券商資管業(yè)務(wù)商業(yè)模式 與規(guī)模分析

1、Highlights本期專(zhuān)輯 1中國(guó)證券 2012年第 03期一、券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)商業(yè)模式初步分析(一券商資產(chǎn)管理可在不降低投資收益的情 況下提高流動(dòng)性流動(dòng)性和收益性成反比是投資金融資產(chǎn)的 一般規(guī)律。對(duì)于個(gè)人投資者而言,想獲得較高的 收益就要犧牲一定的流動(dòng)性,如投資定期存款, 存期越長(zhǎng),收益率越高,若有臨時(shí)性的流動(dòng)性需 求,必須提前支取定期存款,投資者僅能獲得較 短期的收益率或者活期存款的利率,即在獲得流 動(dòng)性的同時(shí)喪失了原本的高收益。券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)可在配置高收益資產(chǎn)的 同時(shí)保留一定比例的高流動(dòng)性資產(chǎn),在滿(mǎn)足部分 個(gè)人投資者對(duì)流動(dòng)性臨時(shí)需求的同時(shí)不影響產(chǎn)品 對(duì)高收益資產(chǎn)的持有;對(duì)于個(gè)人投資者

2、而言相當(dāng) 于在不降低投資收益的情況下提高其資產(chǎn)的流動(dòng) 性,優(yōu)化資產(chǎn)配置。(二券商資產(chǎn)管理作為機(jī)構(gòu)投資者存在規(guī)模 上的溢價(jià)優(yōu)勢(shì)目前資本市場(chǎng)上有許多特定市場(chǎng)不向個(gè)人投 資者開(kāi)放,也有許多高收益的投資標(biāo)的有參與門(mén) 檻上的限制,這就使得個(gè)人投資者或小額投資者被排除在許多投資市場(chǎng)之外,限制了其資產(chǎn)保值 增值的能力。作為機(jī)構(gòu)投資者的券商資產(chǎn)管理可 將客戶(hù)的小額資金匯總成具有相當(dāng)規(guī)模的產(chǎn)品, 以機(jī)構(gòu)的身份進(jìn)入相關(guān)市場(chǎng),以規(guī)模的優(yōu)勢(shì)參與 到小額資金無(wú)法參與的領(lǐng)域,形成規(guī)模上的溢價(jià) 優(yōu)勢(shì),給個(gè)人和小額投資者提供一個(gè)參與全市場(chǎng) 投資的平臺(tái)。(三券商資產(chǎn)管理在風(fēng)險(xiǎn)控制上具有優(yōu)勢(shì) 相對(duì)于個(gè)人投資者而言,券商資產(chǎn)管理通

3、過(guò) 對(duì)具有一定規(guī)模的資產(chǎn)進(jìn)行合理配置,在增強(qiáng)產(chǎn) 品收益的同時(shí)運(yùn)用對(duì)沖、量化等多樣化的投資策 略將風(fēng)險(xiǎn)控制在客戶(hù)可承受的范圍之內(nèi),實(shí)現(xiàn)在 風(fēng)險(xiǎn)既定情況下收益的最大化。(四券商資產(chǎn)管理可發(fā)揮“專(zhuān)業(yè)理財(cái)”的 優(yōu)勢(shì)券商資產(chǎn)管理的產(chǎn)品均由具有相當(dāng)市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn) 和研究能力的專(zhuān)業(yè)投資人員和有科學(xué)分工的投資 團(tuán)隊(duì)進(jìn)行運(yùn)作,相對(duì)于普通的投資者而言,其在 資本市場(chǎng)投資方面具有專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì),投資者將資金 交給券商資產(chǎn)管理進(jìn)行運(yùn)作可彌補(bǔ)自身在時(shí)間、 精力、投資經(jīng)驗(yàn)和投資能力上的不足。券商資管業(yè)務(wù)商業(yè)模式 與規(guī)模分析大通證券股份有限公司 張松孝 張炎 韓雙Highlights 本期專(zhuān)輯12012年第 03期 中國(guó)證券(五運(yùn)用券

4、商的平臺(tái)凸顯私募的商業(yè)模式優(yōu)勢(shì) 近些年,私募在我國(guó)得到了蓬勃發(fā)展,其絕 對(duì)收益和業(yè)績(jī)報(bào)酬分成的運(yùn)作模式得到了投資者 的廣泛認(rèn)可。但私募門(mén)檻高、受法律約束小等特 征也將私募限制在了小眾的范圍內(nèi),成為了少數(shù) 有錢(qián)人的游戲。券商資產(chǎn)管理在秉承了私募絕對(duì) 收益、業(yè)績(jī)報(bào)酬分成的運(yùn)作模式的同時(shí),降低了 投資門(mén)檻,為投資者提供了有效的法律保護(hù),擴(kuò) 大了投資者的范圍,成功運(yùn)用券商平臺(tái)凸顯了私 募的商業(yè)模式優(yōu)勢(shì),給普通投資者提供了參與類(lèi) 似私募投資的機(jī)會(huì)。(六券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是券商轉(zhuǎn)型升級(jí)的最 佳平臺(tái)目前我國(guó)證券公司正面臨著由傳統(tǒng)通道業(yè)務(wù) 向投資顧問(wèn)、資產(chǎn)管理等創(chuàng)新業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的過(guò)程。 隨著證券公司在轉(zhuǎn)型中不斷推行

5、新的客戶(hù)服務(wù)理 念,證券公司的客戶(hù)可能會(huì)有很多新的訴求。資 產(chǎn)管理業(yè)務(wù)投資范圍覆蓋面廣、形式多樣,制度設(shè) 計(jì)上幾乎可作任何種類(lèi)的投資,是券商轉(zhuǎn)型過(guò)程中 滿(mǎn)足客戶(hù)訴求、突破傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式的最佳平臺(tái)。二、券商資管產(chǎn)品規(guī)范平穩(wěn)較快發(fā)展, 但存量規(guī)模相對(duì)較小00 年以來(lái),隨著證券公司客戶(hù)資產(chǎn)管理業(yè) 務(wù)試行辦法和證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施 細(xì)則(試行的陸續(xù)出臺(tái),歷時(shí) 年的證券行業(yè) 綜合治理,使得券商資產(chǎn)管理行業(yè)徹底告別了高風(fēng) 險(xiǎn)、非規(guī)范、高成本的融資性理財(cái)業(yè)務(wù),真正走上 了回歸資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)本源的規(guī)范化發(fā)展道路。在此基礎(chǔ)上,券商集合資產(chǎn)管理規(guī)模由 00 年年末的 0.1 億元,平穩(wěn)較快發(fā)展為 011年年

6、末的 1, .0 億元。尤其 011年是券商資管隊(duì)伍擴(kuò) 容最快的一年,涉足資管的券商達(dá)到 1家,券商 理財(cái)產(chǎn)品的數(shù)量也由 010年的 1 只,增加為 只。 011年券商集合理財(cái)新增產(chǎn)品 10 只,除正在發(fā)行的 只產(chǎn)品外,發(fā)行規(guī)模合計(jì)為 1. 1億元。 但從規(guī)模上看,與 010年相比, 011年券商集合 理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量增加了 1 只,但規(guī)?？s減了 .1 %。然而,在券商資管大力發(fā)行新產(chǎn)品時(shí),原有 產(chǎn)品卻在遭遇投資者贖回,券商集合理財(cái)?shù)恼w 資產(chǎn)凈值仍保持在 1, 00億元左右的水平。券商理 財(cái)產(chǎn)品規(guī)模在大幅增長(zhǎng)之前,便遇到了基金行業(yè) 規(guī)模達(dá) 萬(wàn)億元左右才遇到的發(fā)展瓶頸問(wèn)題。無(wú)獨(dú)有偶,盡管基金公

7、司擁有較券商資管業(yè)更 強(qiáng)的投研力量、營(yíng)銷(xiāo)力量及更低的投資門(mén)檻,但在 010年及 011年,所管理基金資產(chǎn)規(guī)模甚至出現(xiàn)萎 縮。 011年,基金資產(chǎn)凈值合計(jì) , 0. 億元,較 上年縮減 ,0 . 億元,縮減幅度達(dá) 11. %。與上述情形截然相反,截至 011年年末,信托 行業(yè)管理的資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到 . 萬(wàn)億元,遠(yuǎn)超基金管理 的資產(chǎn)規(guī)模,而 010年年底這一數(shù)字僅為 萬(wàn)億元。由此可見(jiàn),相對(duì)于基金和信托計(jì)劃而言,券 商資管產(chǎn)品存量規(guī)模仍相對(duì)較小。三、資管產(chǎn)品存量規(guī)模較小情況歸因分析券商資管產(chǎn)品存量規(guī)模較小,原因主要有 三:其一,產(chǎn)品安全性不足;其二,產(chǎn)品過(guò)高的 流動(dòng)性顯著降低了盈利性;其三,監(jiān)管政策審慎

8、 性質(zhì)較強(qiáng)。(一產(chǎn)品安全性不足是首要原因券商資管產(chǎn)品發(fā)展規(guī)模較小,首要原因是產(chǎn) 品安全性方面存在缺陷,表現(xiàn)為:產(chǎn)品主要投資 標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)較大;產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)偏好普遍較高,在安全 性要素方面差異化程度嚴(yán)重不足;產(chǎn)品下行風(fēng)險(xiǎn) 較大;券商自有資金參與及補(bǔ)償不足。1.產(chǎn)品主要投資標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)較大證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則(試 行第十四條明確規(guī)定,集合計(jì)劃募集的資金 應(yīng)當(dāng)用于投資中國(guó)境內(nèi)依法發(fā)行的股票、債券、證Highlights本期專(zhuān)輯 1中國(guó)證券 2012年第 03期券投資基金、央行票據(jù)、短期融資券、資產(chǎn)支持證 券、金融衍生品以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他投資品 種。在實(shí)際執(zhí)行中,券商資管產(chǎn)品主要投資標(biāo)的僅 局限

9、于交易所與銀行間市場(chǎng)品種,尤其側(cè)重于交易 所 A 股市場(chǎng)個(gè)券。股票投資是高風(fēng)險(xiǎn)投資,其風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于債券 投資,主要表現(xiàn)為:股票價(jià)格的波動(dòng)更為劇烈; 股息與紅利的多少事先無(wú)法確定,這不僅直接取 決于公司經(jīng)營(yíng)狀況和盈利情況,而且還取決于公司 的分配政策;在企業(yè)破產(chǎn)清算時(shí)分配次序列后。除具有股票市場(chǎng)的一般風(fēng)險(xiǎn)之外, A 股市場(chǎng) 還具有獨(dú)特風(fēng)險(xiǎn),即對(duì)投資者保護(hù)水平較差。在 制度設(shè)計(jì)上, A 股市場(chǎng)過(guò)分注重實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資功 能,忽視對(duì)投資人利益的保護(hù),發(fā)行價(jià)較高,但 分紅率奇低。相比之下,信托業(yè)務(wù)可以橫跨貨幣市場(chǎng)、 資本市場(chǎng)、實(shí)業(yè)領(lǐng)域,產(chǎn)品投資范圍包括銀信合 作、房地產(chǎn)與證券三方面,較券商資管業(yè)務(wù)及基 金

10、行業(yè)投資范圍遠(yuǎn)為寬泛,因而與國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展 的聯(lián)系更為密切。而券商資管產(chǎn)品范圍僅局限于 交易所與銀行間市場(chǎng),尤其側(cè)重于交易所 A 股市 場(chǎng)。一旦 A 股市場(chǎng)持續(xù)走弱,則資管產(chǎn)品規(guī)模高風(fēng) 險(xiǎn)特性突襲,規(guī)模自然停滯不前,甚至縮小。.產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)偏好普遍較高,安全性要素方面 差異性嚴(yán)重不足截至 011年 1 月 1日,券商集合理財(cái)產(chǎn)品 共計(jì) 只,其中,股票和混合型產(chǎn)品 只, 合計(jì)規(guī)模 1,00 億元,占比最高:產(chǎn)品數(shù)量占比 . %,規(guī)模占比 0. %;債券型產(chǎn)品數(shù)量占比 1 .0 %,規(guī)模占比 10. %。由此可見(jiàn),券商資管 產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)偏好普遍較強(qiáng)。與此形成強(qiáng)烈反差的是,截至 011年 1 月 1日, A

11、股流通市值為 1 . 萬(wàn)億元,規(guī)模占比 . %;銀行間和交易所可交易債券(未計(jì)算國(guó) 債和央票的總規(guī)模為 1 . 萬(wàn)億元,規(guī)模占比. %。顯然,券商資管產(chǎn)品標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)配置程度 過(guò)強(qiáng),與股票債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重不匹配。進(jìn)一步來(lái)看,盡管在投資理念上,券商權(quán)益 類(lèi)集合理財(cái)產(chǎn)品一般均表示追求絕對(duì)收益和穩(wěn)健 收益,卻缺乏嚴(yán)格具體的投資策略加以保證,最 終導(dǎo)致權(quán)益類(lèi)集合理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)偏好程度普遍較 高,而安全性要素方面差異化程度嚴(yán)重不足。.下行風(fēng)險(xiǎn)較大截至 011年 1 月 1日, 1 只成立滿(mǎn) 1年的券 商集合理財(cái)產(chǎn)品 1年期平均回報(bào)率為 -1 . %,其 中年內(nèi)取得正收益的僅有 1 只; 只成立滿(mǎn) 1年的 股票

12、型和混合型券商集合理財(cái)產(chǎn)品 011年平均回報(bào) 率為 -1 . %,其中年內(nèi)取得正收益的僅有 只。無(wú) 獨(dú) 有 偶 , 盡 管 基 金 公 司 擁 有 較 券 商 資 管更強(qiáng)的投研力量、營(yíng)銷(xiāo)力量及更低的投資門(mén) 檻,但 010年和 011年,基金行業(yè)同樣整體巨 虧,所管理資產(chǎn)規(guī)模萎縮,行業(yè)發(fā)展面臨瓶頸。 011年,成立滿(mǎn) 1年的全部 0 只基金平均收益率 為 -1 . %;基金資產(chǎn)凈值合計(jì) 1, . 0億元,基 金份額規(guī)模 , 1 . 億份。與券商資管產(chǎn)品及基金虧損較大狀況截然 相反, 011年所有信托產(chǎn)品的平均預(yù)期年化收益 率高達(dá) .11%,其中房地產(chǎn)信托產(chǎn)品更是達(dá)到了 10.0 %。.自有資金參

13、與及補(bǔ)償不足為了建立風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、利益共享的機(jī)制,提升 產(chǎn)品安全性,相當(dāng)多的證券公司以自有資金參與 資管產(chǎn)品(見(jiàn)表 1。Highlights 本期專(zhuān)輯 12012年第 03期 中國(guó)證券然而證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì) 則(試行對(duì)券商自有資金參與資管產(chǎn)品具有 嚴(yán)格限定,證券公司參與一個(gè)集合計(jì)劃的自有資 金,不得超過(guò)計(jì)劃成立規(guī)模的 %,并且不得超過(guò) 億元;參與多個(gè)集合計(jì)劃的自有資金總額,不得超 過(guò)證券公司凈資本的 1 %。進(jìn)一步來(lái)看,證券公司 自身以自有資金參與資管產(chǎn)品力度也明顯不足。首先,按照 %的自有資金參與比例簡(jiǎn)單測(cè) 算,在虧損 1 . %條件下,假設(shè)全部參與自有 資金用于補(bǔ)償,補(bǔ)償水平為 1

14、. %= %×(1-1 . %÷1 . %。這一補(bǔ)償水平表面上看不算 少,但實(shí)際運(yùn)作卻通常達(dá)不到。其次,自有資金參與比例不超過(guò) %和不超過(guò) 億元的規(guī)定是相互抵消的,實(shí)際參與金額常常達(dá) 不到證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則(試 行規(guī)定的上限。再次,券商集合理財(cái)產(chǎn)品中仍有 0%左右未 設(shè)自有資金參與條款。最后,自有資金的補(bǔ)償條款對(duì)可獲得補(bǔ)償?shù)?投資者參與份額有嚴(yán)格的限定,最終導(dǎo)致能夠達(dá) 到補(bǔ)償條件的投資者參與份額占比不高。由此可見(jiàn),券商集合理財(cái)產(chǎn)品在自有資金參 與及補(bǔ)償條款方面的力度不足,對(duì)產(chǎn)品安全性的 提升有限。從實(shí)際效果來(lái)看, 00 年和 010年有自有資 金參與的產(chǎn)品募集

15、的平均規(guī)模均較沒(méi)有自有資金 參與的產(chǎn)品小,只有 011年有自有資金參與的產(chǎn) 品募集的平均規(guī)模均較沒(méi)有自有資金參與的產(chǎn)品 大(見(jiàn)表 1?？梢?jiàn),證券公司現(xiàn)有自有資金參與及補(bǔ)償舉 措并未顯著提升產(chǎn)品的安全性,從而也就難以有 效增強(qiáng)產(chǎn)品的吸引力。(二過(guò)高的流動(dòng)性顯著降低了盈利性 與同屬私募基金的信托計(jì)劃產(chǎn)品相比,券商 資管產(chǎn)品的流動(dòng)性過(guò)高,且其流動(dòng)性逐年增強(qiáng)。00 - 011年,券商資管產(chǎn)品開(kāi)放期間隔時(shí)段平 均為 . 天,且開(kāi)放期間隔時(shí)段不斷縮短,由 00 年的 天下降到 011年的 天。而近年規(guī)模 劇增的信托產(chǎn)品,其流動(dòng)性較差,不設(shè)開(kāi)放期, 存續(xù)期平均為 個(gè)月,最低為 個(gè)月,最長(zhǎng)為 1 0個(gè)月(見(jiàn)表

16、。值得深思的是,另一方面,在流動(dòng)性趨強(qiáng)的 同時(shí),資管產(chǎn)品的平均成立規(guī)模卻在不斷萎縮, 而流動(dòng)性更強(qiáng)的基金產(chǎn)品,則同樣出現(xiàn)了規(guī)模萎 縮;與之相反,流動(dòng)性較差但盈利性較強(qiáng)的信托 產(chǎn)品規(guī)模卻大幅增長(zhǎng)。分析其內(nèi)在機(jī)理應(yīng)該是:高端理財(cái)產(chǎn)品的流 動(dòng)性需求較弱,而盈利性需求較強(qiáng)。產(chǎn)品流動(dòng)性 較強(qiáng),意味著其難以配置較長(zhǎng)期限的投資標(biāo)的, 只能投資于短期品種,其收益率相應(yīng)下降,從而 間接降低了產(chǎn)品的吸引力。(三資管產(chǎn)品監(jiān)管政策審慎性質(zhì)較強(qiáng) 當(dāng)前有關(guān)資管產(chǎn)品的若干監(jiān)管規(guī)定審慎性質(zhì) 較強(qiáng),這些監(jiān)管規(guī)定包括:審批制、申購(gòu)門(mén)檻限 制、發(fā)行非公開(kāi)宣傳限制、信息披露要求、投資 范圍限制(見(jiàn)表 。Highlights本期專(zhuān)輯

17、1中國(guó)證券 2012年第 03期經(jīng)過(guò)梳理我們發(fā)現(xiàn),這些監(jiān)管規(guī)定的制定與資 管產(chǎn)品定位問(wèn)題密切相關(guān)。因此我們以資管產(chǎn)品的 定位公募基金還是私募基金為線索,對(duì)有 關(guān)資管產(chǎn)品的若干監(jiān)管規(guī)定加以貫穿討論。按照國(guó)際慣例,依理財(cái)產(chǎn)品公開(kāi)發(fā)行與否, 可將其區(qū)分為公募基金和私募基金。與公募基金相比,私募基金 1具有以下特點(diǎn):第一,面向少數(shù)特定的投資者,其投資目標(biāo) 更具針對(duì)性,能夠根據(jù)客戶(hù)的特殊需求提供度身 定做的投資服務(wù)產(chǎn)品;第二,法規(guī)要求不如公募基金嚴(yán)格詳細(xì),所 需的各種審批手續(xù)和文件較少,受到的限制也較 少,投資更具有靈活性;第三,在信息披露方面,不必像公募基金那 樣定期披露詳細(xì)的投資組合,一般只需半年或

18、一 年私下公布投資組合及收益即可;第四,蘊(yùn)藏著較大的道德風(fēng)險(xiǎn),因所受政府 監(jiān)管相對(duì)較松,操作缺乏透明度,基金管理者的 道德風(fēng)險(xiǎn)較大;第五,發(fā)行的數(shù)量一般不大,而且投資者的 認(rèn)同性、流動(dòng)性較差,不能上市交易。一方面,在我國(guó),監(jiān)管部門(mén)將券商資管產(chǎn)品 定位為私募基金,是公募基金的有益補(bǔ)充。在此 政策定位下,監(jiān)管部門(mén)對(duì)資管產(chǎn)品在申購(gòu)門(mén)檻和 發(fā)行非公開(kāi)宣傳等方面,限定較為嚴(yán)格。資管產(chǎn)品宣傳受限,導(dǎo)致券商資管業(yè)務(wù)嚴(yán)重 受制于主要的非公開(kāi)發(fā)行渠道商業(yè)銀行;而 投資門(mén)檻限定過(guò)高,則將相當(dāng)一部分客戶(hù)推向基 金公司。這也是發(fā)展規(guī)模停滯的重要原因。進(jìn)一步來(lái)看,按照慣例,出于保護(hù)中小投資 者的目的,風(fēng)險(xiǎn)較大的理財(cái)產(chǎn)品

19、應(yīng)限制其進(jìn)入, 而投資門(mén)檻設(shè)置是一個(gè)重要的保護(hù)措施。然而, 在比較了基金、券商集合計(jì)劃和信托計(jì)劃后,我 們可以看出,恰恰是總體風(fēng)險(xiǎn)最小的信托計(jì)劃投資門(mén)檻最高,而總體風(fēng)險(xiǎn)較大的基金產(chǎn)品門(mén)檻最 低,風(fēng)險(xiǎn)不高于基金產(chǎn)品的資管產(chǎn)品,其投資門(mén) 檻卻是其 100倍。另一方面,既然券商資管產(chǎn)品定位于私募基 金,在信息披露、投資范圍、審批便利等方面,對(duì) 于資管產(chǎn)品就應(yīng)當(dāng)比照私募基金監(jiān)管慣例,適當(dāng)放 松要求。然而實(shí)際情況卻是,對(duì)資管產(chǎn)品在這些方 面的要求的嚴(yán)格程度類(lèi)似于公募基金(見(jiàn)表 。券商資管產(chǎn)品的發(fā)行,與公募基金同樣需要 經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的嚴(yán)格審批,雖然對(duì)券商集合理財(cái) 產(chǎn)品的審核周期已大幅縮短,但目前仍在 個(gè)月

20、左 右,涉及創(chuàng)新的產(chǎn)品的審核周期則更長(zhǎng)。券商資管 產(chǎn)品的主要投資品種,與公募基金同樣嚴(yán)格限定在 交易所與銀行間市場(chǎng)范圍的股票、債券及基金。而同樣被定位為私募基金的信托計(jì)劃,其發(fā) 行實(shí)行備案制,一般只要在銀監(jiān)局或者當(dāng)?shù)劂y監(jiān) 部門(mén)備案即可;其投資品種涵蓋債權(quán)、股權(quán)、物 權(quán)及其他品種。正是在這一背景下,信托型私募 股權(quán)基金獲得了空前的發(fā)展機(jī)會(huì)。此外,比照公募基金較高頻率的凈值披露,券 商集合計(jì)劃投資標(biāo)的只能集中于公開(kāi)市場(chǎng)范圍,而 缺乏公允市場(chǎng)價(jià)格的債權(quán)標(biāo)的,如信托計(jì)劃,銀行 理財(cái)產(chǎn)品則被排除在投資范圍之外。綜上所述,資管產(chǎn)品安全性方面存在嚴(yán)重不 足,導(dǎo)致下行風(fēng)險(xiǎn)顯著過(guò)度;流動(dòng)性過(guò)高導(dǎo)致收益 水平缺乏

21、吸引力;監(jiān)管政策審慎性質(zhì)較強(qiáng),在某種 程度上約束了資管產(chǎn)品的創(chuàng)新與規(guī)模的發(fā)展。四、政策建議當(dāng)前針對(duì)券商資管產(chǎn)品的主要監(jiān)管措施, 具有較強(qiáng)的審慎監(jiān)管性質(zhì)。其產(chǎn)生的背景是在 001- 00 年間,券商資管產(chǎn)品運(yùn)作混亂,嚴(yán)重 損害投資者利益,并直接威脅了券商行業(yè)的生存 和發(fā)展。毫無(wú)疑問(wèn),審慎監(jiān)管對(duì)維護(hù)投資者利益1 私募基金是相對(duì)于公募而言。就證券發(fā)行方法之差異,以是否向社會(huì)不特定公眾發(fā)行或公開(kāi)發(fā)行證券的區(qū)別,界定為公募和私募。Highlights 本期專(zhuān)輯 表 我國(guó)基金、券商集合計(jì)劃和信托計(jì)劃若干監(jiān)管規(guī)定比較 募集方式 基金 公開(kāi) 信息披露要求 定期披露詳細(xì)信息 開(kāi)放期間隔 投資門(mén)檻 每日開(kāi)放 .天

22、 個(gè)月 1,000元 萬(wàn)元、 10萬(wàn)元 100萬(wàn)元 審批便利及 投資范圍 總體風(fēng)險(xiǎn) 審批時(shí)間 審 批 制 、 監(jiān) 管 交易所與銀行間市場(chǎng)品種，尤其側(cè)重 下行風(fēng)險(xiǎn)較大，無(wú)補(bǔ)償條款 嚴(yán)，-個(gè)月 于交易所A股市場(chǎng)個(gè)券 審 批 制 、 監(jiān) 管 交易所與銀行間市場(chǎng)品種，尤其側(cè)重 下行風(fēng)險(xiǎn)較大，部分有自有資金補(bǔ)償 嚴(yán)，-個(gè)月 于交易所A股市場(chǎng)個(gè)券 條款，以自有資金參與額為限 備案制，無(wú)需 橫跨貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)、實(shí)業(yè)領(lǐng)域 債權(quán)有抵押擔(dān)保，下行風(fēng)險(xiǎn)不大 審批，監(jiān)管松 券商集合 非公開(kāi) 定期披露詳細(xì)信息 計(jì)劃 相關(guān)信息公開(kāi)披露 信托計(jì)劃 非公開(kāi) 較少 和促進(jìn)券商行業(yè)的健康發(fā)展起著積極作用；而 且，近年來(lái)相關(guān)監(jiān)

23、管制度的持續(xù)改進(jìn)催生了整個(gè) 券商資管行業(yè)的跨越式發(fā)展。 然而，在新的歷史條件下，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)一 步發(fā)展的迫切需要，對(duì)監(jiān)管方面提出了新的需求。 （一）分類(lèi)監(jiān)管 對(duì)券商資管產(chǎn)品監(jiān)管措施的改進(jìn)，應(yīng)以明確資 管產(chǎn)品定位為出發(fā)點(diǎn)。按照大集合、小集合運(yùn)作方 式分類(lèi)監(jiān)管。大集合的公募性質(zhì)更強(qiáng)；而小集合則 更類(lèi)似于私募基金，本身就是比照基金專(zhuān)戶(hù)“一對(duì) 多”理財(cái)產(chǎn)品而推出的對(duì)應(yīng)產(chǎn)品（見(jiàn)表）。 表 大集合與小集合比較 門(mén)檻 集合資產(chǎn)管理計(jì)劃（大集合） 限額特定資產(chǎn)管理產(chǎn)品（小集合） 萬(wàn)元、10萬(wàn)元 募集資金規(guī)模在 10 億元以下，客 戶(hù)人數(shù)在00人以下，單個(gè)客戶(hù)參 與金額不低于100 萬(wàn)元 小集合開(kāi)放期時(shí)間更為靈活，可 以封閉的時(shí)間較長(zhǎng)，也可以不設(shè) 封閉期；其開(kāi)放期時(shí)間間隔從每 開(kāi)放期 平均開(kāi)放周期在逐年縮短 日到每年均有，很多產(chǎn)品將開(kāi)放 申購(gòu)日和開(kāi)放贖回日分別設(shè)置； 封閉期最長(zhǎng)達(dá)到1年，最少的為不 設(shè)封閉期 絕對(duì)收益和運(yùn)用量化投資的 小集合追求絕對(duì)收益和運(yùn)用量化 投資目標(biāo) 產(chǎn)品較大，集合比例不高 投資的產(chǎn)品較大，集合比例高 劃等私募基金，適當(dāng)放松監(jiān)管要求，允許以預(yù)期 收益率公布替代頻繁的公允價(jià)值披露。最后，應(yīng) 適