2022年航空行業(yè)回顧及展望分析

1、2022年航空行業(yè)回顧及展望分析.航空1H22回顧：再招疫情重擊，延緩航司恢復2022年上半年疫情形勢嚴峻，導致航司經(jīng)營陷入低谷。 2022年上半年新冠本土疫情多點散發(fā)，每日確診病例一度超 過3000人，尤其對于民航需求旺盛的一線城市沖擊明顯，導 致航司各項指標大幅下滑。中國國航(601111 CH)、中國東 航(600115 CH)、南方航空(600029 CH)、春秋航空 (601021 CH)、吉祥航空(603885 CH)合計供給/需求1.5 月分別同比下降43.7%/比.6%,僅為20分年同期的 38.9%/29.5%,其中4月分別為2019年同期的17.4%/12.0%, 為202

2、0年2月疫情爆發(fā)以來最低。絕對收益與確診病例數(shù)存在負相關(guān)關(guān)系，不過仍小幅跑 出相對收益。2022年3月初，本土疫情確診病例激增，打壓 航司運營的同時，同樣對于申萬航空指數(shù)造成拖累，3月航空 指數(shù)下跌10.6%。不過上半年整體來看，新冠疫情對于各行 各業(yè)均造成不同程度沖擊，假設(shè)疫情好轉(zhuǎn)，市場預期航空業(yè)或 能迎來較大的復蘇彈性。在市場整體較弱的背景下，航空板塊 仍小幅跑出相對收益，截止2022年6月17日，SW航空指數(shù) 年初至今跑贏滬深300指數(shù)1.5pct。.航空2H22展望：逐步走出至暗時刻，盈利突破終將到來機隊引進放緩，供給收緊明確預計十四五機隊引進增 速將繼續(xù)放緩。由于B737MAX停飛以

3、及疫情沖擊，2019- 2021年我國機隊引進放緩，民航客運機隊凈引進378架，機 隊規(guī)模2021年末相比2018年末增長10.8%,而2011-2018年 民航客運機隊引進復合增速為11.0%, 2019-2021年三年增速 僅相當于高速階段一年。展望“十四五”，民航局對于民航平安 的重視依舊強烈，航司逐步將高質(zhì)量開展作為重要目標，我 們認為我國民航機隊增速將維持低位。對于監(jiān)管來說，民航局降低飛機起降架次俁障目標增速。 在高質(zhì)量開展的主題下，2025年我國民航目標保障1700萬飛 機起降架次。按此目標，“十四五”飛機起降架次復合增長率 2021-2025年將下降至6.5%,而 一五”至“十三

4、五”復合增長 率分別為12.6%、9.1%、8.0%o率十三五”測算由于疫情影響, 剔除2020年增速-22.4%；假設(shè)考慮2019年B737MAX停飛，飛 機起降架次同比增速下滑至5.2%,進一步剔除，那么2016-2018 年復合增長率達9.0%）。規(guī)劃調(diào)降飛機起降架次保障目 標增速，從政策層面給予行業(yè)供給收緊的信號，我們預計將 抑制航司“十四五”機隊引進增速。115:2019-2021年我國民航客運機隊增速明顯下滑（架）客運飛機（）資料來源：民航局，華泰研究豆蔡弟智厚對于航司來說，疫情沖擊下資金緊張，虧損嚴重，航司 機隊引進意愿降低。2020年開始新冠疫情侵蝕航司利潤，航 司現(xiàn)金流也明顯

5、惡化，不得不通過外部融資降低日常經(jīng)營風險, 使得機隊擴張戰(zhàn)略重要性降低。盈利方面，經(jīng)過至少兩年的虧 損，我們預計疫情消退后，航司首要訴求將轉(zhuǎn)向修復利潤表 和資產(chǎn)負債表，三大航2020/2021/1Q22歸母凈虧損分別為 371億/410億/212億。2022年本土疫情仍在控制過程中，我 們預計航司仍將錄得明顯虧損?，F(xiàn)金流方面，2020年三大航 經(jīng)營現(xiàn)金流流入凈額僅為117億，2021年回升至320億，但相比2019年1054億大幅下降，并且1Q22疫情再次沖擊，三 大航經(jīng)營現(xiàn)金流流出117億。而2019-2021年投資現(xiàn)金流流出 凈額持續(xù)縮窄，分別為315億/299億/174億。三大航只得通

6、過融資支撐日常運營和資本開支。從民航局和航司分析，我們認為行業(yè)機隊引進將放緩。 以三大航為例，根據(jù)2021年報機隊引進計劃，2019-2023年 預計復合增速將下降至3.2% （2015-2018年復合增速7.5%）, 推動我國民航供給增速收緊。.內(nèi)生需求不懼疫情擾動雖然2022年上半年再度陷入谷底，但我國民航需求增長 具備韌性。以“非典”疫情為參考，由于“非典”獲得控制較快, 疫情主要對于2003年4月-7月民航需求產(chǎn)生抑制，月度民航 旅客周轉(zhuǎn)量分別同比下滑16%/77%/50%/0.2%, 2003年民航旅 客周轉(zhuǎn)量同比下滑0.4%。但被壓抑的需求在疫情后報復式反 彈，經(jīng)濟增長帶來的民航內(nèi)

7、生需求在疫情消退后推動民航旅 客周轉(zhuǎn)量迅速回升。2003年GDP增速仍到達10.0%,相比2002年提升 0.9pct,民航需求方面，2004年同比增速回升至41.1%, 2003-2004年民航旅客周轉(zhuǎn)量復合增速到達18.5%,而2001- 2005年復合增速僅為16.1%,可見航空需求僅被出行限制暫 時壓抑，并未消失。定量分析來看，我們觀察了 1991年以來,我國每年的民航RPK增速和GDP增速。在剔除2003-2004 年由于“非典”疫情影響的特殊值后，發(fā)現(xiàn)兩組數(shù)據(jù)存在顯著的 相關(guān)關(guān)系。乘數(shù)絕對值方面存在波動，經(jīng)濟下行時乘數(shù)絕對 值更低，1996-1999年和2008年RPK增 速/GD

8、P增速均低于 1,在剔除1996-1999年、2003-2004年、2008年三段異常值 后，我國經(jīng)濟平穩(wěn)增長時期，RPK增速/GDP增速均值到達1.7 倍。圖表19:三大航機隊引進增速預計將放緩圖表19:三大航機隊引進增速預計將放緩（架）三大航合計同比增速（右軸）資料來源：公司公告，華泰研究預測以至未來智庫2020年和2021年我國GDP增速分別為2.2%和8.1%, 并且2022年3月5日，國務(wù)院政府工作報告中提出，2022年 開展主要預期目標是：國內(nèi)生產(chǎn)總值增長5.5%左右。在我國 國民經(jīng)濟平穩(wěn)增長的推動下，民航客運需求仍將穩(wěn)步提升，按 照RPK增速/GDP增速乘數(shù)1.7測算，2022年

9、民航客運需求相 比2019年預計增長28.1%。假設(shè)疫情影響減弱，我國民航業(yè)預 計將形成較大供需缺口。.盈利潛力待挖掘，價格彈性待釋放供需結(jié)構(gòu)改善，航司收益水平有望回到前期高點，推動 航司盈利提升?！笆濉奔啊笆濉逼陂g，我國航司高速引 進機隊，民航業(yè)景氣度惡化，收益水平持續(xù)向下，但伴隨機隊 引進收緊，我們認為我國航司收益水平將觸底回升，并且有望 逐步回到前期高點。另外，航司收益水平對于利潤具有充分 彈性，收益水平提升將帶動航司利潤取得突破。我們測算中 國國航、中國東航、南方航空、春秋航空、吉祥航空單位客公 里收益每變動1%,利潤總額將分別提升12.5億、11.0億、 13.9億、1.4億、1.6億，相比正常無疫情時期的2019年利潤 總額提升 13.7%、25.7%、34.0%、6.0%、11.7%。經(jīng)濟艙全票價提升將成為航司盈利新動力。2018年民航 局和發(fā)改委推進民航國內(nèi)航空旅客運輸價格改革，擴大可調(diào) 節(jié)全票價航線范圍，基本囊括需求旺盛的一二線互飛航線。在 經(jīng)歷