上市公司股利支付水平與現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)

1、上市公司股利支付水平與現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)上市公司股利支付水平與現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)1. 引言作為一個(gè)公司最為重要的三大財(cái)務(wù)政策之一，股利政策一直是西 方理論界與實(shí)務(wù)界重點(diǎn)關(guān)注的對(duì)象。股利政策不僅是對(duì)公司經(jīng)營(yíng)活 動(dòng)產(chǎn)生很大影響的決策，持續(xù)穩(wěn)定的股利政策還有利于激發(fā)投資者 的投資熱情。近年來(lái)，很多學(xué)者們都致力于從不同的角度研究現(xiàn)金 股利政策的影響因素。不過(guò)就像美國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家費(fèi)雪布萊克在 其發(fā)表的論文“股利之謎”中所說(shuō)的那樣“我們?cè)绞巧钊氲难芯抗?利政策，就越覺(jué)得它像一個(gè)謎”。本文擬以2008-2015年的滬深非金融行業(yè)上市公司為主要研究對(duì) 象，通過(guò)實(shí)證研究，重點(diǎn)探究現(xiàn)金流不確定性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)我國(guó)上市公 司股利支付傾向

2、和股利支付水平兩方面影響的顯著水平，以期對(duì)上 市公司股利政策制定提供實(shí)證依據(jù)。2. 文獻(xiàn)綜述Lintner(1956)在他的文章中首先提到現(xiàn)金流不確定性這一影響 因子，并且指出它對(duì)股利政策的重要性。Bmv等(2005)提出三分之 二的'CF0認(rèn)同現(xiàn)金流不確定性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)股利支付的顯著影響。Saeid 等(2011)通過(guò)研究2006到2010年在德黑蘭證交所(TSE)上市公司得 出現(xiàn)金流不確定性與公司股利支付之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。姜秀珍， 陳俊芳，全林(2004)以1999到2000年的上市公司為樣木，選取資 產(chǎn)負(fù)債率和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)作為現(xiàn)金流不確定性的衡量指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)現(xiàn) 金流不確定性與每股紅利支

3、付呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。閆榮城，謝赤，吳瓊 (2011)選用股票月收益標(biāo)準(zhǔn)差作為現(xiàn)金流不確定風(fēng)險(xiǎn)的代理變量， 結(jié)果表明，現(xiàn)金流不確定性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)股利支付傾向影響顯著。LuDeng 等(2013)通過(guò)研究中國(guó)上市公司2000-2010年的數(shù)據(jù)，認(rèn)為很多中 國(guó)公司在而對(duì)較高程度的現(xiàn)金流不確定性時(shí)，并不縮減股利，而是 維持高的投資水平。3. 實(shí)證研究(1) 樣本選擇本文選取2008-2015年在滬深兩市所有非金融企業(yè)作為研究樣木, 數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。(2) 變量解釋木文回歸模型的變量設(shè)計(jì)如下表所示：(3) 模型選取1) 股利支付傾向研究一Logit模型本文選取Logit模型對(duì)上市公司股利支付傾向進(jìn)行研究。

4、用“0”表示不支付股利，“1”表示支付股利，貝叭Ln (pl-p) = P 0+ P 1X1+ P 2X2+ P iXi+ £ P表示會(huì)支付股利的概率，l-P為不支付股利的概率，B0表示 與各因素?zé)o關(guān)的常數(shù)項(xiàng)，Bi是每個(gè)解釋變量的回歸系數(shù)，表示對(duì) 5()的影響程度，e是隨機(jī)誤差項(xiàng)。2) 股利支付力度研究一固定效應(yīng)模型對(duì)于而板數(shù)據(jù)異質(zhì)性的處理通常有固定效應(yīng)和隨機(jī)效應(yīng)模型兩種 處理方法。本文采用固定效應(yīng)模型對(duì)樣本進(jìn)行回歸分析。建立如下 模型：Y二 P 0+X1+ B 2X2+ B iXi+ai+ e 其中，B0表示常數(shù)項(xiàng)，Bi是每個(gè)解釋變量的回歸系數(shù)，表示 對(duì)Y解釋變量也就是股利支付力度

5、的解釋程度，ai表示不隨時(shí)間變 化的個(gè)體固定效應(yīng)，e是隨機(jī)誤差項(xiàng)。4. 實(shí)證結(jié)果分析(1) Logit 模型根據(jù)上述Logit模型，回歸結(jié)果如下表所示：從表2的回歸結(jié)果中可以清楚地看出，現(xiàn)金流不確定性對(duì)于上市 公司股利支付傾向的影響十分顯著。與對(duì)股利支付力度的影響一致, 由SCV收入變異系數(shù)所代表的現(xiàn)金流不確定性對(duì)股利支付影響顯著 且呈負(fù)相關(guān)。也就是說(shuō)，公司而臨的現(xiàn)金流不確定性風(fēng)險(xiǎn)程度越高, 則越傾向于不支付股利。反之，如果公司未來(lái)現(xiàn)金流情況比較穩(wěn)定, 不確定風(fēng)險(xiǎn)較小，他們則會(huì)傾向于向股東支付股利。(2)固定效應(yīng)模型回歸結(jié)果下表所示：根據(jù)上表結(jié)果可以看出，SCV即現(xiàn)金流不確定性與公司股利支付 力度呈負(fù)相關(guān)，公司而臨的現(xiàn)金流不確定性風(fēng)險(xiǎn)越高，則比較傾向 于支付較低的股利。而股利銷售比率(DV/S)結(jié)果的更加顯著則表示 上市公司對(duì)于自身利潤(rùn)的修飾，或使得股利支付率并不能完全真實(shí) 地反映企業(yè)的股利支付情況。通過(guò)木文的研究，現(xiàn)金流不確定性與股利支付力度和股利支付傾 向都有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。當(dāng)而臨的現(xiàn)金流不確定性風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)， 企業(yè)傾向于將資金留在