現(xiàn)代企業(yè)資本成本與資本結(jié)構(gòu)

1、第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)授課題目本章共分三部分：第一節(jié)資本成本第二節(jié)杠桿原理第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)教學(xué)目的與要求本章主要是在上一章的基礎(chǔ)上對(duì)財(cái)務(wù)管理中資金的籌資資本成本、最佳資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行講述。通過(guò)教學(xué)，希望能使學(xué)生學(xué)會(huì)分析計(jì)算企業(yè)籌資成本、最佳資本結(jié) 構(gòu)；建立風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，掌握風(fēng)險(xiǎn)的衡量與分析方法，將所學(xué)知識(shí)與實(shí)踐相結(jié)合。教學(xué)重點(diǎn)與難點(diǎn)【重點(diǎn)】1、資本成本的計(jì)算2、經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和總杠桿的計(jì)算3、籌資無(wú)差別點(diǎn)【難點(diǎn)】1、經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿2、籌資無(wú)差別點(diǎn)教學(xué)方式與時(shí)間分配教學(xué)方式：講授時(shí)間分配：本章預(yù)計(jì)6學(xué)時(shí)教學(xué)過(guò)程講授內(nèi)容 備 注§ 4-1資本成本、概念：（一）概念：企業(yè)籌集和使用資金而付

2、出的代價(jià)。廣義：任何資金、短期和長(zhǎng)期狹義：長(zhǎng)期資金（包括自有資本和借入長(zhǎng)期資金）的成本 長(zhǎng)期資金也被稱為資本，其成本稱為資本成本。（二）內(nèi)容：1籌集費(fèi)用：手續(xù)費(fèi)、發(fā)行股票、債券的發(fā)行費(fèi)用：2、占用費(fèi)用：股息、利息籌（三）計(jì)算方法：資本成本率=年占用費(fèi)用籌集總額一籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用作為籌資總額的扣減項(xiàng)的原因：1籌資費(fèi)用在籌資前已用為一次性費(fèi)用發(fā)生了耗費(fèi)，不 屬于資金使用期內(nèi)預(yù)計(jì)持續(xù)付現(xiàn)項(xiàng)目。2. 可被企業(yè)利用的資金是籌資凈額而非籌資總額，按配 比原則，只有籌資凈額才能與使用費(fèi)用配比。3. 從出讓資金的投資者來(lái)看，資金成本即為投資報(bào)酬， 投資報(bào)酬主要表現(xiàn)為在投資期間而獲得的收益額，顯 然，投資費(fèi)用并

3、非投資者的收益。二、資本成本的性質(zhì)1從價(jià)值屬性看，屬于利潤(rùn)分配（屬于投資收益的再分配）2、從支付的基礎(chǔ)看，它屬于資金使用費(fèi)即財(cái)務(wù)費(fèi)用3、從資本成本的計(jì)算與運(yùn)用價(jià)值看，它屬于預(yù)測(cè)成本4、從投資者方來(lái)看，它是投資者提供資本時(shí)要求補(bǔ)償?shù)馁Y本報(bào)酬率5、從籌資方來(lái)看，是企業(yè)為獲取資金所必須支付的最低價(jià)格。三、資本成本的作用1、比較籌資方式、選擇追加籌資方案的依據(jù)籌資成本低邊際收益二邊際成本2、評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目，比較投資方案和追加投資決策的主要標(biāo)準(zhǔn)3、作為評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的依據(jù) 四、個(gè)別資本成本(一)債務(wù)資本成本(利息抵稅)1、銀行借款=借款總額X年借款利率X( 1所得稅率)成本率借款總額X( 1 籌資費(fèi)用率

4、)注意：f可忽略上述計(jì)算長(zhǎng)期借款成本的方法比較簡(jiǎn)單，但缺點(diǎn)在于沒(méi)有考 慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。在實(shí)務(wù)中，還有根據(jù)現(xiàn)金流量計(jì)算長(zhǎng)期借款 成本的，其公式為：L (1-F1)=nltP-tnti (1 K) (1 K)Ki=K(1-T)式中：P第n年末應(yīng)償還的本金；K所得稅前的長(zhǎng)期借款資本成本；Ki 所得稅后的長(zhǎng)期借款資本成本；2、發(fā)行債券資本 = 債券面值X年利率X( 1所得稅率) 成本率籌資總額X( 1籌資費(fèi)用率)注意：溢、折價(jià)例：企業(yè)發(fā)行面值100萬(wàn)元的債券，票面利率9.8%，溢價(jià)120 萬(wàn)元發(fā)行，籌資費(fèi)率2%,所得稅率33%債券成本率二 100X 9.8%X( 1 33%) / 120X( 1 2

5、%)=5.583%上述計(jì)算債券成本的方式，同樣沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。 如果將貨幣的時(shí)間價(jià)值考慮在內(nèi)，債券成本的計(jì)算與長(zhǎng)期借款成本的計(jì)算一致P(1 K)nniB (1-Fb)=ry (1 +K)tKb=K(1-T)K所得稅前的債券成本；Kb所得稅后的債券成本。例、某公司發(fā)行總面額為500萬(wàn)元的10年期債券票面利率 為12%，發(fā)行費(fèi)用率為5%，公司所得稅率33%，該債券的成本:Kb=500X 12%X( 1-33%) /500X( 1-5%)=8.46%（二）權(quán)益資資本成本（股利不抵稅）1、 優(yōu)先股 =優(yōu)先股股禾U成本率籌資總額X（ 1籌資費(fèi)用率）注意：溢價(jià)例：企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股面值100萬(wàn)元，股利

6、率14%，溢價(jià)為120 萬(wàn)元發(fā)行，籌資費(fèi)率5%,貝優(yōu)先股成本率 =100X 14% / 120 （1 5%）= 12.28%2、 普通股=第一年股利+以后年度預(yù)計(jì)成本率籌資總額X（ 1籌資費(fèi)率）股利增長(zhǎng)率3、留存收益成本留存收益是股東對(duì)企業(yè)追加投資。如果企業(yè)將留存收益用于再投資所獲得的收益率低于股東自 己進(jìn)行另一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)相似的投資收益率，企業(yè)就不應(yīng)保留存收益應(yīng) 將其分派給股東。留存收益 =第一年股禾 +以后年度預(yù)計(jì)成本率籌資總額股利增長(zhǎng)率同普通股，但不考慮籌資費(fèi)用。例、某公司普通目前市價(jià)為56元，估計(jì)年增長(zhǎng)率為12%，本 年發(fā)放股利2元，貝D1=2X（1+12%）=2.24Ke=2.24/56+

7、12%=16%五、綜合資本成本綜合資金=乞（各個(gè)別資本X各個(gè)別資本 成本率成本率占總資產(chǎn)比例）nKw=二：K jWjj壬式中：Kw加權(quán)平均資本成本； Kj第j種個(gè)別資本成本； Wj第j種個(gè)別資本占全部資本的比重。例：某企業(yè)賬面反映的長(zhǎng)期資金共 500萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款 100萬(wàn)元，應(yīng)付長(zhǎng)期債券50萬(wàn)元，普通股250萬(wàn)元，保留盈余為100萬(wàn)元；其成本分別為 6.7%、9.17%、11.26%、11%問(wèn)該企業(yè)的 加權(quán)平均資本成本率為：6.7%X100/500+9.17% 50/500+11.26% 250/500+11% >100/500 =10.09%比重：賬面價(jià)值 市場(chǎng)價(jià)值：債券、股票以

8、市場(chǎng)價(jià)格確定 目標(biāo)價(jià)值：債券、股票以未來(lái)預(yù)計(jì)目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)格確定六、邊際資本成本邊際資本成本是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法計(jì)算的，是追加籌資時(shí)所使 用的加權(quán)平均成本。計(jì)算方法見(jiàn)書(shū)。【作業(yè)】某企業(yè)籌資總額100萬(wàn)元，有A、B、C三個(gè)方案資金來(lái)源：資金成本率ABC發(fā)仃債券8%202030銀行借款6%304030發(fā)行優(yōu)先股11%3010發(fā)行普通股14%204030試確定最優(yōu)方案（綜合資本成本率最低）B萬(wàn)案§ 4 -2杠桿原理、基本概念（一）成本習(xí)性模型Y=a+bx1、固定成本2、變動(dòng)成本3、混合成本（二）邊際貢獻(xiàn)銷(xiāo)售收入-變動(dòng)成本（三）息稅前利潤(rùn) 邊際貢獻(xiàn)-固

9、定成本二、經(jīng)營(yíng)杠桿（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的概念在某一固定成本比重的作用下，銷(xiāo)售量變動(dòng)對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生的 作用，被稱為經(jīng)營(yíng)杠桿。邊際貢獻(xiàn)變動(dòng)率=銷(xiāo)售量變動(dòng)率息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率 銷(xiāo)售量變動(dòng)率（二）經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)EBIT / EBITDOL=Q/Q式中：DOL=經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)； EBIT息前稅前盈余變動(dòng)額；EBIT變動(dòng)前息前稅前盈余； Q銷(xiāo)售量；Q變動(dòng)前銷(xiāo)售量。假定企業(yè)的成本一一銷(xiāo)量一一利潤(rùn)保持線性關(guān)系可變成本在銷(xiāo)售收入中所占的比例不變，固定成本也保持穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)杠桿 系數(shù)便可通過(guò)銷(xiāo)售額和成本來(lái)表示：公式1：DOL= Q(P-V)Q(P -V)-F公式2：DOL=S -VCS -VC - FVC 變動(dòng)成本

10、總額；S銷(xiāo)售額。公式一：用于計(jì)算單一產(chǎn)品的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)公式二：除了用于單一產(chǎn)品外，還可用于多種產(chǎn)品（三）經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)指企業(yè)因經(jīng)營(yíng)上的原因而導(dǎo)致利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素很多，主要有：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價(jià)、 產(chǎn)品成本、調(diào)整價(jià)格的能力、固定成本的比重。其它因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越 大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。三、財(cái)務(wù)杠桿（一）財(cái)務(wù)杠桿的概念在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，企業(yè)息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)對(duì)所 有者利益變動(dòng)的影響，稱為財(cái)務(wù)杠桿（二）財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量DFL = EPS / EPSEBIT / EBITDFL二息稅前利潤(rùn)/息稅前利潤(rùn)債務(wù)利息額=EBIT / EBIT I

11、DFL = 1說(shuō)明企業(yè)無(wú)負(fù)債，利息為0EPS-普通股每股利潤(rùn)厶EPS -普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)額EBIT 息稅前利潤(rùn)額EBIT 息稅前利潤(rùn)額在有優(yōu)先股的條件下，由于優(yōu)先股股利通常也是固定的，但 應(yīng)以稅后利潤(rùn)支付，此時(shí)，上列公式應(yīng)改寫(xiě)成下列形式：DFL=EBITEBIT -I -PD/(1 -T)PD優(yōu)先股股利。（三）財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)其它因素不變的情況下，債務(wù)利息越多、優(yōu)先股股息越高， 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。五、總杠桿（一）總杠桿的概念 兩種杠桿共同起作用，那么銷(xiāo)售額稍有變動(dòng)就會(huì)使每股收益 產(chǎn)生更大的變動(dòng)，通常把這兩種杠桿的連鎖作用稱為總杠桿作用（二）總杠桿的計(jì)量DTL = DOL X

12、DFL為了達(dá)到某一總杠桿系數(shù)，經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿可以有很多不 同的組合。(三) 總杠桿與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)其它因素不變的情況下，總杠桿系數(shù)越大，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越大§ 4-3資金結(jié)構(gòu)一、涵義：廣義：負(fù)債/所有者權(quán)益狹義：長(zhǎng)期負(fù)債/主權(quán)資本最佳資本結(jié)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)：1綜合資金成本率最低2、企業(yè)價(jià)值最大化3、保持一定的彈性二、當(dāng)息稅前利潤(rùn)保持不變時(shí)，最佳資本結(jié)構(gòu)使主權(quán)資本率最大 主權(quán)資本利潤(rùn)率二投資報(bào)酬率+負(fù)債/主權(quán)資本x(投資報(bào)酬率-負(fù)債利率)息稅前利潤(rùn)：利潤(rùn)+利息、凈利潤(rùn)+所得稅+利息例：企業(yè)擬投資200萬(wàn)元擴(kuò)建一生產(chǎn)線，預(yù)計(jì)年可增加稅前 利潤(rùn)50萬(wàn)元，試確定下列各籌資方案中負(fù)債與主權(quán)資本的比例， 哪個(gè)為最優(yōu)

13、方案？(1) 0(2) 1:2負(fù)債年利率18%(3) 1:1負(fù)債年利率16%(4) 2:1負(fù)債年利率20%解：投資報(bào)酬率二50/200 X 100% = 25%各方案下主權(quán)資本利潤(rùn)率：(1)25%(2)25%+ 1/2 (25%-18%)=28.5%(3)25%+ 1/1 (25%-16%)=34%(4)25%+ 2/1 (25%-20%)=35%投資報(bào)酬率高于負(fù)債利率，適當(dāng)提高負(fù)債，利用財(cái)務(wù)杠桿作用 例：企業(yè)基年投資收益率20%，收益額200萬(wàn)元，計(jì)劃年度預(yù) 計(jì)投資收益率25%，借入資金年利率15%，若要求計(jì)劃年度獲得 主權(quán)資本利潤(rùn)率為30%，資產(chǎn)總額保持基年水平，求計(jì)劃年度負(fù) 債額度為多少

14、？解：基年資產(chǎn)總額二200/20%= 1000萬(wàn)元計(jì)劃年度負(fù)債/主權(quán)資本二30% 25% = 1/225% 15%又因?yàn)樨?fù)債+主權(quán)資本二1000萬(wàn)元.負(fù)債=1000X 1/3= 333.33 萬(wàn)元稅后主權(quán)資本利潤(rùn)率=稅前主權(quán)資本利潤(rùn)率x(1 所得稅率)三、籌資無(wú)差異點(diǎn)分析(一) 概念每股收益的無(wú)差別點(diǎn)，指每股收益不受融資方式影響的銷(xiāo)售水平。 在每股收益無(wú)差別點(diǎn)上，無(wú)論是采用負(fù)債融資，還是采用權(quán)益融 資，每股收益都是相等的，若以 EPS1代表負(fù)債融資，以EPQ代表 權(quán)益融資，有：EPS1=EPS2(二) 計(jì)算(S -VC1 -F1 -丨1)(1 -T) _ (S -VC2 - F2 - 丨2)(

15、1 -T)叫一N2S:為每股收益無(wú)差別點(diǎn)銷(xiāo)售額Q:為每股收益無(wú)差別點(diǎn)銷(xiāo)售量EBIT :為每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)(三) 判斷標(biāo)準(zhǔn)【小結(jié)】：本節(jié)是本課程中的重點(diǎn)內(nèi)容之一，主要注意掌握籌資渠道、 方式、資本金制度的內(nèi)容、資本成本與資本結(jié)構(gòu)的計(jì)算一分析、 負(fù)債籌資的種類(lèi)及具體應(yīng)用?！九e例】例1:某公司本年度只經(jīng)營(yíng)一種產(chǎn)品，息稅前利潤(rùn)總額 90萬(wàn) 元，變動(dòng)成本率40%，債務(wù)籌資利息總額40萬(wàn)元，單位變動(dòng)成本 100元，銷(xiāo)售數(shù)量10,000臺(tái)，試求DOL、DFL、DTL。解：P= 100/40% = 250 (元)固定成本=(250 100)X 1 X 104 90X 104= 60 (萬(wàn)元)DOL

16、 = 1 + a/p= 1 + 600,000/900,000=1.67DFL = 90/ (90 40) =1.8二 DTL=1.67 X 1.8=3例2:某公司經(jīng)批準(zhǔn)增發(fā)股票增資，已發(fā)股票每股市價(jià)12元，該公司當(dāng)期繳納所得稅500萬(wàn)元，稅后利潤(rùn)的20%用作公積金和 公益金，剩余部分用于分配股東利潤(rùn)，公司已經(jīng)發(fā)行股票100萬(wàn)股，增資后預(yù)計(jì)股票的市盈率將下降 25%，公司稅后利潤(rùn)分配給 股東的部分按發(fā)行總股數(shù)平均每股 7元，公司所得稅率30%，試 計(jì)算實(shí)際、預(yù)計(jì)未來(lái)的市盈率及股票發(fā)行價(jià)格。解：稅前利潤(rùn)=500/30%=1666.67 (萬(wàn)元)稅后利潤(rùn)=1666.67X( 1 30%) =116

17、6.67 (萬(wàn)元) 提取公積金、公益金=1166.67X 20%=233.34 (萬(wàn)元) 每股收益=933.33/100=9.33元/股實(shí)際市盈率=12/9.33=1.29未來(lái)市盈率=1.29X( 1 25%)= 0.97股票發(fā)行價(jià)格=7X 0.97=6.79 (元)例3:某企業(yè)資金總額為2000萬(wàn)元，借入資金/主權(quán)資本=1:1, 負(fù)債年利率10%，普通股股數(shù)為50萬(wàn)股，所得稅率33%，2003年 企業(yè)息稅前利潤(rùn)為300萬(wàn)元， 試計(jì)算企業(yè)DFL，普通股每股收 益，若2004年企業(yè)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率為20%，則普通股每股收益為多少？解： DFL = 300 / (300 2000X 1/2X 10

18、%)= 1.5EPS=( 300 2000X 1/2X 10%) / 50X( 1 33%)=2.68EPS= 2.68X( 1+ 1.5X 20%) =3.484例4、某某公司原有的長(zhǎng)期資金來(lái)源為 1000萬(wàn)元，全部為普通 股(20萬(wàn)股，每股面值50元)現(xiàn)決定增加500萬(wàn)元長(zhǎng)期資金，其 方案有三：全部發(fā)行普通股，增發(fā)10萬(wàn)股，每股面值50元；全部籌措長(zhǎng)期負(fù)債，年利率12%;全部發(fā)行優(yōu)先股，年股利率11%，所得稅率50%求：普通股與長(zhǎng)期負(fù)債，普通股與優(yōu)先股的籌資無(wú)差別點(diǎn)，及在此點(diǎn)每股收益；若息稅前利潤(rùn)分別為150萬(wàn)元，200萬(wàn)元應(yīng)采用何方案？解：設(shè)籌資無(wú)差異點(diǎn)息稅前利潤(rùn)A、普通股與長(zhǎng)期負(fù)債：X

19、X (1-50%)=(X 500X 12%)( 1 50%)3020解之 X = 180 時(shí)，此時(shí) EPS= 180X（ 1-50%） / 30= 3B、普通股與優(yōu)先股：丫Y （1- 50%）= 丫（ 1-50%） 500X 11%3020解之 丫 = 330 萬(wàn)元，此時(shí) EPS= 330X（ 1 50%） / 30= 5.5 150萬(wàn)時(shí)選普通股、200萬(wàn)時(shí)選債券例5、某公司的有關(guān)資料如下：1）稅息前利潤(rùn)800萬(wàn)元；2）所得稅率40%3）總負(fù)債200萬(wàn)元，均為長(zhǎng)期債券，平均利息率10%4）預(yù)期普通股報(bào)酬率15%5）發(fā)行股數(shù)不600000股（每股面值1元）6）每股帳面價(jià)值10元。該公司產(chǎn)品市場(chǎng)相

20、當(dāng)穩(wěn)定，預(yù)期無(wú)成長(zhǎng)，所有盈余全部用于 發(fā)放股利，并假定股票價(jià)格與其內(nèi)在價(jià)值相等。要求：1）計(jì)算該公司每股盈余及股票價(jià)格；2 ）計(jì)算該公司的加權(quán)平均資金成本；3 ）該公司可以增加400萬(wàn)元的負(fù)債，使負(fù)債總額成 為600萬(wàn)元，以使在現(xiàn)行價(jià)格下購(gòu)回股票（購(gòu)回股票數(shù)四舍五入取整）。假定此項(xiàng)舉措將使負(fù)債平均利息率上升至12%普通股權(quán)益成本由15%S高到16%息稅前利潤(rùn)保持不變。試問(wèn) 該公司應(yīng)否改變其資本結(jié)構(gòu)（提示：以股票價(jià)格高低判別）。4 ）計(jì)算該公司資本結(jié)構(gòu)改變前后的已獲利息倍數(shù)。答案：1）息稅前利潤(rùn)800利息（200X 10%20稅前利潤(rùn)780所得稅40%312稅后利潤(rùn)468每股盈余=468/60=7.8股票價(jià)格=7.8/