我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究

1、我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 andSmall TheResearchon ontheProfitofMedium Impact InvestorChinaSPrivatePlacement by by HUANGHao ofthe Athesissubmittedin satisfaction partial forthe of degree Requirements Masterof Management ln Business Management 1n CentralSouth of and UniversityForestryTechnology 498ShaoshanSo

2、uthRoad，TianxinDistrict Hunan410004，PRCHINA Changsha Supervisor ProfessorCHEN shiqing May，2021 中南林業(yè)科技大學(xué) 學(xué)位豁文原創(chuàng)柱聲明l辨艄 本人鄭重聲明：所呈交的論文是本人在導(dǎo)師的指導(dǎo)下獨(dú)立進(jìn)行研 究所取得的研究成果。除了文中特別加以標(biāo)注引用的內(nèi)容外，本論文 不包含任何其他個(gè)人或集體已經(jīng)發(fā)表或撰寫(xiě)的成果作品，也不包含為 獲得中南林業(yè)科技大學(xué)或其他教育機(jī)構(gòu)的學(xué)位或證書(shū)所使用過(guò)的材 料。對(duì)本文的研究作出重要奉獻(xiàn)的個(gè)人和集體，均己在文中以明確方 式說(shuō)明。本人完全意識(shí)到本聲明的法律后果由本人承當(dāng)。 作者簽名：

3、孰 7日 乃B年J月3 中南林業(yè)科技大學(xué) 學(xué)位論文版權(quán)使用授權(quán)書(shū) 本學(xué)位論文作者完全了解學(xué)校有關(guān)保存、使用學(xué)位論文 的規(guī)定，同意學(xué)校保存并向國(guó)家有關(guān)部門(mén)或機(jī)構(gòu)送交論文的 復(fù)印件或電子版，允許論文被查閱或借閱。本人授權(quán)中南林 業(yè)科技大學(xué)可以將本學(xué)位論文的全部或局部?jī)?nèi)容編入有關(guān)數(shù) 據(jù)庫(kù)進(jìn)行檢索，可以采用影印、縮印或掃描等復(fù)制手段保存 和匯編本學(xué)位論文。 本學(xué)位論文屬于： 1、 保密口，在年解密后適用本授權(quán)書(shū)。 2、 不保密阢 請(qǐng)您在以上相應(yīng)方框打必 作者簽名：罐沌 導(dǎo)師簽名：F 力培年J月3日 力J3年J月3，日 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 摘要 從200

4、6年我國(guó)股權(quán)分置改革開(kāi)始，定向增發(fā)已逐漸成為我國(guó)上市公司股權(quán)再 融資的主要方式。由于我國(guó)證券市場(chǎng)還不成熟，中小投資者在定向增發(fā)中處于較 為被動(dòng)的地位，因此，定向增發(fā)對(duì)于中小投資者收益的影響值得進(jìn)行研究。目前， 國(guó)內(nèi)外對(duì)于定向增發(fā)的研究主要集中于其短期影響，特別是對(duì)于定向增發(fā)公告 日、內(nèi)幕交易和折價(jià)率等研究較多，并且現(xiàn)有研究所用樣本數(shù)量較少。本文在現(xiàn) 有研究的根底之上，從定向增發(fā)的制度、流程、開(kāi)展和與其他融資方式的比擬方 面出發(fā)，對(duì)我國(guó)定向增發(fā)的現(xiàn)狀進(jìn)行分析，同時(shí)以上市公司定向增發(fā)中各要素和 上市公司財(cái)務(wù)狀況這兩方面為著眼點(diǎn)，分析出我國(guó)定向增發(fā)前后特定時(shí)期的收益 率及其影響因素。 本文以2006

5、年6月到2021士r9月在滬深兩市進(jìn)行定向增發(fā)的A股上市公司作為 樣本，使用SPSS軟件進(jìn)行描述性分析并建立多元回歸模型，對(duì)定向增發(fā)上市公司 股價(jià)的短期、中期及長(zhǎng)期收益率進(jìn)行研究，尋找出定向增發(fā)前后不同時(shí)間段內(nèi)收 益率的影響因素及其影響程度。 研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)定向增發(fā)本身的因素對(duì)于短期的收益率有一定影響，而上市公 司經(jīng)營(yíng)狀況和盈利能力等對(duì)于中期與長(zhǎng)期的影響較為明顯，并且隨著時(shí)間的推 移，上市公司經(jīng)營(yíng)狀況和盈利能力對(duì)于收益率影響越來(lái)越強(qiáng)；同時(shí)，從總體來(lái)說(shuō)， 定向增發(fā)的上市公司股票收益率在短期、中期與長(zhǎng)期都有明顯高于市場(chǎng)的收益 率，其中在短期的收益率最高；另外，不同行業(yè)之間收益率的差異狀況較為明顯，

6、其收益率的均值和不同時(shí)期變化狀況也有明顯差異，其中金融業(yè)、電子元器件制 造業(yè)、輕工制造業(yè)和綜合類(lèi)行業(yè)的收益水平明顯高于其他行業(yè)。此外，上市公司 定向增發(fā)公告日前的內(nèi)幕交易對(duì)于其股票收益率也有一定影響，在公告日之前的 內(nèi)幕交易在一定程度上侵占了定向增發(fā)公告日之后的收益。 關(guān)鍵詞： 定向增發(fā)；收益率；財(cái)務(wù)狀況；中小投資者 ABSTRACT channelof forthe The hasbecomethemain refinancing privateplacement sharesreformDue sincethe ofthenontradable publiclytradedcompanie

7、sbeginning ofthesmall inour investment tothe ofthe market country，the immaturitysecurity initiativeinthe this andmediuminvestorslostthe paper，we privateplacementIn talksaboutthe influenceonthesmallandmedium mainly privateplacements effectsof the focuseson theshortterm investorsCurrentresearches andt

8、hediscount theevent intheannouncement study day adding，especially of researchesusesmall thecurrentsituation rateThese usually samplesWeanalyzed intermsof and thedirectionaladdinsurance withother channelsIn thedatafromthe comparison financing addition，using afactor forthereturn alsodid change stateme

9、nts，we analysis companiesfinancial the duringaffectingperiod the thathadthe Wechosethedataof publictradedcompany privateplacement amultifactor 12 tobeour andbuilt 2006to 20 fromJune September sample the and modelWiththese short-term，mid?term regression data，weanalyzed andfoundthe factorsindifferent

10、ofthe ratesofreturn significant periods longterm directional adding Wefoundthatthe has aminoreffectontheshort-term privateplacementjust conditionand have rateofreturnwhilethe significant operation profitability more midand termThis becomeseven influencesonthe long phenomenon thatthe found itisfarfro

11、mtheannouncementaddition，we when dayIn significant thanthemarket thathavethe have rateofreturn higher companies privateplacement indifferent differenceismost inthe average lengthperiodThe significant aclearvariationoverdifferent rateofretumhas industries，among midtermAlsothe and whichfinance industr

12、y，lightindustry industry，electronicmanufacturing therestIn insider have ratesthan addition，thetrading higher generalfieldindustry a influenceonthe returnsBefore alsohascertain companiesstock publiclytraded thereturnsafterthe theannouncementinsider embezzlement private day，the tradings inacertainexte

13、nt announcement placement day 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 Words：Private of and return：Financialstatements；Small Key placement；Rate mediuminvestors IIl 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 目錄 摘要I ABSTRACTII 1引言1 11選題背景和意義1 111研究背景一1 112研究意義2 l-2文獻(xiàn)綜述3 121國(guó)外研究現(xiàn)狀3 122國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀3 13研究?jī)?nèi)容-4 131本文的思路與研究?jī)?nèi)容，

14、4 1325文的研究方法5 133本文的創(chuàng)新點(diǎn)5 2定向增發(fā)研究理論根底7 21信息不對(duì)稱(chēng)理論7 22現(xiàn)代資本市場(chǎng)理論8 23行為金融理論8 231期望理論一8 232行為組合理論和行為資產(chǎn)定價(jià)模型8 24管理防御理論9 25隧道挖掘理論10 26定向增發(fā)長(zhǎng)期業(yè)績(jī)理論10 3我國(guó)定向增發(fā)現(xiàn)狀13 31我國(guó)定向增發(fā)制度和實(shí)施流程、13 311發(fā)行制度13 312發(fā)行流程13 32定向增發(fā)的類(lèi)型14 321定向增發(fā)對(duì)象類(lèi)型14 322定向增發(fā)模式15 323定向增發(fā)認(rèn)購(gòu)方式16 33定向增發(fā)與其他股權(quán)再融資方式的比擬17 34定向增發(fā)對(duì)中小投資者的影響20 35我國(guó)定向增發(fā)的開(kāi)展趨勢(shì)22 4定向增

15、發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的實(shí)證分析27 4t樣本與數(shù)據(jù)選擇27 42研究方法27 4。21收益確實(shí)定方法27 422事件曰確實(shí)定29 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 423變量的選擇29 423模型的建立31 43描述性統(tǒng)計(jì)34 431持有期累計(jì)超額收益率的統(tǒng)計(jì)34 432事件期累計(jì)超額收益率的統(tǒng)計(jì)41 44多元回歸分析45 4，41短期分析45 442中期分析5l 443長(zhǎng)期分析56 45實(shí)證研究結(jié)論60 5對(duì)定向增發(fā)中保護(hù)中小投資者收益的建議63 51中小投資者對(duì)于定向增發(fā)股票的選擇63 52標(biāo)準(zhǔn)上市公司治理結(jié)構(gòu)。64 53完善定向增發(fā)的相關(guān)法律法規(guī)64

16、 6結(jié)論 67 參考文獻(xiàn)69 附錄75 攻讀學(xué)位期間的主要學(xué)術(shù)成果95 致謝97 V 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 1引言 11選題背景和意義 111研究背景 定向增發(fā)也稱(chēng)為非公開(kāi)發(fā)行，即企業(yè)向特定投資者發(fā)行一定數(shù)量的股票。自 新?證券法?正式實(shí)施和股權(quán)分置改革之后股份全流通開(kāi)始，定向增發(fā)同以前相 比已經(jīng)發(fā)生了實(shí)質(zhì)性變化。 從2006年股權(quán)分置改革開(kāi)始，定向增發(fā)正日漸成為中國(guó)證券市場(chǎng)最主流的權(quán) 益再融資方式。2006年5月8日，證監(jiān)會(huì)公布并實(shí)施了?上市公司證券發(fā)行管理辦 法?，這標(biāo)志著我國(guó)上市公司向特定對(duì)象定向增發(fā)新股制度的正式開(kāi)啟。2006 年至202

17、1年6月上證A股市場(chǎng)共814家上市公司實(shí)施了定向增發(fā)新股，新增發(fā)股本 1997億股，融資168萬(wàn)億元。102家上市公司實(shí)施了公開(kāi)增發(fā)，新增發(fā)股份205 億股，融資2460億元。同期35家上市公司實(shí)施了配股，新增發(fā)股份501億股，融 資998億元。 可以預(yù)測(cè)，在未來(lái)幾年，隨著我國(guó)證券市場(chǎng)相關(guān)政策和制度的不斷完善，定 向增發(fā)在上市公司再融資方面的作用會(huì)越發(fā)重要，也將成為我國(guó)證券市場(chǎng)中資金 追逐的熱點(diǎn)，其應(yīng)用的范圍也將更加廣泛。 定向增發(fā)之所以受到上市公司和投資機(jī)構(gòu)的熱捧，并得到市場(chǎng)的竭力推崇， 在于其相對(duì)于別的融資方式具有無(wú)法替代的優(yōu)勢(shì)：由于定向增發(fā)對(duì)象所購(gòu)置股票 有一年或三年的鎖定期，這樣不僅可

18、以大幅度推遲新增股票對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的沖 擊，還可以使得中小投資者有充分時(shí)間發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，有效限制增發(fā)對(duì)象侵占其他股 東的行為；當(dāng)大股東以?xún)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)參與認(rèn)購(gòu)并將其注入上市公司時(shí)，定向增發(fā)不僅 能防止控股股東與上市公司的關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，實(shí)現(xiàn)所有股東的的共贏，還 可以減少重新投資的時(shí)間本錢(qián)，增強(qiáng)上市公司整體的盈利能力；當(dāng)引入戰(zhàn)略投資 者和機(jī)構(gòu)投資者時(shí)，定向增發(fā)可以在實(shí)現(xiàn)融資目的的同時(shí)為企業(yè)帶來(lái)更為先進(jìn)的 技術(shù)、優(yōu)秀的管理和銷(xiāo)售渠道，提高上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力；與此同時(shí)，定向增發(fā)的 審核程序較簡(jiǎn)潔，發(fā)行對(duì)象比擬專(zhuān)業(yè)，從而減少了上市公司節(jié)省籌資本錢(qián)，節(jié)約 籌資時(shí)問(wèn)。 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中

19、小投資者收益影響的研究 112研究意義 定向增發(fā)在我國(guó)的推出和快速開(kāi)展對(duì)于資本市場(chǎng)的健康成長(zhǎng)具有非常積極 的意義，然而目前，中國(guó)的證券市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制還不健全，監(jiān)管不夠完善，特別是 對(duì)于定向增發(fā)這種少數(shù)投資者參與的工程中，極有可能造成侵占中小投資者利 益，降低中小投資者股票收益的問(wèn)題。 在我國(guó)現(xiàn)有的制度背景下，中小投資者保護(hù)較差，股權(quán)集中度高，法律和監(jiān) 管制度落后，對(duì)于定向增發(fā)的約束和監(jiān)督制度不如其他股權(quán)再融資方式健全。定 向增發(fā)過(guò)程涉及股東間的利益再分配，控股股東通常有壓低定價(jià)的偏好，或是通 過(guò)控制定向增發(fā)前的停牌時(shí)間，增發(fā)前后的盈余管理，增發(fā)完成后的高分紅以及 注入資產(chǎn)高估價(jià)等方法實(shí)現(xiàn)對(duì)自身的

20、利益輸送，獲得更多的控制權(quán)利益。這些行 為直接侵占了了中小股東的利益，使得中小投資者投資收益大幅降低?！吧鲜泄?司證券發(fā)行管理方法“關(guān)于上市公司做好非公開(kāi)發(fā)行股票的有關(guān)考前須知和 “上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票實(shí)施細(xì)那么的出臺(tái)就是為了標(biāo)準(zhǔn)定向增發(fā)的定價(jià)機(jī) 制，并更好地保護(hù)中小投資者的利益。但目前對(duì)定向增發(fā)的相關(guān)理論和研究還存 在著分歧與缺陷，這些政策中的局部?jī)?nèi)容還有待完善。 由于中國(guó)股票市場(chǎng)的特點(diǎn)，中小投資者主要收益為二級(jí)市場(chǎng)的資本利得，所 以，研究定向增發(fā)對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的影響，即中小投資者在二級(jí)市場(chǎng)的收益是判斷 中小投資者利益是否受到侵占的重要方法。除此之外，由于二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng) 受到諸多因素的影

21、響，判斷定向增發(fā)這一因素對(duì)于上市公司股票價(jià)格變化影響的 程度就顯得較為重要，從而可以推斷出我國(guó)定向增發(fā)對(duì)于中小投資者收益的影 響。 但是，定向增發(fā)過(guò)程較為復(fù)雜，其從認(rèn)購(gòu)方式到增發(fā)目的都具有不同類(lèi)型， 同時(shí)定向增發(fā)上市公司具體情況各不相同，加上從2006年至今我國(guó)A股市場(chǎng)波動(dòng) 相當(dāng)劇烈，這就使得對(duì)于定向增發(fā)的研究樣本和采用的數(shù)據(jù)需要進(jìn)行一定的分類(lèi) 篩選，以此來(lái)提高結(jié)論的準(zhǔn)確性。 本文根據(jù)我國(guó)股票市場(chǎng)的實(shí)際情況，從我國(guó)A股市場(chǎng)的定向增發(fā)上市公司中 進(jìn)行挑選，并采用了如定向增發(fā)具體情況、同時(shí)期股票市場(chǎng)情況以及上市公司財(cái) 務(wù)數(shù)據(jù)等相關(guān)數(shù)據(jù)，使用SPSS軟件進(jìn)行描述性分析并建立多元回歸模型，對(duì)定向 增發(fā)

22、上市公司在增發(fā)事件期、短期、中期及長(zhǎng)期收益率進(jìn)行研究，尋找出定向增 發(fā)前后不同時(shí)間段內(nèi)收益率的影響因素及其影響程度。 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 12文獻(xiàn)綜述 121國(guó)外研究現(xiàn)狀 國(guó)外對(duì)于定向增發(fā)的研究起步較早，主要以美國(guó)證券市場(chǎng)的研究為主。對(duì)于 定向增發(fā)各方面影響都有一定的理論分析，其中局部成果成為之后進(jìn)一步研究的 理論根底。 定向增發(fā)公司數(shù)據(jù)作為樣本進(jìn)行研究。他認(rèn)為，從監(jiān)督效應(yīng)方面來(lái)看，大局部定 向增發(fā)使得大股東的持股比例增加，或是從企業(yè)外部引入了新的大股東，這樣提 高了公司的股權(quán)集中度，促使大股東與企業(yè)整體利益趨于一致，并增強(qiáng)了大股東 監(jiān)督企業(yè)的

23、意愿和能力，發(fā)揮了監(jiān)督和利益協(xié)同效應(yīng)。 信息不對(duì)稱(chēng)成為定向增發(fā)折價(jià)的重要影響因素舊。同樣，Wruck和Srinivasan Kri 行價(jià)格普遍降低了9到201。 定向增發(fā)行為會(huì)產(chǎn)生正的公告效應(yīng)n1。Wu 1989 通過(guò)對(duì)于美國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)行研 究，發(fā)現(xiàn)定向增發(fā)的公告效應(yīng)與其是否會(huì)明顯改變股東持股比例有一定關(guān)系，如 果新的關(guān)系得以形成，那么定向增發(fā)能夠引起正的公告效應(yīng)舊1。 Barclay 2007 以管理角度對(duì)于定向增發(fā)折價(jià)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)管理層由于希 望更好的控制公司而偏愛(ài)于選擇消極投資者，從而以定向增發(fā)折價(jià)來(lái)對(duì)這些投資 者進(jìn)行事先補(bǔ)償，但這損害了未參與定向增發(fā)的投資者利益61。 行研究，發(fā)現(xiàn)定

24、向增發(fā)中大股東往往有侵害中小投資者的行為1。由于韓國(guó)企業(yè) 具有不同企業(yè)間交叉持股和大股東持股比例高的特點(diǎn)，所以大股東通過(guò)各企業(yè)間 的定向增發(fā)來(lái)進(jìn)行利益轉(zhuǎn)移。 122國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀 我國(guó)對(duì)于定向增發(fā)的研究起步較晚，主要開(kāi)始于2005年之后，并且大局部是 以國(guó)外研究理論為根底，結(jié)合中國(guó)證券市場(chǎng)的特點(diǎn)，以中國(guó)股票市場(chǎng)為對(duì)象進(jìn)行 研究。我國(guó)現(xiàn)有研究主要集中于定向增發(fā)的公告和內(nèi)幕效應(yīng)、定向增發(fā)折價(jià)與大 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 股東影響、定向增發(fā)過(guò)程中利益輸送和侵占、定向增發(fā)的長(zhǎng)短期收益問(wèn)題等方面。 同時(shí)，我國(guó)現(xiàn)有研究所收集的樣本數(shù)據(jù)范圍主要為2021年之前我國(guó)

25、股票市場(chǎng)，其 中有一些研究樣本為2006年股份改制之前的數(shù)據(jù)。 現(xiàn)，上市公司宣告定向增發(fā)具有正的財(cái)富效應(yīng)，并且上市公司通過(guò)向大股東或其 關(guān)聯(lián)企業(yè)定向增發(fā)實(shí)現(xiàn)整體上市的宣告效應(yīng)要明顯好于其他類(lèi)型的定向增發(fā)睛1。 的研究，發(fā)現(xiàn)監(jiān)督效應(yīng)假說(shuō)和信息效應(yīng)假說(shuō)對(duì)于我國(guó)股票市場(chǎng)具有一定的解釋能 力。大股東認(rèn)購(gòu)比例與未來(lái)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理產(chǎn)生的監(jiān)督效應(yīng)正相關(guān)，并且增加了 企業(yè)投資價(jià)值。公告期內(nèi)超常收益率與企業(yè)價(jià)值的不確定性成正相關(guān)性田1。 徐斌和俞靜 2021 通過(guò)實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)定向增發(fā)價(jià)格折扣現(xiàn)象不存在大股 東利益輸送行為，而二級(jí)市場(chǎng)投資者情緒是影響定向增發(fā)價(jià)格折扣的重要因素， 投資者樂(lè)觀情緒的上升使得定向增發(fā)

26、折價(jià)增加“。 上漲和下跌情況中的財(cái)富效應(yīng)。發(fā)現(xiàn)我國(guó)股票市場(chǎng)定向增發(fā)存在明顯的累計(jì)超額 收益，其隨著定向增發(fā)的完成，效果也逐漸消失“¨。 13研究?jī)?nèi)容 131本文的思路與研究?jī)?nèi)容 結(jié)合經(jīng)濟(jì)學(xué)、投資學(xué)、管理學(xué)和計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)等相關(guān)知識(shí)，利用線性回歸分析、 表格圖形等方法，針對(duì)我國(guó)上市公司定向增發(fā)的實(shí)際情況進(jìn)行實(shí)證分析。 1 以2006年之后上市公司再融資的主要途徑一定向增發(fā)為起點(diǎn)，對(duì)根本 概念進(jìn)行界定，將前人的研究成果作為本文的研究根底。 2 介紹我國(guó)現(xiàn)在再融資情況，特別是定向增發(fā)的現(xiàn)狀和制度，分析當(dāng)前 定向增發(fā)的特點(diǎn)，介紹各種定向增發(fā)的功能、優(yōu)勢(shì)、操作流程。分析我國(guó)上市公 司實(shí)施定向增發(fā)的

27、動(dòng)因，解釋定向增發(fā)為何會(huì)定向增發(fā)會(huì)成為現(xiàn)在上市公司再融 資的首選，為何倍受投資者的青睞。 3 解釋我國(guó)中小投資者的概念，從不同方面對(duì)中小投資者進(jìn)行劃分并分 析出他們的特點(diǎn)。對(duì)中小股東收益保護(hù)的傳統(tǒng)理論和上市公司大股東通過(guò)定向增 發(fā)侵害中小股東利益的形式及觀點(diǎn)進(jìn)行闡述。 4 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 4 借鑒國(guó)內(nèi)外對(duì)于投資者收益的研究，運(yùn)用事件分析和實(shí)證研究等方法， 分析上市公司定向增發(fā)對(duì)于中小投資者收益的影響。主要包括定向增發(fā)對(duì)于中小 投資者收益影響判斷標(biāo)準(zhǔn)的界定，并基于此標(biāo)準(zhǔn)通過(guò)實(shí)證研究作出進(jìn)一步的研 究，從各上市公司定向增發(fā)的類(lèi)型、市場(chǎng)情況以及企

28、業(yè)自身情況和定向增發(fā)后不 同時(shí)間段等方面，分析定向增發(fā)對(duì)于中小投資者收益的影響。 5 對(duì)定向增發(fā)中保護(hù)中小投資者收益提出建議，在前述實(shí)證研究的根底 上總結(jié)研究的結(jié)果、歸納結(jié)論，并針對(duì)這些結(jié)論運(yùn)用標(biāo)準(zhǔn)分析方法，對(duì)中小股東 如何保護(hù)自己的最大收益提出建議，也為完善定向增發(fā)的監(jiān)管提出相關(guān)的對(duì)策和 建議。 132本文的研究方法 1 理論研究與實(shí)證分析相結(jié)合：為增強(qiáng)對(duì)定向增發(fā)的理解并詳盡反響我國(guó) 上市公司定向增發(fā)的實(shí)際情況，本文定向增發(fā)相關(guān)理論進(jìn)行一定分析，并且上對(duì) 2006年至今我國(guó)上市公司定向增發(fā)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。 2 定性研究與定量研究相結(jié)合：本文分析上市公司定向增發(fā)在不同時(shí)間段 對(duì)中小投資者

29、收益影響，計(jì)算累計(jì)超額收益率和持有期累計(jì)超額收益率，使用描 述性分析進(jìn)行不同增發(fā)類(lèi)型的比照，并使用線性回歸分析建立多因素模型。 3 比擬分析法：利用定向增發(fā)公告日前后一定時(shí)期的數(shù)據(jù)進(jìn)行比擬研究， 分析定向增發(fā)在短期各種效應(yīng)對(duì)于中小投資者收益影響，得出一般性的規(guī)律。 4 證券市場(chǎng)及公司價(jià)值相關(guān)分析方法：運(yùn)用證券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)和企業(yè)價(jià) 值的分析技術(shù)，研究定向增發(fā)的上市公司。例如對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、股票收盤(pán)價(jià)、 成交量、換手率、漲跌幅等指標(biāo)的分析。 133本文的創(chuàng)新點(diǎn) 1 本文基于理論根底和實(shí)證分析相結(jié)合的根底之上，對(duì)我國(guó)上市公司定 向增發(fā)進(jìn)行研究，使文章的層次更為合理，研究結(jié)論在一定程度上也更有說(shuō)服力

30、。 2 研究指標(biāo)中，除了累計(jì)超額收益率，還針對(duì)定向增發(fā)不同時(shí)期影響使 用了持有期累計(jì)超額收益率；此外，本文還參加了相對(duì)換手率和公司不同時(shí)期財(cái) 務(wù)指標(biāo)，使得研究更加全面，結(jié)論更有說(shuō)服力。 3 本文從我國(guó)中小投資者角度出發(fā)，以其投資特點(diǎn)和所處的市場(chǎng)地位來(lái) 選取分析指標(biāo)，這彌補(bǔ)了現(xiàn)有研究結(jié)果和建議缺乏對(duì)于我國(guó)中小投資者的針對(duì) 性。 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 4 本文所收集的數(shù)據(jù)涵蓋2006年至2021年我國(guó)A股市場(chǎng)定向增發(fā)股票，這 相對(duì)于之前其他研究更加全面，并且彌補(bǔ)了對(duì)于定向增發(fā)對(duì)于中小投資者收益的 長(zhǎng)期影響分析。 中南林業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向

31、增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研充 2定向增發(fā)研究理論根底 21信息不對(duì)稱(chēng)理論 信息不對(duì)稱(chēng)理論是指在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，不同類(lèi)型群體對(duì)信息的掌握程度有一定 差異；信息量掌握具有優(yōu)勢(shì)的人員，通常處于有利地位，而信息量掌握匱乏的， 那么處于弱勢(shì)地位。該理論的主要觀點(diǎn)是：在市場(chǎng)中，通常賣(mài)方比買(mǎi)方掌握更多關(guān) 于商品的信息；擁有信息優(yōu)勢(shì)的一方可以通過(guò)向其他人傳遞局部信息而獲益；交 易雙方中處于信息劣勢(shì)的一方會(huì)想方設(shè)法從對(duì)方獲取信息：市場(chǎng)信號(hào)顯示可以彌 補(bǔ)信息不對(duì)稱(chēng)所帶來(lái)的局部問(wèn)題。 理論。他認(rèn)為，基于現(xiàn)代企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)別離的原因，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)企業(yè)的 內(nèi)在價(jià)值、前景以及未來(lái)投資的風(fēng)險(xiǎn)等更方面都具有一定的信息優(yōu)勢(shì)，

32、而企業(yè)所 有者即投資者卻相對(duì)處于信息劣勢(shì)，其只能被動(dòng)地接受經(jīng)理人放出的信息，并以 此來(lái)判斷和評(píng)價(jià)企業(yè)¨。 在定向增發(fā)中也因考慮到信息不對(duì)稱(chēng)的因素，其主要表現(xiàn)在： 第一，信息不對(duì)稱(chēng)可以被用以解釋定向增發(fā)的動(dòng)因。在上市公司進(jìn)行定向增 發(fā)時(shí)，參與定向增發(fā)的各類(lèi)股東掌握的信息程度各有不同，其中大股東掌握的信 息量最大，而新股東處于相對(duì)的劣勢(shì)；而無(wú)法參與定向增發(fā)的中小投資者所掌握 的信息量最少，并且他們只能被動(dòng)接受市場(chǎng)所公開(kāi)的信息。所以，原有股東和新 股東之間存在信息不對(duì)稱(chēng)，參與定向增發(fā)的大股東、機(jī)構(gòu)投資者等和無(wú)法參加定 向增發(fā)的中小投資者也存在著信息不對(duì)稱(chēng)。當(dāng)公司決定進(jìn)行定向增發(fā)時(shí)，這一增

33、發(fā)行為大多被理解為一種積極的信號(hào)，即企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流會(huì)大幅增加以及未來(lái)的 盈利能力和整體價(jià)值將會(huì)增長(zhǎng)，尤其是當(dāng)大股東也參與定向增發(fā)時(shí)，企業(yè)股價(jià)會(huì) 得到上漲加。我國(guó)的股票市場(chǎng)起步較晚，環(huán)境和制度還不成熟，上市公司存在著 較高的信息不對(duì)稱(chēng)性。因此，企業(yè)越來(lái)越趨向于通過(guò)定向增發(fā)來(lái)籌集資金，從而 向市場(chǎng)傳遞積極信號(hào)。 第二，大股東利用信息不對(duì)稱(chēng)在定向增發(fā)中進(jìn)行利益輸送，從而導(dǎo)致公司長(zhǎng) 期業(yè)績(jī)下滑。由于我國(guó)上市公司股權(quán)集中，導(dǎo)致大股東可以嚴(yán)重控制企業(yè)的決策 和經(jīng)營(yíng)，并使得大股東與其他投資者之間存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)。在定向增發(fā)實(shí) 施當(dāng)中，大股東或其關(guān)聯(lián)方以資產(chǎn)形式認(rèn)購(gòu)定向增發(fā)股份的行為本質(zhì)是一種關(guān)聯(lián) 中南林

34、業(yè)科技大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)定向增發(fā)對(duì)中小投資者收益影響的研究 交易。加上我國(guó)法律法規(guī)監(jiān)管缺乏，這使得大股東具有了注入劣質(zhì)資產(chǎn)來(lái)獲取不 當(dāng)利益的動(dòng)機(jī)和可能性，從而削弱了企業(yè)的長(zhǎng)期盈利能力，損害了中小股東利益。 2現(xiàn)代資本市場(chǎng)理論 Market 現(xiàn)代資本市場(chǎng)理論 Modern Theory 以有效市場(chǎng)假說(shuō)為核 Capital 心，其主要包含了資產(chǎn)組合理論、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、套利定價(jià)理論和期權(quán)定價(jià) 理論。 Silber和willJam 1991 通過(guò)對(duì)股票價(jià)格的觀察，發(fā)現(xiàn)價(jià)格序列類(lèi)似于隨機(jī) 漫步，他們認(rèn)為在給足所有信息后，這些信息一定已經(jīng)被反映于股價(jià)中了， 所以股價(jià)只對(duì)新信息作出上漲或下跌的反響。由于新信息是不可預(yù)測(cè)的，那么隨 新信息變動(dòng)的股價(jià)必然是隨機(jī)且不可預(yù)測(cè)的“。 資本資產(chǎn)定價(jià)模型主要研究證券市場(chǎng)中資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間 的關(guān)系，以及均衡價(jià)格是如何形成的。 資本資產(chǎn)定價(jià)模型主要應(yīng)用于資產(chǎn)估值、資金本錢(qián)預(yù)算以及資源配置等方面。 23行為金融理論 行為金融理論是通對(duì)現(xiàn)代金融理論 尤其是在對(duì)EMH和CAPri 存在的缺陷進(jìn)行 批判和改良后形成的。其主要有期望理論、行為組合理論和行為資產(chǎn)定價(jià)模型。 231期望理論 為不總是理性的，也不總是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者。期望理論認(rèn)為投資者對(duì)收益的效用函數(shù) 是凹函數(shù)，而對(duì)損失的效用函數(shù)是