小議黃金期貨價(jià)格功能的實(shí)證

1、小議黃金期貨價(jià)格功能的實(shí)證 摘要：價(jià)格發(fā)現(xiàn)是反映期貨市場效率的一個(gè)重要功能。利用協(xié)整檢驗(yàn)、Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)等方法對(duì)我國黃金期貨市場與現(xiàn)貨市場之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究的結(jié)果顯示：我國黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場之間不存在長期均衡關(guān)系，并且二者不能相互引導(dǎo)，我國黃金期貨市場尚不具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。 關(guān)鍵詞：期貨市場；現(xiàn)貨市場；協(xié)整檢驗(yàn)；誤差修正模型；因果關(guān)系檢驗(yàn) 一、引言 2008年1月9日，黃金期貨在上海期貨交易所上市。我國作為世界上第一大黃金生產(chǎn)國和第二大黃金消費(fèi)國，開展黃金期貨交易具有重要意義。一是可以拓寬我國投資者的投資渠道，為黃金投資者和套期保值者提供避險(xiǎn)的手段；二是可以為發(fā)揮我國黃

2、金期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，促進(jìn)國內(nèi)黃金定價(jià)機(jī)制的完善和爭取黃金國際定價(jià)權(quán)打下基礎(chǔ)。 紐約黃金市場、倫敦黃金市場、蘇黎士黃金市場和東京黃金市場是國際黃金期貨、現(xiàn)貨交易的主要市場，對(duì)世界黃金現(xiàn)貨價(jià)格的形成有著重大影響。我國的黃金期貨市場作為一個(gè)新興市場，在國內(nèi)黃金現(xiàn)貨價(jià)格的形成過程中是否具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，以及為什么會(huì)出現(xiàn)這樣的狀況，是一個(gè)值得國內(nèi)學(xué)者探討和研究的重要問題。 二、數(shù)據(jù)選取與研究方法 (一)數(shù)據(jù)的選取 黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場數(shù)據(jù)分別來源于上海期貨交易所和上海黃金交易所。對(duì)我國黃金期貨市場價(jià)格數(shù)據(jù)，本文選取每日成交量最大的上海黃金期貨合約數(shù)據(jù)作為代表構(gòu)造連續(xù)期貨合約；對(duì)我國黃金現(xiàn)貨市場價(jià)格數(shù)

3、據(jù)，本文統(tǒng)一采用Au9999品種的交易數(shù)據(jù)。兩者均采用收盤價(jià)格，數(shù)據(jù)跨越時(shí)間為2008年1月9日至2010年6月10日，選取數(shù)據(jù)568個(gè)。以yt和ft別表示黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格序列，lny和In-ft分別表示黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格的對(duì)數(shù)序列。 (二)研究方法 首先對(duì)黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格序列的相關(guān)性進(jìn)行了檢驗(yàn)，然后利用ADF單位根檢驗(yàn)方法對(duì)黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)，在此檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上建立VaR模型并對(duì)其進(jìn)行Johansen檢驗(yàn)以驗(yàn)證黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列之間的協(xié)整性。若存在協(xié)整性則可建立誤差修正模型，并利用Granger因果檢驗(yàn)來檢驗(yàn)期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間的相互引導(dǎo)關(guān)系，然后再利用方

4、差分解和沖擊效應(yīng)檢驗(yàn)分析來自現(xiàn)貨市場和期貨市場的影響，以確定期貨和現(xiàn)貨在價(jià)格發(fā)現(xiàn)過程中的作用大小。 由圖1和圖2可以看出，我國黃金市場的期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的走勢幾乎是一致的；經(jīng)對(duì)其相關(guān)性進(jìn)行檢驗(yàn)，黃金期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間的相關(guān)系數(shù)為0.9624，二者高度相關(guān)，說明我國黃金期貨市場與現(xiàn)貨市場之間存在明顯的正相關(guān)關(guān)系。 (二)平穩(wěn)性檢驗(yàn) 分別對(duì)lnyt、lnft、lny,和lnft進(jìn)行ADF單位根檢驗(yàn)，結(jié)果見表1。從檢驗(yàn)結(jié)果可以看出lnyt和lnft非平穩(wěn)的，而Alnyt和lnft是平穩(wěn)的，這說明黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列均是一階平穩(wěn)，服從I(1)過程。 (三)建立VaR模型 對(duì)黃金期貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列

5、lny,和黃金現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)nft,分別建立不同滯后階數(shù)的VaR模型，并根據(jù)AIC和SC準(zhǔn)則確定模型的滯后階數(shù)為2，故建立模型如下： lnyt=0.17268+0.7603lnyt-1+0.25841lnyt-2+0.2342lnft-1-0.3122lnft-2+1t(1) lnft=0.1688+0.7014lnft-1+0.1312lnft-2+0.2914lnyt-1-0.1420lnyt-2+2t(2) (四)Johansen檢驗(yàn) 對(duì)VaR模型(1)和(2)進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。由表2可知，在5的顯著水平下，lny,和lnf,之間不存在協(xié)整關(guān)系，說明黃

6、金期貨市場和現(xiàn)貨市場之間不存在長期均衡關(guān)系。 (五)Granger因果關(guān)系檢驗(yàn) 為了進(jìn)一步分析黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場之間的引導(dǎo)關(guān)系，下面對(duì)黃金期貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)nyt和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)n進(jìn)行Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見表3、表4和表5?？芍?，2008年1月9日至2010年6月10日之間，黃金期貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)nyt和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)nft之間不存在Granger因果關(guān)系，即：上海黃金期貨價(jià)格與黃金現(xiàn)貨價(jià)格之間不存在引導(dǎo)關(guān)系，黃金期貨價(jià)格均不具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，說明現(xiàn)階段中國的黃金期貨市場還沒有達(dá)到非常有效。 三、結(jié)論及建議 (一)結(jié)論 本文通過相關(guān)性分析、協(xié)整檢驗(yàn)和Granger因

7、果關(guān)系檢驗(yàn)對(duì)我國黃金期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究。相關(guān)性分析結(jié)果表明我國黃金期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間存在明顯的正相關(guān)關(guān)系，二者呈同方向變動(dòng)；Johansen協(xié)整檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)我國黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格之間不存在協(xié)整關(guān)系，這說明兩者之間并不存在一種長期的均衡關(guān)系，我國黃金期貨價(jià)格不會(huì)對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行調(diào)整，同樣我國黃金現(xiàn)貨價(jià)格也不會(huì)改變?nèi)藗儗?duì)黃金期貨價(jià)格的預(yù)期，即黃金期貨不具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能；Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果表明我國黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格之間不存在相互引導(dǎo)關(guān)系，即我國黃金期貨價(jià)格的變動(dòng)不引導(dǎo)黃金現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)，反之亦然，再次證明我國的黃金期貨市場不具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。 上述結(jié)論的形成原因： 1

8、我國的黃金期貨市場還是一個(gè)新興市場，投資者尚沒有形成投資和利用黃金期貨對(duì)黃金現(xiàn)貨進(jìn)行套期保值的熱情和習(xí)慣，它很難成為一個(gè)有效的市場。 2我國對(duì)于黃金期貨市場的監(jiān)管過于嚴(yán)格，進(jìn)入門檻設(shè)置過高，這是造成目前我國黃金期貨成交量太小、交易不夠活躍的關(guān)鍵原因。交易不活躍必然導(dǎo)致市場的低效率，黃金期貨市場應(yīng)有的功能在我國沒有體現(xiàn)出來。 3我國黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場更多地受國際黃金期貨和現(xiàn)貨市場的影響，呈現(xiàn)出被動(dòng)的變動(dòng)局面，這也是我國黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場呈現(xiàn)出高度相關(guān)性的主要原因。 4另外，黃金期貨是一種特殊的金屬期貨，黃金的貨幣職能使黃金期貨價(jià)格除受到黃金現(xiàn)貨市場的影響外，還受到美元匯率、通貨膨脹率、原

9、油價(jià)格、經(jīng)濟(jì)增長率以及其他眾多經(jīng)濟(jì)政治因素的影響。從2008年開始至今世界經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩劇烈，先是美國次貸危機(jī)。繼而是由次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融危機(jī)，美國經(jīng)濟(jì)遭受重創(chuàng)，世界各國經(jīng)濟(jì)紛紛因此而受影響，美元對(duì)外不斷貶值，通貨膨脹在世界多數(shù)國家時(shí)隱時(shí)現(xiàn)，這也導(dǎo)致國際黃金價(jià)格劇烈震蕩，使本來就復(fù)雜多變的黃金市場增添了更多不測因素，這也可能是導(dǎo)致我國黃金期貨市場對(duì)現(xiàn)貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能不明顯的一個(gè)重要原因。 (二)建議 黃金期貨市場的發(fā)展對(duì)我國有重要意義，為了更好地促進(jìn)、引導(dǎo)和規(guī)范國內(nèi)黃金期貨市場的發(fā)展應(yīng)從以下幾個(gè)方面著手： 1政府應(yīng)該加大對(duì)黃金期貨的宣傳力度，使投資者更多地認(rèn)識(shí)和了解黃金期貨的交易方式、投資、避險(xiǎn)和套期保值功能，擁有更多理性的投資熱情。 2政府應(yīng)逐步降低投資者進(jìn)入黃金期貨市場的門檻，使更多擁有理性投資熱情的投資者能夠進(jìn)入黃金期貨市場進(jìn)行投資，以活躍我國的黃金期貨市場，使我國黃金期貨市場真正發(fā)揮自身功能，增加我國在國際市場上的黃金定價(jià)權(quán)。 3政府應(yīng)督促相關(guān)機(jī)構(gòu)逐步完善電子交易平臺(tái)，延長國內(nèi)黃金期貨交易時(shí)間，與國際黃金期