第14章-收購公司：收購目標(biāo)的搜尋過程

第十四章 收購公司：收購目標(biāo)的搜尋過程收購一家現(xiàn)有公司對于有興趣經(jīng)營一家中小規(guī)模公司的個(gè)人來說，是一個(gè)很好的選擇。雖然人們通常不認(rèn)為收購公司需要象在一個(gè)狹小的車庫里開發(fā)下一代個(gè)人電腦那樣的創(chuàng)業(yè)精神，但收購公司需要象一位成功的創(chuàng)業(yè)者那樣做出許多艱難的決策。另外，收購者還將有機(jī)會利用借貸杠桿融資，并將財(cái)務(wù)資源集中投入到在商學(xué)院管理課程中所傳統(tǒng)講授的具有“附加價(jià)值”的項(xiàng)目中去。收購過程沒有正規(guī)的程序。目前尚無一本書能成功地確定正確的步驟和在各種情況下的最好選擇。因此在收購過程中，個(gè)人理念、良好的商業(yè)感覺、以及對每個(gè)機(jī)會謹(jǐn)慎樂觀的探索都是無可替代的。成功是不確定的，他常常取決于遇到好機(jī)會的運(yùn)氣，即天時(shí)、地利、人和。當(dāng)然，僅僅依靠好運(yùn)氣而不努力工作也是錯(cuò)誤的。本章將提供一個(gè)框架，略述一個(gè)成功的收購所必需的步驟：確認(rèn)目標(biāo)，價(jià)值評估以及交易談判。但應(yīng)注意這個(gè)框架并非詳盡無遺，這一點(diǎn)非常重要。它只是提供了一個(gè)出發(fā)點(diǎn)，在目標(biāo)搜尋的過程中還需要依據(jù)特殊情況采取適宜的做法。本章將討論一下問題：u 自我評價(jià)：了解自己的動(dòng)機(jī)、期望、風(fēng)險(xiǎn)承受力、財(cái)務(wù)與專業(yè)資源，以及確定搜尋過程的重要性。u 交易準(zhǔn)則：闡明項(xiàng)目的范圍，以及認(rèn)為具有吸引力的特性。u 交易來源：懂得如何區(qū)分各種交易來源，以便能夠從中找出最合乎自己需要又符合既定交易準(zhǔn)則的目標(biāo)公司。u 擁有資源狀況：評價(jià)和儲備額外的現(xiàn)金、可信度、個(gè)人和業(yè)務(wù)關(guān)系，以及開始交易程序所必需的信息。u 交易程序：確認(rèn)連續(xù)但常常是隨機(jī)的搜尋過程；建立交易時(shí)間表和工作計(jì)劃以便能夠評價(jià)不是并行發(fā)生的交易；了解如何開始一項(xiàng)交易過程并使之進(jìn)行下去，并與未來的賣家建立初步的聯(lián)系；估計(jì)賣方的動(dòng)機(jī)、優(yōu)劣勢以及非財(cái)務(wù)方面的特殊需求。u 估價(jià)過程：了解賣方所使用的各種分析方法，征求并獲得關(guān)鍵的財(cái)務(wù)指標(biāo)，分析交易中重要的財(cái)務(wù)尺度。u 交易談判：研究以往失敗的交易，識別潛在的交易破壞者，并將有吸引力的交易進(jìn)行下去。u 附加價(jià)值：應(yīng)用管理技能使公司增值，并了解對新公司而言重要的收獲選擇全。 自我評價(jià) 收購公司的第一步是自我評價(jià)。這一步非常關(guān)鍵，因?yàn)樗軒椭召徴哒J(rèn)清、明確和評價(jià)潛在的動(dòng)機(jī)、期望、風(fēng)險(xiǎn)承受范圍，并最終確定搜尋過程的重要性。若沒有自我評價(jià)的常識，搜尋目標(biāo)的過程將是漫無目的，終將白白浪費(fèi)時(shí)間、資源和精力，而一無所獲。如果試圖與別人合作進(jìn)行收購，那么因未能徹底的自我評價(jià)而產(chǎn)生的問題將更為嚴(yán)重和突出。在這種情況下，合作各方在動(dòng)機(jī)和目標(biāo)上相互了解并達(dá)成共識是絕對必要的。各方若帶著不正確的認(rèn)識和感受進(jìn)入到后續(xù)階段，將會產(chǎn)生許多問題 - 由于分歧而沒有清晰的愿景和有效的溝通，無法做出重要的決策，從而影響到整個(gè)行動(dòng)的效率和效果，好的自我評價(jià)將是使你在三個(gè)廣泛的范疇中做出選擇 認(rèn)真的（serious）認(rèn)真、現(xiàn)實(shí)的目標(biāo)搜尋涉及以下幾個(gè)方面：u 對目標(biāo)的高度承諾u 與努力和承諾相一致的富有抱負(fù)的期望。u 意愿：- 冒至少財(cái)富/安全危險(xiǎn)；- 深入研究目標(biāo)行業(yè)；- 耐心等待合適的機(jī)會；- 按需要快速、果斷的行動(dòng)；- 如果需要，以全部時(shí)間投入去搜尋。 漫不經(jīng)心的 漫不經(jīng)心、現(xiàn)實(shí)的搜尋：u 與減少的努力和承諾相一致的期望；u 不太情愿在機(jī)會來臨時(shí)快速、果斷行動(dòng)；u 不為搜尋目標(biāo)專門安排時(shí)間；u 沒有很強(qiáng)的欲望去控制自己的公司； 不現(xiàn)實(shí)的 不現(xiàn)實(shí)的搜尋：u 目標(biāo)與承諾程度不一致；u 等待“大生意”從天而降；u 搜尋廉價(jià)交易和捷徑。雖然搜尋目標(biāo)慎重與否并無錯(cuò)誤，但是發(fā)現(xiàn)機(jī)會的數(shù)量與質(zhì)量是與搜尋的強(qiáng)度成比例的。當(dāng)然這并不是說，通過不經(jīng)意地“瀏覽”市場不能找到好的交易對象，只是整個(gè)過程需要較長的時(shí)間。許多人非常認(rèn)真地對待自我評價(jià)過程的另一方面是一個(gè)公司或者個(gè)人關(guān)系清單，這個(gè)清單上的人或公司能夠增加可信度或者提供建議。由于搜尋過程是漫長的并充滿重要的決策環(huán)節(jié)，所以請求那些觀點(diǎn)能夠被信任的人來提建議是非常有價(jià)值的。然而，進(jìn)行自我評價(jià)最重要的原因戰(zhàn)術(shù)性的。在整個(gè)搜尋過程中，收購者不得不與賣方及其中間人打交道而獲得交易的感覺。由于這些個(gè)人常常不情愿花費(fèi)時(shí)間，除非他們有某種程度的理性預(yù)見和承諾。因此，對于要找的目標(biāo)有一個(gè)清楚的、令人信服的感覺非常重要。所以，自我評價(jià)做得越好，就越容易說服別人認(rèn)真對待或高效率的工作。 交易原則一種貫穿始終的、全面詳盡的篩選方法是成功完成一項(xiàng)收購過程所必需的。采用貫穿一致的方法可以使公司之間的比較分析更容易，而要求方法全面詳盡是因?yàn)楸仨毚_認(rèn)和分析一項(xiàng)潛在收購的所有相關(guān)方面。其中全面性是關(guān)鍵，篩選方法應(yīng)具有清晰的重點(diǎn)并且簡單易行。有大量的方法可以確定所期望的目標(biāo)公司的概況。至少可以從以下幾個(gè)方面考慮：u 期望的交易規(guī)模（按收購價(jià)格計(jì)）；u 偏愛的行業(yè)；u 成功的關(guān)鍵因素（后勤、市場營銷、技術(shù)等）；u 顧客基礎(chǔ)的類型（即，工業(yè)用戶還是消費(fèi)者、國家的還是地區(qū)的等）u 地理偏好；u 當(dāng)前所有者的概況（即，有多少，出售意愿、聲譽(yù)等）通過對以上方面的機(jī)械度量可以形成一個(gè)初始框架，這對于在特定搜尋過程中辨識交易是比較適宜的。篩選方法必須可以辨別好壞交易。盡管此過程中存在一些模糊不清以及憑直覺判斷的問題，但憑經(jīng)驗(yàn)來說，一個(gè)理想的收購目標(biāo)應(yīng)具有：u 增加銷售與收益的潛能；u 預(yù)期的現(xiàn)金流；u 最小的現(xiàn)有債務(wù)；u 具有舉借大量新債的資產(chǎn)基礎(chǔ)。在搜尋收購目標(biāo)時(shí)，被選公司很有可能不適合放在一個(gè)“漂亮、干凈的小盒子”里，因此，掌握靈活 非常重要。必須不斷地重新考慮和評價(jià)發(fā)展了的準(zhǔn)則。他們適合嗎？他們合理嗎？這是否是審查公司最好的方法？這些準(zhǔn)則有助于達(dá)到心中的目標(biāo)嗎？ 交易來源開始和維持交易流是收購中最富挑戰(zhàn)性的任務(wù)之一。一般而言，人們希望盯住幾十個(gè)看起來都值得著手進(jìn)行收購的公司，但許多很糟糕的交易也出自這里面?？此茻o盡的大量的基礎(chǔ)工作對于開始一項(xiàng)交易來說常常是必要的，并且既定的努力更可能導(dǎo)致大百分比的公司被留下來成為頗具吸引力的備選目標(biāo)。因此，在著手選定目標(biāo)公司的一系列事務(wù)中，最先做的是了解該從何處開始。市場上存在著大量潛在的交易來源并且都具有各自的取得途徑，這將取決于收購者期望的交易規(guī)模。下表是對各種交易來源的主觀評價(jià)以及他們各自涉及的范圍。 按規(guī)模分類的交易來源（收購價(jià)）來源獨(dú)立經(jīng)紀(jì)人專業(yè)經(jīng)紀(jì)人創(chuàng)業(yè)投資公司LBO基金個(gè)人合同其他專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)（銀行、會計(jì)師事務(wù)所等）投資銀行 500K 1MM 5MM 1OMM 20MM 35MM 50MM 交易規(guī)模（美元） （未按比例）規(guī)模較低的交易數(shù)量在增加，尤其是一百萬美元至五千萬美元的項(xiàng)目；Geneva 企業(yè)服務(wù)公司是國內(nèi)領(lǐng)先的小規(guī)模交易的經(jīng)紀(jì)人公司，他們估計(jì)1987年將有15000宗涉及此類規(guī)模的收購成交。而另一方面，主要的投資銀行卻很少對規(guī)模小于一千萬至兩千萬的交易感興趣。認(rèn)知不同經(jīng)紀(jì)人習(xí)慣涉足的特殊交易范圍，將有助于避免到錯(cuò)誤的地方尋找目標(biāo)，從而使時(shí)間的浪費(fèi)和不必要的挫折最小化。下面的段落將有助于按照交易的規(guī)模來確定交易來源。業(yè)務(wù)經(jīng)紀(jì)人，包括獨(dú)立的和專業(yè)的，都是最容易獲取的來源：可以在大多數(shù)的電話簿的黃頁和許多報(bào)紙的商業(yè)板塊中找到他們。經(jīng)紀(jì)人最基本的功能是代表賣方為他們的公司找到合適的買家，交易成功后從成交價(jià)中提成。經(jīng)紀(jì)人也為買家尋找目標(biāo)公司，他們的所得是聘雇費(fèi)和成交價(jià)提成。應(yīng)該著重指出的是，盡管經(jīng)紀(jì)人的動(dòng)機(jī)是使交易成交，但在搜尋過程中他們未必被認(rèn)為是咨詢者。經(jīng)紀(jì)人通過“拉生意電話”（cold call）和廣告獲得公司清單。由于這些公司活躍在市場上，故可以確定地認(rèn)為自己也許不是第一個(gè)看上該公司的未來買家。越來越多聲譽(yù)好的經(jīng)紀(jì)人為了保持交易公司的價(jià)值，趨向于規(guī)范如何購買企業(yè)，經(jīng)紀(jì)人甚至還可以不列出出售者自己已經(jīng)打算賣掉的財(cái)產(chǎn)。在與經(jīng)紀(jì)人初次會談時(shí)，應(yīng)準(zhǔn)備將自己的財(cái)務(wù)約束和行業(yè)偏好告訴他。同時(shí)告訴他搜尋工作的明確的期限以及目標(biāo)行業(yè)的某些相關(guān)知識也是非常有用的。收購者也許會希望與每一個(gè)偶爾會面的經(jīng)紀(jì)人有接觸基礎(chǔ)，但是如果存在一個(gè)有興趣的機(jī)會并且你是一位符合條件的買主，毫無疑問經(jīng)紀(jì)人會通知你。由于獨(dú)立經(jīng)紀(jì)人常常是促成交易的第一在場人物，所以應(yīng)注意他們在交易中所扮演的角色。獨(dú)立經(jīng)紀(jì)人幾乎都不規(guī)范，他們不要求具有職業(yè)資格的執(zhí)照，只是口說為憑，因此查驗(yàn)其資信是非常重要的：可以請求他們提供資歷證明書，也可以向其他中介人或其以前的客戶查詢征信。目前有十四個(gè)州要求經(jīng)紀(jì)人持有不動(dòng)產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人執(zhí)照，但使大多數(shù)情況是，電話中任何一個(gè)人都可以自稱為商業(yè)經(jīng)紀(jì)人。最大的獨(dú)立經(jīng)紀(jì)人網(wǎng)絡(luò)機(jī)構(gòu)是總部設(shè)在波士頓的VR 企業(yè)經(jīng)紀(jì)人。VR在500個(gè)城市擁有10個(gè)特許經(jīng)營經(jīng)紀(jì)人事務(wù)所，他們稱每年成交7500宗交易，其中80%的交易額在80萬美元以下。而此間另一種情況是，大多數(shù)城市中有無數(shù)的個(gè)人經(jīng)紀(jì)人在提供服務(wù)。因此通過這種途徑獲得交易必須非常謹(jǐn)慎。首先，交易規(guī)模小，成交金額不超過50萬美元。第二，有些獨(dú)立經(jīng)紀(jì)人非常有可能代表那些對自己公司的價(jià)值有不切實(shí)際認(rèn)識的創(chuàng)業(yè)者，而這種認(rèn)識常常是被經(jīng)紀(jì)人加以夸張的。至于專業(yè)經(jīng)紀(jì)人，值得一提的是下面這些佼佼者：u 位于加里弗尼亞州科斯梅沙的Geneva 企業(yè)服務(wù)公司；u 位于伊利諾斯州芝哥的W.T. Grimm & Co.;u 位于得克薩斯州普拉諾的第一主資本公司;u 位于克羅拉多州丹佛的企業(yè)經(jīng)紀(jì)人全國名單網(wǎng)絡(luò)公司是一家約50個(gè)獨(dú)立經(jīng)紀(jì)人的合作機(jī)構(gòu)； 這些組織傾向于在較獨(dú)立經(jīng)紀(jì)人更專業(yè)的基礎(chǔ)上經(jīng)營，但他們?nèi)耘f代表賣方交易。他們的興趣是為交易公司爭取盡可能最高的賣價(jià)，這樣能夠確保得到高額傭金（通常在成交金額的10%到12%左右），而且，由專業(yè)經(jīng)紀(jì)人經(jīng)手的交易極有可能受到購買者追捧。交易的合法性經(jīng)常被預(yù)先抹煞，但這取決于為從專業(yè)經(jīng)紀(jì)人手中獲得交易而給付的傭金。 創(chuàng)業(yè)投資公司大都可能尋找投入資本的流動(dòng)性好的項(xiàng)目，一般投資3至5年甚至更早。那些到達(dá)這一階段的以創(chuàng)業(yè)資本為支持的公司通常超越創(chuàng)業(yè)伊始的風(fēng)險(xiǎn)而表現(xiàn)為一個(gè)適合收購的機(jī)會。有幾點(diǎn)應(yīng)注意：首先，創(chuàng)業(yè)投資家是非常老練的投資者，他們會為其公司謀取盡可能最高的賣價(jià)；第二，他們希望投資有流動(dòng)性，對掙出來的收益和其他的創(chuàng)造性融資不感興趣，而愿意主要得到現(xiàn)金融資；最后，現(xiàn)有的管理層可能具有高度的創(chuàng)業(yè)者理念，他們會對企業(yè)引入新所有者的引起的控制問題小心謹(jǐn)慎。 杠桿收購基金（LBO）在某種意義上造成對收購努力的競爭。但是作為潛在的交易來源，那些LBO不感興趣的公司仍有機(jī)會與收購者達(dá)成交易。這些僅僅由于不受LBO基金青睞而被排除掉的公司仍然可以是具吸引力的備選目標(biāo)。 盡管經(jīng)常被忽略，個(gè)人合同仍是非常有幫助的。由那些已經(jīng)為自己的公司完成搜尋過程的人達(dá)成的合同是好的信息與道德支持的來源。根據(jù)收購者的具體情況與他們的專業(yè)領(lǐng)域，他們可能提供一些特殊的關(guān)系和戰(zhàn)略，或者允許收購者接觸他們的關(guān)系網(wǎng)。而且能夠知道他們經(jīng)常會遇到的陷阱和他們的經(jīng)驗(yàn)之談這些資源可以通過關(guān)系網(wǎng)或追蹤新近完成的交易而得到。 有時(shí)關(guān)注杰出商業(yè)雜志也可以識別一些機(jī)會。文章中有時(shí)會以一定的詳細(xì)程度提及某個(gè)公司將分拆其附屬子公司。在全國范圍內(nèi)，華爾街日報(bào)和其他出版物，例如公司和創(chuàng)業(yè)會例行登載一些商業(yè)機(jī)會 ；在地方和地區(qū)一級，由許多商業(yè)日報(bào)、特許經(jīng)營交易會、分類廣告和公司倒閉與關(guān)門的公告；報(bào)紙、縣政府和法院的職員都是不錯(cuò)的信息源。還有共享的電腦數(shù)據(jù)庫也提供一些細(xì)想要買賣公司的清單。一些由社會學(xué)術(shù)和商業(yè)機(jī)構(gòu)主辦的行業(yè)論壇或貿(mào)易商會。行業(yè)名錄與電話簿（黃頁、D&B、百萬美元錄，托馬斯的美國制造商注冊簿等等）有助于打電話或?qū)懶挪⑶铱梢詮男袠I(yè)、規(guī)模、地理位置方面篩選公司。另一方面也可以在報(bào)刊雜志上刊登自己的廣告，來表達(dá)收購意愿和準(zhǔn)則。 地方銀行與許多公司打交道，并且對他們的財(cái)務(wù)與經(jīng)營狀況有深入的了解。向商業(yè)經(jīng)紀(jì)人一樣，銀行的并購部門也對達(dá)成交易感興趣。他們的交易來源有待售的銀行客戶和其他委托銀行尋找合適買家的公司。在交易成功后提取酬金的前提下，銀行也有義務(wù)幫助搜尋目標(biāo)。一個(gè)好的銀行家在設(shè)計(jì)新公司的財(cái)務(wù)安排方面是很有幫助的。象律師和會計(jì)師一樣，銀行也經(jīng)常希望成為新公司的主辦銀行家。 銀行的信托部門經(jīng)常是遺產(chǎn)的執(zhí)行人。如果有遺產(chǎn)需要處理的情況下，銀行信托職員就可以充當(dāng)與遺產(chǎn)律師一樣的角色，但是他們對遺產(chǎn)受益人負(fù)有信托責(zé)任，要為其尋找出價(jià)最高的買家，并使交易干凈迅速，盡可能早的兌現(xiàn)。 另一個(gè)潛在的“便宜交易”機(jī)會的來源是銀行的清算部門。銀行極不愿意暴露信用問題，如果存在一個(gè)多方滿意的的交易，他也許會作為潛在買主和深陷窘境的客戶之間的秘密中間人。但是銀行家表示，由于內(nèi)部重組債務(wù)的壓力和所有者個(gè)人以增加的貸款為抵押的意愿，大多數(shù)有問題的貸款實(shí)際上被清算掉了。 傳統(tǒng)上，主要投資銀行在為收購者搜尋中等規(guī)模的目標(biāo)公司時(shí)，同時(shí)帶來了問題和機(jī)會。問題是投資銀行很少對成交金額在2000萬以下的交易感興趣，吸引并說服他們把注意力轉(zhuǎn)移到規(guī)模相對較小的交易中去是很麻煩的，這需要耐心與執(zhí)著。幾乎由于同樣的原因而存在著機(jī)會，由投資銀行帶來的小交易不可能已被廣泛的兜售。專門依賴投資銀行來出售其公司的業(yè)主可能得不到優(yōu)秀的服務(wù)。收購者若按此途徑也許能發(fā)現(xiàn)在不經(jīng)意交易渠道另一端的賣家是非常容易起反應(yīng)的。 無論交易來自何方，總會有一個(gè)賣家可以接觸。不管賣方是單獨(dú)的個(gè)人，一群投資者，還是一個(gè)小上市公司的業(yè)主，收購者都要估計(jì)他們的動(dòng)機(jī)。時(shí)機(jī)問題，融資形式，信用狀況，被收購后是否愿意繼續(xù)留在公司等等諸如此類的問題都是在與賣方接觸是要考慮的。會談應(yīng)開門見山把重點(diǎn)放在賣方的動(dòng)機(jī)以及他或她對交易價(jià)值和形式的預(yù)期。一個(gè)謹(jǐn)慎的投資者還會利用機(jī)會來估計(jì)賣方的性格特點(diǎn)以及評價(jià)其是否正直，因?yàn)檫@些特點(diǎn)對公司過去的管理產(chǎn)生了影響。 資源 除了過人的經(jīng)歷和充分的耐心之外，現(xiàn)金、信譽(yù)以及關(guān)系也是收購項(xiàng)目成功完成的關(guān)鍵。這三個(gè)因素對于收購項(xiàng)目的成功，比其他因素都更為重要。究竟需要擁有多少資源才能收購成功是一個(gè)與收購規(guī)模相關(guān)的問題。顯然，收購一個(gè)30萬美元的公司所需要的資源要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于一個(gè)2000萬美元的收購項(xiàng)目所需資源。收購項(xiàng)目的金額越大，收購者會逐漸發(fā)現(xiàn)他將面對為數(shù)眾多的更為精明的潛在競爭者。交易越大，收購情況就越復(fù)雜，而同時(shí)作為賣方的大公司會更傾向于認(rèn)可那些有背景的潛在收購者，他們認(rèn)為這些背景是收購交易必備的條件。此外，缺乏實(shí)現(xiàn)交易的勇氣和智慧也往往會使?jié)撛谑召徴呱踔敛荒艹晒Φ嘏c賣方進(jìn)行初步的會談。在與賣方打過第一次電話并要做進(jìn)一步地接觸時(shí)，收購者應(yīng)隨時(shí)準(zhǔn)備對賣方的各種問題給予令人滿意的答復(fù)，如：u 你們有多少現(xiàn)金？u 您們的贊助者是誰？u 你們曾做成過何交易？u 你們將引入怎樣的管理人才？u 你們收購公司的目的何在？ 交易的雙方都同樣珍惜自己的時(shí)間，沒有人會把時(shí)間浪費(fèi)在毫無成果的會談上。顯然在這樣的會談中，買方帶到談判桌上的東西與賣方要求的目標(biāo)相去甚遠(yuǎn)。 收購與經(jīng)營目標(biāo)公司需要權(quán)益資本和經(jīng)過驗(yàn)證的個(gè)人背景，如果在這兩方面有欠缺，則是債務(wù)杠桿無法補(bǔ)償?shù)摹９烙?jì)收購項(xiàng)目可用的各種資源，然后可以在進(jìn)行目標(biāo)交易時(shí)合理充分地利用手中掌握的資源。 如果收購者打算利用贊助人的資源，那么必須清楚地意識到對贊助人的依賴使有限度的，而這一限度應(yīng)根據(jù)收購項(xiàng)目本身的實(shí)際情況來衡量。如果贊助人根本不愿意花費(fèi)時(shí)間和精力去促成某個(gè)收購項(xiàng)目，那么無論贊助人擁有多少資金、多少關(guān)系都是毫無意義的。因此，先考慮贊助人的動(dòng)機(jī)很有必要：該收購項(xiàng)目對贊助人是否重要？他們能夠抽出多少時(shí)間來促成該項(xiàng)目？贊助人在時(shí)機(jī)的選擇上是否配合收購項(xiàng)目小組的計(jì)劃？一些贊助人非常樂意利用收購小組無償工作，這樣做僅僅是希望能夠坐收漁利。需注意的是，要做一個(gè)不顯眼的雇員而不是一個(gè)受人尊重的合作者來工作。贊助人的這些特征往往難以估量，尤其是在熱情高漲的項(xiàng)目初期。最好用挑剔和懷疑的眼光來衡量贊助人的真誠、興趣和能力，以便確定能否信賴他們會在收購所需的關(guān)鍵資源上做出努力。 除此之外，對于謹(jǐn)慎小心的收購者來說，一位經(jīng)驗(yàn)豐富的律師是絕對必要的。在搜尋目標(biāo)的過程中，律師的主要任務(wù)通常是查詢各類文件，以便采用合適的合同條款來保護(hù)客戶的利益，同時(shí)確保選用適當(dāng)?shù)姆煞ㄒ?guī)為依據(jù)。律師還能夠?qū)Χ悇?wù)的有關(guān)問題提出建議，或是對轉(zhuǎn)讓中的風(fēng)險(xiǎn)和可靠性做出評估。在許多情況都證明，盡管聘請資深律師費(fèi)用很高，但最終是會很合算的，因?yàn)樗麄儾粌H精通各種保護(hù)措施而且還能夠起草出優(yōu)秀的標(biāo)準(zhǔn)文件，從而避免了進(jìn)一步調(diào)研的耗費(fèi)。此外，作為當(dāng)?shù)芈殬I(yè)組織中的固定成員，律師們也擁有比收購者更多更廣的交流渠道和關(guān)系網(wǎng)。例如，律師們有可能正好是當(dāng)?shù)厣虡I(yè)組織的董事，這樣便極有可能對被收購的目標(biāo)公司有各種接觸和聯(lián)系。接觸這樣的關(guān)系網(wǎng)的真正目的也許并非是促成交易的實(shí)現(xiàn)，而很可能是為收購者提供一個(gè)機(jī)會去了解被收購對象，或是樹立起自己在“圈內(nèi)”的信譽(yù)。 有時(shí)，在大的律師事務(wù)所中，也存在著并購機(jī)會。收購者必須為律師們花費(fèi)的時(shí)間和精力給予相應(yīng)的補(bǔ)償，并且如果交易成功，律師通常還期望成為新公司的法律顧問。所以，在選擇律師時(shí)，必須考慮這樣幾個(gè)問題。例如，必須確認(rèn)被聘請的律師是否與該收購項(xiàng)目存在潛在的利益沖突（比如該律師實(shí)際上代表著賣方的利益）。盡管聲名顯赫的大律師們決不會接受與自己代表的利益相沖突的業(yè)務(wù)，但是作為聘用者仍應(yīng)確認(rèn)該律師可能提供的各種服務(wù)。另一個(gè)問題是律師的聲望。明智的做法是多方面驗(yàn)證律師本人或律師所在公司的背景和其他的信息的真實(shí)性。最后，對律師的選擇應(yīng)體現(xiàn)聘用者所意識到的，在搜尋和交易過程中不同階段內(nèi)的法律和其他專業(yè)的具體需求。 交易過程 一旦已經(jīng)確定出要找的公司需具備的特點(diǎn)，了解了產(chǎn)生交易流的最好途徑，并已積聚了成功收購一家現(xiàn)存公司所需要的資源，收購者就該準(zhǔn)備進(jìn)入交易市場。在此階段，認(rèn)識交易過程中所要發(fā)生的隨機(jī)狀況并為之做好充分的準(zhǔn)備是非常重要的。 當(dāng)進(jìn)入交易市場時(shí)，有兩個(gè)非常重要的時(shí)機(jī)選擇問題。首先，由于搜尋過程的序列狀態(tài)，很難對不同交易進(jìn)行平行比較，并且在一個(gè)時(shí)間框架中比較評估兩宗交易也是少有可能的。基于這個(gè)情況，就應(yīng)意識到若讓一宗交易通過，有可能在不久的將來遇到另一宗。當(dāng)與賣方、交易來源以及其他交易過程中不同環(huán)節(jié)的相關(guān)各方進(jìn)行交涉時(shí)，一個(gè)篩選交易的分析框架有助于收購者更好地追蹤和比較各種各樣的交易（見表11-1，或第二章“創(chuàng)業(yè)過程”）。表11-1 購買企業(yè)：搜索過程企業(yè)篩選分析1 概述公司、經(jīng)營戰(zhàn)略、存在年限和歷史、趨勢2 產(chǎn)品描述/技術(shù)說明書、性能、產(chǎn)量、價(jià)格、附加值/用途、專利3 管理團(tuán)隊(duì)主要成員姓名、職位、教育、從業(yè)情況、技能組織圖管理團(tuán)隊(duì)勝任嗎？效果/有能力聘用新的管理者嗎？愿意購買后仍然保留嗎？管理團(tuán)隊(duì)的特征（進(jìn)取的/被動(dòng)的，年輕的/年老的等等）4 市場地位市場規(guī)模（美元、數(shù)量）市場增長和增長動(dòng)力細(xì)分市場（地理的、功能的）購買者是誰？購買者為什么和怎樣購買（確認(rèn)購買者）？與客戶的關(guān)系（人數(shù)、忠誠度、集中度）分銷渠道（類型、所需支持/培訓(xùn)、廣告戰(zhàn)略）主要公司的市場份額公司的主要差異化因素（價(jià)格、質(zhì)量、服務(wù)、特性、品牌一致性）5 競爭進(jìn)入/退出障礙規(guī)模經(jīng)濟(jì)、專有技術(shù)、轉(zhuǎn)換成本、資本要求、進(jìn)入分銷渠道、成本優(yōu)勢、政府政策、可能的報(bào)復(fù)、品牌的一致性、退出成本 競爭因素?cái)?shù)量、實(shí)力、特征、產(chǎn)品差異、集中程度、多樣化、管理、財(cái)務(wù)/比率分析、產(chǎn)業(yè)能力、競爭優(yōu)勢、公司的投資者 替代威脅替代品的相對價(jià)格/性能、轉(zhuǎn)換成本、購買者購買替代品的傾向 供應(yīng)商的實(shí)力關(guān)系、集中度、制造/營銷過程、替代投入的存在、產(chǎn)量對供應(yīng)商的重要性、供應(yīng)商的轉(zhuǎn)換成本、相對于全體購買者的成本、投入對成本或差別化的影響、向前一體化的威脅、供應(yīng)商的獲利能力 購買者的實(shí)力講價(jià)能力、購買模式、集中度、數(shù)量、轉(zhuǎn)換成本、向后一體化的威脅、替代產(chǎn)品、價(jià)格的敏感性、價(jià)格/總購買力、產(chǎn)品差異、品牌的一致性、質(zhì)量/性能的影響、購買者的獲利能力、決策單位的激勵(lì)和復(fù)雜性 趨勢技術(shù)、經(jīng)濟(jì)、稅法的變化6運(yùn)作 勞動(dòng)力利用、工會/非工會、勞動(dòng)規(guī)則、合同到期日、年齡和技能水平、與開發(fā)技術(shù)的適應(yīng)性、勞動(dòng)消耗、勞動(dòng)態(tài)度、制造工程人員的能力 制造流程和進(jìn)度計(jì)劃單件/批量連續(xù)、系統(tǒng)、工藝流程、材料管理、多廠策略/后勤、成本會計(jì)、工作規(guī)程、工作順序方向、時(shí)間要求 生產(chǎn)能力占總能力的比例、當(dāng)前和預(yù)計(jì)的瓶頸、 采購重新設(shè)計(jì)的機(jī)會、幾乎沒有的部件、增加/減少的賣方、較大的折扣、購入材料抽樣檢驗(yàn)、外購政策 質(zhì)量控制態(tài)度/優(yōu)先性、問題區(qū)域、方法 資本設(shè)備役齡/維修、先進(jìn)程度、一般設(shè)備還是專用設(shè)備、自動(dòng)化水平、趨勢 R&D與行業(yè)水平相比占銷售收入的比重、R&D的類型、技術(shù)優(yōu)勢/劣勢、組織、重要性、趨勢 信息系統(tǒng)重要性、競爭優(yōu)勢、先進(jìn)程度、仍在開發(fā)的系統(tǒng)7財(cái)務(wù)方面 銷售收入/獲利能力 損益表 歷史的和2年、3年以及5年的預(yù)期損益表表 增長銷售收入、成本、利潤、每股收益、持續(xù)增長率 收益質(zhì)量會計(jì)、養(yǎng)老金、折舊、沖減、收益細(xì)分、收益模式、收益的敏感性 比例分析與競爭者和行業(yè)平均水平比較、毛利、銷售收益率、權(quán)益收益率、可比較的市盈率 杠桿和流動(dòng)性 資產(chǎn)負(fù)債表 歷史的和2年、3年以及5年的預(yù)期資產(chǎn)負(fù)債表 檢查權(quán)益和負(fù)債的構(gòu)成 比率分析流動(dòng)和速動(dòng)比率，負(fù)債占總資本化價(jià)值的比重、資產(chǎn)/權(quán)益、應(yīng)收款平均天數(shù)、應(yīng)付款平均天數(shù)、存貨周轉(zhuǎn)天數(shù) 資金流 資金變動(dòng)表 歷史的和預(yù)期的資金變動(dòng)表 現(xiàn)金的來源與運(yùn)用分析 資產(chǎn) 構(gòu)成和類型、質(zhì)量、銀行認(rèn)可程度、帳面和市場價(jià)值、報(bào)廢、年限8價(jià)值評估 期末值自由現(xiàn)金流的永續(xù)年金/年金，面值、清算價(jià)值、市盈率價(jià)值 價(jià)值組成（即，投資稅收減免額、折舊、能源成本節(jié)約等） 敏感度分析 預(yù)期收益分析9風(fēng)險(xiǎn)/現(xiàn)實(shí)檢驗(yàn) 產(chǎn)業(yè) 技術(shù) 金融 產(chǎn)品/公司責(zé)任 雇員/供應(yīng)商/消費(fèi)者的反應(yīng) 銷售者做交易的愿望 價(jià)值上升了嗎？ 有禁止條款嗎？ 增加的價(jià)值第二個(gè)關(guān)鍵的問題是關(guān)于著手交易的時(shí)機(jī)選擇：是在交易對象進(jìn)入市場之前，還是在他剛剛進(jìn)入市場之時(shí)，或者在其已經(jīng)被售賣很久之后與之接觸交易呢？在不同階段進(jìn)入優(yōu)劣各不相同。在某些情況下，作為第一個(gè)看到尚未進(jìn)入市場的交易對象的潛在買家，能得到內(nèi)部追蹤或第一拒絕權(quán)。但是在此初始階段，賣方還未對其各方面要求形成現(xiàn)實(shí)的期望（例如要求價(jià)格、條款、提供信息的興趣以及實(shí)際介入此交易的意愿等）。在這種情況下，商談是無效的或者即使成交其價(jià)格也會相對較高。在稍后的階段，賣方也許更急于出售，但是由于待售公司已在市場上逗留很久，收購者應(yīng)特別關(guān)心該公司的健康和業(yè)務(wù)吸引力。 當(dāng)收購者已理解這些基本問題并準(zhǔn)備好時(shí)間表和工作計(jì)劃，就應(yīng)開始進(jìn)行搜尋。對于大多數(shù)搜尋資源來說，自由的介紹性的會談都是可接受的，哪怕彼此間僅有過一次電話聯(lián)系。在初次會談中，一個(gè)具有說服力的演說應(yīng)包括以下幾個(gè)方面：演示對行業(yè)的調(diào)查和經(jīng)驗(yàn)；考慮周密的初步商業(yè)計(jì)劃；對財(cái)務(wù)來源的實(shí)際估計(jì)；得體的著裝與舉止。多方熟人的推薦和個(gè)人學(xué)術(shù)證明有助于獲得入門機(jī)會。初次會談并不一定形成某種決定。實(shí)際上，特別是在決定與任何對象合作之前，都應(yīng)先與許多的律師、注冊會計(jì)師、銀行家或其他認(rèn)為有幫助的人士進(jìn)行會談。收購者也可以在與最高優(yōu)先級的關(guān)系方會談之前召開由專業(yè)人士參加的預(yù)備會。 初步的會談應(yīng)達(dá)到這樣幾個(gè)目的：使他們有興趣認(rèn)為收購者有資格成為現(xiàn)實(shí)的或潛在的買家并且他們愿意合作。收購者還應(yīng)盡力讓他們決定投入專業(yè)能力和意愿來幫助，當(dāng)然這要視與他們的關(guān)系而定。關(guān)于成交費(fèi)，實(shí)際上有小時(shí)計(jì)費(fèi)也有或有酬金：其中不同律師的收費(fèi)也大不相同。這也是為何要在確定專業(yè)合作者之前要與許多業(yè)內(nèi)人士會談的另一原因。 在大多數(shù)這樣的初步會談中，存在說明什么和隱藏什么的問題。當(dāng)涉及個(gè)人決定，財(cái)務(wù)資源前景，承諾水平以及目標(biāo)時(shí)，也許最好坦言。但如果在與一個(gè)代表潛在賣者的中間人打交道或者打算對會談對象有所保留的話，表達(dá)應(yīng)更模糊。當(dāng)贊助人想隱瞞身份時(shí)，收購者也應(yīng)比較謹(jǐn)慎。在透露個(gè)人信息之前，查清楚談話對象的聲譽(yù)是唯一謹(jǐn)慎的做法。 找到合適的交易平均需要一年左右，但如果搜尋時(shí)隨意的或者目標(biāo)較難捉摸，所需時(shí)間會大大加長。因此收購者可以自己進(jìn)行搜尋并定期拜訪搜尋資源，或者保留一個(gè)專業(yè)人士來進(jìn)行搜尋， 這取決于承諾程度，財(cái)務(wù)彈性和時(shí)間安排。比方說，收購者可以請一個(gè)律師代表自己給行業(yè)的交易來源打聯(lián)系電話或?qū)懶拧ｋm然他的個(gè)人或者業(yè)務(wù)關(guān)系能幫助發(fā)現(xiàn)夢想的目標(biāo)，但是大多花錢讓他做的考察完全可以通過查詢企業(yè)名錄或黃頁而很容易的自己做到。因此，如果時(shí)間允許或者財(cái)力有限，并且收購者自己對那些基本的商業(yè)或法律問題富有足夠的經(jīng)驗(yàn)的情況下，完全可以自己進(jìn)行許多基礎(chǔ)的搜尋工作，這同時(shí)也有機(jī)會取得與市場各方的直接聯(lián)系。對收購者來說，當(dāng)需要向資金提供者或賣方演示專門技能或承諾時(shí)，先前所學(xué)到的專業(yè)知識可能是無價(jià)的。在一些基本封閉的行業(yè)中行業(yè)中，并購機(jī)會很少有可能進(jìn)入市場。在這種情況下，如果有興趣進(jìn)入這一領(lǐng)域，建立自己的關(guān)系網(wǎng)是很必要的。建立關(guān)系網(wǎng)的途徑很多，可以與該行業(yè)中任何企業(yè)的業(yè)主或管理者進(jìn)行會談，而不必考慮是否該企業(yè)有興趣出售他們的公司；也可以參加行業(yè)協(xié)會的會議或商貿(mào)交易會，通過這樣的機(jī)會來接觸許多業(yè)內(nèi)人士，從而使自己成為內(nèi)行人。收購者也許會認(rèn)為定期地與新關(guān)系網(wǎng)中的人士進(jìn)行接觸，從而可以了解他們對自己的建議并可以向他們再次說明自己的興趣所在。但是這要根據(jù)需要靈活適度地進(jìn)行。比如，每三或四個(gè)星期打一個(gè)簡短的電話是比較適宜的，如果太頻繁則會引起對方的反感。收購者也可以讓他們了解自己的工作進(jìn)程，因?yàn)樗麄兛赡軙谒褜み^程的不同的階段有所幫助。請記住一點(diǎn)，如果能與他們交換看法，他們可能很愿意分享信息。一旦開始搜尋，收購者就會遇上潛在的并購對象。要獲得該公司的財(cái)務(wù)和經(jīng)營狀況的信息，及其業(yè)主和管理者的背景，可以通過Dun & Bradstreet報(bào)告或其他類似的背景查詢，這種方式較為經(jīng)濟(jì)但是要注意D&B報(bào)告是以目標(biāo)公司所提供的資料為基礎(chǔ)的，而沒有經(jīng)過獨(dú)立證實(shí)。 除做一些初步的調(diào)查之外，訪問公司與業(yè)主會談和也是非常重要的。對目標(biāo)公司做評價(jià)的一方面是了解賣方的心理，因?yàn)橹匾曎u方在財(cái)務(wù)和心理上的需要是非常關(guān)鍵的。有的業(yè)主對公司并無情感上的依戀，他們愿意把公司賣給出價(jià)最高者。但在大多數(shù)情況下，尤其是一些小公司，大多數(shù)業(yè)主的生活是與其公司緊密相連，這就導(dǎo)致在交易中含有很高的情感因素。賣方的其他一些顯著的情感考慮也需要了解和確認(rèn)，例如他的年齡、婚姻狀況、健康狀況和家庭情況等。通常構(gòu)造交易是要考慮到這些因素，并需要在形式和內(nèi)容上有所反映。在這種情況下，收購者需要迎合賣方。迎合賣方不僅僅要在財(cái)務(wù)上顯示慷慨（例如，為其家庭買保險(xiǎn)），對于賣方長久以來努力建立起來的企業(yè)文化，收購者應(yīng)承諾保持這些特點(diǎn)、品質(zhì)和精神。有時(shí)，甚至當(dāng)某一業(yè)主已顯示出售意愿并已經(jīng)成交轉(zhuǎn)移控制權(quán)時(shí)，他或她實(shí)際上不愿再介入該公司。事先了解業(yè)主的心理可以避免徒勞的商議，亦或可以深入體會并構(gòu)造出多方滿意的交易。在此方面，那些專業(yè)人士可能會了解賣方或者曾經(jīng)處理過類似狀況，他們可以提供大量見解和建議。讓代理人和對方談判是很有好處的：他們能夠使買方與賣方保持和諧的關(guān)系，調(diào)解個(gè)性沖突，并且保留并改進(jìn)決策的選擇權(quán)。 評價(jià)過程在進(jìn)行初步調(diào)查并與潛在的賣方進(jìn)行介紹性會談之后，收購者也許會做出繼續(xù)該項(xiàng)目的決定，這就需要進(jìn)一步獲得有關(guān)收購對象經(jīng)營財(cái)務(wù)狀況的較秘密的數(shù)據(jù)，而且還需要與一些核心雇員和客戶面談?！矮@得數(shù)據(jù)”，說起來容易，做起來難。通常，出于稅務(wù)和競爭方面的考慮，小業(yè)主們更加不情愿與外人共享本公司的經(jīng)營財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。一般來說，收購者只有在簽署了收購協(xié)議并支付了定金之后才可能得到那些真正有意義的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。因此對目標(biāo)公司及其行業(yè)有良好的了解，可以增加收購者的信譽(yù)和影響。經(jīng)營不善的企業(yè)將更愿意在評價(jià)過程的早些階段提供各項(xiàng)數(shù)據(jù)。而對于破產(chǎn)的企業(yè)而言，這些數(shù)據(jù)早已部分公開了。大多數(shù)情況下，再查閱讀賣方的財(cái)務(wù)秘密前，雙方會簽署有關(guān)的保密協(xié)議。盡管不一定必要，但這里仍要提醒一下，收購者要隨時(shí)保留自己的意見以確保各項(xiàng)利益和基本權(quán)利，尤其是在簽署文件和協(xié)議時(shí)。會計(jì)師也會對收購項(xiàng)目起作用，作用大小依項(xiàng)目的復(fù)雜程度而定（如財(cái)務(wù)報(bào)告、稅收情況、庫存情況等等）。其他的專家也有助于了解企業(yè)的租賃業(yè)務(wù)和合同的情況。在某種意義上說，與曾經(jīng)合作過的專家共事，會非常愉快，并且可以信任他們。在進(jìn)行詳細(xì)的分析之前，收集一些關(guān)于被收購公司財(cái)務(wù)上的數(shù)據(jù)資料往往很有用處。在初步的檢查之后，可以根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表初步篩選出那些在規(guī)模、盈利狀況等方面不符合要求的企業(yè)。在此基礎(chǔ)上，一些收購項(xiàng)目就會被收購者排除，而其他一些則值得進(jìn)一步詳細(xì)調(diào)查其的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。合理地評價(jià)公司的價(jià)值有幾種方法。進(jìn)行價(jià)值分析時(shí)通常同時(shí)采用多種方法。收購價(jià)格、債務(wù)數(shù)量及來源，以及潛在收益都需要從不同角度以不同方法去評估。而這些不同的方法都會在評價(jià)收購項(xiàng)目上發(fā)揮重要的作用。下面就是評價(jià)收購價(jià)格的幾種有用的方法（詳見第三章“價(jià)值評估技術(shù)”）。使用方法 導(dǎo)致的結(jié)果現(xiàn)金流折現(xiàn)法 明確公司的經(jīng)營價(jià)值和償債能力資產(chǎn)評估 資產(chǎn)的清算價(jià)格和/或調(diào)整后的資產(chǎn)帳面價(jià)格多種方法并用 同時(shí)采用現(xiàn)金流量、市盈率、銷售額或EBIT方法，將在與同行業(yè) 其他企業(yè)比較中得到被收購企業(yè)的市場價(jià)值的一些概念，同時(shí) 也為潛在收益的評估提供指標(biāo)。每一種方法都有自己的優(yōu)缺點(diǎn)， 關(guān)鍵是在應(yīng)用時(shí)保持一致。 采用現(xiàn)金流量分析法與多法并用分析法都是依據(jù)未來事項(xiàng)來評估機(jī)會的價(jià)值的，即有經(jīng)營結(jié)果也有公開上市的市場反映。采用這種方法來評估公司價(jià)值時(shí)，必須先設(shè)定一些假設(shè)，主要有以下幾項(xiàng)：u 風(fēng)險(xiǎn)水平：公司的現(xiàn)金流的變動(dòng)程度？u 競爭：公司的產(chǎn)品市場競爭激烈程度如何？u 行業(yè)：公司所屬行業(yè)是成長型還是衰退型的，盈利趨勢如何？u 組織的穩(wěn)定性： 在擬進(jìn)入的行業(yè)里，如何建設(shè)好一個(gè)公司的u 管理：是否擁有一個(gè)健全而勝任的管理團(tuán)隊(duì)？u 公司的成長性：公司在歷史上是成長的還是衰退的，其速度如何？u 總體預(yù)期：企業(yè)在市場上的吸引力如何？在評估時(shí)應(yīng)特別注意：許多收購交易計(jì)劃書中附有一個(gè)“更正財(cái)務(wù)報(bào)表”。理論上講，這種做法是合理的并有助于真實(shí)地反映公司經(jīng)營情況，然而實(shí)際上，更正財(cái)務(wù)報(bào)表中所暗含的“更真實(shí)”的這一假設(shè)往往是不現(xiàn)實(shí)的，而這一點(diǎn)也常常形成誤導(dǎo)。應(yīng)經(jīng)常詢問公布的財(cái)務(wù)報(bào)表是否有變動(dòng)，如有變動(dòng)，則應(yīng)了解報(bào)表附注中所注明的具體變動(dòng)情況。應(yīng)對已做出的各種假定不斷提出疑問。這一點(diǎn)在收購小公司時(shí)應(yīng)特別注意，因?yàn)樾I(yè)主們總是對財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不斷地調(diào)整以便減少稅收負(fù)擔(dān)。一旦形成收購價(jià)格的總體意見，收購交易將構(gòu)造為能產(chǎn)生誘人回報(bào)的權(quán)益投資。關(guān)于這一點(diǎn)，有兩個(gè)主要的考慮。首先是交易的全部財(cái)力，包括：u 申請銀行抵押貸款的資產(chǎn)；u 用來支持更多的債務(wù)票據(jù)的現(xiàn)金流（即公司發(fā)行債券）；u 私人抵押品（如果有的話）其次，必須考慮（盡可能地與上述分析相結(jié)合）實(shí)際的資本構(gòu)成狀況。理想的結(jié)構(gòu)應(yīng)兼顧到有關(guān)各方的利益。例如，收購方建立債務(wù)和權(quán)益的融資剝離以提供有擔(dān)保的固定收入和分享潛在的資本增值。稅收損失可以在詳細(xì)審查后出售給投資者，這對投資者而言是具有吸引力的（見第八章“交易結(jié)構(gòu)”）。 交易談判收購者發(fā)現(xiàn)了一個(gè)收購目標(biāo)，該收購在財(cái)務(wù)上是可行的而且也符合其它的準(zhǔn)則，則下一個(gè)重點(diǎn)便是認(rèn)清有可能阻礙收購成功的各種因素。下面列舉了一些可能遇到的主要障礙。u 推動(dòng)交易：收購者必須應(yīng)付交易過程固有的時(shí)機(jī)選擇問題而不是整個(gè)過程。由于缺乏對收購時(shí)機(jī)的控制，