我國證券市場發(fā)展的幾點(diǎn)思考

1、內(nèi)容提要本文運(yùn)用新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的有關(guān)原理，分析了證券市場發(fā)展中存在系列問題：證券發(fā)行制度存在嚴(yán)重缺陷、上市公司信息披露的有效性差、存在假并購假重組的行為 、法律法規(guī)不健全、缺乏具有盡責(zé)精神的市場中介機(jī)構(gòu)等。本文認(rèn)為，中國股票市場現(xiàn)階段主要矛盾是股權(quán)分裂問題，加快股權(quán)分裂制度改革是近期證券市場發(fā)展改革的重點(diǎn)。新時期下證券市場的資源優(yōu)化配置功能、投資融資功能，還有與國際市場全面接軌，將引起人們對基礎(chǔ)性制度安排的反思，因而證券市場發(fā)展具有重大意義；國家之所以要推進(jìn)證券市場發(fā)展是由于資本市場發(fā)展的要求；本文最后分析了規(guī)范我國證券市場的方法和對證券市場未來的希望。關(guān)鍵詞： 證券市場 股權(quán)分裂 abstra

2、ctthe thesis analysis the problems in the development of stock market by applying the principle of new systematic economics as following:1.there is serious defect to the security circulation.2. laws and regulations are not optimized.3. scarcing of the intermediary which has responsibility.in the aut

3、hors opinion, the main contradiction of chinese present stock market is the departure of stock option, it is important to accelerate the innovation of stock option departure.in the new stage, the function of arranging stock markets resource optimize, investment and finance, linking to the internatio

4、nal market will lead to peoples rethink about the arrangement of basic system, therefore, it is important to develop security market. because of the demand of stock market development, the country should accelerate the development of stock market.at the last part of the article, is analysis the way

5、of regulating the stock market and the prospective of the security market.key words: stock market departure of stock option目 錄一、我國證券市場的現(xiàn)狀及趨勢 1（一）我國證券市場發(fā)展現(xiàn)狀 1（二）我國證券市場發(fā)展趨勢 2二、發(fā)展我國證券市場的必要性 3（一）受我國居民收入資本化趨勢的影響 3（二）中國金融機(jī)構(gòu)的實質(zhì)性改善必須依賴于發(fā)展資本市場 3（三）中國企業(yè)資本形成方式或資本注入方式深刻變革的要求 4（四）發(fā)展資本市場可以降低金融體系的運(yùn)行風(fēng)險 4三、我國證券市場存在問

6、題 5 （一）證券發(fā)行制度存在嚴(yán)重缺陷 6（二）上市公司信息披露的有效性差 6（三）存在較為嚴(yán)重的假并購、假重組的行為 6（四）對證券市場上的惡性欺詐行為缺乏處罰力度 6（五）缺乏具有盡責(zé)精神的市場中介機(jī)構(gòu) 7四、規(guī)范我國證券市場的幾點(diǎn)建議 7（一）加快股權(quán)分裂制度改革 7（二）推進(jìn)發(fā)行制度改革 8（三）實行分配制度改革 8（四）引進(jìn)做市商機(jī)制 9（五）完善各種證券法律法規(guī) 9 （六）加快推行董事問責(zé)制 10 我國證券市場發(fā)展的幾點(diǎn)思考1996年以來,中國的資本市場特別是作為其核心部分的證券市場有了很大發(fā)展,證券市場在中國國民經(jīng)濟(jì)中所起的積極作用日益顯著。越來越多的人已經(jīng)認(rèn)識到,一個發(fā)達(dá)的證券

7、市場對新世紀(jì)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有舉足輕重的作用,是中國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)維持較高成長性的強(qiáng)大推動器。大力發(fā)展證券市場，已經(jīng)成為中國經(jīng)濟(jì)體制改革和經(jīng)濟(jì)發(fā)展未來一個較長時期面臨的最重要的問題之一。一、我國證券市場的現(xiàn)狀及趨勢 （一）我國證券市場發(fā)展現(xiàn)狀 到今天，中國證券市場已經(jīng)走過了13年的風(fēng)雨歷程，取得了巨大成績，已經(jīng)成為國民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。據(jù)中國證監(jiān)會最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，到2003年底，我國境內(nèi)上市公司總數(shù)達(dá)1287家，總市值42,457.71億元，流通市值13,178.51億元；證券公司共133家，總資產(chǎn)約5618億元，營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)約3,000個；基金管理公司34家，證券投資基金95只，基金規(guī)模1,650.

8、09億份，基金總凈值為1,744.31億元。而這一時期，我國的gdp從1991年的2.1萬億元，增加到2003年的10.3萬億元，正是依托中國經(jīng)濟(jì)長期的強(qiáng)勁增長，才有中國證券市場的發(fā)展。我國證券市場已走過了十年輝煌的發(fā)展歷程，在市場規(guī)模、功能、規(guī)范化水平、輻射面以及運(yùn)作環(huán)境等方面取得了長足的進(jìn)步，實現(xiàn)了從區(qū)域性市場向全國性市場的快速發(fā)展，并對推動科技創(chuàng)新和國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展發(fā)揮著越來越重要的作用，已經(jīng)成為中國社會主義市場經(jīng)濟(jì)體系的一個重要組成部分。十年來，中國證券市場取得了舉世矚目的成就。中國證券市場的發(fā)展成就不僅體現(xiàn)在數(shù)量上，還體現(xiàn)在市場的廣度和深度上。經(jīng)過十年發(fā)展，證券市場的法律法規(guī)建設(shè)逐步完善

9、，規(guī)范化水平不斷提高。中國證券市場已逐步形成了以公司法、證券法為核心的證券市場法律法規(guī)體系；證券發(fā)行制度正在實現(xiàn)由審批制向核準(zhǔn)制的轉(zhuǎn)變，市場化程度有了相當(dāng)?shù)奶岣撸簧鲜泄镜姆ㄈ酥卫斫Y(jié)構(gòu)得到了一定的改善，信息披露逐步規(guī)范；證券公司經(jīng)增資擴(kuò)股，分業(yè)經(jīng)營，正在逐步實現(xiàn)規(guī)范化的運(yùn)作；全國集中統(tǒng)一的證券期貨監(jiān)督管理體制也在不斷完善；監(jiān)管機(jī)構(gòu)的設(shè)置和分布逐步趨于合理，監(jiān)管力量有所加強(qiáng)，為提高監(jiān)管效率提供了積極保障。證券市場發(fā)展到今天，來之不易，參與市場的各個方面都應(yīng)維護(hù)這來之不易的良好局面。這其中，最重要的是要正確認(rèn)識我國證券市場的成長性。我認(rèn)為，這次證券市場的發(fā)展，既是證券市場內(nèi)在運(yùn)行規(guī)律的客觀反映，又

10、有堅實的宏觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。 （二）我國證券市場發(fā)展趨勢 影響我國證券市場發(fā)展趨勢的因素主要有：宏觀經(jīng)濟(jì)政策的變化，這主要涉及到金融資產(chǎn)之間收益率的比較；宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況，這主要影響上市公司業(yè)績；行業(yè)特性；市場運(yùn)行特征，主要是技術(shù)分析結(jié)果。具體的說：總體趨勢是在漲落中向上發(fā)展。1300點(diǎn)應(yīng)被認(rèn)為是中短期底部，估計大多數(shù)時間會在1500-1800點(diǎn)之間波動，如有重大利好因素，上證綜合指數(shù)在今年內(nèi)重返1800點(diǎn)以上是有可能的；市場結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步呈現(xiàn)出分化趨勢。高新技術(shù)股（以清華同方為代表）、績優(yōu)股和次新股市場走勢將明顯優(yōu)于大盤；前期跌幅較深的股票，由于風(fēng)險提前釋放，下跌空間有限，有較大的投資潛力；部分st

11、股，如存在扭虧的潛力，則有相當(dāng)大的投資價值；風(fēng)險最大的是上漲幅度很大且行業(yè)屬性和業(yè)績均不很好的股票；關(guān)注受wto有積極影響股票。我國現(xiàn)已進(jìn)入wto，對目前1200多家上市公司的影響，是有顯著差別的。這也會影響市場結(jié)構(gòu)的分化。我國證券市場蘊(yùn)藏著巨大的潛力，有著光明的前景。我認(rèn)為，十年后我國資本市場的發(fā)展可能超出我們的預(yù)料，超出常規(guī)思維所能想象的狀態(tài)。未來十年，多種因素將促進(jìn)資本市場的巨變。直接融資比例將穩(wěn)步提高；社保體制的建立的完善，將使養(yǎng)老基金成為非常重要的資本市場投資主體；包括港臺在內(nèi)的大中國地區(qū)的經(jīng)濟(jì)往來越來越緊密，資本市場的聯(lián)系、相互聯(lián)盟的局面都是值得設(shè)想的。因此，我國資本市場本身必然會

12、加深加厚，產(chǎn)品越來越多，市場層次也會更多。周小川說，中國經(jīng)濟(jì)會有很大的增長，如果說資本市場和經(jīng)濟(jì)是同步發(fā)展的，由于我國資本市場是后起的，應(yīng)該比國民經(jīng)濟(jì)增長得更快。我國資本市場將成為亞洲數(shù)一數(shù)二、最重要的市場。只要促進(jìn)并依靠深化體制改革，提高開放水平，在穩(wěn)定發(fā)展中解決各種矛盾和問題，中國證券市場將立于不敗之地。對于我國的證券市場，我們應(yīng)該謹(jǐn)慎、樂觀，謹(jǐn)慎是因為我們責(zé)任的重大、現(xiàn)有的不足和面臨的競爭，樂觀是因為我們過去積累了經(jīng)驗，增強(qiáng)了自信。我們有決心、有能力克服前進(jìn)中的困難，推動中國的證券市場更加健康地發(fā)展，加快從不成熟走向成熟的進(jìn)程，逐步達(dá)到國際資本市場的先進(jìn)水平。專家估計，五年、十年以后，中

13、國證券市場上市公司可能發(fā)展到五千家，甚至上萬家。二、發(fā)展我國證券市場的必要性 大力發(fā)展資本市場或證券市場是中國市場經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步發(fā)展的內(nèi)在要求，是一種不以人們主觀意志為轉(zhuǎn)移的必然趨勢。（一）受我國居民收入資本化趨勢的影響中國居民收入呈現(xiàn)出明顯的資本化趨勢，這一趨勢使中國發(fā)展資本市場具備了最堅實的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。80年代以來，中國國民收入分配格局發(fā)生了深刻變化，國民收入分配逐步向居民個人傾斜。政府財政收入在國民收入中所占比例逐年下降。改革開放以前，中國居民的收入，就其性質(zhì)來說，基本上屬于消費(fèi)性收入，即這種低收入只供現(xiàn)期消費(fèi)，沒有資本形成的功能。 投資或資本形成主要是靠政府財政來完成的。改革開放以來，隨著居

14、民收入在國民收入中比重的提高，居民收入性質(zhì)開始發(fā)生根本性變化。這時的居民收入就不僅僅是消費(fèi)性收入，而是一種包含具有資本形成功能的收入。隨著居民收入在國民收入中的比重的提高，居民收入中資本化的比例也越來越高，趨勢越來越明顯。 由國民收入分配格局的深刻變化所引發(fā)的居民收入的資本化趨勢，對經(jīng)濟(jì)體系的影響是深刻的、全面的：它要求經(jīng)濟(jì)體系中儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化渠道必須是多元的、通暢的；要求經(jīng)濟(jì)體系必須提供或形成數(shù)量豐富的、品種多元化的、流動性較強(qiáng)的資產(chǎn)，這種資產(chǎn)主要是金融資產(chǎn)；要求逐步形成一個具有一定流動性的資本市場。上述三個方面，是居民收入資本化過程實現(xiàn)的基本條件，是儲蓄有效地轉(zhuǎn)化為投資的前提。所以，我認(rèn)

15、為，中國居民收入越來越明顯的資本化趨勢，是中國發(fā)展資本市場最堅實的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。（二）中國金融機(jī)構(gòu)的實質(zhì)性改善必須依賴于發(fā)展資本市場中國的經(jīng)濟(jì)體制經(jīng)過20年的改革，雖然在相當(dāng)多的方面發(fā)生了深刻變化，經(jīng)濟(jì)體制的市場化色彩也愈來愈明顯，但是，到目前為止，至少在兩個領(lǐng)域的改革仍有待于進(jìn)一步深化：一是國有企業(yè)的運(yùn)行機(jī)制；二是金融體制和金融結(jié)構(gòu)。雖然我們建立了中央銀行體制，雖然我們也試圖把銀行的商業(yè)性業(yè)務(wù)與政策性業(yè)務(wù)從機(jī)構(gòu)上加以分立，雖然我們對整個金融體系的監(jiān)管和運(yùn)作采取了分業(yè)模式，以防止出現(xiàn)嚴(yán)重的宏觀金融風(fēng)險，但是，所有這些，都沒有從根本上改善中國的金融結(jié)構(gòu)，也沒有從根本上消除宏觀金融風(fēng)險形成的溫床。我認(rèn)

16、為，中國的金融結(jié)構(gòu)過于古典，而這種過于古典的金融結(jié)構(gòu)又是建立在不完整的甚至是扭曲的信用關(guān)系基礎(chǔ)上的，所以，它不可避免地潛伏著一種累積性的金融風(fēng)險。這種金融結(jié)構(gòu)在自然生長著累積性金融風(fēng)險的同時，也嚴(yán)重地阻礙了金融資本與產(chǎn)業(yè)資本的融合，減緩并降低了資本轉(zhuǎn)化的速度和效率。中國的金融結(jié)構(gòu)似乎只有形式的變化，而沒有功能的改善。這樣的金融結(jié)構(gòu)與中國市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和現(xiàn)代化進(jìn)程是不相適應(yīng)的，無力擔(dān)當(dāng)新世紀(jì)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展強(qiáng)大推動器的角色。 要從根本上改善中國的金融結(jié)構(gòu)，拓寬儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化渠道，提高資本形成的效率，降低整個金融體系的風(fēng)險，使其真正發(fā)揮優(yōu)化資源配置，促進(jìn)資本流動的功能，就必須加快發(fā)展中國的資本市場。

17、發(fā)達(dá)的、有足夠規(guī)模的資本市場，是改善中國金融結(jié)構(gòu)的根本出路。（三）中國企業(yè)資本形成方式或資本注入方式深刻變革的要求 中國企業(yè)的資本注入方式經(jīng)歷了三個發(fā)展階段：第一個階段是改革開放以前的財政撥款方式；第二個階段是改革開放以來到1996年的以銀行貸款為主的間接融資方式；第三個階段是1996年以來直接融資逐漸增大的方式。 可以預(yù)見，雖然在一個相當(dāng)長的時期內(nèi)，間接融資仍然是中國企業(yè)資本形成的主要來源，但其在融資格局和資本來源的比例上將逐步下降，則是一個不可逆轉(zhuǎn)的趨勢。企業(yè)資本的形成和擴(kuò)張，將越來越依賴于資本市場特別是證券市場。直接融資市場和間接融資市場是推動下一世紀(jì)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展不可缺少的兩個車輪。 發(fā)

18、展資本市場，雖然從表面上看，將直接改變中國企業(yè)的資本來源，改變資本的注入方式，但其實質(zhì)意義遠(yuǎn)不止于此。更重要的意義是通過資本注入方式的改變，可以有效地改變國有企業(yè)的運(yùn)行機(jī)制，提高企業(yè)的資本運(yùn)營效率，降低企業(yè)過高的資產(chǎn)負(fù)債率，逐步消除金融體系累積性風(fēng)險形成的體制溫床。（四）發(fā)展資本市場可以降低金融體系的運(yùn)行風(fēng)險金融風(fēng)險的分類有多種，其中有這樣兩種分類：一是按風(fēng)險的影響范圍來分，可分為體系性風(fēng)險和投資性風(fēng)險；另一種是按風(fēng)險的性質(zhì)以及產(chǎn)生的原因來分，可分為累積性風(fēng)險和非累積性風(fēng)險。我認(rèn)為，我國目前要特別防止體系性風(fēng)險，因為這種風(fēng)險影響到整個金融體系的安全。 由于中國的資本市場不是很發(fā)達(dá)，金融風(fēng)險結(jié)構(gòu)

19、較為單一，主要表現(xiàn)為一種體制性的累積性風(fēng)險。這種體制性的累積性風(fēng)險有三個基本特征： 一是這種風(fēng)險是由缺乏市場約束力的體制和經(jīng)濟(jì)主體之間不完整的甚至是扭曲的信用關(guān)系造成的； 二是這種風(fēng)險呈現(xiàn)出一種"累積性"，資產(chǎn)盈利能力底，資產(chǎn)風(fēng)險性大，不良資產(chǎn)所占比重較高；三是這種風(fēng)險不是通過市場機(jī)制來逐步化解，而是經(jīng)常運(yùn)用非市場性的手段進(jìn)行強(qiáng)行化解。為了防止整個金融體系出現(xiàn)風(fēng)險，基本的思路是：逐步改變目前過于單一的金融風(fēng)險結(jié)構(gòu)，消除累積性風(fēng)險產(chǎn)生的體制基礎(chǔ)。要實現(xiàn)這一目的，根本的途徑只有一條，即加快發(fā)展中國的資本市場，尤其是證券市場。唯有如此，才能使中國經(jīng)濟(jì)體系中的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和投資主體真正

20、實現(xiàn)多元化，從而使風(fēng)險主體多元化，實現(xiàn)風(fēng)險結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)移和風(fēng)險性質(zhì)的改變。 證券市場作為現(xiàn)代金融體系的重要組成部分，存在風(fēng)險是正常的、必然的。一般來說，證券市場的風(fēng)險通常表現(xiàn)的是一種投資性風(fēng)險，即非體系性風(fēng)險。更為重要的是，這種投資性風(fēng)險在正常情況下是一種過程。非體制性的、可以被市場逐步化解的風(fēng)險，因而，不存在風(fēng)險的累積發(fā)展證券市場，一個非常重要的目標(biāo)，就是試圖實現(xiàn)風(fēng)險主體和風(fēng)險結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)移，使體制性的累積風(fēng)險部分地轉(zhuǎn)變成市場性的投資風(fēng)險。我認(rèn)為，這種風(fēng)險結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)移和風(fēng)險形態(tài)的變化，是金融體系進(jìn)步和金融結(jié)構(gòu)改善的重要標(biāo)志。 應(yīng)特別強(qiáng)調(diào)的是，證券市場的風(fēng)險，雖然在正常情況下表現(xiàn)的是一種非體制性的、市場

21、可以消化的風(fēng)險，但是，如果我們不遵循市場規(guī)律，人為地、主觀地過度干預(yù)這個市場，那么，證券市場的風(fēng)險也會演變成累積性風(fēng)險，其直接后果是，引起證券市場的巨大波動，破壞證券市場的流動性，損害證券市場的效率。三、我國證券市場存在的問題應(yīng)當(dāng)清楚地看到，在中國證券市場的發(fā)展過程中，在證券市場的作用日益重要的情況下，其所存在的問題也是比較多的，有些問題甚至非常嚴(yán)重。對這些日益嚴(yán)重的問題如果缺乏深刻的認(rèn)識，得不到徹底解決，其后果是嚴(yán)重的。從大的方面看，將使?jié)撛诘慕鹑陲L(fēng)險或者說金融危機(jī)迅速擴(kuò)大，從而影響整個金融體系的安全；從小的方面看，將嚴(yán)重挫傷投資者的信心，從而影響證券市場的健康發(fā)展。 當(dāng)前我國證券市場存在的

22、問題，主要表現(xiàn)在以下幾個方面：（一）證券發(fā)行制度存在嚴(yán)重缺陷我國的證券市場制度，在上市公司遴選制度、發(fā)行制度、上市制度、交易制度、市場推出機(jī)制和懲罰制度等方面，均存在缺陷，其中，以上市公司遴選制度和發(fā)行制度的缺陷最為明顯。 我國現(xiàn)行證券發(fā)行制度是一種建立在額度管理和行政審批基礎(chǔ)上的核準(zhǔn)制。從目前的實踐看，這樣的核準(zhǔn)制度存在很多弊端和問題，其中最嚴(yán)重的問題是：由于層層審查，環(huán)環(huán)簽字，因而缺乏明確的責(zé)任機(jī)制和責(zé)任人，不能有效地鑒別、過濾虛假信息，以致難以有效防范騙取上市案件的發(fā)生。我們認(rèn)為，我國證券發(fā)行制度的改革方向應(yīng)是從核準(zhǔn)制過渡到注冊制（備案制）。注冊制的突出特點(diǎn)是強(qiáng)化了中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任機(jī)制，強(qiáng)

23、化了信息披露的公開性和真實性，強(qiáng)化了市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的權(quán)威性。 （二）上市公司信息披露的有效性差所謂信息的動態(tài)監(jiān)管，是指信息披露以后的一年內(nèi)或至少半年內(nèi)監(jiān)管部門應(yīng)對上市公司所披露信息的有效性、真實性進(jìn)行監(jiān)管和跟蹤調(diào)查，防止少數(shù)上市公司利用其掌握信息源的特殊條件操縱市場，誤導(dǎo)投資者。在實踐中，少數(shù)上市公司通過操縱信息，在市場上翻手為云，覆手為雨，達(dá)到了極其猖獗的地步。它們要么捏造虛假信息，要么控制信息公開的時機(jī)，要么隱瞞重大信息不予披露，要么干脆造謠惑眾，嚴(yán)重破壞了證券市場的正常秩序，對一般投資者來說，這無疑是一種赤裸裸的掠奪和搶劫。（三）存在較為嚴(yán)重的假并購、假重組的行為公司并購和資產(chǎn)重組是證券市

24、場的重要功能，是證券市場效率的體現(xiàn)。但是，在我國，并購與重組這種正常的市場行為在相當(dāng)多的時候被扭曲了，被少數(shù)上市公司或與上市公司有緊密利益關(guān)系的所謂莊家作為操縱市場的手段和題材，成為他們誤導(dǎo)中小投資者的誘餌。他們要么采取股權(quán)（資產(chǎn)）轉(zhuǎn)讓買賣中的不等價交換，要么采取重組過程中的虛買虛賣和假做利潤等違規(guī)違法行為，擾亂市場秩序，侵害廣大中小投資者的利益。（四）對證券市場上的惡性欺詐行為缺乏處罰力度所謂惡性欺詐行為，是指明知所披露的信息是虛假的，并且所披露的這種虛假信息與事實有很大出入，甚至完全相悖，從而引起市場巨大波動的行為。紅光事件就是一種典型的惡性欺詐行為，對這種欺詐行為僅僅做一些微不足道的罰款

25、是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，對有關(guān)主要責(zé)任人"永久性禁入"處罰也是不夠的，還必須根據(jù)刑法規(guī)定進(jìn)行刑事處罰；建立連帶性的民事賠償制度。只有這樣，才可能從根本上杜絕這類對市場具有極大破壞力的行為發(fā)生。（五）缺乏具有盡責(zé)精神的市場中介機(jī)構(gòu)我國證券市場的中介機(jī)構(gòu)包括證券承銷商、會計師事務(wù)所、（證券）律師事務(wù)所、資信評估機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)、財務(wù)顧問機(jī)構(gòu)、投資咨詢機(jī)構(gòu)等，他們中相當(dāng)多的缺乏客觀、公正、獨(dú)立和盡責(zé)的精神，行為扭曲，形象很差。對這個問題如果缺乏深刻的認(rèn)識，不徹底解決，其后果是相當(dāng)嚴(yán)重的。它將極大地破壞正常的市場秩序，扭曲甚至顛倒市場信用關(guān)系，使整個經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行處在灰色狀態(tài)。 近年來，我國證

26、券市場的中介機(jī)構(gòu)，在客觀、公正、獨(dú)立和盡責(zé)方面雖然有一定進(jìn)步，但總體看來，由于受自身利益的影響，其行為仍不規(guī)范，少數(shù)中介機(jī)構(gòu)甚至還有惡性違規(guī)行為，與少數(shù)上市公司相勾結(jié)，編造、發(fā)布虛假信息，惡意誤導(dǎo)投資者，從根本上違背了中介機(jī)構(gòu)的公正性原則。所以，我認(rèn)為，我國證券市場發(fā)展面臨的一個很重要的任務(wù)就是，從法律上、制度上和利益機(jī)制上規(guī)范和約束中介機(jī)構(gòu)的行為。因為，公正的市場秩序和透明的市場環(huán)境，只有依靠公正的中介機(jī)構(gòu)才能維系。四規(guī)范我國證券市場的幾點(diǎn)建議(一)加快股權(quán)分裂制度改革我個人認(rèn)為，中國股票市場的主要矛盾是股權(quán)分裂問題。目前市場各方對股權(quán)分裂問題是證券市場的主要矛盾已形成了共識，并已開始著手進(jìn)

27、行解決。但從近期各方反饋出來的信息看，解決這個主要矛盾似乎阻力很大，行動遲緩，應(yīng)引起重視。應(yīng)該看到，中國證券市場現(xiàn)有的制度存在很多問題都是與股權(quán)分裂有關(guān)的。如上市公司通過上市從流通股東身上獲取了超額的溢價利潤，之后又通過無限度的增發(fā)、配股以及發(fā)可轉(zhuǎn)債等方式繼續(xù)侵害中小投資者權(quán)益，這些現(xiàn)象之所以能得逞，就是由于大股東利用證券市場股權(quán)分裂這一制度性缺陷，利用控股的地位，能夠在股東大會上取得簡單多數(shù)使他們的計劃得以通過，形成一股獨(dú)霸的局面，使中小投資者倍受侵害?？梢灾v，“返還”利益式的全流通問題一天不解決，保護(hù)中小投資者利益的口號就一天不落實，中小投資者在國有大股東和法人大股東面前“人為刀俎，我為魚

28、肉”局面就不可能改變。因此，要加快改革股權(quán)分裂制度，改革的原則應(yīng)堅持：一是宜早不宜遲原則；二是明確補(bǔ)償原則；三是方案公開協(xié)商原則；四是先取得流通權(quán)后減持原則；五是由中介機(jī)構(gòu)參與具體方案原則；六是先試點(diǎn)后推開原則；七是要有配套措施原則；八是強(qiáng)制性原則。總之，我們應(yīng)該承認(rèn)已從流通股東身上賺取了大量的利益這一事實，在解決全流通問題上，有關(guān)方面特別是管理層應(yīng)該拿出勇氣及時解決這個問題，即使付出一定的代價來將這個問題解決掉，以體現(xiàn)管理層維護(hù)公平、呵護(hù)市場、對投資者負(fù)責(zé)的態(tài)度。相信，全流通問題的解決將會給中國證券市場長期健康發(fā)展打下良好的基礎(chǔ)，而一個健康活躍的證券市場對中國市場經(jīng)濟(jì)體系的建設(shè)和發(fā)展同樣具有

29、重要的意義。(二)推進(jìn)發(fā)行制度改革當(dāng)前證券市場各個環(huán)節(jié)中投資者反映比較強(qiáng)烈且問題比較集中就是在股票發(fā)行過程中。投資者很疑惑為什么一些上市公司都有巨額莫名的發(fā)行費(fèi)用？為什么會有幾千家公司明知道要排上發(fā)行上市日程是幾年以后的事情也要苦苦等著擠著上市？為什么上市之后出現(xiàn)大面積的業(yè)績下滑？為什么有的公司一上市就虧損？根本的原因就是發(fā)行的制度安排以及發(fā)行審核制度存在著問題。而改變這種現(xiàn)狀的關(guān)鍵是建立一個好的發(fā)行制度，用好的制度去規(guī)范發(fā)行行為。我以為，實施招投標(biāo)發(fā)行是一種很好的選擇。招投標(biāo)制度是現(xiàn)行按市場化操作的一個典范，有成套現(xiàn)成的操作辦法，目前在企業(yè)采購、企業(yè)產(chǎn)品銷售、建筑設(shè)計安裝中有著廣泛的應(yīng)用，是

30、有利于資源優(yōu)化組合的方法，是降低市場成本的方法，是被證明為科學(xué)的市場化的方法。因此，建議有關(guān)方面根據(jù)招標(biāo)辦法，及時調(diào)整現(xiàn)行的發(fā)行制度，實行“批量招標(biāo)發(fā)行、全額市值配售、分散上市”的模式。(三)實行分配制度改革在股權(quán)分裂問題未得到解決前，應(yīng)該先切斷目前上市公司分配上的不公，這是緩解市場不公正性的一個暫時辦法。也就是說，在目前暫時不能馬上實現(xiàn)補(bǔ)償式全流通的情況下，對已上市和新上市的股份公司均按新股發(fā)行價的歷史成本法計算，賦予流通股股東公平的分紅收益權(quán)。對于國有股或法人股，按原有的股份數(shù)確定分紅份數(shù)；對于流通股份，按發(fā)行價確定系數(shù)，再來決定流通股的分紅權(quán)份數(shù)。從而在一定程度上恢復(fù)了同錢同股同權(quán)的本來

31、面目，體現(xiàn)出給流通股東高溢價認(rèn)購予以補(bǔ)償?shù)膽B(tài)度，將有利于制約非流通股瘋狂高價發(fā)行新股的“圈錢”欲望。通過恢復(fù)流通股東分紅權(quán)，也將有效改變過去嚴(yán)重侵害流通股東利益的高價配股和高價增發(fā)的“一股獨(dú)霸”的局面，使公司的再融資需求更符合公司發(fā)展戰(zhàn)略的實際需要。這種做法在股權(quán)分裂問題未解決之前是可以實施的，將在很大程度上防止投資者權(quán)益繼續(xù)被侵害，也不影響新的股票上市帶給市場以壓力，很簡單地從制度上截斷了新的不公平現(xiàn)象的發(fā)生，對穩(wěn)定投資者信心也將起到積極的作用。（四）引進(jìn)做市商機(jī)制引進(jìn)做市商機(jī)制，促進(jìn)證券市場的良性運(yùn)行。目前我國證券交易制度是競價市場機(jī)制，這是一個由眾多同質(zhì)交易主體連接而成的平面網(wǎng)狀結(jié)構(gòu)，在

32、市場還達(dá)不到充分競爭和充分流動的不成熟狀況下，缺乏對沖機(jī)制和穩(wěn)定力量，市場的風(fēng)險就會迅速擴(kuò)大和深化，競價市場的平面網(wǎng)狀構(gòu)造與信息平行傳導(dǎo)機(jī)制可能成為加劇市場波動的因素。做市商不斷買賣為證券提供了流動性，創(chuàng)造了市場，其自身則通過設(shè)置買賣報價的適當(dāng)差額來補(bǔ)償所提供服務(wù)的成本費(fèi)用，并實現(xiàn)一定利潤，滿足了公眾投資者的投資需求，具有為市場提供流動性和有利于市場穩(wěn)定性的特點(diǎn)，起著坐市、造市、監(jiān)市三方面的功能。它雖然也是一種網(wǎng)狀構(gòu)造，但具有兩個層次：投資者形成第一層次，做市商構(gòu)成市場的第二層次，因為兩個層次是不同質(zhì)的，市場風(fēng)險沖擊就被分散于兩個層次上，尤其是對于非系統(tǒng)風(fēng)險，做市商可以比較有效地加以消減。做市

33、商作為專業(yè)證券分析者優(yōu)先掌握信息，對做市證券進(jìn)行信息處理并據(jù)此提出報價，這種報價進(jìn)而又成為投資者進(jìn)行信息處理的重要參考指標(biāo)，有利于股價向公平價格趨近，還使投資者的信息成本大為降低；同時，做市商與投資者之間是純粹的買賣關(guān)系，他們之間的交易不需支付傭金，同樣的買賣價差，投資者的交易利潤較競價市場高，特別是當(dāng)發(fā)生大額交割的時候，做市商的優(yōu)勢就更加明顯。美國nasdaq市場在實行做市商制度方面的經(jīng)驗，值得我國借鑒。（五）完善各種證券法律法規(guī) 逐步建立和完善證券市場上侵權(quán)民事責(zé)任制度的具體意義體現(xiàn)在：第一、對受到不法行為損害的投資者通過民事賠償補(bǔ)救，從而保障投資者合法權(quán)益。如果廣大投資者因不法行為損害而

34、得不到補(bǔ)救，投資者必然就會減少投資甚至喪失投資信心，也就必然阻礙資本的流通，最終影響證券市場的穩(wěn)定和發(fā)展。第二、可以有效地制裁不法行為和遏止各種侵權(quán)行為的產(chǎn)生。我國證券市場處于初創(chuàng)階段，與市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家的證券市場相比具有不成熟、不完善的特征。除了行政違法和刑事違法犯罪行為以外，民事侵權(quán)行為時有發(fā)生。只有建立和完善了證券市場上侵權(quán)民事責(zé)任制度，才能使任何不法行為者在從事不法行為后，都有可能被推上民事賠償訴訟的被告席。而無論其是否已經(jīng)承擔(dān)相應(yīng)的行政或者刑事責(zé)任，一旦有效地通過民事賠償機(jī)制制裁不法行為，即會對各種違法行為起到警示和遏止作用。第三、賦予了廣大投資者對證券市場所有參與者行為的監(jiān)督權(quán)利。

35、在證券市場的初創(chuàng)階段，完全依賴政府對市場的監(jiān)管，既不現(xiàn)實也不可能。只有通過追究民事責(zé)任的方式，鼓勵受到侵害的投資者通過民事訴訟獲得賠償，才能更大地調(diào)動廣大投資者參與對市場監(jiān)控的積極性。各種違法違規(guī)行為受到來自證券市場內(nèi)部的有效監(jiān)督，是任何行政監(jiān)管和執(zhí)法部門無法比擬的。第四、可以充分發(fā)揮人民法院最終解決民事糾紛的功能。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，充分發(fā)揮民事責(zé)任功能，由被侵權(quán)人提起民事訴訟，有利于對市場監(jiān)管職能的發(fā)揮，這也是wto有關(guān)協(xié)議對成員方司法救濟(jì)的明確要求。（六）加快推行董事問責(zé)制目前上市公司的“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象仍然比較嚴(yán)重，一些公司董事對自己擁有的決策權(quán)利不能正確認(rèn)識和行使，除了亂擔(dān)保之外，還往往借關(guān)聯(lián)交易、違規(guī)披露等手段，大肆掏空上市公司，造成上市公司資產(chǎn)流失，流通股東權(quán)益受損。盡管有關(guān)部門已對此制定了一些法律法規(guī)，對董事行為進(jìn)行了一定程度的規(guī)范，但從相關(guān)案件的處理結(jié)果分析，責(zé)任追究工作仍然做得很不夠，還遠(yuǎn)沒有達(dá)到令人滿意的程度。具體表現(xiàn)在：一是責(zé)任不明，上市公司經(jīng)常受處罰，但影響不到董事們的實際利益，也區(qū)分不清董事中誰有錯，誰沒錯；二是處罰力度太輕。董事即使有違規(guī)或造成投資者利益嚴(yán)重受損行為，頂多就是報紙公開遣責(zé)一下，但依然是