長(zhǎng)江商學(xué)院金融市場(chǎng)與投資

1、金融市場(chǎng)與投資金融市場(chǎng)與投資梅建平教授梅建平教授亞洲金融危機(jī)的根源以及亞洲金融危機(jī)的根源以及“日本病日本病”1987-1996年實(shí)際年實(shí)際GDP的年增長(zhǎng)率的年增長(zhǎng)率 9.9% 8.5% 7.7% 5.1% 3.1% 3.0% 2.3% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 中國(guó) 小虎 四虎 印度 拉丁美洲 日本 美國(guó) 19972005年實(shí)際年實(shí)際GDP的年增長(zhǎng)率的年增長(zhǎng)率提綱及重要概念提綱及重要概念方法及其弱點(diǎn)方法及其弱點(diǎn)財(cái)務(wù)評(píng)級(jí)和比率財(cái)務(wù)評(píng)級(jí)和比率方法: 通過(guò)比較評(píng)級(jí)表格中的財(cái)務(wù)比率，人們可以自行判斷一個(gè)公司的財(cái)務(wù)狀況是否健康。 三年 (1994-1996

2、) 中值 AAA AA A BBB BB B EBITDA 利息 保障倍數(shù) (x) 20.3 14.9 8.51 6.03 3.63 2.27 營(yíng)業(yè)資金/總債務(wù) (%) 116 72.3 47.5 34.7 18.4 10.9 稅前資本回報(bào)率 (%) 31.5 23.6 19.5 15.1 11.9 9.1 營(yíng)業(yè)收入/銷(xiāo)售額 (%) 24 19.2 16.1 15.4 15.1 12.6 長(zhǎng)期債務(wù)/資本 (%) 13.4 21.9 32.7 43.4 53.9 65.9 總債務(wù)/ 資本 (%) 23.6 29.7 38.7 46.8 55.8 68.9 融資模式融資模式融資模式融資模式問(wèn)題:

3、哪些國(guó)家的財(cái)務(wù)杠桿過(guò)高? 為何法國(guó)和日本沒(méi)有遭受金融危機(jī)之苦?固定資產(chǎn)的百分比變動(dòng)固定資產(chǎn)的百分比變動(dòng)問(wèn)題: 哪些亞洲國(guó)家出現(xiàn)了投資過(guò)熱？其資金來(lái)源于何處？舉債占投資的百分比舉債占投資的百分比答案：資金是從借債而來(lái)。 債務(wù)結(jié)構(gòu)和保障債務(wù)結(jié)構(gòu)和保障 92 93 94 95 96 平均值 中國(guó)香港 58 62 63 64 61 63 印尼 52 56 56 50 45 52 韓國(guó) 54 52 53 52 n/a 52 馬來(lái)西亞 66 64 61 61 59 61 菲律賓 51 52 60 58 54 56 新加坡 77 82 80 80 78 80 中國(guó)臺(tái)灣 64 66 65 68 61 65 泰

4、國(guó) 64 64 62 60 60 62 拉丁美洲 38 33 40 39 48 40 法國(guó) 51 50 50 51 52 51 德國(guó) 31 31 31 31 31 31 日本 57 56 53 54 56 55 美國(guó) 40 35 38 35 36 36 流動(dòng)債務(wù)總額流動(dòng)債務(wù)總額/債務(wù)總額債務(wù)總額注意: 多數(shù)償還期都在一年以內(nèi)! 92 93 94 95 96 平 均 值 中 國(guó) 香 港 19.29 25.85 21.77 13.59 11.07 18.31 印 尼 0.03 0.52 2.18 3.07 2.44 1.65 韓 國(guó) 1.42 1.41 1.89 1.77 1.07 1.51 馬

5、來(lái) 西 亞 9.09 9.76 11.73 9.62 6.74 9.39 菲 律 賓 1.89 2.59 2.93 4.31 3.68 3.08 新 加 坡 12.4 14.37 11.7 8.8 8.05 11.06 中 國(guó) 臺(tái) 灣 5.73 4.71 6.3 5.12 4.08 5.19 泰 國(guó) 4.6 4.12 3.83 2.47 1.92 3.39 拉 丁 美 洲 15.57 9.52 14.45 14.28 25.36 15.84 法 國(guó) 3.06 2.88 3.87 3.85 4.75 3.68 德 國(guó) 5.3 4.79 5.96 6.29 7.09 5.89 日 本 21.57

6、3.49 3.68 3.46 4.31 7.3 美 國(guó) 4.61 5.57 6.83 7.33 7.62 6.39 現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量-EBITDA/利息支付利息支付EBITDA-利息、稅收、折舊前盈余。利息支付額太高，而盈余太少。Altman的的 Z評(píng)分值評(píng)分值Z評(píng)分越高,金融危機(jī)發(fā)生的可能性越小。但馬來(lái)西亞是個(gè)例外，其Z評(píng)分值較高，但仍發(fā)生了危機(jī)。 9 2 9 3 9 4 9 5 9 6 平 均 值 中 國(guó) 香 港 1 0 .6 1 3 .7 9 .3 7 .2 6 .9 9 .5 印 尼 2 .3 2 .8 3 .6 2 .8 2 .6 2 .8 韓 國(guó) 1 .3 1 .5 1 .6 1

7、.5 N A 1 .5 馬 來(lái) 西 亞 6 .0 8 .4 6 .3 4 .8 3 .9 5 .9 菲 律 賓 2 .4 3 .5 4 .9 4 .3 3 .4 3 .7 新 加 坡 3 .9 6 .0 5 .2 3 .9 2 .9 4 .4 中 國(guó) 臺(tái) 灣 2 .5 3 .2 3 .7 2 .9 3 .2 3 .1 泰 國(guó) 3 .1 4 .5 2 .9 2 .3 1 .5 2 .9 拉 丁 美 洲 1 .0 1 .0 1 .3 1 .5 1 .9 1 .3 法 國(guó) 1 .5 1 .3 1 .6 1 .6 1 .8 1 .6 德 國(guó) 3 .0 3 .1 3 .3 3 .3 3 .6 3 .3

8、日 本 2 .0 2 .0 2 .0 1 .9 2 .1 2 .0 美 國(guó) 2 .7 2 .8 2 .9 3 .6 3 .8 3 .2 業(yè)績(jī)衡量業(yè)績(jī)衡量稅后股權(quán)回報(bào)率稅后股權(quán)回報(bào)率 9 2 9 3 9 4 9 5 9 6 平 均 值 中 國(guó) 香 港 2 9 2 4 2 7 2 4 2 1 2 5 印 尼 1 4 1 2 1 2 1 5 1 3 1 3 韓 國(guó) 5 4 8 1 1 N A 7 馬 來(lái) 西 亞 1 2 1 4 1 4 1 4 1 3 1 3 菲 律 賓 4 7 1 6 1 2 9 1 0 新 加 坡 1 0 1 0 9 8 8 9 中 國(guó) 臺(tái) 灣 1 2 1 0 1 4 1 2 8

9、 1 1 泰 國(guó) 1 3 1 0 1 1 9 5 1 0 拉 丁 美 洲 3 6 1 0 1 2 1 4 9 法 國(guó) 7 3 6 3 6 5 德 國(guó) 7 3 8 6 1 1 7 日 本 5 3 2 2 4 4 美 國(guó) 4 8 1 6 1 6 1 8 1 2 盈利狀況惡化加劇了投資者信心危機(jī)。在1992年衰退以后，美國(guó)有了很大改善。稅前雇傭資本回報(bào)率稅前雇傭資本回報(bào)率盈利狀況惡化加劇了投資者信心危機(jī)。在1992年衰退以后，美國(guó)有了很大改善。 9 2 9 3 9 4 9 5 9 6 平 均 值 中 國(guó) 香 港 2 2 2 1 2 1 1 9 1 6 2 0 印 尼 1 2 1 1 1 1 1 1

10、1 0 1 1 韓 國(guó) 7 6 8 9 N A 8 馬 來(lái) 西 亞 1 2 1 2 1 1 1 1 1 0 1 1 菲 律 賓 6 7 7 8 5 7 新 加 坡 9 8 8 7 7 8 中 國(guó) 臺(tái) 灣 8 7 1 0 7 5 8 泰 國(guó) 9 7 7 7 5 7 拉 丁 美 洲 1 5 1 5 1 4 1 4 2 3 1 6 法 國(guó) 7 5 6 5 5 5 德 國(guó) 4 2 4 3 5 4 日 本 6 5 4 5 6 5 美 國(guó) 9 9 1 1 1 2 1 3 1 1 EVA = 雇傭資本回報(bào)率雇傭資本回報(bào)率 (ROCE) 借貸利率借貸利率許多亞洲公司所賺的錢(qián)并不足以超過(guò)其資本成本。法國(guó)和德國(guó)公

11、司也在浪費(fèi)資本。 92 93 94 95 96 平 均 值 中 國(guó) 香 港 15 14 12 10 7 12 印 尼 -12 -10 -7 -8 -9 -9 韓 國(guó) -3 -3 -1 0 N A -2 馬 來(lái) 西 亞 3 3 3 3 1 3 菲 律 賓 -13 -8 -8 -7 -10 -9 新 加 坡 3 3 2 1 1 2 中 國(guó) 臺(tái) 灣 -9 -9 -7 N A N A -8 泰 國(guó) N A N A N A N A N A N A 拉 丁 美 洲 -3 -4 -2 -3 -2 -3 法 國(guó) -10 -11 -7 -8 -5 -8 德 國(guó) 0 1 0 2 3 1 日 本 3 3 4 3 5

12、 4 資產(chǎn)市值資產(chǎn)市值/賬面值賬面值 (x100)亞洲公司投資過(guò)多的原因，在于股票投資者對(duì)股票支付了很高的價(jià)格= 股票市場(chǎng)價(jià)格太高了! 9 2 9 3 9 4 9 5 9 6 平 均 值 中 國(guó) 香 港 2 3 0 2 7 7 2 5 4 2 0 5 2 1 0 2 3 5 印 尼 7 7 9 6 1 4 9 1 3 7 1 3 6 1 1 9 韓 國(guó) 6 5 7 7 7 7 7 2 7 2 7 2 馬 來(lái) 西 亞 1 4 9 2 1 7 2 0 2 1 6 2 1 5 7 1 7 8 菲 律 賓 1 0 9 1 6 2 1 6 2 1 4 1 1 5 0 1 4 5 新 加 坡 8 8 1

13、3 5 1 0 8 1 0 2 9 1 1 0 5 中 國(guó) 臺(tái) 灣 1 1 7 1 5 8 1 6 4 1 2 4 1 4 5 1 4 2 泰 國(guó) 1 4 1 2 4 9 1 7 4 1 4 7 1 0 7 1 6 4 拉 丁 美 洲 2 1 2 5 N A 3 8 3 8 3 1 法 國(guó) 5 2 5 7 5 2 5 3 5 8 5 4 德 國(guó) 4 2 5 1 5 0 4 9 5 7 5 0 日 本 9 0 9 4 9 8 8 9 9 6 9 3 美 國(guó) 9 8 9 5 9 6 1 2 1 1 2 4 1 0 7 “日本病日本病”日元日元/美元美元 匯率匯率GDP增長(zhǎng)率增長(zhǎng)率,1956-200

14、5失業(yè)率失業(yè)率 (%, SA)通貨膨脹率通貨膨脹率 (GDP 緊縮緊縮)增加政府債券增加政府債券國(guó)家債務(wù)結(jié)余占GDP的比重財(cái)政盈余（赤字）占GDP的比重壞賬問(wèn)題成為改革的一大障礙壞賬問(wèn)題成為改革的一大障礙圖圖1. 累計(jì)收益率和交易量累計(jì)收益率和交易量 (TSE 價(jià)值加權(quán)指數(shù)價(jià)值加權(quán)指數(shù))02468101214750175117609770778057903800180118109820783058403850185118609870788058903900190119109920793059403950195119609970798059903DateCum. Ret.VolumeCumula

15、tive ReturnTrading Volume (%)圖圖 3b. 單只股票間收益率和交易量的相關(guān)性單只股票間收益率和交易量的相關(guān)性00.10.20.30.40.50.67778798081828384858687888990919293949596979899Return Correlation00.050.10.150.20.250.3Volume CorrelationReturn correlationVolume correlation為什么為什么1990年后特有波動(dòng)率年后特有波動(dòng)率（分辨率）下降？（分辨率）下降？圖圖 4b. TSE上市公司的破產(chǎn)狀況上市公司的破產(chǎn)狀況012345678919751976197719781979198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819990500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,