上市公司反收購制度的法律思考

1、上市公司反收購制度的法律思考 陳平由北京裕興公司聯(lián)手其他幾家公司舉牌收購方正科技，引發(fā)的方正科技股權(quán)之爭，以北京裕興等公司無法入主方正科技，收購失敗而落下帷幕，一場沸沸揚(yáng)揚(yáng)的股權(quán)控制大戰(zhàn)暫告結(jié)束。在該起事件中，北京裕興公司的收購行為與方正科技的反收購行為引起頗多爭議，反映出我國現(xiàn)行的收購與反收購法律制度嚴(yán)重滯后。建立規(guī)范合理的上市公司收購及反收購制度，并確保在該制度下廣大中小投資者（散戶）利益不受侵犯，是我國證券市場亟待解決的一個的問題。收購作為實(shí)現(xiàn)社會資源優(yōu)化配置的有效途徑之一，受到現(xiàn)行政策與法律制度的肯定與鼓勵。 證券法第四章專門對通過證券交易所即在二級市場上收購上市公司進(jìn)行了規(guī)定，但由于

2、該章只有17 個條款，僅對上市公司收購的一般規(guī)則、要約收購和協(xié)議收購的主要程序作出簡要規(guī)定，難以解決實(shí)際收購過程中產(chǎn)生的大量問題和爭議。上市公司收購制度的法律滯后明顯，現(xiàn)實(shí)中的諸多問題均有待相關(guān)部門制訂詳盡的收購細(xì)則來進(jìn)一步規(guī)范。一個完整的收購制度其內(nèi)容應(yīng)包括收購原則、收購類型、收購方式及反收購制度等等。我國現(xiàn)有的法律法規(guī)對反收購行為未有任何規(guī)定，法理上的探討也鮮有涉及，在此，筆者就反收購制度的建立談幾點(diǎn)看法。反收購制度是收購制度的組成部分，是伴隨收購行為的發(fā)展而發(fā)展起來的，一個完善的收購制度必然包含反收購制度。國際上常見的反收購措施主要有以下三類：一、訴諸于法律的保護(hù)，即根據(jù)證券法、公司法、

3、反托拉斯法等相關(guān)法律對收購行為的規(guī)定，求助法院確認(rèn)某項(xiàng)收購不合法；二、采取管理上的策略防止被收購，具體包括為保持控股地位發(fā)行有限制表決權(quán)股票、或通過密切公司相互持股、或采取被稱之為“焦土戰(zhàn)略”的毒丸措施、或修訂公司章程增加“驅(qū)鯊劑”反收購條款等；三、采取股票交易策略防止被收購。如采取股份回購以提高每股市價增加收購難度等。由于反收購措施是從實(shí)踐中發(fā)展起來的，部分措施只注重其反收購效果，尤其是管理上的部分措施如“毒丸措施” 、 “驅(qū)鯊劑”條款等難免會損害部分股東利益，影響上市公司自身的持續(xù)經(jīng)營，具有一定的負(fù)面作用。為保證反收購行為的合法、公正，必須對反收購進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)范?，F(xiàn)國外證券市場基本都有反收購

4、制度，規(guī)范反收購行為。根據(jù)國外立法、司法經(jīng)驗(yàn)及我國證券市場上有關(guān)收購與反收購的實(shí)例， 我國應(yīng)盡快創(chuàng)建及完善反收購制度， 對反收購行為予以規(guī)范，并建立相關(guān)司法救濟(jì)制度。一、對反收購行為予以規(guī)范對反收購行為的規(guī)范主要指通過制定反收購的法律法規(guī)、 條例及辦法來明確反收購行為的合法及非法，從而規(guī)范上市公司的反收購。針對我國目前證券市場的現(xiàn)狀，對反收購行為的規(guī)范重點(diǎn)在于規(guī)范反收購條款。反收購條款在國外通常被稱為“驅(qū)鯊劑”條款，是指上市公司為增加收購的難度，在公司章程或合同中制訂的防止被收購的條款。如規(guī)定任命或更換董事的限制條件及程序；規(guī)定高級管理人員在公司因收購而失去職位時有權(quán)獲取高額的退休金或遣散費(fèi)。

5、反收購條款在國外公司章程、合同中極為常見，在我國的部分上市公司的章程中也有所體現(xiàn)，其中反收購條款最為典型的當(dāng)屬愛使股份。與方正科技一樣，愛使股份是我國股市上少有的“三無概念股” 。正是愛使股份考慮到本身股權(quán)的特殊性， 在公司的章程中曾制訂了反收購條款。 1998 年上半年， 愛使股份的股權(quán)分散，大港油田及其關(guān)聯(lián)企業(yè)選中愛使股份購入其股票，并合計(jì)持股5.0001 ，而一舉成為愛使股份的第一大股東， 愛使股份的董事會以其章程67 條、 93 條之規(guī)定為由拒絕大港油田等入主。 愛使股份章程67條規(guī)定：進(jìn)入愛使股份董事會必須具備二個條件，一是，合并持股比例不低于10 ；二是，持股時間不少于半年。其章程

6、93 條規(guī)定：董事會由 13 人組成，董事會任期屆滿前，股東大會不得無故解除其職務(wù)。針對上述反收購條款的有效與無效， 收購方和反收購方各持己見， 最后雙方才相互妥協(xié)， 大港油田入主愛使，愛使原有董事保留。 一場收購大戰(zhàn)以敵意性收購開始， 以友善性收購結(jié)束。 愛使股份反收購雖未全部成功，但其董事及高管人員得以保留的結(jié)果，使愛使股份成為當(dāng)時證券市場上引人矚目的焦點(diǎn)。剛剛結(jié)束的方正科技股權(quán)之爭同樣涉及反收購條款，方正科技現(xiàn)有章程規(guī)定，董事會有權(quán)對董事的資格進(jìn)行審查。收購方北京裕興公司及一致行動人舉牌方正科技，要求增補(bǔ)董事，方正科技董事會依據(jù)章程規(guī)定，以北京裕興公司等推薦的董事資格不符為由，拒絕將裕興

7、公司提出的增補(bǔ)董事的議案提交股東大會討論，使收購方無法入主方正科技，反收購成功。方正科技董事會反收購行為是否合法也已引發(fā)爭議。以上兩個案例，均涉及反收購條款是否有效的問題。由于缺乏法律法規(guī)的明確規(guī)定，收購方和反收購方對反收購行為的意見往往針鋒相對，市場各方人士對此理解也是莫衷一是。如何規(guī)范反收購條款及其它反收購措施，既是立法要解決的問題，也是司法實(shí)務(wù)應(yīng)當(dāng)關(guān)注的問題。二、建立司法救濟(jì)制度各國法律對股票的購買、交易等均有一系列嚴(yán)格的規(guī)定，如收購方的收購行為有不合法之處，上市公司或公司的股東可根據(jù)證券法、公司法、反托拉斯法等相關(guān)法律向收購方提起訴訟，要求法院或相關(guān)機(jī)構(gòu)確認(rèn)禁止收購、或確認(rèn)收購因違法而

8、無效等。這種訴諸法律的反收購措施其實(shí)在我國證券市場上也并不陌生，方正科技的前身延中實(shí)業(yè)于1994 年就曾發(fā)生過類似事件，只是裁判者不是法院的法官，而是證監(jiān)會的官員。該次事件被稱為寶延風(fēng)波，是我國證券市場上影響巨大的股權(quán)收購案。該事件的收購方寶安集團(tuán)，動員下屬三家企業(yè)大量買入延中股票，在持股超過5的情況下拒絕履行法定的披露義務(wù)，并繼續(xù)增持延中股票直到持股累計(jì)15.98 ，方才對外公告。延中公司針對收購違法的情況，采取了反收購行動，拒絕召開臨時股東大會，并向證監(jiān)會提出報告。證監(jiān)會介入收購事件，在確認(rèn)收購有違法行為存在的情況下，卻未能裁決收購無效，使該次收購與反收購的斗爭中，以延中公司的反收購失敗而告終。由于收購方的違法收購未得到有效