第6章：資本結(jié)構(gòu)課件

1、第6章：資本結(jié)構(gòu),2020/12/4,財務(wù)管理,第6章：資本結(jié)構(gòu),第6章：資本結(jié)構(gòu),案例,東方汽車制造公司急需1億元資金用于技術(shù)改造項目。生產(chǎn)副總經(jīng)理提議發(fā)行5年期的債券籌資。 財務(wù)副總經(jīng)理認(rèn)為，公司目前資產(chǎn)負(fù)債率60%，已經(jīng)比較高了，如果再利用債券籌資，財務(wù)風(fēng)險太大，應(yīng)當(dāng)發(fā)行普通股或優(yōu)先股籌集資金。 金融專家認(rèn)為，發(fā)行普通股十分困難，并根據(jù)當(dāng)時的利率水平和市場狀況測算，如果發(fā)行優(yōu)先股，年股利率不能低于16.5%，而如果發(fā)行債券，以12%的年利率可順利發(fā)行。技術(shù)改造項目投產(chǎn)后，預(yù)計稅后投資報酬率會達(dá)到18%左右。 而財務(wù)學(xué)家認(rèn)為，以16.5%的年股利率發(fā)行優(yōu)先股不可行，因為發(fā)行優(yōu)先股的籌資費用

2、較高，加上籌資費用后的資本成本將達(dá)到19%，高于項目的稅后投資報酬率；如果發(fā)行債券，由于利息可以在稅前支付，實際的資本成本大約在9%左右。,第6章：資本結(jié)構(gòu),財務(wù)學(xué)家還提出，由于目前正處于通貨膨脹時期，利率較高，不宜發(fā)行期限長、具有固定負(fù)擔(dān)的債券或優(yōu)先股，而應(yīng)向銀行籌借1億元的1年期技術(shù)改造貸款，1年后再以較低的股利率發(fā)行優(yōu)先股來替換技術(shù)改造貸款。 但是財務(wù)副總經(jīng)理認(rèn)為，銀行貸款的容量有限，在當(dāng)時的條件下向銀行籌借1億元的1年期技術(shù)改造貸款不太現(xiàn)實，而且1年后通貨膨脹也未必會消除。 面對復(fù)雜多變的金融市場，如何恰當(dāng)?shù)臏y算資本成本、權(quán)衡資本結(jié)構(gòu)、即使足額高效地籌集資金，是企業(yè)面臨的一個非常重要的

3、問題。,第6章：資本結(jié)構(gòu),第6章 資本結(jié)構(gòu),第1節(jié) 資本成本的測算 第2節(jié) 杠桿利益與風(fēng)險的衡量 第3節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策分析 第4節(jié) 資本結(jié)構(gòu)的理論,第6章：資本結(jié)構(gòu),第1節(jié) 資本成本的測算,一、資本成本的概念內(nèi)容和種類 二、資本成本的作用 三、債務(wù)資本成本率的測算 四、股權(quán)資本成本率的測算 五、綜合資本成本率的測算 六、邊際資本成本率的測算,第6章：資本結(jié)構(gòu),一、資本成本的概念內(nèi)容和種類,1.資本成本的概念 資本成本是企業(yè)籌集和使用資本而承付的代價。 2.資本成本的內(nèi)容 包括用資費用和籌資費用兩部分。 3.資本成本的屬性 有不同于一般商品成本的某些特性。 4.資本成本率的種類 包括個別資本成本

4、率、綜合資本成本率、邊際資本成本率。,第6章：資本結(jié)構(gòu),二、資本成本的作用,（1）資本成本在企業(yè)籌資決策中的作用 個別資本成本率是企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)。 綜合資本成本率是企業(yè)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)。 邊際資本成本率是比較選擇追加籌資方案的依據(jù)。 （2）資本成本在企業(yè)投資決策中的作用 資本成本是評價投資項目，比較投資方案和進(jìn)行投資決策的經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。 （3）資本成本在企業(yè)經(jīng)營決策中的作用 資本成本可以作為評價企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的基準(zhǔn)。,第6章：資本結(jié)構(gòu),三、債務(wù)資本成本率的測算,1.個別資本成本率的測算原理 2.長期借款資本成本率的測算 3.長期債券資本成本率的測算,第6章：資本結(jié)構(gòu),1.個別資本成

5、本率的測算原理,基本公式 式中，K表示資本成本率，以百分率表示；D表示用資費用額；P表示籌資額；f表示籌資費用額；F表示籌資費用率，即籌資費用額與籌資額的比率。,第6章：資本結(jié)構(gòu),2.長期借款資本成本率的測算,公式 Kl表示長期借款資本成本率；I表示長期借款年利息額；L表示長期借款籌資額，即借款本金；F表示長期借款籌資費用融資率，即借款手續(xù)費率；T表示所得稅稅率。 Rl表示借款利息率。,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-1：ABC公司欲從銀行取得一筆長期借款1000萬元，手續(xù)費0.1%，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本成本率為： 例6-2：根據(jù)例6

6、-1資料但不考慮借款手續(xù)費，則這筆借款的資本成本率為：,第6章：資本結(jié)構(gòu),2.長期借款資本成本率的測算,在借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下，企業(yè)可動用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額，這時借款的實際利率和資本成本率將會上升。 在借款年內(nèi)結(jié)息次數(shù)超過一次時，借款實際利率也會高于名義利率，從而資本成本率上升。這時，借款資本成本率的測算公式為： 式中，MN表示一年內(nèi)借款結(jié)息次數(shù)。,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-3：ABC公司欲借款1000萬元，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要求補(bǔ)償性余額20%。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本成本率為： 例6-4：ABC公司借款1000萬元，年

7、利率5%，期限3年，每季結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本成本率為：,第6章：資本結(jié)構(gòu),3.長期債券資本成本率的測算,在不考慮貨幣時間價值時，債券資本成本率可按下列公式測算： 式中，Kb表示債券資本成本率；B表示債券籌資額，按發(fā)行價格確定；Fb表示債券籌資費用率。,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-5：ABC 公司擬等價發(fā)行面值1000元，期限5年，票面利率8%的債券，每年結(jié)息一次；發(fā)行費用為發(fā)行價格的5%；公司所得稅稅率為25%。則該批債券的資本成本率為： 在上例中的債券系以等價發(fā)行，如果按溢價100元發(fā)行，則其資本成本率為： 如果按折價50元發(fā)行，則其資本成本率為：,第6

8、章：資本結(jié)構(gòu),在考慮貨幣時間價值時，公司債券的稅前資本成本率也就是債券持有人的投資必要報酬率，再乘以（1-T）折算為稅后的資本成本率。測算過程如下。 第一步，先測算債券的稅前資本成本率，測算公式為： 式中， P0表示債券籌資凈額，即債券發(fā)行價格(或現(xiàn)值)扣除發(fā)行費用；I表示債券年利息額；Pn表示債券面額或到期值；Rb表示債券投資的必要報酬率，即債券的稅前資本成本率；t表示債券期限。 第二步，測算債券的稅后資本成本率，測算公式為：,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-6：XYZ公司準(zhǔn)備以溢價150元發(fā)行面額1000元，票面利率10%，期限5年的債券一批。每年結(jié)息一次。平均每張債券的發(fā)行費用16元。公司所得稅

9、稅率為25%。則該債券的資本成本率為：,第6章：資本結(jié)構(gòu),四、股權(quán)資本成本率的測算,1.普通股資本成本率的測算 2.優(yōu)先股資本成本率的測算 3.保留盈余資本成本率的測算,第6章：資本結(jié)構(gòu),1.普通股資本成本率的測算,股利折現(xiàn)模型 式中，Pc表示普通股籌資凈額，即發(fā)行價格扣除發(fā)行費用；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投資必要報酬率，即普通股資本成本率。 如果公司實行固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D元，則資本成本率可按左側(cè)公式測算： 如果公司實行固定增長股利的政策，股利固定增長率為G，則資本成本率需按右側(cè)公式測算：,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-7：ABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價格12元

10、/股，每股發(fā)行費用1元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.2元。其資本成本率測算為： 例6-8：XYZ公司準(zhǔn)備增發(fā)普通股，每股的發(fā)行價格15元，發(fā)行費用1.5元，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利每股1.5元，以后每年股利增長4%。其資本成本率測算為：,第6章：資本結(jié)構(gòu),1.普通股資本成本率的測算,資本資產(chǎn)定價模型 普通股投資的必要報酬率等于無風(fēng)險報酬率加上風(fēng)險報酬率。 式中，Rf表示無風(fēng)險報酬率；Rm表示市場報酬率；i表示第i種股票的貝塔系數(shù)。 例6-9：已知某股票的值為1.5，市場報酬率為10%，無風(fēng)險報酬率為6%。該股票的資本成本率測算為：,第6章：資本結(jié)構(gòu),1.普通股資本成本率的測算,債券投資報酬率加股

11、票投資風(fēng)險報酬率 股票投資的必要報酬率可以在債券利率的基礎(chǔ)上加上股票投資高于債券投資的風(fēng)險報酬率。 例6-10：XYZ公司已發(fā)行債券的投資報酬率為8%?，F(xiàn)準(zhǔn)備發(fā)行一批股票，經(jīng)分析，該股票高于債券的投資風(fēng)險報酬率為4%。則該股票的必要報酬率即資本成本率為： 8%+4%=12%,第6章：資本結(jié)構(gòu),2.優(yōu)先股資本成本率的測算,公式 式中，Kp表示優(yōu)先股資本成本率；Dp表示優(yōu)先股每股年股利；Pp表示優(yōu)先股籌資凈額，即發(fā)行價格扣除發(fā)行費用。 例6-11：ABC 公司準(zhǔn)備發(fā)行一批優(yōu)先股，每股發(fā)行價格5元，發(fā)行費用0.2元，預(yù)計年股利0.5元。其資本成本率測算如下：,第6章：資本結(jié)構(gòu),3.保留盈余資本成本率

12、的測算,保留盈余是否有資本成本？ 也有資本成本，不過是一種機(jī)會資本成本。 應(yīng)當(dāng)如何測算保留盈余的資本成本？ 與普通股基本相同，只是不考慮籌資費用。 非股份制企業(yè)股權(quán)資本成本率的測算 投入資本籌資協(xié)議有的約定了固定的利潤分配比例，這類似于優(yōu)先股，但不同于普通股； 投入資本及保留盈余不能在證券市場上交易，無法形成公平的交易價格，因而也就難以預(yù)計其投資的必要報酬率。,第6章：資本結(jié)構(gòu),五、綜合資本成本率的測算,1.綜合資本成本率的決定因素 個別資本成本率、各種長期資本比例 2.公式： 3.綜合資本成本率中資本價值基礎(chǔ)的選擇 賬面價值基礎(chǔ) 市場價值基礎(chǔ) 目標(biāo)價值基礎(chǔ),第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-12：AB

13、C公司現(xiàn)有長期資本總額10000萬元，其中長期借款2000萬元，長期債券3500 萬元，優(yōu)先股1000萬元，普通股3000萬元，保留盈余500萬元；各種長期資本成本率分別為4%，6%，10%，14%和13%。該公司綜合資本成本率可按如下兩步測算。 第一步，計算各種長期資本的比例。 長期借款資本比例=2000/10000=0.20或20% 長期債券資本比例=3500/10000=0.35或35% 優(yōu)先股資本比例=1000/10000=0.10或10% 普通股資本比例=3000/10000=0.30或30% 保留盈余資本比例=500/10000=0.05或5% 第二步，測算綜合資本成本率 Kw=4

14、%0.20+6%0.35+10%0.10+14%0.30+13%0.05=8.75%,第6章：資本結(jié)構(gòu),上述計算過程亦可列表進(jìn)行： 例6-13：ABC公司若按賬面價值確定資本比例，測算綜合資本成本率，如表6-2所示。,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-14：ABC公司若按市場價值確定資本比例，測算綜合資本成本率，如表6-3所示。 例6-15：ABC公司若按目標(biāo)價值確定資本比例，進(jìn)而測算綜合資本成本率，如表6-4所示。,第6章：資本結(jié)構(gòu),六、邊際資本成本率的測算,1.邊際資本成本率的測算原理 邊際資本成本率是指企業(yè)追加籌資的資本成本率，即企業(yè)新增1元資本所需負(fù)擔(dān)的成本。 2.邊際資本成本率規(guī)劃 確定目標(biāo)資

15、本結(jié)構(gòu) 測算各種資本的成本率 測算籌資總額分界點 測算邊際資本成本率,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-16：XYZ公司現(xiàn)有長期資本總額1000萬元，其目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（比例）為：長期債務(wù)0.20，優(yōu)先股0.05，普通股權(quán)益(包括普通股和保留盈余)0.75。現(xiàn)擬追加資本300萬元，仍按此資本結(jié)構(gòu)籌資。經(jīng)測算，個別資本成本率分別為：長期債務(wù)7.50%，優(yōu)先股11.80%， 普通股權(quán)益 14.80%。 該公司追加籌資的邊際資本成本率測算如表6-5所示。,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-17：ABC公司目前擁有長期資本100萬元。其中，長期債務(wù)20萬元，優(yōu)先股5萬元，普通股 (含保留盈余) 75萬元。為了適應(yīng)追加投資的需

16、要，公司準(zhǔn)備籌措新資。試測算建立追加籌資的邊際資本成本率規(guī)劃。 第一步，確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。 第二步，測算各種資本的成本率。 測算結(jié)果見表6-6。,第6章：資本結(jié)構(gòu),第三步，測算籌資總額分界點。 其測算公式為：BPj=TFj / Wj。式中，BPj表示籌資總額分界點；TFj表示第j種資本的成本率分界點；Wj表示目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)中第j種資本的比例。 該公司的追加籌資總額范圍的測算結(jié)果如表6-7所示。,第6章：資本結(jié)構(gòu),第四步，測算邊際資本成本率。,第6章：資本結(jié)構(gòu),第2節(jié) 杠桿利益與風(fēng)險的衡量,一、營業(yè)杠桿利益與風(fēng)險 二、財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險 三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險,第6章：資本結(jié)構(gòu),一、營業(yè)杠桿利益與

17、風(fēng)險,1.營業(yè)杠桿的原理 2.營業(yè)杠桿系數(shù)的測算 3.影響營業(yè)杠桿利益與風(fēng)險的其他因素,第6章：資本結(jié)構(gòu),1.營業(yè)杠桿的原理,營業(yè)杠桿的概念 從上述公式可知，在單價p和單位變動成本v不變的情況下，由于存在固定成本F，隨著銷量Q的增長，會使息稅前利潤更快速地增長；反之，亦然。由此，形成了營業(yè)杠桿。 營業(yè)杠桿利益分析 營業(yè)風(fēng)險分析,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-18：XYZ公司在營業(yè)總額為2400萬元3000萬元以內(nèi)，固定成本總額為800萬元，變動成本率為60%。公司207-209年的營業(yè)總額分別為2400萬元、2600萬元和3000萬元。 現(xiàn)測算其營業(yè)杠桿利益，如表6-9所示。 由于XYZ公司有效地利

18、用了營業(yè)杠桿，獲得了較高的營業(yè)杠桿利益，即息稅前利潤的增長幅度高于營業(yè)總額的增長幅度。,第6章：資本結(jié)構(gòu),下面再對擁有不同營業(yè)杠桿的三家公司進(jìn)行比較分析。其中，A公司的固定成本大于變動成本，B公司的變動成本大于固定成本，C公司的固定成本是A公司的2倍?，F(xiàn)測算A，B，C三個公司的營業(yè)杠桿利益，如表6-10所示。,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-19：假定XYZ公司207-209年的營業(yè)總額分別為3000萬元、2600萬元和2400萬元，每年的固定成本都是800萬元，變動成本率為60%。下面以表6-11測算其營業(yè)風(fēng)險。 由于XYZ公司沒有有效地利用營業(yè)杠桿，從而導(dǎo)致了營業(yè)風(fēng)險，即息稅前利潤的降低幅度高于營

19、業(yè)總額的降低幅度。,第6章：資本結(jié)構(gòu),2.營業(yè)杠桿系數(shù)的測算,營業(yè)杠桿系數(shù)是指企業(yè)營業(yè)利潤的變動率相當(dāng)于營業(yè)額變動率的倍數(shù)。它反映著營業(yè)杠桿的作用程度。 為了反映營業(yè)杠桿的作用程度，估計營業(yè)杠桿利益的大小，評價營業(yè)風(fēng)險的高低，需要測算營業(yè)杠桿系數(shù)。,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-20：XYZ 公司的產(chǎn)品銷量40000件，單位產(chǎn)品售價1000元，銷售總額4000萬元，固定成本總額為800萬元，單位產(chǎn)品變動成本為600元，變動成本率為60%，變動成本總額為2400萬元。 其營業(yè)杠桿系數(shù)為： 一般而言，企業(yè)的營業(yè)杠桿系數(shù)越大，營業(yè)杠桿利益和營業(yè)風(fēng)險就越高；企業(yè)的營業(yè)杠桿系數(shù)越小，營業(yè)杠桿利益和營業(yè)風(fēng)險就越

20、低。,第6章：資本結(jié)構(gòu),3.影響營業(yè)杠桿利益與風(fēng)險的其他因素,（1）產(chǎn)品銷量的變動 （2）產(chǎn)品售價的變動 （3）單位產(chǎn)品變動成本的變動 （4）固定成本總額的變動,第6章：資本結(jié)構(gòu),在上例中，假定產(chǎn)品銷售數(shù)量由40000件變?yōu)?2000件，其他因素不變，則營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋?假定產(chǎn)品銷售單價由1000元變?yōu)?100元，其他條件不變， 則營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋?假定變動成本率由60%升至65%，其他條件不變，則營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋?假定產(chǎn)品銷售總額由4000萬元增至5000萬元，同時固定成本總額由800萬元增至950萬元，變動成本率仍為60%。這時，XYZ公司的營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋?第6章：資本結(jié)

21、構(gòu),思考題,企業(yè)的營業(yè)風(fēng)險是由營業(yè)杠桿引起的嗎？ 影響企業(yè)營業(yè)風(fēng)險的因素有哪些？,第6章：資本結(jié)構(gòu),二、財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險,1.財務(wù)杠桿原理 2.財務(wù)杠桿系數(shù)的測算 3.影響財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險的其他因素,第6章：資本結(jié)構(gòu),1、財務(wù)杠桿原理,財務(wù)杠桿的概念 財務(wù)杠桿，亦稱籌資杠桿，是指企業(yè)在籌資活動中對資本成本固定的債務(wù)資本的利用。 從公式可知，由于債務(wù)利息I的存在，息稅前利潤的變化，會引起稅后利潤更快速地變化，由此形成了財務(wù)杠桿。 財務(wù)杠桿利益分析 財務(wù)風(fēng)險分析,第6章：資本結(jié)構(gòu),財務(wù)杠桿利益分析,亦稱融資杠桿利益，是指企業(yè)利用債務(wù)籌資這個財務(wù)杠桿而給權(quán)益資本帶來的額外收益。 例6-21：XY

22、Z公司207-209年的息稅前利潤分別為160萬元、240萬元和400萬元，每年的債務(wù)利息為150萬元，公司所得稅稅率為25%。該公司財務(wù)杠桿利益的測算如表6-12所示。,第6章：資本結(jié)構(gòu),財務(wù)風(fēng)險分析,亦稱籌資風(fēng)險，是指企業(yè)經(jīng)營活動中與籌資有關(guān)的風(fēng)險，尤其是指在籌資活動中利用財務(wù)杠桿可能導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本所有者收益下降的風(fēng)險，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險。 例6-22：假定XYZ公司207-209年的息稅前利潤分別為400萬元、240萬元和160萬元，每年的債務(wù)利息都是150萬元，公司所得稅稅率為25%。該公司財務(wù)風(fēng)險的測算如表6-13所示。,第6章：資本結(jié)構(gòu),2.財務(wù)杠桿系數(shù)的測算,財務(wù)杠桿系

23、數(shù)是指企業(yè)稅后利潤的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)，它反映了財務(wù)杠桿的作用程度。 為了反映財務(wù)杠桿的作用程度，估計財務(wù)杠桿利益的大小，評價財務(wù)風(fēng)險的高低，需要測算財務(wù)杠桿系數(shù)。,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-23：ABC公司全部長期資本為7500萬元，債務(wù)資本比例為0.4，債務(wù)年利率為8%，公司所得稅稅率為25%，息稅前利潤為800萬元。 其財務(wù)杠桿系數(shù)測算如下： 一般而言，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，企業(yè)的財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險就越高；財務(wù)杠桿系數(shù)越小，企業(yè)財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險就越低。,第6章：資本結(jié)構(gòu),3.影響財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險的其他因素,（1）資本規(guī)模的變動 （2）資本結(jié)構(gòu)的變動 （3）債務(wù)利率的

24、變動 （4）息稅前利潤的變動,第6章：資本結(jié)構(gòu),在上例中，假定資本規(guī)模由7500萬元變?yōu)?000萬元，其他因素保持不變，則財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋?在上例中，假定債務(wù)資本比例變?yōu)?0.5，其他因素保持不變，則財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋?在上例中，假定其他因素不變，只有債務(wù)利率發(fā)生了變動，由8%降至7%， 則財務(wù)杠桿系數(shù)變動為： 在上例中，假定息稅前利潤由800萬元增至1000萬元，在其他因素不變的情況下，財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋?第6章：資本結(jié)構(gòu),三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險,1.聯(lián)合杠桿原理 亦稱總杠桿，是指營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿的綜合。 2.聯(lián)合杠桿系數(shù)的測算 例6-24：ABC公司的營業(yè)杠桿系數(shù)為 2，財務(wù)杠桿系數(shù)為

25、1.5。該公司的聯(lián)合杠桿系數(shù)測算為： DCL=21.5=3,第6章：資本結(jié)構(gòu),第3節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策分析,一、資本結(jié)構(gòu)決策影響因素的定性分析 二、資本結(jié)構(gòu)決策的資本成本比較法 三、資本結(jié)構(gòu)決策的每股收益分析法 四、資本結(jié)構(gòu)決策的公司價值比較法,第6章：資本結(jié)構(gòu),一、資本結(jié)構(gòu)決策影響因素的定性分析,1.企業(yè)財務(wù)目標(biāo)的影響分析 利潤最大化、股東財富最大化、公司價值最大化。 2.企業(yè)發(fā)展階段的影響分析 3.企業(yè)財務(wù)狀況的影響分析 4.投資者動機(jī)的影響分析 5.債權(quán)人態(tài)度的影響分析 6.經(jīng)營者行為的影響分析 7.稅收政策的影響分析 8.行業(yè)差別分析,第6章：資本結(jié)構(gòu),二、資本結(jié)構(gòu)決策的資本成本比較法,1

26、.資本成本比較法的含義 資本成本比較法是指在適度財務(wù)風(fēng)險的條件下，測算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。 2.初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 3.追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 4.資本成本比較法的優(yōu)缺點,第6章：資本結(jié)構(gòu),2.初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策,例6-25：XYZ公司在初創(chuàng)時需資本總額5000萬元，有如下三個籌資組合方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測算列入表6-14。 假定XYZ公司的第，三個籌資組合方案的財務(wù)風(fēng)險相當(dāng)，都是可以承受的。,第6章：資本結(jié)構(gòu),下面分兩步分別測算這三個籌資組合方案的綜合資本成本率并比較其高低，以確定最佳籌資組合方案即最佳

27、資本結(jié)構(gòu)。 第一步，測算各方案各種籌資方式的籌資額占籌資總額的比例及綜合資本成本率。 方案 各種籌資方式的籌資額比例 長期借款4005000=0.08 長期債券10005000=0.20 優(yōu)先股6005000=0.12 普通股30005000=0.60 綜合資本成本率為： 6%0.08 + 7%0.20 + 12%0.12 + 15%0.60=12.32% 方案各種籌資方式的籌資額比例 長期借款5005000=0.1 長期債券15005000=0.3 優(yōu)先股10005000=0.2 普通股20005000=0.4 綜合資本成本率為： 6.5%0.1+8%0.3+12%0.2+15%0.4=11

28、.45%,第6章：資本結(jié)構(gòu),方案各種籌資方式的籌資額比例 長期借款8005000=0.16 長期債券12005000=0.24 優(yōu)先股5005000=0.10 普通股25005000=0.50 綜合資本成本率為： 7%0.16+7.5%0.24+12%0.10+15%0.50=11.62% 第二步，比較各個籌資組合方案的綜合資本成本率并作出選擇?；I資組合方案，的綜合資本成本率分別為12.36%，11.45%和11.62%。 經(jīng)比較，方案的綜合資本成本率最低，故在適度財務(wù)風(fēng)險的條件下，應(yīng)選擇籌資組合方案作為最佳籌資組合方案，由此形成的資本結(jié)構(gòu)可確定為最佳資本結(jié)構(gòu)。,第6章：資本結(jié)構(gòu),3.追加籌資

29、的資本結(jié)構(gòu)決策,例6-26：XYZ公司擬追加融資1000萬元，現(xiàn)有兩個追加籌資方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測算整理后列入表6-15。,第6章：資本結(jié)構(gòu),（1）追加籌資方案的邊際資本成本率比較法。首先，測算追加籌資方案的邊際資本成本率為： 7%(5001000)+13%(2001000)+16%(3001000) =10.9% 然后，測算追加籌資方案的邊際資本成本率為： 7.5%(6001000)+13%(2001000)+16%(2001000)=10.3% 最后，比較兩個追加籌資方案。方案的邊際資本成本率為10.3%，低于方案。因此，在適度財務(wù)風(fēng)險的情況下，方案優(yōu)于方案，應(yīng)選追加籌資方案。追加籌

30、資方案為最佳籌資方案，由此形成的XYZ公司新的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。若XYZ公司原有資本總額為5000萬元，資本結(jié)構(gòu)是：長期借款500萬元、長期債券1500萬元、優(yōu)先股1000萬元、普通股2000萬元，則追加籌資后的資本總額為6000萬元，資本結(jié)構(gòu)是：長期借款1000萬元，長期債券1500萬元，優(yōu)先股1200萬元，普通股2300萬元。,第6章：資本結(jié)構(gòu),（2）備選追加籌資方案與原有資本結(jié)構(gòu)綜合資本成本率比較法。首先，匯總追加籌資方案和原資本結(jié)構(gòu)，形成備選追加籌資后資本結(jié)構(gòu)，如表6-16所示。 然后，測算匯總資本結(jié)構(gòu)下的綜合資本成本率。 追加籌資方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為： (6

31、.5%5006000+7%5006000)+(8%15006000) +13%(1000+200) 6000 +16%(2000+300)6000 =11.86% 追加籌資方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為： (6.5%5006000+7.5%6006000)+(8%15006000) +13%(1000+200) 6000+16%(2000+200)6000 =11.76%,第6章：資本結(jié)構(gòu),在上列計算中，根據(jù)股票的同股同利原則，原有股票應(yīng)按新發(fā)行股票的資本成本率計算，即全部股票按新發(fā)行股票的資本成本率計算其總的資本成本率。 最后，比較兩個追加籌資方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率

32、。方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為11.76%，低于方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率。 因此，在適度財務(wù)風(fēng)險的前提下，追加籌資方案優(yōu)于方案，由此形成的XYZ公司新的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。 由此可見，XYZ公司追加籌資后，雖然改變了資本結(jié)構(gòu)，但經(jīng)過分析測算，做出正確的籌資決策，公司仍可保持資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)化。 4資本成本比較法的優(yōu)缺點 資本成本比較法的測算原理容易理解，測算過程簡單。但該法僅以資本成本率最低為決策標(biāo)準(zhǔn)，沒有具體測算財務(wù)風(fēng)險因素，其決策目標(biāo)實質(zhì)上是利潤最大化而不是公司價值最大化。資本成本比較法一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較為簡單的非股份制企業(yè)。,第6章：資本結(jié)構(gòu),

33、練習(xí)題： 某公司有長期借款200萬元，年利率5%，每年付息一次，到期一次還本；債券面額500萬元，發(fā)行收入600萬元，發(fā)行費率4%，票面利率8%，目前市場價值仍為600萬元；普通股面額500萬元，目前市價800萬元，去年已經(jīng)發(fā)放的股利率為10%，以后每年增長6%，籌資費率5%；留存收益賬面價值250萬元，假設(shè)留存收益的市場價值與賬面價值之比與普通股一致。公司所得稅稅率40%。試求該公司的綜合資金成本（按市場價值權(quán)數(shù)）。,第6章：資本結(jié)構(gòu),解析： 長期借款資金成本=5%（1-40%）=3% 債券資金成本=5008%（1-40%）600（1-4%）=4.17% 普通股資金成本=10%（1+6%）（

34、1-5%）+6%=17.16% 留存收益資金成本=10%（1+6%）+6%=16.6% 市場價值總額為2000萬元 綜合資金成本=10%3%+30%4.17%+40%17.16%+20%16.6%=8.75%,第6章：資本結(jié)構(gòu),三、資本結(jié)構(gòu)決策的每股收益分析法,1.每股收益分析法的含義 每股收益分析法是利用每股收益無差別點來進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。 所謂每股收益無差別點是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相等時的息稅前利潤點，亦稱息稅前利潤平衡點，有時亦稱籌資無差別點。 2.每股收益分析的列表測算法 3.每股收益分析的公式測算法,第6章：資本結(jié)構(gòu),每股收益分析法案例,某公司目前擁有長期資

35、本8500萬元，其中資本結(jié)構(gòu)為：長期負(fù)債1000萬元，普通股7500萬元，普通股股數(shù)為1000萬股?，F(xiàn)計劃追加籌資1500萬元，有兩種籌資方式供選擇：（1）增發(fā)普通股300萬股；（2）增加負(fù)債。已知目前每年債務(wù)利息額為90萬元，如果增加負(fù)債籌資，每年利息額會增加到270萬元。所得稅率為25%。,第6章：資本結(jié)構(gòu),續(xù)前例,第6章：資本結(jié)構(gòu),EBIT,EPS,0,90,270,870,0.45,S,B,每股收益分析法圖示,第6章：資本結(jié)構(gòu),四、資本結(jié)構(gòu)決策的公司價值比較法,1.公司價值比較法的含義 2.公司價值的測算 3.公司資本成本率的測算 4.公司最佳資本結(jié)構(gòu)的確定,第6章：資本結(jié)構(gòu),1.公司

36、價值比較法的含義,公司價值比較法是在充分反映公司財務(wù)風(fēng)險的前提下，以公司價值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)過測算確定公司最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。,第6章：資本結(jié)構(gòu),2.公司價值的測算,公司價值等于其未來凈收益（或現(xiàn)金流量）按照一定折現(xiàn)率折現(xiàn)的價值，即公司未來凈收益的折現(xiàn)值。 公司價值是其股票的現(xiàn)行市場價值。 公司價值等于其長期債務(wù)和股票的折現(xiàn)價值之和 。,第6章：資本結(jié)構(gòu),3.公司資本成本率的測算,公司綜合資本成本率,第6章：資本結(jié)構(gòu),4.公司最佳資本結(jié)構(gòu)的確定,測算了公司的總價值和綜合資本成本率之后，應(yīng)以公司價值最大化為標(biāo)準(zhǔn)比較確定公司的最佳資本結(jié)構(gòu) 。,第6章：資本結(jié)構(gòu),例6-29：ABC公司現(xiàn)有全部長期資

37、本均為普通股資本，無長期債務(wù)資本和優(yōu)先股資本，賬面價值20000 萬元。公司認(rèn)為這種資本結(jié)構(gòu)不合理，沒有發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，準(zhǔn)備舉借長期債務(wù)購回部分普通股予以調(diào)整。公司預(yù)計息稅前利潤為5000萬元，假定公司所得稅稅率為33%。經(jīng)測算，目前的長期債務(wù)年利率和普通股資本成本率如表6-21所示。 在表6-21中，當(dāng)B=2000萬元，=1.25，RF=10%，RM=14%時，有 KS=10%+1.25(14%-10%)=15.0% 其余同理計算。,第6章：資本結(jié)構(gòu),根據(jù)表6-21的資料，運(yùn)用前述公司價值和公司資本成本率的測算方法，可以測算在不同長期債務(wù)規(guī)模下的公司價值和公司資本成本率，如表6-22所示

38、，可據(jù)以比較確定公司的最佳資本結(jié)構(gòu)。 在表6-22中，當(dāng)B=2000萬元，KB=10%， KS=15.0% 以及EBIT=5000萬元時，有 S=(5000200010%)(133%)15.0%=21440(萬元) V=2000+21440=23440(萬元) KS=10%200023440(133%)+15.0%2144023440=14.29% 其余同理計算。,第6章：資本結(jié)構(gòu),第4節(jié) 資本結(jié)構(gòu)的理論,一、資本結(jié)構(gòu)的概念 二、資本結(jié)構(gòu)的種類 三、資本結(jié)構(gòu)的價值基礎(chǔ) 四、資本結(jié)構(gòu)的意義 五、資本結(jié)構(gòu)的理論觀點,第6章：資本結(jié)構(gòu),一、資本結(jié)構(gòu)的概念,資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價值構(gòu)成及其比例關(guān)

39、系，是企業(yè)一定時期籌資組合的結(jié)果。 資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的各種構(gòu)成及其比例關(guān)系。 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長期債務(wù)資本與（長期）股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系 。,第6章：資本結(jié)構(gòu),二、資本結(jié)構(gòu)的種類,1.資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu) 一個企業(yè)全部資本就權(quán)屬而言，通常分為兩大類：一類是股權(quán)資本，另一類是債務(wù)資本。企業(yè)的全部資本按權(quán)屬區(qū)分，則構(gòu)成資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)。資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)是指企業(yè)不同權(quán)屬資本的價值構(gòu)成及其比例關(guān)系。 2.資本的期限結(jié)構(gòu) 一個企業(yè)的全部資本就期限而言，一般可以分為兩大類：一類是長期資本；另一類是短期資本。這兩類資本構(gòu)成

40、企業(yè)資本的期限結(jié)構(gòu)。資本的期限結(jié)構(gòu)是指不同期限資本的價值構(gòu)成及其比例關(guān)系。,第6章：資本結(jié)構(gòu),三、資本結(jié)構(gòu)的價值基礎(chǔ),1.資本的賬面價值結(jié)構(gòu) 是指企業(yè)資本按歷史賬面價值基礎(chǔ)計量反映的資本結(jié)構(gòu)。它不太適合企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的要求。 2.資本的市場價值結(jié)構(gòu) 是指企業(yè)資本按現(xiàn)時市場價值基礎(chǔ)計量反映的資本結(jié)構(gòu)。它比較適于上市公司資本結(jié)構(gòu)決策的要求。 3.資本的目標(biāo)價值結(jié)構(gòu) 是指企業(yè)資本按未來目標(biāo)價值計量反映的資本結(jié)構(gòu)。它更適合企業(yè)未來資本結(jié)構(gòu)決策管理的要求。,第6章：資本結(jié)構(gòu),四、資本結(jié)構(gòu)的意義,合理安排債務(wù)資本比例可以降低企業(yè)的綜合資本成本率。 合理安排債務(wù)資本比例可以獲得財務(wù)杠桿利益。 合理安排債務(wù)

41、資本比例可以增加公司的價值。 一般而言，一個公司的現(xiàn)實價值等于其債務(wù)資本的市場價值與權(quán)益資本的市場價值之和，用公式表示為：V=B+S 。,第6章：資本結(jié)構(gòu),五、資本結(jié)構(gòu)的理論觀點,1.早期資本結(jié)構(gòu)理論 2.MM資本結(jié)構(gòu)理論觀點 3.新的資本結(jié)構(gòu)理論觀點,第6章：資本結(jié)構(gòu),1.早期資本結(jié)構(gòu)理論,（1）凈收益觀點 （2）凈營業(yè)收益觀點 （3）傳統(tǒng)折中觀點,第6章：資本結(jié)構(gòu),（1）凈收益觀點,這種觀點認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。,第6章：資本結(jié)構(gòu),（2）凈營業(yè)收益觀點,這種觀點認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的多寡，比例的高低，與公司的價值沒有關(guān)系。,第6章：資本結(jié)構(gòu),對上述兩種觀點的評價,凈收益觀點是一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點。這種觀點雖然考慮到財務(wù)杠桿利益，但忽略了財務(wù)風(fēng)險。很明顯，如果公司的債務(wù)資本過多，債務(wù)資本比例過高，財務(wù)風(fēng)險就會很高，公司的綜合資本成本率就會上升，公司的價值反而下降。 凈營業(yè)收益觀點是另一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點。這種觀點雖然認(rèn)識到債務(wù)資本比例的變動會產(chǎn)生公司的財務(wù)風(fēng)險，也可能影響公司的股權(quán)資本成本率，但實際上，公司的綜合資本成本率不可能是一個常數(shù)。公司凈營業(yè)收益的