資產(chǎn)證券化的意義發(fā)展資產(chǎn)證券化的意義、問(wèn)題與建議

1、資產(chǎn)證券化的意義.發(fā)展資產(chǎn)證券化的意義、問(wèn)題與建議螭要:關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化,姿產(chǎn)支持證券(ABS)，物目的載體(SPV),特殊目的信任(SPT),特殊目的公司(SPC),資產(chǎn)證券化(AssetSecuritization)是指以特定資產(chǎn)(又稱基礎(chǔ)資產(chǎn))的未來(lái)現(xiàn)金流為支建發(fā)行證券的融資活動(dòng),所發(fā)證券被稱為資產(chǎn)支持證券(ABS,Asset-BackedSecurities)t如今,資產(chǎn)支持證券構(gòu)成了美國(guó)回定收益證券(固定收益證券指投資者麴買時(shí)到期收益率就已確定的證券,如國(guó)債、企業(yè)債券,絕大部分姿產(chǎn)支持證券都屬回定收益證券摘要：資產(chǎn)證券化是不依賴主體信用，僅以特定資產(chǎn)為支撐發(fā)行證券的融資活動(dòng)。我國(guó)境

2、內(nèi)資產(chǎn)證券化目前尚處起步階段，規(guī)模小且證券化資產(chǎn)種類和發(fā)行模式單一，還需大力推動(dòng)。為此,需解決有關(guān)特殊目的公司的法律問(wèn)題。建議由國(guó)務(wù)院先就資產(chǎn)證券化出臺(tái)專門條例，明確特殊目的公司的法律地位，規(guī)范資產(chǎn)證券化的有關(guān)行為，待條件成熟時(shí)，再上升為法律。關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化，資產(chǎn)支持證券(ABS),特殊目的載體(SPV),特殊目的信托(SPT),特殊目的公司(SPC)一、資產(chǎn)證券化的概念和交易結(jié)構(gòu)(一)資產(chǎn)證券化的概念資產(chǎn)證券化(AssetSecuritization)是指以特定資產(chǎn)(又稱基礎(chǔ)資產(chǎn))的未來(lái)現(xiàn)金流為支撐發(fā)行證券的融資活動(dòng)，所發(fā)證券被稱為資產(chǎn)支持證券(ABS,Asset-BackedSecur

3、ities)o與股票、企業(yè)債券、政府債券不同，資產(chǎn)支持證券不依賴于發(fā)起主體(資產(chǎn)的原始權(quán)益人)的整體信用，僅是對(duì)特定資產(chǎn)的要求權(quán)。資產(chǎn)證券化將特定資產(chǎn)從發(fā)起主體中分離出來(lái)，作為支付證券本金與利息的來(lái)源，不再受發(fā)起主體的信用、經(jīng)營(yíng)和其它資產(chǎn)狀況的影響。資產(chǎn)證券化發(fā)源于美國(guó)的住房抵押貸款支持證券(RMBS,ResidentialMortgage-BackedSecurities)020世紀(jì)60年代后期，美國(guó)政府實(shí)行擴(kuò)張性的貨幣政策，通貨膨脹加劇，利率急劇上升，居民存款大量向資本、實(shí)物資產(chǎn)和消費(fèi)品市場(chǎng)轉(zhuǎn)移，眾多存貸款機(jī)構(gòu)陷入了脫媒的困境，因住房按揭貸款而產(chǎn)生的短存長(zhǎng)貸問(wèn)題暴露無(wú)遺，整個(gè)金融體系面臨嚴(yán)

4、峻的償付風(fēng)險(xiǎn)，并危及房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。當(dāng)時(shí)，美國(guó)大部分存貸款機(jī)構(gòu)不滿足發(fā)行股票、債券的條件，即使降低發(fā)行要求，也難以得到投資者認(rèn)可，已無(wú)法依靠股市、債市解決金融體系對(duì)長(zhǎng)期資金的需求問(wèn)題。在政府先行和大力推動(dòng)下，從1970年美國(guó)政府信用機(jī)構(gòu)聯(lián)邦國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)(FNMA,FederalNationalMortgageAssociation)推出全美第一張住房抵押貸款支持證券以來(lái)，資產(chǎn)證券化這一當(dāng)時(shí)應(yīng)急之需的重大金融創(chuàng)新便蓬勃發(fā)展起來(lái)，發(fā)行規(guī)模不斷擴(kuò)大，基礎(chǔ)資產(chǎn)種類也不斷向商用房抵押貸款、企業(yè)經(jīng)營(yíng)性貸款、貿(mào)易應(yīng)收款、汽車銷售貸款、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)、學(xué)生教育貸款等眾多領(lǐng)域延伸。如今，資產(chǎn)支持證券構(gòu)成了美國(guó)

5、固定收益證券（固定收益證券指投資者購(gòu)買時(shí)到期收益率就已確定的證券,如國(guó)債、企業(yè)債券,絕大部分資產(chǎn)支持證券都屬固定收益證券。）市場(chǎng)的主體。截至2005年底，美國(guó)資產(chǎn)支持證券發(fā)行余額市值高達(dá)7.9萬(wàn)億美元,占美國(guó)固定收益證券市場(chǎng)流通總市值25.3萬(wàn)億美元的31.3%,居第一位,3遠(yuǎn)高于公司債（5.0萬(wàn)億美元）和國(guó)庫(kù)券（4.2萬(wàn)億美元）。（二）資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)由于資產(chǎn)支持證券與發(fā)起主體的整體信用無(wú)關(guān)，資產(chǎn)證券化一般都要通過(guò)資產(chǎn)組合、信用增級(jí)和風(fēng)險(xiǎn)隔離安排，才能降低融資成本和得到投資者認(rèn)可。資產(chǎn)組合，指構(gòu)建由期限、地理、人口和行業(yè)分布等不同風(fēng)險(xiǎn)特征的多項(xiàng)資產(chǎn)組成的資產(chǎn)池，在擴(kuò)大基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模的同時(shí)，

6、增強(qiáng)未來(lái)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，降低融資成本。信用增級(jí)，指通過(guò)第三方擔(dān)保、信用評(píng)級(jí)、利差賬戶（利差賬戶指將證券利息率低于資產(chǎn)收益率的部分存入指定賬戶，為證券的本息支付提供擔(dān)保。）、優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)（優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)指基于同一項(xiàng)野出資產(chǎn)發(fā)行優(yōu)先級(jí)和多檔次級(jí)證券，每期按優(yōu)先級(jí)順序支付本息，次級(jí)證券可能在某期或若干期得不到本息償付，即以優(yōu)先級(jí)較低的證券為優(yōu)先級(jí)較高的證券提供擔(dān)保。）、次級(jí)證券自留（次級(jí)證券自留指發(fā)行的某檔次級(jí)證券由發(fā)起人自己購(gòu)買，為優(yōu)先級(jí)較高的證券提供擔(dān)保。）等手段，提高證券的信用水平。風(fēng)險(xiǎn)隔離，指通過(guò)特殊的交易結(jié)構(gòu)安排，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)支持證券與發(fā)起主體破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的完全隔離。資產(chǎn)證券化因此又被稱為結(jié)構(gòu)性

7、融資。1.發(fā)起人將特定資產(chǎn)組合真實(shí)出售（真實(shí)出售指按法律規(guī)定經(jīng)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)被確認(rèn)為不再與出售方有風(fēng)險(xiǎn)和收益聯(lián)系的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓行為。）給特殊目的載體（SPV,SpecialPurposeVehicle）oSPV有信托（Trust）和公司（Company）兩種形式。以信托關(guān)系設(shè)立的SPV稱為特殊目的信托（SPT）；以公司形式設(shè)立的SPV稱為特殊目的公司（SPC）。2.SPV完成對(duì)擬發(fā)資產(chǎn)支持證券的優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)和內(nèi)部信用增級(jí)安排的設(shè)計(jì);與外部信用機(jī)構(gòu)簽訂相關(guān)合同,完成外部信用增級(jí);與資產(chǎn)管理服務(wù)商簽訂服務(wù)合同;與資金托管人簽訂資金托管合同;與證券承銷商簽訂證券承銷協(xié)議。3.SPV以證券銷售收入償付發(fā)起人

8、資產(chǎn)出售價(jià)款，通過(guò)服務(wù)商、托管人將資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流償付給投資者。二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程我國(guó)規(guī)范化的資產(chǎn)證券化活動(dòng)是從1996年開(kāi)始的，按照融資來(lái)源不同，可劃分為境外資產(chǎn)證券化和境內(nèi)資產(chǎn)證券化兩個(gè)階段。（一）第一階段：境外資產(chǎn)證券化（1996-2004年）我國(guó)從20世紀(jì)80年代初期開(kāi)始以收費(fèi)還貸模式進(jìn)行大規(guī)模的公路建設(shè)，但當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)資金緊張，資金供給與建設(shè)進(jìn)度時(shí)常脫節(jié)，許多項(xiàng)目走走停停，嚴(yán)重制約著我國(guó)公路建設(shè)事業(yè)的發(fā)展；國(guó)內(nèi)法律環(huán)境和資本市場(chǎng)條件也不允許公路建設(shè)通過(guò)發(fā)行資產(chǎn)支持證券進(jìn)行融資。在此情況下,一些項(xiàng)目開(kāi)始通過(guò)境外已有SPV或在境外設(shè)立SPV,利用境外成熟的法律環(huán)境和資本市場(chǎng)，發(fā)行資

9、產(chǎn)支持證券，實(shí)現(xiàn)了引資搞建設(shè)的目的。1996年，珠海市政府在開(kāi)曼群島注冊(cè)了SPC珠海高速公路有限公司，由珠海高速以珠海市機(jī)動(dòng)車管理費(fèi)和外地過(guò)境機(jī)動(dòng)車所繳納的過(guò)路費(fèi)為支撐，成功在美國(guó)發(fā)行了總額2億美元的債券,用于廣州到珠海的鐵路及高速公路建設(shè)，開(kāi)啟了我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)境外證券化融資的先例。20世紀(jì)90年代后半期，我國(guó)高速公路項(xiàng)目境外證券化融資共籌集約15.5億美元資金。我國(guó)一些企業(yè)還通過(guò)應(yīng)收款的境外證券化籌集或融通資金，如1997年我國(guó)恒源電廠集團(tuán)有限公司選擇雷曼兄弟公司為融資顧問(wèn)，在開(kāi)曼群島設(shè)立SPC西部資源國(guó)際恒源公司，以其與供電局簽有的長(zhǎng)期供電協(xié)議所決定的應(yīng)收款為支撐，在美國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)行了資

10、產(chǎn)支持債券,為公司230萬(wàn)KW火力發(fā)電廠項(xiàng)目籌資約3.5億美元。（二）第二階段：境內(nèi)資產(chǎn)證券化（2005年至今）在境外資產(chǎn)證券化活動(dòng)開(kāi)展的同時(shí)，我國(guó)實(shí)施境內(nèi)資產(chǎn)證券化的條件逐步具備。一是法律和社會(huì)中介服務(wù)體系日趨完善。1999年10月1日起實(shí)施的合同法對(duì)債權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定不再有禁止牟利的限制（1986年頒布的民法通則有債權(quán)轉(zhuǎn)讓不得牟利的規(guī)定），確立了資產(chǎn)證券化中債權(quán)轉(zhuǎn)讓的法律效力;2001年10月1日起實(shí)施的信托法使發(fā)起人通過(guò)SPT模式進(jìn)行資產(chǎn)證券化成為可能;社會(huì)信用評(píng)級(jí)和擔(dān)保機(jī)構(gòu)等社會(huì)中介服務(wù)組織迅速發(fā)展，信用環(huán)境得到改善。二是銀行間債券市場(chǎng)發(fā)展迅速，實(shí)施資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)操作平臺(tái)日趨成熟。截至2005年5月底，我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)可交易債券存量已達(dá)5.4萬(wàn)億元，是1997年市場(chǎng)啟動(dòng)之初的80倍;1-5月的回購(gòu)和現(xiàn)券交易總量就達(dá)7.5萬(wàn)億元，是1997年全年的237倍;機(jī)構(gòu)投資者群體已經(jīng)形成，涵蓋中外資銀行、證券公司、社?；?、基金公司、保險(xiǎn)公司、農(nóng)村信用社等的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量已達(dá)4600多家。三是銀行要求資產(chǎn)證券化的內(nèi)在動(dòng)力明顯增強(qiáng)。加入WTO以后，我國(guó)金融市場(chǎng)逐漸開(kāi)放，資本充足率（資本/風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)）+1偏低已成影響我國(guó)商業(yè)銀行上市融資和參與全球競(jìng)爭(zhēng)的突出問(wèn)題。通過(guò)國(guó)家注資和股市融資