[管理學]第6章-長期投資決策

1、管理學第6章-長期投資決策企業(yè)投資的意義企業(yè)投資的意義p企業(yè)投資是實現財務管理目標的基本前提。提出各項投資方案提出各項投資方案評估每一項方案評估每一項方案估計現金流序列估計現金流序列確定貼現率確定貼現率評價每一年評價每一年的現金流量的現金流量風險風險收集現金流收集現金流量信息量信息計算決計算決策指標策指標按照決策標準按照決策標準 選擇方案選擇方案對接受的投資方案進行監(jiān)控和事后評價對接受的投資方案進行監(jiān)控和事后評價長期投資決策中關鍵性的步驟長期投資決策中關鍵性的步驟 識 別投資類型 估估 計計決策變量決策變量 選選 擇擇最優(yōu)方案最優(yōu)方案 計計 算算決策指標決策指標 監(jiān) 控執(zhí)行過程必要投資替代投資

2、擴張投資多角化投資現金流量項目壽命期貼現率回收期凈現值內部收益率獲利指數根據決策準則選擇監(jiān)控現金流和發(fā)生時間，是否符合原來設想查找原因并分析確定控制措施長期投資決策中關鍵性的步驟長期投資決策中關鍵性的步驟現金流量是投資決策的核心變量現金流量是投資決策的核心變量p其他決策變量的計算以現金流為基礎其他決策變量的計算以現金流為基礎p利潤與現金流量的比較利潤與現金流量的比較n流量現金流量的含義現金流量的含義p現金流量現金流量，是一個廣義的概念，它不僅包括貨幣資，是一個廣義的概念，它不僅包括貨幣資金，也包含現金等價物及與項目相關的非貨幣資源金，也包含現金等價物及與項目相關的非貨幣資源的變現價值。比如在投

3、資某項目時，投入了企業(yè)原的變現價值。比如在投資某項目時，投入了企業(yè)原有的固定資產，這時的有的固定資產，這時的“現金現金”就包含了該固定資就包含了該固定資產的變現價值，或其重置成本。產的變現價值，或其重置成本?，F金流量按流向分類現金流量按流向分類p現金流出量現金流出量，是指能夠使投資方案現實貨幣資金減，是指能夠使投資方案現實貨幣資金減少或需要動用現金的項目，包括：建設投資、流動少或需要動用現金的項目，包括：建設投資、流動資產投資、經營成本、各項稅款、其他現金流出等。資產投資、經營成本、各項稅款、其他現金流出等。建設投資包括建設期間的全部投資，如固定資產投建設投資包括建設期間的全部投資，如固定資產

4、投資、無形資產投資、土地使用權投資、開辦費投資資、無形資產投資、土地使用權投資、開辦費投資等。等。 p現金流入量現金流入量，是指能夠使投資方案現實貨幣資金增，是指能夠使投資方案現實貨幣資金增加的項目，包括：營業(yè)收入、回收的固定資產余值、加的項目，包括：營業(yè)收入、回收的固定資產余值、回收的流動資金及其他現金流入等?；厥盏牧鲃淤Y金及其他現金流入等。現金流量按流向分類現金流量按流向分類p凈現金流量凈現金流量，是指在項目計算期內由每年現金流入，是指在項目計算期內由每年現金流入量與同年現金流出量之間的差額所形成的序列指標，量與同年現金流出量之間的差額所形成的序列指標，它是計算項目投資決策評價指標的重要依

5、據。它是計算項目投資決策評價指標的重要依據。現金流量按期間分類現金流量按期間分類p一個項目從準備投資到項目結束，經歷了項目準備一個項目從準備投資到項目結束，經歷了項目準備及建設期、生產經營期及項目終止期三個階段，因及建設期、生產經營期及項目終止期三個階段，因此投資項目凈現金流量包括：投資現金流量、營業(yè)此投資項目凈現金流量包括：投資現金流量、營業(yè)現金流量和項目終止現金流量。但是由于交納所得現金流量和項目終止現金流量。但是由于交納所得稅也是企業(yè)的一項現金流出，因此在計算有關現金稅也是企業(yè)的一項現金流出，因此在計算有關現金流量時，還應該將所得稅的影響考慮進去。流量時，還應該將所得稅的影響考慮進去。現

6、金流量按期間分類現金流量按期間分類p初始現金流量n固定資產上的投資固定資產上的投資n流動資金的墊支流動資金的墊支n其他投資費用其他投資費用p終結現金流量n固定資產的殘值凈收入或變固定資產的殘值凈收入或變價凈收入價凈收入n原來墊支在各種流動資產原來墊支在各種流動資產上的流動資金回收上的流動資金回收n停止使用的土地變價收入停止使用的土地變價收入現金流量按期間分類現金流量按期間分類p營業(yè)現金流量n年營業(yè)現金凈流量年營業(yè)現金凈流量=營業(yè)收入付現成本所得稅營業(yè)收入付現成本所得稅n年營業(yè)現金流量年營業(yè)現金流量=凈利潤凈利潤+折舊折舊n年營業(yè)現金流量年營業(yè)現金流量=稅后收入稅后成本稅后收入稅后成本+稅負減少

7、稅負減少 =營業(yè)收入營業(yè)收入 （1稅率）付現成本稅率）付現成本 （1稅率）稅率）+折舊折舊 稅率稅率其中：折舊其中：折舊 稅率被稱為稅率被稱為“折舊抵稅額折舊抵稅額”或或“稅收檔板稅收檔板” 現金流量的計算現金流量的計算 例例 p某企業(yè)準備購置一臺新設備，以擴大現有的生產能力。新設備投入使用后，不會對現有業(yè)務發(fā)生影響?，F有A和B兩個方案可供選擇：p方案A：新設備需要投資額202X00元，設備的使用壽命為5年，企業(yè)采用直線法計提固定資產的折舊，5年后設備無殘值。在5年中，每年的銷售收入為150000元，每年的付現成本為80000元。現金流量的計算現金流量的計算 例例 n方案方案B：新設備需投資額

8、：新設備需投資額2202X0元，使用壽命期也是元，使用壽命期也是5年，年，5年后有設備殘值年后有設備殘值202X0元，設備的折舊也采用直元，設備的折舊也采用直線法。在未來線法。在未來5年中每年的銷售收入也是年中每年的銷售收入也是150000元，而元，而在設備的使用過程中，隨著設備的陳舊，每年的付現成在設備的使用過程中，隨著設備的陳舊，每年的付現成本是逐年增長的，在未來本是逐年增長的，在未來5年中每年的付現成本分別是年中每年的付現成本分別是60000、65000、70000、75000和和80000元。另外，在元。另外，在B方案實施過程中，還需要墊支營運資金方案實施過程中，還需要墊支營運資金60

9、000元。元。n假設該企業(yè)的所得稅稅率為假設該企業(yè)的所得稅稅率為40%，請計算這兩個方案的，請計算這兩個方案的現金流量?，F金流量。現金流量的計算現金流量的計算 例例 解：方案A的每年折舊額=202X00/5=40000（元） 方案B的每年折舊額=（2202X0202X0）/5=40000（元）方案A的營業(yè)現金流量的計算：每年的所得稅=（1500008000040000）40%=1202X（元）年凈利潤=（1500008000040000）（140%）=18000（元）年凈現金流量=150000800001202X=58000（元） 或者=18000+40000=58000（元） 或者=1500

10、00（140%）80000（140%）+4000040% =58000（元）現金流量的計算現金流量的計算 例例 p方案方案B的營業(yè)現金凈流量的營業(yè)現金凈流量現金流量的計算現金流量的計算 例例 長期投資的決策方法長期投資的決策方法長期投資的決策方法長期投資的決策方法p回收期法回收期法p凈現值法凈現值法p獲利指數法獲利指數法p內部收益率法內部收益率法投資回收期法投資回收期法p投資回收期（PP）收回投資所需要的年限 n靜態(tài)投資回收期靜態(tài)投資回收期前例中的方案前例中的方案A，每年的凈現金流量相等，則其投資回收期可以計算為：，每年的凈現金流量相等，則其投資回收期可以計算為：靜態(tài)投資回收期靜態(tài)投資回收期p

11、前例中的方案B每年的凈現金流量不相等，投資回收期的計算如下： 靜態(tài)投資回收期法的特點靜態(tài)投資回收期法的特點p計算簡便p容易理解p未考慮資金的時間價值p沒有考慮回收期滿后的項目收益動態(tài)投資回收期動態(tài)投資回收期p動態(tài)投資回收期用貼現的現金流量收回初始投資所需要的年限p沿用前例的數據，假定預定的貼現率為10%，則其中方案A的動態(tài)投資回收期計算如下：動態(tài)投資回收期動態(tài)投資回收期p方案方案B的動態(tài)投資回收期計算如下：的動態(tài)投資回收期計算如下： 動態(tài)投資回收期法的特點動態(tài)投資回收期法的特點p優(yōu)點n更重視未來前期的現金流量更重視未來前期的現金流量n更強調投資的流動性和變現性更強調投資的流動性和變現性p缺點n

12、容易導致企業(yè)優(yōu)先考慮急功近利的項目，而放棄較為長期容易導致企業(yè)優(yōu)先考慮急功近利的項目，而放棄較為長期的成功項目。的成功項目。n沒有考慮回收期滿后的項目收益沒有考慮回收期滿后的項目收益平均報酬率法平均報酬率法p平均報酬率（ARR）投資項目壽命期內平均的年投資報酬率 獨立方案：平均報酬率高于必要的平均報酬率的方案可行獨立方案：平均報酬率高于必要的平均報酬率的方案可行互斥方案：平均報酬率高的方案為優(yōu)互斥方案：平均報酬率高的方案為優(yōu) 平均報酬率法平均報酬率法p平均報酬率（ARR）投資項目壽命期內平均的年投資報酬率 以例前例中的數據為例以例前例中的數據為例平均報酬率法的特點平均報酬率法的特點p計算簡便p

13、未考慮到資金的時間價值p不同時間的現金流量的價值被平均化處理，容易導致錯誤的決策。凈現值法凈現值法p凈現值（NPV） 特定方案未來現金流入量的現值與未來現金流出量的現值之間的差額。 式中：式中：C初始投資額；初始投資額； NCFk第第k年的凈現金流量年的凈現金流量 i預定的貼現率（資本成本或者企業(yè)要求的報酬率）預定的貼現率（資本成本或者企業(yè)要求的報酬率） 獨立方案：凈現值大于獨立方案：凈現值大于0 時可行時可行互斥方案：互斥方案：NPV大者為優(yōu)大者為優(yōu)凈現值的計算凈現值的計算p以前例中的數據為例，假設預定的貼現率為10%，求A和B方案的凈現值。p解：方案A的凈現值p NPVA=NCFPVIFA

14、i,n Cp =58000PVIFA10%,5 202X00p =580003.7908 202X00p =202X6.4（元）p方案B的凈現值p NPVB=700000.9091+670000.8264+640000.7513p +610000.6830+1380000.6209280000p =14436.2（元）凈現值法的特點凈現值法的特點p優(yōu)點n考慮了資金的時間價值考慮了資金的時間價值n在理論上比其它方法更加完善在理論上比其它方法更加完善n具有最廣泛的適用性具有最廣泛的適用性p缺點n不能揭示各方案實際可達到的報酬率不能揭示各方案實際可達到的報酬率n不便于對初始投資額不同的方案進行比較不

15、便于對初始投資額不同的方案進行比較獲利指數法獲利指數法p獲利指數（PI）未來每年的現金凈流量的現值和與初始投資的現值的比率。 獨立方案：獨立方案：PI大于大于1 時可行時可行互斥方案：互斥方案：PI大者為優(yōu)大者為優(yōu)內含報酬率法內含報酬率法p內含報酬率（IRR），是能夠使投資方案凈現值為零時的貼現率。p評價準則n獨立方案：獨立方案：IRR大于投資者要求的必要報酬率的方案可行大于投資者要求的必要報酬率的方案可行n互斥方案：互斥方案：IRR大者為優(yōu)大者為優(yōu)內含報酬率的計算內含報酬率的計算p以前例中的方案A為例計算內含報酬率。p方案A：p NPV=NCFPVIFAi,n Cp =58000 PVIFA

16、i,5 202X00=0p 則有：PVIFAi,5=202X00/58000=3.4483內含報酬率的計算內含報酬率的計算p以前例中的方案B為例計算內含報酬率 內含報酬率的計算內含報酬率的計算p運用插值法計算內含報酬率運用插值法計算內含報酬率 內含報酬率方法的特點內含報酬率方法的特點 p考慮了資金的時間價值p反映了投資項目的真實報酬率p計算過程比較復雜投資決策方法的比較分析投資決策方法的比較分析投資決策方法的比較分析投資決策方法的比較分析p貼現指標與非貼現指標的比較貼現指標與非貼現指標的比較p貼現現金流量指標的比較貼現現金流量指標的比較 貼現指標與非貼現指標的比較貼現指標與非貼現指標的比較p貼

17、現現金流量指標得到廣泛的應用的主要原因n貼現指標考慮了資金的時間價值因素，使不同時期的現金具有可比性。貼現指標考慮了資金的時間價值因素，使不同時期的現金具有可比性。n貼現指標中的凈現值反映了投資方案的貼現后的凈收益貼現指標中的凈現值反映了投資方案的貼現后的凈收益n貼現指標中的內含報酬率在考慮資金時間價值的基礎上計算，反映了項目貼現指標中的內含報酬率在考慮資金時間價值的基礎上計算，反映了項目的真實報酬率。的真實報酬率。n貼現指標對于投資額、資金投入的時間和提供收益的時間都不相同的投資方案也貼現指標對于投資額、資金投入的時間和提供收益的時間都不相同的投資方案也具有較好的分辨能力，從而有助于做出正確

18、合理的決策。具有較好的分辨能力，從而有助于做出正確合理的決策。 貼現現金流量指標的比較貼現現金流量指標的比較p凈現值和獲利指數的比較哪個項目更好？哪個項目更好？貼現現金流量指標的比較貼現現金流量指標的比較p凈現值與內含報酬率的比較 哪個項目更好？哪個項目更好？貼現現金流量指標的比較貼現現金流量指標的比較p由此可求出凈現值無差別點對應的貼現率p決策結論取決于項目適用的貼現率的高低投資決策方法的應用投資決策方法的應用1. 新舊設備使用壽命相同的情況新舊設備使用壽命相同的情況差量分析法差量分析法p首先，將兩個方案的現金流量進行對比，求出現金流量A的現金流量B的現金流量；p其次，根據各期的現金流量，計

19、算兩個方案的凈現值；p最后，根據凈現值做出判斷：如果凈現值 0，則選擇方案A，否則，選擇方案B。基本步驟：基本步驟：固定資產更新決策 表85 各年營業(yè)現金流量的差量 單位：元項目第1年第2年第3年第4年銷售收入（1）20 00020 00020 00020 000付現成本（2）-2 000-2 000-2 000-2 000折舊額（3）20 20013 9007 6001 300稅前利潤（4）(1)-(2)-(3)1 8008 10014 400 20 700所得稅（5）(4)33%5942 6734 752 6 831稅后凈利(6)(4)-(5)1 2065 4279 648 13 869營

20、業(yè)凈現金流量(7)(6)+(3) (1)-(2)-(5)21 40619 32717 248 15 169（1）計算初始投資的差量）計算初始投資的差量 初始投資70 000-20 00050 000（元）（2）計算各年營業(yè)現金流量的差量）計算各年營業(yè)現金流量的差量 固定資產更新決策表86 兩個方案現金流量的差量 單位：元項目第0年第1年第2年第3年第4年初始投資-50 000營業(yè)凈現金流量21 40619 32717 24815 169終結現金流量7 000現金流量-50 00021 40619 32717 24822 169（3）計算兩個方案現金流量的差量）計算兩個方案現金流量的差量 （4）

21、計算凈現值的差量）計算凈現值的差量固定資產更新后，將增加凈現值固定資產更新后，將增加凈現值13516.83元元 固定資產更新決策2. 新舊設備使用壽命不同的情況新舊設備使用壽命不同的情況 最小公倍壽命法和年均凈現值法最小公倍壽命法和年均凈現值法 假設新設備的使用壽命為8年，每年可獲得銷售收入45000元，采用直線折舊法，期末無殘值。 對于壽命不同的項目，不能對他們的凈現值、內含報酬率及獲利指數進行直對于壽命不同的項目，不能對他們的凈現值、內含報酬率及獲利指數進行直接比較。為了使投資項目的各項指標具有可比性，要設法使其在相同的壽命期內接比較。為了使投資項目的各項指標具有可比性，要設法使其在相同的

22、壽命期內進行比較。此時可以采用的方法有最小公倍壽命法和年均凈現值法。進行比較。此時可以采用的方法有最小公倍壽命法和年均凈現值法。固定資產更新決策20 977.515 050營業(yè)凈現金流量(7)(6)+(3) (1)-(2)-(5)12 227.510 050稅后凈利(6)(4)-(5) 6 022.54 950所得稅（5）(4)33% 18 25015 000稅前利潤（4）(1)-(2)-(3)8 7505 000折舊額（3）18 00020 000付現成本（2）45 00040 000銷售收入（1）新設備（第18年）舊設備（第14年）項目表表87 新舊設備的營業(yè)現金流量新舊設備的營業(yè)現金流量

23、 單位：萬元 計算新舊設備的營業(yè)現金流量： 舊設備的年折舊額20 00045 000 新設備的年折舊額70 00088 750（1）直接使用凈現值法）直接使用凈現值法固定資產更新決策 計算新舊設備的現金流量計算新舊設備的現金流量表88 新舊設備的現金流量 單位：萬元項目舊設備新設備第0年第14年第0年第18年初始投資-20 000-70 00020 977.5營業(yè)凈現金流量15 0500終結現金流量0現金流量-20 00015 050-70 00020 977.5 計算新舊設備的凈現值計算新舊設備的凈現值結論：更新設備更優(yōu)。結論：更新設備更優(yōu)。正確嗎？固定資產更新決策（2）最小公倍壽命法（項目

24、復制法）最小公倍壽命法（項目復制法 ） 將兩個方案使用壽命的最小公倍數最為比較期間，并假設兩個方案在這個比較區(qū)間內進行多將兩個方案使用壽命的最小公倍數最為比較期間，并假設兩個方案在這個比較區(qū)間內進行多次重復投資，將各自多次投資的凈現值進行比較的分析方法次重復投資，將各自多次投資的凈現值進行比較的分析方法。0 4 8 NPV=27708.5 27708.5使用舊設備的方案可進行兩次，使用舊設備的方案可進行兩次，4年后按照現在的變年后按照現在的變現價值重新購置一臺同樣的舊設備現價值重新購置一臺同樣的舊設備 8年內，繼續(xù)使用舊設備的凈現值為：年內，繼續(xù)使用舊設備的凈現值為： 優(yōu)點：易于理解優(yōu)點：易于

25、理解 缺點：計算麻煩缺點：計算麻煩 固定資產更新決策（3）年均凈現值法）年均凈現值法 年均凈現值法是把投資項目在壽命期內總的凈現值轉化為每年年均凈現值法是把投資項目在壽命期內總的凈現值轉化為每年的平均凈現值并進行比較分析的方法。的平均凈現值并進行比較分析的方法。年均凈現值的計算公式為：年均凈現值的計算公式為：年均凈現值年均凈現值 凈現值凈現值 建立在資金成本和項目壽命期基礎上的年金現值系數。建立在資金成本和項目壽命期基礎上的年金現值系數。式中， 固定資產更新決策計算上例中的兩種方案的年均凈現值：計算上例中的兩種方案的年均凈現值： 與最小公倍壽命與最小公倍壽命法得到的結論一法得到的結論一致。致。

26、 當使用新舊設備的未來收益相同，但準確數字不好估計時，可以比較年均成本，并選取年均成當使用新舊設備的未來收益相同，但準確數字不好估計時，可以比較年均成本，并選取年均成本最小的項目。年均成本是把項目的總現金流出轉化為每年的平均現金流出值。本最小的項目。年均成本是把項目的總現金流出轉化為每年的平均現金流出值。nkPVIFACAC,年均成本的計算公式為：年均成本的計算公式為：ACC年均成本 項目的總成本的現值 建立在公司資金成本和項目壽命期基礎上的年金現值系數。式中， 固定資產更新決策資本限額決策資本限額決策p資本限額資本限額,是指企業(yè)可以用于投資的資金總量有限，是指企業(yè)可以用于投資的資金總量有限，

27、不能投資于所有可接受的項目，這種情況在很多公不能投資于所有可接受的項目，這種情況在很多公司都存在，尤其是那些以內部融資為經營策略或外司都存在，尤其是那些以內部融資為經營策略或外部融資受到限制的企業(yè)。部融資受到限制的企業(yè)。p在有資本限額的情況下，為了使企業(yè)獲得最大利益，在有資本限額的情況下，為了使企業(yè)獲得最大利益，應該選擇那些使凈現值最大的投資組合?？梢圆捎脩撨x擇那些使凈現值最大的投資組合?？梢圆捎玫姆椒ㄓ袃煞N的方法有兩種獲利指數法和凈現值法。獲利指數法和凈現值法。1. 使用獲利指數法的步驟使用獲利指數法的步驟計算所有計算所有項目的獲項目的獲利指數，利指數，并列出每并列出每個項目的個項目的初始

28、投資初始投資額。額。 資本限額資本限額能夠滿足能夠滿足完成決策完成決策資本限額資本限額不能滿足不能滿足計算限額內計算限額內項目各種組項目各種組合的加權平合的加權平均獲利指數均獲利指數 接受加權平接受加權平均獲利指數均獲利指數最大最大的最大最大的投資組合投資組合 1PI資本限額決策2. 使用凈現值法的步驟使用凈現值法的步驟計算所有計算所有項目的凈項目的凈現值，并現值，并列出每個列出每個項目的初項目的初始投資額。始投資額。 資本限額資本限額能夠滿足能夠滿足完成決策完成決策資本限額資本限額不能滿足不能滿足計算限額內計算限額內項目各種組項目各種組合的凈現值合的凈現值合計數合計數 接受凈現值接受凈現值合

29、計數最大合計數最大的投資組合的投資組合 0NPV資本限額決策3. 資本限額投資決策舉例資本限額投資決策舉例 窮舉法列出五個項目的所有投資組合（窮舉法列出五個項目的所有投資組合（n個相互獨立的投資項目的可能組合共有個相互獨立的投資項目的可能組合共有 種），在其中尋找滿足資本限額要求的各種組合，并計算他們的加權平均獲利指數和種），在其中尋找滿足資本限額要求的各種組合，并計算他們的加權平均獲利指數和凈現值合計，從中選擇最優(yōu)方案。凈現值合計，從中選擇最優(yōu)方案?！纠?-5】假設派克公司有五個可供選擇的項目A、B、C、D、E，五個項目彼此獨立，公司的初始投資限額為400 000元。詳細情況見表：投資項目初

30、始投資獲利指數PI凈現值NPVA120 0001.5667 000B150 0001.5379 500C300 0001.37111 000D125 0001.1721 000E100 0001.1818 000資本限額決策p投資時機選擇決策可以使決策者確定開始投資的最佳時期。 p在等待時機過程中，公司能夠得到更為充分的市場信息或更高的產品價格，或者有時間繼續(xù)提高產品的性能。但是這些決策優(yōu)勢也會帶來因為等待而引起的時間價值的損失，以及競爭者提前進入市場的危險，另外成本也可能會隨著時間的延長而增加。p進行投資時機選擇的標準仍然是凈現值最大化 ，不能將計算出來的凈現值進行簡單對比，而應該折合成同一

31、個時點的現值再進行比較折合成同一個時點的現值再進行比較。 投資時機選擇決策所謂投資期是指項目從開始投入資金至項目建成投入生產所需要的時間。所謂投資期是指項目從開始投入資金至項目建成投入生產所需要的時間。 較短的投資期較短的投資期期初投入較多期初投入較多后續(xù)的營業(yè)現金流后續(xù)的營業(yè)現金流量發(fā)生得比較早量發(fā)生得比較早 較長的投資期較長的投資期期初投入較少期初投入較少后續(xù)的營業(yè)現金流后續(xù)的營業(yè)現金流量發(fā)生的比較晚量發(fā)生的比較晚 投資決策分析方法投資決策分析方法投資時機選擇決策投資期選擇決策方法舉例：投資期選擇決策方法舉例：【例8-7】甲公司進行一項投資，正常投資期為3年，每年投資200萬元，3年共需投

32、資600萬元。第4年第13年每年現金凈流量為210萬元。如果把投資期縮短為2年，每年需投資320萬元，2年共投資640萬元，竣工投產后的項目壽命和每年現金凈流量不變。資本成本為20%，假設壽命終結時無殘值，不用墊支營運資金。試分析判斷是否應縮短投資期。1、用差量分析法進行分析 （1）計算不同投資期的現金流量的差量 不同投資期的現金流量的差量 單位：萬元項目第0年第1年第2年第3年第4-12年第13年縮短投資期的現金流量-320-3200210210正常投資期的現金流量-200-200-2000210210縮短投資期的現金流量-120-1202002100-210投資時機選擇決策（2）計算凈現值

33、的差量 （3）做出結論：縮短投資期會增加凈現值做出結論：縮短投資期會增加凈現值20.9萬元，所以應采納縮短投資期的方案。萬元，所以應采納縮短投資期的方案。 2、分別計算兩種方案的凈現值進行比較使用差量分析法比較簡單，但是不能反映每種方案的凈現值到底為多少，因此也可以分別計算兩種方案的凈現值，然后通過比較得出結論。（1）計算原定投資期的凈現值 投資時機選擇決策（2）計算縮短投資期后的凈現值（3）比較兩種方案的凈現值并得出結論： 因為縮短投資期會比按照原投資期投資增加凈現值因為縮短投資期會比按照原投資期投資增加凈現值20.27講義講義萬元，所以應該采用縮短投萬元，所以應該采用縮短投資的方案。資的方

34、案。投資時機選擇決策風險投資決策風險投資決策風險性投資分析風險性投資分析風險調整法風險調整法對項目基礎狀態(tài)的對項目基礎狀態(tài)的不確定性進行分析不確定性進行分析調整未來現金流調整未來現金流調整貼現率調整貼現率敏感性分析敏感性分析決策樹分析決策樹分析盈虧平衡分析盈虧平衡分析風險投資決策1、用資本資產定價模型來調整貼現率、用資本資產定價模型來調整貼現率引入與證券總風險模型大致相同的模型企業(yè)總資產風險模型：總資產風險不可分散風險總資產風險不可分散風險可分散風險可通過企業(yè)多角化可通過企業(yè)多角化經營消除經營消除 這時，特定投資項目按風險調整的貼現率可按下式來計算：這時，特定投資項目按風險調整的貼現率可按下式

35、來計算：()jFjmFKRRRjK項目j按風險調整的貼現率或項目的必要報酬率 FRjmR無風險貼現率 項目j的不可分散風險的系數 所有項目平均的貼現率或必要報酬率按風險調整貼現率法按風險調整貼現率法：將與特定投資項目有關的風險報酬，加入到資金成本或公司要求達到的報酬率中，構成按風險調整的貼現率，并據以進行投資決策分析的方法。 按風險調整折現率法2、按投資項目的風險等級來調整貼現率、按投資項目的風險等級來調整貼現率 對影響投資項目對影響投資項目風險的各因素進行評風險的各因素進行評分，根據評分來確定分，根據評分來確定風險等級，再根據風風險等級，再根據風險等級來調整貼現率險等級來調整貼現率的一種方法

36、的一種方法 相關因素投資項目的風險狀況及得分ABCDE狀況得分狀況得分狀況得分狀況得分狀況得分市場競爭無1較弱3一般5較強8很強12戰(zhàn)略上的協(xié)調很好1較好3一般5較差8很差12投資回收期1.5年41年12.5年73年104年15資源供應一般8很好1較好5很差15較差10總分/14/8/22/41/49總分 風險等級 調整后的貼現率08 很低 7%816 較低 9%1624 一般 12%2432 較高 15%3240 很高 17%40分以上 最高 25%以上 KA=9% KB=7% KC=12% KD=25% KE25%按風險調整折現率法 由于風險的存在，使得各年的現金流量變得不確定，為此，就需

37、要按風險情況對各年的現金流量進行調整。這種先按風險調整現金流量，然后進行長期投資決策的評價方法，叫按風險調整現金流量法按風險調整現金流量法。 1、確定當量法、確定當量法 把不確定的各年現金流量，按照一定的系數（通常稱為約當系數）折算為大約相當于確定的現金流量的數量，然后，利用無風險貼現率來評價風險投資項目的決策分析方法?？隙ǖ默F金流量期望現金流量約當系數 在進行評價時，可根據各年現金流量風險的大小，選取不同的約當系數，當現金流量為確定時，可取d1.00，當現金流量的風險很小時，可取1.00d0.80；當風險一般時，可取0.80d0.40；當現金流量風險很大時，可取0.40d0。一般用一般用d表

38、示表示d的確定方法有兩種：標準離差的確定方法有兩種：標準離差率、不同分析人員給出的約當率、不同分析人員給出的約當系數加權平均系數加權平均按風險調整現金流量法2、概率法、概率法概率法概率法是指通過發(fā)生概率來調整各期的現金流量，并計算投資項目的年期望現金流量和期望凈現值，進而對風險投資做出評價的一種方法。適用于各期的現金流量相互獨立的投資項目 運用概率法時，各年的期望現金流量計算公式為：第t年可能結果的數量第t年的期望凈現金流量 第t年的第i種結果的發(fā)生概率 第t年的第i種結果的凈現金流量 按風險調整現金流量法投資的期望凈現值可以按下式計算 投資項目的期望凈現值貼現率為k, t年的復利現值系數未來

39、現金流量的期數 式中， 只適于分析各期只適于分析各期現金流量相互獨現金流量相互獨立的投資項目立的投資項目 按風險調整現金流量法敏感性分析（敏感性分析（Sensitivity Analysis)是衡量不確定性因素的變化對項目評價指標（如NPV、IRR等）的影響程度的一種分析方法。 如果某因素在較小范圍內發(fā)生變動，項目評價指標卻發(fā)生了較大的變動，則表明項目評價指標對該因素的敏感性強。 主要步驟：主要步驟：p1、確定分析對象p2、選擇不確定因素。p3、對不確定因素分好、中等、差（或樂觀、正常、悲觀）等情況，做出估計。p4、估算出基礎狀態(tài)（正常情況）下的評價指標數值。p5、改變其中的一個影響因素，并假

40、設其他影響因素保持在正常狀態(tài)下不變，估算對應的評價指標數值。p6、以正常情況下的評價指標數值作為標準，分析其對各影響因素的敏感程度，進而對項目的可行性做出分析。敏感性分析【例【例8-11】某公司準備投資一個新項目，正常情況下有關資料如表822所示，初始投資全部為固定資產投資，固定資產按直線法進行折舊，使用期10年，期末無殘值，假定公司的資金成本為10，所得稅稅率為40。表822 正常情況下公司的現金流量狀況 單位：元項目第0年第110年原始投資額（1）-10 000銷售收入（2）40 000變動成本（3）30 000固定成本（不含折舊）（4）4 000折舊（5）1 000稅前利潤（6）5 00

41、0所得稅（7）2 000稅后凈利（8）3 000現金流量（9）-100004 000敏感性分析第一步：確定分析對象凈現值第二步：選擇影響因素初始投資額，每年的銷售收入、變動成本、固定成本第三步：對影響因素分別在悲觀情況、正常情況和樂觀情況下的數值做出估計 第四步：計算正常情況下項目的凈現值 敏感性分析第五步，估算各個影響因素變動時對應的凈現值 表823 NPV的敏感性分析表 單位：萬元影響因素變動范圍凈現值悲觀情況正常情況樂觀情況悲觀情況正常情況樂觀情況初始投資15 00010 0008 00010 809a14 58016 088銷售收入30 00040 0005 0000-22 290b1

42、4 58051 450變動成本38 00030 00025 000-14 91614 58033 015固定成本6 0004 0003 0007 20614 58018 267a此處的凈現值計算方法為：年折舊額元），110年的營業(yè)現金流量為（40000-30000-4000-1500）（1-0.4）+15004200（元），凈現值為 （元）b這里假設公司的其他項目處于盈利狀態(tài)，這意味著在此項目上的虧損可用于抵扣其他項目的利潤，從而產生節(jié)稅效應。節(jié)稅的金額被看作是該項目現金流入的一部分。當公司的年銷售收入為30000元時，每年的息稅前利潤EBIT=30000-30000

43、-4000-1000=-5000（元），節(jié)稅金額為50000.4202X（元）， 稅后凈利潤為-5000+202X-3000（元），營業(yè)現金流量為-3000+1000-202X（元），項目的凈現值為 （元）第六步，分析凈現值對各種因素的敏感性，并對投資項目做出評價 敏感性分析盈虧平衡分析盈虧平衡分析是通過計算某項目的盈虧平衡點對項目的盈利能力及投資可行性進行分析的方法。一般用達到盈虧平衡時的銷售量或銷售收入來表示。盈虧平衡包括會計上的盈虧平衡和財務上的盈虧平衡。 1、會計上的盈虧平衡點、會計上的盈虧平衡點使公司的會計利潤為零時的銷售水平 項目成本固定成本變動成本 固定成本銷售量單位變動成本 如

44、果：盈虧平衡分析會計上的盈虧平衡點將會隨著固定成本固定成本和單位邊際貢獻單位邊際貢獻的變化而變化 銷售量會計盈虧平衡點總成本固定成本銷售收入變動成本金額 圖84 會計盈虧平衡點思考思考：某公司準備投資30 000元建設一條數控機床的生產線，該項目的壽命期為10年，設備按直線法折舊，無殘值；每年的固定成本為7 000元（含3000元折舊），預定每臺機床售價為8 000元，單位變動成本為每臺6 000元，公司的所得稅稅率40，資金成本為10。根據以上條件計算會計盈虧平衡點。 盈虧平衡分析2、財務上的盈虧平衡點、財務上的盈虧平衡點使項目凈現值為零時的銷售水平 銷售量收入現值財務盈虧平衡點成本現值金額

45、0 圖85 財務盈虧平衡點 考慮了項目投資的機會成本，它不僅產生一個較大的最低收益率，還將產生一個更加現實的最低收考慮了項目投資的機會成本，它不僅產生一個較大的最低收益率，還將產生一個更加現實的最低收益率。益率。 盈虧平衡分析 如果設初始投資為C，建立在項目壽命期和公司資金成本基礎上的年金現值系數為 ，則使得凈現值為零時（即達到財務盈虧平衡時）的年均現金流量ACF為： nkPVIFA, 假設期末無殘值及墊支資金回收等現金流入，那么ACF即為年均營業(yè)現金流量，根據前面對營業(yè)現金流量的計算可知：則財務上的盈虧平衡點為：盈虧平衡分析通貨膨脹對投資分析的影響通貨膨脹對投資分析的影響 存在通貨膨脹的情況

46、下，實際資金成本與名義資金成本存在如下關系存在通貨膨脹的情況下，實際資金成本與名義資金成本存在如下關系：實際資金成本實際資金成本rr式中：式中： nr名義資金成本名義資金成本 期望通貨膨脹率期望通貨膨脹率 i(1)(1)(1)nrrri整理后得到：整理后得到： 因為一般情況下，上式中的交叉項相對其他兩項來說數值較小，所以因為一般情況下，上式中的交叉項相對其他兩項來說數值較小，所以有時為了簡化計算，也可以將上式寫為：有時為了簡化計算，也可以將上式寫為：通貨膨脹對資金成本的影響 在求凈現值時，一定要將折舊和其他的現金流量統(tǒng)一用名義值表示并用名義資金成本貼現，或者統(tǒng)一用實際值表示并用實際資金成本貼現

47、。在預期每年通貨膨脹率相同的情況下，實際現金流量和名義現金流量的關系是：通貨膨脹對現金流量的影響舉例說明舉例說明:華爾公司考慮購買一臺新型交織字母機。該機器的使用年限為4年，初始支出為100 000元。在這4年中，字母機將以直線法進行折舊直到帳面價值為零，所以每年的折舊額為25 000元。按照不變購買力水平估算，這臺機器每年可以為公司帶來營業(yè)收入80 000元，公司為此每年的付現成本30 000元。假定公司的所得稅率為40，項目的實際資金成本為10，如果通貨膨脹率預期為每年8，那么應否購買該設備？（1）按實際值計算凈現值）按實際值計算凈現值首先，將各年的折舊額轉換為實際值。首先，將各年的折舊額轉換為實際值。第一年折舊的實際值25 0001.0823 148第二年折舊的實際值25 0001.08221 433第一年折舊的實際值25 0001.08319 846第一年折舊的實際值25 0001.08418 376然后，計算項目各年的凈現金流量，然后，計算項目各