第8章投資決策原理

1、2022-3-26第6章：投資決策第6章：投資決策v長期投資概述長期投資概述v投資現(xiàn)金流量的分析投資現(xiàn)金流量的分析v折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法v非折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法非折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法v投資決策指標(biāo)的比較投資決策指標(biāo)的比較2022-3-26 6.1長期投資概述長期投資概述v企業(yè)投資的意義企業(yè)投資的意義v企業(yè)投資的分類企業(yè)投資的分類v企業(yè)投資管理的原則企業(yè)投資管理的原則v企業(yè)投資過程分析企業(yè)投資過程分析6.1.1 6.1.1 企業(yè)投資的意義企業(yè)投資的意義v1企業(yè)投資是實現(xiàn)財務(wù)管理目標(biāo)的基本前企業(yè)投資是實現(xiàn)財務(wù)管理目標(biāo)的基本前提提v2企業(yè)投資是公司發(fā)展生產(chǎn)的必要手段企業(yè)投資是公司發(fā)展生產(chǎn)的必要手

2、段v3企業(yè)投資是公司降低經(jīng)營風(fēng)險的重要方企業(yè)投資是公司降低經(jīng)營風(fēng)險的重要方法法6.1.2 企業(yè)投資的分類 v直接投資與間接投資直接投資與間接投資 v長期投資與短期投資長期投資與短期投資 v對內(nèi)投資與對外投資對內(nèi)投資與對外投資v初創(chuàng)投資和后續(xù)投資初創(chuàng)投資和后續(xù)投資 v其他分類方法其他分類方法 6.1.3 企業(yè)投資管理的原則v認(rèn)真進(jìn)行市場調(diào)查，及時捕捉投資機(jī)會認(rèn)真進(jìn)行市場調(diào)查，及時捕捉投資機(jī)會v建立科學(xué)的投資決策程序，認(rèn)真進(jìn)行投資項建立科學(xué)的投資決策程序，認(rèn)真進(jìn)行投資項目的可行性分析目的可行性分析v及時足額地籌集資金，保證投資項目的資金及時足額地籌集資金，保證投資項目的資金供應(yīng)供應(yīng)v認(rèn)真分析風(fēng)險和

3、收益的關(guān)系，適當(dāng)控制企業(yè)認(rèn)真分析風(fēng)險和收益的關(guān)系，適當(dāng)控制企業(yè)的投資風(fēng)險的投資風(fēng)險6.1.4 企業(yè)投資過程分析投資項目的決策投資項目的提出 投資項目的評價投資項目的決策投資項目的實施與監(jiān)控為投資方案籌集資金 按照擬定的投資方案有計劃分步驟地實施投資項目 實施過程中的控制與監(jiān)督投資項目的后續(xù)分析投資項目的事后審計與評價將提出的投資項目進(jìn)行分類將提出的投資項目進(jìn)行分類 估計各個項目每一期的現(xiàn)金流量狀況估計各個項目每一期的現(xiàn)金流量狀況 按照某個評價指標(biāo)對各投資項目進(jìn)行分析并排隊按照某個評價指標(biāo)對各投資項目進(jìn)行分析并排隊 考慮資本限額等約束因素，編寫評價報告，并做出考慮資本限額等約束因素，編寫評價報告

4、，并做出相應(yīng)的投資預(yù)算相應(yīng)的投資預(yù)算 延遲投資延遲投資 放棄投資放棄投資 擴(kuò)充投資與縮減投資擴(kuò)充投資與縮減投資 投資項目的事后審計指對已投資項目的事后審計指對已經(jīng)完成的投資項目的投資效經(jīng)完成的投資項目的投資效果進(jìn)行的審計。果進(jìn)行的審計。v【例】大華公司準(zhǔn)備購入一設(shè)備以擴(kuò)充生產(chǎn)能力?，F(xiàn)有甲、乙兩個方案可供選擇，甲方案需投資10000元，使用壽命為5年，采用直線法計提折舊，5年后設(shè)備無殘值。5年中每年銷售收入為6 000元，每年的付現(xiàn)成本為2 000元。乙方案需投資12 000元，采用直線折舊法計提折舊，使用壽命也為5年，5年后有殘值收入2 000元。5年中每年的銷售收入為8 000元，付現(xiàn)成本第

5、1年為3 000元，以后隨著設(shè)備陳舊，逐年將增加修理費(fèi)400元，另需墊支營運(yùn)資金3 000元，假設(shè)所得稅稅率為40%。v 對這兩個項目選擇的依據(jù)是什么？是根據(jù)盈利能力還是根據(jù)其它？在評價者兩個項目時，運(yùn)用哪些指標(biāo)進(jìn)行評價？ 6.2 投資項目評價依據(jù)現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量是指現(xiàn)金流量是指與投資決策有關(guān)與投資決策有關(guān)的現(xiàn)金流入、流的現(xiàn)金流入、流出的數(shù)量。出的數(shù)量。l現(xiàn)金流量的構(gòu)成現(xiàn)金流量的構(gòu)成 l投資決策中使用現(xiàn)金流量的原因投資決策中使用現(xiàn)金流量的原因l現(xiàn)金流量的計算現(xiàn)金流量的計算 現(xiàn)金流量的構(gòu)成現(xiàn)金流量的構(gòu)成v一、現(xiàn)金流量的含義及其構(gòu)成一、現(xiàn)金流量的含義及其構(gòu)成v1、含義、含義v 現(xiàn)金流量是指一個項目

6、投資引起的有關(guān)的現(xiàn)金流入、流出現(xiàn)金流量是指一個項目投資引起的有關(guān)的現(xiàn)金流入、流出的數(shù)量。的數(shù)量。v 現(xiàn)金是個廣義的概念。不僅包括各種貨幣資金，還包括項現(xiàn)金是個廣義的概念。不僅包括各種貨幣資金，還包括項目需要投入的非貨幣資源的變現(xiàn)價值。如廠房、設(shè)備、原材目需要投入的非貨幣資源的變現(xiàn)價值。如廠房、設(shè)備、原材料的變現(xiàn)價值。料的變現(xiàn)價值。v2、現(xiàn)金流量分類、現(xiàn)金流量分類v（1）根據(jù)發(fā)生時間分類）根據(jù)發(fā)生時間分類v初始現(xiàn)金流量、初始現(xiàn)金流量、營業(yè)現(xiàn)金流量、終結(jié)現(xiàn)金流量 初始現(xiàn)金流量初始現(xiàn)金流量 v初始現(xiàn)金流量：指投資項目開始時（主要發(fā)生在建設(shè)過程中）初始現(xiàn)金流量：指投資項目開始時（主要發(fā)生在建設(shè)過程中）

7、發(fā)生的現(xiàn)金流量。發(fā)生的現(xiàn)金流量。v投資前費(fèi)用 v設(shè)備購置費(fèi)用 v設(shè)備安裝費(fèi)用 v建筑工程費(fèi) v營運(yùn)資金的墊支 v原有固定資產(chǎn)的變價收入扣除相關(guān)稅金后的凈收益 v不可預(yù)見費(fèi) 營業(yè)（經(jīng)營）現(xiàn)金流量營業(yè)（經(jīng)營）現(xiàn)金流量v 指項目投入運(yùn)營后，在使用期內(nèi)由于生產(chǎn)經(jīng)營活動所引起的現(xiàn)金流入和流出的數(shù)量?，F(xiàn)金流入主要表現(xiàn)為銷售收入；現(xiàn)金流出主要表現(xiàn)為經(jīng)營現(xiàn)金支出和稅金。v=稅后凈利+折舊 每年營業(yè)現(xiàn)金凈流量（NCF）=年營業(yè)收入-年付現(xiàn)成本-所得稅 每年營業(yè)現(xiàn)金凈流量（NCF）=年營業(yè)收入-年付現(xiàn)成本-所得稅 每年營業(yè)現(xiàn)金凈流量（NCF）=年營業(yè)收入-年付現(xiàn)成本-所得稅終結(jié)現(xiàn)金流量終結(jié)現(xiàn)金流量主要指項目完結(jié)時

8、所發(fā)生的現(xiàn)金流量。既包括經(jīng)營現(xiàn)金流量，又包括非經(jīng)營現(xiàn)金流量。如固定資產(chǎn)殘值收入或變價收入、收回墊支在流動資產(chǎn)上的資金、停止使用的土地的變價收入指扣除了所需要指扣除了所需要上繳的稅金等支上繳的稅金等支出后的凈收入出后的凈收入 v(2)根據(jù)現(xiàn)金流的方向v 現(xiàn)金流入量v 現(xiàn)金流出量 v 凈現(xiàn)金流量二、投資決策中使用現(xiàn)金流量的原因二、投資決策中使用現(xiàn)金流量的原因采用現(xiàn)金流量有利于科學(xué)地考慮資金的時間采用現(xiàn)金流量有利于科學(xué)地考慮資金的時間價值因素。價值因素。 采用現(xiàn)金流量才能使投資決策更符合客觀實采用現(xiàn)金流量才能使投資決策更符合客觀實際情況。際情況。利潤的計算沒有一個統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn) 利潤反映的是某一會計期間

9、“應(yīng)計”的現(xiàn)金流量，而不是實際的現(xiàn)金流量三三、現(xiàn)金流量的估算現(xiàn)金流量的估算v（一）相關(guān)現(xiàn)金流量的估計原則（一）相關(guān)現(xiàn)金流量的估計原則 v 基本原則：投資項目的現(xiàn)金流量應(yīng)是現(xiàn)金流量的“凈增量”，也就是公司采納一個投資項目而引發(fā)的現(xiàn)金流量的變化，即采用項目和不采用項目的現(xiàn)金流量上的差別（with-versus-without ）。v具體需要注意的問題：1.區(qū)分相關(guān)成本和非相關(guān)成本相關(guān)成本是指與特定決策有關(guān)的、在分析評價時必須加以考慮的成本。例如，差額成本、未來成本、重置成本、機(jī)會成本都屬于相關(guān)成本。沉沒成本、過去成本、賬面成本等往往是非相關(guān)成本。2.2.不要忽視機(jī)會成本不要忽視機(jī)會成本在投資方案的

10、選擇中，如果選擇了一個投資方在投資方案的選擇中，如果選擇了一個投資方案，則必須放棄投資于其他途徑的機(jī)會。其他投資案，則必須放棄投資于其他途徑的機(jī)會。其他投資機(jī)會可能取得的收益是實行本方案的一種代價，被機(jī)會可能取得的收益是實行本方案的一種代價，被稱為這項投資方案的機(jī)會成本。稱為這項投資方案的機(jī)會成本。機(jī)會成本不是我們通常意義上的機(jī)會成本不是我們通常意義上的“成本成本”，它，它不是一種支出或費(fèi)用，而是失去的收益。不是一種支出或費(fèi)用，而是失去的收益。 例例: :公司打算新建車間公司打算新建車間, ,需要使用公司擁有的一塊需要使用公司擁有的一塊土地。在進(jìn)行投資分析時土地。在進(jìn)行投資分析時, ,因為公司

11、不必動用資金因為公司不必動用資金去購置土地，可否不將此土地的成本考慮在內(nèi)呢去購置土地，可否不將此土地的成本考慮在內(nèi)呢? ?v3.要考慮投資方案對公司其他項目的影響要考慮投資方案對公司其他項目的影響 v 關(guān)聯(lián)效應(yīng)是指采納投資項目對公司其他項關(guān)聯(lián)效應(yīng)是指采納投資項目對公司其他項目的影響，最重要的關(guān)聯(lián)效應(yīng)是侵蝕目的影響，最重要的關(guān)聯(lián)效應(yīng)是侵蝕（erosion）,即在考慮新產(chǎn)品現(xiàn)金流量增量即在考慮新產(chǎn)品現(xiàn)金流量增量時，要同時考慮其造成的老產(chǎn)品現(xiàn)金流量的時，要同時考慮其造成的老產(chǎn)品現(xiàn)金流量的損失，兩者之差才是采納新產(chǎn)品項目的增量損失，兩者之差才是采納新產(chǎn)品項目的增量現(xiàn)金流量?，F(xiàn)金流量。v4.4.對凈營運(yùn)

12、資金的影響對凈營運(yùn)資金的影響 指增加的經(jīng)營性流動資產(chǎn)與增加的經(jīng)營性流動指增加的經(jīng)營性流動資產(chǎn)與增加的經(jīng)營性流動負(fù)債之間的差額。負(fù)債之間的差額。v（二）所得稅和折舊對現(xiàn)金流量的影響（二）所得稅和折舊對現(xiàn)金流量的影響 折舊可以作為成本項目從企業(yè)銷售收入中扣除，因此折舊降低了企業(yè)的應(yīng)納稅所得額，從而減少了企業(yè)的應(yīng)納所得稅額。 盡管折舊本身不是真正的現(xiàn)金流量，但折舊數(shù)量大小直接影響企業(yè)的現(xiàn)金流量大小。折舊額越大，應(yīng)納稅額就越小，現(xiàn)金流量就越大?！纠? 1】某公司目前的損益狀況見表。該公司正在考慮一項廣某公司目前的損益狀況見表。該公司正在考慮一項廣告計劃，每月支付告計劃，每月支付20002000元，假

13、設(shè)所得稅稅率為元，假設(shè)所得稅稅率為40%40%，該項廣告，該項廣告的稅后成本是多少？的稅后成本是多少？ 從表從表1 1可以看出，該項廣告的稅后成本為每月可以看出，該項廣告的稅后成本為每月12001200元。這個結(jié)論是正確無元。這個結(jié)論是正確無誤的，兩個方案（不作廣告與作廣告）的惟一差別是廣告費(fèi)誤的，兩個方案（不作廣告與作廣告）的惟一差別是廣告費(fèi)20002000元，對凈元，對凈利的影響為利的影響為12001200元。元。 1.稅后成本的一般公式為： 稅后成本=支出金額（1-稅率）據(jù)此公式計算廣告的稅后成本為： 稅后成本=2000（1-40%）=1200（元）2.稅后收入的一般公式為： 稅后收入=

14、收入金額（1-稅率）3.折舊的抵稅作用【例2】假設(shè)有甲公司和乙公司，全年銷貨收入、付現(xiàn)費(fèi)用均相同，所得稅稅率為40%。兩者的區(qū)別是甲公司有一項可計提折舊的資產(chǎn)，每年折舊額相同。兩家公司的現(xiàn)金流量見表。 折舊對稅負(fù)的影響單位：元 v折舊對稅負(fù)的影響可按下式計算：稅負(fù)減少額=折舊額稅率=300040%=1200（元）考慮所得稅后的現(xiàn)金流量考慮所得稅后的現(xiàn)金流量1根據(jù)直接法計算 v根據(jù)現(xiàn)金流量的定義，所得稅是一種現(xiàn)金支付，應(yīng)當(dāng)作為每年營業(yè)現(xiàn)金流量的一個減項。 v營業(yè)現(xiàn)金流量=營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅 (1)這里的“營業(yè)現(xiàn)金流量”是指未扣除營運(yùn)資本投資的營業(yè)現(xiàn)金毛流量。2根據(jù)間接法計算 營業(yè)現(xiàn)金流量

15、=稅后凈利潤+折舊 (2) 公式(2)與公式(1)是一致的，可以從公式(1)直接推導(dǎo)出來：營業(yè)現(xiàn)金流量=營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅 =營業(yè)收入-(營業(yè)成本-折舊)-所得稅 =營業(yè)利潤+折舊-所得稅 =稅后凈利潤+折舊3根據(jù)所得稅對收入和折舊的影響計算 稅后成本=支出金額(1-稅率) 稅后收入=收入金額(1-稅率) 折舊抵稅=折舊稅率 因此，現(xiàn)金流量應(yīng)當(dāng)按下式計算：營業(yè)現(xiàn)金流量=稅后收入-稅后付現(xiàn)成本+折舊抵稅=收入(1-稅率)-付現(xiàn)成本(1-稅率)+折舊稅率 (3)初始現(xiàn)金流量初始現(xiàn)金流量v 1、固定資產(chǎn)的投資支出v 2、流動資產(chǎn)上的投資支出（營運(yùn)資金墊支）v 3、其他投資費(fèi)用v 4、原有固定

16、資產(chǎn)的變價收入（要考慮所得稅的問題）。v計算列表計算列表v a) 新資產(chǎn)的成本v b)+ 資本性支出v c)+ (-) 凈營運(yùn)資本的增加 (減少)v d)-當(dāng)投資始一項以新資產(chǎn)代替舊資產(chǎn)的決 v 策時，舊資產(chǎn)出售所得收入v e)+ (-) 與舊資產(chǎn)出售相關(guān)的稅負(fù)（稅收抵免）v f)= 初始現(xiàn)金流出量營業(yè)現(xiàn)金流量營業(yè)現(xiàn)金流量v營業(yè)現(xiàn)金流量一般按年計算，主要包括：v1、產(chǎn)品銷售所形成的現(xiàn)金流入v2、各項費(fèi)用（除折舊）支出所形成的現(xiàn)金流出v3、所得稅支出。v計算列表計算列表v= 營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅v= 營業(yè)收入-(營業(yè)成本-折舊）-所得稅v= 營業(yè)利潤+折舊-所得稅v= 稅后利潤+折舊v=（

17、營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-折舊）（1-所得稅率）+折舊v= 營業(yè)收入（1-所得稅率）-付現(xiàn)成本（1-所得稅率）+折舊所得稅率終結(jié)現(xiàn)金流量終結(jié)現(xiàn)金流量v項目壽命終了時發(fā)生的現(xiàn)金流量，主要包括：v 1、固定資產(chǎn)的殘值變價收入（要考慮所得稅）v 2、墊支流動資金的收回v 3、清理固定資產(chǎn)的費(fèi)用支出v計算列示：計算列示：v a) + (-)資產(chǎn)的最后殘值v b)- (+)資產(chǎn)最后殘值的稅收（稅收抵免）v c)+ (-)凈營運(yùn)資本的減少（增加）v d)v舉例 【例3】大華公司準(zhǔn)備購入一設(shè)備以擴(kuò)充生產(chǎn)能力?，F(xiàn)有甲、乙兩個方案可供選擇，甲方案需投資10000元，使用壽命為5年，采用直線法計提折舊，5年后設(shè)備無殘值

18、。5年中每年銷售收入為6 000元，每年的付現(xiàn)成本為2 000元。乙方案需投資12 000元，采用直線折舊法計提折舊，使用壽命也為5年，5年后有殘值收入2 000元。5年中每年的銷售收入為8 000元，付現(xiàn)成本第1年為3 000元，以后隨著設(shè)備陳舊，逐年將增加修理費(fèi)400元，另需墊支營運(yùn)資金3 000元，假設(shè)所得稅稅率為40%，試計算兩個方案的現(xiàn)金流量。全部現(xiàn)金流量的計算為計算現(xiàn)金流量，必須先計算兩個方案每年的折舊額：甲方案每年折舊額=10 000/5=2 000(元)乙方案每年折舊額=(12 000-2 000)/5=2 000(元) 全部現(xiàn)金流量的計算全部現(xiàn)金流量的計算 6.3 折現(xiàn)現(xiàn)金流

19、量方法折現(xiàn)現(xiàn)金流量指折現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)主要有凈現(xiàn)值、標(biāo)主要有凈現(xiàn)值、內(nèi)含報酬率、獲內(nèi)含報酬率、獲利指數(shù)、貼現(xiàn)的利指數(shù)、貼現(xiàn)的投資回收期等。投資回收期等。對于這類指標(biāo)的對于這類指標(biāo)的使用，體現(xiàn)了貼使用，體現(xiàn)了貼現(xiàn)現(xiàn)金流量的思現(xiàn)現(xiàn)金流量的思想，即把未來現(xiàn)想，即把未來現(xiàn)金流量貼現(xiàn)，使金流量貼現(xiàn)，使用現(xiàn)金流量的現(xiàn)用現(xiàn)金流量的現(xiàn)值計算各種指標(biāo)，值計算各種指標(biāo)，并據(jù)以進(jìn)行決策并據(jù)以進(jìn)行決策 l凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值 l內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬率 l獲利指數(shù)獲利指數(shù) 凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值v計算公式v決策規(guī)則一個備選方案：NPV0多個互斥方案：選擇正值中最大者。投資項目投入使用投資項目投入使用后的凈現(xiàn)金流量，后的凈現(xiàn)金流量，按資本成本

20、或企業(yè)按資本成本或企業(yè)要求達(dá)到的報酬率要求達(dá)到的報酬率折算為現(xiàn)值，減去折算為現(xiàn)值，減去初始投資以后的余初始投資以后的余額。如果投資期超額。如果投資期超過過1年，則應(yīng)是減去年，則應(yīng)是減去初始投資的現(xiàn)值以初始投資的現(xiàn)值以后的余額，叫作凈后的余額，叫作凈現(xiàn)值現(xiàn)值 121210(1)(1)(1)(1)(1)tnnnntttttNCFNCFNCFNPVCKKKNCFCFATCKK 凈現(xiàn)值的計算 例例6-4 現(xiàn)仍以前面所舉大華公司的資料為例（詳見表現(xiàn)仍以前面所舉大華公司的資料為例（詳見表7-17-1和表和表7-27-2）, ,來說明凈現(xiàn)值的計算。假設(shè)資本成本為來說明凈現(xiàn)值的計算。假設(shè)資本成本為10%10%

21、。,10%,5100003200100003200 3.791 100002131()k nNPVNCFPVIFAPVIFA甲未來現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值初始投資額元,10%,5100003200100003200 3.791 100002131()k nNPVNCFPVIFAPVIFA甲未來現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值初始投資額元,10%,51000032001000032003.791100002131()k nNPVNCFPVIFAPVIFA甲未 來 現(xiàn) 金 流 量 的 總 現(xiàn) 值初 始 投 資 額元甲方案的NCF相等，故計算如下： 凈現(xiàn)值的計算v乙方案的NCF不相等，故列表7-3計算如下 :凈現(xiàn)值法的優(yōu)缺

22、點(diǎn) v凈現(xiàn)值法的優(yōu)點(diǎn)是：此法考慮了貨幣的時間價值，能夠反映各種投資方案的凈收益，是一種較好的方法。 v凈現(xiàn)值法的優(yōu)點(diǎn)是：此法考慮了貨幣的時間價值，能夠反映各種投資方案的凈收益，是一種較好的方法。凈現(xiàn)值法的缺點(diǎn)是：凈現(xiàn)值法并不能揭示各個投資方案本身可能達(dá)到的實際報酬率是多少，而內(nèi)含報酬率則彌補(bǔ)了這一缺陷。 6.3 折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法內(nèi) 含 報 酬 率(Internal Rate of Return，IRR）實際上反映了投資項目的真實報酬，目前越來越多的企業(yè)使用該項指標(biāo)對投資項目進(jìn)行評價。 l凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值 l內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬率 l獲利指數(shù)獲利指數(shù) 內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬率v計算方法：計算方法：v決策規(guī)

23、則決策規(guī)則一個備選方案：IRR必要的報酬率多個互斥方案：選擇超過資金成本或必要報酬率最多者0)1(0)1(01ntttntttrNCFCrNCF內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬率IRRIRR的計算步驟：的計算步驟：每年的NCF相等計算年金現(xiàn)值系數(shù) 查年金現(xiàn)值系數(shù)表 采用插值法計算出IRR 每年的NCF不相等 先預(yù)估一個貼現(xiàn)率，計算凈現(xiàn)值采用插值法計算出IRRNCF初 始 投 資 額年 金 現(xiàn) 值 系 數(shù)每 年找到凈現(xiàn)值由正找到凈現(xiàn)值由正到負(fù)并且比較接到負(fù)并且比較接近于零的兩個貼近于零的兩個貼現(xiàn)率現(xiàn)率找到凈現(xiàn)值由找到凈現(xiàn)值由正到負(fù)并且比正到負(fù)并且比較接近于零的較接近于零的兩個貼現(xiàn)率兩個貼現(xiàn)率內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬

24、率 現(xiàn)仍以前面所舉大華公司的資料為例（見表現(xiàn)仍以前面所舉大華公司的資料為例（見表7 71 1和表和表7 72 2）來說明內(nèi)含報酬率的計算方法。來說明內(nèi)含報酬率的計算方法。例例7-5 由于甲方案的每年NCF相等，因而，可采用如下方法計算內(nèi)含報酬率: 1000032003.125 NCF初始投資額年金現(xiàn)值系數(shù)每年查年金現(xiàn)值系數(shù)表甲方案的內(nèi)含報酬率應(yīng)該在18%和19%之間，現(xiàn)用插值法計算如下：內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬率甲方案的內(nèi)含報酬率18%+0.03%18.03%1 8 %1 %? %1 9 %x貼現(xiàn)率3 .1 2 70 .0 0 20 .0 6 93 .1 2 53 .0 5 8年 金 現(xiàn) 值 系 數(shù)

25、0 .0 0 210 .0 6 90 .0 3xx 內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬率 乙方案的每年NCF不相等，因而，必須逐次進(jìn)行測算，測算過程見表7-4 :表表7-4 乙方案內(nèi)含報酬率的測算過程乙方案內(nèi)含報酬率的測算過程 單位：元內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬率乙方案的內(nèi)含報酬率乙方案的內(nèi)含報酬率11%+0.995%11.995% 1 1 %4 2 1%4 2 1? %01 2 %24 2 114 2 30 .9 9 514 2 3xxx貼 現(xiàn) 率凈 現(xiàn) 值內(nèi)含報酬率法的優(yōu)缺點(diǎn)內(nèi)含報酬率法的優(yōu)缺點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn)：內(nèi)含報酬率法考慮了資金的時間價值，反映了投資項目的真實報酬率，概念也易于理解。 缺點(diǎn)：但這種方法的計算過程比較復(fù)

26、雜。特別是對于每年NCF不相等的投資項目，一般要經(jīng)過多次測算才能算出 6.3 折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法獲利指數(shù)又稱利潤指數(shù)(profitability index，PI)，是投資項目未來報酬的總現(xiàn)值與初始投資額的現(xiàn)值之比。 l凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值 l內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬率 l獲利指數(shù)獲利指數(shù) 獲利指數(shù)獲利指數(shù) 計算公式計算公式?jīng)Q策規(guī)則決策規(guī)則一個備選方案：大于1采納，小于1拒絕。 多個互斥方案：選擇超過1最多者。CkNCFPInttt/)1(1獲利指數(shù)的計算v依前例121311.2110000158611.0615000未來現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值甲方案的獲利指數(shù)初始投資未來現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值乙方案的獲利指數(shù)初始投資獲利

27、指數(shù)的優(yōu)缺點(diǎn)v優(yōu)點(diǎn)：考慮了資金的時間價值，能夠真實地反映投資項目的盈利能力，由于獲利指數(shù)是用相對數(shù)來表示，所以，有利于在初始投資額不同的投資方案之間進(jìn)行對比。 v缺點(diǎn)：獲利指數(shù)只代表獲得收益的能力而不代表實際可能獲得的財富，它忽略了互斥項目之間投資規(guī)模上的差異，所以在多個互斥項目的選擇中，可能會得到錯誤的答案。 6.4 非折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法投資回收期投資回收期平均報酬率平均報酬率平均會計報酬率平均會計報酬率非貼現(xiàn)現(xiàn)金流非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)是指不考量指標(biāo)是指不考慮貨幣時間價值慮貨幣時間價值的各種指標(biāo)。的各種指標(biāo)。投資回收期投資回收期計算方法計算方法如果每年的NCF相等：投資回收期=原始投資額/每年N

28、CF如果每年營業(yè)現(xiàn)金流量不相等：根據(jù)每年年末尚未收回的投資額來確定。投 資 回 收 期(PP,Payback Period)代表收回投資所需的年限?；厥掌谠蕉?，方案越有利。 投資回收期投資回收期 天天公司欲進(jìn)行一項投資，初始投資額天天公司欲進(jìn)行一項投資，初始投資額1000010000元，項目為元，項目為期期5 5年，每年凈現(xiàn)金流量有關(guān)資料詳見表年，每年凈現(xiàn)金流量有關(guān)資料詳見表7-57-5，試計算該方，試計算該方案的投資回收期。案的投資回收期。例例7-7 表表7-5 天天公司投資回收期的計算表天天公司投資回收期的計算表 單位：元 從表7-5中可以看出，由于該項目每年的凈現(xiàn)金流量均為3000元，因

29、此該項目的投資回收期為：3+1000/3000=3.33 （年）投資回收期法的優(yōu)缺點(diǎn) v優(yōu)點(diǎn)：投資回收期法的概念容易理解，計算也比較簡便 v缺點(diǎn)：它不僅忽視了貨幣的時間價值，而且沒有考慮回收期滿后的現(xiàn)金流量狀況。v事實上，有戰(zhàn)略意義的長期投資往往早期收益較低，而中后期收益較高?；厥掌诜▋?yōu)先考慮急功近利的項目，它是過去評價投資方案最常用的方法，目前作為輔助方法使用，主要用來測定投資方案的流動性而非盈利性?，F(xiàn)以下例說明投資回收期法的缺陷 。投資回收期法的優(yōu)缺點(diǎn) 兩個方案的回收期相同，都是2年，如果用回收期進(jìn)行評價，兩者的投資回收期相等，但實際上B方案明顯優(yōu)于A方案 假設(shè)有兩個方案的預(yù)計現(xiàn)金流量如表

30、假設(shè)有兩個方案的預(yù)計現(xiàn)金流量如表7-67-6所示，試計算回收期所示，試計算回收期，比較優(yōu)劣。，比較優(yōu)劣。例例7-8 表表7-6 兩個方案的預(yù)計現(xiàn)金流量兩個方案的預(yù)計現(xiàn)金流量 單位：元貼現(xiàn)回收期法 仍以表仍以表7-57-5中的天天公司的投資項目說明貼現(xiàn)回收期法的使用中的天天公司的投資項目說明貼現(xiàn)回收期法的使用，假定貼現(xiàn)率為，假定貼現(xiàn)率為10%10%，見表，見表7-77-7。例例7-9 表表7-7 貼現(xiàn)回收期的計算貼現(xiàn)回收期的計算 單位：元 天天公司投資項目的貼現(xiàn)回收期為：4+493/1863=4.26 （年）6.4 非折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法投資回收期投資回收期平均報酬率平均報酬率平均會計報酬率平均會計

31、報酬率平 均 報 酬 率平 均 報 酬 率(average rate o f r e t u r n ，ARR)是投資項是投資項目壽命周期內(nèi)平目壽命周期內(nèi)平均的年投資報酬均的年投資報酬率，也稱平均投率，也稱平均投資報酬率。資報酬率。 平均報酬率平均報酬率計算方法計算方法決策規(guī)則決策規(guī)則 事先確定一個企業(yè)要求達(dá)到的平均報酬率，或稱事先確定一個企業(yè)要求達(dá)到的平均報酬率，或稱必要平均報酬率。在進(jìn)行決策時，只有高于必要必要平均報酬率。在進(jìn)行決策時，只有高于必要的平均報酬率的方案才能入選。而在有多個互斥的平均報酬率的方案才能入選。而在有多個互斥方案的選擇中，則選用平均報酬率最高的方案。方案的選擇中，則選

32、用平均報酬率最高的方案。 ()100%ARR 平均現(xiàn)金流量平均報酬率原始投資額 ()100%ARR 平均現(xiàn)金流量平均報酬率原始投資額 ()100%ARR 平均現(xiàn)金流量平均報酬率原始投資額平均報酬率的優(yōu)缺點(diǎn)平均報酬率的優(yōu)缺點(diǎn)v優(yōu)點(diǎn)：簡明、易算、易懂 v缺點(diǎn)： （1）沒有考慮資金的時間價值，第一年的現(xiàn)金流量與最后一年的現(xiàn)金流量被看作具有相同的價值，所以，有時會做出錯誤的決策； （2）必要平均報酬率的確定具有很大的主觀性。 6.4 非折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法投資回收期投資回收期平均報酬率平均報酬率平均會計報酬率平均會計報酬率平均會計報酬率(AAR,Average Accounting Return)是與平均

33、報酬率非常相似的一個指標(biāo)，它使用會計報表上的數(shù)據(jù)，以及普通會計的收益和成本概念，而不使用現(xiàn)金流量概念。 平均會計報酬率平均會計報酬率100年均凈利潤平均會計收益率原始投資額1200100%12%10000AAR甲100年均凈利潤平均會計收益率原始投資額100年均凈利潤平均會計收益率原始投資額如前面大華公司的例子中，兩個方案的平均會計報酬率分別為：1800 1560 1320 1080 8405100%8.8%15000AAR乙平均會計報酬率計算簡單，但是它使用會計利潤而不使用現(xiàn)金流量，另外未考慮貨幣的時間價值，所以只能作為投資方案評價的一種輔助指標(biāo)。6.5投資決策指標(biāo)的比較兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)

34、用中的兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用中的比較比較 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)廣泛應(yīng)用的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)廣泛應(yīng)用的原因原因貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的比較貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的比較 兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用中的比較兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用中的比較v20世紀(jì)50年代v20世紀(jì)六、七十年代 1950年，Michrel Gort教授對美國25家大型公司調(diào)查的資料表明，被調(diào)查的公司全部使用投資回收期法等非貼現(xiàn)的現(xiàn)金流量指標(biāo)，而沒有一家使用貼現(xiàn)的現(xiàn)金流量指標(biāo)Tomes Klammer教授對美國184家大型生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行了調(diào)查，資料詳見下表資料來源：Journal of Bussiness 1972年7月號兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用中的比較兩類指標(biāo)

35、在投資決策應(yīng)用中的比較v20世紀(jì)80年代的情況 1980年，Dauid J. Oblack教授對58家大型跨國公司進(jìn)行了調(diào)查，資料詳見下表： 投資決策指標(biāo)使用情況調(diào)查表投資決策指標(biāo)使用情況調(diào)查表資料來源：Financial management 1980年冬季季刊*若不考慮使用中的主次地位，則被調(diào)查的公司使用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的已達(dá)若不考慮使用中的主次地位，則被調(diào)查的公司使用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的已達(dá)9090。兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用中的比較兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用中的比較v20世紀(jì)末至21世紀(jì)初的情況 20012001年美國年美國DukeDuke大學(xué)的大學(xué)的John Graham John Graha

36、m 和和 Campbell Havey Campbell Havey教授調(diào)查了教授調(diào)查了392392家公司的財務(wù)主管，其中家公司的財務(wù)主管，其中74.9%74.9%的公司在投資決策時使用的公司在投資決策時使用NPVNPV指標(biāo)，指標(biāo)，75.7%75.7%的公司使用的公司使用IRRIRR指標(biāo)，指標(biāo)，56.7%56.7%的公司同時使用投資回收期指標(biāo)。同時的公司同時使用投資回收期指標(biāo)。同時調(diào)查發(fā)現(xiàn)，年銷售額大于調(diào)查發(fā)現(xiàn)，年銷售額大于1010億美元的公司更多地依賴于億美元的公司更多地依賴于NPVNPV或或IRRIRR指標(biāo)，而指標(biāo)，而年銷售額小于年銷售額小于1010億美元的公司則更多地依賴于投資回收期等非

37、貼現(xiàn)的指標(biāo)。億美元的公司則更多地依賴于投資回收期等非貼現(xiàn)的指標(biāo)。 資料來源：John.R.Gramham, Campbell R. Harvey. The Theory and Practice of Corporate Finance: Evidence from the Field. Journal of FinancialEconomics, Vol. 60, no. 23, 2001, 187243.6.5投資決策指標(biāo)的比較兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用中的兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用中的比較比較 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)廣泛應(yīng)用的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)廣泛應(yīng)用的原因原因貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的比較貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)的比

38、較 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)廣泛應(yīng)用的原因貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)廣泛應(yīng)用的原因非貼現(xiàn)指標(biāo)忽略了資金的時間價值非貼現(xiàn)指標(biāo)忽略了資金的時間價值投資回收期法只能反映投資的回收速度，不能投資回收期法只能反映投資的回收速度，不能反映投資的主要目標(biāo)反映投資的主要目標(biāo)凈現(xiàn)值的多少凈現(xiàn)值的多少 非貼現(xiàn)指標(biāo)對壽命不同、資金投入的時間和提非貼現(xiàn)指標(biāo)對壽命不同、資金投入的時間和提供收益的時間不同的投資方案缺乏鑒別能力供收益的時間不同的投資方案缺乏鑒別能力 平均報酬率、平均會計報酬率等指標(biāo)，由于沒平均報酬率、平均會計報酬率等指標(biāo)，由于沒有考慮資金的時間價值，實際上是夸大了項目有考慮資金的時間價值，實際上是夸大了項目的盈利水平的盈利

39、水平 投資回收期是以標(biāo)準(zhǔn)回收期為方案取舍的依據(jù)，投資回收期是以標(biāo)準(zhǔn)回收期為方案取舍的依據(jù)，但標(biāo)準(zhǔn)回收期一般都是以經(jīng)驗或主觀判斷為基但標(biāo)準(zhǔn)回收期一般都是以經(jīng)驗或主觀判斷為基礎(chǔ)來確定的，缺乏客觀依據(jù)。而貼現(xiàn)指標(biāo)中的礎(chǔ)來確定的，缺乏客觀依據(jù)。而貼現(xiàn)指標(biāo)中的凈現(xiàn)值和內(nèi)含報酬率等指標(biāo)實際上都是以企業(yè)凈現(xiàn)值和內(nèi)含報酬率等指標(biāo)實際上都是以企業(yè)的資金成本為取舍依據(jù)的，任何企業(yè)的資金成的資金成本為取舍依據(jù)的，任何企業(yè)的資金成本都可以通過計算得到，因此，這一取舍標(biāo)準(zhǔn)本都可以通過計算得到，因此，這一取舍標(biāo)準(zhǔn)符合客觀實際。符合客觀實際。 6 6管理人員水平的不斷提高和電子計算機(jī)的廣管理人員水平的不斷提高和電子計算機(jī)的廣泛應(yīng)用，加速了貼現(xiàn)指標(biāo)的使用。泛應(yīng)用，加速了貼現(xiàn)指標(biāo)的使用。再老生常談一把再老生常談一把歸根結(jié)底都是歸根結(jié)底都是時間價值惹的禍時間價值惹的禍6.5投資決策指標(biāo)的比較兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用中的兩類指標(biāo)在投資決策應(yīng)用