資本投資評價的基本方法

1、. . . . 近三年題型題量分析表 題型年份 分值單項選擇題多項選擇題判斷題計算分析題綜合題合計題量分值題量分值題量分值題量分值題量分值題量分值2007200611111.5243.5262005121116115424第五章 投資管理本章屬于教材中非常重要的一章。本章和教材第四章資本資產定價模型計算權益資本成本、第九章債務資本成本和加權平均資本成本的計算聯系最為緊密，與第十章企業(yè)價值評估的現金流量折現法也很有密切的聯系，同時實體現金流量的計算與第十三章根據本量利公式計算息稅前經營利潤也很有緊密的聯系。因此，本章內容可以說是企業(yè)籌資決策、經營決策和項目投資決策的一個綜合應用，是相關內容綜合起

2、來的一個大演練，使理論和實際聯系最為緊密的一個應用典X。本章的綜合題具有難度大、綜合性強、靈活多變和會計處理以與實際項目投資業(yè)務的聯系非常緊密的特點。這些特點要求考生熟練掌握項目投資決策的基本程序和步驟，準確把握投資項目的相關現金流量的確定，熟悉凈現值法和內含報酬率法的決策原理，實體現金流量法計算和決策，固定資產更新的平均年成本法、總成本法和差量分析的應用，固定資產折舊的雙倍余額遞減法和年數總和法以與企業(yè)資本成本作為項目折現率的條件以與項目值的估計等等相關內容都是必須熟練掌握的。本章在考試中所占分值比重較大，近三年平均分值占14分左右。從題型來看，客觀題和主觀題都會出現，而且正常情況下主要考綜

3、合題，主要考點集中在固定資產更新的平均年成本法和差量分析法的應用，實體現金流量法下有關項目現金流量、折現率和凈現值的計算。對于創(chuàng)造價值而言，投資決策是三項決策中最重要的決策?；I資的目的是投資，投資決定了籌資的規(guī)模和時間。投資決定了購置的資產類別，不同的生產經營活動需要不同的資產，因此投資決定了日常經營活動的特點和方式。投資決策決定著企業(yè)的前景，以至于提出投資方案和評價方案的工作已經不是財務人員能單獨完成的，需要所有經理人員的共同努力。第一節(jié) 投資評價的基本方法財務管理所討論的投資主要是指企業(yè)進行的生產性資本投資，或者簡稱資本投資。資本投資管理的主要容，是通過投資預算的分析與編制對投資項目進行評

4、價，因此也稱為“資本預算”，或者“投資項目分析與評價”。一、資本投資的概念（一）資本投資的特點廣義的投資，是指為了將來獲得更多現金流入而現在付出現金的行為。這里討論的只是投資的一種類型，即企業(yè)進行的生產性資本投資。企業(yè)的生產性資本投資與其他類型的投資相比，主要有兩個特點：1投資的主體是企業(yè)財務管理討論的投資，其主體是企業(yè)，而非個人、政府或專業(yè)投資機構。不同主體的投資目的不同，并因此導致決策的標準和評價方法等諸多方面的區(qū)別。企業(yè)從金融市場籌集資金，然后投資于固定資產和流動資產，期望能運用這些資產賺取報酬，增加企業(yè)價值。企業(yè)是金融市場上取得資金的一方。取得資金后所進行的投資，其報酬必須超過金融市場

5、上提供資金者要求的報酬率，超過部分才可以增加企業(yè)價值。如果投資報酬低于資金提供者要求的報酬率，將會減少企業(yè)價值。因此，投資項目優(yōu)劣的評價標準，應以資本成本為基礎。個人投資者是金融市場上提供資金的一方。他們把屬于自己的現金投資于金融市場。目的是通過放棄現在的消費而換取將來更高的消費。個人投資屬于“投資學”研究的容。政府投資不以營利為目的，而是為了社會的公平、穩(wěn)定和可持續(xù)發(fā)展等。其投資項目的評價，不僅要關注對整個國民經濟的影響，還要考慮許多非經濟因素。專業(yè)投資機構是一種中介機構，例如基金管理公司、投資銀行等。這些機構投資的目的，是把眾多投資者的資金集中起來投資于證券，通過其專業(yè)服務收取費用。專業(yè)機

6、構投資問題也屬于“投資學”研究的容。2資本投資的對象是生產性資本資產投資按其對象可以劃分為生產性資產投資和金融性資產投資。生產性資產是指企業(yè)生產經營活動所需要的資產，例如機器設備、存貨等。這些資產是企業(yè)進行生產經營活動的基礎條件。企業(yè)利用這些資產可以增加價值，為股東創(chuàng)造財富。生產性資產投資是一種直接投資，這種投資在企業(yè)部進行，投資后企業(yè)并沒有失去對資產的控制權，投資行為并不改變資金的控制權歸屬，只是指定了企業(yè)資金的特定用途。生產性資產又進一步分為營運資產和資本資產。資本資產是指企業(yè)的長期資產。資本資產的投資對企業(yè)的影響涉與時間長，又稱為長期投資。營運資產是指企業(yè)的流動資產。流動資產投資對企業(yè)的

7、影響涉與時間短，又稱為短期投資，我們將在“第六章流動資金管理”中討論。金融資產的典型表現形式是所有權憑證，例如股票和債券。正因為如此，金融資產也被稱為“證券”。證券投資人提供的資金，交給企業(yè)之后，企業(yè)再投資于生產性資產。證券投資是一種間接投資，投資人把現金交給別人支配并換取某種所有權憑證，他們已經失去了對資產的實際控制權。雖然企業(yè)有時也以股權形式投資于其他企業(yè)，但這種投資與一般股票投資不同。企業(yè)的股權投資通常不以獲取直接報酬為主要目的，而是為了控制被投資企業(yè)，以便從銷售、供應、技術或管理上得到回報。如果直接以獲取股利或資本利得為目的，不如讓股東自己去直接投資股票，不僅可以節(jié)約交易費用，而且還能

8、減少稅務負擔。企業(yè)要做的事情，應當是股東自己做不了或做不好的事情。（二）生產性資本資產投資的主要類型生產性資本資產投資項目可以分為5類：（1）新產品開發(fā)或現有產品的規(guī)模擴。這種決策通常需要添置新的固定資產，并增加企業(yè)的營業(yè)現金流入。（2）設備或廠房的更新。這種決策通常需要更換固定資產，但不改變企業(yè)的營業(yè)現金收入。（3）研究與開發(fā)。這種決策通常不直接產生現實的收入，而得到一項是否投產新產品的選擇權。（4）勘探。這種決策通常使企業(yè)得到一些有價值的信息。（5）其他。包括勞動保護設施建設、購置污染控制裝置等。這些決策不直接產生營業(yè)現金流入，而使企業(yè)在履行社會責任方面的形象得到改善。它們有可能減少未來的

9、現金流出。這些投資項目的現金流量分布有不同的特征，分析的具體方法也有區(qū)別。最具一般意義的是第一種投資即新添置固定資產的投資項目。（三）資本投資的管理程序對任何投資機會的評價都包含以下幾個基本步驟：（1）提出各種投資方案。新產品方案通常來自營銷部門，設備更新的建議通常來自生產部門等。（2）估計方案的相關現金流量。（3）計算投資方案的價值指標如凈現值、部收益率等。（4）價值指標與可接受標準比較。（5）對已接受的方案進行再評價。這項工作很重要，但只有少數企業(yè)對投資項目進行跟蹤審計。項目的事后評價可以告訴我們預測的偏差（我們的預測在什么地方脫離了實際），改善財務控制的線索（執(zhí)行中有哪些地方出了問題），

10、有助予指導未來決策（哪類項目值得實施或不值得實施）。許多初學財務管理的人，最先看到的困難是如何計算指標，尤其是計算現值和部收益率很繁瑣。其實，真正的困難在于確定現金流量和折現率，以與計算結果的使用。二、資本投資評價的基本原理資本投資項目評價的基本原理是：投資項目的收益率超過資本成本時，企業(yè)的價值將增加；投資項目的收益率小于資本成本時，企業(yè)的價值將減少。這一原理涉與資本成本、項目收益與股價（股東財富）的關系。例如，一個企業(yè)的資本由債務和權益組成，假設A企業(yè)目前有100萬元債務和200萬元所有者權益，因此企業(yè)的總資產是300萬元。債權人為什么把錢借給企業(yè)？他們要賺取利息。假設債權人希望他們的債權能

11、賺取10%的收益，他們的要求一般反映在借款契約中。因此，債權人要求的收益率比較容易確定。股東為什么把錢投入企業(yè)？他們希望賺取收益。不過，股東要求的收益率是不明確的，他們的要求權是一種剩余要求權。好在有一個資本市場，股東要求的收益率可以通過股價來計算。股東要求的收益率，計算方法比較麻煩，我們在以后的第九章“資本成本和資本結構”中討論。這里先假設它是已知的，假設他們要求能賺取20%的收益。A企業(yè)要符合債權人的期望，應有10萬元（100萬元×10%）的收益，以便給債權人支付利息。由于企業(yè)可以在稅前支付利息，有效的稅后成本為5萬元（假設所得稅率50%）。A企業(yè)要符合股權投資人的期望，應有40

12、萬元的收益（200萬元×20%），以便給股東支付股利（或者繼續(xù)留在企業(yè)里再投資，但它也是屬于股東的）。兩者加起來，企業(yè)要賺取45萬元息前稅后收益。為了同時滿足債權人和股東的期望，企業(yè)的資產收益率為15%（45/300）。按照這個推理過程，我們可以得出以下公式：=+ =債務比重×利率×（1-所得稅率）+所有者權益比重×權益成本將上述數據代入：投資人要求的收益率=15或 =×10×（1-50）+×20=15投資人要求的收益率，也叫“資本成本”。這里的“成本”是一種機會成本，是投資人的機會成本，是投資人將資金投資于其他同等風險資產

13、可以賺取的收益。企業(yè)投資項目的收益率，必須達到這一要求。如果企業(yè)的資產獲得的收益超過資本成本，債權人仍按10的合同條款取得利息，超額收益應全部屬于股東。企業(yè)的收益大于股東的要求，必然會吸引新的投資者購買該公司股票，其結果是股價上升。如果相反，有些股東會對公司不滿，出售該公司股票，使股價下跌。因此，資本成本也可以說是企業(yè)在現有資產上必須賺取的、能使股價維持不變的收益。股價代表了股東的財富，反映了資本市場對公司價值的估計。企業(yè)投資取得高于資本成本的收益，就為股東創(chuàng)造了價值；企業(yè)投資取得低于資本成本的收益，則摧毀了股東財富。因此，投資者要求的收益率即資本成本，是評價項目能否為股東創(chuàng)造價值的標準。三、

14、投資項目評價的基本方法對投資項目評價時使用的指標分為兩類：一類是折現指標，即考慮了時間價值因素的指標，主要包括凈現值、現值指數、含報酬率等；另一類是非折現指標，即沒有考慮時間價值因素的指標，主要包括回收期、會計收益率等。根據分析評價指標的類別，投資項目評價分析的方法，也被分為折現的分析評價方法和非折現的分析評價方法兩種。（一）折現的分析評價方法折現的分析評價方法，是指考慮貨幣時間價值的分析評價方法，亦被稱為折現現金流量分析技術。1凈現值法這種方法使用凈現值作為評價方案優(yōu)劣的指標。所謂凈現值，是指特定方案未來現金流入的現值與未來現金流出的現值之間的差額。按照這種方法，所有未來現金流入和流出都要按

15、預定折現率折算為它們的現值，然后再計算它們的差額。如凈現值為正數，即折現后現金流入大于折現后現金流出，該投資項目的報酬率大于預定的折現率。如凈現值為零即折現后現金流入等于折現后現金流出，該投資項目的報酬率相當于預定的折現率。如凈現值為負數，即折現后現金流入小于折現后現金流出，該投資項目的報酬率小于預定的折現率。計算凈現值的公式：凈現值=-式中：n投資涉與的年限；I第k年的現金流入量； O第k年的現金流出量；i預定的折現率。例51設折現率為10，有三項投資方案。有關數據如表51。表51 單位：元年份A方案B方案C方案凈收益現金凈流量凈收益現金凈流量凈收益現金凈流量01231 8003 240（2

16、0 000）11 80013 240（1 800）3 0003 000（9 000）1 2006 0006 000600600600（12000）4 6004 6004 600合計5 0405 0404 2004 2001 8001 800凈現值（A）=（11 800×0.9091+13 240×0.8264）-20 000 =21 669-20 000=1 669（元）凈現值（B）=（1 200×0.9091+6 000×0.8264+6 000×0.7513）-9 000=10 557-9 000 =1 557（元）凈現值（C）=4 600

17、×2.487-12 000 =11 440-12 000 =-560（元）A、B兩項方案投資的凈現值為正數，說明該方案的報酬率超過10。如果企業(yè)的資金成本率或要求的投資報酬率是10，這兩個方案是有利的，因而是可以接受的。C方案凈現值為負數，說明該方案的報酬率達不到10，因而應予放棄。A方案和B方案相比，A方案更好些。凈現值法所依據的原理是：假沒預計的現金流入在年末肯定可以實現，并把原始投資看成是按預定折現率借人的。當凈現值為正數時，償還本息后該項目仍有剩余的收益；當凈現值為零時，償還本息后一無所獲；當凈現值為負數時，該項目收益不足以償還本息。這一原理可以通過A、C兩方案的還本付息表來

18、說明，見表52和表53。表52 A方案還本付息表單位：元年份年初債款年息10%年末債款償還現金借款余額1220 00010 2002 0001 02022 00011 22011 80013 24010200（2 020）表53 C方案還本付息表單位：元年份年初債款年息10%年末債款償還現金借款余額12312 0008 6004 8601 20086048613 2009 4605 3464 6004 6004 6008 6004 860746A方案在第二年末還清本息后，尚有2 020元剩余，折合成現值為1 669元（2 020×0.8264），即為該方案的凈現值。C方案第三年末沒能

19、還清本息，尚欠746元，折合成現值為560元（746×0.7513），即為C方案的凈現值?？梢?，凈現值的經濟意義是投資方案的折現后凈收益。凈現值法具有廣泛的適用性，在理論上也比其他方法更完善。凈現值法應用的主要問題是如何確定折現率，一種辦法是根據資金成本來確定，另一種辦法是根據企業(yè)要求的最低資金利潤率來確定。前一種辦法，由于計算資本成本比較困難，故限制了其應用圍；后一種辦法根據資金的機會成本，即一般情況下可以獲得的報酬來確定，比較容易解決。2現值指數法這種方法使用現值指數作為評價方案的指標。所謂現值指數，是未來現金流入現值與現金流出現值的比率，亦稱現值比率、獲利指數、折現后收益成本比

20、率等。計算現值指數的公式：現值指數=÷根據表5-1的資料，三個方案的現值指數如下：現值指數（A）=21 669÷20 000=1.08現值指數（B）=10 557÷9 000=1.17現值指數（C）=11 440÷12 000=0.95A、B兩項投資機會的現值指數大于1，說明其收益超過成本，即投資報酬率超過預定的折現率。C項投資機會的現值指數小于1，說明其報酬率沒有達到預定的折現率。如果現值指數為1，說明折現后現金流入等于現金流出，投資的報酬率與預定的折現率一樣?，F值指數法的主要優(yōu)點是，可以進行獨立投資機會獲利能力的比較。在例5-1中，A方案的凈現值是1

21、 669元，B方案的凈現值是1 557元。如果這兩個方案之間是互斥的，當然A方案較好。如果兩者是獨立的，哪一個應優(yōu)先給予考慮，可以根據現值指數來選擇。B方案現值指數為1.17，大于A方案的1.08，所以B由于A?，F值指數可以看成是1元原始投資可望獲得的現值凈收益，因此，可以作為評價方案的一個指標。它是一個相對數指標，反映投資的效率；而凈現值指標是絕對數指標，反映投資的效益。3.含報酬率法含報酬率法是根據方案本身含報酬率來評價方案優(yōu)劣的一種方法。所謂含報酬率，是指能夠使未來現金流入量現值等于未來現金流出量現值的折現率，或者說是使投資方案凈現值為零的折現率。凈現值法和現值指數法雖然考慮了時間價值，

22、可以說明投資方案高于或低于某一特定的投資報酬率，但沒有揭示方案本身可以達到的具體的報酬率是多少。含報酬率是根據方案的現金流量計算的，是方案本身的投資報酬率。含報酬率的計算，通常需要“逐步測試法”。首先估計一個折現率，用它來計算方案的凈現值；如果凈現值為正數，說明方案本身的報酬率超過估計的折現率，應提高折現率后進一步測試；如果凈現值為負數，說明方案本身的報酬率低于估計的折現率，應降低折現率后進一步測試。經過多次測試，尋找出使凈現值接近于零的折現率，即為方案本身的含報酬率。根據例5-1的資料，已知A方案的凈現值為正數，說明它的投資報酬率大于10，因此，應提高折現率進一步測試。假設以18為折現率進行

23、測試，其結果凈現值為負499元。下一步降低到16重新測試，結果凈現值為9元，已接近于零，可以認為A方案的含報酬率是16。測試過程見表5-4。B方案用18作為折現率測試，凈現值為負22元，接近于零，可認為其含報酬率為18。測試過程見表5-5。如果對測試結果的精確度不滿意，可以使用插法來改善。含報酬率（A）=16+=16.04含報酬率（B）=16+=17.88表54 A方案含報酬率的測試單位：元年份現金凈流量貼現率=18%貼現率=16%貼現系數現值貼現系數現值012（20 000）11 80013 24010.8470.718（20000）9 9959 50610.8620.743（20000）1

24、0 1729 837凈現值（499）9表55 B方案含報酬率的測試 單位：元年份現金凈流量貼現率=18%貼現率=16%貼現系數現值貼現系數現值0123（9 000）1 2006 0006 00010.8470.7180.609（9000）1 0164 3083 65410.8620.7430.641（9000）1 0344 4583 846凈現值（22）338C方案各期現金流入量相等，符合年金形式，含報酬率可直接利用年金現值表來確定，不需要進行逐步測試。設現金流入的現值與原始投資相等：原始投資=每年現金流入量×年金現值系數12 000=4 600×（p/A，i，3）（p/A

25、，i，3）=2.609查閱“年金現值系數表”，尋找n=3時系數2.609所指的利率。查表結果，與2.609接近的現值系數2.624和2.577分別指向7和8。用插法確定C方案的含報酬率為7.32。含報酬率（C）=7+ =7+0.32 =7.32計算出各方案的含報酬率以后，可以根據企業(yè)的資本成本或要求的最低投資報酬率對方案進行取舍。假設資本成本是10%，那么，A、B兩個方案都可以接受，而C方案則應放棄。含報酬率是方案本身的收益能力，反映其在的獲利水平。如果以含報酬率作為貸款利率，通過借款來投資本項目，那么，還本付息后將一無所獲。這一原理可以通過C方案的數據來證明，見表56。表56 C方案還本付息

26、表 單位：元年份年初借款利率=7.32%年末借款償還現金借款余額112 00087812 8784 6008 27828 2786078 8854 6004 28534 2853144 5994 600-1注：第三年末借款余額-1是計算時四舍五入所致。含報酬率和現值指數法有相似之處，都是根據相對比率來評價方案，而不像凈現值法那樣使用絕對數來評價方案。在評價方案時要注意到，比率高的方案絕對數不一定大，反之也一樣。這種不同和利潤率與利潤額不同是類似的。A方案的凈現值大，是靠投資20 000元取得的；B方案的凈現值小，是靠投資9 000元取得的。如果這兩個方案是互相排斥的，也就是說只能選擇其中一個，

27、那么選擇A有利。A方案盡管投資較大，但是在分析時已考慮到承擔該項投資的應付利息。如果這兩個方案是相互獨立的，也就是說采納A方案時不排斥同時采納B方案，那就很難根據凈現值來排定優(yōu)先次序。含報酬率可以解決這個問題，應優(yōu)先安排含報酬率較高的B方案，如有足夠的資金可以再安排A方案。含報酬率法與現值指數法也有區(qū)別。在計算含報酬率時不必事先選擇折現率，根據含報酬率就可以排定獨立投資的優(yōu)先次序，只是最后需要一個切合實際的資本成本或最低報酬率來判定方案是否可行?，F值指數法需要一個適合的折現率，以便將現金流量折為現值，這現率的高低將會影響方案的優(yōu)先次序。（二）非折現的分析評價方法非折現的方法不考慮時間價值，把不

28、同時間的貨幣收支看成是否等效的。這些方法在選擇方案時起輔助作用。1.回收期法回收期是指投資引起的現金流入累積到與投資額相等所需要的時間。它代表收回投資所需要的年限。回收年限越短，方案越有利。在原始投資一次支出，每年現金凈流入量相等時：回收期=例51的C方案屬于這種情況：回收期（C）=2.61（年）如果現金流入量每年不等，或原始投資是分幾年投入的，則可使下式成立的n為回收期：=根據例5-1的資料，A方案和B方案的回收期分別為1.62年和2.30年，計算過程見表57。表57 單位：元A方案：原始投資現金流入第一年第二年現金流量（20 000）11 80013 240回收額11 8008 200未回

29、收額8 2000回收期=1+（8 200÷13 240）=1.62（年）B方案：原始投資現金流入第一年第二年第三年現金流最（9000）1 2006 0006 000回收額1 2006 0001 800未回收額7 8001 800O回收期=2+（1 800÷6 000）=2.30（年）回收期法計算簡便，并且容易為決策人所正確理解。它的缺點在于不僅忽視時間價值，而且沒有考慮回收期以后的收益。事實上，有戰(zhàn)略意義的長期投資往往早期收益較低，而中后期收益較高?；厥掌诜▋?yōu)先考慮急功近利的項目，可能導致放棄長期成功的方案。它是過去評價投資方案最常用的方法，目前作為輔助方法使用，主要用來測

30、定方案的流動性而非營利性。2會計收益率法這種方法計算簡便，應用圍很廣。它在計算時使用會計報表上的數據，以與普通會計的收益和成本觀念。會計收益率=×100仍以例5-1的資料計算：會計收益率（A）=×100=12.6會計收益率（B）=×100=15.6會計收益率（C）=×100=5有人主，計算時公式的分母使用平均投資額，這樣計算的結果可能會提高1倍，但不改變方案的優(yōu)先次序。計算“年平均凈收益”時，如使用不包括“建設期”的“經營期”年數。其最終結果稱為“經營期會計收益率”。第二節(jié) 投資項目現金流量的估計一、現金流量的概念所謂現金流量，在投資決策中是指一個項目引

31、起的企業(yè)現金支出和現金收入增加的數量。這時的“現金”是廣義的現金，它不僅包括各種貨幣資金，而且還包括項目需要投入的企業(yè)現有的非貨幣資源的變現價值。例如，一個項目需要使用原有的廠房、設備和材料等，則相關的現金流量是指它們的變現價值，而不是其賬面價值。新建項目的現金流量包括現金流出量、現金流入量和現金凈流量三個具體概念。1現金流出量一個方案的現金流出量是指該方案引起的企業(yè)現金支出的增加額。例如，企業(yè)增加一條生產線，通常會引起以下現金流出：（1）增加生產線的價款。購置生產線的價款可能是一次性支出，也可能分幾次支出。（2）墊支流動資金。由于該生產線擴大了企業(yè)的生產能力，引起對流動資產需求的增加。企業(yè)需

32、要追加的流動資金，也是購置該生產線引起的，應列入該方案的現金流出量。只有在營業(yè)終了或出售（報廢）該生產線時才能收回這些資金，并用于別的目的。2.現金流入量一個方案的現金流入量，是指該方案所引起的企業(yè)現金收入的增加額。例如，企業(yè)增加一條生產線，通常會引起下列現金流入：（1）營業(yè)現金流入增加的生產線擴大了企業(yè)的生產能力，使企業(yè)銷售收入增加?？鄢嘘P的付現成本增量后的余額，是該生產線引起的一項現金流入。營業(yè)現金流入=銷售收入-付現成本付現成本在這里是指需要每年支付現金的成本。成本中不需要每年支付現金的部分稱為非付現成本，其中主要是折舊費。所以，付現成本可以用成本減折舊來估計。付現成本=成本-折舊營業(yè)

33、現金流入=銷售收入-付現成本 =銷售收入-（成本-折舊） =利潤+折舊（2）該生產線出售（報廢）時的殘值收入。資產出售或報廢時的殘值收入，應當作為投資方案的一項現金流入。（3）收回的流動資金。該生產線出售（報廢）時企業(yè)可以相應收回流動資金，收回的資金可以用于別處，因此應將其作為該方案的一項現金流入。3現金凈流量現金凈流量是指一定期間現金流入量和現金流出量的差額。這里所說的“一定期間”，有時是指1年，有時是指投資項目持續(xù)的整個年限。流入量大于流出量時，凈流量為正值；反之，凈流量為負值。二、現金流量的估計估計投資方案所需的資本支出，以與該方案每年能產生的現金凈流量，會涉與很多變量，并且需要企業(yè)有關

34、部門的參與。諸如：銷售部門負責預測售價和銷量，涉與產品價格彈性、廣告效果、競爭者動向等；產品開發(fā)和技術部門負責估計投資方案的資本支出，涉與研制費用、設備購置、廠房建筑等；生產和成本部門負責估計制造成本，涉與原材料采購價格、生產工藝安排、產品成本等。財務人員的主要任務是：為銷售、生產等部門的預測建立共同的基本假設條件，如物價水平、折現率、可供資源的限制條件等；協調參與預測工作的各部門人員，使之能相互銜接與配合；防止預測者因個人偏好或部門利益而高估或低估收入和成本。在確定投資方案相關的現金流量時，應遵循的最基本的原則是：只有增量現金流量才是與項目相關的現金流量。所謂增量現金流量，是指接受或拒絕某個

35、投資方案后，企業(yè)總現金流量因此發(fā)生的變動。只有那些由于采納某個項目引起的現金支出增加額，才是該項目的現金流出；只有那些由于采納某個項目引起的現金流入增加額，才是該項目的現金流入。為了正確計算投資方案的增量現金流量，需要正確判斷哪些支出會引起企業(yè)總現金流量的變動，哪些支出不會引起企業(yè)總現金流量的變動。在進行這種判斷時，要注意以下四個問題：1區(qū)分相關成本和非相關成本相關成本是指與特定決策有關的、在分析評價時必須加以考慮的成本。例如，差額成本、未來成本、重置成本、機會成本等都屬于相關成本。與此相反，與特定決策無關的、在分析評價時不必加以考慮的成本是非相關成本。例如，沉沒成本、過去成本、賬面成本等往往

36、是非相關成本。例如，某公司在1990年曾經打算新建一個車間，并請一家會計公司作過可行性分析，支付咨詢費5萬元。后來由于本公司有了更好的投資機會該項目被擱置下來，該筆咨詢費作為費用已經入賬了。1992年舊事重提，在進行投資分析時，這筆咨詢費是否仍是相關成本呢？答案應當是否定的。該筆支出已經發(fā)生不管本公司是否采納新建一個車間的方案，它都已無法收回，與公司未來的總現金流量無關。如果將非相關成本納入投資方案的總成本，則一個有利的方案可能因此變得不利，一個較好的方案可能變?yōu)檩^差的方案從而造成決策錯誤。2不要忽視機會成本在投資方案的選擇中，如果選擇了一個投資方案，則必須放棄投資于其他途徑的機會。其他投資機

37、會可能取得的收益是實行本方案的一種代價，被稱為這項投資方案的機會成本。例如，上述公司新建車間的投資方案，需要使用公司擁有的一塊土地。在進行投資分析時，因為公司不必動用資金去購置土地，可否不將此土地的成本考慮在呢？答案是否定的。因為該公司若不利用這塊土地來興建車間，則它可將這塊土地移作他用，并取得一定的收入。只是由于在這塊土地上興建車間才放棄了這筆收入，而這筆收入代表興建車間使用土地的機會成本。假設這塊土地出售可凈得15萬元，它就是興建車間的一項機會成本。值得注意的是，不管該公司當初是以5萬元還是20萬元購進這塊土地，都應以現行市價作為這塊土地的機會成本。機會成本不是我們通常意義上的“成本”，它

38、不是一種支出或費用，而是失去的收益。這種收益不是實際發(fā)生的，而是潛在的。機會成本總是針對具體方案的，離開被放棄的方案就無從計量確定。機會成本在決策中的意義在于它有助于全面考慮可能采取的各種方案，以便為既定資源尋求最為有利的使用途徑。3要考慮投資方案對公司其他項目的影響當我們采納一個新的項目后，該項目可能對公司的其他項目造成有利或不利的影響。例如，若新建車間生產的產品上市后，原有其他產品的銷路可能減少，而且整個公司的銷售額也許不增加甚至減少。因此，公司在進行投資分析時，不應將新車間的銷售收入作為增量收入來處理，而應扣除其他項目因此減少的銷售收入。當然，也可能發(fā)生相反的情況，新產品上市后將促進其他

39、項目的銷售增長。這要看新項目和原有項目是競爭關系還是互補關系。當然，諸如此類的交互影響，事實上很難準確計量。但決策者在進行投資分析時仍要將其考慮在。4對凈營運資金的影響在一般情況下，當公司開辦一個新業(yè)務并使銷售額擴大后，對于存貨和應收賬款等經營性流動資產的需求也會增加，公司必須籌措新的資金以滿足這種額外需求；另一方面，公司擴充的結果，應付賬款與一些應付費用等經營性流動負債也會同時增加，從而降低公司流動資金的實際需要。所謂凈營運資金的需要，指增加的經營性流動資產與增加的經營性流動負債之間的差額。當投資方案的壽命周期快要結束時，公司將與項目有關的存貨出售，應收賬款變?yōu)楝F金，應付賬款和應付費用也隨之

40、償付，凈營運資金恢復到原有水平。通常，在進行投資分析時，假定開始投資時籌措的凈營運資金在項目結束時收回。三、固定資產更新項目的現金流量固定資產更新是對技術上或經濟上不宜繼續(xù)使用的舊資產，用新的資產更換，或用先進的技術對原有設備進行局部改造。固定資產更新決策主要研究兩個問題：一個是決定是否更新，即繼續(xù)使用舊資產還是更換新資產；另一個是決定選擇什么樣的資產來更新。實際上，這兩個問題是結合在一起考慮的，如果市場上沒有比現有設備更適用的設備，那么就繼續(xù)使用舊設備。由于舊設備總可以通過修理繼續(xù)使用，所以更新決策是繼續(xù)使用舊設備與購置新設備的選擇。（一）更新決策的現金流量分析更新決策不同于一般的投資決策。

41、一般說來，設備更換并不改變企業(yè)的生產能力，不增加企業(yè)的現金流入。更新決策的現金流量主要是現金流出。即使有少量的殘值變價收入，也屬于支出抵減，而非實質上的流入增加。由于只有現金流出，而沒有現金流入，就給采用貼現現金流量分析帶來了困難。例52某企業(yè)有一舊設備，工程技術人員提出更新要求，有關數據如下：舊設備 新設備原 值 2 200 2 400預計使用年限 10 10已經使用年限4 0最終殘值 200 300變現價值 600 2 400年運行成本 700 400假設該企業(yè)要求的最低報酬率為15，繼續(xù)使用與更新的現金流量見圖51。繼續(xù)使用舊設備 n=6 200600 700 700 700 700 7

42、00 700更換新設備 n=10 300400 400 400 400 400 400 400 400 400 400圖51 繼續(xù)使用與更新設備的現金流量2 400由于沒有適當的現金流入，無論哪個方案都不能計算其凈現值和含報酬率。通常，在收入一樣時，我們認為成本較低的方案是好方案。那么，我們可否通過比較兩個方案的總成本來判別方案的優(yōu)劣呢？仍然不妥。因為舊設備尚可使用6年，而新設備可使用10年，兩個方案取得的“產出”并不一樣。因此，我們應當比較其1年的成本，即獲得1年的生產能力所付出的代價，據以判斷方案的優(yōu)劣。我們是否可以使用差額分析法，根據實際的現金流動進行分析呢？仍然有問題。兩個方案投資相差

43、1 800元（2 400-600），作為更新的現金流出；每年運行成本相差300元（700-400），是更新帶來的成本節(jié)約額，視同現金流入。問題在于舊設備第6年報廢，新設備第7年至第10年仍可使用，后4年無法確定成本節(jié)約額。因此，這種辦法仍然不妥。除非新、舊設備未來使用年限一樣（這種情況十分罕見），或者能確定繼續(xù)使用舊設備時第7年選擇何種設備（這也是相當困難的），根據實際現金流量進行分析會碰到困難。因此，較好的分析方法是比較繼續(xù)使用和更新的年成本，以較低者作為好方案。（二）固定資產的平均年成本固定資產的平均年成本，是指該資產引起的現金流出的年平均值。如果不考慮貨幣的時間價值，它是未來使用年限的現

44、金流出總額與使用年限的比值。如果考慮貨幣的時間價值，它是未來使用年限現金流出總現值與年金現值系數的比值，即平均每年的現金流出。1不考慮貨幣的時間價值如例5-2資料，不考慮貨幣的時間價值時：舊設備平均年成本=767（元）新設備平均年成本=610（元）2考慮貨幣的時間價值如果考慮貨幣的時間價值，有三種計算方法。（1）計算現金流出的總現值，然后分攤給每一年。= = =836（元）= = =863（元）（2）由于各年已經有相等的運行成本，只要將原始投資和殘值攤銷到每年，然后求和，亦可得到每年平均的現金流出量。平均年成本=投資攤銷+運行成本-殘值攤銷=+700- =+700- =836（元）=+400-

45、 =+400- =478.18+400-14.78 =863（元）（3）將殘值在原投資中扣除，視同每年承擔相應的利息，然后與凈投資攤銷與年運行成本總計，求出每年的平均成本。=+200×15+700=+30+700=836（元）=+300×15+400=+45+400=863（元）通過上述計算可知，使用舊設備的平均年成本較低，不宜進行設備更新。3使用平均年成本法時要注意的問題（1）平均年成本法是把繼續(xù)使用舊設備和購置新設備看成是兩個互斥的方案，而不是一個更換設備的特定方案。也就是說，要有正確的“局外觀”，即從局外人角度來考察：一個方案是用600元購置舊設備，可使用6年；另一個

46、方案是用2 400元購置新設備，可使用10年。在此基礎上比較各自的平均年成本孰高孰低，并作出選擇。由于兩者的使用年限不同，前一個方案只有6年的現金流動數據，后個方案持續(xù)10年，缺少后4年的差額現金流量數據，因此不能根據各年現金流量的差額計算凈現值和含報酬率。對于更新決策來說，除非未來使用年限一樣，否則，不能根據實際現金流動分析的凈現值法或含報酬率法解決問題。（2）平均年成本法的假設前提是將來設備再更換時，可以按原來的平均年成本找到可代替的設備。例如，舊設備6年后報廢時，仍可找到使用年成本為836元的可代替設備。如果有明顯證據表明，6年后可替換設備平均年成本會高于當前更新設備的市場年成本（863

47、元），則需要把6年后更新設備的成本納入分析圍，合并計算當前使用舊設備與6年后更新設備的綜合平均年成本，然后與當前更新設備的平均年成本進行比較。這就會成為多階段決策問題。由于未來數據的估計有很大主觀性，時間越長越靠不住，因此平均年成本法通常以舊設備尚可使用年限（6年）為“比較期”，一般情況下不會有太大誤差。如果以新設備可用年限（10年）為比較期，則要有舊設備報廢時再購置新設備的可靠成本資料。另一種替代方法是預計當前擬更換新設備6年后的變現價值，計算其6年的平均年成本，與舊設備的平均年成本進行比較。不過，預計6年后尚可使用設備的變現價值也是很困難的，其實際意義并不大。（三）固定資產的經濟壽命通過固

48、定資產的平均年成本概念，我們很容易發(fā)現，固定資產的使用初期運行費比較低，以后隨著設備逐漸舊，性能變差，維護費用、修理費用、能源消耗等運行成本會逐步增加。與此同時，固定資產的價值逐漸減少，資產占用的資金應計利息等持有成本也會逐步減少。隨著時間的遞延，運行成本和持有成本呈反方向變化，兩者之和呈馬鞍形，這樣必然存在一個最經濟的使用年限，見圖52。0 使用年數成本持有成本運行成本平均年成本圖52 固定資產的平均年成本設：C固定資產原值； Snn年后固定資產余值； Ct第t年運行成本； n預計使用年限； i投資最低報酬率；UAC固定資產平均年成本。則：UAC=÷（p/A，i，n）例53設某資產

49、原值為1 400元，運行成本逐年增加，折余價值逐年下降。有關數據見表58。表58 固定資產的經濟壽命更新年限原值余值貼現系數（i=8%）余值現值=×運行成本運行成本現值=×更新時運行成本現值=現值總成本=-+年金現值系數（i=8%）平均年成本=÷123456781400140014001400140014001400140010007606004603402401601000.9260.8570.7940.7350.6810.6300.5830.541926651476338232151935420022042502903404004505001851891992

50、132322522622711853745737861O181270153218036591 1231 4971 8482 1862 5192 8393 1490.9261.7832.5773.3123.9934.6235.2065.749711.7629.8580.9558.0547.5544.9545.3547.8該項資產如果使用6年后更新，每年的平均成本是544.9元，比其他時間更新的成本低，因此6年是其經濟壽命。四、所得稅和折舊對現金流量的影響現在進一步討論所得稅對投資決策的影響。所得稅是企業(yè)的一種現金流出，它取決于利潤大小和稅率高低，而利潤大小受折舊方法的影響，因此，討論所得稅問題必

51、然會涉與折舊問題。在前面部分未討論所得稅問題，在那種情況下折舊與現金流量無關，自然也不可能討論折舊問題。折舊對投資決策產生影響，實際是由所得稅引起的。因此，這兩個問題要放在一起討論。（一）稅后成本和稅后收入如果有人問你，你租的宿舍房租是多少，你一定會很快將你每月付出的租金說出來。如果問一位企業(yè)家，他的工廠廠房租金是多少，他的答案比實際每個月付出的租金要少一些。因為租金是一項可以減免所得稅的費用，所以應以稅后的基礎來觀察。凡是可以減免稅負的項目，實際支付額并不是真實的成本，而應將因此而減少的所得稅考慮進去?？鄢怂枚愑绊懸院蟮馁M用凈額，稱為稅后成本。例54某公司目前的損益狀況見表59。該公司正

52、在考慮一項廣告計劃，每月支付2 000元，假設所得稅稅率為40，該項廣告的稅后成本是多少？表59 單位：元項 目目前（不作廣告）作廣告方案銷售收入成本和費用新增廣告稅前凈利所得稅費用（40）稅后凈利15 0005 00010 0004 0006 00015 0005 0002 0008 00032004800新增廣告稅后成本1 200從表59可以看出，該項廣告的稅后成本為每月1 200元。這個結論是正確無誤的，兩個方案（不作廣告與作廣告）的惟一差別是廣告費2 000元，對凈利的影響為1 200元。稅后成本的一般公式為：稅后成本=支出金額×（1-稅率）據此公式計算廣告的稅后成本為：稅后

53、成本=2 000×（1-40）=1 200（元）與稅后成本相對應的概念是稅后收入。如果有人問你，你每月工資收入是多少，你可能很快回答工資單上的合計數。如果你剛剛出版了一本書，有人問你得到多少稿酬，你的答案比計算的稿酬要少一些。因為通常一本書的稿酬會超過征稅的起點，而你的工資可能并不征稅。由于所得稅的作用，企業(yè)營業(yè)收入的金額有一部分會流出企業(yè)，企業(yè)實際得到的現金流入是稅后收入：稅后收入=收入金額×（1一稅率）這里所說的“收入金額”是指根據稅法規(guī)定需要納稅的收入，不包括項目結束時收回墊支資金等現金流入。（一）折舊的抵稅作用大家都知道，加大成本會減少利潤，從而使所得稅減少。如果不計提折舊，企業(yè)的所得稅將會增加許多。折舊可以起到減少稅負的作用，這種作用稱之為“折舊抵稅”。例55假設有甲公司和乙公司，全年銷貨收入、付現費用均一樣，所得稅稅率為40。兩者的區(qū)別是甲公司有一項可計提折舊的資產，每年折舊額一樣。兩家公司的現金