為評價投資方案優(yōu)劣的一種投資決策非貼現(xiàn)法 有時又稱為靜態(tài)回收期法 二 選擇標(biāo)準(zhǔn) 決策原則 如果算得的回收期小于決策者規(guī)定的最大可接受的回收期 則投資方案可以接受 如果大于最大可接受的回收期 則投資方案不能接受 如果有多個互斥投資項目可供選擇時 在項目回收期小于決策者要求的最大可接受的回收期的前提下 從中選擇回收期最短的項目 三 計算回收期 計算投資項目的回收期可分為兩種情況 1 項目方案經(jīng)營期每年凈現(xiàn)金流量都相等 或者在經(jīng)營期內(nèi) 前m年每年凈現(xiàn)金流量都相等并且m 經(jīng)營期內(nèi)前m年每年相等的凈現(xiàn)金流量 建設(shè)期原始投資額 則回收期的計算公式如下 不包括建設(shè)期的投資 原始投資額 年凈現(xiàn)金流量回收期 PP 包括建設(shè)期的投資回收期 PP S PP 2 不論在什么情況下 尤其在項目經(jīng)營期每年凈現(xiàn)金流量不相等時 可以用 累計凈現(xiàn)金流量法即未收回投資額法 來確定回收期 該方法的原理是 按照回收期的定義 包括建設(shè)期的投資回收期PP滿足下列關(guān)系式 其步驟如下 第一 列表計算 累計凈現(xiàn)金流量 是指逐年累加項目計算期內(nèi)每一年的凈現(xiàn)金流量 形成 累計凈現(xiàn)金流量 的數(shù)列 第二 觀察 累計凈現(xiàn)金流量 并判斷 1 如果 累計凈現(xiàn)金流量 數(shù)列中 存在一個等于零的 累計凈現(xiàn)金流量 即 其中NCFt代表第t年的凈現(xiàn)金流量 則 包括建設(shè)期的投資回收期PP m年不包括建設(shè)期的投資回收期PP PP S 2 如果 累計凈現(xiàn)金流量 均不等于零 但總可以找到兩個相臨的年度 使得 而 因而 包括建設(shè)期的投資回收期一定介于第m年和第m 1年之間 即m PP m 1 根據(jù)插值法 可得出其計算公式 或PP式中 為累計到第m年末為止的凈現(xiàn)金流量 其絕對值表示尚未收回的投資額 NCFm 1為第m 1年所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量 例1 假定投資者要求的最大可接受的回收期為3年 根據(jù)選擇標(biāo)準(zhǔn) 可以接受A方案 不能接受B方案 表5 1單位 元 項目B的投資回收期計算如下 PP 120000 36000 3 33 年 項目A的投資回收期計算如下表 由上表可知 60000元0故 2 PP 3PP 2 2 92年假定投資者要求的最大可接受的回收期為3年 根據(jù)選擇標(biāo)準(zhǔn) 可以接受A方案 不能接受B方案 四 評價回收期法 1 使用回收期法的優(yōu)點回收期法的最大優(yōu)點是計算簡單 易于理解和使用 公司的管理者經(jīng)常要對具有典型現(xiàn)金流量模式的許多規(guī)模小而重復(fù)性的投資做出決策 隨著經(jīng)驗的積累 管理者對確定合適的投資回收期形成了良好的直覺 在此方法下選擇的投資項目通常具有正的凈現(xiàn)值 因而 用回收期法作出錯誤決策的 成本 要低于使用那些更加詳細(xì)且耗時的決策方法的 成本 使用回收期法的另一個優(yōu)點是 回收期反映回收投資額的速度 而投資者偏好 回收迅速 的項目 因而 根據(jù)回收期法進(jìn)行投資決策 有利于整體的流動性 例如 對于主要依靠內(nèi)生資金為經(jīng)營活動提供資金的小公司來講 他們不易通過銀行或金融市場籌措長期資金 回收期是他們進(jìn)行投資決策時必須考慮的重要指標(biāo) 對于以較高資本成本籌措的公司來講 運用回收期法進(jìn)行決策有重要意義 因為他們期望能盡快地回收投資以償還貸款 另外 回收期法在一定程度上考慮了投資的風(fēng)險狀況 投資回收期越長 投資風(fēng)險越高 反之 投資風(fēng)險越小 因而 為了避免或降低投資風(fēng)險 投資者利用回收期法進(jìn)行決策時 更傾向于短期投資而非長期投資 例如 投資項目承受政治風(fēng)險 假定公司對兩個對外投資項目進(jìn)行決策 一個回收期為3年 另一個為10年 每4年外國可能有一次選舉 存在很大的風(fēng)險使得新政府不再有利于公司已進(jìn)行的投資項目 而估計這一事件發(fā)生的可能性及其對項目的現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率的影響程度是非常困難的 因此 即使回收期長的項目的凈現(xiàn)值高于回收期短的項目的凈現(xiàn)值 公司的管理者也會選擇回收期3年的項目 以減少投資風(fēng)險 2 使用回收期法的缺點由于回收期法具有上述優(yōu)點 故在很長時間內(nèi)被投資者們廣為運用 目前仍然是一個進(jìn)行投資決策時需要參考的重要輔助方法 但是回收期法也有一些致命的缺陷 1 投資回收期只考慮了回收期之前的現(xiàn)金流量對投資收益的貢獻(xiàn) 沒有考慮到回收期之后的現(xiàn)金流量對投資收益的貢獻(xiàn) 因此 它不是一個測量投資收益的好指標(biāo) 例如 兩個初始投資現(xiàn)金流出量都為2萬元的投資方案 只要在頭兩年每年都有1萬元的凈現(xiàn)金流入量 就會具有相同的回收期 但也許其中某個投資方案預(yù)期在這兩年后不會有任何現(xiàn)金流量 而另一個方案則在此后3年內(nèi)每年預(yù)期產(chǎn)生1萬元的現(xiàn)金流量 可見 回收期不能作為測量投資收益的指標(biāo) 2 沒有考慮現(xiàn)金流量的時間性 只是把現(xiàn)金流量簡單地累加而忽略了時間價值因素 3 回收期法的選擇標(biāo)準(zhǔn)的確定具有較大的主觀性 二 平均會計收益率法 一 概念 AARR 平均會計收益率是指投資項目經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)的平均每年獲得的稅后利潤與投資額的之比 是一項反映投資獲利能力的相對數(shù)指標(biāo) 在計算時使用會計報表上的數(shù)據(jù) 以及普通會計的收益和成本觀念 平均會計收益率法則是以平均會計收益率為標(biāo)準(zhǔn)評價和分析投資方案的方法 二 應(yīng)用平均會計收益率進(jìn)行決策的原則企業(yè)在進(jìn)行投資決策時 首先需要確定一個企業(yè)要求達(dá)到的平均會計收益率的最低標(biāo)準(zhǔn) 然后將有關(guān)投資項目所能達(dá)到的平均會計收益率與該標(biāo)準(zhǔn)比較 如果超出該標(biāo)準(zhǔn) 則該投資項目是可取的 如果達(dá)不到該標(biāo)準(zhǔn) 則應(yīng)該放棄該投資項目 在有多個投資項目的互斥選擇中 則選擇平均會計收益率最高的項目 三 計算 由于對投資額的不同選擇導(dǎo)致平均會計收益率有兩種計算方法 1 以平均投資額為基礎(chǔ)來計算的平均會計收益率 其計算公式為 平均會計收益率 例2 用例1表5 1的數(shù)據(jù) 計算項目A和B的平均會計收益率 假定貼現(xiàn)率10 為項目必要的平均會計收益率 項目A和B的平均會計收益率均大于10 則項目A和B都是可行的方案 如果兩者是互斥投資 則應(yīng)選擇項目A 2 以初始投資額為基礎(chǔ)計算的平均會計收益率 其計算公式為 例3 用例1表5 1的數(shù)據(jù) 計算項目A和B的平均會計收益率 假定企業(yè)所要求的最低平均會計收益率為6 根據(jù)選擇標(biāo)準(zhǔn) 則應(yīng)選擇項目A 放棄項目B 上述兩種計算方法僅改變分母 這樣計算結(jié)果有所改變 但不會改變方案的優(yōu)先次序 四 評價 平均會計收益率法具有計算簡單 簡明易懂的優(yōu)點 并且該指標(biāo)不受建設(shè)期長短 投資方式 回收期的有無以及凈現(xiàn)金流量大小等條件的影響 能夠說明各投資方案的收益水平 但這一方法同時也存在明顯的缺點 主要有 1 沒有考慮資金時間價值因素 將不同時期發(fā)生的會計收益給予同等的價值權(quán)重 也不能正確反映建設(shè)期長短及投資方式不同對項目影響 2 該方法的取舍標(biāo)準(zhǔn)是人為確定的 缺乏可靠的科學(xué)依據(jù) 3 該方法用會計收益取代現(xiàn)金流量 期經(jīng)濟(jì)意義存在明顯的失真 不利于正確地選擇投資項目 三 平均報酬率法 ARR 一 概念為了解決平均會計收益率法存在著的第三個缺陷 人們引入了平均報酬率法 平均報酬率是指投資項目經(jīng)濟(jì)壽命期 即營業(yè)期 內(nèi)的年平均凈現(xiàn)金流量與投資額之比 該指標(biāo)用營業(yè)期內(nèi)的年平均凈現(xiàn)金流量取代年平均會計收益 更能準(zhǔn)確地反映投資收益水平 平均報酬率法則是以平均報酬率為標(biāo)準(zhǔn)評價和分析投資方案的一種方法 二 選擇標(biāo)準(zhǔn)如果一項投資方案的平均報酬率大于投資者必要的最低平均報酬率 則該方案是可行的 反之 低于必要的最低平均報酬率 則該方案是不可行的 在多個互斥投資方案中 則應(yīng)選擇該指標(biāo)最大的方案 三 平均報酬率的計算 計算平均報酬率有兩種方法 1 平均投資額為基礎(chǔ)的平均報酬率 期計算公式如下 平均報酬率 例4 用例1表5 1的數(shù)據(jù) 計算項目A和B的平均報酬率 2 以初始投資額為基礎(chǔ)的平均報酬率 其計算公式如下 平均報酬率 例5 用例1表5 1的數(shù)據(jù) 計算項目A和B的平均報酬率 假定企業(yè)必要的最低平均報酬率為40 根據(jù)選擇標(biāo)準(zhǔn) 項目A是可以接受的 但如果項目A和B是獨立投資 項目B的取舍要看企業(yè)的籌資額多少而定 如果兩者是互斥投資 必然只能選擇項目B 四 平均報酬率法的評價 采用平均報酬率法雖然解決了以會計收益取代現(xiàn)金流量的問題 但并沒有解決第一 第二兩個缺陷 第二節(jié)投資決策的貼現(xiàn)法一 凈現(xiàn)值法二 凈現(xiàn)值率法和現(xiàn)值指數(shù)法三 內(nèi)含報酬率法四 動態(tài)回收期法 一 凈現(xiàn)值法 一 概念凈現(xiàn)值 NetPresentValue NPV 是指某個投資項目投入使用后各年的凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值總和與初始投資額 或投資期內(nèi)的各年投資額的現(xiàn)值總和 之差 即投資項目未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值之差 或者說是投資項目在整個期間 包括建設(shè)期和經(jīng)營期 內(nèi)所產(chǎn)生的各年凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和 凈現(xiàn)值法就是利用凈現(xiàn)值指標(biāo)進(jìn)行評價投資方案優(yōu)劣的一種方法 二 凈現(xiàn)值法的決策標(biāo)準(zhǔn)如果投資項目的凈現(xiàn)值大于0 則該項目可行 如果凈現(xiàn)值小于0 則該項目不可行 如果有多個互斥的投資項目相互競爭 應(yīng)選擇凈現(xiàn)值最大的項目 三 計算凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值的計算公式有以下不同的表達(dá)形式 NPV 或NPV 式中 n 投資項目的整個期間 包括建設(shè)期即投資期s和經(jīng)營期即使用期p n s p CIt 經(jīng)營期第t年正的凈現(xiàn)金流量 為凈現(xiàn)金流入量 COt 建設(shè)期第t年的凈現(xiàn)金流出量 k 貼現(xiàn)率 折現(xiàn)率 NCFt 項目整個期間第t年的凈現(xiàn)金流量 凈現(xiàn)值的計算步驟可分為四步 1 計算投資項目各年的凈現(xiàn)金流量 2 選擇適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率 確定投資項目各年的折現(xiàn)系數(shù) 3 將各年的凈現(xiàn)金流量乘以相應(yīng)的折現(xiàn)系數(shù)來計算各年凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值 4 匯總各年凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值 計算投資項目的凈現(xiàn)值 例6 利用例1中的數(shù)據(jù) 假定折現(xiàn)率為10 分別計算項目A和B的凈現(xiàn)值并做出投資決策 項目A每年凈現(xiàn)金流量分別為 NCFo 200000 NCF1 70000 NCF2 70000 NCF3 65000 NCF4 55000 NCF5 60000 項目B每年凈現(xiàn)金流量分別為 NCFo 12萬 NCF1 NCF2 NCF3 NCF4 NCF5 36000 因為B方案經(jīng)營期每年NCFt都相等 可利用年金現(xiàn)值系數(shù)表來計算 使計算過程簡化 NPVB 36000 PIA 10 5 120000 36000 3 791 120000 136476 120000 36476 元 項目A和B的凈現(xiàn)值均大于0 均為可行方案 如果兩者是互斥投項目 則只能選擇凈現(xiàn)值最大的A項目 四 凈現(xiàn)值法的評價凈現(xiàn)值法具有廣泛的適應(yīng)性 在理論上也比其他方法更完善 是最常用的投資決策方法 其優(yōu)點有三 一是考慮了投資項目現(xiàn)金流量的時間價值 較合理地反映了投資項目的真正的經(jīng)濟(jì)效益 是一種較好的決策方法 二是考慮了項目整個期間的全部凈現(xiàn)金流量 體現(xiàn)了流動性與收益性的統(tǒng)一 三是考慮了投資風(fēng)險性 因為折現(xiàn)率的大小與風(fēng)險大小有關(guān) 風(fēng)險越大 折現(xiàn)率就越高 凈現(xiàn)值法的缺點也是明顯的 一是不能從動態(tài)的角度直接反映投資項目的實際收益率水平 當(dāng)各項目投資額不等時 僅用凈現(xiàn)值無法確定投資方案的優(yōu)劣 二是凈現(xiàn)金流量的測量和折現(xiàn)率的確定比較困難 而他們的正確性對計算凈現(xiàn)值有著重要影響 三是凈現(xiàn)值法計算麻煩 且較難理解和掌握 四是凈現(xiàn)值是一個貼現(xiàn)的絕對數(shù)指標(biāo) 不便于投資規(guī)模相差較大的投資項目的比較 五 凈現(xiàn)值法的其他問題運用凈現(xiàn)值法評價和分析投資方案時應(yīng)注意兩點 1 折現(xiàn)率的選擇2 正確理解凈現(xiàn)值的含義 1 折現(xiàn)率的選擇 1 折現(xiàn)率的確定 在投資項目評價中 正確地選擇折現(xiàn)率至關(guān)重要 它直接影響項目評價的結(jié)論 如果選擇的折現(xiàn)率過低 則會導(dǎo)致一些經(jīng)濟(jì)效益較差的項目得以通過 從而浪費了有限的社會資源 如果選擇的折現(xiàn)率過高 則會導(dǎo)致一些經(jīng)濟(jì)效益較好的項目不能通過 從而使有限的社會資源不能充分發(fā)揮作用 在實務(wù)中 一般有以下三種方法確定項目的折現(xiàn)率 一是根據(jù)投資項目的資本成本來確定 二是根據(jù)投資的機(jī)會成本 三是根據(jù)行業(yè)平均投資報酬率 四是根據(jù)不同階段采用不同的折現(xiàn)率 如在計算項目建設(shè)期凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值時 以貸款的實際利率作為折現(xiàn)率 在計算項目經(jīng)營期凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值時 以平均投資收益率作為折現(xiàn)率 2 凈現(xiàn)值特征圖 凈現(xiàn)值特征圖是反映投資項目的凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率之間的關(guān)系的圖象 當(dāng)折現(xiàn)率為0時 凈現(xiàn)值就等于不考慮時間價值情況下 一個項目的現(xiàn)金流入量的簡單加總減去總共的現(xiàn)金流出量 假定所討論的項目是一個傳統(tǒng)的項目 即現(xiàn)金流入量大于現(xiàn)金流出量 且現(xiàn)金流入量在初始現(xiàn)金流出量之后發(fā)生 則在折現(xiàn)率為0時 該項目的凈現(xiàn)值達(dá)到最大 隨著折現(xiàn)率的增加 貼現(xiàn)值特征圖向右下方傾斜 當(dāng)凈現(xiàn)值曲線與橫軸相交時 項目的凈現(xiàn)值為0 該處的折現(xiàn)率就是內(nèi)部收益率 IRR 使項目的凈現(xiàn)值為0的折現(xiàn)率 對于大于內(nèi)部收益率的折現(xiàn)率 項目的凈現(xiàn)值會變?yōu)樨?fù)值 如圖5 1 圖5 1凈現(xiàn)值IRR折現(xiàn)率 r 2 正確理解凈現(xiàn)值的含義投資項目的凈現(xiàn)值實質(zhì)上是一種投資在實現(xiàn)其必要投資報酬率 即折現(xiàn)率 后多得報酬的現(xiàn)值 也可以看作一項投資比要求所節(jié)省的投資資金額 因而 凈現(xiàn)值法包含了一個對再投資報酬率的假設(shè) 假設(shè)在各期間投資的凈現(xiàn)金流量 現(xiàn)金收益 可以按照企業(yè)必要的投資報酬率或資本成本 即為折現(xiàn)率 進(jìn)行再投資 且投資額也是按折現(xiàn)率借入的 故有 當(dāng)凈現(xiàn)值大于0時 償還本息后該項目人有剩余收益 當(dāng)凈現(xiàn)值等于0時 償還本息后一無所獲 當(dāng)凈現(xiàn)值小于0時 該項目的收益不足以償還本金 二 凈現(xiàn)值率法和現(xiàn)值指數(shù)法 一 凈現(xiàn)值率法凈現(xiàn)值率法 NetPresentValueRate NPVR 是指投資項目的凈現(xiàn)值與投資額現(xiàn)值 或初始投資額 之比 凈現(xiàn)值率法是以凈現(xiàn)值率為標(biāo)準(zhǔn)來評價和分析投資方案是否可行的一種法 凈現(xiàn)值率法的決策標(biāo)準(zhǔn)是 當(dāng)凈現(xiàn)值率大于0 方案可行 當(dāng)凈現(xiàn)值率小于0 方案不可行 對于互斥性投資項目來講 凈現(xiàn)值率最大的為最佳方案 凈現(xiàn)值率的計算公式為 NPVR 例7 利用例1中的數(shù)據(jù) 計算項目A和B的凈現(xiàn)值率并做出投資決策 NPVR A NPVR B 項目A和B的NPVR均大于零 則均為可行方案 如果兩個項目是互斥投資時 只能選擇NPVR較大的B方案 凈現(xiàn)值率法的主要優(yōu)點在于 1 它考慮了貨幣的時間價值 2 凈現(xiàn)值率是一個相對數(shù)指標(biāo) 可以從動態(tài)的角度反映投資項目的投入和產(chǎn)出的關(guān)系 比其他動態(tài)相對數(shù)指標(biāo)更容易計算 可用于不同投資規(guī)模的方案比較 其缺點與凈現(xiàn)值法相似 同樣無法直接反映投資項目的實際報酬率 二 現(xiàn)值指數(shù)法現(xiàn)值指數(shù) 又稱獲利指數(shù) ProfitabilityIndex PI 是指投資項目在使用期內(nèi)各期的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值總和與投資額現(xiàn)值總和 或初始投資額 之比 現(xiàn)值指數(shù)法是以現(xiàn)值指數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)來評價和分析投資項目的一種方法 現(xiàn)值指數(shù)法的決策標(biāo)準(zhǔn)是 如果現(xiàn)值指數(shù)大于1 投資項目是可行的 如果現(xiàn)值指數(shù)小于1 則投資項目是不可行的 對于多個互斥投資項目 應(yīng)選擇現(xiàn)值指數(shù)最大的投資項目 現(xiàn)值指數(shù)的計算公式如下 PI 式中 CIt 投資項目在使用期內(nèi)第t年的凈現(xiàn)金流量 均為正數(shù) 即為現(xiàn)金流入量 COt 投資項目在投資期內(nèi)第t年投資額 即為在此期間每期產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量的絕對值 均為現(xiàn)金流出量 例8 利用例1中的資料 計算兩個項目的現(xiàn)值指數(shù)并決策PI A 1PI B 兩項目的現(xiàn)值指數(shù)均大于1 則兩項目均為可行的項如果兩者為互斥投資 則只能選擇現(xiàn)值指數(shù)較大的B項目 現(xiàn)值指數(shù)法的優(yōu)缺點與凈現(xiàn)值法基本相同 但有一重要區(qū)別是 獲利指數(shù)法可從動態(tài)的角度反映項目投資的資金投入與總產(chǎn)出之間的關(guān)系 可以彌補(bǔ)凈現(xiàn)值法在投資額不同方案之間不能進(jìn)行比較的缺陷 使投資方案之間可直接用獲利支書進(jìn)行比較 其缺點除了無法直接反映投資項目的實際收益率外 計算起來比凈現(xiàn)值率指標(biāo)復(fù)雜 計算口徑也不一致 因此 在時務(wù)中通常并不要求直接計算獲利指數(shù) 如果需要考慮這個指標(biāo) 可在求得凈現(xiàn)值率的基礎(chǔ)上推算出來 三 內(nèi)含報酬率法 一 內(nèi)含報酬率及內(nèi)含報酬率法的概念內(nèi)含報酬率又稱內(nèi)部收益率 InternalRateofReturn 即IRR 是指投資項目在使用期內(nèi)各期凈現(xiàn)金流入量現(xiàn)值總和與投資額現(xiàn)值總和 或初始投資 相等時的貼現(xiàn)率 即使投資項目凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率 它實際上反映了投資項目的真實報酬 一般地講 投資項目的內(nèi)含報酬率越高 其效益就越好 內(nèi)含報酬率法就是以內(nèi)含報酬率為標(biāo)準(zhǔn)評價和分析投資方案的方法 二 決策標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)含報酬率法通常采用的接受標(biāo)準(zhǔn)是把內(nèi)含報酬率與某個預(yù)期報酬率相比較 而這個預(yù)期報酬率是給定的 如果內(nèi)含報酬率法超過了預(yù)期報酬率 則投資項目可以接受 如果內(nèi)含報酬率沒有超過預(yù)期報酬率 則投資項目不可以接受 如果預(yù)期報酬率是投資者預(yù)期公司在該項目中能賺取的收益率 則接受一個內(nèi)含報酬率比預(yù)期報酬率大的項目應(yīng)該會使該公司的股票的市場價格上升 這是因為公司接受某個項目所產(chǎn)生的收益大于維持當(dāng)前股價所需要的收益 三 計算內(nèi)含報酬率的計算可分為兩種情況 1 如果營業(yè)期每年的NCF相等時 其計算公式如下 NPV NCF P A IRR n 0 即 P A IRR n 式中 NCF 營業(yè)期每年的凈現(xiàn)金流量 初始投資額 其計算步驟為 第一步 計算年金現(xiàn)值系數(shù)年金現(xiàn)值系數(shù) 初始投資額 營業(yè)期每年的凈現(xiàn)金流量即 P A IRR n Co NCF第二步 根據(jù)所求年金現(xiàn)值系數(shù) 運用年金現(xiàn)值系數(shù)表 查找出與年金現(xiàn)值系數(shù)相等或相近的系數(shù)值 如果恰巧相等 相等的系數(shù)所對應(yīng)的貼現(xiàn)率即為內(nèi)含報酬率 如果無恰巧相等的系數(shù) 但總可以找到與所求年金現(xiàn)值系數(shù)相近的較大與較小的兩個系數(shù)值 假定分別為 P A r1 n P A IRR n P A r2 n P A IRR n 且r1 r2則r1 IRR r2 第三步 利用插值公式計算出內(nèi)含報酬率IRR r1 r2 r1 或 r2 r2 r1 值得注意的是 為了縮小誤差 按照有關(guān)規(guī)定 r1和r2之間的差不得大于5 2 不論在什么情況下 尤其當(dāng)項目經(jīng)營期每年凈現(xiàn)金流量不相等時 按定義采用逐步測試法 計算能使NPV 0的貼現(xiàn)率 IRR的計算公式為 NPV 式中 NCFt 營業(yè)期第t年的凈現(xiàn)金流量具體計算步驟如下 1 自己先行設(shè)定一個折現(xiàn)率r1 代入有關(guān)計算凈現(xiàn)值的公式 求出按r1為折現(xiàn)率的凈現(xiàn)值 2 若凈現(xiàn)值NPV1 0 則內(nèi)部收益率IRR r1 計算結(jié)束 若凈現(xiàn)值NPV1 0 則內(nèi)部收益率IRR r1 應(yīng)重新設(shè)定r2 r1 再將r2代入有關(guān)計算凈現(xiàn)值的公式 求出凈現(xiàn)值NPV2 繼續(xù)進(jìn)行下一輪的判斷 若凈現(xiàn)值NPV10時 IRR rj 繼續(xù)測試 當(dāng)NPVj 0時 IRR rj 繼續(xù)測試 當(dāng)NPVj 0時 IRR rj 測試完成 4 若經(jīng)過有限次測試 仍未直接求得內(nèi)部收益率IRR 則可利用最為接近零的兩個凈現(xiàn)值正負(fù)臨界NPVm和NPVm 1及相應(yīng)的折現(xiàn)率rm和rm 1 根據(jù)插值法計算近似的內(nèi)部收益率 即 如果以下關(guān)系成立 NPVm 0NPVm 1 0rm rm 1rm 1 rm 5 就可按下列插值公式計算內(nèi)部收益率IRR 即IRR rm 例 9 用例1中的資料 計算項目A和B的內(nèi)含報酬率并做出決策 已知項目A的凈現(xiàn)金流量分別為 NCF0 20萬元 NCF1 7萬元 NCF2 7萬元 NCF3 6 5萬元 NCF4 5 5萬元 NCF5 6萬元 營業(yè)期每年的NCF不相等 因而只能采用逐步測試法計算IRR A 其計算公式為 NPV 使NPV 0的r即為IRR 按照逐步測試法的要求 自行設(shè)定折現(xiàn)率并計算相應(yīng)的凈現(xiàn)值 據(jù)此判斷調(diào)整折現(xiàn)率 得到以下數(shù)據(jù) 計算過程略 測試次數(shù)j設(shè)定貼現(xiàn)率rj凈現(xiàn)值NPVj 按rj代入上述公式計算 110 45090220 4845319 650418 3735從上述計算可以看出 最接近于零的兩個凈現(xiàn)值分別為 r1 18 時的NPV1 3735元 0 r2 19 時的NPV2 650元 0 則18 IRR 19 IRR A 18 18 85 項目B營業(yè)期每年NCF相等 NCF 3 6萬元 Co 12萬元 可采用簡單計算方法 其計算如下 年金現(xiàn)值系數(shù) P A IRR 5 查年金現(xiàn)值系數(shù)表 可以找到 r1 15 時 P A 15 5 3 3522 3 3333r2 16 時 P A 16 5 3 2743 3 3333則15 IRR 16 IRR 15 15 24 假定企業(yè)所要求的必要報酬率為10 則項目A和B的內(nèi)含報酬率均大于10 均為可行性方案 但如果兩者是互斥投資 則只能選擇IRR較大的項目A 四 評價內(nèi)含報酬率法考慮了資金的時間價值 內(nèi)含報酬率是投資項目本身的收益能力 反映其內(nèi)在的獲利水平 是相對數(shù)指標(biāo) 且易于理解 因而 目前在企業(yè)投資決策中得到廣泛的應(yīng)用 但這種方法計算復(fù)雜 在一些特殊情況下 即當(dāng)投資支出和投資收益交叉發(fā)生 在項目計算期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量在開始年份出現(xiàn)負(fù)值 以后各年有時為正值 有時為負(fù)值 正負(fù)號的改變超過1次以上的項目 存在多個內(nèi)含報酬率時 難以給出正確的結(jié)論等問題 四 動態(tài)回收期法 一 概念和決策標(biāo)準(zhǔn)動態(tài)回收期是指投資項目在使用期內(nèi)所實現(xiàn)的各期凈現(xiàn)金流入量現(xiàn)值總和恰巧等于投資額現(xiàn)值總和 或初始投資 時所需要的時間 動態(tài)回收期法就是以動態(tài)回收期為標(biāo)準(zhǔn)來評價和分析投資方案的方法 運用動態(tài)回收期法進(jìn)行投資決策時 一般只要動態(tài)回收期不大于投資項目的使用期限 投資方案是可行的 否則 是不可行的 動態(tài)回收期越短越好 二 計算動態(tài)回收期 根據(jù)投資所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量模式不同 計算動態(tài)回收期的方法主要有兩種 其計算過程與內(nèi)涵報酬率的計算相似 1 年金插補(bǔ)法當(dāng)一個項目經(jīng)營期每年凈現(xiàn)金流量都相等 則可用此法計算動態(tài)回收期 其計算公式如下 投資額現(xiàn)值 年凈現(xiàn)金流入量 回收期年金現(xiàn)值系數(shù)其計算步驟為 第一步 計算年金現(xiàn)值系數(shù)年金現(xiàn)值系數(shù) 初始投資額 或投資額現(xiàn)值 營業(yè)期每年的凈現(xiàn)金流量即 P A r n Co NCF或 P A r n NCF第二步 根據(jù)所求年金現(xiàn)值系數(shù) 運用年金現(xiàn)值系數(shù)表 查找出與年金現(xiàn)值系數(shù)相等或相近的系數(shù)值 如果恰巧相等 相等的系數(shù)所對應(yīng)的時期即為動態(tài)回收期 如果無恰巧相等的系數(shù) 但總可以找到與所求年金現(xiàn)值系數(shù)相近的較大與較小的兩個系數(shù)值 在其他條件不變時 期數(shù)和年金現(xiàn)值系數(shù)成正相關(guān) 假定分別為 P A r n1 P A r pp 且n1 n2則n1 pp n2 第三步 利用插值公式計算出動態(tài)回收期PP n1 n2 n1 或 n2 n2 n1 2 逐年測試法不論在什么情況下 尤其當(dāng)項目經(jīng)營期每年凈現(xiàn)金流量不相等時 按定義采用逐年測試法 計算能使累計凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和等于0的期間 動態(tài)回收期的計算公式為 NPV 式中 NCFt 第t年的凈現(xiàn)金流量具體計算步驟如下 1 自己先行設(shè)定一個期間n1 代入有關(guān)計算凈現(xiàn)值的公式 求出對應(yīng)的凈現(xiàn)值NPV1 并進(jìn)行下面的判斷 2 若凈現(xiàn)值NPV1 0 則動態(tài)回收期PP n1 計算結(jié)束 若凈現(xiàn)值NPV1n1 應(yīng)重新設(shè)定n2 n1 再將n2代入有關(guān)計算凈現(xiàn)值的公式 求出凈現(xiàn)值NPV2 繼續(xù)進(jìn)行下一輪的判斷 若凈現(xiàn)值NPV1 0 則PP n1 應(yīng)重新設(shè)定n2 n1 再將n2代入有關(guān)計算凈現(xiàn)值的公式 求出n2為期間的凈現(xiàn)值NPV2 繼續(xù)進(jìn)行下一輪的判斷 3 經(jīng)過逐次測試判斷 有可能找到動態(tài)回收期PP 每一輪判斷的原則相同 若設(shè)nj為第j次測試的期間 NPVj為按nj計算的凈現(xiàn)值 則有 當(dāng)NPVj 0時 PP nj 繼續(xù)測試 當(dāng)NPVj 0時 PP nj 繼續(xù)測試 當(dāng)NPVj 0時 PP nj 測試完成 4 若經(jīng)過有限次測試 仍未直接求得動態(tài)回收期PP 則可利用最為接近零的兩個凈現(xiàn)值正負(fù)臨界NPVm和NPVm 1及相應(yīng)的期間nm和nm 1 根據(jù)插值法計算近似的動態(tài)回收期 即 如果以下關(guān)系成立 NPVm 0NPVm 1 0nm nm 1就可按下列插值公式計算動態(tài)回收期PP 即PP nm 10 用例1中的資料 計算項目A和B的動態(tài)回收期并做出決策 已知項目A的凈現(xiàn)金流量分別為 NCF0 20萬元 NCF1 7萬元 NCF2 7萬元 NCF3 6 5萬元 NCF4 5 5萬元 NCF5 6萬元 假定折現(xiàn)率為10 由于營業(yè)期每年的NCF不相等 因而只能采用逐步測試法計算PP A 其計算公式為 NPV 0 NCF依次為 20萬 7萬 7萬 6 5萬 5 5萬 6萬 按照逐步測試法的要求 自行設(shè)定期間并計算相應(yīng)的凈現(xiàn)值 據(jù)此判斷調(diào)整期間 得到以下數(shù)據(jù) 計算過程略 測試次數(shù)設(shè)定期間 年 凈現(xiàn)值NCFj定 按設(shè)定期間計算的NPV 12年 78550元25年45090元33年 29735元44年783元從上述計算可以看出 最接近于零的兩個凈現(xiàn)值分別為 n1 3年時 NPV1 29735元0 則3年 PP 4年P(guān)P A 3 3 97年 項目B營業(yè)期每年NCF相等 NCF 3 6萬元 Co 12萬元 可采用年金插補(bǔ)法 其計算如下 年金現(xiàn)值系數(shù) P A 10 PP 查年金現(xiàn)值系數(shù)表 可以找到 n1 4年時 P A 10 4 3 1699 3 3333n2 5年時 P A 10 5 3 7908 3 3333則4年 PP 5年P(guān)P B 4 4 26年項目A和B的動態(tài)回收期均大于各自的使用期限 5年 均為可行性方案 但如果兩者是互斥投資 則只能選擇動態(tài)回收期較短的項目A 第三節(jié)投資決策方法的比較 一 非貼現(xiàn)法與貼現(xiàn)法的比較二 貼現(xiàn)法之間的比較三 調(diào)整的內(nèi)部收益率 ModifiedInternalRateofReturn MIRR 四 差額投資內(nèi)部收益率法五 等年值法 年等額凈回收額法 一 非貼現(xiàn)法與貼現(xiàn)法的比較 一 各種方法在投資決策中應(yīng)用的變化趨勢在50年代以前 主要采用非貼現(xiàn)法來評價企業(yè)投資收益 其中靜態(tài)投資回收期法成為最廣泛應(yīng)用的方法 但是 在50年代以后 人們?nèi)找姘l(fā)現(xiàn)其局限性 于是 建立起以時間價值原理為基礎(chǔ)的貼現(xiàn)法 現(xiàn)以美國有關(guān)專家的調(diào)查資料為依據(jù) 來說明各種方法在投資決策中地位的變化趨勢 1 50年代的情況 1950年 MichrelGort教授對美國25家大型公司調(diào)查的資料表明 被調(diào)查的公司全部使用投資回收期等非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo) 而沒有一家采用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo) 2 60 70年代的情況 1970年 TomesKlammer教授對美國184家大型生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行了調(diào)查 資料詳見下表5 2 表5 2投資決策指標(biāo)調(diào)查表 資料來源 JournalofBusiness1972年7月號 3 80年代的情況 1980年 DauidJ Oblack教授對58家大型跨國公司進(jìn)行了調(diào)查 資料見表5 3 表5 3投資決策指標(biāo)調(diào)查表 若不考慮使用中的主次地位 則被調(diào)查的公司使用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的已達(dá)90 資料來源 FinancialManagement1980年冬季季刊 根據(jù)以上資料不難看出 50 80年代 在時間價值原理基礎(chǔ)上建立起來貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo) 在投資決策指標(biāo)體系中的地位發(fā)生了顯著變化 使用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的公司不斷增加 從70年代開始 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)已占主導(dǎo)地位 并形成了以貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)為主 以投資回收期為輔的多種指標(biāo)并存的指標(biāo)體系 二 貼現(xiàn)法得以廣泛應(yīng)用的原因比較非貼現(xiàn)指標(biāo)與貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的特點 貼現(xiàn)法得以廣泛應(yīng)用的原因主要有 1 貼現(xiàn)指標(biāo)考慮資金時間價值 而非貼現(xiàn)指標(biāo)未考慮資金時間價值 非貼現(xiàn)指標(biāo)未考慮資金時間價值是非貼現(xiàn)指標(biāo)的致命弱點 非貼現(xiàn)指標(biāo)將不同時點上的現(xiàn)金流量當(dāng)作具有同等價值的資金量進(jìn)行比較 忽略了資金的時間價值因素 這種做法實際上是夸大了投資收益的價值和投資項目的盈利水平 從而可能導(dǎo)致錯誤的投資決策 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)則將不同時點上的現(xiàn)金流量的價值折算到同一時點 投資開始時的時點 進(jìn)行比較 使不同時期的現(xiàn)金流量在價值上真正具有可比性 為正確的投資決策打下了一個好的基礎(chǔ) 2 貼現(xiàn)指標(biāo)提供了科學(xué)的決策標(biāo)準(zhǔn) 而非貼現(xiàn)指標(biāo)難以提供科學(xué)的決策標(biāo)準(zhǔn)不論是靜態(tài)投資回收期指標(biāo) 還是平均會計收益率指標(biāo)和平均報酬率指標(biāo) 其取舍標(biāo)準(zhǔn)都是根據(jù)經(jīng)驗或主觀判斷為基礎(chǔ)制定的 缺乏客觀依據(jù) 而貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo) 凈現(xiàn)值指標(biāo)或內(nèi)部收益率指標(biāo)等 的取舍標(biāo)準(zhǔn)則是以企業(yè)的實際資本成本或可能獲得的必要收益率為基礎(chǔ)制定的 具有相對較為客觀的經(jīng)濟(jì)意義 3 管理人員水平的不斷提高和電子計算機(jī)的廣泛應(yīng)用 加速了貼現(xiàn)指標(biāo)的使用 五六十年代 只有很少企業(yè)的財務(wù)人員能真正了解貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的真正含義 而今天 幾乎所有大企業(yè)的高級財務(wù)人員都懂得貼現(xiàn)法的科學(xué)性和正確性 電子計算機(jī)的廣泛應(yīng)用使得貼現(xiàn)指標(biāo)中的復(fù)雜計算變得容易 從而加速了貼現(xiàn)指標(biāo)的推廣 二 貼現(xiàn)法之間的比較 一 凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo)的比較在多數(shù)情況下 凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo)得出的結(jié)論是一致的 但在一些特殊的情況下 這兩個指標(biāo)將會給出不同的結(jié)論 1 投資期內(nèi)現(xiàn)金流量多次改變符號時 在前面的分析中 我們實際上總是假設(shè)投資項目在整個壽命期間現(xiàn)金流量只改變一次符號 即由初始投資時的負(fù)號到項目發(fā)揮效益時轉(zhuǎn)變?yōu)檎?大多數(shù)情況下實際投資項目也確實是這樣的 但在有些時候如在經(jīng)營期內(nèi)追加投資 現(xiàn)金流量可能在計算期內(nèi)多次改變符號 表現(xiàn)為 在這種情況下 有可能出現(xiàn)多個內(nèi)部收益率共存的現(xiàn)象 如下例 例11 假定某公司正考慮投資項目C 開發(fā)一個露天煤礦 其現(xiàn)金流量如表5 4所示 表5 4單位 億元 不難解出項目C的內(nèi)部收益率IRR有兩個值 20 或40 見圖5 2 若企業(yè)的資本成本為10 則兩個IRR之值均大于資金成本 根據(jù)內(nèi)部收益率指標(biāo)的判斷原則 應(yīng)接受這一項目 但如果計算這一項目的凈現(xiàn)值 則發(fā)現(xiàn)其凈現(xiàn)值為負(fù)值 應(yīng)予以拒絕 顯然 在這種情況下 凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論是相互矛盾的 且后者的結(jié)論是錯誤的 之所以會出現(xiàn)這種情況 是因為在投資項目計算期內(nèi)凈現(xiàn)金流量兩次改變符號 先由負(fù)變正 再由正變負(fù) 使投資項目的凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率之間不再是單調(diào)函數(shù)的緣故 如果在投資項目的計算期內(nèi)凈現(xiàn)金流量改變符號的次數(shù)更多的話 則有可能出現(xiàn)更多個內(nèi)部收益率 此外 若企業(yè)的資本成本為25 根據(jù)內(nèi)部收益率法來評價和分析投資項目則會處于兩難境界 而使用凈現(xiàn)值法則不會出現(xiàn)這種問題 圖5 2NPV0 20 4折現(xiàn)率r 0 08由圖3 2可知 只有當(dāng)折現(xiàn)率0 2 r 0 4時 項目C才會有正的凈現(xiàn)值 其他情況下其凈現(xiàn)值均為負(fù)值 2 初始投資額不相等時 在比較兩個或兩個以上的項目時 經(jīng)常會遇到不同項目間的初始投資額不相等的情況 如下例 例12 項目D E的各期現(xiàn)金流量如表5 5所示 表5 5單位 萬元 顯然 如果項目D E之間如果不互相排斥的話 在資本成本為10 的情況下 這兩個項目都應(yīng)選取 但如果兩個項目只能選擇一個 根據(jù)內(nèi)部收益率指標(biāo) 則應(yīng)選取項目D 而根據(jù)凈現(xiàn)值指標(biāo) 應(yīng)選取項目E 則二者是相互矛盾的 3 項目計算期不同 即現(xiàn)金流量發(fā)生的時間不同 時 例13 項目G H的各期現(xiàn)金流量如表5 6所示 表5 6單位 萬元 項目G H的初始投資規(guī)模完全相同 但現(xiàn)金流量發(fā)生的時間不同 項目G的計算期為3年 現(xiàn)金流入量集中在三年內(nèi)發(fā)生 每年發(fā)生的數(shù)額較大 項目H的計算期是一個永續(xù)期間 現(xiàn)金流入量則在項目產(chǎn)生效益后始終保持相等 但每年發(fā)生的數(shù)額較小 不難計算出 項目G的內(nèi)部收益率為20 63 凈現(xiàn)值為17 62萬元 項目H的內(nèi)部收益率為15 凈現(xiàn)值為50萬元 顯然 如果項目G H之間如果不互相排斥的話 在資本成本為10 的情況下 根據(jù)凈現(xiàn)值指標(biāo)和內(nèi)部收益率指標(biāo)的判斷標(biāo)準(zhǔn) 這兩個項目都應(yīng)選取 但如果兩個項目是互斥性項目 只能選擇一個 根據(jù)內(nèi)部收益率指標(biāo) 則應(yīng)選取項目G 而根據(jù)凈現(xiàn)值指標(biāo) 應(yīng)選取項目H 則二者是相互矛盾的 造成這一差異的原因是這兩個項目的現(xiàn)金流入量發(fā)生的時間不同 項目G的現(xiàn)金流量集中在近期發(fā)生 當(dāng)折現(xiàn)率較高時 近期的現(xiàn)金流量對現(xiàn)值的貢獻(xiàn)起主要作用 這時項目G將會表現(xiàn)出一定的優(yōu)勢 當(dāng)折現(xiàn)率較低時 遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量對凈現(xiàn)值的影響相應(yīng)增加 項目H的優(yōu)勢將逐漸表現(xiàn)出來 圖3 3清楚地表現(xiàn)了這一點 當(dāng)折現(xiàn)率大于13 5 13 5 為兩個項目的凈現(xiàn)值恰好相等時所對應(yīng)的折現(xiàn)率 時 項目G的凈現(xiàn)值大于項目H的凈現(xiàn)值 內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標(biāo)的結(jié)論一致 當(dāng)折現(xiàn)率小于13 5時 項目H的凈現(xiàn)值大于項目G的凈現(xiàn)值 內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標(biāo)的結(jié)論相反 本例中采用的折現(xiàn)率為10 小于13 5 故內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標(biāo)的結(jié)論相反 圖5 3 NPV 萬元 0 1350 150 2063r G H 在上述第2情況 項目初始投資額不同 和第3種情況 項目計算期不同 下 兩種不同決策指標(biāo)所給出的不同結(jié)論中 顯然凈現(xiàn)值指標(biāo)的結(jié)論是正確的 因為不論用何種決策指標(biāo) 其關(guān)鍵是要能選擇出給企業(yè)帶來最大效益 即增加企業(yè)價值最大 的投資項目 而凈現(xiàn)值指標(biāo)所選擇的都是效益最高的項目 這是因為 凈現(xiàn)值指標(biāo)衡量的就是投資項目的現(xiàn)金收益的價值 表示預(yù)計項目的實施創(chuàng)造或損害企業(yè)價值的多少 直接反映了投資項目的經(jīng)濟(jì)效果 而內(nèi)部收益率指標(biāo)則是間接反映投資項目的經(jīng)濟(jì)效果 這種間接反映在某些情況下可能會出現(xiàn)錯誤的結(jié)論 造成凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo)結(jié)論不一致的更深層次的原因是由于兩種決策方法對再投資收益率的假設(shè)不同 凈現(xiàn)值指標(biāo)假設(shè)各期投資的現(xiàn)金收益 凈現(xiàn)金流入量 可以按照企業(yè)所要求的投資折現(xiàn)率進(jìn)行再投資 即按照資本成本進(jìn)行再投資 在上例中為10 內(nèi)部收益率指標(biāo)則要求各期投資的現(xiàn)金收益要能夠按照投資項目的內(nèi)部收益率進(jìn)行再投資 上例中項目D和項目E分別為24 和17 項目G和項目H分別為20 63 和15 這兩種假設(shè)相比 凈現(xiàn)值指標(biāo)的假設(shè)更為合理一些 這是因為 第一 未來投資項目的收益可能根本達(dá)不到目前投資項目的內(nèi)部收益率水平 即企業(yè)在未來一段時間內(nèi)找不到與現(xiàn)有投資項目同樣有利可圖的投資項目 但只要未來投資項目的收益水平大于企業(yè)的資金成本 那些項目仍然是有利可圖的 是可以考慮進(jìn)行投資的 第二 如果未來可以找到收益水平相當(dāng)于甚至高于目前投資項目內(nèi)部收益率水平的投資項目 則這種高收益項目按照資本成本去衡量 理所當(dāng)然地會接受 因而沒有必要將未來的投資決策與目前的內(nèi)部收益率水平相聯(lián)系 通過以上分析不難看出 盡管內(nèi)部收益率指標(biāo)也考慮了資金的時間價值 并且是一種常用的投資決策指標(biāo) 但在一些特殊的情況下 這一指標(biāo)可能會給出錯誤的選擇 而凈現(xiàn)值指標(biāo)卻總是能給出正確的選擇 因此 同樣是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo) 在無資本限量約束的情況下 凈現(xiàn)值指標(biāo)要優(yōu)于內(nèi)部收益率指標(biāo) 是一個比較好的決策指標(biāo) 二 凈現(xiàn)值指標(biāo)與現(xiàn)值指數(shù)指標(biāo)的比較 凈現(xiàn)值指標(biāo)與現(xiàn)值指數(shù)指標(biāo)所使用的數(shù)據(jù)是完全相同的 都是投資項目的初始投資額和投資收益的現(xiàn)值 但二者的使用方法不同 現(xiàn)值指數(shù)考慮的是投資收益現(xiàn)值相對于初始投資額相對值 而凈現(xiàn)值考慮的是投資收益現(xiàn)值與初始投資額之差 在初始投資額相同的情況下 二者的結(jié)論將完全一致 但是 在初始投資額不同時 二者可能會得出不同的結(jié)論 比如 在前面的例13中 項目G與項目H的初始投資額相同 均為100萬元 它們的投資凈現(xiàn)值分別為17 62萬元和50萬元 現(xiàn)值指數(shù)分別為1 1762和1 5 顯然 現(xiàn)值指數(shù)高者凈現(xiàn)值也高 現(xiàn)值指數(shù)低者凈現(xiàn)值也低 不論用現(xiàn)值指數(shù)指標(biāo) 還是用凈現(xiàn)值指標(biāo) 都將給出相同的結(jié)論 而例12中項目D與項目E的初始投資額不同 一為1000萬元 一為11000萬元 凈現(xiàn)值分別為256萬元和1435萬元 現(xiàn)值指數(shù)分別為1 256和1 13 顯然 現(xiàn)值指數(shù)高者凈現(xiàn)值低 現(xiàn)值指數(shù)低者凈現(xiàn)值高 不同的決策指標(biāo)將得出不同的結(jié)論 如前所述 現(xiàn)值指數(shù)討論的是投資收益的相對值 考慮的是投資項目效率的高低 而凈現(xiàn)值指標(biāo)衡量的是投資收益大小的絕對值 對投資者 企業(yè) 來說 其用于衡量項目是否可行的基本標(biāo)準(zhǔn)是其資本成本 只要項目的凈現(xiàn)值大于零 就說明項目的收益率高于資本成本 因此 在無資本限量的前提下 企業(yè)應(yīng)對所有能帶來凈現(xiàn)值的項目進(jìn)行投資 而在有資本限量的情況下 企業(yè)同樣應(yīng)尋找凈現(xiàn)值最大的項目組合 三 調(diào)整的內(nèi)部收益率 ModifiedInternalRateofReturn MIRR 盡管學(xué)術(shù)界對凈現(xiàn)值有著強(qiáng)烈的偏好 但對于管理決策者來講 似乎更喜歡內(nèi)部收益率指標(biāo) 由于內(nèi)部收益率指標(biāo)存在著再投資收益率假設(shè)失誤 可能有多個內(nèi)部收益率同時存在和內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標(biāo)結(jié)論相矛盾等不足 為了解決上述問題 使內(nèi)部收益率指標(biāo)更好地用于投資決策 人們引入了調(diào)整的 或修正的 內(nèi)部收益率指標(biāo) 調(diào)整的內(nèi)部收益率的定義為 投資支出的現(xiàn)值 投資收益終值的現(xiàn)值 時右側(cè)所用的折現(xiàn)率 即 或 投資額的現(xiàn)值 式中 n為項目的計算期COFt為第t時刻的凈現(xiàn)金流出量 即投資支出 CIFt為第t時刻的凈現(xiàn)金流入量 即投資收益 K為折現(xiàn)率MIRR為調(diào)整的內(nèi)部收益率TV為計算期內(nèi)凈現(xiàn)金流入量的終值如果所有的投資支出均發(fā)生在第一年年初 t 0 第一筆現(xiàn)金流入量發(fā)生在第一年年末 則有 投資額 例14 以例11中的項目C為例 例11中告訴我們項目C可能存在多個內(nèi)部收益率 IRR 的情形 從而使運用內(nèi)部收益率作為投資決策指標(biāo)時可能導(dǎo)致失誤 本例使用調(diào)整的內(nèi)部收益率 MIRR 則可以解決和避免這一問題 設(shè)折現(xiàn)率r 10 已知其投資支出為 1億元 t 0 和1 68億 t 2 則投資支出的現(xiàn)值 1億 2 388億元計算期的凈現(xiàn)金流入量終值為 TV 2 6億 1 0 10 1 2 86億元根據(jù)計算公式 有2 388億 1 MIRR 2 1 198解出 MIRRC 9 4 如果企業(yè)的資本成本為10 則項目C的MIRR小于資本成本 根據(jù)內(nèi)部收益率指標(biāo)的判斷原則 應(yīng)予以拒絕 這與例11中的凈現(xiàn)值法 NPV 0 02428億元 0 的決策結(jié)果是一致的 而如果我們設(shè)項目C所要求的折現(xiàn)率r 30 則項目C的投資支出的現(xiàn)值為 投資支出現(xiàn)值 1億 1 994億凈現(xiàn)金流入量終值 2 6 1 0 3 3 38億根據(jù)計算公式 有 1 994 1 MIRRC 2 1 695解出 MIRRC 30 2 顯然 這時MIRRC大于要求的投資收益率30 應(yīng)該選擇項目C 同樣由圖3 2和凈現(xiàn)值計算可知 這一結(jié)論也是正確的 由以上分析可知 與普通內(nèi)部收益率 IRR 相比 調(diào)整的內(nèi)部收益率假定項目所有的投資收益均按照投資所要求的折現(xiàn)率 也即資本成本 進(jìn)行再投資 從而使其關(guān)于再投資收益率的假定變得更為合理 同時 MIRR也解決了多個IRR同時存在的問題 對于在項目互斥決策中可能存在的內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標(biāo)結(jié)論相矛盾的現(xiàn)象 如項目D E與項目G H所示 如果是由投資規(guī)模相同 但現(xiàn)金流量發(fā)生的時間不同造成的 調(diào)整的內(nèi)部收益率指標(biāo)同樣可以解決這一問題 但如果是因投資規(guī)模不同造成的 即如項目D E的情形 則調(diào)整的內(nèi)部收益率仍無法解決 可使用下面所講的差額內(nèi)部收益率法 總起來看 調(diào)整的內(nèi)部收益率是一個較普通內(nèi)部收益率 IRR 更好一些的投資決策指標(biāo) 四 差額投資內(nèi)部收益率法 在互斥性項目初始投資額不同的情況下 凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo)和現(xiàn)值指數(shù)指標(biāo)會得出的不同結(jié)論 此時 可使用差額投資內(nèi)部收益率法 所謂差額投資內(nèi)部收益率法 是指在兩個原始投資額不同方案的差量凈現(xiàn)金流量 NCF的基礎(chǔ)上 計算出差額內(nèi)部收益率 IRR 并據(jù)以判斷方案優(yōu)劣的方法 在此法下 當(dāng)差額內(nèi)部收益率指標(biāo)大于或等于設(shè)定的折現(xiàn)率或基準(zhǔn)收益率時 原始投資額大的方案較優(yōu) 反之 原始投資額小的方案較優(yōu) IRR的計算過程同IRR一樣 只是所依據(jù)的是 NCF 該法還可以用于項目計算期不相同的情況 例15 利用例12的數(shù)據(jù) 在兩個互斥性項目初始投資額不同的情況下 用差額投資內(nèi)部收益率法作投資決策 首先 進(jìn)行差量凈現(xiàn)金流量分析 對于本題 我們可考慮用項目D的凈現(xiàn)金流量減去項目E的凈現(xiàn)金流量 即對項目 D E 進(jìn)行投資分析 其結(jié)果如表5 7所示 表5 7單位 萬元 項目 D E 的差額內(nèi)部收益率為0 166 大于資本成本0 10 差額凈現(xiàn)值為1179萬元 大于零 根據(jù)內(nèi)部收益率指標(biāo)和凈現(xiàn)值指標(biāo)的決策標(biāo)準(zhǔn) 項目 D E 是應(yīng)該接受的 即表明投資額項目較大的D優(yōu)于項目E 應(yīng)該選擇項目D 這與凈現(xiàn)值法的結(jié)論一致 五 等年值法 年等額凈回收額法 在互斥性項目計算期不同的情況下 凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo)和現(xiàn)值指數(shù)指標(biāo)會得出的不同結(jié)論 此時 可使用等年值法 等年值就是按必要的投資報酬率 將投資項目的全部凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值或凈現(xiàn)值換算為相當(dāng)于整個計算期內(nèi)每年平均發(fā)生的等額凈現(xiàn)金流量或等額凈回收額 即等年值就是項目的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值與年資本回收系數(shù) 即年金現(xiàn)值系數(shù)的倒數(shù) 的乘積 等年值法是指根據(jù)所有投資方案的等年值指標(biāo)的大小來分析和評價方案的決策方法 等年值的計算公式為 等年值 A 式中 A為等年值n為項目的計算期NCFt為第t時刻的凈現(xiàn)金流量i為折現(xiàn)率 例16 利用例13的數(shù)據(jù) 在兩個互斥性項目計算期不同的情況下 用等年值法和差額內(nèi)部收益率法作投資決策 如表 8所示 假定折現(xiàn)率為10 表5 8單位 萬元 從凈現(xiàn)值總額和差額凈現(xiàn)值總額上看 好象項目H優(yōu)于項目G 然而由于兩個投資項目的計算期 即產(chǎn)生現(xiàn)金流量的時間 相差很大 此時 不能根據(jù)總額來進(jìn)行決策 應(yīng)使用等年值法和差額內(nèi)部收益率法作出投資決策 項目 G H 的差額內(nèi)部收益率為13 5 大于資本成本10 根據(jù)差額內(nèi)部收益率指標(biāo)的判斷原則 表明項目G優(yōu)于項目H 從等年值來看 項目G大于項目H 表明項目G優(yōu)于項目H 二者結(jié)論一致 第四節(jié)投資決策方法的應(yīng)用 一 固定資產(chǎn)更新決策二 設(shè)備比較決策三 確定固定資產(chǎn)最佳更新期 經(jīng)濟(jì)壽命 的決策四 項目使用年限不相等的投資決策五 資本限量決策六 項目開發(fā)時機(jī)決策七 投資期決策 一 固定資產(chǎn)更新決策 固定資產(chǎn)更新是對技術(shù)上或經(jīng)濟(jì)上不宜繼續(xù)使用的舊固定資產(chǎn)用新的固定資產(chǎn)更換 或用先進(jìn)的技術(shù)對原有設(shè)備進(jìn)行局部改造 由于科學(xué)技術(shù)的迅速發(fā)展 固定資產(chǎn)更新周期大大縮短 企業(yè)不斷地出現(xiàn)生產(chǎn)效率更高 原料動力消耗更低的高效能設(shè)備代替消耗大 維修費用多且尚能繼續(xù)使用的舊設(shè)備的現(xiàn)象 因此 固定資產(chǎn)更新決策便