證券投資組合理論一節(jié)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的種類(lèi)ppt課件

1、第十一章 證券投資組合實(shí)際第一節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)的種類(lèi)一、按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源分類(lèi) 1、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：由證券的價(jià)錢(qián)動(dòng)搖帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。 2、偶爾事件風(fēng)險(xiǎn)：由不測(cè)事件帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，如自然災(zāi)禍。 3、貶值風(fēng)險(xiǎn)：由通貨膨脹帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。 4、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)：由于公司運(yùn)營(yíng)管理不善，導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。 5、流通風(fēng)險(xiǎn):不能及時(shí)轉(zhuǎn)讓帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。6、違約風(fēng)險(xiǎn):不能及時(shí)和足額支付利息和本金帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。7、利率風(fēng)險(xiǎn)8、匯率風(fēng)險(xiǎn)9、政治風(fēng)險(xiǎn)二、按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)分類(lèi)1、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)過(guò)買(mǎi)入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券和套期保值衍生工具產(chǎn)生的主要緣由來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)。2、非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)過(guò)完全分散化來(lái)消除。 第二節(jié) 收益與風(fēng)險(xiǎn)的度量一、 收益的衡量1、單期

2、收益的衡量 單期收益：現(xiàn)金紅利、資本利得 HPRholding period return) (持有期收益率 =現(xiàn)金收入+期末價(jià)錢(qián)期初價(jià)錢(qián) 期初價(jià)錢(qián) 注：HPR不是一年期，應(yīng)換算為一年期2、多期收益的衡量 假設(shè)投資跨越幾個(gè)時(shí)期如三年需計(jì)算平均收益率。、算術(shù)平均法NoImage持有年限nnHPRHPRnjj/1、幾何平均收益率1111121nngHPRHPRHPRHPR3、單個(gè)證券的期望收益率(Expected returns) 投資收益是不確定的，為了對(duì)這種不確定的收益進(jìn)展衡量，人們引入了期望收益率。njjjHPRPHPRE1)(EHPR期望收益率Pj情況j出現(xiàn)的概率HPRj情況j出現(xiàn)時(shí)的收益

3、率4、投資組合(PORTFOLIO)的期望收益 為了分散風(fēng)險(xiǎn)，投資者選擇投資組合來(lái)投資。 假設(shè)投資者把50%的資金投入證券A，50%的資金投入證券B，在各種經(jīng)濟(jì)情況下投資組合的收益為多少？ 兩種證券的投資組合收益率計(jì)算經(jīng)濟(jì)狀況 證券期望收益率投資組合期望收益E（RP)( )A()B()良好 181215一般 1269較差486哀退 8143 假設(shè)投資者的資金總量為W,投入到每個(gè)證券的資金為Wj。因此，證券j的投資額占整個(gè)投資組合的比重為Xj=WjW。同時(shí)假定證券j的期望收益為E(Rj) ，證券組合P的期望收益為E(Rp) 。njjjnnnnnnpREXREXREXREXREWWREWWREWW

4、WREWREWREWRE1221122112211)()()()()()()(/)()()()( 在經(jīng)濟(jì)情況良好下的期望收益為 E(Rp)=0.518+0.512=15 綜上所述，投資組合的收益率由各資產(chǎn)在組合中的比重和各資產(chǎn)的收益率確定，而各資產(chǎn)的收益率取決于各資產(chǎn)的收益分布。 在上例中，假設(shè)各種經(jīng)濟(jì)情況發(fā)生的概率都為25的話(huà)，組合的期望收益率為 E(Rp)=1525+925+ 625+325=8.25 二、風(fēng)險(xiǎn)(RISK)的衡量1、單個(gè)證券的規(guī)范差(STANDARD DEVIATION) 概率分布的規(guī)范差是指各個(gè)收益率相對(duì)于平均收益率期望收益率的方差的平方根，方差的計(jì)算公式為：2122)(

5、HPREHPRPjnjjPj-第j個(gè)情況發(fā)生的概率HPRj-情況j時(shí)的收益率E(HPR)-證券的期望收益率2、投資組合的規(guī)范差nnnnnnnninijijjijiniiipxxxxxxxxx2122122221112212, 111222),(種情況下的概率第種情況下的收益率證券在第種情況下的收益率證券在第可由下式算出：的相關(guān)系數(shù)和證券證券iPiBxiAxPrExrExBAiBiAiiBBBiniAAAiBAABABAB_)()(1三、風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系 CV單位期望收益的規(guī)范差值愈大，風(fēng)險(xiǎn)愈大 投資方案 A B 期望收益 10% 11% 規(guī)范差 2% 3% 變差系數(shù) 2%/10%=0.2 3%

6、/11%=0.2727HPRCV變差系數(shù)第三節(jié) 證券投資組合的有效邊境(efficient set) 資產(chǎn)組合是指投資者將不同的資產(chǎn)按一定比例組合在一同作為投資對(duì)象。資產(chǎn)有多種方式，我們的討論僅涉及證券資產(chǎn)組合。一、資產(chǎn)組合的假設(shè)1、一項(xiàng)資產(chǎn)的期望收益是其未來(lái)一定時(shí)期內(nèi)各種能夠收益值的統(tǒng)計(jì)平均。2、單項(xiàng)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)由其收益率的方差或規(guī)范差描畫(huà)。3、投資者按照其對(duì)投資所具有的期望收益和風(fēng)險(xiǎn)程度的估計(jì)作出投資決策。4、投資者堅(jiān)持“最大化原那么。即給定一定的風(fēng)險(xiǎn)程度，投資者將選擇收益最高的資產(chǎn)或資產(chǎn)的組合；給予一定的期望收益，投資者將選擇風(fēng)險(xiǎn)最低的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合。 5、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率Rf代表人們

7、可以用一樣的利率程度Rf借入借出資金。二、兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)(risky asset)的組合1、兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益和規(guī)范差 設(shè)有兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)A、B，資產(chǎn)A的期望收益率為E(RA)=4.6% ，規(guī)范差A(yù) =5.62%， 資產(chǎn)B的期望收益率為E(RB)=8.5% 規(guī)范差B=6.33%，將A、B按各50%的比例組合后得到資產(chǎn)組合AB的期望收益率和方差分別為：0456. 0002027. 00633. 00562. 01321. 05 . 05 . 020633. 00.50562. 00.52)(55. 65 . 85 . 06 . 45 . 0)()()(2222222pABBABABAarBABA

8、abbabRaRVRbERaEbRaRE方差 用同樣的方法，改動(dòng)資產(chǎn)A、B在組合中的比例，可得到任一組合的期望收益率和規(guī)范差，將各組數(shù)據(jù)以標(biāo)準(zhǔn)差 為橫軸，期望收益率ER為縱軸，在圖上標(biāo)出，可得到銜接A、B兩點(diǎn)的曲線，見(jiàn)以下圖 從圖中可看出，投資者可根據(jù)其需求，適中選擇資產(chǎn)A與B的比例，在曲線ACFB(可行集，feasible set)上選擇相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)與收益。 E(R)ABCF2、兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的效率前沿 AC雖然存在，但其線上任一點(diǎn)都可在CF線上找到對(duì)應(yīng)的一點(diǎn)，其風(fēng)險(xiǎn)一樣，但期望收益更大，因此投資者只會(huì)選擇CF線上的資產(chǎn)組合，而不會(huì)選擇CA線上的組合。 CFB稱(chēng)為全部資產(chǎn)組合的效率前沿邊境，

9、又稱(chēng)有效資產(chǎn)組合。三、多項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合1、三項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)A、B、C 期望收益率分別為E(RA)、 E(RB)、 E(Rc) 規(guī)范差為 a、b、 c ACCACBBCABBACBACBAarCBACBAacbcabcbacRbRaRVRcERbERaEcRbRaRE222)()()()()(222222 三項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資組合在 _E(R)圖上表現(xiàn)為一個(gè)區(qū)域， 這一點(diǎn)闡明如下。E(R)E(R)ABCDCBAEFNLA與B組合后構(gòu)成DD與C組合后構(gòu)成曲線CD改動(dòng)D 從AB,構(gòu)成一個(gè)平面圖D2、三項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的效率前沿 在全部三項(xiàng)資產(chǎn)組合集合中，只需很少一部分資產(chǎn)組合是有效率的，這

10、就是由EC所代表的效率前沿。由于對(duì)于一切其它資產(chǎn)組合來(lái)說(shuō)，這些資產(chǎn)組合的效率最高。 例如L點(diǎn)：F點(diǎn)與它對(duì)比，風(fēng)險(xiǎn)一樣，收益較高， N點(diǎn)與它對(duì)比，收益一樣，風(fēng)險(xiǎn)更低， 投資者只能夠在N與F點(diǎn)中選擇，而不 會(huì)顧及L點(diǎn)。3、N項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合及其效率前沿 EXRERX_N項(xiàng)資產(chǎn)組合的效率前沿四、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的集合1、一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)是指投資收益完全確定，不受任何風(fēng)險(xiǎn)要素影響的資產(chǎn)。 期望收益率 規(guī)范差 投資比例 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)f Rf f 1-a 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)x E( Rx) x afXffXPRREaRRaRaERE)()1()()(xpxfxxffxparaaaaaaRV

11、222222)1 (2)1 ()( 可以證明， 這一資產(chǎn)組合的期望收益率與其規(guī)范差風(fēng)險(xiǎn)間呈線性關(guān)系。E(Rp)pa10a1a0 xRffxE(Rx)三種情況： 0a1：資產(chǎn)組合由一定的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和一定的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組成； a1：除全部資金投入到風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)外，還借入a-1)的資金利率為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)利率投 入到風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)； a0：投資者按風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益率E(Rx)借入資金投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。 由于正常投資者不會(huì)做出a0的選擇用 高利率借入資金投入到低收益率的資產(chǎn)中去，所以，a0是該資產(chǎn)組合的效率前沿。2、N項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合 與M點(diǎn)相切的直線為投資者所能選擇的最正確資產(chǎn)組合集合，這一集合中的一切

12、資產(chǎn)組合，與其它的能夠資產(chǎn)組合相比，在一樣風(fēng)險(xiǎn)條件下，有更高的期望收益率，或在一樣收益率下有更低的風(fēng)險(xiǎn)。E(R)MQ第四節(jié) 資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)一、兩項(xiàng)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)分散(diversification) 組合收益與A、B資產(chǎn)的收益有幾種關(guān)系：1、負(fù)相關(guān)關(guān)系 A、B兩項(xiàng)資產(chǎn)的收益呈反向運(yùn)動(dòng)，即A資產(chǎn)的收益添加，B資產(chǎn)的收益下降，二者的總收益呈相對(duì)穩(wěn)定形狀。ABAB收益時(shí)間2、正相關(guān)關(guān)系A(chǔ)BAB3、零相關(guān)關(guān)系A(chǔ)ABB 在 A、B不同相關(guān)程度下，收益和風(fēng)險(xiǎn)會(huì)呈現(xiàn)不同的關(guān)系E(R)PAB=1AB=1AB=1AB=0結(jié)論：當(dāng)兩項(xiàng)資產(chǎn)完全正相關(guān)時(shí)，E(R)與P隨各項(xiàng)資產(chǎn)的比例變化落在一條直線上。 相關(guān)

13、系數(shù)越小，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)越小。 當(dāng)時(shí)AB=1 時(shí)，組合的風(fēng)險(xiǎn)可為零。 由此可知，只需資產(chǎn)收益間不是完全正相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)組合就可以減少風(fēng)險(xiǎn)，這就是資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)。啟示：因完全正相關(guān)的概率很小，所以只需買(mǎi)入兩只以上的股票就可起到分散投資風(fēng)險(xiǎn)的作用。二、N項(xiàng)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)分散。將N項(xiàng)資產(chǎn)組合在一同后的方差為：前項(xiàng)各項(xiàng)資產(chǎn)本身方差對(duì)組合方差的影響。后項(xiàng)各項(xiàng)資產(chǎn)間相互作用對(duì)組合方差的影響。 當(dāng)N較大時(shí)，協(xié)方差項(xiàng)的數(shù)目遠(yuǎn)大于方差項(xiàng)。因此，N較大時(shí)，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)將主要由資產(chǎn)間相互作用的結(jié)果斷定。 當(dāng)N項(xiàng)資產(chǎn)按同樣比例構(gòu)成資產(chǎn)組合，即各項(xiàng)資產(chǎn)各占1/N，那么有NiNijjiijjiNiiiPxxx1

14、1222)/(111111211221212212122221NNNNNNNNxxxNiNijjiijjiijNiiNiNijjiijNiiNiNijjiijNiiPN 令：則前式變?yōu)閖iijPjiijjiijjiijjiijPNNNNNNNN2222222211)(1)(1時(shí)所以，當(dāng)為常數(shù)，、由于由此可知，當(dāng)資產(chǎn)組合中資產(chǎn)數(shù)目較大時(shí)，資產(chǎn)間的相互作用的相互影響是資產(chǎn)組合的主要風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源。三、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)(systematic or market risk)與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)(unsystematic or unique risk) 從上面分析可知，資產(chǎn)組合可以消除單個(gè)資產(chǎn)的本身風(fēng)險(xiǎn)，但不能消除相互間影響

15、帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。我們把只反映資產(chǎn)本身特性，可經(jīng)過(guò)添加資產(chǎn)組合中資產(chǎn)數(shù)目而最終消除的風(fēng)險(xiǎn)稱(chēng)為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，又稱(chēng)個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)，而把那些反映各資產(chǎn)共同運(yùn)動(dòng)，無(wú)法最終消除的風(fēng)險(xiǎn)稱(chēng)為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，又稱(chēng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是由個(gè)別資產(chǎn)本身的各種要素呵斥的收益的不穩(wěn)定。 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指對(duì)一切資產(chǎn)的收益都會(huì)產(chǎn)生影響的要素呵斥的資產(chǎn)收益的不確定性。 研討闡明，當(dāng)資產(chǎn)組合中的資產(chǎn)數(shù)到達(dá)15種時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)程度已降到接近系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的程度，再參與更多的資產(chǎn)數(shù)，風(fēng)險(xiǎn)程度的降低就非常緩慢。 普通來(lái)說(shuō)，要有效地降低風(fēng)險(xiǎn)，至少要有10種左右的資產(chǎn)，15種是比較好的數(shù)量，如再添加，只會(huì)添加買(mǎi)賣(mài)費(fèi)用和管理的難度，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的減少?zèng)]有太大的協(xié)助。1015股

16、票數(shù)目系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)第五節(jié) 投資者的無(wú)差別曲線一、不滿(mǎn)足與風(fēng)險(xiǎn)厭惡 在無(wú)差別曲線的討論中，隱含有兩個(gè)假設(shè)：不滿(mǎn)足與風(fēng)險(xiǎn)厭惡。1、不滿(mǎn)足(nonsatiation) 假設(shè)投資者在其它情況一樣的兩個(gè)組合中進(jìn)行選擇時(shí)，總是選擇預(yù)期報(bào)答率較高的那個(gè)組合。這意味著投資者以為財(cái)富的添加會(huì)帶來(lái)成效的添加。E(R)E(R)AE不滿(mǎn)足假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)厭惡假設(shè)AE2、風(fēng)險(xiǎn)厭惡(risk aversion) 風(fēng)險(xiǎn)厭惡的含義：一個(gè)投資者，假設(shè)選擇的話(huà)，不會(huì)選擇一個(gè)對(duì)等的賭博。如投擲一枚硬幣，正面意味著他贏5萬(wàn)元，而“反面意味著他輸5萬(wàn)元。因硬幣正、反面出現(xiàn)的概率各為50%，預(yù)期報(bào)答率為 0=055+0.5(5)，直觀地講

17、，風(fēng)險(xiǎn)厭惡者將逃避這樣的賭博，緣由是損失帶來(lái)的“不愉快程度大于贏利所帶來(lái)的“愉快程度。成效財(cái)富ABDFG10萬(wàn)在不確定性投資中，獲得財(cái)富5萬(wàn)與財(cái)富15萬(wàn)的概率均為50，財(cái)富5萬(wàn)與財(cái)富15萬(wàn)的成效分別為A與B，平均財(cái)富為10萬(wàn)，平均成效為D；而在確定性投資中獲得的10萬(wàn)產(chǎn)生的成效為F, 高于不確定性投資中獲得的成效。因此，投資者將選擇確定性投資。5萬(wàn)15萬(wàn)CH成效D 對(duì)應(yīng)確實(shí)定性財(cái)富為G ，不確定性財(cái)富為10萬(wàn)。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，由于給他們帶來(lái)的成效是一樣的，因此，它們既可以選擇 G，也可以選擇10萬(wàn),(10G)為投資者選擇不確定性投資的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼。 投資者在10萬(wàn)的根底上損失5萬(wàn)，產(chǎn)生的成效損失為F

18、C,而投資者在10萬(wàn)的根底上盈利5萬(wàn)，產(chǎn)生的成效添加為BH,顯然FC BH,即盈利產(chǎn)生的正成效小于虧損產(chǎn)生的副成效。二、無(wú)差別曲線(indifference curves)及特性E(R)EABCD1、一條無(wú)差別曲線上的一切組合對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，其投資的稱(chēng)心程度是一樣的。2、無(wú)差別曲線不能相交。3、一個(gè)投資者有無(wú)限多條無(wú)差別曲線。4、一個(gè)投資者將發(fā)現(xiàn)位于一條“更西北的無(wú)差別曲線比“更東西的無(wú)差別曲線上的組合更稱(chēng)心。三、投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度 有些投資者有較高的風(fēng)險(xiǎn)厭惡，而其它一些投資者那么能夠只需細(xì)微的風(fēng)險(xiǎn)厭惡。1、高度風(fēng)險(xiǎn)厭惡投資者2、中等風(fēng)險(xiǎn)厭惡投資者3、細(xì)微風(fēng)險(xiǎn)厭惡投資者E(R)E(R)E(R)

19、第六節(jié) 資產(chǎn)組合的投資選擇一、僅有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資選擇E(R)DABF1、投資者不會(huì)選擇效率前沿以外的點(diǎn)，如A點(diǎn)。2、投資者根據(jù)本人的無(wú)差異曲線要選擇與效率前沿相切的點(diǎn)。二、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)同時(shí)存在時(shí)的投資選擇 E(R)ABMMPE(RM) Rf 由圖可知： 1、對(duì)于那些風(fēng)險(xiǎn)接受才干弱，偏愛(ài)低風(fēng)險(xiǎn)的投資者可在A點(diǎn)附近選擇本人的資產(chǎn)組合。他們將資金分為兩部分：一部分投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，一部分投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。越是追求低風(fēng)險(xiǎn)的投資者，在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上的投資比例愈大。 2、對(duì)于那些風(fēng)險(xiǎn)接受才干強(qiáng)，偏愛(ài)高風(fēng)險(xiǎn)的投資者，可在B點(diǎn)附近進(jìn)展選擇，他們將全部資產(chǎn)投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)后，還按照無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入一部分資金投資

20、于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度越底，借入資金愈多。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)同時(shí)存在的投資選擇過(guò)程可分為兩個(gè)階段： 第一階段：對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的選擇，在這一階段，投資者對(duì)每一風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益和風(fēng)險(xiǎn)情況以及資產(chǎn)間的相互關(guān)系進(jìn)展估計(jì)，在此根底上確定風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合集合及其效率前沿。隨后，經(jīng)Rf向效率前沿引切線，切點(diǎn)M所代表的資產(chǎn)組合即投資者該當(dāng)持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。由于Rf是確定的，只需投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的特性判別一樣，不論投資者之間的風(fēng)險(xiǎn)偏好差別有多大，他們將選擇同樣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。 第二階段：最終資產(chǎn)組合的選擇，投資者將選定的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合M與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)相結(jié)合， 構(gòu)造出一個(gè)全新的資產(chǎn)組合集合，即思索風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)

21、資產(chǎn)后的總的資產(chǎn)組合集合的效率前沿，在這一前沿上，投資者根據(jù)本人的風(fēng)險(xiǎn)偏好安排所持有的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例，選擇適當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)組合。 這種分階段的資產(chǎn)選擇過(guò)程稱(chēng)為“分別(separation property)原理。 這個(gè)原理對(duì)投資決策有重要的指點(diǎn)意義。它通知人們，企業(yè)或某些機(jī)構(gòu)在代表股東或有關(guān)投資者進(jìn)展投資決策時(shí)，可以不用思索他們的風(fēng)險(xiǎn)偏好，按照最正確資產(chǎn)組合進(jìn)展投資即可。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)程度的選擇，是由投資者對(duì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的持有情況決議的。第七節(jié) 市場(chǎng)資產(chǎn)組合與資本市場(chǎng)線一、市場(chǎng)資產(chǎn)組合 一切投資者共同持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合稱(chēng)為市場(chǎng)資產(chǎn)組合，普通說(shuō)來(lái)，市場(chǎng)資產(chǎn)組合與個(gè)別投資者持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合是不同的

22、。因此，市場(chǎng)資產(chǎn)組合無(wú)法從個(gè)別投資者持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合中得到結(jié)論。但是，由于一切投資者所面臨的實(shí)踐情況是一樣的，他們用于分析各項(xiàng)資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)情況的歷史資料和現(xiàn)實(shí)資料是一樣的，我們可以假設(shè)他們對(duì)每項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)情況的判別根本上是一樣的。 因此，一切投資者將構(gòu)造出完全一樣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合集合，換句話(huà)說(shuō)，市場(chǎng)資產(chǎn)組合與個(gè)別投資者持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合是一樣的，條件是每個(gè)投資者對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)的判別是一致的，這個(gè)假設(shè)稱(chēng)為一致性預(yù)期假設(shè)。 根據(jù)上面的假設(shè)，可以得到下面的結(jié)論：市場(chǎng)組合是由一切證券構(gòu)成的組合，在這個(gè)組合中，投資于每一種證券的比例等于該證券的相對(duì)市值。 留意：證券組合是假設(shè)干證券的組合，不

23、是市場(chǎng)上一切證券的組合，普通用S表示。而市場(chǎng)組合是一切證券的組合，普通用M表示。 假設(shè)某投資者A擁有資金量為WA,投資于切點(diǎn)組合T,，該組合包含的證券數(shù)量為n，每一證券的投資比例為Xn，所以 首先證明投資者在一樣預(yù)期下， Xn0. 假設(shè)投資者A的切點(diǎn)組合中不包含第n個(gè)證券，即， Xn=0,因大家預(yù)期一致，一切投資者的組合中將都不包含此證券，在此情況下，股價(jià)必然下跌，收益率隨著股價(jià)的下跌就會(huì)上升，不斷升到投資者有興趣持有該證券為止，即Xn0。AnAAAWXWXWXW21 假設(shè)投資者A以為切點(diǎn)組合中應(yīng)加大第n個(gè)證券的投資比例，那么因大家預(yù)期一致，一切投資者的組合中都將加大此證券的投資比例，隨著投資者的買(mǎi)入，股價(jià)必然上升，報(bào)答率就會(huì)下降，當(dāng)股價(jià)上升到一定程度后，對(duì)股票的需求量等于供應(yīng)量，股價(jià)趨于平衡，投資