β系數(shù)影響因素的分析

1、B系數(shù)影響因素的分析點(diǎn)擊數(shù)：215 【字體： 小 大】 【收藏 】 【打印文章 】 【查看評(píng)論 】B系數(shù)是度量某種(類)資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)受市場(chǎng)上所有資產(chǎn)價(jià)格平均變動(dòng)影響程度的指標(biāo)，是采用收 益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)的一個(gè)關(guān)鍵的企業(yè)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。評(píng)估人員有必要對(duì)影響 B系數(shù)的各種因素進(jìn)行分析，以恰當(dāng)確定評(píng)估對(duì)象的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。一、涉及B系數(shù)的兩個(gè)折現(xiàn)率模型確定B系數(shù)的模型有兩種形式。一種是CAPM模型(資本資產(chǎn)定價(jià)模型，也稱證券市場(chǎng)線模型，security maket line ) : E (Ri) = Rf+ p i( Rm-Rf)其中： E(Ri ) = 資產(chǎn) i 的期望收益率Rf = 無風(fēng)險(xiǎn)收益率Rm

2、 = 市場(chǎng)平均收益率另一種是市場(chǎng)模型： E ( Ri) =ai+ piRm這兩個(gè)模型都是單變量線性模型，都可用最小二乘法確定模型中的參數(shù)。在這兩個(gè)模型中，p系數(shù)都是模型的斜率。當(dāng) ai = Rf (1- p)時(shí)，這兩個(gè)模型是可以互相轉(zhuǎn)換的。但是，這兩個(gè)模型的假設(shè)前提、變量所采用的數(shù)據(jù)和應(yīng)用條件都不相同。從理論上說，CAPM 模型是建立在一系列嚴(yán)格的假設(shè)前提下的均衡模型。其假設(shè)前提是完備的市場(chǎng)、信息無成本、資產(chǎn)可分割、投 資者厭惡風(fēng)險(xiǎn)、投資者對(duì)收益具有共同期望、投資者按無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率自由借貸等。即CAPM 模型是描述市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)下的資產(chǎn)期望收益率E (Ri)與資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償(Rm-Rf )的

3、關(guān)系。而市場(chǎng)模型是描述資產(chǎn)期望收益率與市場(chǎng)平均收益率之間的關(guān)系。 市場(chǎng)模型體現(xiàn)的是資產(chǎn)的期望收益率與市場(chǎng)期望收益率 之間的關(guān)系，而不論該市場(chǎng)是否處于均衡狀態(tài)。其中的p系數(shù)體現(xiàn)的是市場(chǎng)的期望收益率變動(dòng)對(duì)資產(chǎn)期望 收益率變動(dòng)影響的程度。采用CAPM模型確定p系數(shù)，必然要涉及無風(fēng)險(xiǎn)收益率， 從而引起了對(duì)該模型的爭(zhēng)議。 布萊克(Black， 1972 )在限制借貸條件下的資本市場(chǎng)均衡一文中指出：由于通貨膨脹的存在，真正的無風(fēng)險(xiǎn)利率是不 存在的。因此布萊克認(rèn)為， CAPM 模型的基礎(chǔ)本身就存在問題。但 CAPM 模型還是普遍地得到了應(yīng)用。 在美國(guó)， CAPM 模型中的無風(fēng)險(xiǎn)收益率采用的是長(zhǎng)期國(guó)債利率。、

4、證券指數(shù)的選擇對(duì)B系數(shù)的影響市場(chǎng)平均收益率 Rm 通常采用證券市場(chǎng)的某一指數(shù)的收益率。目前，我國(guó)的證券市場(chǎng)指數(shù)有多種，包括上證綜合指數(shù)、深證綜合指數(shù)、滬深300指數(shù)、深證成份指數(shù)、上證A股指數(shù)與B股指數(shù)、上證180指數(shù)、深證A股指數(shù)與B股指數(shù)和新上證綜合指數(shù)等。各指數(shù)所代表的證券及編制的方法都是有區(qū)別的。 評(píng)估人員應(yīng)掌握各種指數(shù)的基本信息和編制方法， 分析證券指數(shù)的編制方法是否對(duì)所評(píng)估企業(yè)的收益率產(chǎn) 生影響。以下分別以寶鋼股份（600019 ）與桂林旅游（000978 ）兩只股票來說明不同市場(chǎng)指數(shù)條件對(duì)B系數(shù)確定的影響。首先以寶鋼股份 2005 年4月29 日至 2007 年 6 月30 日的

5、股票月底收盤價(jià)的變動(dòng)情況分別 對(duì)上證綜合指數(shù)、 滬深 300 對(duì)應(yīng)的月底收盤價(jià)的變動(dòng)情況進(jìn)行回歸， 得出寶鋼股份在這段時(shí)間兩種指數(shù)情 況下的B系數(shù)：分別采用兩種指數(shù)回歸得出B系數(shù)分別為0.9789和0.9439，還比較接近。下面是以桂林旅游 2005 年4月 29 日至 2007 年12月28 日的股票月底收盤價(jià)的變動(dòng)情況分別對(duì)上 證綜合指數(shù)、滬深 300 、深證成分指數(shù)、深證綜合指數(shù)對(duì)應(yīng)的月底收盤價(jià)的變動(dòng)情況進(jìn)行回歸。根據(jù)得出的回歸方程可知 （以深證成份指數(shù)和深證綜合指數(shù)的變動(dòng)率為市場(chǎng)收益率的回歸分析圖與回 歸方程略） ，以上證綜合指數(shù)、 滬深 300 指數(shù)、深證成份指數(shù)和深證綜合指數(shù)的變動(dòng)

6、率作為市場(chǎng)收益率時(shí)，桂林旅游的 B系數(shù)分別為 0.7466、0.7511、0.6259和0.7988。桂林旅游是深市上市的股票， 不包含在上證綜合指數(shù)、 滬深 300 指數(shù)和深證成份指數(shù)的樣本中， 僅是 深證綜合指數(shù)中的樣本。在深證綜合指數(shù)的變動(dòng)率作為市場(chǎng)收益率時(shí)的B系數(shù)深證成份指數(shù)的變動(dòng)率作為市場(chǎng)收益率時(shí)的B系數(shù)相差了 17.29個(gè)百分點(diǎn)。所以說，在選用不同的證券指數(shù)的收益率代表市場(chǎng)收益率 時(shí),將會(huì)對(duì)所計(jì)算出來的3系數(shù)有很大影響。三、計(jì)算中所采用數(shù)據(jù)時(shí)段長(zhǎng)短對(duì)3系數(shù)的影響收益法中的 3系數(shù)應(yīng)該是能代表未來的 3系數(shù)。但我們計(jì)算 3系數(shù)通常只能利用歷史數(shù)據(jù)， 但所采用 歷史數(shù)據(jù)的時(shí)段是長(zhǎng)一些還

7、是短一些好呢？采用數(shù)據(jù)的時(shí)段越長(zhǎng)，3系數(shù)的方差將能得到改善，其穩(wěn)定性可能會(huì)提高，但時(shí)段過長(zhǎng)，由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的變化、市場(chǎng)的變化、技術(shù)的更新、競(jìng)爭(zhēng)力的變遷、企業(yè)間的兼并與收購行為以及證券市場(chǎng)特征的變化等都有可能影響B(tài)系數(shù)的計(jì)算結(jié)果。一般認(rèn)為，最佳的計(jì)算時(shí)段為4-6年。下面以上證綜合指數(shù)的收益率作為市場(chǎng)平均收益率，得出桂林旅游在不同時(shí)段下的B系數(shù)如下：可見，桂林旅游B系數(shù)計(jì)算的時(shí)段不同，差異很大。四、計(jì)算時(shí)段的長(zhǎng)短對(duì) B系數(shù)的影響證券收益率的單位時(shí)段可以按日、按周、按月計(jì)算。計(jì)算單位時(shí)段長(zhǎng)短不同，可能會(huì)對(duì)B系數(shù)產(chǎn)生影響。下面對(duì) 2002 年至 2007 年期間的桂林旅游和上證綜合指數(shù)分別按周和按月進(jìn)行

8、收益率計(jì)算，得出桂 林旅游在收益率不同單位時(shí)段情形下的不同的B系數(shù)：從表中可以看出，按周計(jì)算收益率較按月計(jì)算收益率得出的B系數(shù)小。國(guó)外大多數(shù)的研究人員認(rèn)為3系數(shù)計(jì)算應(yīng)該采用月收益率。如果采用日收益率，雖然會(huì)增多許多觀察值，但會(huì)引起諸如非同步交易等問 題。哈瓦威尼、科拉多和沙茨伯格( Hawawini ， Corrado an Schatzberg ， 1991 )的研究指出：如果使用 日收益率資料計(jì)算 3，由于收益率分布相對(duì)于正態(tài)分布呈寬尾狀，最小二乘法估計(jì)法可能無效。我國(guó)學(xué)者 吳世農(nóng)檢驗(yàn)了 1992 年 6 月 -1994 年 12 月間在上海、 深圳兩個(gè)交易所的 20 種股票交易日收益的統(tǒng)

9、計(jì)分布， 結(jié)果表明上交所的 12 種股票日收益率的頻率分布都明顯地不屬于正態(tài)分布，但深交所的8 種股票中有 6種股票日收益率的頻率分布近似于正態(tài)分布。徐迪和吳世農(nóng)(2001)應(yīng)用赫斯特指數(shù)檢驗(yàn)，結(jié)果表明當(dāng)前中國(guó)證券市場(chǎng)的日收益率趨于非正態(tài)分布。 因此， 收益率的單位計(jì)算時(shí)段的不同將可能導(dǎo)致收益率的頻率 分布不同，從而使因 3系數(shù)計(jì)算結(jié)果也不相同。五、紅利發(fā)放對(duì) 3系數(shù)的影響由于 3系數(shù)是根據(jù)市場(chǎng)平均收益率的變動(dòng)情況與某種資產(chǎn)的收益率變動(dòng)情況之間的關(guān)系確定的，所以，在計(jì)算 3系數(shù)的時(shí)段內(nèi)， 當(dāng)作為市場(chǎng)平均收益率的證券指數(shù)的樣本中發(fā)放紅利的證券所占比例較大時(shí)，則發(fā)放紅利的資產(chǎn)的 3系數(shù)的計(jì)算結(jié)果受紅利發(fā)放的影響則比較??； 反之，對(duì)于長(zhǎng)期不發(fā)放紅利的資產(chǎn)證券， 所受影響會(huì)很大。六、其他可能影響 3系數(shù)的因素我國(guó)學(xué)者吳世農(nóng)等研究了 1996 年 -2001 年我國(guó)上市公司的公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿、經(jīng)營(yíng)杠桿、股利支 付率、盈利變動(dòng)性、流動(dòng)比率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、主營(yíng)收入增長(zhǎng)率、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率、資本收益率、資本收 益增長(zhǎng)率等11個(gè)會(huì)計(jì)變量與B系數(shù)之間的相關(guān)關(guān)系。得出的結(jié)論是，B系數(shù)總體上與這些會(huì)計(jì)變量之間相關(guān)程度不高，相關(guān)檢驗(yàn)的顯著性不強(qiáng)。此