我國(guó)上市公司籌資方式偏好的研究

1、論文題目：我國(guó)上市公司籌資方式偏好問(wèn)題的研究專 業(yè)：會(huì)計(jì)學(xué)學(xué) 生： 簽 名:指導(dǎo)教師： 簽 名: 摘 要籌資對(duì)企業(yè)的創(chuàng)立和發(fā)展是至關(guān)重要的。近幾年來(lái),我國(guó)上市公司的籌資方式順序是先進(jìn)行外部籌資、其次求助于內(nèi)部籌資。這與發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)籌資順序正好相反,我國(guó)上市公司呈現(xiàn)出偏好股權(quán)籌資、資產(chǎn)負(fù)債率偏低、國(guó)家股“一股獨(dú)大”等現(xiàn)狀。 本文立足于我國(guó)實(shí)際情況，首先對(duì)籌資的基本理論進(jìn)行了闡述，然后分析了各種籌資方式的優(yōu)缺點(diǎn)，揭示了我國(guó)上市公司籌資的現(xiàn)狀，接著對(duì)我國(guó)上市公司籌資現(xiàn)狀的原因、影響進(jìn)行了分析，文章的最后針對(duì)我國(guó)上市公司的籌資現(xiàn)狀提出了治理對(duì)策，為我國(guó)上市公司的籌資活動(dòng)提供了有效的建議和依

2、據(jù)。關(guān)鍵詞：上市公司 籌資方式 股權(quán)籌資論文類型：應(yīng)用型title: study on financing preference of listed companies in chinamajor: accountingname: signature:supervisor: signature: abstractfunding is critical to the creation and development of enterprises. in recent years, the financing method of chinas listed companies is differe

3、nt from that of developed market economy. the current status is that the financing of companies firstly aid to the external financing and then to internal financing, which opposite the order of financing of enterprises in developed market economy. china s listed companies show a preference for equit

4、y financing, asset-liability ratio is low , state-owned shares due to the dominance status quo .this paper is based on the actual situation in china, firstly, the basic theory of financing is described. secondly, the advantages and disadvantages of various means of financing are analyzed and the sta

5、tus of the financing of listed companies in china is revealed thirdly, the reasons and the status of china s listed companies funding are investigated. finally, according to the financing situation of china s listed companies, the countermeasures are proposed, which provides the effective recommenda

6、tions and the basis for the financing activities of listed companies in china .key words listed company method of financing equity financingtype of thesis applied目 錄1 引言12 籌資基本理論12.1籌資的概念12.2上市公司主要籌資方式及優(yōu)缺點(diǎn)22.2.1 內(nèi)源籌資與外源籌資22.2.2直接籌資與間接籌資22.2.3各種籌資方式的優(yōu)缺點(diǎn)33 我國(guó)上市公司籌資方式現(xiàn)狀43.1 偏好外源籌資43.2 在外源籌資中偏好股權(quán)籌資，且國(guó)家股

7、“一股獨(dú)大”53.3 在債權(quán)籌資中偏好短期負(fù)債籌資，且資產(chǎn)負(fù)債率水平普遍偏低64 我國(guó)上市公司籌資偏好的原因74.1 公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理是最主要的原因74.2 籌資成本與收益不對(duì)稱是直接原因84.3 資金饑渴癥的推動(dòng)94.4 籌資渠道少95我國(guó)上市公司股權(quán)籌資偏好的影響95.1對(duì)市場(chǎng)的影響95.2對(duì)投資者的影響95.3對(duì)企業(yè)的影響106我國(guó)上市公司籌資偏好的治理對(duì)策116.1完善上市公司的治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)116.2 優(yōu)化上市公司的籌資方式126.2.1 大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)126.2.2 負(fù)債籌資126.2.3 發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券136.3 擴(kuò)展外部資金融通渠道136.4 完善相關(guān)法律制度1

8、46.4.1完善法律系統(tǒng),加大監(jiān)管力度146.4.2 建立有效的償債保障機(jī)制147結(jié)束語(yǔ)14參考文獻(xiàn)16致謝171 引言籌資是通過(guò)一定渠道、采取適當(dāng)方式籌措資金的財(cái)務(wù)活動(dòng)，是財(cái)務(wù)管理的首要環(huán)節(jié)。企業(yè)籌資是指企業(yè)作為籌資主體，根據(jù)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)和資本結(jié)構(gòu)調(diào)整等需要，通過(guò)一定的金融市場(chǎng)和籌資渠道，采用一定的籌資方式，經(jīng)濟(jì)有效地籌措和集中資本的活動(dòng)。企業(yè)籌資活動(dòng)是企業(yè)的一項(xiàng)重要活動(dòng)領(lǐng)域，是企業(yè)的基本財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)。 上市公司籌資是一個(gè)熱門話題，也是上市公司在市場(chǎng)化過(guò)程中遇到的一個(gè)普遍而又復(fù)雜的問(wèn)題。為了滿足企業(yè)創(chuàng)建對(duì)資金的需要 、滿足企業(yè)發(fā)展對(duì)資金的需要 、保證日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)順利進(jìn)行 、調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，企

9、業(yè)必須進(jìn)行籌資。目前，我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)尚不發(fā)達(dá)、資本市場(chǎng)尚不完善，上市公司資金短缺的問(wèn)題日趨顯著，而籌資結(jié)構(gòu)的不合理又嚴(yán)重制約著其資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜且過(guò)于集中、非流通股比重過(guò)大，國(guó)家股、法人股比重過(guò)高，高級(jí)管理人員持股比例過(guò)低的股權(quán)結(jié)構(gòu)造成經(jīng)理人和股東在非對(duì)稱信息下的博奕，二者的目標(biāo)和利益不一致使上市公司的目標(biāo)難以實(shí)現(xiàn)。債權(quán)人市場(chǎng)滯后、債務(wù)籌資工具單一、債權(quán)人保護(hù)不力的問(wèn)題日益突出，造成中國(guó)的股市和債市發(fā)展失衡。我國(guó)上市公司的籌資順序表現(xiàn)為股權(quán)籌資、短期債務(wù)籌資、長(zhǎng)期債務(wù)籌資和內(nèi)源籌資。研究表明，我國(guó)上市公司的內(nèi)源籌資在籌資結(jié)構(gòu)中的比例是非常低的，外源籌資比例遠(yuǎn)高于內(nèi)源籌資，而那些“未分

10、配利潤(rùn)為負(fù)”的上市公司幾乎是完全依賴外源籌資。其次，在外源籌資中，股權(quán)籌資所占比重平均超過(guò)了50，其中上市公司通過(guò)股票市場(chǎng)公開發(fā)行a股進(jìn)行的股權(quán)籌資在全部股權(quán)籌資資本中的比例平均達(dá)到了17左右的水平。一般將中國(guó)上市公司籌資結(jié)構(gòu)的上述特征稱為股權(quán)籌資偏好,做好上市公司籌資偏好問(wèn)題的研究無(wú)論是對(duì)于企業(yè)還是企業(yè)股東都有重要意義。2 籌資基本理論2.1籌資的概念資金籌集, 既是資金運(yùn)動(dòng)的起點(diǎn)和前提, 又是資金運(yùn)動(dòng)中一種內(nèi)在需要、有目的、有計(jì)劃、有代價(jià)的持續(xù)活動(dòng)?；I集資金的規(guī)模和方式既決定著企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模, 又決定著企業(yè)的資本結(jié)構(gòu), 制約著企業(yè)資源配置, 從而對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效益與生存發(fā)展產(chǎn)生至關(guān)重要的影響

11、?；I集的資金可按多種標(biāo)準(zhǔn)分類。按資金使用期限長(zhǎng)短分短期資本和中長(zhǎng)期資本,按所籌資金的權(quán)益性質(zhì)不同分為股權(quán)資本和負(fù)債資金,按所籌活動(dòng)是否通過(guò)金融機(jī)構(gòu)分為直接籌資和間接籌資,按資金取得方式分為內(nèi)部籌資和外部籌資。 按資金使用期限長(zhǎng)短分為短期資金（一年內(nèi)償還）和中長(zhǎng)期資金（一年后償還）。中長(zhǎng)期資金的籌集方式有吸收直接投資、發(fā)行股票、發(fā)行長(zhǎng)期債券、長(zhǎng)期銀行借款、籌資租賃等；短期資金的籌集方式有發(fā)行短期債券、短期銀行借款、商業(yè)信用等。 按所籌資金的權(quán)益性質(zhì)不同分為股權(quán)資本、負(fù)債。股權(quán)資本的籌集方式有吸收直接投資、發(fā)行股票、留存收益等。負(fù)債籌資方式有發(fā)行債券、銀行借款、籌資租賃、商業(yè)信用等。 籌資是通過(guò)一

12、定渠道、采取適當(dāng)方式籌措資金的財(cái)務(wù)活動(dòng)，是財(cái)務(wù)管理的首要環(huán)節(jié)。通常為了滿足企業(yè)創(chuàng)建、發(fā)展對(duì)資金的需要，保證日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)順利進(jìn)行，或者調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)會(huì)進(jìn)行籌資。2.2上市公司主要籌資方式及優(yōu)缺點(diǎn)籌資方式是指可供企業(yè)在籌措資金時(shí)選用的具體籌資形式。籌資方式主要有銀行長(zhǎng)期借款、發(fā)行公司債券、融資租賃、吸收投資、發(fā)行股票。企業(yè)籌資方式有很多種不同的分類標(biāo)準(zhǔn)，目前引用得較多的主要是以下兩種分類方式，按資金的來(lái)源分類，可分為內(nèi)源籌資和外源籌資；按資金的融通是否通過(guò)媒介分類，可分為直接籌資和間接籌資。2.2.1 內(nèi)源籌資與外源籌資內(nèi)源籌資是指企業(yè)在企業(yè)內(nèi)部通過(guò)留用利潤(rùn)而形成的資本來(lái)源。內(nèi)部籌資是在企業(yè)內(nèi)

13、部自然形成的，因此被稱為“自動(dòng)化的資本來(lái)源”，一般無(wú)須花費(fèi)籌資費(fèi)用，其數(shù)量通常由企業(yè)可分配利潤(rùn)的規(guī)模和利潤(rùn)分配政策（或股利政策）決定。外源籌資是指企業(yè)在內(nèi)部籌資不能滿足需要時(shí)，向企業(yè)外部籌資而形成的資本來(lái)源。處于企業(yè)初創(chuàng)期的企業(yè)，內(nèi)部籌資的可能性是有限的；處于成長(zhǎng)期的企業(yè)，內(nèi)部籌資往往難以滿足需要。于是，企業(yè)就要廣泛開展外部籌資。企業(yè)外部籌資的方式很多，主要有投入資本籌資、發(fā)行股票籌資、發(fā)行債券籌資、長(zhǎng)期借款籌資和融資租賃籌資等。企業(yè)的外部籌資大多需要花費(fèi)籌資費(fèi)用。譬如，發(fā)行股票、發(fā)行債券須支付發(fā)行成本；取得長(zhǎng)期借款有時(shí)須支付一定的手續(xù)費(fèi)。現(xiàn)如今，技術(shù)不斷進(jìn)步，生產(chǎn)規(guī)模日益擴(kuò)大，企業(yè)的資金需求

14、很難只依靠?jī)?nèi)源籌資來(lái)滿足，因此，外源籌資就變得越發(fā)的重要。2.2.2 直接籌資與間接籌資企業(yè)的籌資活動(dòng)按其是否借助銀行等金融機(jī)構(gòu)，可分為直接籌資和間接籌資兩種類型，這兩種籌資活動(dòng)的區(qū)別，主要取決于宏觀融資機(jī)制和政策。（1） 直接籌資。直接籌資是指企業(yè)不借助銀行等金融機(jī)構(gòu)，直接與資本所有者協(xié)商融通資本的一種籌資活動(dòng)。在直接籌資活動(dòng)過(guò)程中，籌資企業(yè)無(wú)須借助銀行等金融機(jī)構(gòu)，而是直接與資本所有者協(xié)商，采用一定的籌資方式取得資本。在我國(guó)，隨著宏觀金融體制改革的深入，直接籌資得以不斷發(fā)展。具體而言，直接籌資主要有投入資本、發(fā)行股票、發(fā)行債券等方式。（2） 間接籌資。間接籌資是指企業(yè)借助銀行等金融機(jī)構(gòu)而融通

15、資本的籌資活動(dòng)。這是一種傳統(tǒng)的籌資類型。在間接籌資活動(dòng)中，銀行等金融機(jī)構(gòu)發(fā)揮著中介作用。它們先集聚資本，然后提供給籌資企業(yè)。間接籌資的基本方式是銀行借款和融資租賃。（3） 直接籌資與間接籌資的差別。直接籌資與間接籌資相比，兩者有明顯的差別，主要表現(xiàn)為以下幾個(gè)方面。1 籌資機(jī)制不同。直接籌資依賴于資本市場(chǎng)機(jī)制如證券交易所，以各種證券如股票和債券為媒介；而間接籌資則既可運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制，也可運(yùn)用計(jì)劃或行政手段。2 籌資范圍不同。直接籌資具有廣闊的領(lǐng)域，可利用的籌資渠道和籌資方式比較多；而間接籌資的范圍相對(duì)較窄，籌資渠道和籌資方式比較少。3 籌資效率和籌資費(fèi)用高低不同。直接籌資因程序較為繁雜，準(zhǔn)備時(shí)間較

16、長(zhǎng)，故籌資效率較低，籌資費(fèi)用較高；而間接籌資過(guò)程簡(jiǎn)單，手續(xù)簡(jiǎn)便，故籌資效率較高，籌資費(fèi)用較低。4 籌資效用不同。直接籌資可使企業(yè)最大限度地籌集社會(huì)資本，并有利于提高企業(yè)知名度和資信度，改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)；而間接籌資有時(shí)主要是為了滿足企業(yè)資金周轉(zhuǎn)的需要。2.2.3 各種籌資方式的優(yōu)缺點(diǎn)（1）長(zhǎng)期借款長(zhǎng)期借款是指企業(yè)向銀行等金融機(jī)構(gòu)以及其他單位借入的、期限在一年以上的各種借款。根據(jù)法律的規(guī)定和國(guó)際慣例，銀行借款有一定的信用條件和程序。長(zhǎng)期借款的優(yōu)點(diǎn)是是籌資速度快、資本成本較低、籌資彈性較大、有財(cái)務(wù)杠桿作用。長(zhǎng)期借款籌資的缺點(diǎn)是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高、限制條款較多、籌資數(shù)量有限。（2） 發(fā)行公司債券 債券是債

17、務(wù)人為籌集債務(wù)資本而發(fā)行的，約定在一定期限內(nèi)向債權(quán)人還本付息的有價(jià)證券。發(fā)行債券是企業(yè)籌資債券資本的重要方式。按照我國(guó)公司法和國(guó)際慣例，股份有限公司和有限責(zé)任公司發(fā)行的債券稱為公司債券。債券籌資的優(yōu)點(diǎn)是成本較低、有財(cái)務(wù)杠桿作用、能保障股東的控制權(quán)、便于調(diào)整公司資本結(jié)構(gòu)。缺點(diǎn)是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高、限制條件較多、籌資數(shù)量有限。（3） 融資租賃租賃是出租人以收取租金為條件，在契約或合同規(guī)定的期限內(nèi)，將資產(chǎn)租借給承租人使用的一種經(jīng)濟(jì)行為。融資租賃籌資是企業(yè)一種特殊的籌資方式，適用于各類企業(yè)。融資租賃籌資的優(yōu)點(diǎn)是能迅速獲得所需資產(chǎn)、限制條件較少、可免遭設(shè)備過(guò)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)、可適當(dāng)降低不能償付的危險(xiǎn)。缺點(diǎn)是成本較高、可

18、能會(huì)有機(jī)會(huì)損失。（4） 投入資本籌資 投入資本籌資是指非股份制企業(yè)以協(xié)議等形式吸收國(guó)家、其他企業(yè)、個(gè)人和外商等直接投入的資本，形成企業(yè)投入資本的一種長(zhǎng)期籌資方式。投入資本籌資不以股票為媒介，適用于非股份制企業(yè)。它是非股份制企業(yè)籌集股權(quán)資本的一種基本方式。投入資本籌資的優(yōu)點(diǎn)是能提高企業(yè)的資信和借款能力、可盡快形成生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低。缺點(diǎn)是資金成本較高、不便于產(chǎn)權(quán)交易。（5） 發(fā)行股票發(fā)行股票籌資是股份有限公司籌集股權(quán)資本的基本方式。股票是股份有限公司為籌措股權(quán)資本而發(fā)行的有價(jià)證券，是持股人擁有公司股份的憑證，它代表持股人在公司中擁有的所有權(quán)。根據(jù)國(guó)家有關(guān)法律法規(guī)和國(guó)際慣例，股份有限公司發(fā)

19、行股票，必須具備一定的條件。股票按股東的權(quán)利和義務(wù)，可以分為普通股和優(yōu)先股，普通股是最基本的股票。普通股籌資的優(yōu)點(diǎn)是沒(méi)有固定的股利擔(dān)負(fù)、沒(méi)有規(guī)定的到期日、風(fēng)險(xiǎn)小、可提升公司的信譽(yù)。缺點(diǎn)是資金成本高、會(huì)分散公司的控制權(quán)、可能引起股票的價(jià)格波動(dòng)。3 我國(guó)上市公司籌資方式現(xiàn)狀3.1 偏好外源籌資企業(yè)的資金來(lái)源主要包括內(nèi)源籌資和外源籌資兩個(gè)渠道, 其中內(nèi)源籌資主要是指企業(yè)的自有資金和在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的資金積累部分，包括折舊和留存收益；外源籌資即企業(yè)的外部資金來(lái)源部分,主要包括直接籌資和間接籌資兩類方式。在西方企業(yè)籌資結(jié)構(gòu)中，選擇企業(yè)籌資方式的順序首先是內(nèi)部籌資，其次是外部籌資。從美、英、德、加、法、意

20、、日等西方7國(guó)平均水平來(lái)看，內(nèi)源籌資比例高達(dá)55.71%，外源籌資比例為44.29%。在我國(guó)，上市公司的籌資結(jié)構(gòu)是以外源籌資為主。 表3-1 上市公司內(nèi)源籌資與外源籌資結(jié)構(gòu)（%）年份未分配利潤(rùn)大于0的上市公司未分配利潤(rùn)小于0的上市公司內(nèi)源籌資外源籌資內(nèi)源籌資外源籌資200613.2787.618.7189.51200712.2385.253.8296.78200815.4284.58-3.73103.28200913.7386.10-10.66109.56201014.7585.73-15.93115.83201116.2981.82-11.23110.23由表3-1可以看出，我國(guó)上市公司的內(nèi)

21、源籌資在籌資結(jié)構(gòu)中的比例是很低，外源籌資比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于內(nèi)源籌資。2000-2010年，未分配利潤(rùn)大于0的上市公司內(nèi)源籌資平均只有不到15%，外源籌資卻占85%以上；對(duì)于未分配利潤(rùn)小于0的上市公司，內(nèi)源籌資的比率甚至為負(fù)，外源籌資在100%以上，幾乎是完全依賴外源籌資。3.2 在外源籌資中偏好股權(quán)籌資，且國(guó)家股“一股獨(dú)大”表3-2 上市公司外源籌資中的股權(quán)籌資和債務(wù)籌資結(jié)構(gòu) 單位：%年份股權(quán)籌資債務(wù)籌資200758.7641.24200857.9542.05200961.7538.25201053.5246.48201159.6340.37從表3-2可以看出，在外源籌資中,股權(quán)籌資所占比重平均超過(guò)

22、了50%,所以可以說(shuō)明在我國(guó)上市公司外源籌資結(jié)構(gòu)中，股權(quán)籌資又占優(yōu)勢(shì)，典型地表現(xiàn)為股權(quán)籌資偏好。隨著股票市場(chǎng)不斷向前發(fā)展, 有理由認(rèn)為這一比例的平均水平還將繼續(xù)快速上升。偏好股權(quán)資本是我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的一個(gè)突出特點(diǎn)。企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債比率極低，有些企業(yè)甚至無(wú)長(zhǎng)期負(fù)債。尤其是債務(wù)成本不斷下降，債息也連續(xù)數(shù)次下降的情況下，長(zhǎng)期債務(wù)的比例沒(méi)有升反而下降，并且一直保持低水平，這就說(shuō)明我國(guó)上市公司對(duì)股權(quán)籌資方式格外的偏好。企業(yè)籌資的時(shí)候應(yīng)當(dāng)先進(jìn)行內(nèi)源籌資，其次進(jìn)行債務(wù)籌資，最后進(jìn)行股權(quán)籌資，這是西方現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論提出的。但是，從我國(guó)近幾年上市公司的資本結(jié)構(gòu)中可以看出（表3-2），我國(guó)上市公司很少借債，在

23、公司上市時(shí)，大部分都不進(jìn)行債務(wù)籌資，再籌資時(shí)，首先會(huì)選擇配股。從而形成了上市公司集中性的“配股熱”或“增發(fā)熱”；大多數(shù)上市公司一方面保持很低的資產(chǎn)負(fù)債率，而另一方面都不會(huì)主動(dòng)放棄再次發(fā)行股票籌資的機(jī)會(huì)。這與國(guó)外成熟籌資市場(chǎng)的“啄食次序”不同，上市公司籌資行為的上述特征，我們可以稱之為股權(quán)籌資偏好。我國(guó)企業(yè)外源籌資的時(shí)候，最為強(qiáng)烈的欲望和行動(dòng)就是股權(quán)籌資。1990年，我國(guó)上市公司只有10家，到2010年已達(dá)1899家；1990年，我國(guó)股票籌資額只有5億元，2010年達(dá)到16210.82億元，企業(yè)對(duì)公開發(fā)行股票的愿望仍然十分強(qiáng)烈，對(duì)上市資格和上市后股權(quán)籌資資格的爭(zhēng)奪一直沒(méi)有停止過(guò)。在我國(guó)大多數(shù)上市

24、公司中，國(guó)家股和法人股占絕對(duì)控股地位、社會(huì)公眾股比重偏小是我國(guó)股權(quán)結(jié)構(gòu)最基本的特征，并且國(guó)家股和法人股大約有70%不能上市流通。在公司總股本中，非流通股的比重非常大，處于絕對(duì)的控股水平。從表3可以看出從2007年到2010年非流通股一直保持在66%左右，截至2010年底，深滬兩市上市公司非流通股股份為4273.6億股，約占總股數(shù)的66.25%。表3-3 我國(guó)上市公司平均股本結(jié)構(gòu)年份2007200820092010可流通股本%34.8434.7533.6532.66非流通股本%65.1665.2566.3567.34其中：國(guó)家股%37.1139.7848.249.82 法人股%25.5223.7

25、516.9916.9 其他股%2.431.721.160.62 資料來(lái)源：根據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)網(wǎng)站數(shù)據(jù)整理由表3可以看出，國(guó)家股高度集中，國(guó)有股股權(quán)在公司總股本中占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。 “一股獨(dú)大”的現(xiàn)象普遍，它是上市公司法人治理結(jié)構(gòu)不平衡、不徹底、不完善的主要根源，也是我國(guó)證券市場(chǎng)資源配置效率低下等諸多弊端的源頭。“一股獨(dú)大”導(dǎo)致公司董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)幾乎完全被第一大股東支配，在日常經(jīng)營(yíng)中控股股東一手遮天，這樣就容易侵害投資者利益的行為,比如不分配、造假、隨意侵吞上市公司資產(chǎn)等。3.3 在債權(quán)籌資中偏好短期負(fù)債籌資，且資產(chǎn)負(fù)債率水平普遍偏低表3-4 我國(guó)上市公司負(fù)債結(jié)構(gòu) 單位（%）年份短期負(fù)債/負(fù)債

26、總額長(zhǎng)期負(fù)債/負(fù)債總額資產(chǎn)負(fù)債率200785.1414.8642.77200887.6912.3143.05200988.4711.5348.72201086.3413.6650.11201185.4814.5252.53平均值86.4213.4748.58從負(fù)債結(jié)構(gòu)來(lái)看，歷年來(lái)上市公司的短期流動(dòng)負(fù)債比例都很高，短期流動(dòng)負(fù)債占總資產(chǎn)的比例平均達(dá)到40%左右，顯示了高流動(dòng)負(fù)債比例的特征。由表3-4可以看出，上市公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)中長(zhǎng)期負(fù)債所占比重明顯過(guò)低，僅為13.47%，而短期流動(dòng)負(fù)債所占負(fù)債的比重卻達(dá)到了86.42%。西方發(fā)達(dá)國(guó)家，據(jù)統(tǒng)計(jì)，長(zhǎng)期負(fù)債率一般要達(dá)到38%以上，而在我國(guó)卻只有不到25%

27、，遠(yuǎn)未達(dá)到mm理論所說(shuō)的最佳資本結(jié)構(gòu)。我國(guó)上市公司低長(zhǎng)期負(fù)債比率說(shuō)明企業(yè)相當(dāng)大的長(zhǎng)期資金需要是通過(guò)不斷的流動(dòng)負(fù)債來(lái)滿足的。企業(yè)是通過(guò)借新債還舊債的方式來(lái)滿足長(zhǎng)期資金的要求。一般來(lái)說(shuō),總負(fù)債是短期負(fù)債兩倍的水平較為合理,上市公司的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)比率會(huì)因短期負(fù)債比率的升高而增加。上市公司的凈現(xiàn)金流量不足會(huì)導(dǎo)致公司使用過(guò)量的短期債務(wù),而企業(yè)獲得上市資格經(jīng)過(guò)股份制改組并后,可以通過(guò)發(fā)行新股和后續(xù)的配股活動(dòng)獲得大量的資本金,這樣資產(chǎn)負(fù)債率又降低了。資產(chǎn)負(fù)債率，即企業(yè)負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比率。表明企業(yè)以負(fù)債方式籌集的資金占企業(yè)全部資產(chǎn)的比重，反映了債權(quán)人資產(chǎn)的安全程度，同時(shí)反映出企業(yè)進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營(yíng)的能

28、力，它是反映企業(yè)長(zhǎng)期償債能力的指標(biāo)。由表3-4可看出，2007- 2011年上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為42.77%、43.05%、48.72%、50.11%、52.53%和54.28%,平均值為48.58%，低于中國(guó)企業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率60%。所以可得出，我國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率偏低。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟資本市場(chǎng)中，上市公司的負(fù)債籌資是股權(quán)籌資的3-10倍?？梢?jiàn)，同國(guó)際上成熟的資本市場(chǎng)相比，我國(guó)債券籌資的規(guī)模顯然偏小。4 我國(guó)上市公司籌資偏好的原因4.1 公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理是最主要的原因上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)于公司的市場(chǎng)價(jià)值的高低和治理效率有直接的、極其重要的影響，它

29、是公司治理結(jié)構(gòu)的重要組成部分。目前，以下問(wèn)題存在于上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中。第一，“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象頗為嚴(yán)重。非流動(dòng)性國(guó)有股有各種各樣的負(fù)面影響。第二，公司內(nèi)部人控制的現(xiàn)象較為嚴(yán)重。第三，經(jīng)理人的約束機(jī)制軟弱?，F(xiàn)代企業(yè)理論的核心觀點(diǎn)之一是“企業(yè)是一系列契約的有機(jī)組合”。經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)分離是現(xiàn)代企業(yè)的主要特點(diǎn)，委托代理關(guān)系形成，代理人為謀取個(gè)人利益最大化，產(chǎn)生了不道德的行為，其表現(xiàn)是利用信息不對(duì)稱的特點(diǎn)進(jìn)行“逆向選擇”?，F(xiàn)代企業(yè)通過(guò)董事會(huì)、經(jīng)理層、監(jiān)事會(huì)及股東會(huì)等相互制衡的組織機(jī)構(gòu)來(lái)解決代理問(wèn)題的。我國(guó)大多數(shù)上市公司的最大特點(diǎn)是國(guó)有股占控股地位，“一股獨(dú)大”決定了國(guó)有股東（主要是各級(jí)政府及部門）在監(jiān)事

30、、經(jīng)理、董事會(huì)的任命上具有很大的優(yōu)勢(shì)，監(jiān)事、經(jīng)理、董事會(huì)如果由同一委托人所任命，他們很容易形成共謀，相互制約與監(jiān)督的作用就不復(fù)存在了，董事會(huì)職能弱化，監(jiān)事會(huì)失去作用，經(jīng)理層權(quán)利失去監(jiān)督的現(xiàn)象嚴(yán)重。基本沒(méi)有廣大中小股東發(fā)言的權(quán)利，這樣股權(quán)籌資方案就會(huì)很容易通過(guò)。“上市”成為一種稀缺的資源、大股東強(qiáng)烈的想利用上市公司殼資源謀利是由中國(guó)股票發(fā)行采用額度制實(shí)行了時(shí)間較長(zhǎng)造成的。近年來(lái)，大多數(shù)的上市公司是通過(guò)拆分上市的，也就是將好的資產(chǎn)從股份公司拿出并上市籌資，而將質(zhì)差資產(chǎn)留在原企業(yè)形成母公司，這樣，能夠使公司的控股股東不考慮上市公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，只是通過(guò)設(shè)法占有上市公司的資金來(lái)改善自身經(jīng)營(yíng)狀況。我國(guó)大多

31、數(shù)的上市公司是由國(guó)企改制而來(lái)的原因是中國(guó)為了拯救國(guó)有企業(yè)而建立了股票市場(chǎng)。在股票市場(chǎng)，流通股只占25，而國(guó)家股和法人股占75。國(guó)家股和法人股不能流通，“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)使得小股東的權(quán)益與利益更容易被大股東侵害。因?yàn)榇蠊蓶|從上市公司處獲得的現(xiàn)金分紅是有限的，因此，他們感興趣的并不是分紅收益，他們真正追求的是從關(guān)聯(lián)交易方面得來(lái)的好處。以當(dāng)前中國(guó)上市公司不完善的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)來(lái)看，很難真正有效的把上市公司與大股東之間的“人、財(cái)、物”三者分開。如果不執(zhí)行人員的分開，大股東就會(huì)以自己的利益為目標(biāo)去控制上市公司的董事會(huì)、公司的經(jīng)營(yíng)決策，而對(duì)中小股東的利益不管不顧。不執(zhí)行財(cái)物的分開，上市公司資金的使用權(quán)就

32、很容易被大股東控制，大股東就會(huì)有有現(xiàn)實(shí)的條件和強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)通過(guò)資金方面的關(guān)聯(lián)交易獲得好處。大股東想從上市公司“圈錢”的必要前提是公司要有錢。那么，上市公司的錢從哪里來(lái)呢?這就涉及到了上市公司的籌資問(wèn)題。如果采用債務(wù)籌資，借款金額可能會(huì)受到較大限制，并且借款還有一定的期限限制，如果到期沒(méi)有辦法償還，上市公司可能就會(huì)陷人財(cái)務(wù)困境甚至破產(chǎn)，這對(duì)大股東是不利的。對(duì)大股東而言，上市公司最優(yōu)的辦法是采用股權(quán)籌資。4.2 籌資成本與收益不對(duì)稱是直接原因我國(guó)上市公司熱衷于股權(quán)籌資的直接原因是利益的巨大反差。第一，上市公司股利分配是軟約束，股利支付率很低。資本結(jié)構(gòu)理論表明債務(wù)不超過(guò)某一百分比，負(fù)債企業(yè)所得稅抵減就

33、可用，經(jīng)營(yíng)狀況良好的企業(yè)，應(yīng)該多多舉債以降低加權(quán)平均成本，從而提高每股收益。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家成熟的資本市場(chǎng)環(huán)境下，相對(duì)于股權(quán)籌資，債務(wù)籌資的成本通常較低。但在我國(guó)資本市場(chǎng)上，股權(quán)籌資成本卻低于債務(wù)籌資成本。原因主要有以下兩個(gè)方面，一是各種稅收優(yōu)惠弱化了負(fù)債的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使得負(fù)債的節(jié)稅能力變得不明顯；二是我國(guó)股市二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)長(zhǎng)期被高估，市場(chǎng)上投機(jī)行為過(guò)度，市盈率過(guò)高，導(dǎo)致股息率很低。而貸款和債券都有支付本息的壓力，在我國(guó)企業(yè)持續(xù)發(fā)展能力普遍較差的情況下，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很大。其次，一級(jí)市場(chǎng)的賺錢效應(yīng)導(dǎo)致市盈率很高，流通股和非流通股發(fā)行的同股不同價(jià)產(chǎn)生了巨額的溢價(jià)收入，國(guó)有股東或者以資產(chǎn)估價(jià)入股，或者干

34、脆放棄配股，將會(huì)有大量的資本儲(chǔ)備，每股資產(chǎn)凈值迅速增加。第三，管理層持股常常使公司高管一夜暴富。如果企業(yè)能夠上市，管理層就能夠爭(zhēng)取獲得一定比例的股票期權(quán),那么隨著資本市場(chǎng)的膨脹，股票期權(quán)的價(jià)值會(huì)越來(lái)越大，對(duì)于管理層是一筆非常巨大的收入，因此，管理層很有動(dòng)機(jī)提出并實(shí)施企業(yè)上市的方案,面對(duì)巨大收益的誘惑，首選股票籌資就再正常不過(guò)了。4.3 資金饑渴癥的推動(dòng)獲得收益和升遷是國(guó)有控股的上市公司、政府官員及公司高層管理者的目標(biāo)函數(shù)。他們擁有很少甚至沒(méi)有剩余索取權(quán)，但能夠?qū)具M(jìn)行控制。通過(guò)上市籌資使企業(yè)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，他們能夠獲得更多的控制權(quán)收益。同時(shí)使本地區(qū)經(jīng)濟(jì)總量增加，有利于他們升遷目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。國(guó)企控

35、制著擴(kuò)大投資沖動(dòng)形成的資金饑渴癥成為巨大推動(dòng)力?；I資難也是制約民營(yíng)企業(yè)發(fā)展的嚴(yán)重障礙，股權(quán)籌資則提供了持續(xù)籌資的渠道。4.4 籌資渠道少公司先天資本缺乏，盈利能力比較弱，從外部獲得資金用以支持企業(yè)的發(fā)展是企業(yè)的迫切需要。投資類貸款被商業(yè)銀行控制嚴(yán)格，程序復(fù)雜，企業(yè)想得到貸款的難度非常大。如果采用發(fā)型債券等籌資方式又因?yàn)閭葘?duì)發(fā)債主體限制非常嚴(yán)格，審批手續(xù)非常復(fù)雜，成本就會(huì)變得很高。公司上市后能夠使自身的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力實(shí)力和資金實(shí)力增強(qiáng)，財(cái)務(wù)指標(biāo)和經(jīng)營(yíng)狀況對(duì)取得債券或貸款等低成本資金是很有力的。2007年12月31日在滬深交易所上市的公司資產(chǎn)負(fù)債率的平均值為43.27%，到2010年，平均資產(chǎn)負(fù)債

36、率已達(dá)到53.37%。這表明，通過(guò)股票籌資為公司負(fù)債籌資提供了很大便利。5我國(guó)上市公司股權(quán)籌資偏好的影響5.1 對(duì)市場(chǎng)的影響資本市場(chǎng)本身效率要高。投資者會(huì)因?yàn)樯鲜泄镜臉I(yè)績(jī)優(yōu)良、具有良好發(fā)展前景的項(xiàng)目而進(jìn)行投資，這樣，企業(yè)就能夠獲得足夠的資金。在非理性籌資行為產(chǎn)生的負(fù)面影響下，大量資金流向效率低下，沒(méi)有前途的公司和項(xiàng)目，造成了資金的巨大浪費(fèi)。業(yè)績(jī)大幅下滑使股票市場(chǎng)低迷，又導(dǎo)致好項(xiàng)目沒(méi)有獲得資金，嚴(yán)重扭曲了證券市場(chǎng)資源配置功能。上市公司過(guò)度偏好股權(quán)籌資，其籌集的資金投資方向卻具有不確定性和盲目性，同時(shí)帶來(lái)資本使用效率不高等突出問(wèn)題。很長(zhǎng)一段時(shí)間以來(lái)，上市公司都不注重對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行可行性研究，導(dǎo)致

37、募集的資金投向頻繁變更，投資項(xiàng)目帶來(lái)的收益也很低，項(xiàng)目拼湊而成的跡象是明顯的。很多上市公司不去充分研究投資項(xiàng)目，使得募集的資金被閑置，最后變更了募集資金的投向。隨著時(shí)間的推移，這些公司的業(yè)績(jī)會(huì)不斷下降。更嚴(yán)重的是一些公司單純的只是為了籌資而籌資，沒(méi)有找到值得投資的項(xiàng)目，等真正籌集到資金的時(shí)候就不知道怎么去有效合理的利用，頻繁變更募集資金投向的現(xiàn)象出現(xiàn)了，也產(chǎn)生了大量的委托理財(cái)。這樣，盈利能力就無(wú)法提高。我們的樣本是增發(fā)以及配股的、2009年上半年上市公司。從他們的招股說(shuō)明書可以看出，建設(shè)期在半年、一年左右的項(xiàng)目占這些公司投資業(yè)務(wù)的多數(shù)，但是經(jīng)歷了多半年后，上市公司資金的平均投出只有46.15%

38、，于是不少企業(yè)用籌集的資金購(gòu)買國(guó)債，有的存到銀行，有的用于配股，有相當(dāng)多的企業(yè)因?yàn)橐M(jìn)行再籌資，因此就將上次募集的資金盡快使用完。由于募集資金的投入沒(méi)有按計(jì)劃完成，上市公司紛紛開展委托理財(cái)業(yè)務(wù)以尋求中短期回報(bào)。這樣下去，上市公司不但沒(méi)有通過(guò)再籌資起到促進(jìn)企業(yè)正常發(fā)展的作用，反而引起了資金使用與籌資目的不一致、使用不高效等問(wèn)題。5.2對(duì)投資者的影響很多上市公司為了獲取資金，不惜欺騙監(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資者，編制虛假報(bào)表、虛假項(xiàng)目。從而導(dǎo)致資金使用效率低下，隨意變更投資項(xiàng)目，使得業(yè)績(jī)嚴(yán)重下滑。廣大投資者遭受了巨大的損失，對(duì)股市失去了信心，被動(dòng)的“用腳投票”，證券市場(chǎng)的籌資功能受到了嚴(yán)重的破壞，籌資規(guī)模出現(xiàn)

39、了大幅度的下降，沉重打擊了投資者信心。5.3對(duì)企業(yè)的影響從委托代理關(guān)系的角度而言，籌資結(jié)構(gòu)的重要性，首先表現(xiàn)為債務(wù)相對(duì)股權(quán)籌資可以抑制管理層的過(guò)度投資，公司管理層必須考慮有足夠的收入或其他現(xiàn)金償還到期本息。同時(shí)，債權(quán)籌資具有稅盾效應(yīng)、財(cái)務(wù)杠桿效用等優(yōu)點(diǎn)。而股權(quán)籌資對(duì)上市公司不能起到有效的制約作用，選擇投資項(xiàng)目不夠謹(jǐn)慎，甚至編造投資項(xiàng)目“圈錢”。項(xiàng)目沒(méi)有達(dá)到預(yù)期的目標(biāo)成為上市公司的沉重負(fù)擔(dān)。企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)和資本市場(chǎng)上造成雙重不良影響，信譽(yù)度下降，削弱了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，大大影響了企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。公司治理結(jié)構(gòu)是聯(lián)系并規(guī)范董事會(huì)、高級(jí)管理人員、股東（財(cái)產(chǎn)所有者）義務(wù)和權(quán)利分配，還有與其有關(guān)的監(jiān)督、聘選等問(wèn)

40、題的制度框架。簡(jiǎn)而言之，就是怎樣將公司內(nèi)部權(quán)力進(jìn)行劃分。公司的治理結(jié)構(gòu)是否良好，取決于能否使公司高效運(yùn)轉(zhuǎn)并具有競(jìng)爭(zhēng)力，能否解決公司各方利益分配問(wèn)題。 我國(guó)的公司所采取的治理結(jié)構(gòu)是決策權(quán)屬于股東大會(huì)，經(jīng)營(yíng)管理權(quán)屬于董事會(huì)或執(zhí)行董事會(huì)，監(jiān)督權(quán)屬于監(jiān)事會(huì)的“三權(quán)分立”制度。只有通過(guò)權(quán)力的制衡，使三大機(jī)關(guān)各司其職，又相互制約，才能保證公司順利運(yùn)行。因?yàn)槠髽I(yè)籌資和公司治理結(jié)構(gòu)從一開始就緊密聯(lián)系在一起，關(guān)鍵是如何在企業(yè)中保證投資者或資金提供者（包括股東和債權(quán)人）的利益和資金安全。所以只有以公司的財(cái)務(wù)為依托，這種制度安排才能有效運(yùn)作。企業(yè)在籌資過(guò)程中，隨著資金的轉(zhuǎn)移，各利益相關(guān)主體必然會(huì)發(fā)生權(quán)利和義務(wù)的相應(yīng)

41、變化。為了保證資金安全和自身的利益，一方面，投資者想要使企業(yè)價(jià)值實(shí)現(xiàn)最大化，會(huì)采取各種措施調(diào)動(dòng)經(jīng)營(yíng)者的積極性；另一方面，為了防止其玩忽職守和侵害投資者的利益，又要對(duì)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行必要的約束和監(jiān)督。也就是說(shuō)，公司治理結(jié)構(gòu)的核心內(nèi)容就是要形成有效地約束和激勵(lì)機(jī)制。正因?yàn)槿绱?，在市?chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)中，我們應(yīng)該不只把債權(quán)和股權(quán)看成是籌資工具，還應(yīng)該將之看成是公司的治理結(jié)構(gòu)。哈特認(rèn)為，上市公司至關(guān)重要的問(wèn)題是要設(shè)計(jì)出合理的籌資結(jié)構(gòu)，限制經(jīng)營(yíng)者為追求其自己的目標(biāo)而以投資者的利益為代價(jià)，經(jīng)營(yíng)者被給與控制權(quán)或激勵(lì)并不十分重要。這樣我們可以看出，公司籌資結(jié)構(gòu)與公司治理結(jié)構(gòu)及其有效性密切相關(guān)。因此，只有明確一個(gè)真正

42、意義上的外部出資人，他能夠承擔(dān)企業(yè)的最終經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，還要有一套完整的機(jī)制，使這個(gè)外部出資人有足夠的動(dòng)力，并能承擔(dān)壓力在經(jīng)理市場(chǎng)中選擇優(yōu)秀的公司經(jīng)理人才，并設(shè)立有效監(jiān)督機(jī)構(gòu)來(lái)約束他們的經(jīng)營(yíng)行為，這樣，一套有效地企業(yè)治理結(jié)構(gòu)才能被建立。中國(guó)上市公司的籌資方式的選擇之所以呈現(xiàn)“發(fā)行股票（或主權(quán)資本）舉債自有資金”這一順序性就是由股權(quán)籌資偏好導(dǎo)致的。這樣，經(jīng)營(yíng)者就能不用承擔(dān)債務(wù)違約和企業(yè)破產(chǎn)而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)；再加上中國(guó)特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)條件下股東的監(jiān)督和要求偏弱，這就可能對(duì)公司治理產(chǎn)生不良的影響，也就是說(shuō)，由特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)造成的股權(quán)籌資偏好、公司治理與內(nèi)部人控制之間已經(jīng)形成或者很可能形成惡性循環(huán)。之所以這樣，主要是

43、由于股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、國(guó)有股“一股獨(dú)大”而導(dǎo)致治理結(jié)構(gòu)失去平衡，即內(nèi)部人控制又成為股權(quán)籌資偏好的重要原因，股權(quán)籌資比例的擴(kuò)大又強(qiáng)化內(nèi)部人控制，增加了改善公司治理結(jié)構(gòu)的難度?？傊?，我國(guó)上市公司籌資結(jié)構(gòu)的非均衡性已對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了非常不利的影響，如果不改善企業(yè)的籌資模式，就很難達(dá)到提高公司治理效率的目的。6我國(guó)上市公司籌資偏好的治理對(duì)策6.1完善上市公司的治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)完善公司治理結(jié)構(gòu)的重要措施是改變目前的股權(quán)結(jié)構(gòu)。在國(guó)有股減持問(wèn)題上必須注重效率，企業(yè)的生命周期決定產(chǎn)權(quán)改革越早越好，否則在低效的治理結(jié)構(gòu)下，管理者的敗德行為和逆向選擇會(huì)造成有形及無(wú)形資產(chǎn)的嚴(yán)重流失。因此在考慮投資者利益的前

44、提下，采取創(chuàng)造性的方式進(jìn)行國(guó)有股權(quán)減持，而不要糾纏于資產(chǎn)流失的討論之中。分類表決機(jī)制只是治標(biāo)不治本的權(quán)宜之計(jì)，只有通過(guò)減持國(guó)有股解決股權(quán)結(jié)構(gòu)和所有者缺位問(wèn)題，股東根本利益取向才會(huì)趨向于一致，才能加強(qiáng)對(duì)董事會(huì)和經(jīng)理層的監(jiān)控，提高內(nèi)部積累比例，實(shí)現(xiàn)內(nèi)外籌資的有效結(jié)合。改善我國(guó)國(guó)有股“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)是優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的重點(diǎn)。我國(guó)接連不斷出現(xiàn)違法違規(guī)問(wèn)題就是由許多上市公司治理結(jié)構(gòu)失靈導(dǎo)致的,而公司治理結(jié)構(gòu)之所以失靈就是因?yàn)槲覈?guó)上市公司普遍存在國(guó)有股“一股獨(dú)大”的畸形股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)象。根據(jù)最近深圳證券信息有限公司公布的統(tǒng)計(jì)結(jié)果, 截止2009年7月30日, 深、滬兩市上市公司前十大股東持股數(shù)非常高

45、，約占總股本的66%, 在總股本中，國(guó)有或國(guó)有控股企業(yè)以及政府機(jī)構(gòu)持股數(shù)占51.16%, 從所占比例可以明顯的看出，國(guó)有股在股本中居絕對(duì)統(tǒng)治地位。公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)是股權(quán)結(jié)構(gòu), 股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)于公司治理結(jié)構(gòu)的運(yùn)作方式、控制權(quán)方式以及效率等都影響很大。因此,，想要健全和完善我國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)，就要改變國(guó)有股“一股獨(dú)大”的局面。6.2 優(yōu)化上市公司的籌資方式針對(duì)籌資成本與收益不對(duì)稱產(chǎn)生的利益的巨大反差，我國(guó)上市公司可以進(jìn)行債權(quán)籌資或者債務(wù)籌資。6.2.1 大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)從外部政策的角度來(lái)看,需要從政策、法規(guī)、制度上為企業(yè)利用債券籌資創(chuàng)造一個(gè)良好寬松的環(huán)境，大力發(fā)展債券市場(chǎng),與此同時(shí)要多多鼓勵(lì)我

46、國(guó)上市公司進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營(yíng),從某種程度上看,中國(guó)上市公司進(jìn)入資金借貸市場(chǎng)被限制,是由于缺乏企業(yè)債券市場(chǎng)及其市場(chǎng)體系。因此,只有盡快建立債券市場(chǎng)體系，債務(wù)才會(huì)發(fā)揮更大作用,企業(yè)籌資決策才會(huì)有更多的備選方案。豐富與創(chuàng)新企業(yè)債券的期限品種，調(diào)整企業(yè)債券品種的結(jié)構(gòu),增加債券的流動(dòng)性和可轉(zhuǎn)換性是做好發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)工作的第一步。一方面，中國(guó)企業(yè)債券品種單一,投資者選擇的余地就比較小,從而風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避比較困難,只有進(jìn)行企業(yè)債券品種的豐富和創(chuàng)新,才能為債券發(fā)行企業(yè)和投資者提供更廣闊的選擇空間；另一方面,由于各公司有著不同的權(quán)益關(guān)系、資產(chǎn)規(guī)模、籌資目的和投資目的,對(duì)發(fā)行何種債券的要求也不同。由于我國(guó)投資者投資企業(yè)債券

47、市場(chǎng)并不是一個(gè)很好的選擇,沒(méi)有明顯的成本優(yōu)勢(shì),企業(yè)債券市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)發(fā)展不充分,從而使得企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展比較落后,因此多層次的企業(yè)債券市場(chǎng)的建立和健全就成了促進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)規(guī)范化運(yùn)作和發(fā)展的很重要條件之一。加強(qiáng)市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)的培育，完善企業(yè)信用評(píng)價(jià)體系。企業(yè)發(fā)行債券的基石是企業(yè)信用,為投資者提供客觀、公正的投資決策依據(jù),不斷培育和完善中國(guó)的企業(yè)資信評(píng)估機(jī)構(gòu)，以促進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。6.2.2 負(fù)債籌資首先,負(fù)債經(jīng)營(yíng)在一定程度上能更好地約束經(jīng)理人的行為,可以彌補(bǔ)股權(quán)約束的不足,起到約束經(jīng)理人尋租、控制公司自由現(xiàn)金流與過(guò)度投資的行為。其次,負(fù)債籌資可以較好發(fā)揮傳遞公司內(nèi)部信息的作用，避免信息不對(duì)稱

48、。但由于商業(yè)銀行參與治理熱情不高、債券市場(chǎng)發(fā)展滯后以及上市公司本身意愿不足等原因,負(fù)債籌資對(duì)上市公司治理的優(yōu)化功能直接被限制了。這就要求我們提出解決相關(guān)問(wèn)題的思路對(duì)策,以促進(jìn)上市公司優(yōu)化籌資決策。第一,改變負(fù)債籌資、股權(quán)籌資方式的成本和風(fēng)險(xiǎn)扭曲現(xiàn)狀,使企業(yè)能在比較不同籌資工具的正常成本,收益和風(fēng)險(xiǎn)的條件下進(jìn)行籌資決策,產(chǎn)生對(duì)負(fù)債籌資的有效需求。上市公司改變股權(quán)籌資偏好的行為可以通過(guò)實(shí)行市場(chǎng)退出機(jī)制和強(qiáng)化股權(quán)約束來(lái)引導(dǎo),從而使企業(yè)權(quán)衡籌資效率和風(fēng)險(xiǎn)后主動(dòng)想去利用債務(wù)籌資。第二,改進(jìn)對(duì)銀行參與公司治理的激勵(lì)。一方面,加快銀行戶權(quán)改革,讓銀行成為市場(chǎng)中獨(dú)立的債權(quán)主體,并且使其治理功能更好地發(fā)揮。另一

49、方面,完善主辦銀行制度,制度設(shè)計(jì)的重點(diǎn)是把加強(qiáng)主辦銀行對(duì)借款企業(yè)的外部監(jiān)控,比如修訂相關(guān)法律，減少主辦銀行對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略性持股的限制,維護(hù)企業(yè)和主辦銀行之間的關(guān)系，使他們長(zhǎng)期共同發(fā)展。與此同時(shí)，為了防止不良債權(quán)的產(chǎn)生，還應(yīng)把更大的監(jiān)控權(quán)授予商業(yè)銀行,使其獲取關(guān)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)和投資決策的信息,實(shí)現(xiàn)較好的風(fēng)險(xiǎn)控制。6.2.3 發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換公司債券有時(shí)簡(jiǎn)稱為可轉(zhuǎn)債，是指由公司發(fā)行并規(guī)定債券持有人在一定期限內(nèi)按約定的條件可將其轉(zhuǎn)化為發(fā)行公司普通股的債券。從籌資公司的角度看，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券具有債務(wù)和權(quán)益籌資的雙重屬性，屬于一種混合性籌資。如果持有人放棄轉(zhuǎn)換的權(quán)力,公司必須在債券到期時(shí)償還本金。為了規(guī)范、

50、促進(jìn)可轉(zhuǎn)債的發(fā)行,中國(guó)證券監(jiān)管當(dāng)局于1997 年發(fā)布了可轉(zhuǎn)換債券管理暫行辦法,為上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券提供了制度性支持。然而,由于缺乏實(shí)施細(xì)則,無(wú)法規(guī)范和實(shí)施可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行,而且考慮到可轉(zhuǎn)債的金融衍生品的產(chǎn)品性質(zhì)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)與配股、增發(fā)相比更為復(fù)雜,這就會(huì)使得發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券成為在配股、增發(fā)、可轉(zhuǎn)換債券三種籌資方式中,投資者最為陌生、最不常見(jiàn)的渠道。即使這樣,發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券還是越來(lái)越受到上市公司的青睞。從2001年以來(lái),中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布了一系列有關(guān)上市公司籌資的部門規(guī)章以及配套的實(shí)施細(xì)則，比如上市公司新股發(fā)行管理辦法、關(guān)于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知、上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券實(shí)施辦法等。近年來(lái),在

51、中國(guó)由于很多上市公司增發(fā)新股導(dǎo)致市場(chǎng)恐慌情況越來(lái)越嚴(yán)重,可轉(zhuǎn)換債券逐漸受到上市公司的歡迎。可轉(zhuǎn)換債券把股權(quán)和債權(quán)結(jié)合在了一起，不僅具有股票的優(yōu)點(diǎn)，同時(shí)具有債券的優(yōu)越性，它作為一種新的、有效的籌資工具，不但票面利率普遍較低,而且債息還具有抵稅的作用,通過(guò)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券可以幫助上市公司實(shí)現(xiàn)較低成本的籌資。除此之外,可轉(zhuǎn)換債券還可以為投資者帶來(lái)新的投資機(jī)會(huì)。那么，怎樣促進(jìn)我國(guó)可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行呢？第一,上市公司必須更新其籌資觀念,擴(kuò)大債券市場(chǎng)的籌資規(guī)模。其次,改進(jìn)可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)股方法,延長(zhǎng)可轉(zhuǎn)債的期限。第三,對(duì)投資者實(shí)施多層次的利益保護(hù)。改變目前的股權(quán)結(jié)構(gòu)，是完善公司治理結(jié)構(gòu)的重要措施。在國(guó)有股減持問(wèn)

52、題上必須注重效率，企業(yè)的生命周期決定產(chǎn)權(quán)改革越早越好，否則在低效的治理結(jié)構(gòu)下，管理者的敗德行為和逆向選擇會(huì)造成有形及無(wú)形資產(chǎn)的嚴(yán)重流失。因此在考慮投資者利益的前提下，采取創(chuàng)造性的方式進(jìn)行國(guó)有股權(quán)減持，而不要糾纏于資產(chǎn)流失的討論之中。分類表決機(jī)制只是治標(biāo)不治本的權(quán)宜之計(jì)，只有通過(guò)減持國(guó)有股解決股權(quán)結(jié)構(gòu)和所有者缺位問(wèn)題，股東根本利益取向才會(huì)趨向于一致，才能加強(qiáng)對(duì)董事會(huì)和經(jīng)理層的監(jiān)控，提高內(nèi)部積累比率，實(shí)現(xiàn)內(nèi)外籌資的有效結(jié)合。6.3 擴(kuò)展外部資金融通渠道改善融通渠道的重要環(huán)節(jié)之一是健全公司債券發(fā)行和流通市場(chǎng)。針對(duì)我國(guó)而言，擴(kuò)展外部資金融通的渠道主要有以下幾種方式。首先，要按照市場(chǎng)化原則確定債券的利率

53、，進(jìn)而體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的分配；其次減少對(duì)發(fā)行公司債券的主體限制，準(zhǔn)許治理結(jié)構(gòu)規(guī)范、效益良好的民營(yíng)企業(yè)發(fā)行債券來(lái)促進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展；第三，實(shí)現(xiàn)多樣化的金融創(chuàng)新和金融工具，提高資本市場(chǎng)的效率；最后，降低資本進(jìn)入金融行業(yè)的要求，提高金融業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，為我國(guó)上市公司提供更好的籌資環(huán)境。6.4 完善相關(guān)法律制度由于在上市公司籌資過(guò)程中，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)虛假陳述、舞弊等違法違規(guī)行為，因此完善相關(guān)法律制度，加大對(duì)高管人員的刑事、民事責(zé)任追究就顯得格外重要。“辯方舉證”要求上市公司及其高管對(duì)報(bào)表使用者起訴其違規(guī)操作行為負(fù)有舉證責(zé)任，“集體訴訟”制度則能夠保證任一股民可以被全體股民提起訴訟。想要減少高管人員提供虛假信息的機(jī)會(huì)，就要盡快出臺(tái)個(gè)人破產(chǎn)法。采用這些制度能夠降低訴訟門檻，從而既增強(qiáng)了上市公司和相關(guān)人員的法律意識(shí)，又合理有效地保護(hù)了投資者的利益。6.4.1完善法律系統(tǒng),加大監(jiān)管力度一方面,證券監(jiān)管部門要及時(shí)深入地研究證券市場(chǎng)上出現(xiàn)的新問(wèn)題,在提出法律對(duì)策的同時(shí)也要加大公司法、證券法、民法通則的實(shí)施力度,完善這些法律的具體實(shí)施細(xì)則。另一方面,要嚴(yán)格控制我國(guó)上市公司增資、配股的行為。證券會(huì)的重要性不言而喻,它是監(jiān)管上市公司的政府部門，所以其人員的任用應(yīng)采用競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，其法律體系的建立也要及時(shí)完善。與此同時(shí)，還要有效地去規(guī)范企業(yè)的行為,特別是對(duì)于沒(méi)有充分