上市公司反收購(gòu)措施在我國(guó)的合法性論證

1、上市公司反收購(gòu)措施在我國(guó)的合法性論證摘要：從上個(gè)世紀(jì)八十年代起西方國(guó)家揭開了幾次大的收購(gòu)浪潮，眾所周知，收購(gòu)和反收購(gòu)是一對(duì)孿生姐妹，與此同時(shí)反收購(gòu)這一法律行為也從開始出現(xiàn)到不斷發(fā)展完善，目前走在前沿的西方國(guó)家已經(jīng)有了相對(duì)完善的反收購(gòu)立法?？墒请S著我國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的接軌，資本市場(chǎng)的不斷成熟，股份配置改革的完成，逐漸實(shí)現(xiàn)股份的全流通，反收購(gòu)也開始不斷涌現(xiàn)，而縱觀我國(guó)的相關(guān)法律對(duì)反收購(gòu)的規(guī)定卻是寥寥無(wú)幾，使用的反收購(gòu)措施更是沒(méi)有明確規(guī)定，可以說(shuō)立法是幾乎空白，理論研究十分不足。這種情況下，一個(gè)目標(biāo)公司在決定該采取怎樣的反收購(gòu)措施才能不違反我國(guó)的法律規(guī)定，又能達(dá)到反收購(gòu)的實(shí)際效果勢(shì)必會(huì)有所困惑，筆者

2、在本文運(yùn)用比較分析法.和實(shí)證考察法，并在簡(jiǎn)單敘述相關(guān)概念的基礎(chǔ)上介紹國(guó)外的反收購(gòu)措施，并結(jié)合我國(guó)目前相關(guān)的規(guī)定和理論知識(shí)對(duì)其在我國(guó)的合法性進(jìn)行論證。然后通過(guò)一個(gè)案例闡述我國(guó)目前實(shí)踐中反收購(gòu)措施的運(yùn)用情況，最后在結(jié)語(yǔ)中指出我國(guó)在發(fā)收購(gòu)中需要努力的地方。論文關(guān)鍵詞：反收購(gòu)措施,股份全流通,目標(biāo)公司,管理層,毒丸計(jì)劃,股份回購(gòu)從上個(gè)世紀(jì)90年代初至今，隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，上市公司的規(guī)模逐漸擴(kuò)大，資本市場(chǎng)的日益成熟，股權(quán)分置改革的完成，上市公司股份實(shí)現(xiàn)全流通。我國(guó)的上市公司收購(gòu)活動(dòng)開始有了更廣闊的發(fā)展空間。正如力的作用是相互的，一系列的收購(gòu)也使目標(biāo)公司的反收購(gòu)行為頻頻發(fā)生。如哈啤公司對(duì)SAB公

3、司的反收購(gòu)案、新浪公司對(duì)盛大網(wǎng)絡(luò)的反收購(gòu)案、娃哈哈對(duì)達(dá)能集團(tuán)反收購(gòu)案等等。他們當(dāng)中有反收購(gòu)成功的也有失敗的，但不管結(jié)果怎樣，他們?cè)诜词召?gòu)過(guò)程當(dāng)中都是很小心翼翼，緊張兮兮的。1即使這樣的情況下做出來(lái)的決策，有時(shí)候依然會(huì)被確認(rèn)為違法。究其根源，有兩方面原因：一方面在我國(guó)反收購(gòu)的相關(guān)立法中，關(guān)于目標(biāo)公司可以直接采取的反收購(gòu)措施的規(guī)定十分匱乏。即使對(duì)相關(guān)的一些常用的反收購(gòu)措施，相關(guān)法律法規(guī)規(guī)章中也沒(méi)明確規(guī)定其具體的要件、什么情況可以適用、相關(guān)的法律責(zé)任承擔(dān)等具體的有可操作性的規(guī)定。另一方面由于資本市場(chǎng)，法制環(huán)境，經(jīng)濟(jì)形態(tài)的不同，西方國(guó)家的一些反收購(gòu)措施也并不一定完全符合我國(guó)的具體國(guó)情。不一定能直接被引

4、入。因此筆者認(rèn)為有必要對(duì)目前西方國(guó)家常用的反收購(gòu)措施在我國(guó)進(jìn)行合法性論證以期可以方便我們的實(shí)踐操作。二、概念介紹（一）收購(gòu)對(duì)于上市公司收購(gòu)的定義，各國(guó)在內(nèi)涵與外延上的規(guī)定不盡相同，有些國(guó)家如美國(guó)、英國(guó)甚至沒(méi)有對(duì)此作明確的定義。我國(guó)2006年修訂后的收購(gòu)管理辦法也沒(méi)有對(duì)上市公司收購(gòu)的含義加以明確界定，2有學(xué)者認(rèn)為，“公司收購(gòu)（Acquisition或Takeover）是指通過(guò)購(gòu)買資產(chǎn)、股份或股票等方式取得另一家公司經(jīng)營(yíng)權(quán)或者控制權(quán)的行為，其目的就是為獲得另一家公司的實(shí)際控制權(quán)3”也有學(xué)者概括認(rèn)為，“公司收購(gòu)是投資者以控股或者兼并為目的而取得他公司的股份或財(cái)產(chǎn)的行為。4”筆者認(rèn)為上市公司收購(gòu)的最終

5、目的是要獲得目標(biāo)公司控制權(quán)，這只能通過(guò)獲取目標(biāo)公司股東持有的股份來(lái)實(shí)現(xiàn)。因此可以說(shuō)。上市公司收購(gòu)是一種股份買賣，即收購(gòu)方和目標(biāo)公司股東通過(guò)買賣目標(biāo)公司的股份，而使目標(biāo)公司控制權(quán)發(fā)生移轉(zhuǎn)的一種股份買賣行為。若根據(jù)收購(gòu)的性質(zhì)劃分，公司收購(gòu)可以分為敵（惡）意收購(gòu)（一般譯為hostile takeover）和善意收購(gòu)（一般譯為friendly acquisition）；所謂善意收購(gòu)是指收購(gòu)者首先征得了目標(biāo)公司的同意，使其與收購(gòu)者密切合作，積極配合，勸導(dǎo)公司股東向收購(gòu)者出售股票的的公司收購(gòu)；敵意收購(gòu)，又稱惡意收購(gòu)是指收購(gòu)公司在未經(jīng)目標(biāo)公司董事會(huì)允許，不管對(duì)方是否同意的情況下，所進(jìn)行的收購(gòu)活動(dòng)（二）反收購(gòu)

6、與反收購(gòu)措施公司反收購(gòu)是指在敵意收購(gòu)發(fā)起以后目標(biāo)公司為了保有公司的實(shí)際控制權(quán)針對(duì)敵意收購(gòu)而為的防御或者抵抗行為。顧名思義，反收購(gòu)措施則是指上市公司在反收購(gòu)過(guò)程中所選擇運(yùn)用的多種多樣的措施，具體而言，主要包括兩種：1、事前的防御措施：如驅(qū)鯊劑條款、毒丸計(jì)劃、降落傘計(jì)劃、股份回購(gòu)和綠色郵件等。52、事后的反抗措施：如白衣騎士、焦土策略和帕克曼式防御等。6需要強(qiáng)調(diào)的是，反收購(gòu)措施多種多樣，而且在實(shí)踐中會(huì)有不斷的更新和變異，但本文就目前經(jīng)常存在的反收購(gòu)措施加以討論。三、各種反收購(gòu)措施在我國(guó)采用的合法性論證（一）修改公司章程的驅(qū)鯊劑條款驅(qū)鯊劑條款主要表現(xiàn)為通過(guò)修改公司章程，具體采用交叉董事會(huì)、更換董事需

7、要說(shuō)明理由、公司的特定決議須經(jīng)超級(jí)多數(shù)同意等條款來(lái)實(shí)現(xiàn)反收購(gòu)目的。對(duì)于該措施有學(xué)者認(rèn)為是限制了即將成為股東的收購(gòu)方的股東權(quán)利，這違反了公司法精神或者損害了股東的權(quán)益，但是我們知道修改公司章程應(yīng)該說(shuō)是私法自治的體現(xiàn)?！肮菊鲁逃砂l(fā)起人共同制定，作為公司股東之間訂立的契約，可以視為意思自治的產(chǎn)物，可以說(shuō)，公司章程的本質(zhì)屬性應(yīng)當(dāng)是私法性。7”所以即使是在公司之外的人看來(lái)是損害了股東的利益，也是股東意思自治的體現(xiàn)，只是，公司章程的修改并不是完全不受限制的，必須在不違反法律的強(qiáng)行性規(guī)定的前提下進(jìn)行，而該措施也并沒(méi)有違反法律強(qiáng)制性規(guī)定的表現(xiàn)。因此筆者認(rèn)為此種在不違反法律的強(qiáng)行性規(guī)定的前提下通過(guò)修改公司章程

8、來(lái)進(jìn)行反收購(gòu)措施應(yīng)該在中國(guó)是合法可行的。（二）毒丸（poison pill）計(jì)劃毒丸計(jì)劃是預(yù)先在公司章程里面制定一系列可以提高收購(gòu)方公司收購(gòu)成本從而使收購(gòu)方失去興趣的規(guī)定，當(dāng)公司遇到收購(gòu)襲擊，毒丸計(jì)劃就啟動(dòng)。毒丸有著多種表現(xiàn)形式，實(shí)踐中主要有三種表現(xiàn)形式：優(yōu)先股毒丸計(jì)劃（preferred stock plans）、負(fù)債毒丸計(jì)劃和人員毒丸計(jì)劃。根據(jù)毒丸計(jì)劃這一反收購(gòu)措施，目標(biāo)公司在被收購(gòu)方收購(gòu)時(shí)，可以向收購(gòu)方以外的其他股東低價(jià)發(fā)行新股，以稀釋收購(gòu)方的股權(quán)。但是因?yàn)槭召?gòu)方也是目標(biāo)公司的股東，毒丸計(jì)劃雖然沒(méi)有損害被收購(gòu)公司原股東的利益，但是損害了另一部分股東（收購(gòu)方）的利益，由此有學(xué)者認(rèn)為，這種反

9、收購(gòu)措施違反了收購(gòu)管理辦法中“被收購(gòu)公司董事會(huì)針對(duì)收購(gòu)所做出的決策及采取的措施，應(yīng)當(dāng)有利于維護(hù)公司及其股東的利益，不得損害公司及其股東的合法權(quán)益?！钡囊?guī)定。8但筆者認(rèn)為，也許毒丸計(jì)劃確實(shí)損害了收購(gòu)方也就是現(xiàn)在也算是目標(biāo)公司的股東的的利益（事實(shí)還不一定呢，因?yàn)槎就栌?jì)劃不是一定會(huì)成功），但是這并不是濫用股東權(quán)利造成的，股東的權(quán)利有共益權(quán)和自益權(quán)之分，這里正是原有股東共益權(quán)的行使，而且毒丸計(jì)劃幾乎是與收購(gòu)者成為公司股東這件事情同時(shí)啟動(dòng)和發(fā)生的，要求毒丸計(jì)劃同時(shí)不損害他們的利益也未免有些苛刻。而且也有學(xué)者認(rèn)為：“董事主導(dǎo)毒丸反收購(gòu)措施本身是一個(gè)矛盾共同體，其產(chǎn)生的消極因素需要我們?cè)谝M(jìn)或進(jìn)行制度設(shè)計(jì)時(shí)予以高度重視，但是這并不妨礙董事主導(dǎo)毒丸反收購(gòu)措施成為我國(guó)公司制度又一新的組成部分。按照法經(jīng)濟(jì)學(xué)所提倡