創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性研究

1、創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性研究 【摘 要】2009年10月30日創(chuàng)業(yè)板在經(jīng)過長期的醞釀和準備后正式上市，為高新技術企業(yè)和高成長型中小企業(yè)上市融資提供便利。創(chuàng)業(yè)板的出現(xiàn)很大程度上是為了解決中小企業(yè)融資難和高新技術產(chǎn)業(yè)化步伐緩慢的問題，其最大特點是低門檻進入，高要求運作，有助于有潛力的中小企業(yè)獲得融資機會，促進企業(yè)的發(fā)展壯大。創(chuàng)業(yè)板市場在我國起步較晚，發(fā)展尚不成熟，因此對創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性進行研究，具有較高的現(xiàn)實意義。本文選取若干家創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對象，通過調(diào)查分析、歸納分析、類比法和對特殊案例進行分析，從財務視角對影響創(chuàng)業(yè)板公司成長性的因素進行研究。本文旨在回答如何正確理解創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長

2、性、上市后是否存在業(yè)績變臉、哪些因素會影響它的成長性等問題、這對于促進創(chuàng)業(yè)板健康成長、幫助投資者理性地分析和投資具有重要的實踐意義，另外對建立健全我國創(chuàng)業(yè)板上市公司退市制度進行分心。在以上研究的基礎上、最后分別從公司層面、監(jiān)管層面和投資者角度為提高創(chuàng)業(yè)板公司成長性提供一定建議、希望在促進創(chuàng)業(yè)板上市公司個體發(fā)展的同時、進一步提高我國創(chuàng)業(yè)板整體素質(zhì)。【關鍵詞】創(chuàng)業(yè)板；上市公司成長性；調(diào)查分析；歸納分析；類比法；政策建議目 錄文獻綜述1一、選題背景及意義2（一）選題的背景2（二）選題的意義2二、國內(nèi)外研究動態(tài)3（一）國內(nèi)外發(fā)展的歷史及現(xiàn)狀3（二）前沿發(fā)展情況5三、論文研究的基本框架和內(nèi)容6（一）論文

3、提綱及各部分內(nèi)容間的邏輯關系6（一）擬采用的研究方法與手段6四、預計創(chuàng)新點或有見解的工作6五、論文完成的計劃與進度安排7六、參考文獻7論文9一、上市公司成長性的涵義10二、我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的發(fā)展現(xiàn)狀11（一）“三高”現(xiàn)象”11（二）上市后迅速“變臉”12（三）原始股急于套現(xiàn)13（四）公司高管辭職13（五）創(chuàng)業(yè)板退市標準缺失14三、我國創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)展問題的成因14（一）券商“直投+保薦”模式涉嫌利益輸送14（二）造假上市，違規(guī)成本低15（三）現(xiàn)行監(jiān)管制度存在缺陷15（四）pe腐敗問題16（五）審計委員會有效運轉(zhuǎn)存在障礙16四、 對于我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的政策建議17（一）基于公司層面的政策建

4、議17（二）基于監(jiān)管層面的政策建議18（三）基于投資者層面的政策建議19（四）完善我國創(chuàng)業(yè)板退市制度的建議19（五）對創(chuàng)業(yè)板進行有效輿論監(jiān)督的建議20參考文獻21文獻綜述一、選題背景及意義（一）選題的背景創(chuàng)業(yè)板是指交易所主板市場以外的另一個證券市場，其主要目的是為新興公司提供集資途徑，助其發(fā)展和擴展業(yè)務。我國的創(chuàng)業(yè)板在2009年3月底證監(jiān)會發(fā)布首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法并于當年5月1日起施行，7月1日，證監(jiān)會首次發(fā)布實施創(chuàng)業(yè)板市場投資者適當性管理暫行規(guī)定，投資者可于7月15日起辦理創(chuàng)業(yè)板投資資格;10月23日，我國創(chuàng)業(yè)板舉行啟動儀式。最終，首批28家公司于2009年10月30日

5、登陸創(chuàng)業(yè)板。據(jù)此將會對我國風險投資的發(fā)展壯大、科技創(chuàng)新型中小企業(yè)的成長產(chǎn)生深遠影響。在創(chuàng)業(yè)板市場上市的公司大多從事高科技業(yè)務，具有較高的成長性，但往往成立時間較短，規(guī)模較小，業(yè)績較好。一方面，創(chuàng)業(yè)板市場是高成長性企業(yè)發(fā)展過程中重要的促生因素，同時又是多層次資本市場體系中的關鍵部分，其發(fā)展的核心問題是上市公司的成長性發(fā)展，上市公司成長性又是衡量創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展的重要條件；另一方面，對上市公司成長性的研究主要是分析成長性的影響因素，比如盈利能力、營運能力、償債能力、成長能力等，由于影響企業(yè)成長的因素是復雜多樣的，因而需要不斷進行深入的研究。（二）選題的意義由于創(chuàng)業(yè)板在我國剛剛推出，發(fā)展尚不成熟，對我

6、國創(chuàng)業(yè)板公司的成長性進行研究與實證分析，具有較高的理論及現(xiàn)實意義。在理論上，通過進一步了解、搜集創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性的相關知識，我們可以更好的認識到公司成長性在募集資金和公司長遠發(fā)展中的發(fā)揮的作用及其價值，從而為實證研究提供一定的理論意義。自2009年10月30日，十年懷胎的創(chuàng)業(yè)板在爭論聲中呱呱落地，截至到目前（2012年6月1日），創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)模達到了319家，企業(yè)的成長性是指企業(yè)在持續(xù)挖掘內(nèi)外資源潛力基礎上所展現(xiàn)出的整體擴張的態(tài)勢，它是指企業(yè)由小變大、由弱變強的不斷變革的過程。上市公司的成長性是創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展的關鍵問題。本文旨在回答如何正確理解創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性、創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市后是

7、否存在“業(yè)績變臉”、哪些因素會影響它的成長性等問題，這對于促進創(chuàng)業(yè)板健康成長，幫助投資者理性地分析和投資具有重要的實踐意義。二、國內(nèi)外研究動態(tài)（一）國內(nèi)外發(fā)展的歷史及現(xiàn)狀1國外相關文獻研究創(chuàng)業(yè)板市場上市的主體是具有高技術含量和高成長潛力的中小型企業(yè)，海外學者對處于成長初期的高技術型中小企業(yè)和高成長性中小企業(yè)的成長因素進行了研究。erkki k.laitinen在2002 年選取了芬蘭93家中小型高技術企業(yè)為研究對象，設計了一套中小型高技術企業(yè)的動態(tài)業(yè)績評價系統(tǒng)。該評價系統(tǒng)由財務表現(xiàn)、競爭力兩個外部因素和成本、生產(chǎn)要素、作業(yè)、產(chǎn)品、收入五個內(nèi)部因素及聯(lián)接這七個因素的因果關系鏈組成。其中，中小型高

8、技術企業(yè)非常重視雇員積極性（生產(chǎn)要素）、顧客滿意度（產(chǎn)品）、產(chǎn)品盈利性（收入）公司利潤、流動性和資本結(jié)構(gòu)（財務狀況）等因素。國外學者在分析影響成長性因素的基礎上，對企業(yè)成長性的評價指標進行了研究分析。ardisshvili 和delmar 等人（1997）對可能的成長性評價指標進行了歸類，認為分別有資產(chǎn)額、雇員人數(shù)、市場份額、產(chǎn)出量、利潤額和營業(yè)收入等。從實際應用來看，得到最為廣泛運用的是營業(yè)收入和雇員人數(shù)指標，決定著中小型高科技企業(yè)的成長性。創(chuàng)業(yè)板市場高科技企業(yè)為主，它對其成長性的評價主要衡量的是企業(yè)在未來可能具有的成長潛力。以black-scholes期權(quán)定價模型為指導，運用增長期權(quán)理論對

9、企業(yè)價值和成長潛力進行評估，為新型的高成長性風險企業(yè)的成長潛力評估提供了新思路。2國內(nèi)研究動態(tài)國內(nèi)學者對中小企業(yè)和高科技企業(yè)成長性的影響因素方面的研究比較具體，結(jié)合公司本身的特點、找出影響公司成長性的各種因素來對其成長性進行評價。蔡寧和陳功道（2001）根據(jù)香港創(chuàng)業(yè)板市場上市條件、標準和內(nèi)地中小型高技術企業(yè)現(xiàn)實發(fā)展能力，對內(nèi)地中小高新技術企業(yè)在香港創(chuàng)業(yè)板上市籌資競爭能力進行了研究。從企業(yè)成長性、管理層的能力經(jīng)驗和企業(yè)運作的規(guī)范性三個方面構(gòu)建了評價指標體系，并運用群組決策ahp 法確定指標的權(quán)重，對內(nèi)地中小型高新技術企業(yè)在香港創(chuàng)業(yè)板市場的籌資競爭力進行了綜合評估。優(yōu)點是指標體系設計較為全面和系統(tǒng)

10、，運作細膩和完整，各指標的權(quán)重設置合理；缺點是選取指標繁多，評價分散和操作繁瑣。金碚（2003）研究的企業(yè)競爭力評價系統(tǒng)將反映企業(yè)競爭力的指標分為測評指標和分析指標兩大類。其中測評指標包括銷售收入、近3 年銷售收入年平均增長率、利潤總額等10 個指標，反映企業(yè)競爭的結(jié)果和表現(xiàn)；分析性指標包括近3 年的技改與信息化建設投資占銷售收入的比重，r&d 占銷售收入的比重、擁有專利數(shù)3個指標，反映競爭力消長變化的原因或者決定因素。這套評價體系簡明扼要，突出重點，將科技的投入和變化作為反映的重點；缺點是指標的測試點過于集中、分布不夠系統(tǒng)，部分指標的相關性過強。彭佳（2005）從企業(yè)的業(yè)績、所處行業(yè)、管理層

11、素質(zhì)、科研創(chuàng)新能力以及營銷能力和公司治理結(jié)構(gòu)等方面構(gòu)建了中小企業(yè)的成長性評價體系，選取了59 家2002 年上市中小企業(yè)進行成長性排名，并說明了59 家企業(yè)的最終排名與市場回報率的關聯(lián)性，但該體系明顯忽略了市場因素、外部環(huán)境對中小企業(yè)成長的影響。國內(nèi)學者在綜合財務與非財務指標研究上市公司成長性上取得了一定成果?；荻鞑牛?998）從微觀財務與宏觀總結(jié)兩個方面，對影響上市公司成長性的多種因素進行了大體分析，他認為影響上市公司成長性的內(nèi)在因素包括：上市公司的產(chǎn)品優(yōu)勢、財務狀況、決策體系、開拓精神及在其在同行業(yè)中具有的優(yōu)勢；外在因素主要包括：國家的宏觀調(diào)控及政策傾向、上市公司的市場需求狀況、特殊優(yōu)惠政

12、策及其他獨特優(yōu)勢、集團控股優(yōu)勢。此外，他還用企業(yè)盈利水平、利潤相對額、利潤總額、主營業(yè)務收入指標對上市公司成長性進行了評價。朱和平、王韜（2004） 根據(jù)創(chuàng)業(yè)板市場中小高科技企業(yè)和高成長性企業(yè)的特點，設計了包括財務潛力、人力資本力量、市場和公共關系能力、技術與創(chuàng)新能力4 個層面20 項指標構(gòu)造的成長性評價體系。結(jié)果表明該模型能夠較為客觀地評價和測試企業(yè)的成長狀況和潛力。章俊、唐敏（2009）對我國內(nèi)地中小企業(yè)到香港創(chuàng)業(yè)板上市后的成長性進行實證研究并得出結(jié)論, 在香港創(chuàng)業(yè)板上市的內(nèi)地企業(yè)的成長性與盈利質(zhì)量、風險水平之間存在著明顯的相關關系，而與資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量之間的關系不顯著，說明香港創(chuàng)業(yè)板上

13、市公司成長性的影響因素與其他板塊上市公司成長性影響因素有所不同，并針對香港創(chuàng)業(yè)板的現(xiàn)狀發(fā)展，提出內(nèi)地中小企業(yè)選擇到香港上市應注意的問題。胡經(jīng)生、蔡慧（2009）認為企業(yè)成長性是一個內(nèi)涵非常豐富的概念，主要包括提升效益和增長規(guī)模，還從企業(yè)管理理論的角度總結(jié)出企業(yè)成長性的關鍵因素包括管理團隊、自主創(chuàng)新能力盈利模式、所處行業(yè)和外部宏觀經(jīng)濟環(huán)境幾個方面。其中，管理團隊和自主創(chuàng)新能力起決定性作用。國內(nèi)學者從技術創(chuàng)新和無形資產(chǎn)的角度對上市公司成長性進行了相關研究。2010 年姚世彬?qū)τ诩夹g創(chuàng)新與企業(yè)成長性關系的實證研究發(fā)現(xiàn)，技術創(chuàng)新對中小企業(yè)的產(chǎn)品價格、產(chǎn)品成本、市場份額方面能夠產(chǎn)生積極的影響。孫靜穩(wěn)（2

14、010）運用因子分析法，主要考慮企業(yè)的償債能力、盈利能力和發(fā)展?jié)摿θ齻€方面，綜合評價了創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性。其中，三五互聯(lián)成長性綜合排名第一，其高成長性主要得益于企業(yè)自主創(chuàng)新因素的驅(qū)動。因該公司始終將創(chuàng)新作為企業(yè)發(fā)展的主題，不_斷進行技術創(chuàng)新和自主研發(fā)，目前該公司已擁有10 項軟件著作權(quán)和6 項國家級專利技術。這些研究都充分表明，技術創(chuàng)新和無形資產(chǎn)研發(fā)對企業(yè)成長性起到了顯著的推動作用。（二）前沿發(fā)展情況chen和huang(2004)發(fā)現(xiàn)市場潛力、政府支持程度、技術水平、產(chǎn)業(yè)相關性、土地供應、基礎設施等會影響企業(yè)的成長，且影響程度依次減弱； kevin lam 等人(2002)發(fā)現(xiàn)技術領先產(chǎn)

15、生競爭優(yōu)勢，導致較高的市場效率，進而又提高roa水平，從而導致企業(yè)快速成長。ghosh (2001)研究發(fā)現(xiàn)管理層責任心、抱負和能力、戰(zhàn)略、能夠識別和細分市場、增長能力和客戶關系是決定企業(yè)取得成功的關鍵。baron和markman( 2003) 的研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)家的社會能力和社會適應性對其財務成功有積極影響。delmar 等人(2003)研究了企業(yè)取得高成長性的差異，總結(jié)出七種不同的企業(yè)成長模式。三、論文研究的基本框架和內(nèi)容（一）論文提綱及各部分內(nèi)容間的邏輯關系1論文題目：創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性研究2論文提綱：一,上市公司成長性的涵義二,我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的發(fā)展現(xiàn)狀現(xiàn)狀（一）、發(fā)行的“三高現(xiàn)象”（

16、二）、上市后的“變臉”（三）、原始股急于套現(xiàn)（四）、公司高管辭職（五）、創(chuàng)業(yè)板退市標準缺失三, 我國創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)展問題的成因（一）、券商“直投+保薦”模式涉嫌利益輸送（二）、造假上市，違規(guī)成本低（三）、現(xiàn)行監(jiān)管制度存在缺陷（四）、pe腐敗問題（五）、審計委員會有效運轉(zhuǎn)存在障礙四, 對于我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的政策建議（一）、基于公司層面的政策建議（二）、基于監(jiān)管層面的政策建議（三）、基于投資者層面的政策建議（四）、完善我國創(chuàng)業(yè)板退市制度的建議（五）、對創(chuàng)業(yè)板進行有效輿論監(jiān)督的建議（二）擬采用的研究方法與手段本文主要通過調(diào)查分析法、歸納分析法、類比法，對樣本數(shù)據(jù)進行成長性研究。利用適當?shù)挠嬃磕Ｐ?/p>

17、對收集到的可量化資料進行定量分析，之后對分析結(jié)果進行比較分析,對選取的樣本進行多方位的比較分析，從而得出研究結(jié)論。四、預計創(chuàng)新點或有見解的工作相較于以往研究，本文可能存在以下幾方面的創(chuàng)新：（一）首先，本文通過對我國創(chuàng)業(yè)板上市公司案例的分析、對比，對我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的發(fā)展現(xiàn)狀和存在的問題進行總結(jié)概括，給之后的研究打下基礎。（二）其次，通關分析案例，歸納總結(jié)，支出我國創(chuàng)業(yè)板市場的不足，并對建立健全我國創(chuàng)業(yè)板上市公司退市制度提出自己的見解。（三）最后，以分析得出的企業(yè)成長性為基礎，對公司治理層、監(jiān)管者、投資者提出政策建議。 五、論文完成的計劃與進度安排筆者將嚴格按照經(jīng)濟管理學院2012學年論文進度

18、安排與要求，在導師的指導下，認真對待學年論文的各個環(huán)節(jié)，認真按時完成任務。六、參考文獻1余應敏.中小企業(yè)財務報告行為理論與實證.北京：中國財政經(jīng)濟出版社，20062肖華.中國證券市場信息披露倫理研究.北京：中國經(jīng)濟出版社，20083李益娟.基于logistic 回歸模型的上市公司成長性判定.財會月刊，2009；64艾健明.上市公司進入新行業(yè)持續(xù)經(jīng)營的影響因素分析.財會月刊，2009；65陳曉紅、王小丁、曾江洪: 高管薪酬激勵方式對中小企業(yè)成長性的影響基于分解法視角的實證研究，經(jīng)濟問題探索，2007 年03 期。6曾江洪、丁寧: 董事會治理對中小上市公司成長性影響的實證研究，求索，2008 年0

19、5 期7惠恩才.關于上市公司成長性分析j.財經(jīng)問題研究，1998（4）：49- 51.8蔡寧，陳功道.中小企業(yè)成長性及衡量j.社會科學戰(zhàn)線，2001（1）：15- 19.9朱和平.創(chuàng)業(yè)板上市公司成長及評價研究d.華中科技大學博士學位論文，2004.10彭佳.我國上市中小企業(yè)成長性評價研究d.中南大學，2005.11章俊，唐敏.內(nèi)地中小企業(yè)香港創(chuàng)業(yè)板上市成長性影響因素分析j.中國管理信息化，2009（18）.12胡經(jīng)生，蔡慧.企業(yè)成長性、自主創(chuàng)新與創(chuàng)業(yè)板市場j.中國金融，2009（8）.13姚世斌.基于技術創(chuàng)新的中小企業(yè)成長性實證研究j.科技管理研究，2010（5）.14孫靜穩(wěn).我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)成

20、長性實證分析j.當代經(jīng)濟，2010（12）.15姜欣欣.在變動中把握中國創(chuàng)業(yè)板市場的未來n.金融時報，2011- 05- 16.16李東紅云南上市公司的成長性分析j云南社會科學，2011，（2）：869017張玉明等中國中小上市公司成長報告m山東濟南：山東人民出版社，201018李龍筠，謝藝中國創(chuàng)業(yè)板上市公司創(chuàng)新能力評估j經(jīng)濟學家，2011，（2）：93-10219張維迎，周黎安，顧全林高新技術企業(yè)的成長及其影響因素：分位數(shù)回歸模型的一個應用j管理世界，2005，（10）：94-10120張信東，薛艷梅r&d支出與公司成長性之關系及階段特征基于分位數(shù)回歸技術的實證研究j科學學與科學技術管理，2

21、010，（6）：28-33論文經(jīng)過了10 年的準備，2009 年9 月23 日，我國創(chuàng)業(yè)板正式開板。2009 年10 月30 日首批上市的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)有28 家，截至2010 年6 月已有86 家企業(yè)上市交易。創(chuàng)業(yè)板市場又稱第二板市場（second board）、中小企業(yè)市場或小盤股市場，是與主板市場（main board）相對應的概念，特指主板市場以外的專門為新興公司和中小企業(yè)提供籌資渠道的新興資本市場，它依托計算機網(wǎng)絡進行證券交易，為創(chuàng)業(yè)投資提供推出通道，對上市公司經(jīng)營業(yè)績和資產(chǎn)規(guī)模要求較寬，但對信息披露和主業(yè)范圍要求相當嚴格。開設創(chuàng)業(yè)板市場是有利于中小企業(yè)融資的有效步驟。而在當前金融危機下

22、，中小企業(yè)是政府最關心的一個企業(yè)群體，他們的生存直接關系到就業(yè)的問題。創(chuàng)業(yè)板市場的設立，將從制度上重新組織社會資源，并為我們參與國際競爭準備新興的人才和新型的機制，無疑將為中國經(jīng)濟的運轉(zhuǎn)增添新的內(nèi)容，從而構(gòu)建成為中國資本市場發(fā)展史上一座新的里程碑。我國創(chuàng)業(yè)板市場定位于“服務成長型企業(yè)，支持自主創(chuàng)新企業(yè)”，其上市要求是具有“兩高六新”特點的企業(yè)，即成長性高、科技含量高，新經(jīng)濟、新技術、新農(nóng)業(yè)、新材料、新能源、新服務。截止2012年4月，創(chuàng)業(yè)板共有308家公司上市交易，總市值達7929億之多，總發(fā)行量為43.47億股，平均發(fā)行市盈率達31.85倍。一、上市公司成長性的涵義一般認為上市公司成長性是指

23、上市公司由小變大、由弱變強的發(fā)展過程。而上市公司成長性是對上市公司成長狀態(tài)的描述，指上市公司持續(xù)發(fā)展的能力，反映上市公司未來的經(jīng)營效益與發(fā)展狀況。高成長的上市公司公司通常表現(xiàn)為公司產(chǎn)業(yè)與行業(yè)具有發(fā)展性，產(chǎn)品前景廣闊，公司規(guī)模逐年擴張、經(jīng)營效益不斷增長。上市公司的成長性水平不僅可以反映公司的發(fā)展狀況，更能為公司制定未來戰(zhàn)略規(guī)劃提供參考信息，因此也成為公司管理者、投資者等相關利益方關注的重點。創(chuàng)業(yè)企業(yè)行業(yè)應該定位為朝陽行業(yè)或新興行業(yè)，創(chuàng)業(yè)板市場的主體是成長性企業(yè)，這些成長性企業(yè)在行業(yè)定位上表現(xiàn)為朝陽行業(yè)或新興行業(yè)。只有這樣，企業(yè)在未來才具有真正的發(fā)展?jié)摿Α＿@里所說的朝陽行業(yè)或新興行業(yè)主要包括信息技

24、術（如網(wǎng)絡資訊、電子通訊、集成電路等）、醫(yī)療器械、生物醫(yī)藥和基因工程、新材料以及一些能源、制造、農(nóng)業(yè)、公用事業(yè)等具有增長潛力的行業(yè)。這一點皆可從香港創(chuàng)業(yè)板市場和美國納斯達克市場上市公司的行業(yè)分布狀況中看出。市場開發(fā)能力是成長性企業(yè)的內(nèi)在要求。開發(fā)市場是高速發(fā)展性企業(yè)思維的核心。市場經(jīng)濟條件下，市場是被企業(yè)“瓜分”的固定資產(chǎn)，因而市場占有率也就成為衡量一個企業(yè)業(yè)績的重要指標。市場開發(fā)能力是提高市場占有率的唯一途徑和重要源泉。傳統(tǒng)的市場開發(fā)手段僅僅局限在營銷，削價、收購或強強聯(lián)合等方法上，但是，對成長性企業(yè)來講，更重要的是改變客戶的觀念?！疤觳挪蛔袷匾?guī)則，他制定規(guī)則”，這也就是市場經(jīng)濟條件下，誰制

25、定了游戲規(guī)則，誰就是贏家最通俗的詮釋-。統(tǒng)計資料表明，微軟、麥當勞和愛立信之所以贏得了市場份額就在于他們改變了客戶的觀念，搶占了市場的制高點。比爾蓋茨改變了人們用紙的觀念，將其轉(zhuǎn)變?yōu)楸銛y式計算機，從而創(chuàng)建了微軟帝國；麥當勞將烹調(diào)食物改變?yōu)樗偈郴蚩觳?，從而使其公司遍布全球；戴爾拋棄零售觀念，從而一躍成為全球最大的硬件代理商。一言以蔽之，市場開發(fā)能力是成長性企業(yè)重要的內(nèi)在特征，這種內(nèi)在特征的實現(xiàn)要以打破常規(guī)、轉(zhuǎn)變客戶觀念為依賴。高成長性的企業(yè)在其不斷發(fā)展壯大的過程中，常常會遇到兩個瓶頸：其一是資金瓶頸，其二是技術瓶頸。如果說創(chuàng)業(yè)板市場的建立為成長性企業(yè)開辟了新的融資渠道，那么資金問題便可迎刃而解了

26、。但對于內(nèi)部的技術瓶頸，即使有了創(chuàng)業(yè)板市場的維系，有了足夠的資金支持，但如果缺乏較強的持續(xù)技術創(chuàng)新能力，沒有較強的產(chǎn)品研發(fā)組織，縱使企業(yè)輝煌，也只是曇花一現(xiàn)，更不用奢談企業(yè)的長足發(fā)展。這也是我國成長性企業(yè)往往做不大的原因所在。二、我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的發(fā)展現(xiàn)狀（一）、“三高”現(xiàn)象由于新股發(fā)行制度市場化程度不高，發(fā)行審批過程效率低下，在詢價過程中存在一定程度的機構(gòu)壟斷，投資者對創(chuàng)業(yè)板公司非線性成長和風險特征缺乏足夠認識，散戶投資者行為非理性，高市盈率、高發(fā)行價、高超募現(xiàn)象突出。2009 年第一批上市公司發(fā)行市盈率為58 倍，第二批上市公司發(fā)行市盈率為88 倍，到2011 年初創(chuàng)業(yè)板市場平均市盈率仍

27、接近70 倍，而高價發(fā)行新股導致超募資金閑置，浪費了資源。創(chuàng)業(yè)板上市公司超募比率數(shù)據(jù)來源：管理世界2010年02期（二）、上市后迅速“變臉”創(chuàng)業(yè)板市場上的公司在上市后，雖然坐擁超募資金，但業(yè)績卻整體性出現(xiàn)變臉。從2011年創(chuàng)業(yè)板公司半年報來看，“高成長”已演變成“低成長”，一批公司業(yè)績出現(xiàn)負增長，甚至虧損現(xiàn)象。在創(chuàng)業(yè)板業(yè)績出現(xiàn)大規(guī)模“變臉”的同時，隨著板塊整體估值重心的下移，大規(guī)模的破發(fā)也再度出現(xiàn)。截至2012年4月23日收盤，在創(chuàng)業(yè)板308只股票中，處于破發(fā)狀態(tài)的就達到了198只，占比高達64.3%。利潤總額增長率對比數(shù)據(jù)來源：管理學報2011年09期總資產(chǎn)報酬率（roa）變化對比數(shù)據(jù)來源：

28、第一資源2009年第14期（三）、原始股急于套現(xiàn)截至2011 年5 月22 日，創(chuàng)業(yè)板原始股東可以解禁的股票市值已達655 億元。與國有企業(yè)的一股獨大不會發(fā)生拋售現(xiàn)象不同的是，創(chuàng)業(yè)板的一股獨大使得大股東們不顧投資者的利益而進行拋售套現(xiàn)的案例比比皆是。隨著原始股的不斷解禁和套現(xiàn)，這無疑加劇了創(chuàng)業(yè)板市場的波動，給資本市場帶來沉重的負擔，二級市場中的投資者成了唯一的弱勢群體，而那群拿著原始股的券商、直投和股東們，無論二級市場價格如何變幻，他們始終是創(chuàng)業(yè)板市場中的最大受益者。（四）、公司高管辭職創(chuàng)業(yè)板的推出，就是希望創(chuàng)業(yè)者可以借助資本市場的火，點燃創(chuàng)業(yè)者的激情。創(chuàng)業(yè)者的創(chuàng)新與企業(yè)家精神不僅僅是上市公司

29、發(fā)展的關鍵，也是推動中國經(jīng)濟發(fā)展方式轉(zhuǎn)型和市場經(jīng)濟建設的原動力。但是，“三高”超募使得創(chuàng)業(yè)者們面臨巨大的財富誘惑，未創(chuàng)先富讓創(chuàng)業(yè)者迷失和泯滅了創(chuàng)業(yè)激情。企業(yè)家無需繼續(xù)艱苦創(chuàng)業(yè)，公司上市后拋售股票便可一夜暴富。在創(chuàng)業(yè)板上市后的一年里，共有33 家創(chuàng)業(yè)板公司的67 名高管辭職。（五）、創(chuàng)業(yè)板退市標準缺失在國外的創(chuàng)業(yè)板市場，上市公司退市非常普遍，并且創(chuàng)業(yè)板的退市率遠遠高于主板市場。例如: 在美國的納斯達克市場上每年都有大約8%的上市公司退市，而美國證券交易所的整體退市率只有6%。納斯達克市場在發(fā)展過程中尊重市場高成長、高風險的經(jīng)驗，正是通過實行大進大出式的發(fā)行、退市制度，使得優(yōu)秀的公司能夠獲得更多資

30、源，同時也改善了納斯達克上市公司整體業(yè)績水平，提升了納斯達克的吸引力。而我國創(chuàng)業(yè)板成立至今，沒有一家企業(yè)退市。源源不斷的公司流出和流入是創(chuàng)業(yè)板市場得以保持活力的根本保證。故現(xiàn)階段我國迫切的需要建立完善有效的退市標準。退市責任追究機制難以操作，創(chuàng)業(yè)板本身就是一個高風險市場，在創(chuàng)業(yè)板的投資者肯定會承擔相當大的風險，這里面包含著上市公司的退市風險。在實際操作中，上市公司退市的原因多種多樣，如果上市公司違反了信息披露制度而退市，或者上市公司因為出現(xiàn)了嚴重違法行為而退市，由此給廣大投資者造成的損失就可以歸因為上市公司或者上市公司相關責任人的錯誤，此時，投資者便可以按照法律規(guī)定對上市公司或者上市公司相關責

31、任人提出訴訟。例如: 在美國納斯達克資本市場上，如果上市公司發(fā)生了類似的現(xiàn)象而最終導致退市時，投資者便可以依法對上市公司或者相關責任人提起訴訟，從而要求獲得一定的賠償。然而，我國的現(xiàn)行法律制度在這個問題上的規(guī)定相當模糊，只是對操縱市場、內(nèi)幕交易、虛假陳述等有損投資者相關利益的行為做出了規(guī)定，但是對于侵權(quán)行為損失的計量、責任范圍、因果關系以及歸責原則等具體的內(nèi)容卻沒有做出明確的規(guī)定，在運行過程中也沒有與之相關的責任追究機制，這樣就使得證券民事責任追究的可行性大大降低。三、我國創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)展問題的成因（一）、券商“直投+保薦”模式涉嫌利益輸送2011 年7 月8 日，中國證監(jiān)會發(fā)布了證券公司直

32、接投資業(yè)務監(jiān)管指引，其一方面明確證券公司可以開展直投業(yè)務，從而拓展了證券公司的業(yè)務范圍，另一方面也規(guī)定，證券公司擔任擬上市企業(yè)的輔導機構(gòu)、財務顧問、保薦機構(gòu)或者主承銷商的，自簽訂有關協(xié)議或者實質(zhì)開展相關業(yè)務之日起，公司的直投子公司或投資基金等不得再對該擬上市企業(yè)進行投資。這意味著，飽受質(zhì)疑的“保薦+直投”模式從制度上已被終結(jié)。然而，新規(guī)并未徹底否定“直投+保薦”模式。新規(guī)雖否定了先保薦再投資的方式，但券商完全可以先投資再保薦，換言之，由于投行業(yè)務與直投業(yè)務并未徹底分離，“直投+ 保薦”不能算被否定。針對新規(guī)，投行與直投部門可達成默契，打時間差，通過先投資再開展業(yè)務的方式來鉆政策空子。在中國，上

33、市是稀缺資源，有了利益關系，保薦機構(gòu)就難以保持獨立性和客觀性，而欲上市的企業(yè)處于弱勢，為了獲得證券公司的保薦，券商提出的要求企業(yè)不敢不答應，甚至有的企業(yè)會主動犧牲利益換保薦。（二）、造假上市，違規(guī)成本低為了達到利潤標準，一些公司通過各種手段虛增、操縱利潤，進行財務數(shù)據(jù)造假。而一些中介機構(gòu)在對擬上市公司的申報材料進行審核監(jiān)管的過程中也沒有真正做到盡職調(diào)查，一些明顯的問題都沒發(fā)現(xiàn)，不得不讓人懷疑期間是否有利益往來，而部分機構(gòu)為了自身利益也幫忙企業(yè)出謀劃策，形成共同利益體，損害投資者的利益。中介機構(gòu)如此膽大，也在于對其監(jiān)管不到位，懲罰力度不大。（三）、現(xiàn)行監(jiān)管制度存在缺陷現(xiàn)行的監(jiān)管體系仍是以政府為主

34、導、行業(yè)自律監(jiān)管為輔，主要依靠證監(jiān)會及其派出機構(gòu)和證券交易所對創(chuàng)業(yè)板上市公司履行“指導、檢查、督促、協(xié)調(diào)”的職能，監(jiān)管框架是證監(jiān)會、證券交易和各自的派出機構(gòu)。但是，在以政府主導的監(jiān)管框架下，監(jiān)管資源有限，對于風險、運行標準與主板市場存在差異的創(chuàng)業(yè)板公司而言，難免會出現(xiàn)監(jiān)管不足，或是監(jiān)管過度，并且，在現(xiàn)行監(jiān)管框架下，監(jiān)管機構(gòu)既是市場規(guī)則的制定者，又是規(guī)則的執(zhí)行者，監(jiān)管機構(gòu)及其個人也存在逐利性動機，因此，在全力集中且對自我約束不力的情況下，相關利益集團或個人容易利用執(zhí)法的裁量空間進行尋租或發(fā)生腐敗行為。以轄區(qū)監(jiān)管責任制和綜合監(jiān)管為主的監(jiān)管體系是現(xiàn)行創(chuàng)業(yè)板上市公司的主要監(jiān)管制度，而在這種監(jiān)管制度下，

35、容易產(chǎn)生地方政府與中央所屬的證券部門職責不明確、垂直監(jiān)管的相關部門分工不合理現(xiàn)象。一方面，垂直監(jiān)管的相關部門的監(jiān)管權(quán)限配置仍是一種重在控制的權(quán)力結(jié)構(gòu)，缺乏有效的行政執(zhí)法權(quán)，監(jiān)管工作中并沒有強制的執(zhí)行權(quán)，缺乏相關執(zhí)法部門協(xié)調(diào)機制的有效配合。另一方面，處于轄區(qū)的地方政府則由于管理職責的不明晰，加上地方暴富主義，與垂直監(jiān)管的部門間協(xié)調(diào)機制不通暢，往往導致在監(jiān)管工作中出現(xiàn)垂直監(jiān)管管不了、地方政府不愿監(jiān)管的現(xiàn)象。“以保薦機構(gòu)為切入點”的監(jiān)管思路在一定程度上適應了創(chuàng)業(yè)板公司的業(yè)務模式與技術新等特點，突破了原有的監(jiān)管理念，但是也有其不科學的地方。保薦機構(gòu)作為市場主體，相關法律并沒有授予其對創(chuàng)業(yè)板公司進行后續(xù)

36、監(jiān)管的責任。證券法明確規(guī)定保薦人承擔的責任有：為發(fā)行申請承擔保薦責任、為發(fā)行人的信息披露行為向投資者承擔擔保責任及其他發(fā)行的相關責任。因此，相關法律知識明確了保薦人承擔的發(fā)行責任，用行業(yè)規(guī)定要求保薦機構(gòu)對創(chuàng)業(yè)板公司進行監(jiān)管的約束力較弱。由于信息不對稱的原因，保薦機構(gòu)對創(chuàng)業(yè)板上市公司進行監(jiān)管，就可能只是形式上的監(jiān)管。即使保薦機構(gòu)有能力來監(jiān)管，也可能因為監(jiān)管過程中存在較高的執(zhí)行成本而導致收益較低，保薦機構(gòu)沒有動力來長期做好對創(chuàng)業(yè)板上市公司的監(jiān)管，加之現(xiàn)實中監(jiān)管部門對保薦機構(gòu)不履行責任的處罰成本相對較少，因此保薦機構(gòu)對創(chuàng)業(yè)板上市公司的監(jiān)管也不能從根本上起作用。（四）、pe腐敗問題pe 腐敗是指一些人

37、以私募股權(quán)投資（pe）之名，通過各種關系在企業(yè)上市前入資，上市后買股套利。保薦機構(gòu)以權(quán)謀私，“保代持股”成為許多新股發(fā)行公司的普遍現(xiàn)象。證券監(jiān)管部門對新股發(fā)行進行“嚴格”審批，人為制造了新股發(fā)行不足和新股發(fā)行高市盈率，助長了尋租和腐敗現(xiàn)象。（五）、審計委員會有效運轉(zhuǎn)存在障礙我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的審計委員會要有效地運轉(zhuǎn)存在一定的障礙。首先，企業(yè)規(guī)模小，業(yè)務相對簡單，使得維持一個較大規(guī)模的董事會并不經(jīng)濟，但管理不規(guī)范產(chǎn)生的問題很多，這使得信息披露監(jiān)管的工作難度很大，太小的規(guī)模會降低董事會監(jiān)督的有效性，因此確定董事會的規(guī)模比較困難。其次，由于創(chuàng)業(yè)板上市公司主要是民營背景的公司，習慣于披露不透明和管理不

38、規(guī)范，會抵制審計委員會的監(jiān)督，并在聘請獨立董事等環(huán)節(jié)影響其獨立性，從而達到軟化監(jiān)督的目的。最后，現(xiàn)行規(guī)范對于審計委員會的要求比較簡單，并沒有充分地體現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板的監(jiān)管理念，在審計委員會的信息披露監(jiān)督、獨立董事的構(gòu)成，以及獨立董事的任職要求等方面，并沒有提出針對監(jiān)管原則的特別要求，與創(chuàng)業(yè)板上市公司治理風險高的需求有一定的差距四、對于我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的政策建議推出創(chuàng)業(yè)板市場，是我國政府的一項重大戰(zhàn)略決策，是建設多層次資本市場體系的關鍵步驟。通過對創(chuàng)業(yè)板信息技術類上市公司的財務數(shù)據(jù)進行因子分析可知，盡管不同的創(chuàng)業(yè)板上市公司在發(fā)展過程中存在不同的優(yōu)勢和劣勢，并最終影響公司整體成長性的發(fā)展，但是從總體上而

39、言仍存在一定的共性，故本文從整體發(fā)展情況入手，為提高創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性提供一定建議，希望在促使創(chuàng)業(yè)板上市公司個體發(fā)展的同時，進一步提高我國整體創(chuàng)業(yè)板板塊的發(fā)展以及順利運行。(一)基于公司層面的政策建議1應對外部環(huán)境的變化首先公司內(nèi)部要明確外部環(huán)境的變化必然會影響創(chuàng)業(yè)板上市公司的不斷發(fā)展，外部環(huán)境變化包括國家宏觀政策的變化、產(chǎn)品的變化以及技術的變化等。這就需要企業(yè)充分利用機遇，盡量使公司發(fā)展獲得政府的相關幫助和支持，應對技術和產(chǎn)品變化時，公司需及時了解本行業(yè)的國內(nèi)外最新進展，為公司產(chǎn)品的進一步研發(fā)提供依據(jù)，從而保證在市場的競爭地位，進而減少因技術的更新?lián)Q代而對公司產(chǎn)品造成不利影響。2提高公司核

40、心競爭力上市公司要以堅持創(chuàng)新為己任，以創(chuàng)新助成長。創(chuàng)新能力低下影響創(chuàng)業(yè)板的成長性，創(chuàng)業(yè)板公司核心競爭力在于創(chuàng)新。因此，創(chuàng)業(yè)板上市公司應堅持不斷改革創(chuàng)新，使自身保持較高的成長發(fā)展動力，這樣才能在市場競爭中立于不敗之地。通過前面因子分析情況，便可發(fā)現(xiàn)目前創(chuàng)業(yè)板上市公司的研發(fā)投入普遍較低，研發(fā)創(chuàng)新能力是影響公司成長的主要因素之一，研發(fā)創(chuàng)新水平也成為制約公司發(fā)展的重要因素之一。為提高公司自主創(chuàng)新水平，公司要擁有高素質(zhì)、高水平的技術人員隊伍，同時在公司實力范圍內(nèi)應加大研發(fā)支出費用。創(chuàng)新不單純表現(xiàn)在技術上，對于公司在產(chǎn)品研發(fā)、成本降低、目標客戶以及盈利方式和渠道上的商業(yè)模式也應體現(xiàn)發(fā)展和創(chuàng)新，進而提高公司

41、在行業(yè)內(nèi)的競爭地位，全方位發(fā)展并創(chuàng)新本公司成長路線，最大限度良好運用行業(yè)內(nèi)尖端成果，才能使企業(yè)向更高更遠發(fā)展16。3提高公司管理效率在創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性評價指標中，應收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動比率和資產(chǎn)負債率四個評價指標與公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)都有一定的關系，可以間接反映創(chuàng)業(yè)板上市公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是否合理。但從創(chuàng)業(yè)板公司成長性分析結(jié)果中可知，其中應收賬款周轉(zhuǎn)率和流動比率對公司成長性都具有非常重要的影響，在一定程度上也表明公司目前的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)安排并不合理，會抑制公司的進一步發(fā)展壯大，即創(chuàng)業(yè)板上市公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)有待進一步優(yōu)化。這需要企業(yè)根據(jù)自身實際情況，充分利用財務杠桿原理，為公司提供更豐富的融資渠道

42、，并從中選擇最適合本公司發(fā)展的方式。同時也應根據(jù)自身融資策略，合理安排不同時期的融資方式，提高公司整體償債水平，減少因償債能力的缺陷，阻礙公司發(fā)展的情況。另外創(chuàng)業(yè)板上市公司應加強對應收賬款的管理，縮短應收賬款回收期，提高公司資金的循環(huán)利用水平。（二）基于監(jiān)管層面的政策建議1完善國家的各項措施在今天創(chuàng)業(yè)板起步不久，問題眾多的時局下，應不斷優(yōu)化上市公司的行業(yè)類型和地區(qū)結(jié)構(gòu)。創(chuàng)業(yè)板不僅僅是高新技術企業(yè)的舞臺，應是高成長企業(yè)的舞臺。當前創(chuàng)業(yè)板上市公司中制造業(yè)和信息技術業(yè)占據(jù)了板塊近90%的比例，這雖與我國目前經(jīng)濟結(jié)構(gòu)吻合，但更應多吸取新材料、生物科技等行業(yè)的新力量，加大其比例，它們對我國經(jīng)濟發(fā)展和社會

43、進步的作用一樣不可小覷。在地域分布問題上，企業(yè)過于集中在個別地區(qū)，政府應繼續(xù)加快西部大開發(fā)和中部崛起的腳步，進而解決創(chuàng)業(yè)板上市公司地區(qū)分布不合理的問題。另外，規(guī)范創(chuàng)業(yè)板市場須依靠健全的法律法規(guī)體系，這些法規(guī)不僅是監(jiān)管部門實施監(jiān)管的依據(jù)，也是市場參與者遵守的準則，更是規(guī)范創(chuàng)業(yè)板市場，保護投資者利益的主要手段。同時，要充分發(fā)揮證券業(yè)協(xié)會及其他自律性組織的管理作用，通過完善自身章程及規(guī)章制度，使其更好地發(fā)揮對創(chuàng)業(yè)板公司的監(jiān)督作用。與此同時要注意更好地發(fā)揮、引導中介機構(gòu)的監(jiān)管作用，以強化上市公司的危機意識，端正發(fā)展軌道，盡可能杜絕圈錢或造假行為的發(fā)生。同時，在信息時代，我們要高度重視輿論監(jiān)督作用，使其

44、更好地服務于創(chuàng)業(yè)板的成長，保護廣大投資者的利益。2完善公司的規(guī)章制度為提高創(chuàng)業(yè)板上市公司整體的管理效率，增強其成長性發(fā)展，上市公司有必要根據(jù)自身情況建立健全本公司的規(guī)章制度，約束公司及員工行為，保證公司順利運作，進而不斷提高公司成長性。為了建立完善的規(guī)章制度，高素質(zhì)的管理團隊必不可少，同時也應學習優(yōu)秀企業(yè)的管理經(jīng)驗，制定自己的管理模式。（三）基于投資者層面的政策建議為保證投資者利益，首先國家應建立完善的投資者管理制度，深入宣傳創(chuàng)業(yè)板相關資料，讓投資者充分了解公司特點及風險，樹立風險意識，讓其適應由于自身原因所帶來的損失。對于投資者個體而言，首先就需要樹立理性看待創(chuàng)業(yè)板上市公司業(yè)績波動的心態(tài)。其

45、次，在投資前要全面考量公司的各項財務指標、綜合素質(zhì)以及行業(yè)整體能力等方面，并透過表面數(shù)據(jù)信息挖掘內(nèi)在價值，從中選擇具有較高成長性的潛力個股。（四）、完善我國創(chuàng)業(yè)板退市制度的建議完善創(chuàng)業(yè)板的退市標準: 上市公司的退市標準可分為數(shù)量性標準和質(zhì)量性標( 1) 數(shù)量標準是對公司的素質(zhì)、持續(xù)運營能力的甄別。對退市的數(shù)量標準進行規(guī)定，可以實現(xiàn)退市與上市標準的統(tǒng)一，從而理順上市公司的退市渠道，避免炒殼現(xiàn)象的發(fā)生，實現(xiàn)上市公司的優(yōu)勝劣汰，完善資源優(yōu)化配置。因此，我國應借鑒先進國家的相關退市標準，加強創(chuàng)業(yè)板退市制度建設。如: 與公司財務相關的公司資產(chǎn)、主營收入、持續(xù)經(jīng)營能力等指標; 與公司治理有關的股東人數(shù)、公眾持股數(shù)、公眾持股市值等指標。( 2) 由于上市公司的治理水平與質(zhì)量性標準之間具有非常緊密的聯(lián)系，因此，在世界各國關于退市方面的質(zhì)量性標準方面的規(guī)定也不斷發(fā)展完善。我國對于創(chuàng)業(yè)板也在質(zhì)量性標準上做了具體的規(guī)定。但是與先進國