公司財(cái)務(wù)管理課件

1、公司財(cái)務(wù)管理1 第六章第六章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本與資本結(jié)構(gòu) 學(xué)習(xí)目標(biāo)：要求通過(guò)本章學(xué)習(xí)，認(rèn)識(shí)資 本成本的意義，熟悉資本成本估算的基 本方法，理解經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿及聯(lián) 合杠桿的含義及度量，掌握資本結(jié)構(gòu)理 論的基本框架，以及企業(yè)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 確定的基本思路、方法及考慮因素。 公司財(cái)務(wù)管理2 第六章第六章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本與資本結(jié)構(gòu) 資本成本及其估算 杠桿效應(yīng) 資本結(jié)構(gòu)決策 公司財(cái)務(wù)管理3 資本成本及其估算資本成本及其估算 指企業(yè)籌集和使用資本必須支付的各種費(fèi)用，指企業(yè)籌集和使用資本必須支付的各種費(fèi)用， 即籌資費(fèi)用（手續(xù)費(fèi)、咨詢費(fèi)等）和占用費(fèi)即籌資費(fèi)用（手續(xù)費(fèi)、咨詢費(fèi)等）和占用費(fèi)

2、 用（利息、股利）用（利息、股利） 資本成本的性質(zhì) 資本成本是資本所有權(quán)與資本使用權(quán)相分離而 產(chǎn)生的一個(gè)財(cái)務(wù)概念 。 資本成本具有一般產(chǎn)品成本的基本屬性，但它 又不同于一般的產(chǎn)品成本 。 資本成本與資金時(shí)間價(jià)值既有聯(lián)系又有區(qū)別。 公司財(cái)務(wù)管理4 資本成本及其估算資本成本及其估算 資本成本在企業(yè)籌資本成本在企業(yè)籌 資決策中的作用資決策中的作用 1、影響企業(yè)籌資總額 的重要因素 2、企業(yè)選擇資金來(lái)源 的重要依據(jù) 3、企業(yè)選用籌資方式 的重要標(biāo)準(zhǔn) 4、確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu) 的主要參數(shù) 資本成本在投資決策資本成本在投資決策 中的作用中的作用 1、利用凈現(xiàn)值指標(biāo)時(shí) 資本成本作折現(xiàn)率 2、利用內(nèi)部收益率指 標(biāo)

3、時(shí)資本成本作為基準(zhǔn) 收益率 公司財(cái)務(wù)管理5 單項(xiàng)資本成本的估算（1） 方法：現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法方法：現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法 債券資本成本 借款資本成本 )1 ( )1 ( T FP I K dd d d )1 ( )1 ( T FP I K ll l l 公司財(cái)務(wù)管理6 利息的節(jié)稅作用會(huì)吸引公司更多地利用負(fù)利息的節(jié)稅作用會(huì)吸引公司更多地利用負(fù) 債籌資方式。但是，如果公司沒(méi)有利潤(rùn)，債籌資方式。但是，如果公司沒(méi)有利潤(rùn)， 則不能享受利息支付上的節(jié)稅利益。所以，則不能享受利息支付上的節(jié)稅利益。所以， 就無(wú)利潤(rùn)的公司而言，負(fù)債的實(shí)際成本就就無(wú)利潤(rùn)的公司而言，負(fù)債的實(shí)際成本就 該是稅前成本該是稅前成本 公司財(cái)務(wù)管理7

4、 單項(xiàng)資本成本的估算（2） 優(yōu)先股資本成本 例題：例題：1、假設(shè)某公司債券的發(fā)行價(jià)格扣除籌資、假設(shè)某公司債券的發(fā)行價(jià)格扣除籌資 費(fèi)用后的凈額為費(fèi)用后的凈額為850萬(wàn)元，債券總面值為萬(wàn)元，債券總面值為1000 萬(wàn)元，年利率為萬(wàn)元，年利率為8%，期限為，期限為20年年 某企業(yè)發(fā)行某企業(yè)發(fā)行100萬(wàn)優(yōu)先股，籌資費(fèi)率為萬(wàn)優(yōu)先股，籌資費(fèi)率為4%，每，每 年支付年支付12%的股利。的股利。 )1 ( pp p p FP D K 公司財(cái)務(wù)管理8 單項(xiàng)資本成本的估算（3） 普通股資本成本 股利折現(xiàn)模型法股利折現(xiàn)模型法 股利固定增長(zhǎng)模式g股利固定增長(zhǎng)率(難點(diǎn)） CAPM法法 Ks=Kf+B(Km-Kf) 風(fēng)險(xiǎn)溢

5、價(jià)法風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法 Ks=Kf+RPs RPs-股東對(duì)預(yù)期承擔(dān)的比債券持有人更大風(fēng) 險(xiǎn)而要求追加的收益率 公司財(cái)務(wù)管理9 單項(xiàng)資本成本的估算（3） 留存收益資本成本 例題：例題：東方公司普通股每股發(fā)行價(jià)為東方公司普通股每股發(fā)行價(jià)為100元元, 籌資費(fèi)率籌資費(fèi)率5%,第一年發(fā)放股利第一年發(fā)放股利12元元,以后每年以后每年 增長(zhǎng)增長(zhǎng)4%. G P D K C C r 公司財(cái)務(wù)管理10 綜合資本成本綜合資本成本 WKK j n j jw 1 Kj第第j種資本的成本種資本的成本 Wj第第j種資本占總資本的種資本占總資本的 比重比重 某企業(yè)共有資金某企業(yè)共有資金100萬(wàn)元萬(wàn)元,其中債券其中債券30萬(wàn)元萬(wàn)元,

6、優(yōu)先股優(yōu)先股10萬(wàn)元萬(wàn)元,普通股普通股40萬(wàn)元萬(wàn)元,留存留存 收益收益20萬(wàn)元萬(wàn)元,各種資本成本率分別為各種資本成本率分別為6%, 12%, 15.5%, 15%. 公司財(cái)務(wù)管理11 邊際資本成本邊際資本成本 指資本每增加一個(gè)單位而增加的成本指資本每增加一個(gè)單位而增加的成本 籌資總額的分界點(diǎn)籌資總額的分界點(diǎn) W TF BP i i i 公司財(cái)務(wù)管理12 籌資總額計(jì)算表籌資總額計(jì)算表 資本方式資本方式 資本成本資本成本 特定籌資方式特定籌資方式 籌資總額分界點(diǎn)籌資總額分界點(diǎn) 籌資總額的范圍籌資總額的范圍 (%) 的籌資范圍的籌資范圍 長(zhǎng)期債務(wù)長(zhǎng)期債務(wù) 6 010 000 10 000/0.2=5

7、0 000 050 000 12 大于大于2 500 - 大于大于50 000 普通股普通股 14 022 500 22 500/0.75=30 000 030 000 公司財(cái)務(wù)管理13 案例 華達(dá)公司是一家上市公司，該公司是以計(jì)算機(jī)軟華達(dá)公司是一家上市公司，該公司是以計(jì)算機(jī)軟 件及系統(tǒng)集成為核心業(yè)務(wù)，面向電信、電力、金件及系統(tǒng)集成為核心業(yè)務(wù)，面向電信、電力、金 融等基礎(chǔ)信息建設(shè)提供應(yīng)用軟件和全面解決方案。融等基礎(chǔ)信息建設(shè)提供應(yīng)用軟件和全面解決方案。 公司當(dāng)前在做公司當(dāng)前在做2002年度的財(cái)務(wù)預(yù)算。下一周財(cái)務(wù)年度的財(cái)務(wù)預(yù)算。下一周財(cái)務(wù) 總監(jiān)郭為將向董事會(huì)回報(bào)總監(jiān)郭為將向董事會(huì)回報(bào)2002年度的

8、總體財(cái)務(wù)計(jì)年度的總體財(cái)務(wù)計(jì) 劃。預(yù)算的重點(diǎn)在于投資項(xiàng)目的選擇和相應(yīng)的融劃。預(yù)算的重點(diǎn)在于投資項(xiàng)目的選擇和相應(yīng)的融 資方案的確定。資方案的確定。 以財(cái)務(wù)部牽頭，與各個(gè)業(yè)務(wù)部門集中研究，全面以財(cái)務(wù)部牽頭，與各個(gè)業(yè)務(wù)部門集中研究，全面 考慮所有備選投資項(xiàng)目，經(jīng)過(guò)周詳項(xiàng)目可行性分考慮所有備選投資項(xiàng)目，經(jīng)過(guò)周詳項(xiàng)目可行性分 析后，初步認(rèn)為下一個(gè)年度可供選擇的項(xiàng)目見(jiàn)表析后，初步認(rèn)為下一個(gè)年度可供選擇的項(xiàng)目見(jiàn)表 公司財(cái)務(wù)管理14 A 1500 15.4 B 2400 14.4 C 1400 13.5 D 900 12.6 E 1000 11.3 F 800 10.2 G 400 9.7 公司財(cái)務(wù)管理15 在

9、現(xiàn)金流量方面，估計(jì)所有項(xiàng)目在第一年都將是凈現(xiàn)金流在現(xiàn)金流量方面，估計(jì)所有項(xiàng)目在第一年都將是凈現(xiàn)金流 出。而在隨后的項(xiàng)目有效期內(nèi)均為凈現(xiàn)金流入，并且所有出。而在隨后的項(xiàng)目有效期內(nèi)均為凈現(xiàn)金流入，并且所有 項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)計(jì)都在公司可接受的水平之內(nèi)。項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)計(jì)都在公司可接受的水平之內(nèi)。 郭為審查后認(rèn)為，大家在項(xiàng)目機(jī)會(huì)的把握及初步可行郭為審查后認(rèn)為，大家在項(xiàng)目機(jī)會(huì)的把握及初步可行 性分析方面做得相當(dāng)出色，當(dāng)務(wù)之急是將主要精力放在如性分析方面做得相當(dāng)出色，當(dāng)務(wù)之急是將主要精力放在如 何選擇籌資方式及分析資本成本方面。何選擇籌資方式及分析資本成本方面。 在在15天前召開(kāi)的一次公司理財(cái)會(huì)議上，華達(dá)公司的財(cái)

10、天前召開(kāi)的一次公司理財(cái)會(huì)議上，華達(dá)公司的財(cái) 務(wù)咨詢顧問(wèn)任先生告訴郭為：預(yù)計(jì)華達(dá)公司來(lái)年可以按面務(wù)咨詢顧問(wèn)任先生告訴郭為：預(yù)計(jì)華達(dá)公司來(lái)年可以按面 值發(fā)行利率為值發(fā)行利率為9%的抵押債券的抵押債券2000萬(wàn)元；若超過(guò)萬(wàn)元；若超過(guò)2000萬(wàn)元，萬(wàn)元， 且不高于且不高于3000萬(wàn)元，便只能發(fā)行利率為萬(wàn)元，便只能發(fā)行利率為10%的無(wú)抵押普通的無(wú)抵押普通 公司債券。財(cái)務(wù)顧問(wèn)及其所在的投資銀行做出上述預(yù)測(cè)，公司債券。財(cái)務(wù)顧問(wèn)及其所在的投資銀行做出上述預(yù)測(cè)， 乃是給予華達(dá)公司乃是給予華達(dá)公司2002年的資本預(yù)算總額計(jì)來(lái)年留存受益年的資本預(yù)算總額計(jì)來(lái)年留存受益 的預(yù)測(cè)。郭為預(yù)計(jì)來(lái)年的留存收益大約為的預(yù)測(cè)。郭為

11、預(yù)計(jì)來(lái)年的留存收益大約為4000萬(wàn)元。萬(wàn)元。 郭為與咨詢公司均認(rèn)為公司當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)屬于最佳郭為與咨詢公司均認(rèn)為公司當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)屬于最佳 結(jié)構(gòu)，其構(gòu)成為長(zhǎng)期負(fù)債結(jié)構(gòu)，其構(gòu)成為長(zhǎng)期負(fù)債40%，普通股權(quán)益，普通股權(quán)益15%，留存收，留存收 益益45%。 公司財(cái)務(wù)管理16 此外：財(cái)務(wù)人員還收集了如下信息：此外：財(cái)務(wù)人員還收集了如下信息： 華達(dá)公司當(dāng)前的普通股市價(jià)為每股華達(dá)公司當(dāng)前的普通股市價(jià)為每股21元；元； 若以當(dāng)前市價(jià)再增發(fā)新股已籌集若以當(dāng)前市價(jià)再增發(fā)新股已籌集1000萬(wàn)元股本，公司所萬(wàn)元股本，公司所 能得到的每股凈現(xiàn)金流量將是能得到的每股凈現(xiàn)金流量將是19元；元； 華達(dá)公司當(dāng)前的年度股利為每

12、股華達(dá)公司當(dāng)前的年度股利為每股1.32元，但郭為確信董事元，但郭為確信董事 會(huì)將會(huì)把會(huì)將會(huì)把2002年度股利水平提高到每股年度股利水平提高到每股1.41； 公司的收益和股利在過(guò)去的公司的收益和股利在過(guò)去的10年里翻了一番，其增長(zhǎng)的速年里翻了一番，其增長(zhǎng)的速 度相當(dāng)穩(wěn)定，估計(jì)公司為了給投資者傳遞一個(gè)公司穩(wěn)定增度相當(dāng)穩(wěn)定，估計(jì)公司為了給投資者傳遞一個(gè)公司穩(wěn)定增 長(zhǎng)的信號(hào)，這一增長(zhǎng)速度仍將持續(xù)下去。長(zhǎng)的信號(hào)，這一增長(zhǎng)速度仍將持續(xù)下去。 華達(dá)公司適用的所得稅稅率為華達(dá)公司適用的所得稅稅率為40%。 運(yùn)用案例中的信息，根據(jù)公司運(yùn)用案例中的信息，根據(jù)公司2002年度融資活動(dòng)的邊際資年度融資活動(dòng)的邊際資 本

13、成本，與初步選定的投資機(jī)會(huì)相比較，以最終確定本成本，與初步選定的投資機(jī)會(huì)相比較，以最終確定2002 年度的最佳資本預(yù)算。你認(rèn)為有哪些因素可影響郭為采納年度的最佳資本預(yù)算。你認(rèn)為有哪些因素可影響郭為采納 這一資本預(yù)算？這一資本預(yù)算？ 公司財(cái)務(wù)管理17 案例分析 計(jì)算增量負(fù)債成本 Kb=9%(1-40%)=5.4% Kb=10%(1-40%)=6% 計(jì)算增量股權(quán)成本 Ke=1.41/21 +7.2%=13.9%(留存收益成本） Ks=1.41/19+7.2%=14.6%(發(fā)行新股資本成本） 計(jì)算分段融資邊際資本成本 第一段 K=40%*5.4%+60%*13.9%=10.5% 第二段 K=40*6

14、%+60%*13.9%=10.74% 第三段 K=40*6%+60%*14.6%=11.16% 公司財(cái)務(wù)管理18 案例分析 項(xiàng)目A、B、C、D、E 的投資總額為7200萬(wàn) 元，不超過(guò)總預(yù)算額； 而且，最低內(nèi)含報(bào)酬 率11.3%大于最高邊際 資本成本11.16%，故 上述五個(gè)項(xiàng)目可組成 最佳資本預(yù)算 各個(gè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)水平 差異可能會(huì)導(dǎo)致資本 預(yù)算的調(diào)整。還要考 慮股權(quán)、控制權(quán)稀釋 等，而不愿意發(fā)行新 股 公司財(cái)務(wù)管理19 第二節(jié) 杠桿效應(yīng) 財(cái)務(wù)管理中的杠桿原理是指由于固定費(fèi)用財(cái)務(wù)管理中的杠桿原理是指由于固定費(fèi)用 （包括上生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方面的固定費(fèi)用和財(cái)務(wù)（包括上生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方面的固定費(fèi)用和財(cái)務(wù) 方面的固定費(fèi)

15、用方面的固定費(fèi)用)的存在，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生較的存在，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生較 小的變化時(shí)，利潤(rùn)會(huì)產(chǎn)生較大的變化。小的變化時(shí)，利潤(rùn)會(huì)產(chǎn)生較大的變化。 利潤(rùn)(EBIT)=S-V-F=(P-v)Q-F=M-F EPS=(EBIT-I)(1-T)-D優(yōu)/N普 公司財(cái)務(wù)管理20 成本性態(tài) 一、成本按成本習(xí)性分類 （一）固定成本 （二）變動(dòng)成本 半變動(dòng)成本 （三）混合成本 半固定成本 二、邊際貢獻(xiàn)和利潤(rùn) 邊際貢獻(xiàn)(M)是指銷售收入減變動(dòng)成本的差額。 M=S-V(P-v)*Q=m*Q 利潤(rùn)(EBIT)=S-V-F=(P-v)Q-F=M-F 公司財(cái)務(wù)管理21 經(jīng)營(yíng)杠桿 在某一固定成本比重 下，銷售量變動(dòng)對(duì)息 稅前利潤(rùn)產(chǎn)生的

16、作用 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 1 a-mQ mQ a 1 a-mQ mQ 0a 1 a-mQ mQ 1, EBIT M EBIT M 時(shí)，當(dāng) 時(shí)，當(dāng) 即 aM M DOL aMEBIT EBIT M DOL SS EBITEBIT DOL / / 公司財(cái)務(wù)管理22 經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 一般來(lái)說(shuō),在其他因素不變的情況下,固定成 本越高,經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的大小雖能描述經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大 小，但它僅是企業(yè)總的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的一部分。 其他主要因素包括銷售和成本的不確定性。 營(yíng)業(yè)杠桿只是對(duì)這種不確定性的放大作用。 反映的是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的“潛在風(fēng)險(xiǎn)”，這種風(fēng)險(xiǎn) 只有在銷售和生產(chǎn)成本的變動(dòng)性存在的條件

17、 下才會(huì)實(shí)際地產(chǎn)生作用 公司財(cái)務(wù)管理23 財(cái)務(wù)杠桿 不論企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)多少，債務(wù)的利息和優(yōu)不論企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)多少，債務(wù)的利息和優(yōu) 先股的股利通常都不是不變的。當(dāng)息稅前先股的股利通常都不是不變的。當(dāng)息稅前 利潤(rùn)增大時(shí)，每利潤(rùn)增大時(shí)，每1元盈余所負(fù)擔(dān)的固定財(cái)務(wù)元盈余所負(fù)擔(dān)的固定財(cái)務(wù) 費(fèi)用就會(huì)相對(duì)減少，這能給普通股股東帶費(fèi)用就會(huì)相對(duì)減少，這能給普通股股東帶 來(lái)更多的盈余；來(lái)更多的盈余； 反之，當(dāng)息稅前利潤(rùn)減少時(shí)，每反之，當(dāng)息稅前利潤(rùn)減少時(shí)，每1元盈余所元盈余所 負(fù)擔(dān)的固定財(cái)務(wù)費(fèi)用就會(huì)相對(duì)增加，這就負(fù)擔(dān)的固定財(cái)務(wù)費(fèi)用就會(huì)相對(duì)增加，這就 會(huì)大幅度減少普通股的盈余。這種債務(wù)對(duì)會(huì)大幅度減少普通股的盈余。這種債務(wù)

18、對(duì) 投資者收益的影響，稱為財(cái)務(wù)杠桿投資者收益的影響，稱為財(cái)務(wù)杠桿 公司財(cái)務(wù)管理24 財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資 金時(shí)，增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度變動(dòng) 的機(jī)會(huì)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。也成為籌資風(fēng)險(xiǎn)。 一般來(lái)說(shuō)才需杠桿系數(shù)越大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，反之 杠桿系數(shù)越小風(fēng)險(xiǎn)越小。 T D IEBIT EBIT DFL EBITEBIT EPSEPS DFL 1 / / 公司財(cái)務(wù)管理25 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比 例關(guān)系。 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定的條件下使企 業(yè)加權(quán)平均資金成本最

19、低、企業(yè)價(jià)值最大的 資金結(jié)構(gòu)。 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策 （一）比較資本成本法：計(jì)算綜合資本成本 率再進(jìn)行比較 （二）息稅前利潤(rùn)每股利潤(rùn)分析法 （三）因素分析法 公司財(cái)務(wù)管理26 息稅前利潤(rùn)每股利潤(rùn)分析法 將息稅前利潤(rùn)（EBITEBIT）和每股利潤(rùn)（EPSEPS） 聯(lián)系起來(lái)，分析資金結(jié)構(gòu)與每股利潤(rùn)之 間的關(guān)系，進(jìn)而來(lái)確定合理的資金結(jié)構(gòu) 的方法，簡(jiǎn)寫為EBITEPS分析法。這種 方法因?yàn)橐_定每股利潤(rùn)的無(wú)差異點(diǎn)， 所以又叫每股利潤(rùn)無(wú)差異點(diǎn)法。每股利潤(rùn)無(wú)差異點(diǎn)法。 公司財(cái)務(wù)管理27 例題：華特公司目前有資金例題：華特公司目前有資金75萬(wàn)元，因生萬(wàn)元，因生 產(chǎn)需要在籌資產(chǎn)需要在籌資25萬(wàn)元，可利用發(fā)

20、行股票也萬(wàn)元，可利用發(fā)行股票也 可利用放行債券籌集，具體數(shù)據(jù)如下?？衫梅判袀I集，具體數(shù)據(jù)如下。 籌資方式籌資方式 原資本結(jié)構(gòu)原資本結(jié)構(gòu) 增加籌資后資本結(jié)構(gòu)增加籌資后資本結(jié)構(gòu) 增發(fā)普通股增發(fā)普通股(A) 增發(fā)公司債（增發(fā)公司債（B) 公司債（公司債（8%） 100 000 100 000 350 000 普通股（面值普通股（面值10元）元） 200 000 300 000 200 000 資本公積資本公積 250 000 400 000 250 000 留存收益留存收益 200 000 200 000 200 000 資本總額合計(jì)資本總額合計(jì) 750 000 1 000 000 1 000 000 普通股股數(shù)（股）普通股股數(shù)（股）