個(gè)人養(yǎng)老金制度改革推動(dòng)第三支柱建設(shè)——2022Q1保險(xiǎn)業(yè)運(yùn)行

1、 HYPERLINK https:/ 保險(xiǎn)業(yè)運(yùn)行目錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250007 一、個(gè)人養(yǎng)老金制度改革的深遠(yuǎn)影響 1 HYPERLINK l _TOC_250006 （一）優(yōu)化養(yǎng)老金結(jié)構(gòu) 1 HYPERLINK l _TOC_250005 （二）優(yōu)化金融結(jié)構(gòu) 3 HYPERLINK l _TOC_250004 二、釋放改革紅利推動(dòng)第三支柱快速發(fā)展 4 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）稅優(yōu)政策框架成型 4 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）賬戶(hù)制為個(gè)人養(yǎng)老金積累提供便利 5 HYPERLINK l _T

2、OC_250001 （三）多樣化金融產(chǎn)品滿(mǎn)足市場(chǎng)化投資運(yùn)營(yíng)需求 6 HYPERLINK l _TOC_250000 三、大金融行業(yè)共享發(fā)展機(jī)會(huì) 7國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于推動(dòng)個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見(jiàn)于 2022 年 4 月初發(fā)布，這是我國(guó)養(yǎng)老金三支柱體系建設(shè)的里程碑，將促進(jìn)養(yǎng)老金結(jié)構(gòu)優(yōu)化，也將促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化。一、個(gè)人養(yǎng)老金制度改革的深遠(yuǎn)影響（一）優(yōu)化養(yǎng)老金結(jié)構(gòu)養(yǎng)老金結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，第一支柱承擔(dān)養(yǎng)老責(zé)任過(guò)重過(guò)大。截至 2021 年末，我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的參保人數(shù)已覆蓋超過(guò) 10 億人；在第二支柱中，企業(yè)年金和職業(yè)年金覆蓋超過(guò) 5875 萬(wàn)人；第三支柱個(gè)人養(yǎng)老金覆蓋人數(shù)不足 6 萬(wàn)人。截至 2020 年末，第一

3、支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)占比達(dá) 69.3%，第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)占比僅為 1.1%。圖 1 中國(guó)當(dāng)前的三支柱養(yǎng)老金體系100%80%60%40%20%0%2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020第一支柱基本養(yǎng)老保險(xiǎn)規(guī)模第一支柱全國(guó)社?；饳?quán)益第二支柱企業(yè)年金規(guī)模第二支柱職業(yè)年金規(guī)模第三支柱稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)規(guī)模 第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)規(guī)模第三支柱養(yǎng)老目標(biāo)基金規(guī)模圖 2 中國(guó)養(yǎng)老三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)占比數(shù)據(jù)來(lái)源：人力資源和社會(huì)保障部，全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)，中國(guó)銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)，中國(guó)證券投

4、資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中國(guó)養(yǎng)老金發(fā)展報(bào)告 2021等。第一支柱基本養(yǎng)老保險(xiǎn)面臨困局。我國(guó)已經(jīng)進(jìn)入深度老齡化，2021 年我國(guó) 65 歲以上老年人口占比達(dá)到 14.2%，超過(guò)了國(guó)際通用的深度老齡化臨界水平。在人口老齡化情況下，本應(yīng)該提高基本養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)率。但是，在近幾年經(jīng)濟(jì)下行壓力加大以及總的減稅降費(fèi)方針下，2019 年以來(lái)反而降低了基本養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)率，企業(yè)等用人單位養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)率由 20%減為 16%，出現(xiàn)了基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金凈收入下滑乃至為負(fù)的情況，部分省份基本養(yǎng)老保險(xiǎn)面臨給付壓力，加重了中央財(cái)政轉(zhuǎn)移支付負(fù)擔(dān)。16%14.20%14%12%10%8%7.10%6%4.41%4%2%0%65歲以上人口比

5、重195319571961196519691973197719811985198919931997200120052009201320172021圖 3 中國(guó)老齡化率數(shù)據(jù)來(lái)源：wind700006000050000400003000020000100000基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金收入（億元）基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金支出（億元）收入-支出（億元，右）1000080006000400020000-2000-4000-6000200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021-8000圖 4 中國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)收支狀況數(shù)來(lái)源

6、：wind，據(jù)人力資源部和社會(huì)保障部探究基本養(yǎng)老保險(xiǎn)問(wèn)題的根源，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)采用現(xiàn)收現(xiàn)付制，繳費(fèi)和領(lǐng) 取額不掛鉤，具有較強(qiáng)的再分配屬性，企業(yè)和員工視之為準(zhǔn)稅收性質(zhì)，對(duì)于勞 動(dòng)生產(chǎn)率具有一定程度的抑制作用。在勞動(dòng)人口增長(zhǎng)率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)情況下， 養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的可持續(xù)性取決于能否促進(jìn)勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高，即使面臨當(dāng)前和 以后相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期存在的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)缺口狀況，政策層面也不能選擇增加繳費(fèi)。第三支柱個(gè)人養(yǎng)老金的發(fā)展恰逢其時(shí)。根據(jù)遞延工資理論，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶(hù)繳費(fèi)額和給付額掛鉤，直接體現(xiàn)為勞動(dòng)報(bào)酬，具有激勵(lì)相容的特點(diǎn)，有助于促進(jìn)勞動(dòng)生產(chǎn)率提高，有利于提高養(yǎng)老金制度參與率。（二）優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)改革開(kāi)放擴(kuò)大了人口紅

7、利釋放的通道，計(jì)劃生育加速了人口紅利釋放的速度，由于未能及時(shí)建立第二、第三支柱的養(yǎng)老金“大壩”，人口紅利轉(zhuǎn)變?yōu)辇嫶蟮呢泿乓?guī)模和銀行資產(chǎn)規(guī)模。2021 年末，我國(guó)廣義貨幣（M2）規(guī)模達(dá)到 238.29 萬(wàn)億元，金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)達(dá) 381.98 萬(wàn)億元，其中，銀行業(yè)總資產(chǎn)（境內(nèi)）達(dá)到 344.76 萬(wàn)億元，保險(xiǎn) 業(yè)總資產(chǎn)為 24.89 萬(wàn)億元，銀行業(yè)資產(chǎn)在金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)中的占比達(dá)到 90.26%。以商業(yè)銀行為代表的間接融資方式仍然是我國(guó)金融結(jié)構(gòu)的突出特點(diǎn)。80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%間接融資方式占據(jù)主導(dǎo)地位，給金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)不利影響：一是長(zhǎng)期資金短缺，證券化率低

8、。從 2011-2021 年期間的平均值來(lái)看，我國(guó)證券化率僅為 56.94%。在此期間，美國(guó)和英國(guó)作為直接融資為主模式的代表，證券化率平均值都在 125%以上。二是社會(huì)融資成本居高不下，尤其是是中小企業(yè)和科創(chuàng)企業(yè)融資困難，不利于創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)發(fā)展。2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年圖 5 滬深股市總市值/GDP注：滬深股市總市值取上期末與本期末平均數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind100%個(gè)人養(yǎng)老金成為資本市場(chǎng)發(fā)展的強(qiáng)大助力。從美國(guó)經(jīng)驗(yàn)看，截至 2021 年末，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶(hù)資金（含養(yǎng)老年金）投資于股票超過(guò) 6.2 萬(wàn)億美元，是資本

9、市場(chǎng)的重要資金來(lái)源；其中，由共同基金管理的個(gè)人養(yǎng)老金賬戶(hù)當(dāng)中股票型基金占比接近 60%。80%60%40%20%199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020210%國(guó)內(nèi)股票國(guó)外股票混合型債券貨幣市場(chǎng)圖 6 美國(guó)共同基金 IRA 賬戶(hù)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind二、釋放改革紅利推動(dòng)第三支柱快速發(fā)展國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于推動(dòng)個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見(jiàn)釋放了三大改革紅利，一是實(shí)行 EET 稅收優(yōu)惠制度；二是建

10、立個(gè)人養(yǎng)老金賬戶(hù)；三是市場(chǎng)化投資運(yùn)營(yíng)。圖 7 個(gè)人養(yǎng)老金改革紅利（一）稅優(yōu)政策框架成型為了鼓勵(lì)雇主發(fā)起和個(gè)人參與，發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)個(gè)人養(yǎng)老金賬戶(hù)往往采取以稅收遞延為特征的 EET 稅制，也就是個(gè)人養(yǎng)老金在繳費(fèi)和投資環(huán)節(jié)免稅，而在 領(lǐng)取環(huán)節(jié)征稅。根據(jù)改革精神，參加人每年繳納個(gè)人養(yǎng)老金的上限為 12000 元，人力資源和社會(huì)保障部、財(cái)政部根據(jù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展水平和多層次、多支柱養(yǎng)老 保險(xiǎn)體系發(fā)展情況等因素適時(shí)調(diào)整繳費(fèi)上限。隨著具體的稅收優(yōu)惠條款進(jìn)一步 明確，EET 稅制將成為我國(guó)個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的重要推動(dòng)力。表 1 個(gè)人養(yǎng)老金稅優(yōu)額度與人均 GDP 的關(guān)系數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)社會(huì)保障署，日本 IDeCo，Wind。

11、（二）賬戶(hù)制為個(gè)人養(yǎng)老金積累提供便利在原有產(chǎn)品制的模式下，保險(xiǎn)、銀行和基金產(chǎn)品各自為政，客戶(hù)在各大金融機(jī)構(gòu)分別建立賬戶(hù)購(gòu)買(mǎi)產(chǎn)品，導(dǎo)致不同產(chǎn)品之間無(wú)法轉(zhuǎn)換。對(duì)于監(jiān)管而言，各類(lèi)產(chǎn)品獨(dú)立運(yùn)用，監(jiān)管機(jī)構(gòu)各不相同，監(jiān)管運(yùn)行成本相當(dāng)高。表 2 改革政策出臺(tái)之前我國(guó)第三支柱養(yǎng)老金產(chǎn)品形態(tài)數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)，中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)，清華五道口全球金融論壇。在改革政策出臺(tái)之后，個(gè)人養(yǎng)老金實(shí)行個(gè)人賬戶(hù)制度，分別建立個(gè)人養(yǎng)老 金賬戶(hù)和個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶(hù)。第一，個(gè)人養(yǎng)老金信息管理服務(wù)平臺(tái)是登記機(jī) 構(gòu)，與符合規(guī)定的商業(yè)銀行以及相關(guān)金融行業(yè)平臺(tái)對(duì)接，歸集相關(guān)信息，與財(cái) 政、稅務(wù)等部門(mén)共享相關(guān)信息，為參加人提供

12、個(gè)人養(yǎng)老金賬戶(hù)管理、繳費(fèi)管理、信息查詢(xún)等服務(wù)，支持參加人享受稅收優(yōu)惠政策，為個(gè)人養(yǎng)老金運(yùn)行提供信息核驗(yàn)和綜合監(jiān)管支撐，為相關(guān)金融監(jiān)管部門(mén)、參與個(gè)人養(yǎng)老金運(yùn)行的金融機(jī)構(gòu) 提供相關(guān)信息服務(wù)。以個(gè)人養(yǎng)老金信息管理服務(wù)平臺(tái)為基礎(chǔ)，可以實(shí)現(xiàn)“N 對(duì) 1”的養(yǎng)老金產(chǎn)品和賬戶(hù)體系，可以承擔(dān)三個(gè)支柱養(yǎng)老賬戶(hù)的資金轉(zhuǎn)移功能。 實(shí)現(xiàn)了個(gè)人養(yǎng)老金可攜帶，實(shí)現(xiàn)個(gè)人養(yǎng)老金賬戶(hù)與勞動(dòng)力市場(chǎng)平滑對(duì)接，減少 養(yǎng)老金制度對(duì)于勞動(dòng)力自由流動(dòng)帶來(lái)的摩擦阻力。第二，參加人應(yīng)當(dāng)在商業(yè)銀 行指定或開(kāi)立一個(gè)本人唯一的個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶(hù)，用于個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)、歸 集收益、支付和繳納個(gè)人所得稅。參加人變更個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶(hù)開(kāi)戶(hù)銀行時(shí)，應(yīng)當(dāng)經(jīng)信息

13、平臺(tái)核驗(yàn)后，將原個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶(hù)內(nèi)的資金轉(zhuǎn)移至新的個(gè)人養(yǎng) 老金資金賬戶(hù)并注銷(xiāo)原資金賬戶(hù)。表 3 賬戶(hù)制與產(chǎn)品制對(duì)比（三）多樣化金融產(chǎn)品滿(mǎn)足市場(chǎng)化投資運(yùn)營(yíng)需求在改革政策出臺(tái)之前，原有的養(yǎng)老金產(chǎn)品難以滿(mǎn)足客戶(hù)需求。商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)在投資運(yùn)營(yíng)上受到較嚴(yán)格限制，根據(jù)保險(xiǎn)公司償付能力和公司治理等指標(biāo)狀況，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)投資比例最高占比為上季末總資產(chǎn)的 45%；養(yǎng)老目標(biāo)基金，在稅優(yōu)政策不到位的情況下，缺乏對(duì)客戶(hù)的吸引力。在個(gè)人養(yǎng)老金制度改革政策出臺(tái)之后，個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶(hù)資金用于購(gòu)買(mǎi)符合規(guī)定的銀行理財(cái)、儲(chǔ)蓄存款、商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)，以及公募基金等運(yùn)作安全、成熟穩(wěn)定、標(biāo)的規(guī)范、側(cè)重長(zhǎng)期保值的滿(mǎn)足不同投資者偏好的金融產(chǎn)品

14、，參加人可自主選擇。在市場(chǎng)充分競(jìng)爭(zhēng)下，產(chǎn)品的收益/風(fēng)險(xiǎn)形態(tài)將多樣化，另外，商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)資金配置權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)比例將適當(dāng)放松。表 4 改革政策出臺(tái)之后，個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)收益特性三、大金融行業(yè)共享發(fā)展機(jī)會(huì)在稅收政策、個(gè)人賬戶(hù)制以及市場(chǎng)化投資運(yùn)營(yíng)等政策推動(dòng)之下，個(gè)人養(yǎng)老金興起將為銀行業(yè)、證券業(yè)、基金業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)帶來(lái)發(fā)展機(jī)會(huì)。短期來(lái)看，預(yù)計(jì)帶來(lái)千億元受托資產(chǎn)增量。預(yù)計(jì)只有月收入水平在 10,000元以上的居民才能夠享受個(gè)人養(yǎng)老金每月 1,000 元的稅收優(yōu)惠政策。假設(shè)全國(guó)月收入 10,000 元以上人口規(guī)模 2,000 萬(wàn)人（約占總?cè)丝?1.42%），其中愿意參與個(gè)人養(yǎng)老金的人口占比分別為 40%、50%和 60%，那么將帶來(lái)每年 9601,440 億元資管行業(yè)的增量資金。表 5 個(gè)人養(yǎng)老金為資管行業(yè)帶來(lái)的增量資金數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind長(zhǎng)期來(lái)看，EET 稅制和個(gè)人賬戶(hù)制的引入將打開(kāi)個(gè)人養(yǎng)老金的持續(xù)增長(zhǎng)空間。以美國(guó)為例，從 1974 年到 2022 年，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶(hù)每年繳費(fèi)上限從一千美元增加到六千美元，增長(zhǎng)了 5 倍。個(gè)人賬戶(hù)制為第二、第三支柱之間的資金轉(zhuǎn)移提供了通道，近年來(lái)，美國(guó) IRA 賬戶(hù)資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)主要來(lái)自于