財務管理企業(yè)重組實用教案

1、12.1 兼并(jinbng)與收購 12.1.1 兼并與收購的概念 1. 兼并與收購的定義 狹義的兼并是指在市場機制作用下，企業(yè)通過產(chǎn)權(quán)交易獲得其他(qt)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，使這些企業(yè)的法人資格喪失，并獲得對他們控制權(quán)的經(jīng)濟行為。廣義的兼并是指在市場機制作用下，企業(yè)通過產(chǎn)權(quán)交易獲得其他(qt)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，并企圖獲得其控制權(quán)的經(jīng)濟行為。第1頁/共96頁第一頁，共97頁。12.1.1 兼并(jinbng)與收購的概念 收購是指對企業(yè)的資產(chǎn)和股份的購買行為。收購涵蓋的內(nèi)容(nirng)較廣，其結(jié)果可能是擁有目標企業(yè)幾乎全部的股份或資產(chǎn)，從而將其吞并；也可以是獲得企業(yè)較大一部分股份或資產(chǎn)，從而控制該企業(yè)；

2、還有可能是僅擁有一部分股份或資產(chǎn)，而成為該企業(yè)股東中的一個。第2頁/共96頁第二頁，共97頁。12.1.1 兼并(jinbng)與收購的概念 2. 兼并與收購的相同點與區(qū)別 相同點: 兩者都以企業(yè)產(chǎn)權(quán)為交易對象，且基本動因相似，都是為了增強企業(yè)實力的外部(wib)擴張策略和途徑。第3頁/共96頁第三頁，共97頁。12.1.1 兼并與收購(shugu)的概念 區(qū)別： （1）在兼并中，被兼并企業(yè)作為法人實體不復存在；而在收購中，被收購企業(yè)可仍以法人實體存在，其產(chǎn)權(quán)可以是部分(b fen)轉(zhuǎn)讓。 （2）兼并后，兼并企業(yè)成為被兼并企業(yè)新的所有者和債權(quán)債務的承擔者，是資產(chǎn)、債權(quán)、債務的一同轉(zhuǎn)換；而在收購

3、中，收購企業(yè)是被收購企業(yè)的新股東，以收購出資的股本為限承擔被收購企業(yè)的風險。 （3）兼并多發(fā)生在被兼并企業(yè)財務狀況不佳、生產(chǎn)經(jīng)營停滯或半停滯之時，兼并后一般需調(diào)整其生產(chǎn)經(jīng)營、重新組合其資產(chǎn)；而收購一般發(fā)生在企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營狀態(tài)、產(chǎn)權(quán)流動比較平和。第4頁/共96頁第四頁，共97頁。12.1.2 并購(bn u)的類型 1. 按并購雙方所屬行業(yè)關(guān)系(gun x)進行分類 （1）橫向并購 （2）縱向并購 （3）混合并購 第5頁/共96頁第五頁，共97頁。12.1.2 并購(bn u)的類型 2. 按企業(yè)并購出資方式進行分類 （1）出資購買(gumi)資產(chǎn)式并購 （2）出資購買(gumi)股權(quán)式并購

4、（3）以股票換取資產(chǎn)式并購 （4）以股票換取股票式并購第6頁/共96頁第六頁，共97頁。12.1.2 并購(bn u)的類型 3. 按企業(yè)并購雙方是否(sh fu)友好協(xié)商進行分類 （1）善意收購 （2）敵意并購第7頁/共96頁第七頁，共97頁。12.1.3 并購(bn u)的動因 1. 經(jīng)營協(xié)同效應 所謂經(jīng)營協(xié)同效應即“l(fā)l2”的效應。并購給企業(yè)生產(chǎn)(shngchn)經(jīng)營活動在效率方面帶來的變化及效率的提高所產(chǎn)生的效益，就是經(jīng)營協(xié)同效應。企業(yè)并購對企業(yè)效率的最明顯作用表現(xiàn)為規(guī)模經(jīng)濟效益的取得。規(guī)模經(jīng)濟由工廠規(guī)模經(jīng)濟和企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟兩個基本點層次組成。 第8頁/共96頁第八頁，共97頁。12.1

5、.3 并購(bn u)的動因 （1）并購對工廠規(guī)模經(jīng)濟的作用 企業(yè)可以通過并購對工廠的資產(chǎn)進行補充和調(diào)整，達到最佳規(guī)模經(jīng)濟的要求，使工廠保持盡可能低的生產(chǎn)成本。 并購可能使企業(yè)在保持整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)情況下，在各個工廠中實現(xiàn)產(chǎn)品的單一化生產(chǎn)，達到專業(yè)化生產(chǎn)的要求。 在某些場合中，企業(yè)并購又能解決由于(yuy)專業(yè)化帶來的一系列問題。 第9頁/共96頁第九頁，共97頁。12.1.3 并購(bn u)的動因 （2）并購對企業(yè)(qy)規(guī)模經(jīng)濟的作用 節(jié)省管理費用。 包含多個工廠的企業(yè)(qy)可以對不同顧客或市場進行專門化生產(chǎn)的服務，更好地滿足他們不同的需要。 可以集中足夠的經(jīng)費用于研究、發(fā)展、設(shè)計和改進生

6、產(chǎn)工藝等，加快產(chǎn)品開發(fā)，迅速推出新產(chǎn)品。 企業(yè)(qy)規(guī)模的擴大，使得企業(yè)(qy)的直接籌資渠道和借貸都比較容易，它有充足的財務能力采用各種新發(fā)明、新設(shè)備、新技術(shù)，適應宏觀經(jīng)濟環(huán)境的變化。第10頁/共96頁第十頁，共97頁。12.1.3 并購(bn u)的動因 2. 財務協(xié)同效應 （1）合理避稅 （2）提高(t go)舉債能力 第11頁/共96頁第十一頁，共97頁。12.1.3 并購(bn u)的動因 2. 財務協(xié)同效應 （3）預期效應 預期效益指因并購使股票市場對于企業(yè)股票評價發(fā)生改變(gibin)而對股票價格的影響。由于預期效應的作用，企業(yè)并購往往伴隨著強烈的股價波動，形成股票投機機會，增

7、加股東的資本利得。第12頁/共96頁第十二頁，共97頁。12.1.3 并購(bn u)的動因 3. 管理協(xié)同效應 4. 企業(yè)發(fā)展(fzhn)的動機 5. 多元化經(jīng)營分散風險 6. 其他動因 （1）管理層利益驅(qū)動 （2）降低代理成本第13頁/共96頁第十三頁，共97頁。12.1.4 并購(bn u)的財務分析 1. 并購成本效益分析 （1）并購成本 并購完成成本。所謂完成成本指并購行為本身所發(fā)生的并購價款和并購費用。并購價款是支付給目標(mbio)企業(yè)股東的，具體形式有現(xiàn)金、股票或其他資產(chǎn)等。并購費用是指并購過程中所發(fā)生的有關(guān)費用，如并購過程中所發(fā)生的搜尋、策劃、談判、文本制定、資產(chǎn)評估、法律鑒

8、定、顧問等費用。第14頁/共96頁第十四頁，共97頁。12.1.4 并購的財務(ciw)分析 1. 并購成本效益分析 （1）并購成本 整合與營運成本。并購后為使目標企業(yè)健康發(fā)展而需支付的營運成本。這些成本包括：整合改制成本，如支付派遣人員進駐、建立新的董事會和經(jīng)理班子、安置多余人員、淘汰無效設(shè)備、進行(jnxng)人員培訓等有關(guān)費用；注入資金的成本，如并購企業(yè)向目標企業(yè)注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，撥入啟動資金或開辦費、為新企業(yè)打開市場而需增加的市場調(diào)研費、廣告費、網(wǎng)點設(shè)置費等。第15頁/共96頁第十五頁，共97頁。12.1.4 并購(bn u)的財務分析 1. 并購成本效益分析 （1）并購成本 并購機會成本

9、。一項并購活動所發(fā)生的機會成本是指實際并購成本費用支出因放棄其他項目(xingm)投資而喪失的收益。 狹義的并購成本僅僅指并購完成成本。本教材下面的論述主要采用狹義的并購成本概念。第16頁/共96頁第十六頁，共97頁。12.1.4 并購(bn u)的財務分析 1. 并購成本效益分析 （2）并購收益(shuy) 并購收益(shuy)是指并購后新企業(yè)的價值超過并購前各企業(yè)價值之和的差額。 假定A公司并購B公司，并購前A公司的價值為Va ，B公司的價值為Vb，并購后形成的新公司的價值為Vab，則并購收益(shuy)（S）為： S= Vab -（ Va + Vb ） 如果S0，說明并購在財務方面具有協(xié)

10、同效應。第17頁/共96頁第十七頁，共97頁。12.1.4 并購(bn u)的財務分析 1. 并購成本效益分析 （3）并購溢價 在一般情況下，并購方將以高于被并購方價值的價格作為交易價，以促使被并購方股東(gdng)出售其股票。假定并購方支出的交易價格為Pb，被并購方價格為Vb，則并購溢價（P）為： P=Pb-Vb 并購溢價的高低反映了獲得對目標公司控制權(quán)的價值，并取決于被并購企業(yè)前景、股市走勢和對并購雙方討價還價的情況。第18頁/共96頁第十八頁，共97頁。12.1.4 并購(bn u)的財務分析 1. 并購成本效益分析 （4）并購凈收益 對于(duy)并購方來說，并購凈收益（NS）等于并購

11、收益減去并購溢價、并購費用的差額，也就是并購后新企業(yè)的價值減去并購完成成本、實施并購前并購方企業(yè)價值的差額。假定F表示并購費用，則： NS=S-P-F = Vab-Pb-F- Va 【例121】第19頁/共96頁第十九頁，共97頁。12.1.4 并購(bn u)的財務分析 2. 現(xiàn)金并購財務分析 （1）凈現(xiàn)值分析在采用支付現(xiàn)金方式時，并購方通常預測兼并( jinbng)后公司所增加的現(xiàn)金流量，以此來估算兼并( jinbng)后企業(yè)的價值，并采用凈現(xiàn)值法等資本預算方法來幫助決策。第20頁/共96頁第二十頁，共97頁。12.1.4 并購的財務(ciw)分析 2. 現(xiàn)金并購財務分析(fnx) 假定A

12、公司以支付現(xiàn)金方式兼并B公司，由于存在協(xié)同效應，所以： S= Vab - （Va+ Vb ） （公式1） 如果S0，說明S為協(xié)同效應收益，兼并B公司所獲得的凈現(xiàn)值（NPV）為： NPV= （ Vab - Va ）-CASH （公式2） 上式中的CASH為A公司支付給B公司的現(xiàn)金（售價）。 由（公式1）和（公式2）可得： NPV= Vab -（ Va + Vb ）+ Vb -CASH =S+ Vb -CASH（公式3） 上式中：S+ VbA公司在兼并中的收益； CASHA公司的兼并成本。第21頁/共96頁第二十一頁，共97頁。12.1.4 并購的財務(ciw)分析 2. 現(xiàn)金并購財務分析 A公司

13、支付給B公司的現(xiàn)金額CASH的大小是由談判與競爭( jngzhng)決定的，它直接牽涉到兩家公司對兼并的利益分配，既對協(xié)同效益S的瓜分，從而影響兩家公司兼并決策的凈現(xiàn)值（NPV）。因此，從理論上確定CASH的下限和上限是有意義的，并且十分必要。 第22頁/共96頁第二十二頁，共97頁。12.1.4 并購的財務(ciw)分析 2. 現(xiàn)金并購財務分析 （1）設(shè)：CASHmin為A公司支付給B公司現(xiàn)金的下限，則： CASHmin = Vb （B公司最低接受價格） （公式4） 假定A公司支付B公司現(xiàn)金額為CASHmin ，則A公司的凈現(xiàn)值為： NPV=S+ Vb - CASHmin =S+ Vb -

14、Vb =S 這意味著A公司獨占(dzhn)了兼并收益S。第23頁/共96頁第二十三頁，共97頁。12.1.4 并購的財務(ciw)分析 2. 現(xiàn)金并購財務分析 由于B公司不可能(knng)接受低于CASHmin的價格，而A公司不可能(knng)支付高于CASHmax的價格，所以實際兼并的價格必定在CASHmin和CASHmax之間?，F(xiàn)金支付的上、下限范圍也就是A、B兩家公司討價還價的幅度，其幅度大小等于協(xié)同效應S= CASHmax - CASHmin 。實際兼并價格究竟在這個幅度中的哪一點，則由談判與競爭決定。以上分析的最大困難是如何估計S，由于S= Vab-（Va+Vb），所以也就是如何估計

15、Va、Vb和 。 【例122】第24頁/共96頁第二十四頁，共97頁。12.1.4 并購的財務(ciw)分析 3. 股票并購財務分析 （1）并購對每股收益(shuy)的影響 由于企業(yè)并購投資決策以投資對股票價格影響為依據(jù)，而股票價格的影響又取決于投資對企業(yè)每股收益(shuy)的影響，所以企業(yè)評估并購方案的可行性時，應將其對并購后存續(xù)企業(yè)每股收益(shuy)的影響列入考慮范圍。 【例123】 第25頁/共96頁第二十五頁，共97頁。12.1.4 并購的財務(ciw)分析 3. 股票(gpio)并購財務分析 （2）并購對股票(gpio)市場價值的影響 股票(gpio)市價的交換比率為： 這一比例若

16、大于1，表示并購對目標企業(yè)有利，企業(yè)應被并購而獲利；而若該比率小于1，則表示目標企業(yè)因被并購而遭受損失。 【例124】目標企業(yè)每股市價股票交換率并購企業(yè)每股市價目標企業(yè)每股市價對目標企業(yè)每股作價股價交換比率第26頁/共96頁第二十六頁，共97頁。12.1.5 企業(yè)(qy)并購的風險分析 1. 營運風險(fngxin) 2. 信息風險(fngxin) 3. 融資風險(fngxin) 4. 反收購風險(fngxin) 5. 法律風險(fngxin) 6. 體制風險(fngxin)第27頁/共96頁第二十七頁，共97頁。12.1.6 反收購策略(cl) 1. 敵意收購和財務防御 （1）敵意目標企業(yè)的

17、特點 企業(yè)資產(chǎn)價值低估 企業(yè)具有尚未發(fā)現(xiàn)的潛質(zhì) 企業(yè)具有相當?shù)呢敭a(chǎn)和能力(nngl) 企業(yè)管理層持股比例較小第28頁/共96頁第二十八頁，共97頁。12.1.6 反收購策略(cl) 1. 敵意收購和財務防御 （2）敵意目標企業(yè)的財務防御措施 通過舉債或股票回購等方式大幅度提高企業(yè)的負債比例，并在貸 款合同中增加限制性條款，如被接管時要提前償還債務等。 力爭促使持股比例相對集中于支持管理層的股東或控股企業(yè)手 增加對現(xiàn)有股東的股利發(fā)放率。 營運中產(chǎn)生的剩余現(xiàn)金流量要盡量投入具有正凈現(xiàn)值的項目，或回報給股東，或用于收購其他企業(yè)，尤其是收購者不希望要的企業(yè)。 對于(duy)脫離母企業(yè)后并不影響現(xiàn)金流量

18、的正常運作的附屬企業(yè)，應將其剝離，或為了避免大量的現(xiàn)金流人，應讓其獨立。 通過重組或分立的方法，實現(xiàn)那些被低估資產(chǎn)的真實價值。第29頁/共96頁第二十九頁，共97頁。12.1.6 反收購策略(cl) 2. 反收購的管理策略 （1）建立(jinl)合理的持股結(jié)構(gòu) （2）“金色降落傘”策略 “金色降落傘”則是一種補償協(xié)議。 （3）“皇冠上珍珠” 從資產(chǎn)價值、盈利能力和發(fā)展前景諸方面衡量，在混合企業(yè)內(nèi)經(jīng)營最好的企業(yè)和子企業(yè)被譽為“皇冠上的珍珠”。 （4）“毒丸計劃” “毒丸計劃”的目的是提高收購成本。 （5）員工持股計劃第30頁/共96頁第三十頁，共97頁。12.1.6 反收購策略(cl) 3. 反

19、收購中的抗拒策略 （1）訴諸法律 （2）尋找“白衣騎士” “白衣騎士”是指目標企業(yè)為了免遭敵意收購而自己尋找的善意收購 （3）“帕克曼式” “帕克曼式”一詞取名于20世紀80年代一部流行的錄像游戲。即目標企業(yè)威脅 要進行反并購，并開始購買收購企業(yè)的股票，以達到保護自己的目的。這種進 攻策略不但風險大，而且反收購者本身需有較強的資本實力(shl)和外部融資能力。 （4）“焦土戰(zhàn)術(shù)” 這是企業(yè)在遇到收購襲擊而無力反擊時，所采取的一種兩敗俱傷的做法。 （5）死亡換股 死亡換股是指目標企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券、特別股或它們的組合，以交換發(fā)行在 外的本企業(yè)普通股，通過減少在外流通的股數(shù)以抬高股價，并迫使收購方提

20、 升其股份支付的收購價。第31頁/共96頁第三十一頁，共97頁。12.2 剝離(bl)與分立 12.2.1 剝離與分立(fn l)的含義 剝離是指企業(yè)將現(xiàn)有的部分子公司、部 門、產(chǎn)品生產(chǎn)線、固定資產(chǎn)等出售給其他企 業(yè)，并取得現(xiàn)金和有價證券作為回報。 分立(fn l)是指將母公司在子公司中所擁有的股份 按比例分配給母公司的股東，形成一個獨立 的新企業(yè)，從而在法律上和組織上將子公司 從母公司中分立(fn l)出去。第32頁/共96頁第三十二頁，共97頁。12.2 剝離(bl)與分立 1. 剝離的類型 （1）按是否符合企業(yè)的意愿(yyun)分類 自愿剝離 非自愿剝離第33頁/共96頁第三十三頁，共9

21、7頁。12.2 剝離(bl)與分立 1. 剝離的類型 （2）按出售(chshu)資產(chǎn)的形式分類 出售(chshu)資產(chǎn) 出售(chshu)生產(chǎn)線 出售(chshu)子公司 分立 清算第34頁/共96頁第三十四頁，共97頁。12.2 剝離(bl)與分立 （3）按交易方身份分類(fn li) 出售給非關(guān)聯(lián)方 管理層收購 職工收購第35頁/共96頁第三十五頁，共97頁。12.2 剝離(bl)與分立 2. 分立的類型 （1）按被分立企業(yè)是否存續(xù)分類 派生(pishng)分立 新設(shè)分立 （2）按股東對企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)變化形式分類 并股 拆股第36頁/共96頁第三十六頁，共97頁。12.2.3 剝離與分立

22、(fn l)的動因 1. 調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略 2. 提高管理效率 3. 謀求(muqi)管理激勵 4. 提高資源利用效率 5. 彌補并購決策失誤或成為并購決策的一部分 6. 獲取稅收方面的收益第37頁/共96頁第三十七頁，共97頁。12.3 企業(yè)(qy)重整與清算 12.3.1 財務重整 1. 財務失敗 企業(yè)利用債務籌資，可以給企業(yè)帶來財務杠桿利益(ly)，但也可能使企業(yè)陷入財務風險的泥潭。如果一個企業(yè)財務狀況惡化，產(chǎn)生到期無力償還債務的困難和危機，即財務失敗。 第38頁/共96頁第三十八頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 2. 財務(ciw)失敗預警 （1）財務(ciw)失敗預警系統(tǒng)的

23、職能 發(fā)現(xiàn)財務(ciw)危機征兆、阻止財務(ciw)危機發(fā) 生、預防類似財務(ciw)危機發(fā)生。第39頁/共96頁第三十九頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 2. 財務失敗預警 （2）財務失敗預警系統(tǒng)的建立 多變模式(msh) a. 什么是多變模式(msh) 即運用多變模式(msh)思路，通過建立多元線型函數(shù)公式，將多種財務指標加權(quán)匯總后產(chǎn)生的總判別分（稱為Z值）來預測財務危機。第40頁/共96頁第四十頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 2. 財務失敗(shbi)預警 b. 判別函數(shù)值 其判別函數(shù)為： 1234 5 式中：Z判別函數(shù)值; X1（營運資金資產(chǎn)總額）100；

24、 X2（留存收益資產(chǎn)總額）l00； X3（息稅前利潤資產(chǎn)總額）l00； X4 （普通股和優(yōu)先股市場價值總額負債賬面價值總額） 100； X5銷售收入資產(chǎn)總額。第41頁/共96頁第四十一頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 2. 財務失敗預警 該模型實際上是通過5個變量（5種財務比率），將反映企業(yè)償債(chn zhai)能力的指標（X1、X4）、獲利能力指標（X2、X3）和營運能力指標（X5）有機聯(lián)系起來，綜合分析預測企業(yè)財務失敗或破產(chǎn)的可能性。一般來說，Z值越低企業(yè)越有可能發(fā)生破產(chǎn)。 第42頁/共96頁第四十二頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 2. 財務失敗預警 C.

25、判斷破產(chǎn)的臨界值 一般情況(qngkung)下，判斷企業(yè)破產(chǎn)的臨界值是：如果企業(yè)的Z值大于，表明企業(yè)的財務狀況良好，發(fā)生破產(chǎn)的可能性較??； 如果企業(yè)的Z值小于，表明企業(yè)存在很大的破產(chǎn)危險；如果企業(yè)的Z值介于之間，表明企業(yè)財務狀況極不穩(wěn)定。 【例12】 第43頁/共96頁第四十三頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 2. 財務失敗預警 單變模式 a. 什么是單變模式 即運用單變模式思路通過單個財務比率走勢惡化來預測財務危機。 b. 預測財務失敗的主要比率 按綜合性和預測能力的大小，預測企業(yè)財務失敗的比率主要有： 債務保障率=現(xiàn)金流量債務總額； 資產(chǎn)收益率=凈收益資產(chǎn)總額； 資產(chǎn)負債率=

26、負債總額資產(chǎn)總額； 資金安全率=資產(chǎn)變現(xiàn)率-資產(chǎn)負債率。 其中：資產(chǎn)變現(xiàn)率=資產(chǎn)變現(xiàn)金額資產(chǎn)賬面金額。所謂“資產(chǎn)變現(xiàn)金額就是企業(yè)立即處置(chzh)其所有資產(chǎn)后可以變成現(xiàn)金的總數(shù)。 第44頁/共96頁第四十四頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 2. 財務失敗預警 C. 應用安全率進行財務預警 由于單變模式是通過單個財務比率走勢來預測(yc)企業(yè)的財務狀況的，因此可以用上述每一個指標進行財務預警。 企業(yè)安全率是由兩個因素交集而成：一是經(jīng)營安全率，二是資金安全率。 經(jīng)營安全率用安全邊際率表示： 安全邊際率=安全邊際額現(xiàn)有（預計）銷售額 =（現(xiàn)有或預計銷售額-保本銷售額）現(xiàn)有（預計）銷售

27、額【例12】 第45頁/共96頁第四十五頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 2. 財務失敗預警 預測偏差過大 擴張規(guī)模過度 過度依賴貸款(di kun) 財務報表延遲公開 過度依賴關(guān)聯(lián)企業(yè) 管理層辭職第46頁/共96頁第四十六頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 3. 財務重整的方式 財務重整按是否通過法律程序分為非正式財務重整和正式財務重整兩種。 所謂非正式財務重整，是指不通過正式法律程序，債權(quán)人和債務人自行達成的諒解或協(xié)議。 所謂正式財務重整，是指當企業(yè)在其正常的經(jīng)營活動中，由于種種原因無法如期償還債務，通過法院裁定，按照(nzho)法定程序?qū)ζ髽I(yè)進行重整。 第47頁

28、/共96頁第四十七頁，共97頁。12.3.1 財務(ciw)重整 4. 財務重組的程序 （1）向法院(fyun)提出重組申請 （2）法院(fyun)任命債權(quán)人委員會 （3）制定企業(yè)重整計劃 （4）執(zhí)行企業(yè)重整計劃 （5）經(jīng)法院(fyun)認定宣告終止重整第48頁/共96頁第四十八頁，共97頁。12.3.2 企業(yè)(qy)清算 1. 企業(yè)清算的類型 （1）企業(yè)清算按其原因，可分為解散清算和破產(chǎn)清算 解散清算 解散清算是企業(yè)因經(jīng)營期滿，或者因經(jīng)營方面的其他原因致使企業(yè) 不宜或者不能繼續(xù)經(jīng)營時，自愿或被迫宣告解散而進行的清算。 破產(chǎn)清算 破產(chǎn)清算是因經(jīng)營管理不善造成嚴重(ynzhng)虧損，不能償還到

29、期債務而進行 的清算。 （2）依據(jù)清算是否自行組織，可以分為普通清算和特別清算 普通清算 普通清算是指企業(yè)自行組織的清算。 特別清算 特別清算是指企業(yè)依法院的命令進行的清算，并且自始至終都在法院的嚴格監(jiān)督之下進行清算。第49頁/共96頁第四十九頁，共97頁。12.3.2 企業(yè)(qy)清算 4. 企業(yè)清算的實施 （1）清算財產(chǎn)的界定和變現(xiàn) （2）清算債務的界定和清償 （3）清算費用與清算損益(sny) （4）剩余財產(chǎn)的分配第50頁/共96頁第五十頁，共97頁。12.4 企業(yè)(qy)價值評估 12.4.1 企業(yè)價值評估概述 1. 企業(yè)價值評估的意義 2. 公平市場價值 公平的市場價值是指在公平的交

30、易中，熟悉情況的雙方(shungfng)自愿進行資產(chǎn)交換或債務清償?shù)慕痤~。公平市場價值不等于現(xiàn)時市場價值?，F(xiàn)時市場價值是指按 現(xiàn)行市場價格計量的資產(chǎn)價值，它可能是公平的，也可能是不公平的。第51頁/共96頁第五十一頁，共97頁。12.4.1 企業(yè)(qy)價值評估概述 3. 價值評估提供的信息 4. 企業(yè)價值評估的對象 （1）實體價值與股權(quán)( qun)價值 當一家企業(yè)收購另一家企業(yè)的時候，可以收購賣方的資產(chǎn)，而不承擔其債務；或者購買它的股份，同時承擔其債務。企業(yè)全部資產(chǎn)的總體價值，稱為“企業(yè)實體價值”。企業(yè)實體價值是股權(quán)( qun)價值與債務價值之和。 企業(yè)實體價值=股權(quán)( qun)價值+債務價

31、值 這里股權(quán)( qun)價值和債務價值均不是會計價值(賬面價值)，而是股權(quán)( qun)和債務的公平市場價值。第52頁/共96頁第五十二頁，共97頁。12.4.1 企業(yè)價值(jizh)評估概述 4. 企業(yè)價值評估的對象 （2）持續(xù)(chx)經(jīng)營價值與清算價值 續(xù)營價值是由營業(yè)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；清算價值是停止經(jīng)營，出售資產(chǎn) 產(chǎn)生的現(xiàn)金流。一個企業(yè)持續(xù)(chx)經(jīng)營的基本條件是，其續(xù)營價值超過清算價值。一個企業(yè)的公平市場價值，應當是續(xù)營價值與清算價值較高的一個。 第53頁/共96頁第五十三頁，共97頁。12.4.1 企業(yè)(qy)價值評估概述 4. 企業(yè)價值評估的對象 （3）少數(shù)股權(quán)價值與控

32、股權(quán)價值 企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)是兩個不同的概念。首先，持有少數(shù)股權(quán)的人基本上沒有決策權(quán)，只有獲取控制權(quán)的人才能決定企業(yè)的重大事務。其次，在股票市場上交易的只是少數(shù)股權(quán)，大多數(shù)股票并沒有參加交易。掌握控股權(quán)的股東，不參加日常的交易。我們看到的股價，通常只是少數(shù)已經(jīng)交易的股票價格，它們(t men)衡量的只是少數(shù)股權(quán)的價值。買入企業(yè)少數(shù)股權(quán)的投資者是企業(yè)的旁觀者。買入企業(yè)控股權(quán)的投資者獲得經(jīng)營決策權(quán)。第54頁/共96頁第五十四頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) 價值評估使用的模型通常(tngchng)稱為定價模型，它們大體上可以分為三種類型：現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型、經(jīng)濟利潤模型和相

33、對價值模型。第55頁/共96頁第五十五頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) 1. 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng)的基本思想 2. 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng)的種類 （1）實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) （2）股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng)第56頁/共96頁第五十六頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) （1）實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型 實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的基本(jbn)形式債務價值實體價值股權(quán)價值等風險債務利率）（償還債務現(xiàn)金流量債務價值加權(quán)平均資金成本）（實體現(xiàn)金流量企業(yè)實體價值1111tttt第57頁/共96頁第五十七頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流

34、量折現(xiàn)模型(mxng) （1）實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型 實體現(xiàn)金流量的含義 企業(yè)實體現(xiàn)金流量是企業(yè)全部現(xiàn)金流入扣除付現(xiàn)費用(fi yong)、必要的投資支出后的剩余部分，在價值評估中，主要使用實體自由現(xiàn)金流量的概念。實體自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)全部投資人擁有的現(xiàn)金流量總和，包括股東和債權(quán)人。第58頁/共96頁第五十八頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) （1）實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型 實體自由(zyu)現(xiàn)金流量的計算方法 方法1： 實體自由(zyu)現(xiàn)金流量=股權(quán)自由(zyu)現(xiàn)金流量+債權(quán)人現(xiàn)金流量 +優(yōu)先股東現(xiàn)金流量 方法2： 實體自由(zyu)現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出

35、=（息前稅后利潤+折舊與攤銷-營 運資本增加）-資本支出 =（營業(yè)現(xiàn)金流量-營運資本增 加）- 資本支出 其中：營運資本=流動資產(chǎn)-無息流動負債第59頁/共96頁第五十九頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) （2）股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) 股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng)的基本形式11tt權(quán)益資金成本）（股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)價值第60頁/共96頁第六十頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) （2）股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型 股權(quán)現(xiàn)金流量的含義和計算方法 股權(quán)現(xiàn)金流量是指一定期間可以提供給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量總計。股權(quán)自由現(xiàn)金流量與實體現(xiàn)金流量的區(qū)別，是它需要

36、再扣除(kuch)與債務相聯(lián)系的現(xiàn)金流量。它也有兩種計算方法： 方法1： 股權(quán)自由現(xiàn)金流量=息前稅后利潤+折舊-營運資本增加- 資本支出-利息支出-償還債務本金 +新借債務 方法2： 股權(quán)自由現(xiàn)金流量=實體現(xiàn)金流量-債權(quán)人現(xiàn)金流量 【例12，】見P333-P337第61頁/共96頁第六十一頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) 3. 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的應用 企業(yè)現(xiàn)金流量與項目現(xiàn)金流量的區(qū)別之一，是其將無限期的持續(xù)下去。實際應用的模型都是有期限的，它們(t men)是基本模型的變形。有期限的模型主要分為三類：永續(xù)增長模型、兩階段增長模型和三階段增長模型。第62頁/共96頁第六十

37、二頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) 永續(xù)增長模型 永續(xù)增長模型假設(shè)企業(yè)(qy)未來長期、可持續(xù)的成長。在可以保持永續(xù)增長的情況下，企業(yè)(qy)價值是下期現(xiàn)金流量的函數(shù)。 永續(xù)增長模型的使用條件是：企業(yè)(qy)必須處于永續(xù)狀態(tài)。所謂永續(xù)狀態(tài)，是指企業(yè)(qy)的各種財務比率都是不變的。企業(yè)(qy)有永續(xù)的資產(chǎn)負債率、資金周轉(zhuǎn)率、資本結(jié)構(gòu)和股利支付率。永續(xù)增長率加權(quán)平均資金成本下期實體現(xiàn)金流量實體價值第63頁/共96頁第六十三頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) 兩階段模型 實體價值=預測期實體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期價值的現(xiàn)值 兩階段模型適用于增長呈現(xiàn)兩個階

38、段的企業(yè)。第一個階段為超常增長階段，增長率明顯快于永續(xù)增長階段，第二階段具有永續(xù)增長的特征，增長率比較(bjio)低，是正常的增長率。nnnttt加權(quán)平均資金成本）（永續(xù)增長率）（加權(quán)平均資金成本實體現(xiàn)金流量加權(quán)平均資金成本）（實體現(xiàn)金流量實體價值1/111第64頁/共96頁第六十四頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) 三階段模型 實體價值( jizh)=增長期現(xiàn)金流量現(xiàn)值+轉(zhuǎn)換期現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值mnmnmntnttnttt加權(quán)平均資金成本）（永續(xù)增長率）（資金成本后續(xù)期實體現(xiàn)金流量加權(quán)平均資金成本）（轉(zhuǎn)換期實體現(xiàn)金流量加權(quán)平均資金成本）（增長期實體現(xiàn)金流量

39、實體價值1/11111第65頁/共96頁第六十五頁，共97頁。12.4.2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(mxng) 三階段模型的使用條件是：首先，對評估企業(yè)的增長率應當與模型假設(shè)的三個階段特征相符。其次(qc)，在穩(wěn)定的高速成長階段資本支出明顯超過折舊與攤銷，在轉(zhuǎn)換階段兩者的差距縮小，在穩(wěn)定的低速階段兩者基本相當。再有，企業(yè)的風險在穩(wěn)定的高速成長階段值較高，在轉(zhuǎn)換階段逐步降低，在穩(wěn)定的低速階段趨近于零。 【例12】見P338-340第66頁/共96頁第六十六頁，共97頁。12.4.3 經(jīng)濟利潤(lrn)模型 1. 經(jīng)濟利潤的概念 一個企業(yè)的利潤是在期末和期初擁有等量資產(chǎn)的情況下，可以給股東(gdng)分

40、出的最大金額。第67頁/共96頁第六十七頁，共97頁。12.4.3 經(jīng)濟利潤(lrn)模型 （1）經(jīng)濟收入 經(jīng)濟利潤與會計利潤的含義不同。會計利潤以收入的實現(xiàn)為原則，不包括未實現(xiàn)的持有(ch yu)收益，而經(jīng)濟利潤既包括已實現(xiàn)的利潤也包括未實現(xiàn)的持有(ch yu)收益。第68頁/共96頁第六十八頁，共97頁。12.4.3 經(jīng)濟利潤(lrn)模型 （2）經(jīng)濟成本 計算會計利潤和經(jīng)濟利潤的成本的含義也不同。會計成本是已經(jīng)付出或者承諾付出的成本，它們(t men)通常是歷史成本即不考慮所耗資產(chǎn)的價格變化；而計算經(jīng)濟利潤的成本是指在一項特定活動中為使生產(chǎn)要素的所有者提供資源而付出的代價，即經(jīng)濟成本不僅

41、包括會計上實際支付的成本，而且還包括機會成本。 【例12】 第69頁/共96頁第六十九頁，共97頁。12.4.3 經(jīng)濟(jngj)利潤模型 2. 價值評估的經(jīng)濟利潤模型 企業(yè)價值=投資資本+預計經(jīng)濟利潤現(xiàn)值 公式中的投資資本是指企業(yè)在經(jīng)營中投入(tur)的現(xiàn)金： 全部投資資本=股本+全部付息債務 =凈營運資本+長期 資產(chǎn)凈值-無息長期負債第70頁/共96頁第七十頁，共97頁。12.4.3 經(jīng)濟(jngj)利潤模型 3. 經(jīng)濟利潤模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的關(guān)系 經(jīng)濟利潤模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在本質(zhì)上是一致的，但是經(jīng)濟利潤具有( jyu)可以計量單一年份價值增加的優(yōu)點，而自由現(xiàn)金流量法卻做不到。經(jīng)濟

42、利潤之所以受到重視，關(guān)鍵是它把投資決策必需的折現(xiàn)現(xiàn)金流量法與業(yè)績考核必需的權(quán)責發(fā)生制統(tǒng)一起來了。 第71頁/共96頁第七十一頁，共97頁。12.4.3 經(jīng)濟利潤(lrn)模型 4. 經(jīng)濟利潤局限性 經(jīng)濟利潤比會計利潤更接近真實收益，更能反映客觀實際(shj)，其概念與經(jīng)濟學概念一致，容易被管理人員和投資者理解。 經(jīng)濟利潤的局限性在于一個企業(yè)的未來現(xiàn)金流量的數(shù)量和時間的確定，是建立在未必可靠的基礎(chǔ)之上的。折現(xiàn)率的確定也是個困難問題，不容易很準確。因此，在實務中，經(jīng)濟經(jīng)濟利潤的計量是不精確的，并且不易被驗證。第72頁/共96頁第七十二頁，共97頁。12.4.5 相對價值(jizh)模型 1. 相對

43、價值的概念 相對價值是指運用(ynyng)一些基本的財務比率評估一家企業(yè)相對于另一家企業(yè)的價值。 2. 相對價值模型的概念和基本操作步驟 相對價值模型，是將目標企業(yè)與可比企業(yè)對比，用可比企業(yè)的價值衡量目標企業(yè)的價值。如果可比企業(yè)的價值被高估了，則目標企業(yè)的價值也會被高估。 第73頁/共96頁第七十三頁，共97頁。12.4.5 相對價值(jizh)模型 基本步驟： （1）尋找一個影響企業(yè)價值( jizh)的關(guān)鍵變量(如盈利)； （2）確定一組可以比較的類似企業(yè)，計算可比企業(yè)的市價關(guān)鍵變量的平均值 (如平均市盈率)； （3）根據(jù)目標企業(yè)的關(guān)鍵變量(盈利)乘以得到的平均值(平均市盈率)，計算目標企業(yè)

44、的評估價值( jizh)。第74頁/共96頁第七十四頁，共97頁。12.4.5 相對(xingdu)價值模型 3. 常用的相對價值模型 （1）市價(shji)凈利比率模型 （2）市價(shji)凈資產(chǎn)比率模型 （3）市價(shji)收入比率模型第75頁/共96頁第七十五頁，共97頁。12.4.5 相對(xingdu)價值模型 （1）市價凈利比率模型 基本(jbn)模型 市價凈利比率，也就是市盈率。 市盈率=每股市價每股盈利 目標企業(yè)每股價值=可比企業(yè)平均市盈率 目標企業(yè)的每股盈利 第76頁/共96頁第七十六頁，共97頁。12.4.5 相對(xingdu)價值模型 （1）市價凈利比率模型 模型的

45、適用性 市盈率模型最適合連續(xù)(linx)盈利，并且值接近于1的企業(yè)。第77頁/共96頁第七十七頁，共97頁。12.4.5 相對(xingdu)價值模型 （2）市價凈資產(chǎn)比率模型 基本模型 市凈率=市價凈資產(chǎn) 股權(quán)價值=可比企業(yè)(qy)平均市凈率 目標企業(yè)(qy)凈資產(chǎn)第78頁/共96頁第七十八頁，共97頁。12.4.5 相對價值(jizh)模型 （2）市價凈資產(chǎn)比率模型 模型的適用性 這種方法主要適用于需要擁有(yngyu)大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。 【例12】 第79頁/共96頁第七十九頁，共97頁。12.4.5 相對(xingdu)價值模型 （3）市價收入比率(bl)模型 基本模型 收

46、入乘數(shù)=股權(quán)市價/銷售收入 =每股市價/每股銷售收入 目標企業(yè)價值=可比企業(yè)平均收入乘數(shù) 目標企業(yè)的銷售收入第80頁/共96頁第八十頁，共97頁。12.4.5 相對價值(jizh)模型 （3）市價收入(shur)比率模型 模型的適用性 這種方法主要適用于銷售成本率較低的服務類企業(yè)，或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)。 【例12】 第81頁/共96頁第八十一頁，共97頁。12.4.5 相對價值(jizh)模型 3. 相對價值模型的應用 相對價值法應用的主要困難(kn nn)是選擇可比企業(yè)。通常的做法是選擇一組同業(yè)的上市企業(yè)，計算出它們的平均市價比率，作為估計目標企業(yè)價值的乘數(shù)。如果找不到符合條件

47、的足夠的可比企業(yè)，解決的辦法之一是采用修正的市價比率。第82頁/共96頁第八十二頁，共97頁。12.4.5 相對價值(jizh)模型 3. 相對價值模型的應用 （1）修正市盈率 修正市盈率=實際市盈率(預期(yq)增長率100) 目標企業(yè)每股價值=平均修正市盈率 目標企業(yè)預期(yq)增長率 100目標企業(yè)每股凈利 （2）修正市凈率 修正市凈率=實際市凈率/（股權(quán)收益率100） 目標企業(yè)每股價值=平均修正市凈率 目標企業(yè)股權(quán)收益率 100目標企業(yè)每股凈資產(chǎn) （3）修正收入乘數(shù) 修正收入乘數(shù)=實際收入乘數(shù)/（銷售凈利率100） 目標企業(yè)每股價值=平均修正收入乘數(shù) 目標企業(yè)銷售凈利率 100目標企業(yè)

48、每股收入第83頁/共96頁第八十三頁，共97頁。本章(bn zhn)小結(jié) 企業(yè)重組是指對企業(yè)原有的既存的各類資源要素（包括企業(yè)本身）運用經(jīng)濟、行政和法律手段，并按照市場規(guī)律實施的重新配置或組合。 在市場經(jīng)濟環(huán)境下，企業(yè)并購行為的目的是為了實現(xiàn)股東財富最大化目標，企業(yè)并購行為的動力來源于市場競爭的巨大壓力。企業(yè)并購是高風險經(jīng)營，是否進行并購首先決定于并購的成本與效益。財務分析應在關(guān)注其起各種收益、成本的同時，更重視并購過程中的各種風險。企業(yè)價值評估的目的是分析衡量企業(yè)（或者企業(yè)內(nèi)部的一個經(jīng)營單位、分支機構(gòu)）的公平市場價值并提供有關(guān)信息，以幫助投資人和管理當局改善決策。企業(yè)價值評估的模型主要有現(xiàn)金

49、流量折現(xiàn)模型、經(jīng)濟利潤模型和相對價值模型三種。 剝離與分立是企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的合理選擇，屬于與擴張戰(zhàn)略相對應的收縮戰(zhàn)略。財務失敗是一個企業(yè)無力償還到期債務的困難和危機。每個企業(yè)在經(jīng)營過程中，都必須隨時考慮企業(yè)一旦出現(xiàn)財務困難和財務失敗時，如何處理企業(yè)的財務事宜(shy)，如何保護各自相關(guān)主體的利益。所以，財務失敗預警、整頓、清算等問題也是現(xiàn)代企業(yè)財務管理的重要內(nèi)容。 第84頁/共96頁第八十四頁，共97頁。 【例121】假定A公司(n s)擬收購B公司(n s)。A公司(n s)的市場價值為8億元，公司(n s)的市場價值為億元。A公司(n s)估計合并后新公司(n s)價值達到11億元。公司(n

50、 s)股東要求以億元價格成交。并購交易費用為億元。則： 并購收益（S）=11-（）（億元） 并購完成成本（億元） 并購溢價（P）（億元） 并購凈收益（NS）= S-P-F= Vab-Pb-F- Va （億元） 上述并購使A公司(n s)股東獲得凈收益億元?？梢哉f這一并購活動對A、B兩個公司(n s)都有利。這是并購活動能夠進行的基本條件。以上只是并購財務分析的基本觀念，實際的并購分析要復雜得多。返回第85頁/共96頁第八十五頁，共97頁。 【例122】假定甲公司和乙公司市場價值分別為5000萬元和1000萬元。如果甲公司兼并乙公司，估計兼并后新公司的價值將達到7400萬元。乙公司的董事會已經(jīng)表

51、示若能夠得到1500萬元的現(xiàn)金，就會出售乙公司。假定甲公司完全用自身的留存收益融資收購，那么甲公司是否(sh fu)應該兼并乙公司呢？ 兼并后甲公司的價值=新公司的價值-支付的現(xiàn)金 =7400-1500=5900（萬元） 由于兼并前甲公司的價值為5000萬元，故兼并后甲公司股東將 得的凈現(xiàn)值為： 5900-5000=900（萬元） 由于凈現(xiàn)值大于零，若不考慮其他因素，甲公司應該兼并乙公司。我們還可從另一角度思考。假定甲公司對外發(fā)行了2000萬股股票，兼并前每股價值元（5000/2000），兼并后每股價值元（5900/2000）?？吹狡涔蓛r上漲，一般來說甲公司會進行收購。因為新公司的價值是740

52、0萬元，甲公司與乙公司在兼并前的價值分別 是5000萬元和1000萬元，故協(xié)同效應是1400萬元（7400-5000- 1000）。溢價是500萬元（1500-1000）。這樣對兼并方而言甲公 司），兼并產(chǎn)生的凈現(xiàn)值是900萬元（1400-500）。返回第86頁/共96頁第八十六頁，共97頁。【例123】A企業(yè)計劃以發(fā)行股票方式收購B企業(yè)，并購時雙方相關(guān)財務資料(zlio)見表121。表121 B企業(yè)每股作價24元假定B企業(yè)同意其股票每股作價24元由A企業(yè)以其股票相交換，則股票交換比率為（24/48），即A企業(yè)每股相當于B企業(yè)的1股。A企業(yè)需發(fā)行150萬股（）股票才能收購B企業(yè)所有的股份。下頁

53、項目A企業(yè)B企業(yè)凈利潤3000萬元720萬元普通股股數(shù)1000萬股300萬股每股收益3元2.4元每股市價4821元市盈率168.75第87頁/共96頁第八十七頁，共97頁?，F(xiàn)假定兩個企業(yè)并購后收益能力不變，則并購后A企業(yè)的盈余總額等于原A、B兩企業(yè)盈余之和，見表122。表122由此可見，A企業(yè)實施(shsh)并購后每股收益將提高元（）。但原B企業(yè)股東的每股收益卻降低了，因其所持有的B企業(yè)股票每股相當于并購后A企業(yè)股票的股，所以其原持有股票的每股收益只有元（），較原來降低了元（）。下頁項目金額并購后凈利潤3720萬元并購后股本總數(shù)1150萬股并購后每股收益3.2348元/股第88頁/共96頁第八

54、十八頁，共97頁。 B企業(yè)每股作價42元假定B企業(yè)要求(yoqi)其股票每股作價42元由A企業(yè)以其股票相交換，則股票交換比率為（42/48），即A企業(yè)每股相當于B企業(yè)的1股。A企業(yè)需發(fā)行萬股（）股票才能收購B企業(yè)所有的股份?，F(xiàn)仍假定兩個企業(yè)并購后收益能力不變，則并購后的盈余情況見表123。表123由此可見，A企業(yè)實施并購后每股收益降低了元（）。但原B企業(yè)股東的每股收益為元（），增加了（）。 股票交換率從上述舉例中可以看到，股票交換率的大小，會影響并購雙方的每股收益，并由此可推斷出保持A企業(yè)或B企業(yè)每股收益不變的股票交換率。返回項目金額并購后凈利潤3720萬元并購后股本收益1262.5萬股并購后

55、每股收益2.9465元/股第89頁/共96頁第八十九頁，共97頁?！纠?24】假設(shè)甲企業(yè)每股股票股價為28元，乙企業(yè)每股股票股價為14元。若甲企業(yè)提議以其股交換乙企業(yè)1股，則此時股價交換比率為：這表明兩家企業(yè)的股票以市價1：1的比例交換。在不考慮其他因素的情況下，兩個企業(yè)并未能從并購中取得收益。如果兩家企業(yè)的股票市價交換比率不是1：1，則必有一方受損，另有一方受益。但從并購行為來說，其目的就是為了獲取(huq)并購協(xié)同效應，即提高并購后公司的預期每股收益，這樣并購雙方都能從中獲取(huq)收益。由于影響并購后公司預期每股收益的因素比較多，這里就不再闡述。返回1145.028股價交換比率第90頁/共96頁第九十頁，共97頁?！纠?25】華美公司(n s)2003年和2004年兩個年度的有關(guān)資料如表124所示，現(xiàn)運用多變模式，對該公司(n s)的財務狀況作出評價。2003年E值：X1=（19704230）X2=（10164230）X3=（13124230）X4=（38041880）2004年E值：X1=（11436425）X2=（6126425）X3=（6866425）X4=（13874410）由計算結(jié)果可