股權激勵與公司治理(上)

1、股權激勵與公司治理(上)                         Share Ownership Encouragement and Corporate Governance 【摘 要】隨著公司股權的日益分散和管理技術的日益復雜化，世界各國的大公司相繼出現(xiàn)了所有權與控制權分離的趨勢，為了有效地解決委托代理問題、合理激勵約束公司管理人員以及核

2、心技術人員，美國大型公司采用了股票期權等股權激勵模式，并在20世紀80年代取得普及性的發(fā)展。受美國影響，許多發(fā)展中國家在90年代建立或完善了自己的股權激勵制度，從而使期權激勵成為目前世界各國上市公司最重要的激勵模式。 相比之下，我國上市公司股權激勵制度的發(fā)展嚴重滯后，這與我國證券市場的飛速發(fā)展是極不相稱的。我國目前已經(jīng)加入了WTO，上市公司將面臨來自國內(nèi)外的雙重競爭，如何采用合理的激勵方式留住核心人才成為當務之急，加強對股權激勵的理論研究與實務探討有重大的意義。 關鍵詞：股權激勵、股票期權、上市公司 Abstract In the United States, firms are using

3、employee stock options more frequently and in sharply large quantities than just a decade ago. This trend is particular significant for high tech companies, such as Microsoft and Ebay. This great change can amalgamate employees benefit with companys interest and reduce companys principal-agent cost

4、remarkably. While in China, for the limitation of law system, employee stock options are scarcely used by the listed companies. As China has entered into WTO, Chinas listed companies will face more rigorous competition from inland and abroad. Its urgent and very necessary for China to loosen policy

5、restriction and allow the listed companies employee stock options and other stock-based employee compensation plans to motivate and detain their employees, especially senior managers and key technicians. Key words: share ownership encouragement, stock options, listed company 目 錄 一、序言1 二、文獻回顧1 三、業(yè)績報酬

6、系統(tǒng)2 （一）期望激勵理論2 （二）內(nèi)在回報與外在回報3 四、激勵的屬性與類型3 （一）激勵系統(tǒng)的重要屬性3 （二）激勵的類型4 五、股權激勵概述4 （一）什么是股權激勵4 （二）股權激勵的種類與方式4 （三）各股權激勵模式的比較6 六、股票期權計劃在中國的運用7 （一）股票期權計劃的激勵原理7 （二）中國實行股票期權計劃已取得的進步8 （三）中國實行股票期權計劃仍存在的問題11 七、案例分析14 八、總結15 附錄16 資料來源和參考文獻16 一、序言 現(xiàn)代公司制度在擴大企業(yè)規(guī)模、促進經(jīng)濟發(fā)展的同時也給人們提出了公司治理的問題。在公司治理結構中，董事會受公司的所有者即股東們的委托，對公司事務

7、制定計劃、做出決策，并負責對公司的經(jīng)理層進行選聘和監(jiān)督，由其聘任經(jīng)理來執(zhí)行董事會的決議，因而說，董事會在公司治理結構中起著一個重要的橋梁作用。因此筆者認為，公司內(nèi)部治理的核心是公司董事會的治理，公司治理的關鍵是董事會和經(jīng)理層各自內(nèi)部制度的建設以及兩者之間的激勵約束機制的建設，而這種激勵約束機制集中體現(xiàn)在經(jīng)理的薪酬制度上。 近年來，公司實踐在經(jīng)理人員的薪酬激勵制度上最重要的探索成果就是股權激勵機制。股權激勵是指，通過向經(jīng)理有條件的授予股權的形式，使經(jīng)理人員能夠以股東的身份參與公司決策、分取紅利、考慮公司的長遠發(fā)展。因而，股權激勵是完善公司治理，降低代理成本的一種積極有效的治理措施。 股權激勵最初

8、發(fā)端于美國。目前，美國經(jīng)理的收入中來源于股票期權等長期激勵的收入已經(jīng)占到了相當大的比例。2004年美國七位最高薪酬的CEO，長期激勵收入平均占薪酬總收入的75。而我國高管2005年的基本工資占其薪酬總額的85，與績效相聯(lián)系的可變薪酬比例很小，除基本工資外的短期激勵為15，長期激勵幾乎為零。近期來隨著公司法、證券法等一些法規(guī)的修訂和與之相關的新法規(guī)的陸續(xù)出臺，以及股權分置改革的順利進行，我們也將會迎來中國股權激勵市場的明媚春天。 本文主要介紹股權激勵方式的激勵原理、實施辦法、方案設計以及相關的會計準則和稅收規(guī)定，還試圖結合我國建立現(xiàn)代公司治理制度的現(xiàn)實情況與實際特征，分析探討了在我國實施股權激勵

9、所面臨的重大問題，并提出可行的解決方案。 本文主要分為以下幾個部分：上述引言部分是對本文研究的內(nèi)容、目的、意義的介紹；其次是對業(yè)績報酬系統(tǒng)、激勵以及股權激勵的介紹；第五部分的重點是中國股權激勵的實施；第六部分會針對一個成功的股權激勵案例給予分析，尋求其成功的原因；最后是結論以及一些建議。 二、文獻回顧 雖然股權激勵受到不少投資者的歡迎，但是學術界對于股權激勵的公司治理效果卻存在著廣泛的爭論。早期西方財務理論中存在兩種有關股權激勵效果的假設：一種是“利益一致”假設（convergence of interests）；另一種是“防御”假設（entrenchment hypothesis）。Jens

10、en和Meckling認為所有權和經(jīng)營權分離導致的代理成本會隨著股權激勵帶來的經(jīng)營者持股比例的增加而降低，因為經(jīng)營者在職消費由自身承擔的成本增加，所以侵占股東利益的可能性降低，即“利益一致”假設。Fama和Jensen指出，隨著股權激勵的實行，經(jīng)營者持股比例超過某一水平，經(jīng)營者擁有足夠的投票權確保自身在公司的地位和福利，從而促使其追求非公司價值最大化目標，這就是所謂的“防御”假設。 由于股權激勵的大力運用，導致經(jīng)營者持股比例發(fā)生變化。西方學者在關于經(jīng)營者持股與業(yè)績之間的關系的實證研究結果上，也存在兩種相反的結論：一種結論認為二者有關，例如Morck et al.考察了Tobins Q和經(jīng)營者持

11、股比例之間的關系，發(fā)現(xiàn)經(jīng)營者持股比例在相對較低的0-10%時，“利益一致”假設成立，當經(jīng)營者持股比例很大（超過20%）時，“防御”假設成立。另一種結論認為二者無關，例如Demsetz和Lehn將1980年美國511家公司的賬面利潤率同各種不同的股權集中度指標進行回歸分析，發(fā)現(xiàn)它們之間不存在顯著的相關性。 造成這些矛盾結論的部分原因在于：上述西方學者較少從股權激勵機制的角度研究經(jīng)營者持股問題。Core 和Larcker從企業(yè)與經(jīng)營者簽訂契約的角度，認為在截面數(shù)據(jù)回歸上經(jīng)營者持股比例與業(yè)績無關，他們考察了美國1991年的1995年采用“目標經(jīng)營者持股計劃” （target ownership pl

12、ans）公司，這些公司要求經(jīng)營者增加持有本公司股票，直到達到公司的（經(jīng)營者持股金額與其年薪金額的比例）最低限額。他們發(fā)現(xiàn)該計劃實施后的2年中這些公司取得了超額的股票和會計報酬率，得出采取增加經(jīng)營者持股的激勵制度會增加公司治理效果（企業(yè)業(yè)績）的結論。 近年來，國內(nèi)不少研究人員對上市公司經(jīng)營者股權激勵問題作了許多探討。魏剛發(fā)現(xiàn)高級管理人員受到股權激勵不大，持股水平偏低，“零持股”現(xiàn)象比較普遍。高級管理人員持股沒有達到預期的激勵效果。童晶駿將實施股權激勵上市公司的業(yè)績與全體上市公司的業(yè)績進行比較，發(fā)現(xiàn)實施股權激勵對我國上市公司提高業(yè)績有一定的效果，但不太明顯。張俊瑞等發(fā)現(xiàn)高管人員年度報酬對數(shù)與高管人

13、員持股比例有不穩(wěn)定的正相關關系。周建波、孫菊生的研究結果表明：成長性較高的公司，公司經(jīng)營業(yè)績的提高與經(jīng)營者因股權激勵增加的持股數(shù)顯著正相關。強制經(jīng)營者持股、用年薪購買流通股以及混合模式的激勵效果較好。但是該研究的樣本量較小，原始樣本只有34家上市公司。 三、業(yè)績報酬系統(tǒng) 有人把業(yè)績報酬系統(tǒng)和私有制一道作為資本主義的標志，在他們看來，沒有良好的業(yè)績報酬系統(tǒng)，現(xiàn)代企業(yè)就不可能有效的運轉。事實上，當所有者們第一次雇用管理者管理他們的資本時，業(yè)績報酬就已經(jīng)出現(xiàn)了。在中世紀早期和中后期，分享去往遠東和新大陸的航海貿(mào)易的利潤，工業(yè)革命后的計件工資，以及現(xiàn)代企業(yè)的利潤分享，都是業(yè)績報酬的例子。業(yè)績報酬體現(xiàn)了

14、這樣一個廣為接受的信念：如果想激勵人們?yōu)閷崿F(xiàn)組織目標而努力，就必須按他們達到的業(yè)績水平給予獎勵。 （一）期望激勵理論 期望理論認為，人們采取某種行為方式，是因為他們認為這種方式將產(chǎn)生有價值的回報。在這一理論下，補償?shù)淖饔迷谟诋攤€人的行為促進了組織目標的實現(xiàn)時，向他們提供相應的價值回報。圖1 期望理論激勵模式優(yōu)點缺點適合的企業(yè)類型股票期權充分利用資本市場的有效性和放大作用我國資本市場為弱有效性市場，股價和經(jīng)營者業(yè)績關聯(lián)不大高管拋售股票受到限制手續(xù)繁瑣，需報證券監(jiān)管部門批示初始資本投入較少，資本增值較快，在資本增值過程中，人力資本的增值因素效果明顯的公司股票增值權激勵對象無需現(xiàn)金付出無需證監(jiān)會審批

15、資本市場的弱有效性使股價和經(jīng)營者業(yè)績關聯(lián)不大公司現(xiàn)金壓力較大現(xiàn)金流量比較充裕且股價比較穩(wěn)定的上市公司或非上市公司限制性股票計劃激勵對象一般不需付錢購買可以激勵高級管理人員將更多的時間精力投入到長期戰(zhàn)略目標中無需證監(jiān)會審批業(yè)績目標或股價目標的科學確定較困難現(xiàn)金流壓力較大業(yè)績不佳的上市公司產(chǎn)業(yè)調(diào)整期的上市公司初創(chuàng)立的非上市公司虛擬股票發(fā)行不會影響公司的總資本和所有權結構，無需證監(jiān)會批示，只需股東大會通過即可公司的現(xiàn)金壓力較大，虛擬股票的行權價和拋售時的價格確定難度較大現(xiàn)金流量比較充裕的非上市公司和上市公司管理層收購將管理層的利益與公司的利益緊密地結合起來，激勵力度大無需證監(jiān)會審批目標公司價值的準確

16、評估較困難收購資金來源缺乏若處理不當，收購成本將激增有可能形成新的內(nèi)部人操縱國有資本退出的企業(yè)國有民營型上市公司和非上市公司集體性質企業(yè)擬剝離業(yè)務或資產(chǎn)的公司賬面價值增值權激勵效果不受股票價格異常波動的影響激勵對象無需現(xiàn)金付出無需證監(jiān)會批示每股凈資產(chǎn)的增加幅度有限，沒有充分利用資本市場的放大作用，難以產(chǎn)生較大的激勵作用現(xiàn)金流量比較充裕且股價比較穩(wěn)定的上市公司或非上市公司美國哈佛大學詹姆斯教授曾對人力資本的激勵問題作過專題研究 。他的結論是：如果沒有激勵，一個人的能力發(fā)揮只不過為20-30，如果施予激勵，一個人的能力則可發(fā)揮到80-90。 成熟市場經(jīng)濟國家的經(jīng)驗表明，經(jīng)營者持股和對企業(yè)經(jīng)營者的股權激勵是企業(yè)家收入的重要組成部分，從而成為企業(yè)家價值實現(xiàn)途徑中最為有效的模式。 綜上所述，以上各種模式的股權激勵都具有以下幾個優(yōu)點： 1股權激勵的最大優(yōu)點是將企業(yè)價值作為經(jīng)營者個人收入的一個變量，從而作為一個長期激勵約束機制，實現(xiàn)了所有者與經(jīng)營者利益的一致性。高層管理人員和公司形成了利益共同體，從而驅動高層管理人員努力提高公司業(yè)績。 2同年薪制相比